Bärfocus - FONDS professionell
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Bärfocus 4. Quartal 2004 Strategie und Aktienmärkte Ein schwieriges viertes Quartal Telekoms: Transatlantisches Auseinanderdriften Gesundheit: Fettleibigkeits-Epidemie Konjunktur und Bondmärkte Ölpreishausse durch Zentralbanken geschickt gekontert Schweiz: Konjunkturabschwächung ab kommendem Winter Japan: Rückkehr zur Normalität Das Wichtigste in Kürze Editorial ............................................................................................................................................... 5 Ein schwieriges 4. Quartal Thema des Monats ............................................................................................................................. 7 Zur Abschwächung des globalen Gewinnwachstums Weltwirtschaft, Bondmärkte und Währungen ............................................................................... 8 Ölpreishausse durch Zentralbanken geschickt gekontert Aktienmärkte, Branchen und Unternehmen ................................................................................ 14 Doppelmühle! Schweiz aktuell ................................................................................................................................ 19 Ängste dominieren den Aktienmarkt weiter Aktienempfehlungen ....................................................................................................................... 20 Fonds aktuell .................................................................................................................................... 24 Empfehlungsliste Aktien .................................................................................................................. 25 Empfehlungsliste Wandelanleihen ..................................................................................................... 28 Informationsliste Obligationen ............................................................................................................ 29 Anlagefonds ........................................................................................................................................ 32 Marktrückblick: Statistik .................................................................................................................... 33 Impressum ............................................................................................................................................ 4 Bärfocus 4. Quartal 2004 BANK JULIUS BÄR & CO. AG 3 Impressum © Bank Julius Bär & Co. AG, 2004 Redaktionsteam Group Investment Research Telefon: +41 (0) 58 888 1111 Telefax: +41 (0) 58 888 1122 www.juliusbaer.com E-mail: [email protected] Editorial: Dr. Leo Th. Schrutt Makro-Research: Janwillem Acket Bond-Research: Volker Varnholt Aktien-Analyse: Kevin Lyne-Smith Fonds-Research: Patrick Roefs aktuelle Kurse: 24. September 2004, sofern nicht anders erwähnt Publikationsdatum: 1. Oktober 2004 Quelle für Charts & Statistiken: Thomson Financial Datastream, Bloomberg Für den Inhalt dieser Publikation können wir keine Haftung übernehmen, obwohl er auf Informationen beruht, die wir als zuverlässig erachten. Redaktionelle Verwendung nur unter Quellenangabe. Weitergehende Informationen können auf Anfrage zur Verfügung gestellt werden. Erscheint quartalsweise 4 BANK JULIUS BÄR & CO. AG Bärfocus 4. Quartal 2004 Editorial Ein schwieriges 4. Quartal Dr. Leo Th. Schrutt. In den Lehrbüchern steht es unmissverständlich geschrieben: Der Preis eines Wertpapiers reflektiert in mehr oder weniger effizienten Märkten sämtliche verfügbare Information, also auch die Erwartungen der Investoren – und zwar aller Investoren. Es ist nicht möglich, durch einen Informationsvorsprung systematisch eine Überrendite zu erzielen, also kann der Markt nicht geschlagen werden. Anders gesagt können die Märkte auf Basis neuer Erkenntnisse kurzfristig überreagieren, aber mittel- bis längerfristig pendeln sich die Preise wieder um einen fairen Wert ein (“mean reversion”). Andererseits kommen beinahe stetig neue Informationen hinzu. Diese beeinflussen die Markttendenzen. Gewinnrevisionen, steigende Öl- und Rohstoffpreise seien als Beispiele genannt. Und zum Schluss: Die Schocks. Sie sind selten oder nie positive Ereignisse, welche das Marktgeschehen beeinflussen. Ebenso selten sind sie von nachhaltiger Wirkung. Aber die Angst vor möglichen Schocks schafft Unsicherheit. Und Unsicherheit ist sicher einer der Hauptgründe, weshalb die Märkte momentan auf gute Nachrichten nur wenig oder gar nicht reagieren. Verfolgt man die gegenwärtigen Prognosen, so bekommt man dieses Bild einigermassen bestätigt. “Zuversichtlich” schaut die Mehrzahl der Analysten und Strategen in die Zukunft. Die Wachstumsdynamik nähme zwar etwas ab, die Gewinnschätzungen der Unternehmen werden zwar leicht nach unten revidiert, aber man ist dennoch positiv gestimmt. Genau das gleiche Bild wie vor Jahresfrist, als das erfreuliche Börsenjahr 2003 ins 4. Quartal ging. Das Beispiel Schweiz Nach einem positiven Start ins Jahr 2004 erreichte der SMI Anfang April mit über 5900 Punkten den bisherigen Jahreshöchststand und Mitte August mit 5309 Zählern den Tiefpunkt, eine Differenz von gut 620 Punkten oder über 10%. Andere Börsenplätze zeigen ein durchaus vergleichbares Muster. Wenn nun der Markt auf aggregierter Ebene kein idiosynkratisches, also abweichendes, eigenwilliges Verhalten zulässt, dann hätten die Börsenindizes in der Tendenz den positiven Erwartungen folgend leicht steigen müssen. Die Realität ist eine andere. Offenbar widerspiegelt das Marktgeschehen nicht die homogenen, zuversichtlichen Prognosen. Und da der Markt bekanntlich immer Recht hat, müssen wir wohl die Prognosen hinterfragen. SMI 6000 5900 5800 5700 5600 5500 5400 5300 JAN FEB MAR APR Bärfocus 4. Quartal 2004 MAI JUN JUL AUG SEP Das Staatssekretariat für Wirtschaft (Seco) rapportiert für das 2. Quartal 2004 ein Wachstum des Bruttoinlandprodukts von 0.4% gegenüber dem Vorquartal oder 2% gegenüber dem Vorjahr. Das ist weniger als erwartet, aber für die Schweiz ganz beachtlich. Nur weisen die vorauseilenden Indikatoren wie etwa der Einkaufsmanagerindex oder das KOF-Barometer schon wieder auf eine Abkühlung hin. Die Schweiz als kleine, offene Volkswirtschaft ist stark vom Export von Gütern und Dienstleistungen abhängig. Da nun die Wachstumsdynamik unserer wichtigsten Handelspartner unter den hohen Öl- und Rohstoffpreisen leidet, haben wir keine starken Impulse seitens der Exporte zu erwarten. Im Gegenteil, eine Kontraktion ist bereits sichtbar. Man beachte, dass 20% der Schweizer Exporte nach Deutschland gehen und nur ein Achtel in das boomende Asien. Bleibt die Binnennachfrage. Der private Konsum erweist sich noch als recht robust. Aber die Umfrage zur Konsumentenstimmung zeigt seit Juli eine pessimistische Einschätzung der Zukunft. Die Arbeitsplatzsicherheit ist eine der grössten Sorgen der Schweizer. Eine Arbeitslosenquote von 3.7% (2003) ist zu hoch. Julius Bär geht für das laufende Jahr sogar von 3.9% aus und erwartet einen Beschäftigungsrückgang von etwa 0.5%. Dass man unter diesen Umständen beispielsweise kein neues Auto kauft, belegen die Statistiken. Die Unternehmen halten sich in einem derartigen Umfeld mit Lohnerhöhungen natürlich sehr zurück und sind auf Produktivitätssteigerungen fokussiert. Investitionen werden sich deshalb weiterhin aufstauen und somit keinen Wachstumsschub bringen. BANK JULIUS BÄR & CO. AG 5 Positiv zu bewerten ist sicherlich, dass die Schweiz einen verglichen mit anderen OECDLändern recht effizienten Umgang mit Erdöl aufweist und Anzeichen von Inflation nicht auszumachen sind. Fazit Wir prognostizieren für die Schweiz ein BIPWachstum von 1.8% für 2004 und 1.5% für 2005. Das liegt deutlich unter dem Potenzial unserer Volkswirtschaft. Trotzdem wird die Schweizerische Nationalbank kontinuierlich und beharrlich ihren Kurs weiter verfolgen und die Zinsen moderat erhöhen. In diesem Umfeld darf von Aktien nicht allzu viel erwartet werden. Obwohl die Bewertungen der Aktien moderat sind, ist Vorsicht am Platz und wir bleiben bei der mittlerweile bewährten Haltung, dass man defensive Titel bevorzugen soll. 105 Defensive Die Frage nach Alternativen Viele Fragen erreichen uns aufgrund des Anlagenotstandes zu eher exotischen Märkten. Tatsächlich haben seit Anfang Jahr (in absteigender Reihenfolge) Kairo, Bogotà (Kolumbien), Budapest, Prag und Colombo (Sri Lanka) sehr gute Performances auszuweisen. 300 EM Osteurope 250 200 EM Asien 150 EM Lateinamerika 100 G7 50 EM: Emerging Markets / Aufstrebende Märkte 0 2001 2002 2003 2004 Es handelt sich dabei aber doch um eher ungewohnte und risikoreiche Märkte. Investments sollten dort, falls überhaupt, nur über spezialisierte und breit diversifizierte Fonds vorgenommen werden. 18% 100 EM Lateinamerika 16% Zyklische 95 Dez Jan Feb Mrz Apr Mai Jun Jul Aug Sep Rendite (letzte 3 Monate) 14% 12% 10% EM Asien EM Osteuropa 8% 6% 4% 2% 0% -2% -4% 10% G7 12% EM: Emerging Markets / Aufstrebende Märkte 14% 16% 18% 20% 22% 24% 26% 28% Risiko (annualisierte Volatilität) 6 BANK JULIUS BÄR & CO. AG Bärfocus 4. Quartal 2004 Thema des Monats Zur Abschwächung des globalen Gewinnwachstums Globale Wachstumsdifferenz weitet sich aus Michael Rist / David Schlumpf. Im Dezember letzten Jahres rechneten die Finanzanalysten im Durchschnitt mit einem globalen Gewinnwachstum von 15% für das Jahr 2004 bzw. von 13% für 2005. Demzufolge erwartete man eine leichte Abschwächung des Gewinnwachstums im Jahr 2005 (Wachstums-Gap) von rund minus 2%. Diese Differenz hat sich aufgrund positiver (2004) und negativer (2005) Revisionen bis heute auf rund 15% vergrössert. Globale Gewinnwachstumsraten 2004/2005 und Wachstums-Gap 35 25 15 5 -5 -15 -25 Schätzungen 2004 Schätzungen 2005 Wachstums-Gap Dez Jan Feb Mrz Apr Mai Jun Jul Aug Sep Regionale Wachstumsunterschiede Regionale Differenzen zwischen dem Gewinnwachstum 2004/05 0 -20 -40 Schätzung des Wachstums-Gap (Sept. '04) Schätzung des Wachstums-Gap (Jan. '04) -60 -80 Ferner Osten ex Japan Japan Europa Nordamerika Welt -100 Schweiz Eine Analyse der regionalen Gewinnwachstumsdifferenzen zwischen 2005/04 zeigt eine ähnliche Entwicklung im Zeitablauf auf. Während zu Jahresbeginn noch mit moderaten Wachstumsdifferenzen gerechnet wurde, haben sich diese mittlerweile markant ausgedehnt. Insbesondere Aktienmärkte mit einer tendenziell zyklisch ausgerichteten Sektorzusammensetzung (Japan, Ferner Osten ex Japan) verlieren 2005 an Wachstumsdynamik. Wachstums-Gaps zwischen Sektoren Differenzen des Gewinnwachstums 2004/2005 für globale Sektoren 10 0 -10 -20 -30 -40 -50 -60 Industrie Basisgrundstoffe IT Energie Welt Finanzen Gesundheit Konsum zyklisch Verrsorger Telekom -70 Konsum nichtzyklisch Ein Vergleich der 2005/2004-Wachstumsdifferenzen zwischen globalen Sektoren zeigt, dass mehrheitlich für zyklische Marktsegmente – Industrie, Basisgrundstoffe, Informationstechnologie – eine stark negative Veränderung des Gewinnwachstums erwartet wird. Wir gehen davon aus, dass die Marktteilnehmer diesen Verlust an Dynamik noch nicht vollständig antizipiert haben, was tendenziell für eine stärker defensiv ausgerichtete Anlagestrategie spricht. Grosse Differenz bei Industriewerten Als Beispiel für einen Sektor mit einer für 2005 stark reduzierten erwarteten Wachstumsrate kann der Industriesektor angeführt werden. Seit Ende letzten Jahres ist der Wachstums-Gap in den Industriewerten kontinuierlich von minus 2% auf rund minus 63% angewachsen. Im Bereich der Aktien aus dem industriellen Gewerbe empfehlen wir derzeit nur Investitionen in sehr spätzyklische Firmen oder Konglomerate. Wachstumsraten für globale Industriewerte 2004/2005 80 60 40 20 0 -20 Schätzungen für das Gewinnwachstum 2004 -40 -60 Schätzungen für das Gewinnwachstum 2005 Wachstums-Gap (Wachstum 2005 minus Wachstum 2004) -80 Dez Bärfocus 4. Quartal 2004 Jan Feb Mrz Apr Mai Jun Jul Aug BANK JULIUS BÄR & CO. AG Sep 7 Weltwirtschaft, Bondmärkte und Währungen Ölpreishausse durch Zentralbanken geschickt gekontert Janwillem Acket. Für alle OECD-Länder deuten die vorauseilenden Indikatoren diesen Herbst auf eine schwächere, jedoch weiterhin positive Konjunkturdynamik im kommenden Winter hin. Im Gegensatz zu früheren Phasen mit extrem hohen Ölpreisen bemühen sich alle wichtigen Zentralbanken gegenwärtig darum, nicht parallel dazu eine restriktive Geldpolitik zu fahren. Denn eine solche Konstellation führte in den frühen 70er und 80er Jahren des vergangenen Jahrhunderts zwangsläufig zu Rezessionen. Gleichzeitig bleibt die wirtschaftliche Entwicklung in den wichtigen Schwellen- und Transformationsländern weiterhin lebhaft. Zuversicht ist daher für die kommenden Quartale angesagt, auch wenn zwischenzeitlich eine Konjunkturdelle bevorsteht. Das Fed und seine Sicht der Wirtschaft David Durrant. Ende 2003 zeigte man sich in der amerikanischen Notenbank besorgt über deflationäre Tendenzen, die sich zwar nicht in der aktuellen Konjunkturlage, dafür aber im nächsten Abschwung der US-Wirtschaft bemerkbar machen würden. Damals verlautete vom Fed, man müsse eine Feuersperre errichten, mehr Inflation in die Wirtschaft bringen, so dass die Kräfte der Deflation in künftigen volkswirtschaftlichen Szenarien nicht wieder die Oberhand gewinnen könnten. Seit Juni dieses Jahres setzt das Fed hingegen auf eine restriktivere Politik. Der Inflationsanstieg Anfang 2004 war offenbar das Resultat der sehr lockeren Zinspolitik des US-Fed im Jahr 2003 und führte zu wachsenden Inflationsängsten. Seither scheinen die Inflationsbefürchtungen deutlich abgeklungen zu sein, das Fed beharrt nun jedoch auf der Vorstellung, mit einer restriktiveren Politik zu einem neutraleren Zinsniveau zurück zu gelangen. In der ersten Phase dieser restriktiveren Politik drängt sich aufgrund der Marktreaktionen der Schluss auf, dass das Fed mit seiner Sicht der Wirtschaft hier irrt. Im Mai hatte der Zinsfutures-Markt Zinserhöhungen von rund +100 Basispunkten für die darauf folgenden drei Monate in den Kursen vorweg genommen, das Fed hingegen hat den Leitzins bisher nur um +75 Basispunkte erhöht. Trotzdem vollzog das lange Ende der Zinskurve eine Kehrtwende und gab um -75 Basispunkte nach. 8 BANK JULIUS BÄR & CO. AG Trotz der relativ positiven Äusserungen des Fed zur Wirtschaft hat der Markt ein schwächeres Wirtschaftswachstum in den USA sowie global in den Kursen vorweg genommen. Die Märkte sehen sich durch den Anstieg der Ölpreise in ihrer Erwartung noch bestätigt, und der allfällige inflationäre Aspekt höherer Energiepreise wird fürs erste ignoriert. Ende 2003 legten wir die Prognosen für 2004 vor. Wir gingen damals davon aus, das US-Wachstum werde sich Ende 2004 verlangsamen. Diese Annahme beruhte auf restriktiveren Zinserwartungen sowie darauf, dass die fiskalpolitische Stimulierung für die amerikanischen Konsumenten ausklingt. Wir prognostizierten zu jenem Zeitpunkt noch keinen drastischen Ölpreisanstieg. Erst kürzlich haben wir unsere damalige Prognose angesichts der unerwartet schwachen BIP-Daten des 2. Quartals aktualisiert. Für die nächsten drei Quartale erwarten wir folgende US-BIP-Zahlen: Q3 2004 +3.2%, Q4 2004 +3.0% und Q1 2005 +2.8%. Dies ergibt für 2004 eine Jahresrate des US-Wirtschaftswachstums von +4.2%. Ausserdem prognostizieren wir für 2005 eine geringere BIP-Wachstumsrate von +3.2%. Während wir damit nur geringfügig unter der Wachstumsprognose für 2004 liegen, weist der Wachstumsverlauf auf eine deutliche Konjunkturabschwächung hin. Dies möchten wir mit unserer unter den Konsensdaten liegenden Wachstumsprognose (+3.2% statt +3.5%) für 2005 anzeigen. Aufgrund des flacheren Wachstumsmusters Ende 2004 und Anfang 2005 haben wir unsere Zinserwartungen etwas nach unten revidiert. Zwar rechnen wir mit einem Fed-Zinssatz von 2.25% zum Jahresende, wir räumen einer Zinserhöhungspause des Fed jedoch eine höhere Wahrscheinlichkeit ein als zuvor. Der State Street Investor Confidence Index ist einer unserer bevorzugten Massstäbe für das Vertrauen der Anleger, weil er nicht abbildet, was die Investoren glauben, sondern wie sie sich verhalten. Dieser Index hat im September weiter nachgegeben, was auf eine allgemeine Verunsicherung der Märkte hinsichtlich der Kraft des Wirtschaftszyklus hindeutet. Und diese Befürchtung lässt sich auch durch die ganze Aufschwung-Rhetorik nicht wegzaubern, die aus der FOMC-Erklärung vom September spricht und die eigentlich nichts weiter als ein Neuabdruck der ebenfalls im September gemachten Ausführungen Greenspans vor dem Kongress ist. Bärfocus 4. Quartal 2004 Japans Wirtschaft in einer Übergangsphase David Wartenweiler. Die japanische Wirtschaft befindet sich derzeit in einer Übergangsphase. Unserer Einschätzung nach sollte sich das Wachstum sukzessive vom Exportsektor auf die Binnenwirtschaft verlagern, wenn auch mit einer allmählich schwächeren Dynamik. Das enttäuschende Wachstum im 2. Quartal 2004 (+1.3% annualisiert auf Quartalsbasis) ist für uns kein Grund, dieses Szenario grundsätzlich in Frage zu stellen. Im revidierten Quartalsausweis wirkte sich der Lagerabbau besonders negativ aus. Auch die verglichen mit der ersten Schätzung verbesserte Investitionstätigkeit der Unternehmen (+4.9% annualisiert auf Quartalsbasis) vermochte diesen Faktor nicht zu kompensieren. Die Lagerbestände sollten aber in den kommenden Quartalen wieder erneuert werden, was sich positiv auf die Produktion auswirken dürfte. Auch zeigen andere Statistiken, wie beispielsweise eine sehr umfassende Analyse der Quartalsberichte des Finanzministeriums, die Unternehmensinvestitionen in einem anderen Licht. Während besonders der Elektroniksektor im Einklang mit dem globalen IT-Zyklus die Investitionen markant zurückfuhr (-40% auf Jahresbasis), wiesen die nichtverarbeitende Industrie und die für die Binnenwirtschaft sehr wichtigen kleineren und mittleren Unternehmen zweistellige Wachstumsraten auf. Neben einer anhaltenden Investitionstätigkeit wird für den weiteren Konjunkturverlauf aber auch das Verhalten der Konsumenten entscheidend sein. Hier weisen Umfragen seit mehreren Monaten auf eine klar verbesserte Stimmung hin. Besonders die Lage am Arbeitsmarkt wird dabei zunehmend als besser eingestuft. Der Anstieg der Arbeitslosigkeit auf 4.9% im Juli wurde dann auch durch die Rückkehr von Arbeitssuchenden ausgelöst, die sich während längerer Zeit nicht mehr aktiv um Arbeit bemüht hatten. Gleichzeitig schuf Japans Japan: Haushaltsausgaben und Inflation 110 2.5 Haushaltsausgaben (Index, 3M Mittel) Inflation Veränderung in % auf Jahresbasis (rechte Skala) 2.0 1.5 105 1.0 0.5 0.0 100 -0.5 -1.0 -1.5 95 1997 -2.0 1998 1999 2000 Bärfocus 4. Quartal 2004 2001 2002 2003 2004 Wirtschaft erstmals in drei Monaten wieder eine beachtliche Anzahl neuer Stellen (90’000). Längerfristig ist aber neben zusätzlichen Arbeitsplätzen ein positives Lohnwachstum notwendig, um den Konsum weiter zu beleben. Hier zeigen sich die Unternehmen trotz stattlicher Gewinne und guter Wachstumsaussichten weiterhin sehr zurückhaltend. Ein weiterer Impuls sollte von veränderten Erwartungen für die Preisentwicklung kommen, obwohl kurzfristig die leicht deflationäre Tendenz ungebrochen bleiben wird. Eurozone: Höheres Wachstum in 2004 David Kohl. Die Wachstum in der Eurozone hat sich im 2. Quartal dank kräftiger Exporte mit einer Rate von +0.5% auf Quartalsbasis stabilisiert. Für den Rest des Jahres erwarten wir eine Fortsetzung dieser Dynamik. Wir revidieren daher unsere Wachstumsprognose für 2004 von +1.7% auf +2.0%. Wir rechnen für die zweite Jahreshälfte mit nachlassenden Exporten, wo hingegen die Inlandnachfrage, insbesondere die Investitionen, nach einer zögerlichen Entwicklung in der ersten Jahreshälfte zulegen sollten. Die Ausrüstungsinvestitionen haben derzeit nur wenig auf das kräftige Exportwachstum reagiert, so dass Nachholeffekte in der zweiten Jahreshälfte eine Rolle spielen dürften. Dagegen bleibt die Kapazitätsauslastung gering und bremst die Investitionstätigkeit. Trotz des guten Wachstums im laufenden Jahr erhalten wir unsere Bedenken hinsichtlich der Nachhaltigkeit des derzeitigen Aufschwungs aufrecht. Wir haben daher unsere Wachstumsprognose für 2005 von +2.1% leicht auf +2.0% gesenkt. Die Dynamik bleibt somit immer noch zu schwach, um die Output-Lücke zu schliessen oder um mehr Beschäftigung zu schaffen, um dadurch das Wachstum auf eine nachhaltige Basis zu stellen. Auch für die Inflationsentwicklung sehen wir infolge dieser moderaten Wachstumsdynamik sehr wenig zyklische Risiken. Trotzdem bleibt die Inflationsrate auch 2005 hoch, allerdings überwiegend aufgrund administrativer Massnahmen (Erhöhung der Tabaksteuer), relativer exogener Preisschocks (hohe Ölpreise) und struktureller Gegebenheiten (Gaspreisbindung, oligopolistische Strukturen in der Elektrizitätswirtschaft). Für die EZB ergibt sich aus dieser Entwicklung ein Dilemma, denn Zinserhöhungen BANK JULIUS BÄR & CO. AG 9 können nur zyklisch bedingte Preiserhöhungen dämpfen. Die EZB hat zuletzt nochmals ihre Tonart verschärft und betont, die Preisentwicklung genau zu beobachten. Wir interpretieren dies als ein präventives verbales Vorgehen gegen mögliche Preisrisiken, die sich aus Zweitrundeneffekten und insbesondere aus einer beginnenden Preis-Lohn-Spirale ergeben könnten. In Anbetracht des schwachen Arbeitsmarktes und der aktuellen Lohnentwicklung schätzen wir diese Risiken als gering ein und prognostizieren daher eine unveränderte Zinspolitik bis in die zweite Jahreshälfte 2005. Grossbritannien: Leicht schwächeres Wachstum in Sicht Tatjana Michel. Das Wirtschaftswachstum lag im 2. Quartal 2004 mit +0.9% im Quartals-, beziehungsweise mit +3.7% im Jahresvergleich über dem Potenzialwachstum und sollte, basierend auf einer robusten Expansion der Inlandnachfrage, auch in der zweiten Hälfte dieses Jahres stark bleiben. Der Datenkranz weist während des laufenden 3. Quartals auf eine fortgesetzte Erholung der Industrieproduktion sowie auf eine robuste Dynamik im Dienstleistungssektor hin, die an Spitzenwerte früherer Wirtschaftszyklen heranreicht. Steigende Investitionsraten bei den Unternehmen deuten nicht nur auf eine anhaltend rege Nachfrage aus dem Inund Ausland hin, sie lassen auch auf eine weitere Zunahme der Beschäftigung in Grossbritannien schliessen. Gestützt durch niedrige Arbeitslosigkeit, steigendes Lohnwachstum und tiefe Inflation dürfte der private Konsum auch in der zweiten Jahreshälfte noch robuste Zuwachsraten verzeichnen, auch wenn seit kurzem erste Anzeichen für eine leichte Abschwächung zu erkennen sind. In erster Linie kann das Abflauen des Immobilienbooms dafür verantwortlich gemacht werden. Die Indikatoren für die Häuserpreisinflation haben nach unten gedreht und deuten auf inskünftig sinkende Häuserpreise hin. Dies dürfte die Briten, von denen gut 70% im Besitz einer eigenen Immobilie sind und die sich im Zuge des Immobilienbooms immer stärker verschuldet haben, empfindlich treffen und sie zu einem zurückhaltenderen Konsumverhalten zwingen. Die Mitglieder des ZinsentscheidKomitees der Bank von England haben dies im Sitzungsprotokoll ihres September-Treffens thematisiert und waren in ihren Aussagen über die 10 BANK JULIUS BÄR & CO. AG Wachstumsaussichten eine Spur vorsichtiger als allgemein antizipiert. Für die zweite Jahreshälfte erwarten sie aber, wie wir auch, weiterhin robustes Wirtschaftswachstum mit Jahresraten nahe dem Potenzialwachstum. Nach der Anhebung des Leitzinses von rund 125 Basispunkten seit November 2003 wurden die Zinsen im September auf 4.75% belassen. Angesichts der steigenden Inflation prognostizieren wir weitere Zinserhöhungen von insgesamt +75 Basispunkten bis Anfang 2005. Sollte sich die Wachstumsdynamik jedoch deutlicher als erwartet abschwächen, dürfte dies zu einem geringeren Anstieg der Leitzinsen in Grossbritannien führen. Die Renditen am langen Ende sind angesichts der robusten Wirtschaft und verglichen mit früheren Zyklen eher niedrig. Die Anleihenmärkte nehmen aber weltweit eine Risikoprämie in den Kursen vorweg, welche die Verunsicherung der Marktteilnehmer bezüglich latenter politischer und wirtschaftlicher Risiken reflektiert. Die Renditen dürften aber trotz des Weiterbestehens dieser Risiken aufgrund des zunehmenden Inflationsdrucks in den nächsten Wochen und Monaten eine leicht steigende Tendenz aufweisen. Das britische Pfund gehört momentan nicht zu unseren Favoritenwährungen und könnte gegenüber dem Euro kurzfristig sogar noch etwas an Boden verlieren. Schweiz: Konjunkturabschwächung ab kommendem Winter Janwillem Acket. Unsere revidierte Prognose für die kleine und offene Volkswirtschaft Schweiz rechnet im Gefolge der schwächeren Wachstumsdynamik in den OECD-Ländern mit einer Abschwächung der Konjunktur ab kommendem Winter, jedoch nicht mit einem Rückfall in eine Rezession, so wie das 2002/2003 der Fall war. Nach +1.8% in diesem Jahr dürfte sich das Wachstum des realen Bruttoinlandprodukts im kommenden Jahr auf etwa +1.5% zurückbilden. Das zyklische Geschehen in der Schweiz wird weitgehend von den Exporten geprägt, und diese zeigten bereits im 2. Quartal 2004 erste Schwächezeichen, weil sie saisonbereinigt gegenüber dem Vorquartal offensichtlich schrumpften. Wir wollen diese noch provisorischen Daten zum 2. Quartal nicht extrapolieren, weil sich der Aussenhandel im Juli und August recht flott entwikkelte. Gleichwohl zeigt unsere Bereinigung der Monatsdaten bis August, dass die jüngste DyBärfocus 4. Quartal 2004 namik im Schweizer Aussenhandel nicht mehr an die fulminante Entwicklung des 2. Halbjahres 2003 anknüpfen kann. Auch die Auftragseingänge der Industrie zeigen im 2. Quartal mit einem Wachstum von +10.1% gegenüber dem Vorjahr eine robuste, positive Entwicklung, aber saisonund zufallsbereinigt deutet sich unmissverständlich eine Verlangsamung der positiven Aufwärtsdynamik an. Schweiz: Konjunkturabschwächung ab kommendem Winter 12 12 Warenexporte 10 10 Auftragseingang 8 8 6 6 4 4 2 2 0 0 -2 -2 Industrieproduktion -4 1997 1998 1999 2000 2001 2002 -4 2003 2004 2005 Andere vorauseilende Indikatoren, wie der Einkaufsmanagerindex und der KOF- Barometer, deuten derzeit auch auf eine Verlangsamung der Schweizer Konjunkturdynamik im kommenden Winter hin. Die Schweiz bleibt trotz grosser Exporterfolge in den Transformations- und Schwellenländern bei den Ausfuhren zu rund 80% von den OECD-Märkten abhängig, allen voran von Deutschland mit etwa 20%, und hier zeichnet sich mittelfristig meist eine etwas ruhigere Gangart ab. Im Inland haben sich die Bau- und Ausrüstungsinvestitionen jüngst wieder gut erholt, aber ohne massgeblich positive Folgen für den Arbeits- markt, der weiterhin darbt und nach wie vor Vollzeitstellen verliert. Das ist eigentlich nach vier Quartalen ununterbrochenen, für hiesige Verhältnisse starken Wachstums erstaunlich, da der Schweizer Arbeitsmarkt einer der liberalisiertesten in Europa ist. Entsprechend scheint der private Konsum, der wichtigste und stabilste Wachstumspfeiler im Inland, an Dynamik zu verlieren. Die letzte quartalsweise Erhebung der Konsumentenstimmung im Juli zeigte beunruhigende Ergebnisse: Der/Die Schweizer Konsument/in scheint offenbar pessimistischer als erwartet in die Zukunft zu blicken, weil er/sie die Sicherheit des Arbeitsplatzes weiterhin als schlecht einschätzt und die Zeit für grössere Anschaffungen als eher ungünstig erfährt, was bei den stagnierenden Neuzulassungen für Personenwagen von Januar bis Juli 2004 unmissverständlich zum Ausdruck kommt. Wir erwarten vorerst keine positive Wende am Arbeitsmarkt, so dass angesichts einer sich abzeichnenden schwachen Reallohnentwicklung mittelfristig von der Konsumseite her keine erstarkende Dynamik erwartet werden darf. Eine lohnbedingte Teuerungswelle kann daher weitgehend ausgeschlossen werden, und es kann weiterhin mit einer verhältnismässig tiefen Teuerung von weit unter +2% p.a. gerechnet werden. Die Schweizerische Nationalbank kann daher unbeirrt ihre bisher verhältnismässig lockere Geldpolitik weiterführen und in kleinen Schritten von jeweils +25 Basispunkten das historisch tiefe Zinsniveau in der Schweiz langsam aber stetig wieder auf ein neutraleres Niveau heranführen. Voraussetzung dafür bleibt aber ein relativ stabiler Schweizer Franken, verbunden mit einer weiterhin robusten Exportkonjunktur. Wachstum 2003 2004 2005 2003 Inflation 2004 2005 Europa Schweiz Eurozone Deutschland Frankreich Italien Grossbritannien -0.4 0.5 -0.1 0.5 0.4 2.2 1.8 2.0 1.6 2.5 1.2 3.5 1.5 2.0 1.7 2.1 1.9 2.7 0.6 2.1 1.0 2.2 2.8 1.4 0.8 2.1 1.7 2.5 2.3 1.5 1.3 2.0 1.7 2.1 2.2 2.1 3.0 4.2 3.2 2.3 2.7 2.4 2.4 4.4 2.0 -0.3 -0.1 - Amerika USA Region Asien / Pazifik Japan Bärfocus 4. Quartal 2004 BANK JULIUS BÄR & CO. AG 11 Wachstumspessimismus und Bonds Volker Varnholt. Häufig ist die Überraschung am grössten, wenn die Mehrzahl der Marktbeobachter das gleiche erwartet. Anfang August versetzten die deutlich schwächer als erwarteten Arbeitsmarktdaten dem weit verbreiteten und durch Alan Greenspan geförderten Wachstumsoptimismus ein abruptes Ende. Seitdem ist die Skepsis gegenüber der Aussicht auf rasche Erholung deutlich gestiegen, und die Zinsen – insbesondere der 10-jährigen US-Treasuries – sind um immerhin 35 Basispunkte gesunken. Ob diese erste Reaktion des Bondmarktes nur eine kurze Übertreibungsphase markiert oder eine weiter anhaltende Bondrally einleitet, hängt unserer Meinung nach von drei Dingen ab: Zum einen wird die Wahrscheinlichkeit, dass die amerikanische Wirtschaft mehr als nur eine kurzfristige Schwächephase erleben könnte, noch nicht ernsthaft im Markt diskutiert. Vom Philadelphia Fed befragte Bank-Ökonomen beziffern die Wahrscheinlichkeit eines Rückfalls in die Rezession Anfang nächsten Jahres mit zirka 10% – so positiv, wie sonst nur selten. Unseren Berechnungen zufolge bewegt sich das vom USTreasury-Markt antizipierte Realwachstum immer noch mit zirka 1.5% im positiven Bereich. Im letzten Sommer hat die Diskussion um die Deflationsgefahr deutlich gemacht, wie das Auftreten von Risikoszenarien das Preisgefüge des Bondmarktes nachhaltig beeinflussen können. Die Möglichkeit einer ähnlichen Entwicklung am Bondmarkt muss unserer Meinung nach auch im gegenwärtigen Umfeld ernst genommen werden. Der zweite Faktor, der für eine anhaltende Unterstützung des US-Treasury-Marktes in den kommenden Monaten sorgen könnte, ist der Umstand, dass sich die überwiegende Mehrheit der Investoren spätestens seit Beginn dieses 12 BANK JULIUS BÄR & CO. AG Jahres auf den Zinsanstieg vorbereitet hat. Fondsmanager halten ihre Duration immer noch so kurz wie seit zehn Jahren nicht mehr, amerikanische Privatinvestoren kaufen so genannte “inverse Bondfonds”, die von steigenden Zinsen profitieren, und der Futures-Markt zeigt immer noch einen hohen Anteil spekulativer “short”Positionen. Zugegeben, seit den überraschend schwachen Zahlen zu den Löhnen und Gehältern im August sind diese Indikatoren leicht zurückgegangen, von Normalisierung kann man aber noch lange nicht sprechen. Im Verhältnis zur Benchmark ein kurzes Laufzeitenprofil im Portfolio zu haben, kann relative Performance kosten, “short” zu sein kostet auch absolute Performance. Die Folge ist, dass zahlreiche Investoren ihre Positionierung überdenken könnten und Bonds längerer Laufzeiten nachkaufen. Der dritte Punkt, der in den nächsten Monaten für eine weitere Unterstützung des Bondmarktes sorgen könnte, hängt mit dem Verhalten asiatischer Zentralbanken gegenüber einer möglichen US-Dollar-Schwäche zusammen. Interessant in diesem Zusammenhang ist, dass die gegenwärtige Bondrally fast ohne das Zutun asiatischer Zentralbanken stattgefunden hat. Von der japanischen Zentralbank – dem bei weitem aggressivsten US-Treasury-Käufer in der Vergangenheit – wissen wir, dass sie im 2. Quartal so gut wie keine Treasuries gekauft hat, um das Währungsgleichgewicht zum US-Dollar zu halten. Sollte der Yen in den kommenden Monaten wieder stärker werden, so ist davon auszugehen, dass die Zentralbank zugunsten der Währung intervenieren wird und den Grossteil der erworbenen Devisen in US-Treasuries investiert. Zusammenfassend gehen wir davon aus, dass der Bondmarkt in den nächsten Monaten gut unterstützt bleiben sollte. Bärfocus 4. Quartal 2004 Währungen 31.12.2003 52 Wochen Hoch Tief Prognose aktuell 6 Monate 12 Monate Franken per Dollar Franken per Euro Franken per 100 Yen 1.24 1.56 1.16 1.37 1.59 1.25 1.22 1.51 1.12 1.26 1.55 1.14 1.25 1.50 1.19 1.25 1.50 1.25 Dollar per Euro Pfund per Euro Schwedische Krone per Euro Dänische Krone per Euro Norwegische Krone per Euro 1.26 0.70 9.08 7.45 8.39 1.28 0.71 9.28 7.45 8.86 1.14 0.66 8.90 7.43 8.08 1.22 0.68 9.05 7.44 8.38 1.20 0.68 9.00 7.44 8.20 1.20 0.68 9.00 7.44 8.00 Kanadischer Dollar per US-Dollar US-Dollar per Australischen Dollar US-Dollar per Neuseeländischen Dollar 1.29 0.75 0.66 1.40 0.80 0.71 1.27 0.67 0.59 1.28 0.71 0.66 1.30 0.72 0.68 1.30 0.75 0.67 107.17 114.43 103.68 110.66 105.00 100.00 Yen per Dollar Euroanlagen 3 Monate (in %) 31.12.2003 52 Wochen Hoch Tief Prognose aktuell 6 Monate 12 Monate Schweiz 0.23 0.67 0.16 0.63 1.25 1.75 Euroland 2.09 2.16 1.91 2.09 2.15 2.20 Grossbritannien Schweden Norwegen 4.02 2.83 2.25 4.95 2.88 2.86 3.61 2.03 1.58 4.88 2.09 1.88 5.25 2.25 2.25 5.50 2.50 3.25 USA Kanada Australien Neuseeland 1.09 2.64 5.39 5.27 2.00 2.83 5.55 6.55 1.05 2.02 4.75 5.02 1.88 2.44 5.31 6.55 2.25 2.50 5.50 6.50 2.75 3.00 5.50 5.75 -0.03 0.05 -0.08 -0.03 0.01 0.01 Japan Rendite Staatsanleihen 10 Jahre (in %) 31.12.2003 52 Wochen Hoch Tief Prognose aktuell 6 Monate 12 Monate Schweiz 2.62 2.95 2.24 2.62 2.95 3.00 Euroland Grossbritannien Schweden Norwegen 4.26 4.79 4.66 4.55 4.47 5.24 5.00 5.10 3.83 4.52 4.15 3.93 4.00 4.83 4.34 4.07 4.50 5.20 4.60 4.80 4.60 5.20 4.75 5.00 USA Kanada Australien Neuseeland 4.26 4.66 5.59 5.93 4.87 5.12 6.07 6.43 3.69 4.17 5.23 5.64 3.99 4.54 5.37 6.19 5.00 5.20 5.95 6.40 5.40 5.60 6.05 6.55 Japan 1.34 1.87 1.20 1.45 1.65 1.65 Bärfocus 4. Quartal 2004 BANK JULIUS BÄR & CO. AG 13 Aktienmärkte, Branchen und Unternehmen Anhaltender Margendruck Kevin Lyne-Smith. Bereits in früheren Ausgaben des Bärfocus haben wir auf die Abschwächung der Konjunktur und des Gewinnwachstums hingewiesen. Diese Tatsache widerspiegelt sich seit Anfang des zweiten Quartals deutlich in der Entwicklung der globalen Finanzmärkte und wird nun wohl auch von den Daueroptimisten wahrgenommen. Was hat sich seit der letzten Ausgabe verändert? Wir haben den europäischen Bankensektor höher und den Konsumgütersektor tiefer eingestuft. Grosse Namen wie Coca-Cola, Nortel, ColgatePalmolive und Unilever haben mit unerfreulichen Ertragsprognosen für das dritte Quartal enttäuscht. Wir gehen auch für das vierte Quartal von einem anhaltenden Margendruck aus, der zu weiteren negativen Überraschungen seitens der Unternehmenszahlen führen dürfte. Insbesondere Unternehmen aus dem Bereich der Konsumgüter haben Schwierigkeiten, ihre Verkaufszahlen aufrecht zu erhalten, weil das Umfeld für Preisund Mengenwachstum merklich kompetitiver geworden ist. Das Erreichen der Umsatzziele gestaltet sich somit kostenintensiver, was insbesondere auf höhere Marketingausgaben zurückzuführen ist. Zudem geraten die Margen durch höhere Öl- und Rohstoffpreise – welche nun durch die gesamte Lieferantenkette hindurch nach oben durchschlagen, aber nicht unmittelbar dem Konsumenten weitergegeben werde können – immer stärker unter Druck. Investoren sollten in dieser Situation darauf achten, dass möglicherweise auch das Risiko überquellender Lagerbestände existiert, weil die Unternehmen ihre Lager vor allem im Hinblick auf das Weihnachtsgeschäft aufstocken, dies aber gerade zu einem Zeitpunkt, an dem das Umsatzwachstum nachlässt. Zusammenfassend empfehlen wir eine defensivere Sektorpositionierung mit Fokus auf die Titelselektion. niger stark reduzieren als bei zyklischeren Sektoren. Das Kreditwachstum wird weltweit nach wie vor von einer starken Nachfrage nach Hypotheken und Konsumkrediten getrieben, während sich das Wachstum bei den Firmenkrediten nur zögernd erholt. Die Zinsmargen sind in den letzten Jahren im Zuge der sinkenden Zinsen stark unter Druck geraten. Gedrückte Spreads auf den Kundengeldern, intensiver Wettbewerb um Kredite, eine Veränderung im Kreditmix hin zu tiefermargigen Hypotheken sowie die geringere Verzinsung der freien Eigenmittel sind die Hauptfaktoren. Die meisten Banken würden von einer Erhöhung der Zinsen profitieren, falls diese – wie von unseren Ökonomen erwartet – moderat und in kleinen Schritten ausfällt. In Europa gelten die italienischen und spanischen Banken als Hauptprofiteure von höheren Zinsen. Allerdings erwarten wir hier erst Ende nächsten Jahres eine Erhöhung der Leitzinsen. Bezüglich der kapitalmarktbezogenen Erträge glauben wir, dass das 3. Quartal den mittelfristigen Tiefpunkt markierte und die kommenden Quartale etwas stärker tendieren dürften. Insgesamt sollte sich das Gewinnwachstum nächstes Jahr gegenüber dem laufenden Jahr abschwächen, da Kostensparprogramme weitgehend ausgeschöpft sind, die Zinsmargen sich nur langsam erholen werden und der positive Effekt von abnehmenden Rückstellungen ebenfalls auslaufen dürfte. In Europa favorisieren wir auf einer Länderbasis Grossbritannien (Royal Bank of Scotland, HBOS) und Frankreich (Crédit Agricole, BNP, Société Générale), dies aufgrund des stärkeren Wirtschaftswachstums und der relativ guten Prognostizierbarkeit der Erträge. Wir sind nach wie vor vorsichtig gegenüber deutschen Banken, die nicht nur unter einer vergleichsweise schwachen Wirtschaft sondern infolge der Dominanz von staatlich kontrollierten Banken auch unter einem schwierigen kompetitiven Umfeld leiden. Eurozone Kreditwachstum (Juni 04, in % auf Jahresbasis gg. Vorjahr) 18 Finanzen 16 14 Madeleine Hofmann. Wir erwarten von den relativ defensiven Banken in den kommenden Monaten eine Kursperformance im Rahmen des Gesamtmarkts. Zwar dürfte die sich abzeichnende Wachstumsverlangsamung auch bei den Banken zu Reduktionen der Gewinnschätzungen führen, jedoch sollten sich die Erwartungen we14 BANK JULIUS BÄR & CO. AG 12 10 8 6 4 2 0 -2 Deutschland Eurozone Frankreich Italien GB Spanien Bärfocus 4. Quartal 2004 Telekom – der Atlantik trennt uns! Stephen Heaps. Die Performances europäischer und nordamerikanischer Telekombetreiber weichen dieses Jahr beträchtlich voneinander ab. Liegt in Nordamerika der Telekomindex mit 10% gegenüber dem lokalen Index von +2.5% vorn, so schneidet der europäische Telekomindex gegenüber dem MSCI Europe, der mit 6.3% im Plus liegt, um nicht einmal 1% besser ab. Telekoms 27/9/04 76 41 74 40 72 Nordamerika 70 39 68 Europa (rechte Skala) 66 38 64 37 62 60 36 JAN FEB MRZ APR MAI JUN JUL AUG SEP OKT NOV DEZ Nordamerika – Mobilgeschäft und Lockerung der Vorschriften In den USA war das Abschneiden des Telekomsektors von der Unternehmenstätigkeit des 1. Quartals im Mobilsektor sowie von einer Lokkerung der Regulierungsvorschriften für den lokalen Festnetz-Zugangsmarkt bestimmt. Diese beiden Faktoren, zusammen mit sehr überzeugenden Fundamentaldaten in der Mobiltelefonie, und unerwartet gute Ergebnisse aus dem 2. Quartal, trieben die Aktienkurse der grossen integrierten Betreibergesellschaften innerhalb von drei Monaten um über 10% in die Höhe. Im 2. Halbjahr wird die Performance wohl wieder vom boomenden Mobilmarkt abhängen, und Aktien von Gesellschaften, die hier besonders präsent sind, wie Verizon, Sprint und vielleicht auch Nextel (aber auch Deutsche Telekom und Vodafone in Europa) werden voraussichtlich die Nase vorn haben. Europa – Wir wollen Geld sehen! In Europa sieht die Geschichte anders aus, denn hier konzentrieren sich die Anleger auf eine einzige Sache: Ihre Renditen. Besonders gut abgeschnitten haben daher jene, die neue Aktienrückkaufprogramme oder eine grosszügige Dividendenpolitik angekündigt hatten. Die Bärfocus 4. Quartal 2004 Ergebnisse des 2. Quartals waren gut, es gab in der Branche einige wenige Verschlechterungen, aber ebenso einige wenige Verbesserungen. Nun, im 2. Halbjahr werden wohl auch die Nachzügler in Sachen Anlegerrendite, also die Deutsche Telekom, France Telecom und vor allem Vodafone nachziehen und ihrerseits höhere Ausschüttungen ankündigen, und eine Rendite von 5% plus (einschliesslich Aktienrückkauf) dürfte wohl die Sektor-“Norm” werden. Der Fokus des Marktes wird dann voraussichtlich hin zur Nachhaltigkeit der zugrunde liegenden Cashflows wandern, die diese grosszügigen Ausschüttungen ja finanzieren, und dann werden Unternehmen mit hoher Bewertung (die ja durch die Renditen unterstützt wird) und schwierigen Fundamentaldaten wie BT, KPN und Swisscom, zu leiden haben. Als Outperformer werden sich Anbieter mit ausgewiesenem Wachstum hervortun, etwa Deutsche Telekom, Vodafone, France Telecom und Telenor. Das metabolische Syndrom: Was steckt hinter der Fettleibigkeit? Andrew C. Weiss. Das metabolische Syndrom, auch als X-Faktor bekannt, erfreut sich einer zunehmenden Aufmerksamkeit der Medien. Denn die Pharmaindustrie verstärkt gerade ihre Bemühungen, hier einen neuen Markt zu schaffen. Das Syndrom beschreibt eine ganze Reihe von Risikofaktoren, die Personen mit Übergewicht im Bereich des Oberkörpers (zumeist ist der Taillenumfang gemeint) zu tragen haben, ein Zustand, der häufig zu Diabetes vom Typ II und zu Herz- und Kreislauferkrankungen führt. Die WHO hat in Zusammenarbeit mit führenden Spezialisten das metabolische Syndrom als Zusammentreffen von drei der folgenden Faktoren definiert: Abdominale Obesität, erhöhter Taillenumfang Triglyceride HDL Cholesterin Bluthochdruck: Erhöhter Zuckerspiegel in nüchternem Zustand: Männer >102cm Frauen >88cm Grösser gleich 150mg/dl 170mmol/l) Männer <40mg/dl (0.9mmol/l) Frauen <50mg/dl (1.3mmol/l) Grösser gleich 130/ Grösser gleich 85mmHg Grösser gleich 110mg/dl (6.11 mmol/l) Quelle: WHO, NCEP ATP III BANK JULIUS BÄR & CO. AG 15 Bei Anwendung der vorher beschriebenen Definition schätzt man, dass unglaubliche 25% der Bevölkerung der westlichen Hemisphäre von dem Syndrom betroffen sind. Und Sie – fühlen Sie sich nicht plötzlich krank? Wie bereits im Bärfocus des letzten Quartals erwähnt, nehmen sich WHO und viele Politiker mit Begeisterung des Themas Fettleibigkeit an. “Hier muss etwas geschehen”, lautet der einstimmige Befund. Obwohl das Problem grösstenteils auf erstens zu viel Essen und zweitens zu wenig Bewegung zurückzuführen ist, betreibt die Nahrungsmittelindustrie ein recht erfolgreiches Lobbying gegen alle staatlichen Aufforderungen, doch weniger Fleisch, Fett, Zucker, Salz etc. zu essen. Die Pharmaindustrie springt nun bereitwillig auf diesen Zug auf. Hier treffen westliche Medizin (d.h. “eine Pille macht’s wieder gut”) und östliche Medizin (“mehr Balance ins Leben” oder “vorbeugen ist besser als heilen”) zusammen. In der Pharmabranche arbeitet man nun eifrig an vorbeugenden Pillen, die mehr Balance ins Leben der Konsumenten bringen sollen, während ein anderer, aber ebenso vernünftiger Ansatz darin bestünde, einfach darauf zu achten, was man isst. Lester Crawford, der Vorsitzende der amerikanischen FDA (Food & Drug Administration), empfahl im Juni ein Sechspunkteprogramm im Kampf gegen die Seuche Fettleibigkeit. Vier Punkte behandeln die notwendige Information der Bevölkerung über die Vorzüge von gesunder 16 BANK JULIUS BÄR & CO. AG Ernährung und genügend Bewegung sowie die Kennzeichnung von Lebensmitteln in Läden und Restaurants, um Aufschluss über Nährwert und Inhaltsstoffe zu geben. Nur ein einziger Punkt bezieht sich auf den Bedarf an medizinischen Wirkstoffen zur Gewichtskontrolle bei stark und sehr stark übergewichtigen Patienten. Und der letzte Punkt rät dazu, die Forschungsausgaben für Massnahmen zur Vorbeugung aufzustocken. Gegenwärtig konzentriert sich die Herz-Kreislauf-Franchise der Pharmaindustrie auf die Behandlung von Bluthochdruck und des überhöhten Cholesterinspiegels (Dyslipidämie). Indem man aber Gesundheitsbehörden, die Zahler des Gesundheitssystems und die Bevölkerung glauben macht, das metabolische Syndrom sei eine Krankheit, die dringend medikamentös behandelt werden sollte, schafft sich die Branche hier möglicherweise selbst einen riesigen Markt. Beurteilt man die Situation anhand des Widerstandes, den das politische System derzeit gegen jede Kostenerstattung für Medikamente ausübt, so liegt unserer Ansicht nach die Behandlung des metabolischen Syndroms als anerkannte Krankheit noch in ferner Zukunft. Wie wir glauben, haben Anbieter neuartiger Therapien für die einzelnen Risikofaktoren, nämlich Bluthochdruck, Dyslipidämie und Diabetes Typ II, deutlich höhere Erfolgschancen. Und an vorderster Front bei neuartigen Diabetes-Therapien stehen derzeit Novartis und Eli Lilly. Bärfocus 4. Quartal 2004 Kennzahlen zu den Aktienmärkten 2003S KGV (x) 2004S 2005S Gewinnwachstum % Dividenden2003S 2004S 2005S rendite Europa Schweiz Deutschland Österreich Niederlande Frankreich Italien Grossbritannien 16.7 19.1 23.4 17.4 15.0 17.6 21.3 21.1 13.6 15.7 14.8 15.3 11.9 14.4 16.8 18.3 12.3 13.9 12.3 11.6 11.2 12.6 14.5 16.5 87% 134% 29% 39% 37% 114% 64% 28% 23% 22% 58% 14% 26% 22% 27% 15% 11% 13% 21% 31% 7% 14% 15% 11% 3.1 n/a 2.1 1.7 3.7 2.3 3.4 3.6 USA Kanada Australien 20.2 20.4 17.1 16.9 15.5 14.8 15.3 13.4 13.4 21% 31% 14% 19% 31% 15% 10% 16% 10% 1.7 1.7 3.5 Japan Hong Kong 26.0 22.4 17.4 15.3 15.8 14.5 813% -11% 50% 46% 10% 5% 1.0 3.5 Aktienindizes Europa (STOXX) Schweiz (SMI) Deutschland (DAX) Österreich (ATX) Niederlande (AEX) Frankreich (CAC 40) Italien (MIB 30) Grossbritannien (FTSE 100) USA (S&P 500) Kanada (TSE 300) Australien (AO) Japan (Topix) Hong Kong (HSI) Bärfocus 4. Quartal 2004 31.12.2003 Veränderung seit 31.12.2003 aktuell Prognose per 31.12.2004 2761 5488 3965 1545 338 3558 26715 4477 -2.1% 1.5% -0.6% 24.2% -2.5% 3.6% 4.9% 2.5% 2705 5573 3942 2039 329 3692 28081 4592 2750 5600 4050 1900 350 3750 28500 4650 1112 8221 3306 0.1% 4.3% 9.5% 1114 8586 3653 1140 8700 3600 1044 12576 6.3% 5.2% 1114 13272 1180 13000 BANK JULIUS BÄR & CO. AG 17 BANK JULIUS BÄR & CO. AG Energie Favoriten innerhalb der Sektoren Nordamerika Europa MSCI J. Bär MSCI J. Bär 7.51% = 11.67% = Chevron Texaco (US), Total (FR) Roh-, Hilfs- & Betriebsstoffe 3.58% - 5.66% = SCA B (SE) Industrie Investitionsgüter 10.96% 8.51% = = 7.41% 4.99% = = Tyco Intl. (US), mg technologies (DE) Zyklische Konsumgüter Automobile & Komponenten Gebrauchsgüter & Bekleidung Hotels, Restaurants & Freizeit Medien Groß- und Einzelhandel 11.35% 0.85% 1.22% 1.37% 4.03% 3.88% = = = - 10.42% 2.01% 2.13% 1.43% 3.06% 1.78% = = + = + - Nicht-zyklische Konsumgüter Lebensmittel- & Arzneimittelhandel Lebensmittel, Getränke & Tabak Haushaltsartikel & Körperpflegeprodukte 9.59% 2.78% 4.40% 2.41% = = = = 9.38% 2.08% 6.49% 0.81% = = = - PepsiCo (US), Hiestand (CH) Procter & Gamble (US) Gesundheitswesen 12.96% + 10.39% = Pfizer (US), Medimmune (US), Nobel Biocare (CH) Finanzwesen Banken & Diversifizierte Finanzdienstleister Versicherung 22.79% 16.77% 4.92% = = = 27.05% 21.53% 4.55% = = = Wachovia Corp. (US), Royal Bank of Scotland (GB), MBNA Corp. (US), CS Group (CH) AIG (US), Münchener Rück (DE) IT Software & Dienstleistungen Hardware & Ausrüstung Halbleiter & Geräte zur Halbleiterproduktion 15.18% 5.39% 6.82% 2.97% = = = 3.97% 1.07% 2.41% 0.50% = = = = Microsoft (US), SAP (DE) Logitech (CH) Philips (NL) Telekommunikationsdienstleister 3.20% = 8.92% + Sprint FON (US), Portugal Telecom (PT), France Telecom (FR) Bärfocus 4. Quartal 2004 18 Sektoren BMW (DE) LVMH (FR), Bulgari (IT) Viacom (US), WPP Group (GB), Reed Elsevier NV (NL) Versorgungsbetriebe 2.88% = 5.14% = E.ON (DE) J. Bär = empfohlene Gewichtung ( = : neutral / + : übergewichten / - : untergewichten) Schweiz aktuell Ängste dominieren den Aktienmarkt weiter Alain Kupferschmid, Daniel Jelovcan, Amy Ils, Mario Montagnani. In der zweiten Augusthälfte und anfangs September haben die Aktienkurse wieder angezogen, bewegen sich seither aber eher seitwärts. Weiterhin hohe Ölpreise, anhaltende Zinsängste (die SNB hat die Leitzinsen erst am 16. September erhöht), die bevorstehenden US-Wahlen und eine mangelnde Zuversicht über die Entwicklung der Unternehmensgewinne lassen Investoren vorsichtig agieren. Obwohl wir auf Titelebene noch Kurspotenzial sehen (siehe Empfehlungsliste Schweiz), bleiben wir vorsichtig, was den Gesamtmarkt betrifft. Einen klareren Aufwärtstrend können wir wohl erst erwarten, wenn sich die Visibilität der Unternehmensgewinne verbessert und diese weiter steigen. Bâloise: Gutes Halbjahresresultat Ein Schweizer Versicherungstitel auf unserer Empfehlungsliste ist Bâloise. Mit der Kursentwicklung sind wir überhaupt nicht zufrieden. Der Titel hat von seinem Höchst im Februar mehr als 20% verloren (Stand 17. September 2004). Ist dies berechtigt? Wir glauben nicht und zwar aus folgenden Gründen: Das Halbjahresresultat von Bâloise hat keinen Anlass gegeben, unsere Meinung grundlegend zu ändern. Im Nichtlebengeschäft konnte die “Combined Ratio” netto (die Summe aus Kosten- und Schadensatz) bei gehaltenen Prämien deutlich von 104.4% auf 98.4% verbessert werden. In der Schweiz ist die Combined Ratio brutto (ohne Berücksichtigung von Rückversicherungsdeckung) gar auf 94.0% gefallen. Die zweite Jahreshälfte wird wie immer eine Verschlechterung bringen, nicht zuletzt aufgrund der Unwetterschäden im Juli und August, welche rund CHF 19 Mio. kosten werden. Dies ist allerdings in unseren Modellen berücksichtigt. Das Lebengeschäft konnte im laufenden Jahr von der Senkung des Mindestzinssatzes im Schweizer BVG-Geschäft, von höheren Kostenund Risikoprämien und von Effizienzgewinnen profitieren. Die Einführung der “Legal Quote” im BVG-Bereich hat dabei das Ergebnis einmalig mit CHF 26 Mio., das Eigenkapital mit CHF 144 Bärfocus 4. Quartal 2004 Mio. belastet. Zu reden gab das stark gefallene Prämienvolumen (-17%), was hauptsächlich auf das Schweizer Einmaleinlagengeschäft (-1/3) zurückzuführen ist. Die vom Bundesrat beschlossene Erhöhung des BVG-Mindestsatzes von 2.25% auf 2.5% für 2005 wird alle Marktteilnehmer belasten. Bâloise dürfte dies aber durch weitere Effizienzgewinne und steigende Zinsen wettmachen. Viel mehr zu schaffen macht die zu hohe Konversionsrate für den obligatorischen BVG-Bereich. Im Bankgeschäft erwarten wir für die Bâloise Bank SoBa weitere Ertragsfortschritte. Deutscher Ring Bausparkasse wird bis 2006 ein ausgeglichenes Ergebnis erzielen und ist dann besser verkäuflich. Am 12. August kündigte die Gruppe den Verkauf der Mercator Bank (Belgien) an. Dies wird zwar das Ergebnis 2004 mit rund CHF 70 Mio. nach Steuern belasten, setzt aber andererseits Kapital frei. Ausserdem steigt man damit aus einem Bereich aus, in dem die kritische Grösse gefehlt hat. Wir erachten diesen Schritt daher als positiv. Beim gegenwärtigen Kursstand ist Bâloise mit einem Preis/Buchverhältnis von nur gerade 0.8x bewertet und schneidet dabei in der Schweiz günstig ab. Weitaus kleinere Titel wie die Helvetia Patria (P/B 1.1x) weisen hier durchwegs höhere Werte auf. Wir glauben, dass sich diese Lücke früher oder später schliessen wird. Empfehlungsliste Schweiz Auf der Empfehlungsliste Schweiz gab es verglichen mit dem Bärfocus September keinerlei Änderungen. Favoriten bleiben bei den grosskapitalisierten Werten ABB, CS Group, Nestlé, Novartis, Roche, Syngenta, UBS und ZFS. Swiss Re sind zwar im historischen Vergleich günstig, angesichts der momentan eher negativen Nachrichten betreffend Sturmschäden bleiben wir aber weiterhin vorsichtig. Bei den Midund Small-Caps bleibt Nobel Biocare unser Favorit, obwohl die Aktie in jüngster Vergangenheit sehr gut abgeschnitten hat. BANK JULIUS BÄR & CO. AG 19 Aktien-Empfehlungen Hiestand (1) (Nahrungsmittel, Schweiz) Ein Nischen-Player in einem rasch wachsenden Segment HIESTAND R 800 700 600 Solide Marktposition 500 Qualitativ hochwertige Produkte 400 Mario Montagnani. Hiestand spezialisiert sich auf die Herstellung einer breiten Palette frischer und tiefgefrorener Backwaren. Das Unternehmen beliefert Backstationen in Supermärkten, auf Tankstellen und in der Gastronomie (z.B. Hotels, Restaurants und Catering-Unternehmen). Hiestand ist in acht Ländern präsent und hat Produktionsstätten in der Schweiz, in Deutschland, Polen und in Malaysia errichtet oder gekauft. Das Unternehmen profitiert von strukturellen Änderungen im Bäckereimarkt, konkret vom Wechsel weg von frisch erzeugten Backwaren hin zu vorgefertigten frischen oder tiefgefrorenen Produkten (Outsourcing), aber auch von einer Verschiebung in der Vorliebe der Konsumenten hin zu praktischen Produkten. Diese beiden Veränderungen stellen den wichtigsten Erfolgsfaktor für das Unternehmen dar, das aus- 300 200-Tage-Durchschnitt 200 1999 2000 2001 2002 2003 2004 schliesslich in dieser speziellen Nische tätig ist. Die geografische Expansion und das Vordringen in neue Kundenschichten zusammen mit einer Stärkung der bestehenden Vertriebskanäle stellen weitere Wachstumsgründe für Hiestand dar. Wir setzen das Kursziel mit CHF 900 fest, bei dem Hiestand mit 5.6x dem prognostizierten EBITDA für 2005 gehandelt würde, d.h. gleich wie die europäischen Backwarenhersteller und Anbieter von Lebensmittelzutaten. Wir beginnen unsere Einstufung von Hiestand mit einer Kaufempfehlung. Ypsomed (Gesundheitswesen, Schweiz) Interessantes Geschäftsfeld und IPO Starke langfristige Kundenbeziehungen Pen Marktanteil 100% 12 Projekte in Pipeline 80% Daniel Jelovcan. Die frühere “Injection-Systems”Division von Disetronic kommt jetzt zu attraktiven Konditionen an die Börse. Ypsomed ist im Markt mit Pens für die Selbstverabreichung von injizierbaren Medikamenten Marktführer, sieht man von den grossen Insulinherstellern Novo Nordisk und Eli Lilly ab, die ihre Pens nur für den Eigengebrauch herstellen. Der grösste Kunde, Aventis, der zwar auf den ersten Blick mit 40% des Ypsomed-Umsatzes 2003/04 ein Klumpenrisiko bedeuten könnte, ist seit 1986 an Bord und hat gerade erst einen neuen 5-Jahres-Kontrakt (geregelte Preise, Absatz usw.) mit Ypsomed abgeschlossen. Aventis hat kürzlich die FDA-Bewilligung für ihr erfolgreiches LANTUS-Insulin im Zusammenhang mit der Verabreichung durch den OptiClik-Pen von Ypsomed erhalten. Aventis erzielte 2003 einen LANTUS-Umsatz von EUR 487 60% 20 BANK JULIUS BÄR & CO. AG USA Europa Japan 40% 20% 0% 1996 2000 2004 Mio., und man erwartet mittelfristig EUR 1.5 – 2 Mrd. Infolgedessen dürfte auch Ypsomed am Erfolg teilhaben. Zudem hat Ypsomed 12 Projekte in der Pipeline. Das grosse Marktpotenzial von Pens v. a. im unterpenetrierten US-Markt (verglichen mit konventionellen Spritzen), die hohen Eintrittsbarrieren (lange Entwicklungszeiten/Kosten, >100 Patente) sowie das faire IPO-Pricing (KGV 2005/06S: 18x) stimmen uns optimistisch, weshalb wir Ypsomed als eine attraktive Schweizer Medtech-Anlage einstufen. Bärfocus 4. Quartal 2004 Aktien-Empfehlungen E.ON (Versorgung, Deutschland) Flexible Bilanz Kosteneinsparungsziele werden voraussichtlich übertroffen E.ON 70 65 60 55 Starke strategische Positionierung Edward Ennis. E.ON weist für das 1. Halbjahr 2004 ein starkes Ergebnis aus, das hauptsächlich durch die höheren Strompreise in Mitteleuropa sowie durch Sparmassnahmen erzielt wurde. Diese beiden Faktoren werden die Performance auch in der zweiten Jahreshälfte bestimmen. Für die deutschen Grosshandels-Strompreise stehen Erhöhungen an, und die steigende europäische Nachfrage nach Erdgas wird sich auf E.ON in den nächsten Jahren günstig auswirken. Insgesamt verfügt E.ON unserer Ansicht nach über gute Aussichten, denkt man an die langfristigen, strategischen Positionen des Unternehmens. Aber auch das sinnvolle Portfolio und die qualitativ einwandfreien Erträge machen E.ON zu einer guten defensiven Aktie. Das Unternehmen weist eine flexible Bilanz auf und konzentriert sich bewusst auf das Wachstum in Mitteleuropa und Italien. Der Ganz- 50 45 40 200-Tage-Durchschnitt 35 1999 2000 2001 2002 2003 2004 jahres-EBIT 2004 wird voraussichtlich mit zweistelligen Prozentsätzen zulegen. E.ON ist auf Verbesserungen in den Energietrends auf dem europäischen Markt hin orientiert. Das Kosteneinsparungsziel von EUR 1.2 Mrd. für den Zeitraum 2003 bis 2006 wird wahrscheinlich sogar übertroffen. Die Erlöse aus dem Veräusserungsprogramm von rund EUR 8 Mrd. werden voraussichtlich in Form einer Sonderdividende an die Aktionäre zurückgeführt. Die Beteiligung am Joint-Venture Gazprom bringt E.ON einen wertvollen Zugang zur Erdgasproduktion in Russland. MG Technologies (Investitionsgüter, Deutschland) Stärkere Bilanz durch Ausgliederungen Die Unternehmensstruktur muss noch besser werden Eine perfekte Turnaround-Geschichte Eric Bonvin. Änderungen in den Anleger- und Führungsstrukturen haben zu einer gründlichen Überarbeitung der gesamten Gruppenstrategie geführt. In der Folge wurde das Chemiegeschäft im 2. Quartal 2004 verkauft. Dieser Schritt wird es dem Unternehmen erlauben, seine gesamten Schulden zurückzuzahlen und so seine Bilanz zu stärken. Das Konstruktionsgeschäft bedarf einer Restrukturierung, und daraus werden zusätzliche Kosten erwartet. Weitere Ziele sind eine grössere finanzielle Flexibilität (BonitätsRating), bessere Wachstumsaussichten und eine schlankere Holding-Struktur. MGT ist an sich eine perfekte, sehr stimmungsvolle Turnaround-Geschichte mit allen Risiken, die eine solche Situation mit sich bringt – ein Faktum, dessen sich die Anleger bewusst sein sollten. Bärfocus 4. Quartal 2004 MG TECHNOLOGIES (XET) 24 22 20 18 16 14 12 10 8 6 4 200-Tage-Durchschnitt 1999 2000 2001 2002 2003 2004 Der Fokus wird sich voraussichtlich verschieben, und zwar darauf, wie das Geld eingesetzt wird. Das Management hat seinen vorsichtigen Akquisitionsansatz erneut betont. Wir lesen das so, dass in nächster Zeit keine grossen oder für die Struktur folgenreichen Deals geplant sind. Stattdessen dürfen wir wohl mit einer Reihe kleinerer Akquisitionen rechnen. 2004 ist ein Jahr des Übergangs, und der Ausblick ist, unterstützt durch Akquisitionen, durchaus rosig. BANK JULIUS BÄR & CO. AG 21 Aktien-Empfehlungen SABMiller (Brauerei, Grossbritannien) Günstigste europäische Brauerei-Aktie SABMILLER 750 Grosses Emerging-Market-Engagements 700 Ein Turnaround von Miller zeichnet sich ab 600 650 550 Alexandra Ott. SABMiller entstand im Mai 2002 aus der Fusion der South African Breweries plc mit der Miller Brewing Company. Volumenmässig ist SABMiller die drittgrösste Brauerei der Welt und rangiert auf Platz 2 im gewinnträchtigsten Markt der Branche – den USA. SABMiller ist überdies die führende Brauerei in Entwicklungsund Schwellenländern, eindeutig ein Plus, bedenkt man die stagnierenden bis rückläufigen westeuropäischen Märkte. Seit wir SABMiller in unser Universum aufgenommen haben, suchen wir nach einer geeigneten Kaufchance, doch wie es nun einmal so geht, klettert der Aktienkurs höher und höher. In der Vergangenheit wurde dieser Kurs vor allem durch die Stärke des südafrikanischen Rand bestimmt, doch in letzter Zeit überrascht das Unternehmen mit seiner überzeugenden betrieblichen Performance. Zwar rechnen wir nicht mit einer Neuauflage der beeindrucken- 500 450 400 200-Tage-Durchschnitt 350 1999 2000 2001 2002 2003 2004 den Performance des Geschäftsjahres 2004 (EBITA-Wachstum bei konstanten Wechselkursen +22%), glauben aber wie bisher, dass SABMiller in der Lage ist, dank des stärkeren Engagements in Emerging Markets und des sich abzeichnenden Turnarounds von Miller die europäische Konkurrenz zu schlagen. SABMiller ist nach wie vor die günstigste Aktie (KGV 05S von 13.9x) in unserem europäischen Brauerei-Universum. Angesichts des verbesserten Risiko-/Renditeprofils des Unternehmens glauben wir, dass der Bewertungsabschlag weiter schrumpfen wird. Boston Scientific (Gesundheit, USA) Produkterückruf des medikamentenbeschichteten Stents abgeschlossen Umsätze zurück auf altem Niveau BOSTON SCIENTIFIC 50 45 40 35 30 25 Titel weist 20% Discount gegenüber Vergleichsfirmen auf 20 Thomas Thaler. Boston Scientific hält mit seinem mit Paclitaxel beschichteten Taxus-Stent (Gefässstütze) dank der ausserordentlich guten klinischen Resultate in der Behandlung verengter Herzkranzgefässe die Marktführerschaft vor Johnson & Johnson (Cordis). Ernsthafte Probleme bei der Implantation des Taxus-Stents haben zu einem Produkterückruf geführt, welcher die Food & Drug Administration (FDA) veranlasste, das Produkt und dessen Herstellungsprozess sorgfältig zu überprüfen. Nach verschiedenen Anpassungen der Qualitätskontrolle und Inspektionen der Produktionsstätten in den USA und in Europa (Irland) durch die FDA, welche ohne negative Vorkommnisse verliefen, konnte der Taxus-Stent (ca. 35% des Gesamtumsatzes mit ausserordentlich hohen Margen) für den Vertrieb wieder zugelassen 10 22 BANK JULIUS BÄR & CO. AG 15 200-Tage-Durchschnitt 5 1999 2000 2001 2002 2003 2004 werden. Innert kürzester Zeit hat sich der Umsatz wieder auf dem alten Niveau eingependelt und wir erwarten, dass Boston Scientific seine dominierende Stellung bei medikamentenbeschichteten Stents aufrecht erhalten kann. Die Bewertung des Titels ist noch nicht auf das alte Niveau zurückgekehrt und weist gegenüber den Vergleichsfirmen einen Discount von ca. 20% auf. Zudem erwarten wir, dass in naher Zukunft ein grösseres Aktienrückkaufprogramm eingeleitet wird. Wir haben den Titel auf Kaufen hochgestuft, mit einem Kursziel von USD 48. Bärfocus 4. Quartal 2004 Aktien-Empfehlungen Goldman Sachs (Finanzen, USA) Starke Wettbewerbsposition Hervorragendes Kostenmanagement GOLDMAN SACHS GP. 140 130 120 110 Überdurchschnittliches langfristiges Wachstum Madeleine Hofmann. Goldman Sachs hat seine marktführende Stellung im Investment Banking in den letzten Jahren behauptet und ist aus dem Bärmarkt 2001/02 gestärkt hervorgegangen. Die im volatilen Wertschriftengeschäft besonders wichtige Flexibilisierung der Kostenbasis funktioniert bei Goldman Sachs gut. Goldman Sachs erzielt grosse Anteile seines Gewinns aus dem Eigenhandel, was von der Investorengemeinde oft mit Skepsis kommentiert wird. Wir sind jedoch der Ansicht, dass das Handelsgeschäft – wenn das Risiko in einem vernünftigen Verhältnis zur gesamten Ertragskraft und zur Kapitalbasis des Unternehmens steht – für die Aktionäre sehr interessant ist, da es wesentlich profitabler ist als die meisten anderen Geschäfte im Wertschriftenbereich. Die langfristigen Wachstumsaussichten für das Investment Banking und die Vermögens- 100 90 80 70 60 200-Tage-Durchschnitt 50 1999 2000 2001 2002 2003 2004 verwaltung – in der Goldman Sachs ebenfalls aktiv ist – sind besser als im traditionellen Bankgeschäft (Retail und Kredit), weshalb ein Bewertungsaufschlag für Goldman Sachs gerechtfertigt erscheint. Wir glauben, dass das 3. Quartal aufgrund des gegenwärtig schwierigen Kapitalmarktumfelds mit geringen Kundenvolumen einen mittelfristigen Tiefpunkt markiert und in der Folge das Ertragsmomentum wieder zunehmen wird. Wir empfehlen Goldman Sachs mit einem Kursziel von USD 107 zum Kauf. Lowe’s (Einzelhandel, USA) Attraktive Bewertung Grosses organisches Wachstumspotenzial LOWE'S COMPANIES 60 55 50 45 Unverwüstlicher Wohnbaumarkt 40 35 Mike Andres. Die Ergebnisse des 2. Quartals waren für Lowe’s eher durchwachsen. Während die Verkaufszahlen bei Leichtprodukten dazu führten, dass das EPS-Ziel verfehlt wurde, fiel der Ausblick auf das 3. Quartal 2004 überraschend gut aus. Die Wachstumsaussichten dürften in den kommenden Jahren robust bleiben. Das moderne Vertriebssystem wird es dem Unternehmen voraussichtlich ermöglichen, von Chancen auf kleinen Märkten zu profitieren, während zugleich die Präsenz auf den grossen städtischen Märkten, in denen das Unternehmen deutlich unterrepräsentiert ist, ausgebaut wird. Die Wohnungssanierungsausgaben werden als relativ solide prognostiziert, unterstützt durch einen starken Wohnbaumarkt und rekordverdächtige Wohneigentumszahlen von fast 70%. Man sollte bedenken, dass Wartungs-, Reparatur- und Erneuerungsarbeiten fast 50% des gesamten Umsatzes Bärfocus 4. Quartal 2004 30 25 20 200-Tage-Durchschnitt 15 1999 2000 2001 2002 2003 2004 in diesem Sektor ausmachen und die Sanierungsausgaben um rund 9 bis 12 Monate hinterher hinken. Mit seiner Bewertung überzeugt Lowe’s, wird das Unternehmen doch mit 16.0x unserer 2005 EPS-Schätzung von USD 3.34 gehandelt. Das bedeutet einen erheblichen Abschlag gegenüber dem historischen Fünfjahresdurchschnitt von 22.8x. Unser Kursziel von USD 59 leiten wir aus einem Cashflow-Bewertungsmodell ab, und es impliziert ein KGV-Wachstum von 17.6x – immer noch merklich unter dem fünfjährigen Durchschnitt. BANK JULIUS BÄR & CO. AG 23 Fonds aktuell Chinesische Aktiensegmente Patrick Roefs. Oft werden “China”-Aktienfonds unterschiedlicher Ausrichtung fälschlich derselben Vergleichsgruppe zugeordnet. Nachfolgend eine Differenzierung. Festlandchinesische Unternehmen sind in der Regel in China und/oder Hongkong kotiert. Es folgt eine kleine Übersicht. Die folgenden Performance-Charts zeigen die klare “Mainland China”-Ausrichtung des HSBC Chinese. Im Jahr 2003 wurde die gute Arbeit des Fondsmanagers dadurch unterstützt, dass festlandchinesische Aktien (CLSA China World Index) sehr gut abgeschnitten haben. Auch deshalb wurde der Fonds als absoluter Top-Fonds gefeiert. In Hongkong kotierte Unternehmen: S Hongkong-domizilierte S Festland-China-domizilierte (H-Shares) S HK-domizilierte, aber mit festlandchinesischem Grossaktionär (Red Chips) Performance 2003 (in USD) 220 200 HSBC GIF Chinese Equity Fund 180 160 In China (Shanghai und Shenzhen) werden folgende Klassen unterschieden: CLSA China World Index 140 120 S A-Shares (faktisch nur für Inländer) S B-Shares (für In- und Ausländer zugänglich) Diese unterschiedlichen Aktiensegmente verhalten sich betreffend Performance sehr unterschiedlich. Bei Fondsanlagen ist daher jeweils zu fragen, in welche Segmente die Fondmanager investieren. In der Regel lassen sich für “China”-Fonds drei Gruppen unterscheiden: S “Greater China”-Fonds, die in China-, Hongkong- und Taiwan-kotierte Aktien investieren S “Hang Seng orientierte” Fonds, die in Hongkong-kotierte Unternehmen investieren (inkl. H-Shares und Red Chips) S “Mainland China”-Fonds, die ausschliesslich in H-Shares, Red Chips sowie vereinzelt in Aund B-Shares investieren. Hang Seng Index 100 80 JAN FEB MRZ APR MAI JUN JUL AUG SEP OKT NOV DEZ Im Jahr 2004 hat der Fonds in der breiten Vergleichsgruppe jedoch nicht mehr so stark abgeschnitten, weil der Hang-Seng-Index bisher stärker war als die festlandchinesischen Titel. Performance 2004 (in USD) 28/9/04 115 110 105 Hang Seng Index 100 HSBC GIF Chinese Equity Fund 95 90 CLSA China World Index 85 80 75 HSBC GIF Chinese Equity Fund* Zur Verdeutlichung wird der HSBC GIF Chinese Equity Fund näher vorgestellt. Dieser Fonds eignet sich für Anleger, die sich auf “Mainland China” fokussieren möchten. Es werden v.a. H-Shares und Red Chips sowie vereinzelt BShares gekauft. Die Mehrrendite soll durch eine Bottom-up-/Top-down-Kombination erreicht werden. Es werden diejenigen Sektoren übergewichtet, die aufgrund ihres Geschäftszyklus’ gegenüber dem Markt attraktiv bewertet sind. Die Titelauswahl basiert auf der Fundamentalanalyse durch das China Equity Team. Der Fonds hält in der Regel 50 bis 60 Titel. Die Verantwortung liegt bei Richard C. Wong, Leiter des 4-köpfigen China-Teams bei der HSBC AM in Hongkong. 24 BANK JULIUS BÄR & CO. AG 70 JAN FEB MRZ APR MAI JUN JUL AUG SEP OKT NOV DEZ Der Chart zeigt aber auch, dass der Fondsmanager weiterhin gute Arbeit leistet und den Mainland-China-Index schlägt. Für Anleger, die auf Festland-China setzen, ist der Fonds somit weiterhin eine interessante Anlagemöglichkeit. * Der HSBC GIF Chinese Equity Fund (ISIN LU0039217434) ist zum öffentlichen Vertrieb zugelassen in: Österreich, Belgien, Finnland, Frankreich, Deutschland, Irland, Luxemburg, Niederlande, Norwegen, Spanien, Schweden Schweiz, Grossbritannien, Zypern, Jersey, Korea, Macau, Singapur. Bärfocus 4. Quartal 2004 Aktienempfehlungen: Kaufliste Gesellschaft Valor Wrg. Kurs Hoch/Tief erw. Div. aktuell Jahr Div. Rend. % Gewinn pro Aktie 03 04S 05S KGV 05S x BK QR Mrd. Schweiz Roh-, Hilfs- & Betriebsstoffe Syngenta 1.103.746 CHF 116 117/69 2.39 2.1 5.99 8.15 9.14 12.7 11.9 QB 1.222.171 CHF 8 8.2/5.4 0.13 1.7 -0.58 0.21 0.59 12.9 15.8 QD 1.225.515 CHF 170 180/126 1.45 0.9 8.47 9.59 10.56 16.1 10.1 QA 0.718.698 CHF 735 740/386 7.00 1.0 35.4 44.2 54.2 13.6 0.4 QC 1.403.004 1.863.105 1.200.526 1.203.204 CHF CHF CHF CHF 187 136 59 131 199/109 152/112 60/51 140/108 1.70 0.74 1.08 1.55 0.9 0.5 1.8 1.2 4.8 4.33 2.55 3.77 5.7 4.57 2.87 5.13 7.49 5.43 3.18 5.95 25.0 25.0 18.6 21.9 4.8 15.6 145.9 91.7 QB QB QA QA 1.241.051 1.213.853 1.203.203 1.107.539 CHF CHF CHF CHF 49 41 89 179 63/46 49/37 98/74 218/163 0.70 0.50 2.80 1.00 1.4 1.2 3.2 0.6 1.48 2.65 6.31 20.5 3.59 4.04 8.05 26 6.01 3.74 7.54 27 8.1 10.8 11.8 6.6 2.7 45.4 99.8 15.9 QB QB QA QB 1.260.719 CHF 58 64/41 0.00 n/a 3.59 4.1 4.87 12.0 2.8 QB 0.844.183 GBP 1.252.314 EUR 0.524.773 EUR 532 18 166 538/405 18/13 168/130 14.40 0.80 4.90 2.7 4.5 2.9 34.5 1.32 11.45 29 1.45 11.6 21 1.34 10 25.3 13.4 16.6 0.1 67.8 106.5 QA QB QB 1283 1420/1072 14 14.9/10.0 46 47/38 22 26/18 40 42/36 380 452/360 47 47/35 279 314/273 34.50 0.50 1.50 0.60 1.80 17.30 1.13 10.50 2.7 3.5 3.3 2.8 4.5 4.5 2.4 3.8 69 0.54 2.18 1.13 2.46 32.7 2.7 20.31 99 2.5 2.74 1.16 3.39 33 3.14 20.7 110 2.6 3.31 1.56 4.01 36 3.54 24.8 11.7 5.6 13.8 14.0 10.0 10.6 13.1 11.3 18.8 9.2 25.5 15.9 3.8 2.8 5.5 65.6 QB QB QA QB QB QB QB QB Industrie ABB Zyklische Konsumgüter The Swatch Group Nicht-zyklische Konsumgüter (N) (s) Hiestand (1) Gesundheitswesen (s) Nobel Biocare (s) Synthes Novartis Roche GS Finanzwesen (s) Bâloise CS Group UBS Zurich Financial Services (2) IT (s) Logitech [31.03] Europa Energie BP ENI Total Roh-, Hilfs- & Betriebsstoffe Anglo American Arcelor BASF (Xet) Bayer DSM Hanson plc Linde SCA B 0.964.823 1.346.706 0.323.600 0.324.230 0.907.071 1.663.908 0.340.045 0.614.418 GBP EUR EUR EUR EUR GBP EUR SEK 0.874.077 1.095.306 0.360.133 0.509.120 GBP EUR EUR EUR 219 21 10 52 222/159 23/13 13.1/9.0 58/45 9.20 0.44 0.30 1.26 4.2 2.1 3.0 2.4 17.58 0.96 -0.51 3.08 19.39 21.47 1.12 1.24 0.18 0.67 3.68 4.22 10.2 17.2 14.8 12.3 6.8 17.0 1.9 12.1 QC QB QC QB 0.059.053 0.324.410 0.656.114 0.507.170 0.344.750 0.273.044 0.293.557 1.014.711 0.415.619 EUR EUR EUR EUR EUR EUR EUR EUR GBP 114 34 8 54 528 11 65 22 517 114/75 38/32 8.4/6.4 63/51 584/360 12.2/9.4 70/51 27/20 643/470 1.00 0.58 0.07 1.10 3.40 0.30 1.54 0.55 7.80 0.9 1.7 0.8 2.0 0.6 2.8 2.4 2.5 1.5 6.71 2.89 0.32 2.41 35.2 0.69 9.32 1.5 29 8.05 8.96 3.5 3.84 0.35 0.41 2.72 3.21 40 42 0.75 0.83 11.55 10.65 1.75 1.8 32.3 37.7 12.7 8.7 20.1 16.8 12.6 13.0 6.1 12.1 13.7 5.2 20.9 2.4 26.4 9.2 8.0 18.6 5.5 6.1 QB QB QB QB QB QB QC QB QC 0.981.602 GBP 0.837.159 GBP 0.508.063 EUR 717 680 102 726/457 780/646 108/81 0.18 27.40 2.10 0.0 4.0 2.1 29.29 47.5 6.58 41.8 49.36 48.2 46.7 7.24 7.95 14.5 14.6 12.8 8.5 20.6 7.2 QC QB QB 0.322.750 EUR 47 56/42 0.85 1.8 2.52 2.7 2.95 15.9 6.4 QB 22 17 45 52 22 749 20 80 23/19 19/14 50/42 53/42 22/17 776/663 21/16 106/75 0.28 0.48 1.50 1.20 0.54 32.00 0.97 1.00 1.3 2.9 3.3 2.3 2.5 4.3 4.8 1.3 0.8 0.82 3.89 4.82 1.7 66.1 1.85 -2.25 1.06 1.86 4.24 5.35 2.2 80 2.03 10.3 1.36 1.9 4.83 5.7 2.6 89 2.1 11 16.5 8.7 9.3 9.1 8.4 8.4 9.7 7.2 28.5 29.1 9.8 46.7 28.8 28.7 41.4 18.1 QA QB QA QA QB QB QB QB Industrie BAE Systems EADS mg technologies Schneider Electric Zyklische Konsumgüter Adidas BMW Bulgari LVMH Porsche [31.07] Reed Elsevier NV Renault VNU WPP Group Nicht-zyklische Konsumgüter (N) Sabmiller [31.03] Diageo [30.06] Pernod-Ricard Gesundheitswesen Altana Finanzwesen Assicurazioni Generali Axa Banco Popular BNP Paribas Credit Agricole HBOS ING Münchener Rück Bärfocus 4. Quartal 2004 0.566.030 0.486.352 1.019.417 0.123.397 1.336.531 1.254.856 1.256.533 0.341.960 EUR EUR EUR EUR EUR GBP EUR EUR BANK JULIUS BÄR & CO. AG 25 Gesellschaft Royal Bank of Scotland Santander Ctl. Hispano Societe General Valor Wrg. 0.403.197 GBP 0.817.651 EUR 0.519.928 EUR Kurs Hoch/Tief erw. Div. aktuell Jahr Div. Rend. % 1596 1764/1464 8 9.6/7.3 72 75/57 Gewinn pro Aktie 03 04S 05S KGV 05S x BK QR Mrd. 44.00 0.32 2.10 2.8 4.1 2.9 159 0.66 6.6 171 0.74 6.8 185 0.84 7.5 8.6 9.3 9.6 46.1 37.3 31.5 QB QB QA IT Philips SAP 1.106.818 EUR 0.345.952 EUR 19 126 26/18 143/105 0.00 0.57 n/a 0.5 0.54 3.48 1.81 4.13 1.79 4.81 10.5 26.1 24.1 39.1 QB QB EUR EUR EUR EUR EUR EUR NOK GBP 28 15 20 9 2 11 50 132 29/24 17/12 25/19 9.4/6.7 2.7/2.1 14.2/9.1 51/31 150/114 1.30 0.50 0.50 0.35 0.11 0.20 1.50 2.50 4.6 3.4 2.5 4.0 4.4 1.7 3.0 1.9 2.04 0.87 1.8 0.3 0.22 0.34 2.49 9.1 2.73 2.75 1.04 1.35 2.2 2.54 0.67 0.83 0.22 0.23 0.46 0.63 3.49 4.28 9.63 10.17 10.2 11.0 7.9 10.6 10.8 18.1 11.7 13.0 9.8 62.2 48.5 10.7 35.4 5.7 90.6 88.9 QB QB QB QB QB QC QB QB 0.351.020 EUR 0.036.226 EUR 59 17 61/42 17/14 0.00 0.71 n/a 4.2 6.04 1.18 5.06 1.2 5.34 1.5 11.0 11.2 40.6 15.1 QB QB 52 81 54/36 82/54 1.48 1.73 2.8 2.1 3.53 6.89 3.56 5.8 2.82 4.59 18.6 17.7 55.5 55.3 QB QB 0.925.686 USD 42 44/33 1.40 3.4 1.38 2.24 3.31 12.6 38.9 QB 0.913.253 0.933.071 0.952.258 1.350.807 0.957.862 0.977.158 0.674.698 0.980.943 USD USD USD USD USD USD USD USD 53 33 36 65 52 61 30 93 55/34 34/28 38/26 73/53 55/42 65/39 33/20 98/77 0.68 0.80 0.75 0.80 1.78 1.37 0.05 1.40 1.3 2.4 2.1 1.2 3.4 2.2 0.2 1.5 1.87 1.55 1.52 3.78 2.75 2.78 1.3 4.69 2.4 1.57 1.65 4.86 3.04 3.25 1.61 5.46 2.65 1.75 2.1 5.55 3.64 4.1 1.9 6.12 20.0 19.1 16.9 11.6 14.4 15.0 15.9 15.1 42.4 345.1 30.7 11.3 19.2 8.4 66.4 46.5 QB QA QB QC QC QB QC QB 0.912.064 0.912.551 0.943.975 0.945.739 0.948.564 0.959.048 0.983.374 USD USD USD USD USD USD USD 38 54 55 50 53 72 34 43/34 62/44 61/47 56/41 60/46 89/67 45/32 0.00 0.40 1.00 0.00 0.12 0.90 0.26 n/a 0.7 1.8 n/a 0.2 1.3 0.8 1.35 2.18 3.6 1.71 2.39 3.59 1.39 1.6 2.89 4.12 2.13 2.71 4.05 1.7 1.88 3.36 4.75 2.63 3.35 4.5 1.85 20.0 16.0 11.5 18.8 15.9 15.9 18.1 11.2 17.4 10.4 16.8 41.9 13.6 58.1 QB QB QB QB QB QB QB 0.944.624 USD 0.961.618 USD 0.963.896 USD 42 49 54 43/33 56/45 57/46 1.05 0.92 0.91 2.5 1.9 1.7 1.95 2.05 2.04 2.27 2.31 2.31 2.5 2.59 2.56 16.6 18.7 21.2 16.9 83.4 141.4 QC QB QA 0.913.577 0.903.037 1.165.699 0.907.582 1.305.947 0.911.702 1.001.046 0.843.475 1.088.772 0.951.052 0.950.980 0.962.004 0.974.037 1.078.451 1.382.944 USD USD USD USD USD USD USD USD USD USD USD USD USD USD USD 38 42 94 58 86 32 31 53 39 23 50 30 71 70 38 46/31 44/37 97/56 67/53 95/65 35/26 35/21 66/39 46/35 35/21 52/43 39/30 78/53 71/48 47/34 0.00 1.02 0.05 0.00 0.00 0.58 0.00 0.00 0.52 0.00 0.29 0.71 0.00 0.12 1.05 n/a 2.4 0.1 n/a n/a 1.8 n/a n/a 1.3 n/a 0.6 2.4 n/a 0.2 2.8 0.62 2.05 5.48 1.89 5.6 1.52 1.1 0.6 2.63 0.76 1.31 1.75 1.83 2.96 2.44 1.64 2.28 6.79 2.44 6.21 1.66 1.37 0.79 2.87 0.45 1.62 2.1 2.22 3.86 2.65 2.25 2.52 7.9 2.83 7.16 1.9 1.81 1.06 3.22 0.59 1.87 2.37 2.75 4.63 2.88 16.8 16.8 11.9 20.3 11.9 16.8 17.2 50.2 12.1 39.4 26.9 12.6 25.9 15.1 13.1 15.6 66.0 15.0 74.3 0.0 19.8 0.0 56.6 18.6 5.8 60.8 225.5 13.0 41.8 50.1 QC QA QC QB QC QB QC QB QC QC QB QA QB QB QB 0.903.835 0.906.483 0.322.351 0.921.880 0.714.968 0.948.876 USD USD USD USD USD USD 39 69 73 37 93 25 42/31 77/57 78/55 38/19 109/84 29/23 0.33 0.18 0.11 0.40 1.00 0.48 0.9 0.3 0.2 1.1 1.1 1.9 1.89 3.91 4.92 4.15 5.8 1.79 2.3 4.53 6.02 4.22 9.22 1.99 2.6 5.2 6.58 3.86 8.42 2.11 14.9 13.3 11.1 9.6 11.1 11.8 19.9 182.0 17.6 20.8 44.8 31.9 QB QA QC QB QB QC Telekommunikationsdienstleister Belgacom Deutsche Telekom France Telecom Portugal Telecom Telecom Italia Telekom Austria Telenor Vodafone Group [31.03] 1.799.561 1.026.592 0.720.128 0.372.301 1.642.910 1.151.075 1.160.189 0.416.029 Versorgungsbetriebe (N) E.ON Iberdrola Nord Amerika / Canada Energie Chevron Texaco Conocophillips 1.281.709 USD 1.330.331 USD Roh-, Hilfs- & Betriebsstoffe Dow Chemical Industrie Boeing General Electric Honeywell Intl. Ingersoll-Rand Northrop Grumman Textron Tyco Intl. [30.09] United Technologies Zyklische Konsumgüter Bed Bath & Beyond [28.02] Best Buy [28.02] Johnson Controls [30.09] Kohl´s Corp. [31.01] Lowe´s [31.01] Omnicom Viacom Nicht-zyklische Konsumgüter Kellogg PepsiCo Procter & Gamble [30.06] Gesundheitswesen (N) Boston Scientific Abbott Laboratories Aetna, Inc. Amgen Anthem Baxter International Caremark Rx Genentech HCA Medimmune Medtronic [30.04] Pfizer St. Jude Medical United Health Wyeth Finanzwesen AFLAC AIG Capital One Financial Countrywide Financial Goldman Sachs [30.11] MBNA Corp. 26 BANK JULIUS BÄR & CO. AG Bärfocus 4. Quartal 2004 Gesellschaft Mellon Financial Corp. Prudential Financial Wachovia Corp. Valor Wrg. Kurs Hoch/Tief erw. Div. aktuell Jahr Div. Rend. % Gewinn pro Aktie 03 04S 05S KGV 05S x BK QR Mrd. 1.000.249 USD 1.331.041 USD 1.290.361 USD 28 47 46 34/27 48/37 49/41 0.72 0.80 1.70 2.6 1.7 3.7 1.57 2.5 3.6 1.95 3.2 4.03 2.25 4.4 4.36 12.3 10.6 10.5 11.8 25.7 60.1 QB QB QB 0.285.027 0.918.546 0.926.696 0.941.800 0.951.692 0.975.107 USD USD USD USD USD USD 56 19 11 84 27 51 58/46 29/18 15.6/9.4 100/82 29/24 52/30 0.00 0.00 0.00 0.60 0.00 0.00 n/a n/a n/a 0.7 n/a n/a 2.2 0.63 0.22 4.4 0.93 0.86 2.61 0.82 0.35 4.9 1.26 1.18 3.1 0.78 0.41 5.4 1.38 1.39 18.0 24.2 27.0 15.5 19.8 37.0 7.1 132.3 24.0 145.1 293.2 7.7 QC QB QB QB QA QC 0.968.094 USD 1.095.642 USD 20 40 20/15 41/32 0.50 1.60 2.5 4.0 0.64 2.64 0.77 2.5 1.08 2.74 18.7 14.6 28.7 111.8 QC QB IT Affiliated Computer [30.06] Cisco Systems [31.07] EMC IBM Microsoft [30.06] Symantec Corp. [31.03] Telekommunikationsdienstleister Sprint FON Verizon Erläuterung zur Kaufliste: Rating Die Kaufliste enthält sämtliche Titel im Aktien-Research-Universum mit einem Kauf-Rating, ungeachtet der Marktkapitalisierung oder des Qualitäts-Ratings. Rating-System für Global Sector Research Kaufen: Wird die MSCI Regional Industry Group in den nächsten 12 Monaten outperformen (>+5%) (s) Rating-System für Swiss Primary Research Kaufen: Wird absolut in den kommenden 12 Monaten mehr als 10% outperformen QR: Qualitäts-Rating QA: hoher Investitionsgrad (S&P-Ratings AAA bis AA-) QB: tiefer Investitionsgrad (S&P-Ratings A+ bis A-) QC/QD: kein Investitionsgrad (S&P-Ratings BBB+ und schlechter) KGV: BK: * # GBP: (N): [ ]: Wrg.: erw. Div.: Div. Rend. %: S: Hoch/Tief : Kurs-Gewinn-Verhältnis Börsenkapitalisierung in Handelswährung Schätzung, da Geschäftsjahr nicht abgeschlossen oder Resultat noch nicht ausgewiesen in Tausend alle Zahlen in GBP Pence, ausgenommen Marktkapitalisierung Neuaufnahme seit dem letzten “Bärfocus” Geschäftsjahr endet per Datum des Folgejahres Währung erwartete Dividende Dividendenrendite in % Schätzung 52 Wochen Falls anwendbar sind die Offenlegungspflichten betreffend Interessenkonflikte im Text mit nachstehenden Referenznummern aufgeführt: (1) Die Julius Bär Gruppe hält derzeit eine offenlegungspflichtige Beteiligung an den Stimmrechten der analysierten Gesellschaft (Prozentsatz ist im Text zusammen mit der Referenznummer aufgeführt). (2) Die Julius Bär Gruppe hat während der letzten drei Jahre bei Emissionen der analysierten Gesellschaft mitgewirkt. (3) Die Entlöhnung des Finanzanalysten hängt vom Erfolg einer Nicht-Finanzanalyseabteilung ab. (4) Der Finanzanalyst hält Wertschriften der selbstanalysierten Gesellschaft. Neuaufnahmen seit 26.08.2004 Hiestand Boston Scientific Sabmiller E.ON 27.08.2004 08.09.2004 09.09.2004 14.09.2004 Absetzungen seit 26.08.2004 Office Depot Cardinal Health Volvo Nestlé Boehler-Uddeholm Fannie Mae 16.09.2004 16.09.2004 17.09.2004 20.09.2004 20.09.2004 23.09.2004 Bärfocus 4. Quartal 2004 BANK JULIUS BÄR & CO. AG 27 BANK JULIUS BÄR & CO. AG Valor Coupon CHF CHF CHF CHF 0.858.858 1.408.004 1.741.045 1.408.132 1.000 2.250 0.250 2.500 EUR EUR EUR EUR EUR EUR EUR EUR EUR EUR EUR EUR 1.619.105 1.292.410 1.292.412 1.334.277 1.250.126 1.374.710 1.745.823 1.508.419 1.640.627 1.640.139 1.058.674 1.613.302 GBP Anleihe Verfall Rückzahlung Baloise Finance in UBS (ir) St. Galler Kantonalbank Schweiz in Swisscom (zv) Ems Intl Finance in Lonza (ir) 4/7/2006 5/15/2007 12/19/2007 4/23/2010 100.00 100.00 100.00 100.00 0.250 2.250 0.750 1.250 1.200 2.625 0.875 0.500 1.375 0.750 4.500 1.375 Caixa Finance in Endesa (m1) Ergo International AG in E.ON Ergo International AG in Aventis Allianz Finance in RWE Groupe Danone Compagnie de St-Gobain KFW in Deutsche Post (m1) UBS Jersey Branch in Royal Dutch 3I Group KFW in Deutsche Telekom (m1) Standard Chartered Finance Siemens Finance (m2) 7/3/2006 9/14/2006 9/14/2006 12/20/2006 1/1/2007 1/1/2007 1/8/2007 10/30/2007 8/1/2008 8/8/2008 3/30/2010 6/4/2010 100.00 100.00 100.00 102.59 100.00 100.00 100.00 100.00 100.00 100.00 100.00 100.00 1.394.578 2.940 British Airport Authority 4/4/2008 100.00 USD USD USD USD USD USD USD USD 1.406.037 1.083.884 1.236.393 1.800.548 1.283.746 1.294.005 1.328.186 1.240.559 3.375 0.500 0.000 2.375 2.000 1.250 3.250 0.000 Anglo American (ir) American Intl (qi) Nestlé Holding Anglogold (ir),(ns) HCC Insurance (qi) Medtronic (qi) Swiss Re America (qi) Merrill Lynch (qi) 4/17/2007 5/15/2007 6/11/2008 2/27/2009 9/1/2021 9/15/2021 11/21/2021 5/23/2031 100.00 100.00 100.00 100.00 100.00 100.00 100.00 100.00 JPY JPY JPY JPY 0.527.460 0.552.139 1.489.374 0.519.678 1.000 1.100 0.000 1.150 Chubu Electric Power (zv) Tokyo Gas Co. (zv) Citizen Watch Marui Co. (zv) 3/31/2006 3/30/2007 10/7/2009 1/31/2012 100.00 100.00 100.00 100.00 Call/Put Datum/Preis P 05/100 P 05/100 C 05/100 C 04/100 P 06/94.92 C/P 06/100 C/P 06/100.63 C 11/100 C/P 06/57.16 P 07/100 Rating Kurs Obliwert1 Parität Impliz. OAS3 Eff. Duration Delta Vega A Aa2 Aaa A 109.28 113.45 100.75 98.30 98.90 101.05 98.63 98.29 99.02 113.00 82.20 50.48 -3.96 -2.23 0.03 2.82 10.37 0.40 22.57 94.73 -52.87 258.80 0.93 0.27 47.39 5.19 0.51 0.70 0.11 0.06 0.44 0.24 0.25 0.13 Aa2 AAAa3 A+ A2 Aaa Aa2 Aa3 Aaa A3 Aa3 105.69 102.32 96.37 101.80 101.03 105.13 103.17 94.38 100.09 100.63 103.05 115.21 94.47 98.02 94.86 97.91 99.33 99.78 94.72 90.79 91.30 89.48 100.07 85.47 100.37 78.77 63.25 76.79 73.91 78.59 83.15 82.89 76.10 80.97 80.63 103.01 -2.48 1.18 2.46 1.54 1.02 1.07 -0.37 2.27 1.35 0.59 3.90 -1.09 5.29 29.89 52.36 32.56 36.70 33.76 24.07 13.87 31.52 24.29 27.80 11.84 -42.62 -55.18 17.11 76.33 -114.50 7.27 34.65 60.82 45.24 -93.33 -39.44 -24.94 1.01 1.76 1.97 1.79 1.23 1.82 1.58 2.23 2.44 2.65 1.04 2.14 0.56 0.24 0.13 0.29 0.04 0.30 0.44 0.34 0.46 0.44 0.20 0.71 0.47 0.35 0.19 0.33 0.19 0.67 0.50 0.51 0.57 0.54 0.18 0.65 A3 94.06 91.30 68.38 4.68 37.56 17.18 2.96 0.21 0.35 A3 Aaa AAA A3 A A1 A1 Aa3 110.78 96.13 98.40 92.37 111.84 101.94 93.52 54.75 99.07 91.59 91.22 91.34 99.91 99.83 60.86 54.91 89.77 76.85 86.41 50.49 101.50 79.47 51.24 31.23 -0.45 1.89 0.41 4.20 1.23 1.13 3.76 2.25 23.41 25.09 13.88 82.94 10.19 28.27 82.53 75.33 305.03 -72.24 -82.19 266.37 -50.07 -51.43 -113.32 42.06 1.24 2.07 2.25 3.30 0.92 1.22 7.92 0.89 0.54 0.17 0.41 0.35 0.67 0.19 0.63 0.02 0.46 0.15 0.58 0.30 0.51 0.19 0.40 0.01 Aa3 Aa1 A3 A1 103.85 121.62 150.96 110.94 101.30 101.95 98.39 97.08 93.00 116.52 144.60 67.67 -1.15 -5.57 -7.52 -0.26 11.67 4.38 4.40 63.93 4.48 0.24 0.74 0.82 0.58 0.38 0.61 0.42 0.66 Bärfocus 4. Quartal 2004 (ns) Nicht "seasoned" (qi) Qi relevant (m1) Minimum Piece: 50'000 (zv) Zins verrechnungssteuerpflichtig (35% Schweiz / 10% Japan) (ir) Indikatives Rating (m2) Minimum Piece: 100'000 1Obligationenwert: theoretischer Wert der Anleihe ohne das Recht zu wandeln (Wert als klassische Obligation) 2Wandelprämie: notwendiger prozentualer Anstieg der zugrundeliegenden Aktie, welche Ausübung des Wandelrechts lohnenswert macht 3OAS: Options-adjustierter Spread; Rendite-Vorteil gegenüber Staatsanleihen unter Berücksichtigung der Optionskomponenten Rend. auf Preis Wandelrecht2 Verfall 99.96 Informationsliste Wandelanleihen 28 Whg. Informationsliste Obligationen Valor Coup. Anleihe in % Rating Vol. Moody’s Mio. Verfall Kurs March- Rendite Spread Duration aktuell Zins Verf. Mod. Schweizer Franken Inländische Schuldner (35% Verrechnungssteuer) 0.855.107 1.750 Roche 1998/08 1.660.565 2.250 Pfandbrief Schweiz Hypo 2003/09 1.699.585 2.500 Kanton Basel 2003/10 NA 1’000 20.03.2008 99.87 0.89 1.79 8 Aaa 418 09.01.2009 101.09 0.14 2.02 0 3.33 4.63 NA 300 11.12.2010 101.76 2.17 2.19 -3 5.53 1.764.939 2.500 Pfandbrief Schwz KB 2004/12 Aaa 245 02.03.2012 100.18 1.60 NA NA NA 1.491.677 2.875 Stadt Zürich 2002/12 NA 500 30.10.2012 102.73 2.59 2.50 -1 7.00 1.622.576 2.250 Kanton Bern 2003/13 NA 450 26.06.2013 97.34 0.55 2.59 1 7.79 NA 200 30.10.2013 101.09 2.48 2.61 -0 7.78 1.691.306 2.750 Kanton Tessin 2003/13 Ausländische Schuldner (verrechnungssteuerfrei) 1.761.023 1.250 Rabobank Nederland 2004/07 Aaa 400 30.04.2007 99.91 0.50 NA NA NA 1.760.795 1.750 Italien 2004/08 Aa2 1’000 03.03.2008 100.13 1.12 1.71 0 3.28 4.62 1.652.329 2.250 Toyota Motor Credit 2003/09 Aaa 500 28.08.2009 101.13 0.16 2.01 1 1.758.763 2.250 General Electric Capital Corp 2004/09 Aaa 500 02.09.2009 101.15 1.41 1.98 8 4.08 1.606.274 2.000 Depfa Pfandbriefbank 2003/10 Aaa 300 16.06.2010 99.25 0.54 2.14 1 5.33 1.761.098 2.375 Total Capital SA 2004/10 Aa2 200 23.06.2010 100.48 0.60 NA NA NA 1.606.998 2.250 Kommuninvest i Sverige 2003/11 Aaa 250 24.06.2011 99.75 0.56 2.31 -0 6.16 1.759.854 2.500 Bayerische Landesbank 2004/11 Aaa 500 01.10.2011 100.91 1.56 2.34 10 5.69 1.619.634 2.500 Ontario (Provinz) 2003/13 Aa2 300 07.08.2013 99.10 0.53 2.62 3 7.75 1.494.624 3.500 Instituto Credito Oficial 2002/05 Aaa 1’000 10.07.2005 101.15 3.38 2.36 5 0.98 0.993.759 3.500 Wuerttembergische Hypobk 1999/06 Aa1 1’500 27.01.2006 101.27 2.30 2.50 9 1.28 1.559.734 3.000 General Electric Capital Corp 2003/06 Aaa 1’500 27.02.2006 100.61 1.72 2.55 12 1.36 1.502.157 3.500 LB BW Foerderbank 2002/06 Aaa 1’000 25.04.2006 101.42 1.46 2.56 5 1.51 1.502.157 3.500 LB BW Foerderbank 2002/06 Aaa 1’000 25.04.2006 101.42 1.46 2.56 5 1.51 1.264.451 4.750 Kredit für Wiederaufbau 2001/06 Aaa 5’000 18.08.2006 103.87 0.48 2.63 3 1.81 1.527.603 4.125 General Electric Capital Corp 2002/06 Aaa 1’000 18.12.2006 102.74 3.17 2.84 15 2.06 1.530.296 3.500 Shell Finance Netherland 2002/07 Aa1 750 15.01.2007 101.47 2.42 2.83 10 2.15 1.328.732 4.000 European Investment Bank 2001/07 Aaa 5’000 15.01.2007 102.75 2.77 2.74 3 2.14 Euro 1.324.747 4.125 Toyota Motor Credit 2001/07 Aaa 750 16.01.2007 102.81 2.84 2.85 12 2.14 1.324.747 4.125 Toyota Motor Credit 2001/07 Aaa 750 16.01.2007 102.81 2.84 2.85 12 2.14 1.318.475 4.125 Landwirtschaftl. Rentenbank 2001/07 Aaa 1’100 16.02.2007 102.94 2.49 2.83 8 2.22 1.487.402 4.250 Unilever NV 2002/07 A1 1’000 26.09.2007 103.28 4.23 3.09 17 2.69 1.670.261 2.625 UBS AG Jersey Branch 2003/07 Aa2 300 28.09.2007 98.35 2.63 3.21 32 2.77 1.496.789 4.375 BHP Billiton Finance 2002/07 A2 750 10.10.2007 103.46 4.18 3.16 24 2.72 1.707.350 2.500 Nestle Finance France SA 2003/07 Aaa 150 28.11.2007 98.14 2.08 3.12 18 2.94 1.539.735 3.625 Landwirtschaft Rentenbk 2003/08 Aaa 1’500 15.02.2008 101.63 2.20 3.11 10 3.10 1.586.080 3.375 Glaxosmithkline Capital 2003/08 Aa2 1’000 15.04.2008 100.78 1.50 3.14 8 3.26 Aaa 1’000 16.04.2008 101.14 1.54 3.15 10 3.26 A3 1’000 06.05.2008 100.54 1.10 3.46 37 3.38 100.58 1.15 3.20 12 3.36 1.590.247 3.500 A/S Eksportfinans 2003/08 1.611.635 3.625 Anglo American Capital 2003/08 1.605.511 3.375 Deutsche Boerse Finance 2003/08 Aa1 500 23.05.2008 1.603.955 3.250 Dänemark 2003/08 Aaa 2’300 14.11.2008 100.18 2.80 3.20 2 3.72 0.995.680 4.375 Ungarn 1999/09 A1 500 16.02.2009 103.89 2.64 3.40 13 3.87 0.995.612 3.750 Belgien 1999/09 Aa1 17’755 28.03.2009 101.87 1.85 3.29 4 4.03 1.673.234 4.250 Aventis SA 2003/10 15.09.2010 102.17 0.10 3.84 30 5.21 1.552.452 4.000 Toyota Motor Credit 2003/10 1.613.419 4.250 Henkel KGAA 2003/13 Bärfocus 4. Quartal 2004 A1 1’500 Aaa 1’000 02.12.2010 102.19 2.46 3.54 12 4.68 A2 1’000 06.10.2013 100.38 1.23 4.19 26 7.08 BANK JULIUS BÄR & CO. AG 29 Valor Coup. Anleihe in % Rating Vol. Moody’s Mio. Verfall Kurs March- Rendite Spread Duration aktuell Zins Verf. Mod. Britisches Pfund 1.548.317 4.125 Kredit für Wiederaufbau 2003/06 Aaa 1’000 06.07.2006 98.61 1.23 4.98 23 1.689.521 4.500 Rabobank Nederland 2003/06 Aaa 500 12.07.2006 98.85 3.59 5.06 21 1.58 1.98 1.475.904 5.000 Totalfinaelf Capital 2002/07 Aa2 275 09.10.2007 99.58 0.19 5.15 27 2.68 1.566.954 4.000 Toyota Motor Credit 2003/08 Aaa 300 12.11.2008 95.49 3.15 5.21 29 3.64 1.564.563 4.500 General Electric Capital Corp 2003/08 Aaa 500 15.12.2008 97.14 3.49 5.27 35 3.61 0.153.068 4.750 Helaba Intl Finance Corp 1999/09 Aaa 400 12.07.2009 97.77 3.79 5.22 27 4.33 1.549.768 4.250 European Investment Bank 2003/10 Aaa 500 12.07.2010 95.11 3.39 5.18 24 5.11 1.540.916 4.500 European Investment Bank 2003/13 Aaa 750 14.01.2013 95.27 3.12 5.21 24 6.52 Dänische Krone 1.766.509 3.000 Dänemark 2004/06 Aaa 30’920 15.11.2006 100.39 2.57 2.80 5 2.00 1.363.793 4.000 Dänemark 2002/08 Aaa 44’094 15.08.2008 102.61 0.44 3.27 0 3.55 Schwedische Krone 0.215.894 3.500 Schweden 1999/06 Aaa 87’603 20.04.2006 101.03 1.50 2.80 0 1.50 1.811.207 4.000 Schweden 2004/09 Aaa 31’991 12.01.2009 100.36 3.26 3.91 4 4.47 Norwegische Krone 1.563.776 5.250 Nestle Holding Inc 2003/07 0.843.514 5.500 Norwegen 1998/09 2’000 27.03.2007 105.96 2.60 2.75 23 2.30 Aaa 31’200 NA 15.05.2009 109.41 1.99 3.27 0 4.04 Ungarischer Forint 1.634.457 6.500 Ungarn 2003/06 A1 383’000 24.08.2006 93.05 0.53 10.63 0 1.68 1.551.412 6.250 Ungarn 2003/08 A1 402’000 06.12.2008 89.14 1.76 9.82 0 3.06 US-Dollar 1.524.715 2.750 Instituto Credito Oficial 2002/05 Aaa 1’000 12.05.2005 100.51 2.21 2.31 9 1.15 1.522.701 2.625 Ontario 2002/05 Aa2 750 15.12.2005 100.41 0.72 2.28 8 1.19 1.527.885 2.875 Landwirtschaftl. Rentenbank 2002/05 Aaa 500 20.12.2005 100.60 2.19 2.37 12 1.18 1.490.102 3.000 Österreich 2002/06 Aaa 750 10.04.2006 101.06 2.92 2.42 -10 1.90 1.528.873 2.750 Nordic Investment Bank 2002/06 Aaa 1’000 01.11.2006 100.55 0.56 2.32 9 1.26 1.639.156 2.250 Rabobank Nederland 2003/06 Aaa 900 18.12.2006 99.08 1.73 2.68 7 2.11 1.508.695 3.875 A/S Eksportfinans 2002/07 Aaa 750 11.05.2007 101.96 3.43 3.20 37 2.81 1.477.738 3.750 Cie Financement Foncier 2002/07 Aaa 1’000 09.10.2007 101.76 0.15 3.12 32 2.77 1.541.077 3.500 LB Baden-Wuerttemberg 2003/08 Aaa 1’000 22.01.2008 100.50 2.35 3.34 44 3.03 1.563.800 3.625 General Electric Capital Corp 2003/08 Aaa 500 28.02.2008 101.02 2.07 3.30 39 3.12 1.641.029 3.000 LB BW Foerderbank 2003/08 Aaa 1’000 30.09.2008 98.38 2.95 3.44 37 3.61 1.504.890 3.875 Schweden 2002/09 Aaa 1’100 29.12.2009 101.60 2.85 3.53 16 4.58 1.565.093 4.375 Italien 2003/13 NR 2’000 15.06.2013 101.08 1.20 4.22 33 7.12 1.28 Kanadischer Dollar 1.540.033 3.500 Kommunalbanken AS 2003/06 Aaa 200 30.01.2006 100.61 2.28 3.02 1 1.489.598 4.000 Landwirtschaftl. Rentenbank 2002/07 Aaa 350 10.04.2007 101.04 3.89 3.63 10 2.71 1.540.619 4.000 A/S Eksportfinans 2003/08 Aaa 125 28.01.2008 100.68 2.62 3.78 17 3.01 1.591.641 4.500 Ontario 2003/08 Aa2 1’000 17.04.2008 102.18 1.97 3.83 15 3.19 30 BANK JULIUS BÄR & CO. AG Bärfocus 4. Quartal 2004 Valor Coup. Anleihe in % Rating Vol. Moody’s Mio. Verfall Kurs March- Rendite Spread Duration aktuell Zins Verf. Mod. Japanischer Yen 1.208.413 0.700 Kanada 2001/06 Aaa 50’000 20.03.2006 100.97 0.01 0.03 -6 1.47 1.236.857 0.800 Pfizer Inc 2001/08 Aaa 60’000 18.03.2008 101.11 0.02 0.48 12 3.43 Australischer Dollar 1.566.961 4.500 Landwirtschaftl. Rentenbank 2003/06 Aaa 200 28.12.2006 98.21 3.33 5.35 20 2.02 1.551.690 4.750 Kommunalbanken AS 2003/07 Aaa 150 14.02.2007 98.39 2.89 5.47 32 2.14 1.612.602 4.750 Bank Nederlandse Gemeenten 2003/08 Aaa 200 17.06.2008 97.40 1.29 5.54 26 3.28 Südafrikanischer Rand 1.416.192 12.00 Österreich 2002/06 Aaa 300 24.05.2006 105.77 4.14 7.99 20 1.44 1.782.570 9.500 Kredit für Wiederaufbau 2004/07 Aaa 350 12.12.2007 102.60 5.92 8.53 17 2.55 1.205.384 10.50 European Investment Bank 2001/11 Aaa 300 04.05.2011 104.72 5.03 9.47 55 4.44 Anleihen aufstrebender Länder a) US-Dollar 1.177.439 10.250 Brasilien 2001/06 B1 1’500 01.11.2006 108.65 2.08 3.30 102 1.21 0.715.078 10.000 Türkei 1997/07 B1 600 19.09.2007 111.70 0.14 5.62 281 2.60 1.591.043 Euro Mexiko 2003/08 Baa2 1’500 10.08.2008 101.80 2.13 4.10 102 3.59 B1 1’133 15.03.2007 108.88 0.25 6.11 343 2.20 Ba2 400 31.05.2011 119.63 3.65 7.63 394 4.67 4.625 1.050.438 10.000 Ukraine 2000/07 1.237.455 11.500 Kolumbien 2001/11 Erläuterung zur Informationsliste Obligationen: * Nicht “seasoned” # QI-relevant a) überdurchschnittliches Risiko Rendite Verf. Rendite, bei welcher der diskontierte Wert aller zukünftigen Zahlungen dem aktuellen Wert der Obligation entspricht. Spread Renditedifferenz zwischen einer Obligation und der in Laufzeit und Währung äquivalenten Referenzanleihe bzw. Zerobond-Rendite. Duration Mod. Kennzahl für die Obligationenvolatilität. Beschreibt die Kurssensitivität einer Anleihe bei einer Veränderung des Zinsniveaus. Bärfocus 4. Quartal 2004 BANK JULIUS BÄR & CO. AG 31 Informationsliste Julius Bär Anlagefonds Region Fonds Währung Valor Ausgabepreis 22.09.04 31.12.03 Hoch/Tief 31.08.03-31.08.04 Geldmarktnahe Fonds Schweiz Europa UK USA Swiss Franc Cash Fund Euro Cash Fund Pound Sterling Cash Fund Dollar Cash Fund CHF EUR GBP USD 0.600.915 0.600.916 0.600.917 0.600.914 1417.79 1832.29 1866.71 1572.96 1417.06 1810.39 1816.12 1565.1 1417.54/1416.26 1830.65/1798.27 1861.12/1794.81 1572.23/1557.64 CHF CHF EUR EUR EUR EUR EUR EUR USD USD EUR EUR USD USD EUR EUR 1.821.933 0.596.416 0.941.109 1.515.622 1.821.629 1.798.450 0.596.418 0.994.189 0.596.414 0.994.177 0.607.716 0.719.539 0.719.546 1.047.925 0.596.410 1.524.174 100.1 179.36 126.52 107.96 100.5 99.22 292.44 125.52 245 139.5 157.57 182.92 204.02 155.04 78.22 131.37 100.11 176.97 122.35 103.29 100 100 279.2 121.87 238.4 136.66 152.97 168.75 192.96 149.64 75.37 122.74 100.15/100.1 180.04/173.81 126.32/120.26 107.44/101.06 100.44/99.95 100.36/98.95 291.1/274.38 125.4/119.97 245.39/230.91 139.75/132.71 156.98/148.9 180.63/159.62 200.65/177.1 154.65/137.66 78.68/75.25 129.89/113.49 EUR 0.596.420 94.56 91.99 97.6/91.48 CHF CHF EUR EUR EUR EUR EUR EUR EUR EUR USD USD USD JPY USD USD EUR EUR EUR USD USD 0.596.404 0.618.151 0.155.912 0.456.713 0.910.318 0.944.098 1.838.871 0.596.400 0.955.603 1.177.408 0.596.402 1.047.938 1.287.019 0.082.172 0.596.406 1.047.976 1.049.979 0.812.119 0.596.408 1.047.956 1.464.192 293.34 248.85 131.68 55.58 80 109.05 103.58 254.94 87.07 136.12 309.35 65.21 106.83 10492 103.82 65.31 94.49 82.36 72.73 40.44 121.1 293.17 232.03 130.63 50.75 76.74 108.22 100 245.98 89.64 104.22 316.46 66.49 103.67 9161 99.65 64.73 89.38 79.46 75.18 43.48 121.06 312.69/263.53 266.65/196.72 140.45/112.92 59/46.2 82.57/68.61 117.84/96.7 101.23/96.82 263.22/220.15 103.74/80.65 142.38/96.39 327.99/287.95 68.87/59.88 107.72/91.02 10986/8619 110.75/85.76 73.54/58.83 102.75/82.39 88.27/74.78 80.98/68.65 47.34/37.85 128/106.14 CHF CHF CHF EUR EUR EUR USD 0.830.530 0.135.386 1.049.957 0.830.534 0.830.538 1.049.968 1.669.185 104.3 120.32 75.14 113.32 106.9 76.29 103.49 101.84 115.47 71.17 107.98 99.93 69.99 102.12 105.81/100.12 123.07/112.4 77.35/68.71 112.6/106.67 106.45/98.18 76.27/68.16 104.87/98.47 Obligationenfonds Schweiz Schweiz Europa Europa Europa Europa Europa Europa USA USA USA EMA EMA EMA Global Global ABS Fund (CHF) Swiss Bond Fund Euro Government Bond Fund Euro Corporate Bond Fund ABS Fund (EUR) Absolute Return Bond Fund Europe Bond Fund Euro Medium Term Bond Fund Dollar Bond Fund Dollar Medium Term Bond Fund Mortgage Bond Fund Emerging Bond Fund (EUR) Emerging Bond Fund (USD) Local Emerging Bond Fund Global Bond Fund Global High Yield Bond Fund Wandelanleihen-Fonds Global Global Convert Bond Fund Aktienfonds Schweiz Schweiz Europa Europa Europa Europa Europa Europa Europa Europa USA USA USA Japan EMA EMA EMA Global Global Global Global Swiss Stock Fund Special Swiss Stock Fund German Value Stock Fund Special German Stock Fund Europe Leading Stock Fund Euroland Value Stock Fund Europe Value Stock Fund Europe Stock Fund Special Europe Stock Fund Central Europe Megatrend Stock US Leading Stock Fund US Navigator Stock Fund US Value Stock Fund Japan Leading Stock Fund Pacific Stock Fund Asia Megatrend Stock Fund Emerging Markets Value Stock Fund Global Value Stock Fund Global Megatrend Stock Fund Global Infotech Stock Fund Global Opportunities Stock Fund Strategiefonds Global Global Global Global Global Global Global JB Strategy Conservative (CHF) JB Strategy Balanced (CHF) JB Strategy Growth (CHF) JB Strategy Conservative (EUR) JB Strategy Balanced (EUR) JB Strategy Growth (EUR) JB Strategy Conservative (USD) Domizil aller Fonds ist Luxemburg; EMA = Aufstrebende Märkte 32 BANK JULIUS BÄR & CO. AG Bärfocus 4. Quartal 2004 Marktrückblick: Gesamterträge (%) Staatsanleihen 7-10 Jahre letzte 3 Monate seit Jahresbeginn Lokalwährung Schweizer Franken Euro USDollar Lokalwährung Schweizer Franken Euro USDollar Schweiz Euroland Grossbritannien Schweden Dänemark Norwegen 2.43 3.73 3.54 3.46 3.95 4.75 2.43 6.07 3.00 7.13 6.23 6.62 0.17 3.73 0.72 4.77 3.88 4.26 1.38 4.99 1.95 6.04 5.14 5.53 2.62 5.85 3.05 6.44 5.83 7.22 2.62 4.94 5.42 5.77 5.02 6.49 3.52 5.85 6.34 6.70 5.94 7.41 0.44 2.71 3.18 3.52 2.79 4.22 USA Kanada Australien Neuseeland Südafrika* Japan 6.06 4.72 4.38 1.83 7.95 4.14 7.16 11.91 8.38 8.64 5.65 3.64 4.79 9.44 5.98 6.24 3.32 1.35 6.06 10.77 7.27 7.53 4.57 2.58 4.85 4.94 6.27 2.58 8.04 1.40 7.13 7.96 1.77 5.71 13.13 0.34 8.06 8.90 2.65 6.63 14.12 1.21 4.85 5.66 -0.40 3.46 10.73 -1.80 Lokalwährung Schweizer Franken Euro USDollar Lokalwährung Schweizer Franken Euro USDollar Europa Schweiz Deutschland Österreich Niederlande Frankreich Grossbritannien Italien 1.26 -3.29 0.05 4.50 -0.67 1.30 0.46 2.43 3.55 -1.10 2.31 6.86 1.58 3.59 2.73 4.74 1.26 -3.29 0.05 4.50 -0.67 1.30 0.46 2.43 2.49 -2.11 1.27 5.77 0.54 2.54 1.69 3.67 8.37 4.92 0.66 26.88 3.32 7.51 9.04 10.30 7.43 4.01 -0.21 25.79 2.42 6.59 8.10 9.34 8.37 4.92 0.66 26.88 3.32 7.51 9.04 10.30 5.15 1.80 -2.33 23.12 0.25 4.32 5.81 7.02 USA Kanada Australien Japan -2.43 6.87 5.10 -7.10 -0.22 9.29 7.47 -5.00 -2.43 6.87 5.10 -7.10 -1.24 8.17 6.38 -5.97 4.74 10.91 8.93 6.74 3.84 9.95 7.99 5.82 4.74 10.91 8.93 6.74 1.63 7.62 5.70 3.57 * 5-7 Jahre Aktienmärkte letzte 3 Monate Währungen seit Jahresbeginn letzte 3 Monate seit Jahresbeginn Schweizer Franken Euro USDollar Schweizer Franken Euro USDollar Schweizer Franken Euro Britisches Pfund Schwedische Kronen Norwegische Kronen Dänische Kronen Tschechische Kronen 2.27 -0.64 3.50 1.43 2.21 3.73 -2.22 -2.85 1.20 -0.83 -0.06 1.42 -0.98 1.27 -1.61 2.49 0.44 1.21 2.71 -0.65 2.45 -0.37 -0.41 -0.56 2.25 0.66 3.12 0.29 0.25 0.10 2.93 -2.41 -3.05 -0.02 -2.77 -2.81 -2.96 -0.21 US-Dollar Kanadische Dollar Australische Dollar Neuseeland Südafrikanische Rand Japanische Yen 0.99 6.87 3.53 6.76 -2.54 -0.90 -1.26 4.49 1.23 4.38 -4.70 -3.10 5.83 2.52 5.71 -3.49 -1.87 2.47 2.37 -4.04 3.32 3.41 -0.89 3.14 3.05 -3.40 4.00 4.09 -0.24 -0.09 -6.35 0.83 0.92 -3.28 Quelle: Thomson Financial Datastream Bärfocus 4. Quartal 2004 BANK JULIUS BÄR & CO. AG 33 BANK JULIUS BÄR & CO. AG Group Investment Research Bahnhofstrasse 36 Postfach CH-8010 Zürich Telefon +41 (0) 58 888 1111 Telefax +41 (0) 58 888 1122 www.juliusbaer.com Julius Bär Gruppe: Zürich (Hauptsitz), Basel, Frankfurt, Genf, Grand Cayman, Guernsey, Lausanne, London, Los Angeles, Lugano, Luxemburg, Luzern, Mailand, Montreal, New York, Palm Beach, Wien und Zug. Oktober 2004 /Publ.-Nr.: 3110/D – © Bank Julius Bär & Co. AG, 2004 Diese Broschüre dient ausschliesslich zu Informationszwecken. Für den Inhalt dieser Publikation können wir keine Haftung übernehmen, obwohl er auf Informationen beruht, die wir als zuverlässig erachten. Redaktionelle Verwendung nur unter Quellenangabe. Weitergehende Informationen können auf Anfrage zur Verfügung gestellt werden. Der Inhalt dieser Broschüre beruht auf Informationsquellen, welche wir als zuverlässig erachten, ohne diese jedoch im Detail überprüft zu haben. Wir können deshalb keine Zusicherungen oder Garantien für dessen Richtigkeit, Vollständigkeit oder Ausgewogenheit abgeben und auch keine diesbezügliche Haftung oder Verantwortung übernehmen. Die in diesem Dokument erwähnten Meinungsäusserungen stammen ausschliesslich von den Autoren im Rahmen ihrer üblichen Analysetätigkeit und können jederzeit ohne vorherige Ankündigung Änderungen erfahren. Jede Investitionsentscheidung bedarf gründlicher und geeigneter Nachforschungen und sollte nicht allein aufgrund dieses Dokuments erfolgen. Die in dieser Broschüre erwähnten Produkte sind nicht für alle Empfänger geeignet. Im Zweifelsfall sollte ein Kundenberater kontaktiert werden. Soweit gesetzlich zulässig, wird keine Haftung für unmittelbare oder mittelbare Schäden übernommen, die durch die Verwendung dieses Dokuments oder seines Inhalts entstehen könnten. Die bisherige Performance einer Anlage ist kein Hinweis auf die zukünftige Entwicklung dieser Anlage. Der Wert von Anlagen und die daraus erzielten Einkünfte können sowohl steigen als auch sinken. Dem Anleger kann ferner nicht zugesichert werden, dass er in jedem Fall alle angelegten Beträge wieder zurückerhält. Internationale Anlagen beinhalten neben den Währungsrisiken auch Risiken im Zusammenhang mit politischen und wirtschaftlichen Unsicherheiten anderer Länder. Diese Publikation und ihr Inhalt darf in keiner Form als Angebot oder Aufforderung zur Abgabe eines Angebots zum Kauf, zur Zeichnung oder zum Verkauf einer Anlage oder zur Vornahme irgendeiner anderen Transaktion ausgelegt werden. Es besteht die Möglichkeit, dass die Bank Julius Bär & Co. AG (“BJB”) sowie andere Gesellschaften der Julius Bär Gruppe bzw. deren Mitarbeiter und Beauftragte in diesem Dokument erwähnte Anlagen besitzen oder Positionen in einer oder mehreren in diesem Dokument erwähnten Anlagen oder einer damit im Zusammenhang stehenden Anlage halten sowie solche Anlagen erhöhen oder veräußern. BJB sowie andere Gesellschaften der Julius Bär Gruppe können als “Market Maker” Wertschriften oder Derivate darauf von in dieser Broschüre behandelten Gesellschaften (oder damit verbundene Investitionen) kaufen und verkaufen oder auch Investment Banking oder Emissions-Dienstleistungen für oder in Zusammenhang mit diesen Gesellschaften ausführen oder anbieten. Einige der in dieser Broschüre erwähnten Anlagen sind möglicherweise nicht sehr liquide. Ihre Veräusserung oder Realisation kann sich deshalb unter Umständen schwierig gestalten. Häufig ist auch der Erhalt verlässlicher Informationen betreffend Wert und Risiko mit Schwierigkeiten verbunden. In diesen Fällen sollte jeweils ein Kundenberater involviert werden. Grossbritannien: In dem Masse, in dem diese Publikation in Grossbritannien veröffentlicht wird, wird sie von Julius Baer International Ltd. im Sinne des UK Financial Services and Markets Act 2000 verwendet. Julius Baer International Ltd., Julius Baer Investments Ltd. und Julius Baer Investment Management Inc. unterliegen in Grossbritannien der Aufsicht durch die Financial Services Authority (FSA). Personen, die geschäftliche Beziehungen zu anderen Mitgliedern der Julius Baer Gruppe haben, sind von den Regelungen und Bestimmungen zum Schutz von Anlegern in Grossbritannien nicht abgedeckt und geniessen nicht die Rechte zum Schutz von Anlegern im Rahmen des UK Financial Services and Markets Act 2000 und im Rahmen der Regelungen der Financial Services Authority. Insbesondere geniessen sie nicht das Recht, im Rahmen des Financial Services Compensation Scheme auf Verluste zu klagen, die sich aus der Nichteinhaltung von Verpflichtungen ergeben, welche durch die relevanten Bestimmungen auferlegt werden. Julius Baer International Ltd. schliesst Pflichten oder Haftung, die sie gegenüber ihren Kunden im Hinblick auf den Standort im Rahmen des Financial Services and Markets Act 2000 oder des Aufsichtssystems haben mag, oder Pflichten oder Haftung gegenüber ihren privaten Kunden (gemäss den Regeln der FSA) nicht aus und schränkt sie nicht ein. USA: In den USA ist zur Verteilung dieser Broschüre nur Julius Baer Securities Inc. (“JBS”) berechtigt. Jede Transaktion mit in dieser Broschüre erwähnten Wertpapieren oder Produkten muss über JBS, 330 Madison Avenue, New York, NY 10017, Tel. (212) 297 3800 erfolgen, und darf nicht mit “non-US affiliates” getätigt werden. JBS’s gesetzliche Haftung oder Verpflichtungen gegenüber ihren Kunden wird hiervon nicht geschmälert. Übrige Länder: In anderen Gebietskörperschaften/Länder kann die Verteilung dieses Dokuments durch Gesetz beschränkt sein. Deshalb müssen sich Personen, in deren Besitz dieses Dokument gelangt, über etwaige Beschränkungen informieren und diese einhalten. Die in diesem Dokument beschriebenen Anlagen oder Finanzprodukte sind keine Bankeinlagen oder Obligationen der Bank und werden von keiner staatlichen Behörde garantiert.