Nota Técnica Atuarial para Seguro de Crédito à Exportação

Transcrição

Nota Técnica Atuarial para Seguro de Crédito à Exportação
para Operações com Garantia da União
15 de outubro de 2015
I
EXPOSIÇÃO DE MOTIVOS ......................................................................................................3
1.1
INTRODUÇÃO ........................................................................................................................... 3
1.2
ALGUMAS OBSERVAÇÕES .................................................................................................... 4
II BASES TÉCNICAS E DEFINIÇÕES ........................................................................................5
2.1
BASES TÉCNICAS .................................................................................................................... 5
2.2
O MODELO DE PRECIFICAÇÃO - UMA BREVE INTRODUÇÃO ...................................... 5
2.3
CÁLCULO DA SINISTRALIDADE ........................................................................................ 15
III PROVISÕES TÉCNICAS ........................................................................................................17
3.1
PROVISÃO DE PRÊMIOS NÃO GANHOS ........................................................................... 17
3.2
PROVISÃO PARA INSUFICIÊNCIA DE PRÊMIOS - PIP .................................................. 19
3.3
PROVISÃO DE SINISTROS A LIQUIDAR (PSL) ................................................................. 20
3.4
PROVISÃO PARA SINISTROS OCORRIDOS E NÃO AVISADOS (IBNR) ........................ 21
IV LIMITES DE EXPOSIÇÃO E MARGEM DE SOLVÊNCIA ...................................................27
4.1
PARÂMETROS DO MODELO ................................................................................................ 27
4.2
CÁLCULO DO LIMITE DE EXPOSIÇÃO ............................................................................. 35
V ANEXOS ..................................................................................................................................39
5.1
ANEXO – LEI Nº 6.704, DE 26 DE OUTUBRO DE 1979. .................................................... 39
5.2
ANEXO – LEI Nº 9.818, DE 23 DE AGOSTO DE 1999. ....................................................... 39
5.3
ANEXO – DECRETO Nº 3.937, DE 25 DE SETEMBRO DE 2001. ...................................... 39
5.4
ANEXO – DECRETO Nº 7.333, DE 19 DE OUTUBRO DE 2010. ........................................ 39
5.5
ANEXO – ARRANGEMENT ON OFFICIALLY SUPPORTED EXPORT CREDITS ......... 39
5.6
ANEXO – THE APPLICATION OF COUNTRY RISK MITIGATION TECHNIQUES AND
BUYER RISK CREDIT ENHANCEMENTS ...................................................................................... 40
5.7
ANEXO - BUYER RISK CATEGORIES QUALITATIVE DESCRIPTIONS ....................... 45
5.8
ANEXO - MARKET BENCHMARKS FOR TRANSACTIONS IN CATEGORY ZERO
COUNTRIES ........................................................................................................................................ 51
5.9
ANEXO - NOTA TÉCNICA DE RISCO DE CONCENTRAÇÃO .......................................... 53
5.10 ANEXO - NOTA TÉCNICA DE AVIAÇÃO CIVIL................................................................. 60
5.11 ANEXO - NOTA TÉCNICA DE VAR – VALUE AT RISK .................................................... 83
5.12 ANEXO - NOTA TÉCNICA DE PRECIFICAÇÃO DAS OPERAÇÕES (COMPRADORES
PÚBLICOS E PRIVADOS) EM PAÍSES DE CATEGORIA ZERO NA OCDE ................................ 93
5.13 ANEXO – MELHORIAS NA APLICAÇÃO DE MITIGADORES DE RISCO .................... 103
5.14 ANEXO – NOTA TÉCNICA DE RISCO DE CURTO PRAZO POLÍTICO E
EXTRAORDINÁRIO NÃO-FINANCEIRO ....................................................................................... 108
5.15 ANEXO – NOTA TÉCNICA LIMITES ÁFRICA .................................................................. 134
5.16 ANEXO – PRECIFICAÇÃO MPME ..................................................................................... 141
5.17 ANEXO
–
PRECIFICAÇÃO
DE
ADIANTAMENTO
DE
PAGAMENTO
E
PERFORMANCE............ ................................................................................................................... 159
5.18 ANEXO – NOTA TÉCNICA DE MENSURAÇÃO DO RISCO DE OPERAÇÕES
CURSADAS DENTRO DO CONVÊNIO DE PAGAMENTOS E CRÉDITOS RECÍPROCOS (CCR)
181
ABGF – Nota Técnica Atuarial de Risco e Precificação para Seguro de Crédito à Exportação
2
I
EXPOSIÇÃO DE MOTIVOS
1.1 INTRODUÇÃO
O Seguro de Crédito à Exportação - SCE pode ser um dos mais eficientes instrumentos de
que dispõe o Poder Executivo para o incentivo e o direcionamento das exportações
brasileiras.
Por essa razão, o marco legal1 estabeleceu a possibilidade de o Tesouro Nacional conceder
garantia, tanto a riscos de natureza política e extraordinária, quanto aos de natureza
comercial e definiu que as garantias da União seriam honradas "com recursos originários do
Fundo de Garantia à Exportação - FGE".
Ao Conselho Diretor do Fundo de Garantia à Exportação - CFGE coube, à época, aprovar
as normas e os procedimentos necessários à concessão das garantias da União nos
Seguros de Crédito à Exportação.
Tendendo a tornar as decisões acerca do programa mais restritivas, estão: um Orçamento
da União com recursos limitados para uma demanda crescente; a Lei de Responsabilidade
Fiscal2 que exige dos responsáveis pela gestão dos recursos públicos uma postura ética e
tecnicamente irretocável; e, finalmente, os aspectos técnicos envolvidos na operação de
SCE, que exigem que a concessão de limites de crédito seja parcimoniosa para que seja
evitada, ao máximo, a possibilidade de ocorrência de sinistros e, no limite, a utilização de
todo o FGE, o queobrigaria o Tesouro Nacional a aportar mais recursos para garantir o
equilíbrio do Fundo e o prosseguimento das operações do SCE com garantia da União.
1
Anexo 1 - Lei nº 6.704, de 26 de outubro de 1979;
Anexo 2 - Lei nº 9.818, de 23 de agosto de 1999;
Anexo 3 - Decreto nº 3.937, de 25 de setembro de 2001;
Anexo 4 - Decreto nº 7.333, de 19 de outubro de 2010;
2
Lei Complementar nº 101, de 4 de maio de 2000.
3
1.2 ALGUMAS OBSERVAÇÕES
1.2.1
PRÊMIOS
A primeira parte da Nota Técnica oferece a metodologia proposta para o cálculo do prêmio.
Nela se fixam os critérios para a definição do prêmio mínimo nos termos preconizados nas
referências adotadas.
O Malzkuhn-Drysdale Package (MD Package) foi o modelo escolhido para a definição dos
prêmios e, como consequência, para a classificação dos países em função do risco de
crédito que oferecem ao exportador.
1.2.2
SINISTRALIDADE, RESERVAS, LIMITES DE EXPOSIÇÃO E MARGEM DE
SOLVÊNCIA
O FGE deve ser gerido de modo a sempre dispor dos recursos necessários à consecução
das obrigações conhecidas e esperadas da União em relação aos seguros de crédito à
exportação para os quais oferece garantias. Nesse sentido, deve-se levar em conta a
expectativa de receitas e de despesas futuras e o saldo entre direitos e obrigações
existentes, em especial, o valor do patrimônio líquido do Fundo.
Para honrar as garantias oferecidas pela União, recomenda-se que o FGE funcione de
modo semelhante a uma seguradora especializada ou a um fundo de pensão, acumulando
reservas para arcar com os riscos a que certamente estará submetido no futuro, bem como
se preparando para evitar situações menos prováveis, mas possíveis, como desvios de
sinistralidade atípicos que inviabilizem a continuidade da operação.
O modelo oferecido nesta Nota Técnica Atuarial (NTA) utiliza tais conceitos quando propõe
o monitoramento constante de prêmios e sinistros e a constituição de reservas e provisões
que provoquem a alocação de recursos (ativos) para garantir as operações já conhecidas.
A conjunção de restrições é um instrumento auxiliar para evitar a concentração inadequada
dos riscos. Além disso, garante aos gestores do FGE que somente aprovarão novas
operações quando estas se situem dentro dos limites compatíveis com as restrições
impostas pela Lei de Responsabilidade Fiscal. Tal certeza estatística tem fundamento no
fato de que as restrições foram criadas para que, na pior das hipóteses de sinistralidade,seja
possível a recomposição do fundo, inclusive com tempo para que a injeção de capital no
FGE seja prevista no Orçamento da União.
4
II BASES TÉCNICAS E DEFINIÇÕES
2.1 BASES TÉCNICAS
2.2 O MODELO DE PRECIFICAÇÃO - UMA BREVE INTRODUÇÃO
Para a tarifação do seguro de crédito à exportação, destaca-se a necessidade do
conhecimento dos mercados internacionais para os diversos produtos e serviços objeto de
exportação. A capacidade do importador em obter créditos e o nível de instabilidade da
economia onde está instalado são exemplos de parâmetros que influenciam os resultados
do seguro. Em consequência, trata-se de um negócio demandante de dados de abrangência
global, para o qual se mostra indispensável o respaldo de uma bemmontada rede de
informações com estrutura supranacional.
Assim,
os
países-membros
da
OCDE
(Organização
para
a
Cooperação
e
o
Desenvolvimento Econômico)começaram a coordenar suas políticas de crédito à exportação
em 1976. Dois anos depois, sob os auspícios da OCDE, surge o Arrangement on Guidelines
for Officially Supported Export Credits, um "acordo de cavalheiros" entre os participantes da
OCDE e que se desenvolveu no marco daquela Organização.
Em reunião do Grupo de Prêmios da OCDE, realizada em fevereiro de 2010, da qual o
Brasil participou como ouvinte, foi aprovado o novo modelo de MPR da OCDE que entrou
em vigor em setembro de 2011 -MD Package.Criado e mantido na OCDE, este modelo tem
por objetivo estabelecer a convergência nos preços para a concessão de créditos para a
exportação, de médio e longo prazos, com respaldo oficial.
A estrutura do MD Package da OCDE considera um coeficiente a mais em relação ao
modelo anterior (Knaepen Package). O novo coeficiente “c” é referente à parcela de risco
privado (buyer). É importante observar que a forma original do risco soberano foi mantida.
O MD Package é composto de dois componentes básicos:

Precificação do risco de crédito doimportador;

Novas taxas mínimas de prêmio para o risco de crédito do país, que permaneciam
inalteradas desde as primeiras regras sobre prêmio de risco (Knaepen Package - 1999).
Este modelo é o principal instrumento para a definição dos prêmios mínimos para as
operações de SCE de médio e longo prazos com garantias da União.
5
2.2.1
O MODELO DE PRECIFICAÇÃO3
A fórmula aplicável para o cálculo da taxa mínima de prêmio a ser cobrada para um crédito
à exportação que envolva apoio oficial envolvendo um obligor/guarantor em um país
classificado pela OCDE pode ser expressa da seguinte maneira:
MPR = {[(ai * HOR + bi) * max (PCC, PCP) / 0,95] * (1-LCF) + [cin * PCC / 0,95 * HOR * (1- CEF) ]}* QPFi * PCFi
*BTSF
Onde:

ai= Coeficiente de risco país de acordo com sua classificação de risco da OCDE (de 0 a 7, onde 0 é o
menor risco);

cin = Coeficiente de risco para o importador de um bem seguindo a classificação prevista no Acordo (SOB,
SOB/CCO, CC1-CC5) em um determinado país com risco soberano variando de 0 a 7;

bi = Constante referente ao risco país (de 0 a 7);

HOR = Horizonte de risco;

PCC = Percentual do risco comercial sendo coberto;

PCP = Percentual do risco político sendo coberto;

CEF = Mitigadores de risco passíveis de utilização;

QPF = Fator de qualidade do produto em determinado país;

PCF = Fator de cobertura do risco de determinado país;

BTSF = Fator para utilização caso a classificação de risco de um comprador privado (buyer) seja melhor do
que a do país de suas atividades;

LCF = Fator utilizado no caso da transação ser realizada em moeda local.
3
Ver Anexo 5 (Item 24.c) e Anexo 8 sobre operações de países classificados como 0/7 para a aplicação da precificação
em transações deste tipo, em consonância com a versão do Arrangement que contém o MD Package (01/01/2013).
3
Ver item 5.12ANEXO - NOTA TÉCNICA DE PRECIFICAÇÃO DAS OPERAÇÕES (COMPRADORES PÚBLICOS E
PRIVADOS) EM PAÍSES DE CATEGORIA ZERO NA OCDE sobre a precificação das operações de países
classificados como 0/7 durante a fase de transição do sistema vigente para o novo sistema de precificação (conforme
regra e cronograma a serem estabelecidos pela CAMEX).
6
2.2.1.1 CLASSIFICAÇÃO DE RISCO PAÍS APLICÁVEL
A classificação de risco país é determinada de acordo com as definições do Arrangement, o
qual determina o coeficiente e a constante a ser utilizada para a precificação de acordo com
as tabelas seguintes:
a
0
N/A
1
0,090
2
0,200
Categoria de Risco do Páis
3
4
0,350
0,550
b
0
N/A
1
0,350
2
0,350
Categoria de Risco do Páis
3
4
0,350
0,350
5
0,740
6
0,900
5
0,750
6
1,200
7
1,100
7
1,800
2.2.1.2 A SELEÇÃO APROPRIADA PARA O RISCO DO IMPORTADOR
A apropriada escolha da categoria de risco de um buyer deve ser realizada seguindo a
próxima tabela desse documento, a qual fornece combinações de país e categorias de risco
que foram estabelecidas e acordadas pelos participantes do grupo de discussão do assunto,
no âmbito da OCDE.
Categoria de Risco do Buyer
BTS
SOV
CC0
CC1
CC2
CC3
CC4
CC5
Classificação de Risco do país do Buyer
1
2
3
BTS
BTS
BTS
SOV
SOV
SOV
CC0
CC0
CC0
AAA / AAA+ / ABBB+ / BBBA+ / ABBB+ / BBB- BB+ / BB
BBB+ / BBB- BB+ / BB
BBBB+ / BB
BBB+
BB- ou pior
B+ ou pior
B ou pior
4
BTS
SOV
CC0
BB+ / BB
BBB+
B
B- ou pior
5
BTS
SOV
CC0
BBB+
B
B- ou pior
6
BTS
SOV
CC0
B+
B
B- ou pior
7
BTS
SOV
CC0
B
B- ou pior
A categoria de risco do buyer selecionada, combinada com a categoria de risco país
aplicável determina o coeficiente de risco do buyer (cin) que é obtido da seguinte tabela:
Categoria de Risco do Buyer
BTS
SOV
CC0
CC1
CC2
CC3
CC4
CC5
1
0,000
0,000
0,000
0,110
0,200
0,270
0,405
0,630
2
0,000
0,000
0,000
0,120
0,212
0,320
0,459
0,675
3
0,000
0,000
0,000
0,110
0,223
0,320
0,495
0,720
4
0,000
0,000
0,000
0,100
0,234
0,350
0,540
0,810
5
0,000
0,000
0,000
0,100
0,246
0,380
0,621
6
0,000
0,000
0,000
0,100
0,258
0,480
7
0,000
0,000
0,000
0,125
0,271
7
2.2.1.3 HORIZONTE DE RISCO (HOR)
O Horizonte de Risco é calculado, para repagamentos padrões do crédito concedido,
conforme abaixo:
HOR = (Período de desembolso * 0,5) + Período de Repagamento
Para pagamentos que fogem ao padrão, a seguinte fórmula é utilizada:
HOR = (Período de desembolso * 0,5) + (vida média ponderada do período de
Repagamento - 0,25) / 0,5
Nas fórmulas acima, a unidade para mensuração temporal é a anual.
2.2.1.4 PERCENTUAL DE COBERTURA PARA RISCO COMERCIAL (PCC) E RISCO
POLÍTICO (PCP)
Os percentuais de cobertura (PCC ou PCP) são expressos em valores decimais (e.g. 0,95 =
95%).
2.2.1.5 MITIGADORES DE RISCO PASSÍVEIS DE UTILIZAÇÃO
4
O valor de mitigação de risco (CEF) é zero para qualquer transação não sujeita a uma
melhoria no risco do buyer e não pode exceder 35%, de acordo com as regras estabelecidas
pelo Arrangement.O item 5.13apresenta algumas melhorias na aplicação de mitigadores de
risco com a utilização de Mitigador de Risco do Comprador e Mitigador de Local Currency
Factor.
2.2.1.6 FATOR DE QUALIDADE DO PRODUTO EM DETERMINADO PAÍS
O fator de qualidade do produto de um determinado país (QPF) é obtido partindo-se da
tabela abaixo:
4
Ver itens 5.6 e 5.7 - definições de Mitigantes e Ratings, respectivamente.
8
Product Quality
Below Standard
Standard
Above Standard
1
0,9965
1,0000
1,0035
2
0,9935
1,0000
1,0065
Coutry Risk Category
3
4
5
0,9850
0,9825
0,9825
1,0000
1,0000
1,0000
1,0150
1,0175
1,0175
6
0,9800
1,0000
1,0200
7
0,9800
1,0000
1,0200
2.2.1.7 FATOR DE COBERTURA DO RISCO
O fator de cobertura de risco é determinado da seguinte maneira:

Para (max(PCC,PCP) ≤ 0,95 : PCF = 1;

Para (max(PCC,PCP) >0,95 : PCF = 1+ ((max(PCC, PCP) - 0,95 / 0,05) * (coeficiente
depercentual de cobertura).
O coeficiente do percentual de cobertura, dependendo da categoria de risco país em
questão, pode ser obtido pela tabela abaixo:
Coeficiente do
percentual de
cobertura
2.2.2
1
0,00000
2
0,00337
Coutry Risk Category
3
4
5
0,00489 0,01639 0,03657
6
0,05878
7
0,08598
RISCO CORPORATIVO MELHOR DO QUE O RISCO SOBERANO
Quando um obligor possui classificação de risco melhor do que a do país de suas atividades
é classificado como SOB+ e o coeficiente BTSF = 0,9. Caso contrário, o valor do BTSF = 1.
2.2.2.1 FATOR UTILIZADO NO CASO DA TRANSAÇÃO SER REALIZADA EM MOEDA
LOCAL
Para transações onde se utiliza de moeda local como mitigador de risco, o valor do LCF não
pode exceder 0,2. O valor para esse parâmetro em qualquer outra ocasião é igual a zero.
2.2.3
AJUSTES NO PRÊMIO DE RISCO
Os Prêmios de Risco obtidos pela aplicação do MD Package são prêmios denominados à
vista, isto é, são prêmios não financiados. Prêmios Financiados, seguindo as definições
constantes do BRCS 2012 (Benchmark and Related Conditions System) e, adicionalmente,
corroboradas na calculadora de Prêmios da OCDE ajustada às práticas brasileiras
vigentes,devem ser entendidos como Prêmios em Risco (Premium At Risk).
9
Prêmios em Risco são aqueles não recebidos integralmente antes do início do repagamento
da obrigação (ou, de forma equivalente, até o ponto de início do crédito ou SPOC -Starting
Point Of Credit). Tal se aplica quer se trate de desembolsos únicos na data zero do fluxo
(Zero Point), quer se trate de desembolsos múltiplos (As Drawn) entre o Zero Point e o
SPOC.
Em função de sua característica, se faz necessário ajustar o Prêmio de Risco obtido à vista
da calculadora do MD Packagepara os casos em que ele for recebido após o SPOC
(Financiado), bem como ajustar este prêmio à vista para os casos em que ele é recebido ao
longo do cronograma de desembolsos (As Drawn) e não no Zero Point (Upfront).
Adicionalmente, em função dos Prêmios de Risco do MD Package estarem calibrados à
cobertura de um fluxo de pagamentos de principal e juros, sendo a taxa de referência do MD
Package a CIRR5 (Commercial Interest Reference Rate), se faz necessário um ajuste do
prêmio à vista para cobertura de risco quando a taxa de juros das operações (taxa básica +
margem do banco financiador) é superior à CIRR contratada na mesma operação. A seguir
são detalhados os referidos ajustes.
Para fins exclusivos de precificação, as operações com prazo de financiamento superior a
dois anos e com prazo de repagamento inferior a dois anos, devem ser submetidas aos
seguintes ajustes:

Prazo de Repagamento: igual a dois anos, independentemente do prazo de
repagamento originalmente solicitado;

Prazo de Desembolso: igual ao prazo de financiamento originalmente solicitado
subtraído de 2 anos;

Período entre o último desembolso e primeiro repagamento: igual ao originalmente
solicitado.
2.2.3.1 PRÊMIO FINANCIADO
O ajuste dos prêmios financiados é feito de acordo com a fórmula a seguir:
5
Conforme constante do BRCS 2012 (Benchmark and Related Conditions System). O prêmio As Drawn é calculado
atualizando-se o upfront pela base rate da CIRR (Commercial Interest Reference Rate), ou seja, pelo Treasury (CIRR 100 bps) na moeda elegível e no prazo de pagamento em que estiver denominada a CIRR (cf. artigo 20 a) até e) do
Capítulo II do Arrangement da OCDE – “Financial Terms and Conditions for Export Credits”.
10
PFIN = PVIS / (1 -PVIS)
Onde:

PFIN = Prêmio financiado;

PVIS = Prêmio à vista.
O cálculo para conversão do Prêmio Financiado em Spread é feito nos termos estabelecidos
no BRCS 2012 (Benchmark and Related Conditions System) e incorporados à calculadora
correspondente do MD Package, já ajustada às práticas brasileiras vigentes.
2.2.3.2 RECEBIMENTO DE PRÊMIOS AS DRAWN
Trata-se apenas de atualização do Prêmio Upfront à vista, calculado no Zero Point, para as
datas de desembolso, quando for o caso de esquemas com múltiplos desembolsos,
aplicando-se na atualização apenas a taxa básica contratual (ou seja, abase rate da CIRR
sem a inclusão da margem do banco financiador). A atualização é feita considerando-se a
metade do prazo de desembolso até o SPOC, conforme fórmula e gráfico abaixo.
FAD = (1 + CIRRBASE)D/2
Onde:

FAD = Fator As Drawn;

CIRRBASE = Base Rate da Commercial Interest Reference Rateem sua moeda elegível e no
prazo de pagamento em que estiver denominada;

D = Período de desembolso do crédito;

D/2 = Assumido como a data-zero do fluxo de caixa.
11
Portanto, deduz-se que o saldo devedor no instante inicial de amortização de principal e
jurosé o somatório, centrado em D/26, dos desembolsos da transação. Durante o período de
desembolso os juros referentes a este crédito devem ser pagos na periodicidade acordada
contratualmente (e.g. semestralmente), não havendo capitalização de juros entre o zero
point e o SPOC.
2.2.3.3 RECEBIMENTO DE PRÊMIOS AS DRAWN FINANCIADO
Trata-se apenas da transformação do Prêmio As Drawnem prêmio financiado. Para tanto,
utiliza-se a seguinte fórmula:
PADFIN = PAD / (1 – PAD)
Onde:

PADFIN = Prêmio as drawn financiado;

PAD = Prêmio as drawn.
2.2.3.4 TAXA FIXA DE JUROS MÍNIMA A SER APLICADA
São fixadas taxas mínimas de juros a serem aplicadas a transações com apoio oficial, que
devem estar em consonância com a moeda elegível na qual a transação é realizada e seu
período de reembolso.
6
No caso da transação ter um período de desembolso (D) igual a zero, o cálculo estará sendo realizado para o período
zero do fluxo, ou seja, o momento de concessão do crédito (i.e., SPOC = Data Zero).
12
No caso de utilização da CIRR (Treasury7 + 100bps):
Treasury
3 anos
5 anos
7 anos
Prazo Máximo de Reembolso8
Até 5 anos (inclusive)
De 5 a 8 anos e meio (inclusive)
Acima de 8 anos e meio
Ou:
Treasury Prazo Máximo de Reembolso
5 anos
Todos os prazos
No caso de utilização de uma swaprate, em operações com perfil de amortização SAC ou
PRICE, a tabela a seguir indica qual a maturity dessa taxa de referência a ser utilizada, de
acordo com o prazo de reembolso da transação em questão. Para o caso de pagamentos
irregulares, a maturityda swaprate a ser aplicada deve ser a interpolação das duas taxas
mais próximas à WAL (WeightAverageLife) do financiamento.
Prazo da Operação:
Até 3 anos
Até 5 anos
Até 7 anos
Até 9 anos
Até 10 anos
Até 12 anos
Até 15 anos
SwapRateMaturity
2 anos
3 anos
4 anos
5 anos
6 anos
7 anos
9 anos
Fonte: Arrangement OCDE.
2.2.3.5 FATOR DE JUROS
Em função da calibragem dos Prêmios de Risco do MD Package à cobertura de um fluxo de
pagamentos de principal e juros baseado na CIRR (Commercial Interest Reference Rate),
quando a taxa de juros das operações (taxa básica + margem do banco financiador) é
superior à CIRR contratada para essa mesma operação, é necessário um ajuste do prêmio
através do fator de juros de forma a cobrir o risco de prestações maiores. Caso a taxa de
7
Treasury na moeda elegível e no prazo de pagamento em que estiver denominada a CIRR (cf. artigo 20 a) até e) do
Capítulo II do Arrangement da OCDE – “Financial Terms and Conditions for Export Credits”.
8
http://www.oecd.org/dataoecd/21/52/46632700.xls
13
juros das operações seja menor ou igual à CIRR contratada na mesma operação, o fator de
juros é igual a 1.
A seguir, demonstramosmatematicamente a dedução do valor das parcelas conforme o
sistema de amortização SAC (Level Principal):
Onde:

= Valor da k-ésima parcela;

= Número da parcela;

= Principal (valor do financiamento);


= Taxa de juros do financiamento (proporcional à periodicidade do pagamento);
= Números de parcelas.
O valor das parcelas, conforme o sistema de amortização PRICE (Mortgage Style), pode ser
expresso como:
Onde:

= Valor das parcelas;

= Principal (valor do financiamento);

= Taxa de juros do financiamento (proporcional à periodicidade do pagamento);

= Número total de parcelas.
O Valor Presente, por sua vez, será calculado da seguinte forma:
Onde:

= Valor Presente;

= Valor das parcelas, conforme o sistema de amortização do contrato;

= Commercial Interest Reference Rate proporcional à periodicidade do pagamento;

= Número da parcela;

= Número total de parcelas.
14
Conhecendo as fórmulas acima, é possível determinar o Fator de Juros, conforme a seguir:
Onde:



= Fator de Juros;
= Valor Presente;
= Principal (valor do financiamento).
2.3 CÁLCULO DA SINISTRALIDADE
A sinistralidade é um indicador da performance do produto que pode ser apurada pelo
Regime de Caixa ou pelo Regime de Competência. Trata-se da relação entre os sinistros e
os prêmios arrecadados (visão de Caixa) ou ganhos (visão de Competência).
2.3.1
SINISTRALIDADE PELO REGIME DE CAIXA
LRcaixa [t1;t2] = Loss Ratio (Sinistralidade) calculada pelo Regime de Caixa para o intervalo de
tempo [t1;t2]
1,00 LRcaixa [t1;t2]
RCA[t1;t2]
=
PAR[t1;t2]
Onde:

PAR[t1;t2] = Total dos Prêmios Arrecadados no intervalo [t1;t2];

RCA[t1;t2] = Resultado Bruto pelo Regime de Caixa no intervalo [t1;t2];

RCA[t1;t2] = PAR[t1;t2] - PSL[t1;t2] - IBNR[t1;t2] - Indenizações Líquidas de Recuperações[t1;t2].
Definem-se como prêmios recebidos (ou arrecadados) os prêmios que efetivamente
ingressaram no fundo. No SCE, o prêmio é recebido após cada desembolso. Por outro lado,
o montante de Prêmios a Receber é igual à diferença entre o total de Prêmios Emitidos e o
total de Prêmios Recebidos.
2.3.2
SINISTRALIDADE PELO REGIME DE COMPETÊNCIA
LRcomp [t1;t2] = Loss Ratio (Sinistralidade) calculada pelo Regime de Competência para o
intervalo de tempo [t1;t2]
15
1,00 - RCO[t1;t2]
LRcomp [t1;t2]
=
PGA[t1;t2]
Onde:
PGA[t1;t2] = Total dos prêmios ganhos no intervalo [t1;t2];
RCO[t1;t2] = Resultado Bruto pelo Regime de Competência no intervalo [t1;t2];
RCO[t1;t2] = PGA[t1;t2] - PSL[t1;t2] - Indenizações Líquidas de Recuperações[t1;t2].
Definem-se como prêmios ganhos os prêmios que poderão ser contabilizados como receita
numa visão de competência, sendo o prêmio emitido multiplicado pelo risco decorrido (o
tempo transcorrido da operação sobre o tempo total).
16
III PROVISÕES TÉCNICAS
3.1 PROVISÃO DE PRÊMIOS NÃO GANHOS
A proposta a seguir guarda a filosofia da PPNG definida pela SUSEP para operações de
ramos elementares, qual seja a de somente liberar prêmios na medida em que, com o
passar do tempo, parte do risco já se extinguiu. Como o evento "ocorrência de sinistro", no
caso do SCE, poderia ser tratado como descontínuo, posto que somente há sinistro em uma
data predeterminada, o modelo também propõe descontinuidade na variação da PPNG.
A PPNG, no SCE, é lançada quando da emissão do CGC (emissão do prêmio). Após o fim
dos embarques, ela é apropriada (ganha) prorata em função do cronograma de
amortizações. Ademais, o conceito de risco a decorrer do SCE é distinto dos Seguros de
Danos / Ramos Elementares, pois o fato gerador do risco (inadimplemento de parcelas)
perdura durante toda a operação ao invés de ser a simples apropriação por um prazo de
vigência decorrido.
Embora esta seja a metodologia de aplicação geral, na medida em que se criou uma
provisão nova, específica para operações aprovadas e ainda não concretizadas, foi
necessário modificar a notação aplicável à PPNG para operações concretizadas, que
passou a ser referenciada como PPNGC(t), para diferenciá-la da PPNG para operações
aprovadas, PPNGA(t). Sendo assim, a equação geral da PPNG é:
PPNG(t) = PPNGC(t) + PPNGA(t)
Onde:

PPNG(t) = Provisão de Prêmios Não Ganhos na data de avaliação;

PPNGC(t) = Provisão de Prêmios Não Ganhos para operações concretizadas na data de
avaliação;

PPNGA(t) = Provisão de Prêmios Não Ganhos para operações aprovadas na data de
avaliação.
A Provisão de Prêmios Não Ganhos para operações concretizadas (PPNGC) será
equivalente ao prêmio emitido multiplicado pelo o Risco a Decorrer ((Prestações a Vencer +
17
Saldo a Desembolsar) / (Total de Prestações + Saldo a Desembolsar)). Vale destacar que,
antes da realização dos embarques, A PPNGC será igual à PPNGA. Logo:
Considerando que:
Então:
PPNGC(t) = PFGE * RD(t)
Onde:

PFGE = Valor do Prêmio Total Emitido;

n = número total de prestações;

Prest(k) = Última prestação vencida;

Prest(k+1) = Primeira prestação a vencer;

SD(t) = Saldo a Desembolsar na data de avaliação;

RD(t) = Risco a decorrer na data de avaliação.
Nas operações aprovadas, uma vez que não ocorreu a emissão do CGC tampouco a
emissão de prêmio, a Provisão de Prêmios Não Ganhos para operações aprovadas
(PPNGA) será equivalente ao prêmio a ser emitido, pois o Risco a Decorrer no momento t=0
será 100%.
PPNGA(t) = PFGE’
Onde:

PFGE’ = Valor do Prêmio Total a ser Emitido
18
3.2 PROVISÃO PARA INSUFICIÊNCIA DE PRÊMIOS - PIP
Quando se tratou de revisão de taxas e prêmios, fez-se referência a esta provisão. Seu
objetivo é claro. As reservas acumuladas para o pagamento de indenizações são
constituídas a partir dos prêmios arrecadados. Se os prêmios estão subdimensionados, por
qualquer motivo, esta Provisão é constituída para que se recomponha o montante das
provisões de modo a que suportem a expectativa de sinistros futuros.
No SCE, a PIP é função da sinistralidade apurada nos últimos 12 meses pelo Regime de
Competência, a qual, em regra, apresenta um índice superior àquele calculado pelo Regime
de Caixa. Esta provisão não captura eventuais agravamentos de risco decorrentes de
mudanças no perfil de risco do segurado ao longo da vida útil do contrato. Estes são
absorvidos pelo capital do Fundo, através da Margem de Solvência.
Formalmente, tem-se:
PIP(t) = máx { 0; LRcomp( [t-12m; t] ) - 1,00 } * PPNG(t)
Onde:

PIP(t) = Provisão para Insuficiência de Prêmios na data de avaliação;

LRcomp([t-12m; t]) = Sinistralidade apurada nos últimos 12 meses pelo Regime de
Competência;

PPNG(t) = Provisão de Prêmios de Ganhos na data de avaliação.
Observa-se na equação acima que, no caso da sinistralidade apurada nos respectivos
períodos de análise não ser superior a 100%, a PIP a ser constituída é nula. Por outro lado,
caso a sinistralidade seja superior ao percentual citado, a PIP irá suprir a PPNG na
proporção {LRcomp([t-12m; t]) - 1,00}.
3.2.1
TRATAMENTO DE SINISTRO DE CRÉDITO
Uma característica do SCE é a de que um aviso de sinistro pode não resultar em sinistro de
fato. Na verdade, tem-se um aviso de expectativa de sinistro, cujo fato gerador é o não
pagamento pelo importador da obrigação contratada, na data pactuada.
Mesmo que o atraso na quitação da dívida se prolongue e haja o desembolso por parte da
Seguradora, se o importador efetuar o pagamento, a economia da seguradora somente
seria afetada pelas despesas marginais com o adiantamento (lucro financeiro não realizado
ou custo do dinheiro no período) e pelos gastos com a regulação do sinistro.
19
Em alguns casos, quando a apólice prevê a recuperação até desses custos, o resultado
para o patrimônio pode ser nulo ou mesmo positivo.
No caso das operações usualmente contratadas de médio e longo prazo, não é conveniente
tratar toda a dívida vincenda do devedor como sinistro. O tratamento em termos de "fluxo de
caixa", isto é, só considerar um sinistro em potencial o valor das parcelas efetivamente
vencidas e não pagas dos créditos à exportação, tem-se mostrado adequado para muitas
das operações, em que há a recuperação total ou parcial do valor devido.
Quando a inadimplência aumenta, reduz-se a possibilidade de recuperação do valor devido,
ao menos no curto prazo.
Considerando esses dois aspectos, para registrar com parcimônia e prudência os valores
devidos pela União através do FGE, recomenda-se uma norma simples para a Reserva de
Sinistros a Liquidar.
Em consonância com as práticas atuariais e contábeis vigentes, o valor das parcelas
efetivamente vencidas e não pagas é computado na Provisão de Sinistros a Liquidar.
3.3 PROVISÃO DE SINISTROS A LIQUIDAR (PSL)
Quando do recebimento da "Declaração de Ameaça de Sinistros" (Aviso de Sinistro),
correspondente a uma prestação não paga do financiamento de crédito à exportação,
registra-se, após sua caracterização, o valor da prestação em débito na Provisão de
Sinistros a Liquidar.
Enquanto houver comunicação de não pagamento de parcelas devidas, após a
caracterização das mesmas, a PSL receberá os valores em atraso. O montante da PSL é
abatido dos valores pagos como adiantamento ou como liquidação de sinistro, bem como
das recuperações recebidas.
Assim, seja uma operação para a qual se constatou o não pagamento de uma prestação:

n = Número de prestações devidas no início da operação;

Prest(k) = Última prestação paga;

Prest(k+1) = Primeira prestação não paga;

DN (k) = Dívida imediatamente antes do não pagamento;

DN (k+1) = Dívida em curso normal no momento (k+1).
20
Imediatamente após o não pagamento da 1ª parcela e até o fim do dia previsto para o
pagamento da próxima, se k+2 ≤ n, tem-se que:
Além disso, a dívida vencida é:
Prosseguindo com essa análise e buscando generalizar a equação para a definição da PSL
tem-se que:
Se Ad(i;w) =
Pagamento de indenização ou adiantamento, feito pelo FGE em função de
um aviso de sinistro, referente à i-ésima prestação e realizado até a data w.
Então para wData (]k+t; k+t+1])
3.4 PROVISÃO PARA SINISTROS OCORRIDOS E NÃO AVISADOS (IBNR)
3.4.1
OBJETIVO
O IBNR é composto por duas componentes, o IBNYR (IncurredButNotYetReported) e o
IBNER (Incurred But Not Enough Reported). Os dois componentes, somados, formam a
provisão de sinistros incorridos e não avisados (IBNR). A importância da separação destes
componentes é didática, as duas componentes são tratadas conjuntamente na metodologia
de cálculo empregada pela ABGF.
21
O IBNYR se relaciona aos sinistros já incorridos e ainda não avisados a seguradora. O
IBNER representa os sinistros incorridos já avisados à seguradora, mas ainda não
suficientemente reservados, ou seja, no caso da Provisão de Sinistros a Liquidar (PSL) estar
superestimada ou subestimada. Vale notar que o IBNER pode assumir valores negativos, no
caso da PSL estar superestimada.
A seguir, para melhor entendimento da metodologia a ser apresentada, estão apresentadas
as provisões relacionadas aos sinistros de uma seguradora deste o seu fato gerador. O
entendimento para o fato gerador é o momento da caracterização do sinistro.
IBNYR
Caracterização
do Sinistro
PSL + IBNER
Aviso do
Sinistro
Pagamento
do Sinistro
Pelo esquema verificamos que o IBNYR cobre a responsabilidade da seguradora até o
momento do aviso9 sinistro. Em seguida temos a PSL e o IBNER, dando cobertura do
momento do aviso até o momento do pagamento do sinistro.
Nos itens seguir será apresentada a metodologia utilizada pela ABGF para o cálculo da
provisão de sinistros incorridos e não avisados (IBNR = IBNYR + IBNER).
3.4.2
METODOLOGIA
3.4.2.1 CONSTRUÇÃO DOS TRIÂNGULOS
A metodologia para o cálculo do IBNR é baseada nos triângulos de Run-Off, o fundamento
dessa metodologia é projetar para o futuro o desenvolvimento de sinistros observado no
passado.
9
Para esse estudo, o momento do aviso do sinistro equivale ao momento em que é aberta a Provisão de Sinistros a
Liquidar (PSL) em sua decorrência.
22
Inicialmente, devemos entender o processo de construção do triângulo, para que, baseado
nele, possa-se desenvolver a metodologia utilizada para o cálculo do IBNR.
O triângulo é constituído a partir dos sinistros avisados acumulados líquidos de recuperação.
A alocação dos valores segue o semestre de ocorrência (linhas) e o número de semestres
até o aviso (colunas). Os semestres utilizados são baseados no ano calendário, ou seja, o
primeiro semestre de cada ano indo de janeiro a junho e o segundo semestre de julho a
dezembro. Abaixo temos, esquematicamente, um triângulo de Run-Off.
Lag
0
Semestre
1
2
2000 / 02
SA
2000/02; 0
SA
2000/02; 1
SA
2000/02; 2
2001 / 01
SA
2001/01; 0
SA
2001/01; 1
SA
2001/01; 2
2001 / 02
SA
2001/02; 0
SA
2001/02; 1
SA
...
...
N-1
N
SA
SA
N-1; 0
...
SA
2001/02; 2
...
...
n -1
...
SA
2000/02; n-1
...
SA
2001/01; n-1
n
SA
2000/02; n
...
...
N-1; 1
N; 0
Onde:
n
SAN ;n   sa N ;i
i 0
representa o total acumulado
de sinistros avisados (líquidos de
recuperações) ocorridos no semestre N e avisados até i semestres depois.
sa N ;i
= Total de sinistros avisados (líquidos de recuperações) ocorridos no semestre N e
avisados i semestres depois.
Exemplificando, temos que:
SA2001/ 02;1  sa2001/ 02;0  sa2001/ 02;1
representa o total de sinistros
acumulados
líquidos ocorridos no segundo semestre de 2001 avisados até dois semestres depois, ou
seja, a soma dos sinistros ocorridos nesse semestre avisados no mesmo semestre com os
sinistros ocorridos nesse semestre e avisados no semestre seguinte.
Seguindo os passos descritos acima, podemos observar o desenvolvimento dos sinistros
durante sua permanência na companhia. Com base nesse desenvolvimento, podemos
prever para semestres futuros de aviso o desenvolvimento de sinistros ainda não avisados
ou não suficientemente avisados.
23
3.4.2.2 Fatores de Desenvolvimento
Os fatores de desenvolvimento representam o desenvolvimento de um lag para o seguinte,
e assim sucessivamente até o fim do histórico observado na metodologia. Utilizando esses
fatores podemos replicar o histórico estudado para o futuro, onde os sinistros, já
ocorridos,ainda não foram totalmente desenvolvidos. A seguir temos esquema de cálculo
Lag
0e1
1e2
2e3
...
(n-2) e (n -1)
(n-1) e (n)
2000 / 02
f 2000/02; 0 e 1
f 2000/02; 1 e 2
f 2000/02; 2 e 3
...
f 2000/02; (n-2) e (n-1)
f 2000/02; (n-1) e (n)
2001 / 01
f 2001/01; 0 e 1
f 2001/01; 1 e 2
f 2001/01; 2 e 3
...
f 2001/01; (n-2) e (n-1)
2001 / 02
f 2001/02; 0 e 1
f 2001/02; 1 e 2
f 2001/02; 2 e 3
...
...
...
...
...
N-1
f N-1; 0 e 1
f N-1; 1 e 2
N
f N; 0 e 1
Semestre
...
dos fatores:
Onde:
f N ;( n 1) e ( n ) 
SAN ;n
SAN ;n 1
Exemplificando, temos que:
f 2001/ 02;0 e1 
SA2001/ 02; 2
SA2001/ 02;1
representa, dos sinistros ocorridos no segundo semestre de 2001, o
desenvolvimento dos sinistros avisados até o lag 1 para os sinistros avisados até o lag 2.
Aumentando a consistência estatística, calcularemos a média dos fatores, obtendo o
desenvolvimento médio para cada lag (aviso - ocorrência). A seguir temos do cálculo
simples da média:
Média do Desenvolvimento do lag 0 para o lag 1:
i  N 1
f médio( 0 e1) 
f
i ; 0 e1
i  2000/ 02
NumSem
Onde:
NumSem = Número de fatores (semestres de ocorrência) considerados no cálculo da média.
24
Média do Desenvolvimento do lag n para o lag n+1:
iw
f médio(( n ) e ( n1)) 
f
i ;(( n ) e ( n 1))
i  2000/ 02
NumSem
Onde:
NumSem = Número de fatores (semestres de ocorrência) considerados no cálculo da média.
W = Último semestre de ocorrência considerado no cálculo da média.
Vale ressaltar que outras possíveis médias com fatores de desenvolvimento poderão ser
utilizadas, por exemplo, médias ponderadas, médias apenas com os últimos fatores e
outras. O Atuário responsável fará a escolha do fator que ele acreditar, por
experiência,condizer com a realidade da carteira, podendo também utilizar um fator médio
aproximado, não necessariamente igual a alguma das médias calculadas.
3.4.2.3 Fatores de Desenvolvimento Acumulados
Os fatores a serem aplicados nos sinistros avisados (incorridos) para cada semestre até a
data-base serão então calculados. Para isso, é necessário o cálculo dos fatores
acumulados, representando o desenvolvimento dos sinistros até o fim do histórico
observado. O cálculo dos fatores acumulados é formulado da seguinte maneira:
j i
FAMédioi   f médio(( j ) e ( j 1))
jN
Onde:
FAMédioi
= Fator acumulado de N até o lag i. Reparar que os fatores são acumulados do
último lag para o primeiro;
f médio(( j ) e( j 1))
= Fator médio do lag j para o lag j+1;
N = Último semestre de ocorrência observado no triângulo.
Finalizando a metodologia apresentada, devem-se aplicar os fatores de desenvolvimento
acumulados nos sinistros acumulados até diagonal do triângulo de desenvolvimento,
25
obtendo-se os sinistros finais estimados para cada período de ocorrência (linha do
triângulo).
3.4.3
METODOLOGIA DE RATEIO DO IBNR
As fórmulas de cálculo apresentadas a seguir são as aplicadas pela ABGF na divisão do
IBNR por país e setor:
(1) IBNRInicia l ( país) 
 Ad
( país)
  PSL (país)
(Totalpsl  Totaindeni z )
 TotalIBNR
Onde:

 Ad

 PSL

TotalIBNR = Total de IBNR calculado mensalmente.
( país)
(país)
= Somatório dos pagamentos de indenização por país;
= Somatório da PSL por país;
Para calcular o IBNRInicia l ( país) temos algumas restrições:
(2) IBNRFinal ( país) 
 prest _ vencer
( País )
  prest _ venc( País)   Saldo _ Des( País)
Onde:

 prest _ vencer

 prest _ venc
= Somatório das Prestações Vencidas por país;

 Saldo _ Des
= Somatório dos Saldos a Desembolsar por país.
( País)
( País )
( País )
= Somatório das Prestações a Vencer por país;
Essas restrições são facilmente solucionadas pelo Solver do Microsoft Excel.
26
IV LIMITES DE EXPOSIÇÃO E MARGEM DE SOLVÊNCIA
Serão tratados, a seguir, os Limites utilizados para as novas coberturas do FGE.
No cálculo do Limite de Exposição, a Margem de Solvência (capital que deve ser alocado
para cobrir eventos inesperados) é deduzida do Capital destinado às novas operações, de
forma a manter, gerencialmente, a solvência do FGE no longo prazo. A precificação se
relaciona com os demais, pois as métricas da Margem de Solvência estão diretamente
relacionadas com o risco a ser captado pela taxa de prêmio.
A definição do Limite de Exposição reflete as constantes modificações nos riscos envolvidos
pelo FGE10 além das Exposições já contratadas, Margem de Solvência, Concentração e o
Patrimônio Líquido do FGE Ajustado-PLA11. Estes parâmetros são fundamentais no cômputo
do Limite estando em linha com as diretrizes da Gestão de Risco de Concentração (através
dos percentuais máximos de concentração).
4.1 PARÂMETROS DO MODELO
4.1.1
EXPOSIÇÕES CONTRATADAS DO FGE
O modelo considera as Exposições contratadas do FGE até o momento. A Exposição de
cada operação contratada é definida como a soma dos seguintes componentes:
Exp(t) = (VA + SD(t) + PV(t) + PVM(t) + PSL(t) + ILR(t) + EOR(t))
Onde:

VA = Valor Aprovado;

SD(t) = Saldo a Desembolsar na data de avaliação;

PV(t) = Prestações a Vencer na data de avaliação;
10
Sensibilidade do modelo através da classificação do risco fornecida pela OCDE - Organização para a Cooperação e
Desenvolvimento Econômico.
11
Patrimônio Líquido Ajustado do FGE é obtido pela dedução da Provisão de Prêmios Não Ganhos de Operações
Aprovadas (PPNGA) e da Provisão para Insuficiência de Prêmios (PIP), após o envio do Patrimônio Líquido do Fundo
pelo Gestor Contábil, que já se encontra subtraído da Provisão de Sinistros a Liquidar (PSL), Provisão de Sinistros
Ocorridos e Não Avisados (IBNR) e Provisão de Prêmios Não Ganhos para Operações Concretizadas (PPNGC).
27

PVM(t) = Prestações Vencidas no Mês de avaliação;

PSL(t) = Provisão de Sinistros a Liquidar na data de avaliação;

ILR(t) = Indenizações Líquidas de Recuperações na data de avaliação;

EOR(t) = Exposição de Outros Riscos na data de avaliação.
A definição de cada componente pode ser vista a seguir.
4.1.1.1
VALOR APROVADO
As operações aprovadas são computadas na exposição em virtude de já ter sido entregue
uma Promessa de Garantia relativa à sua aprovação. Sua fórmula de cálculo é a seguinte:
Prêmio Financiado
Caso contrário
VA = [VAP * α * Máx(RC;RP) * (1+β)]
VA = [VAP * α * Máx(RC;RP)]
Onde:

VAP = Valor Aprovado Puro ou Valor da Exportação;

α = Percentual de Cobertura da Operação;

Máx(RC;RP) = Percentual máximo entre Risco Político e Risco Comercial;

β = Taxa de Prêmio.
No caso do Prêmio ser financiado, o valor da respectiva taxa de prêmio é incorporado no
valor da Exposição. Ressaltam-se os seguintes pontos:
1) No caso de operações concorrentes/excludentes, como forma de conservadorismo,
considera-se somente o valor da operação com maior exposição;
2) As operações classificadas como “On Hold” têm sua exposição nula, gerando espaço no
Fundo para outras operações. A exposição destas operações é contabilizada quando elas
deixam de figurar no portfolio com esse status.
28
4.1.1.2
SALDO A DESEMBOLSAR
Saldo devedor de uma operação concretizada. À medida que há amortização, o Saldo a
Desembolsar deve diminuir na mesma proporção. Pode ser descrito da seguinte forma:
Onde:

VA = Valor Aprovado;

Amort(i,j) = i-ésima amortização do j-ésimo embarque.
Ressalta-se que, enquanto não houver embarque, a exposição referente ao Saldo a
Desembolsar é igual ao Valor Aprovado, ou seja, somente quando houver embarques o
Saldo a Desembolsar será reduzido na mesma proporção em que houver amortizações.
4.1.1.3
PRESTAÇÕES A VENCER
Sabe-se que as prestações são a soma de amortização e juros. Na rubrica “Prestações a
Vencer” são contabilizadas todas as prestações ainda não vencidas no mês de fechamento,
ou seja, que ainda incorrem em risco de inadimplemento.
Onde:

N = Número total de prestações;

Prest(k) = Última prestação paga;

Prest(k+1) = Primeira prestação a vencer.
4.1.1.4
PRESTAÇÕES VENCIDAS NO MÊS
Nesta variável consideram-se todas as prestações que tiveram vencimento no mês de
avaliação. Assim, no mês de fechamento, tais Prestações migram da variável “Prestações a
Vencer” para “Prestações Vencidas no Mês”. No mês subsequente, estas prestações não
constarão mais na Exposição da carteira.
29
4.1.1.5
PROVISÃO DE SINISTROS A LIQUIDAR
A PSL tem a finalidade de cobrir sinistros já avisados, mas ainda não liquidados
financeiramente. No SCE, tal provisionamento ocorre tanto no caso de inadimplemento de
uma obrigação por parte do devedor quanto no caso de falência de uma contraparte. Na
medida em que há pagamento de indenizações ocorrem lançamentos contábeis de baixa na
PSL.
4.1.1.6
INDENIZAÇÕES LÍQUIDAS DE RECUPERAÇÕES
A finalidade desta variável é manter em Exposição parcelas indenizadas, cujo prazo de
esforço de recuperação de crédito não tenha decorrido.
As parcelas referentes a contratos de renegociação de créditos correspondem, no Ativo, a
um saldo de “Outstanding Claims”. Não há o lançamento de perda definitiva no Patrimônio
Líquido do FGE a cada indenização, apenas o saldo não recuperado de “Indenizações
Líquidas de Recuperações” será lançado a prejuízo, depois de encerrado o esforço de
recuperação.
Quando do pagamento de indenização e baixa na conta “PSL”, o saldo é transferido para a
conta de Indenizações Líquidas de Recuperações e, depois de esgotado, o esforço de
recuperação é lançado como perda definitiva, afetando o Patrimônio Líquido do Fundo.
4.1.1.7
EXPOSIÇÃO DE OUTROS RISCOS
Exposição decorrente de operações concretizadas na modalidade de Refundment,
Performance, Risco de Fabricação, Risco de Crédito e Pagamento Antecipado de
Exportação.
4.1.1.8
PERCENTUAL DE CONCENTRAÇÃO (W(%))
O Percentual de Concentração levará em conta o limite máximo de concentração permitido
para cada país e o limite de Capital para seu respectivo rating - classificação definida pela
OCDE com escala de 0 a 7 (nível de risco crescente). A tabela abaixo define os percentuais
máximos de Capital que serão utilizados por classificação de risco e tipo de Exposição.
30
Nível de Risco
Capital
Soberano
Privado
0/7 ou 1/7
AAA até AA
<=100%
2/7
A
<=90%
3/7
BBB+ até BBB- <=80%
4/7
BB+ até BB
<=70%
5/7
BB- até B+
<=60%
6/7
B até B<=50%
7/7
CCC até C
<=40%
O limite de concentração por País será, consequentemente, igual ao produto dos
percentuais máximos de alocação de capital referente à classificação de risco soberano do
país em questão e à restrição adicional de 25%, percentual máximo de concentração por
país na respectiva classificação de risco, de acordo com as boas práticas do mercado
segurador e financeiro. Em resumo, os percentuais aplicáveis por categoria de risco e país
são:
Nível de Risco
0/7 ou 1/7
AAA até AA
2/7
A
3/7
BBB+ até BBB4/7
BB+ até BB
5/7
BB- até B+
6/7
B até B7/7
CCC até C
Capital
100%
90%
80%
70%
60%
50%
40%
Restrição
25%
25%
25%
25%
25%
25%
25%
w(%)
25,0%
22,5%
20,0%
17,5%
15,0%
12,5%
10,0%
Ademais, adotou-se um mecanismo de cascata (“waterfall”) a ser aplicado ao limite de
exposição por categoria de risco, que permitirá que novas exposições em categorias cujo
limite já esteja esgotado pelas operações já contratadas possam ser assumidas utilizandose os limites disponíveis na categoria imediatamente subsequente na escala de risco,
aplicando-se as provisões para perdas e de solvência da categoria de destino, sem,
contudo, haver modificação na precificação de risco da transação.
4.1.2
PATRIMÔNIO LÍQUIDO AJUSTADO (PLA)
O Patrimônio Líquido Ajustado (PLA) é obtido pelo Patrimônio Líquido (PL) do FGE,
subtraindo-se a Provisão de Prêmios Não Ganhos para operações aprovadas (PPNGA) e a
Provisão para Insuficiência de Prêmios (PIP). Subtraem-se estas Provisões do PL para que
a capacidade máxima disponível do FGE (Limite de Exposição Máximo do FGE) não seja
alavancada com prêmios de operações aprovadas que ainda não podem ser considerados
como ganhos.
Portanto, nota-se que a utilização do Patrimônio Líquido Ajustado (PLA) materializa a
contabilização atuarial do Fundo de acordo com o Regime de Competência, dando suporte a
todo o cálculo atuarial da solvência do FGE.
31
PLA (t) = PLFGE (t) - PPNGA (t) - PIP (t)
Onde:

PLA(t) = Patrimônio Líquido Ajustado na data de avaliação;

PLFGE(t) = Patrimônio Líquido do FGE na data de avaliação;

PPNGA(t) = Provisão de Prêmios Não Ganhos para operações Aprovadas na data de
avaliação;

PIP(t) = Provisão para Insuficiência de Prêmios na data de avaliação.
4.1.3
MARGEM DE SOLVÊNCIA (MSFGE)
A Margem de Solvência (MSFGE) é o Capital alocado para garantir as oscilações do risco não
previstas na contratação do seguro, cobrindo, portanto, eventos extremos, inesperados (de
baixa probabilidade, porém de alta severidade). Para determinar a margem de solvência,
adotaremos a metodologia sugerida pelo Acordo da Basiléia para as Agências de Crédito à
Exportação (Abordagem Standardised), que reproduzimos abaixo12, no caso de exposições
soberanas:
ECA risk scores
0-1
2
3
4 to 6
7
Risk W eight
0%
20%
50%
100%
150%
No caso de exposições corporativas, o mesmo princípio é adotado, conforme tabela
abaixo13:
Rating Corporativo AAA até AA- A+ até A- BBB+ até BB- Abaixo de BB- Unrated
Risk Weight
20%
50%
100%
150%
100%
A Perda Esperada é uma provisão de Passivo, um “custo de negócio” necessariamente
provisionado para que a instituição que garante/toma riscos atue de forma prudencial em
seu ramo de negócios. Por sua vez, a alocação de Capital para perdas inesperadas também
12
13
International Convergence of Capital Measurement and Capital Standard, seção 55 pg 20.
International Convergence of Capital Measurement and Capital Standard, seção 66 pg 23.
32
deve ser considerada, de forma a manter a instituição solvente em eventos de baixa
frequência, mas de alta severidade, que poderiam, no limite, levar à liquidação (“ruína”) da
instituição.
A Margem de Solvência, em um determinado nível de confiança, acrescida das perdas
esperadas, determina a máxima perda (VaR14) que a instituição pode ter num determinado
período de tempo, definindo o capital mínimo necessário para se manter prudentemente
solvente.
A MSFGE, em consonância com Basiléia II, é definida a partir do Ativo Ponderado pelo Risco
(Risk Weighted Asset). Esta métrica, por sua vez, é avaliada em cada operação como o
produto entre o Risk Weight (RW) e a Exposição vigente, de acordo com o risco soberano
ou corporativo.
Tendo como base os Risk Weights dados pelas tabelas acima, segundo a escala de risco da
OCDE, pode se obter o RWA por operação:
Risco Soberano
RWA(t) = RWsober * Exp(t)
Risco Corporativo
RWA(t) = RWcorp * Exp(t)
Onde:

RWA(t) = Ativo Ponderado pelo Risco na data de avaliação;

RWsober = Risk Weight para operações com risco soberano;

RWcorp = Risk Weight para operações com risco corporativo;

Exp(t) = Exposição da operação na data de avaliação.
14
Conforme 5.11ANEXO - NOTA TÉCNICA DE VAR – VALUE AT RISK.
33
O RWA da carteira do FGE pode ser calculado da seguinte forma:
Onde:

RWAFGE(t) = Risk Weighted Asset da carteira na data de avaliação;

RWA(i,t) = Ativo Ponderado pelo Risco da i-ésima operação sem Default na data de
avaliação.
A MSFGE é calculada segundo a fórmula abaixo:
Onde:

MSFGE(t) = Margem de Solvência do Fundo na data de avaliação;

AL(%) = Fator de alavancagem, em percentual15;

RWA(i,t) = Ativo Ponderado pelo Risco da i-ésima operação sem Default na data de
avaliação;

RWAD(i,t) = Ativo Ponderado pelo Risco da i-ésima operação com Default na data de
avaliação.
Por Basiléia, deve se provisionar integralmente as prestações em atraso a partir de 90 dias
contados de seu vencimento. Por outro lado, seguindo-se a Resolução 2682/99 do BACEN,
estabelece-se um prazo de 180 dias para tal provisionamento. Na Margem de Solvência do
FGE é provisionado o valor integral do RWA no caso de operações com default,
independente do tempo em atraso.
O RiskWeight médio do FGE16 é dado por:
15
A alavancagem utilizada no FGE, aprovada na 108ª Reunião da CAMEX, é de 6x (8% - Basiléia (capital ratio), 11% -
Bacen).
34
RW FGE (t) = RWAFGE / ExpFGE
Onde:

RW FGE(t) = Risk Weight Médio do Fundo na data de avaliação;

RWAFGE(t) = Ativos Ponderados pelo Risco da Carteira na data de avaliação;

ExpFGE(t) = Exposição Total do Fundo na data de avaliação.
4.1.4
FATOR DE ALAVANCAGEM AL(%)
O Fator de Alavancagem é o inverso da alavancagem aprovada pela 108ª Reunião da
CAMEX (06 vezes) e é igual a 16,7%. Por definição de Basiléia II (BCBS), temos:
CE
MS
RWA
 16,7% 
 16,7% 
6
RWA
RWA
MS
Dividindo-se a Margem de Solvência por 16,7%, obtém-se o Risk Weighted Asset (Ativos
Ponderados pelo Risco) máximo.
O Capital Econômico (CE) dos bancos em Basiléia II é equivalente à Margem de Solvência
(MS) na abordagem das Seguradoras - Solvency II.
Da formulação acima resulta que, em qualquer momento, aplicar-se-á a seguinte restrição
geral de alavancagem para o FGE:
4.2 CÁLCULO DO LIMITE DE EXPOSIÇÃO
O Limite de Exposição por País, com ou sem mitigador, será obtido através dos seguintes
componentes:
(1)
16
Percentual de Concentração:W (%)
Para o cálculo do RW médio do FGE, considera-se nas exposições do FGE relativas a riscos corporativos a tabela
correspondente de risk-weights atribuíveis aos seus respectivos ratings, visando a corrigir distorções no risk-weight de
transações que, em verdade, são corporativas, e não soberanas.
35
(2)
Exposições contratadas até a data de avaliação“t”:
ExpFGE(t), Exp(i,t), ExpSM(i,t), ExpCM(i,t)
(3)
Patrimônio Líquido Ajustado: PLA
(4)
Alavancagem: AL
Conceitualmente pode-se imaginar que o Fundo é composto por partes (de acordo com os
percentuais de concentração) que servirão de lastro na determinação dos Limites de
Exposição para cada Classe de Risco. Deste modo, a Exposição Máxima do País ficará
limitada às regras de concentração pelas Exposições já contratadas e a contratar do FGE.
Desta forma, sem levar em consideração Limites para operações cursadas ou não no CCR
(com ou sem mitigador), temos:
Exp(i,t) + LD(i,t)  W(%) × LTFGE(t)
Onde:

Exp(i,t) = Exposição do país “i” da data de avaliação;

Exp (i,t) = ExpSM (i,t)+ ExpCM (i,t);

ExpSM (i,t) = Exposição sem mitigador do país “i” na data de avaliação;

ExpCM (i,t) =Exposição com mitigador do país “i” na data de avaliação;

LD(i,t) = Limite disponível para novas operações do país “i” na data de avaliação;

ExpFGE(t) = Exposição da carteira na data de avaliação;

LDFGE (t) = Limite disponível do FGE para novas operações na data de avaliação;

LTFGE = ExpFGE(t) + LDFGE(t).
Ressalta-se que a exposição da carteira do FGE na data de avaliação pode ser interpretada
como a soma da exposição com mitigador e sem mitigador de cada país, conforme fórmula
abaixo:
Com o fim de estimular as exportações brasileiras, sem abrir mão de cuidados quanto à
solvência do FGE, o modelo de alavancagem do Fundoestabelece os limites com base na
classificação de risco do País (escala OCDE), ou seja, por meio do percentual de
36
concentração W(%). Adicionalmente, para operações que possuam mitigadores,será
considerado um percentual de concentração específico, W Mit(%), obtido da seguinte forma:
1. Aplica-se o desconto permitido na classificação de risco país da OCDE;
2. Determina-se o rating reverso por meio do arredondamento do valor obtido em (1)17.
RatingREV = Arred [ RatingOCDE * (1 - MEF) ]
A tabela a seguir ilustra os Ratings reversos para cada classe de risco OCDE.
Rating MEF = 30% Rating Reverso
7
0,3
5
6
0,3
4
5
0,3
4
4
0,3
3
3
0,3
2
2
0,3
1
1
0,3
1
0
0,3
0
O Capital disponível do Fundo (expresso em ativo ponderado pelo risco) no momento “t”
(data de avaliação) para as novas coberturas, ou seja, o Capital máximo disponível
alavancado, pode ser representado por:
Onde:

LDFGE = Limite disponível do FGEpara novas operações na data de avaliação;

PLAFGE(t) = Patrimônio Líquido Ajustado na data de avaliação;

AL = Fator de alavancagem (6x);

ExpFGE(t) = Exposição da carteira na data de avaliação;

RW FGE(t) = Risk Weight Médio da carteira na data de avaliação.
Com base nos parâmetros acima, oLimite disponível para novas operações do país “i” na
data de avaliaçãodar-se-á pela fórmula abaixo:
17
A aplicação de ratings reversos (i.e., ratingssêniorsecured, que refletem a presença de um colateral, em
contraposição a ratings sênior unsecured) estará restrita, na presente metodologia, a exposições que não tenham “grau
de investimento” (ou seja, de ratings 4/7, inclusive, até 7/7).
37
LD(i,t) ≤ W(%) * [ExpFGE(t) + LDFGE]- Exp(i,t)
Com base nesta fórmula genérica, olimite de exposição de cada país é calculado de acordo
com a correspondente mitigação de risco, conforme listado a seguir.
a) LIMITE PARA NOVAS OPERAÇÕES SEM MITIGADOR:
LDSM (i,t) ≤ W(%) * [ExpFGE(t) + LDFGE] - Exp(i,t)
b) LIMITE PARA NOVAS OPERAÇÕES COM MITIGADOR:
LDCM (i,t) ≤ W MIT(%) * [ExpFGE(t) + LDFGE] - Exp(i,t)
Onde:
 LDSM(i,t) = Limite disponível do país “i” para novas operações sem mitigador na data de avaliação;
 LDCM(i,t) = Limite disponível do país “i” para novas operações com mitigador na data de avaliação;
 W(%) = Percentual de Concentração de risco com base no Rating OCDE;
 W MIT(%) = Percentual de Concentração de risco com base no Rating Reverso;
 ExpFGE(t) = Exposição da carteira na data de avaliação;
 LDFGE = Limite disponível do FGE para novas operações na data de avaliação;
 Exp(i,t) = Exposição do país “i” da data de avaliação.
38
V ANEXOS
5.1 ANEXO– LEI Nº 6.704, DE 26 DE OUTUBRO DE 1979.
http://www.planalto.gov.br/ccivil_03/Leis/L6704.htm
5.2 ANEXO– LEI Nº 9.818, DE 23 DE AGOSTO DE 1999.
http://www.planalto.gov.br/Ccivil_03/LEIS/L9818.htm
5.3 ANEXO– DECRETO Nº 3.937, DE 25 DE SETEMBRO DE 2001.
http://www.planalto.gov.br/ccivil_03/decreto/2001/D3937.htm
5.4 ANEXO– DECRETO Nº 7.333, DE 19 DE OUTUBRO DE 2010.
https://www.planalto.gov.br/ccivil_03/_ato2007-2010/2010/decreto/d7333.htm
5.5 ANEXO– ARRANGEMENT ON OFFICIALLY SUPPORTED EXPORT CREDITS
http://www.oecd.org/officialdocuments/displaydocumentpdf/?doclanguage=en&cote=tad/pg(2
013)1
39
5.6 ANEXO – THE APPLICATION OF COUNTRY RISK MITIGATION TECHNIQUES AND
BUYER RISK CREDIT ENHANCEMENTS
PURPOSE
This Annex provides detail on the use of country risk mitigation techniques listed in Article 30
a) of the Arrangement and the buyer risk credit enhancements listed in Article 31 a) of the
Arrangement; this includes the criteria, conditions and specific circumstances which apply to
their use as well as the impact on the MPRs.
COUNTRY RISK MITIGATION TECHNIQUES
1. Offshore Future Flow Structure Combined with Offshore Escrow Account
Definition:
A written document, such as a deed or a release or trustee arrangement, sealed and
delivered to a third party, i.e. a person not party to the instrument, to be held by such third
party until the fulfillment of certain conditions and then to be delivered by him to the other
party to take effect. If the following criteria are satisfied subject to consideration of the
additional factors listed, this technique can reduce or eliminate the transfer risks, mainly in
the higher risk country categories.
Criteria:
- The escrow account is related to a foreign exchange-earning project and the flows into the
escrow account are generated by the project itself and/or by other offshore export
receivables.
- The escrow account is held offshore, i.e. located outside of the country of the project where
there are very limited, transfer or other country risks (i.e. in a High Income OECD country or
High Income Euro Area country).
- The escrow account is located in a first class bank which is not directly or indirectly
controlled by interests of the obligor or by the country of the obligor.
- The funding of the account is secured through long-term or other appropriate contracts.
- The combination of the sources of revenues (i.e. generated by the project itself and/or the
other sources) of the obligor flowing through the account are in hard currency and can
reasonably be expected to be collectively sufficient for the service of the debt for the entire
duration of the credit, and come from one or more creditworthy foreign customers located in
40
better risk countries than the country in which the project is located (i.e. normally High
Income OECD countries or High Income Euro Area countries).
- The obligor irrevocably instructs the foreign customers to pay directly into the account (i.e.
the payments are not forwarded through an account controlled by the obligor or through its
country).
- The funds which have to be kept within the account are equal to at least six months of debt
service. Where flexible repayment terms are being applied under a project finance structure,
an amount equivalent to the actual six months debt service under such flexible terms are to
be kept within the account; this amount may vary over time depending on the debt service
profile.
- The obligor has restricted access to the account (i.e. only after payment of the debt service
under the credit).
- The revenues deposited in the account are assigned to the lender as direct beneficiary, for
the entire life of the credit.
- The opening of the account has received all the necessary legal authorisations from the
local and any other appropriate authorities.
- The escrow account and contractual arrangements may not be conditional and/or revocable
and/or limited in duration.
Additional Factors to be taken into Consideration:
The
technique
applies
subject
to
a
case-by-case
consideration
of
the
above
characteristicsand, inter alia, with regard to:
- The country, the obligor (i.e. either public or private), the sector, the vulnerability in relation
to the commodities or services involved, including their availability for the entire duration of
the credit, the customers;
- The legal structures, e.g. whether the mechanism is sufficiently immune against the
influence of the obligor or its country;
- The degree to which the technique remains subject to government interference, renewal or
withdrawal;
- Whether the account would be sufficiently protected against project related risks;
41
- The amount which will flow into the account and the mechanism for the continuation of
appropriate provision;
- The situation with regard to the Paris Club (e.g. possible exemption)18;
- The possible impact of country risks other than the transfer risk;
- The protection against the risks of the country where the account is located;
- The contracts with the customers, including their nature and duration; and
- The global amount of the expected foreign earnings in relation to the total amount of the
credit.
Impact on the MPR
The application of this country risk mitigation technique may result in a one category
improvement in the applicable country risk classification for the transaction, except for
transactions in Country Risk Category 1.
2. Local Currency Financing
Definition:
Contract and financing negotiated in convertible and available local, other than hard,
currencies and financed locally that eliminates or mitigates the transfer risk. The primary debt
obligation in local currency would, in principle, not be affected by the occurrence of the first
two country credit risks.
Criteria:
- The ECA liability and claims payment or the payment to the Direct Lender are expressed/
made throughout in local currency.
- The ECA is normally not exposed to the transfer risk.
- In the normal course of events, there will be no requirement for local currency deposits to
be converted into hard currency.
18
Conforme 97ª Reunião do Conselho de Ministros da CAMEX, ocorrida em 09/09/2013, tal condição, no caso
brasileiro, poderá ser flexibilizada caso o país devedor possua algum tipo de restrição junto ao Clube de Paris.
42
- The borrower’s repayment in his own currency and in his own country is a valid discharge
of the loan obligation.
- If a borrower’s income is in local currency the borrower is protected against adverse
exchange rate movements.
- Transfer regulations in the borrower’s country should not affect the borrower’s repayment
obligations, which would remain in local currency.
Additional Factors to be taken into Consideration:
The technique applies on a selective basis in respect of convertible and transferable
currencies, where the underlying economy is sound. The Participant ECA should be in a
position to meet its obligations to pay claims expressed in its own currency in the event that
the local currency becomes either ‘non-transferable’ or ‘non-convertible’ after the ECA takes
on liability. (A Direct Lender would however carry this exposure.)
Impact on the MPR
The application of this risk mitigation technique may result in a discount of no more than 20%
to the country credit risk portion of the MPR (i.e. a local currency factor [LCF] with a value of
no more than 2).
BUYER RISK CREDIT ENHANCEMENTS
The following table provides definitions of the buyer risk credit enhancements that may be
applied, along with their maximum impact on the applicable MPRs through the CEF in the
MPR formula.
43
44
5.7 ANEXO-BUYER RISK CATEGORIES QUALITATIVE DESCRIPTIONS
Better than Sovereign (SOV+)
This is an exceptional classification. The entity achieving such a classification is one with an
exceptionally strong credit profile which could be expected to fulfil its payment obligations
during a period of sovereign debt distress or even default. International Credit Rating
Agencies issue regular reports listing Corporate and Counterparty Ratings that exceed the
Sovereign's Foreign Currency Rating. Except when the risk sovereign has been identified
through the Sovereign Risk Assessment Methodology as being significantly higher than
country risk, Participants proposing that an entity be classified as better than sovereign shall
reference such better than sovereign ratings in support of their recommendation. In order to
be classified as better than its host sovereign, an entity would be expected to display several
or normally a majority of the following characteristics or equivalents:
• A strong credit profile;
• Substantial foreign exchange earnings relative to its currency debt burden;
• Production facilities and cash generation ability from subsidiaries or operations offshore,
especially those domiciled in highly rated sovereigns, i.e. multinational enterprises;
• A foreign owner or a strategic partner which could be relied on as a source of financial
support in the absence of a formal guarantee;
• A history of preferential treatment of the entity by the sovereign, including exemption from
transfer and convertibility constraints and surrender requirements for export proceeds, and
favorable tax treatment;
• Committed credit lines from highly rated international banks, especially credit lines without a
material adverse change (MAC) clause which enable banks to withdraw committed facilities
in the event of a sovereign crisis or other risk events; and
• Assets held offshore, especially liquid assets, often as a result of rules allowing exporters to
trap and maintain cash balances offshore that are available for debt service.
Normally the SOV+ buyer risk category is not applicable to:
• Publicly owned entities and utilities, sub-sovereigns as line ministries, regional
governments, etc;
• Financial institutions domiciled in the sovereign’s jurisdiction; and
45
• Entities primarily selling to the domestic market in local currency.
Sovereign (SOV)
Sovereign obligors/guarantors are entities that are explicitly legally mandated to enter into a
debt payment obligation on the behalf of the Sovereign State, typically Ministry of Finance or
Central bank19. A risk designated as sovereign is one where:
• The obligor/guarantor is legally mandated to enter into a debt payment obligation on behalf
of the Sovereign and thereby commits the full faith and credit of the sovereign; and
• In the event of rescheduling of sovereign risk, the debt in question would be included in the
rescheduling and payment obligations acquired by the sovereign by virtue of the
rescheduling.
Equivalent to the Sovereign (CC0): Exceptionally Good Credit Quality
The “equivalent to sovereign” category embraces two basic types of obligors/guarantors:
• Public entities where due diligence reveals that either the buyer has the implicit full faith and
credit/support of the sovereign or that the likelihood of sovereign liquidity and solvency
support is very high, both in relation to recovery prospects as well as default risk. Nonsovereign public entities equivalent to the sovereign would also include companies owned by
the government with a monopoly or near monopoly on operations in a sector (e.g. power, oil,
gas).
• Corporate entities with an exceptionally strong credit profile, displaying features in terms of
both default and recovery prospects which indicate that the risk could be seen as being
equivalent to sovereign. Candidates could include strong blue chip corporates or very
important banks for which the likelihood of sovereign liquidity and solvency support is high.
Exceptionally good credit quality implies that the risk of payment interruption is expected to
be negligible and that the entity has an exceptionally strong capacity for repayment and this
capacity is not likely to be affected by foreseeable events. The credit quality is typically
manifested in a combination of some, if not all, of the following characteristics of the entity’s
business and financial profile:
19
Most typically this would be a risk on the central bank or Ministry of Finance. For central government entities other than
the finance ministry, due diligence shall be undertaken to affirm that the entity commits the full faith and credit of the
sovereign.
46
• Exceptionally good to very good cash and income generation
• Exceptionally good to very good liquidity levels
• Exceptionally low to very low leverage
• Excellent to very strong business profile with proven and very strong management abilities.
The entity is also characterized by a high quality of financial and ownership disclosure,
unless there is a very high likelihood of support from a parent (or sovereign) with a buyer risk
classification that is equal to or better than what corresponds to this buyer risk category.
Depending on the classification of the country in which the obligor/guarantor is domiciled, it is
likely that an obligor/guarantor classified in buyer risk category CC0 would be rated between
AAA (Country Category 1) and B (Country Category 7) by accredited CRAs.
Very Good Credit Quality (CC1)
The risk of payment interruption is expected to be low or very low. The obligor/guarantor has
a very strong capacity for repayment and this capacity is not likely to be affected by
foreseeable events. The obligor/guarantor has a limited or very limited susceptibility to
adverse effects of changes in circumstances and economic conditions. The credit quality is
typically manifested in a combination of some, if not all, of the following characteristics of the
business and financial profile:
• Very good to good cash and income generation
• Very good to good liquidity levels
• Very low to low leverage
• Very strong business profile with proven management abilities and very strong business
profile
AAA (Country Category 1) and B (Country Category 7) by accredited CRAs.
Good to Moderately Good Credit Quality, Above Average (CC2)
47
The risk of payment interruption is expected to be low. The obligor/guarantor has a good to
moderately good capacity for repayment and this capacity is not likely to be affected by
foreseeable events. The obligor/guarantor has a limited susceptibility to adverse effects of
changes in circumstances and economic conditions. The credit quality is typically manifested
in a combination of some, if not all, of the following characteristics of the business and
financial profile:
• Good to moderately good cash and income generation
• Good to moderately good liquidity levels
• Low to moderately low leverage
• Moderately strong business profile with proven management abilities and very strong
business profile
A+ (Country Category 1) and B- or worse (Country Category 7) by accredited CRAs.
Moderate Credit Quality, Average (CC3)
The risk of payment interruption is expected to be moderate or moderately low. The
obligor/guarantor has a moderate or moderately good capacity for repayment. There is a
possibility of credit risk developing as the obligor/guarantor faces major ongoing uncertainties
or exposure to adverse business, financial or economic conditions which could lead to
inadequate capacity to meet timely payments. However, business or financial alternatives
may be available to allow financial commitments to be met. The credit quality is typically
manifested in a combination of some, if not all, of the following characteristics of the business
and financial profile.
• Moderately good to moderate cash and income generation
• Moderately good to moderate liquidity levels
• Moderately low to moderate leverage
• Moderate business profile with proven management abilities
48
The entity is also characterized by an adequate quality of financial and ownership disclosure,
BBB+ (Country Category 1) and B- or worse (Country Category 6) by accredited CRAs.
Moderately Weak Credit Quality, Below Average (CC4)
The risk of payment interruption is expected to be moderately weak. The obligor/guarantor
has a moderate to moderately weak capacity for repayment. There is a possibility of credit
risk developing as the obligor/guarantor faces major ongoing uncertainties or exposure to
adverse business, financial or economic conditions which could lead to inadequate capacity
to meet timely payments. However, business or financial alternatives may be available to
allow financial commitments to be met. The credit quality is typically manifested in a
combination of some, if not all, of the following characteristics of the business and financial
profile:
• Moderate to moderately weak cash and income generation
• Moderate to moderately weak liquidity levels
• Moderate to moderately high leverage
• Moderately weak business profile with limited track record of management abilities
The entity is also characterized by an adequate quality of financial and ownership disclosure,
BB+ (Country Category 1) and B- or worse (Country Category 5) by accredited CRAs.
Weak Credit Quality (CC5)
The risk of payment interruption is expected to be high to very high. The obligor/guarantor
has a moderately weak to weak capacity for repayment. The obligor/guarantor currently has
the capacity to meet repayments but a limited margin of safety remains. However, there is a
likelihood of developing payment problems as the capacity for continued payment is
49
contingent upon a sustained, favorable business and economic environment. Adverse
business, financial, or economic conditions will likely impair capacity or willingness to repay.
The credit quality is typically manifested in a combination of some, if not all, of the following
characteristics of the business and financial profile:
• Moderately weak to weak to very weak cash and income generation
• Moderately weak to weak liquidity levels
• Moderately high to high leverage
• Weak business profile with limited or no track record of management abilities
The entity is also characterized by a poor quality of financial and ownership disclosure,
BB- (Country Category 1) and B- or worse (Country Category 4) by accredited CRAs.
50
5.8 ANEXO - MARKET BENCHMARKS FOR TRANSACTIONS IN CATEGORY ZERO
COUNTRIES
Un-covered Portion of Export Credits or the non-ECA Covered Part of a Syndicated
Loan
The price indicated by private banks/institutions with respect to the uncovered portion of the
export credit in question (or sometimes as the non-ECA covered part of a syndicated loan)
may represent the best match to ECA cover. Pricing on such un-covered portions or noncovered parts should only be used if provided on commercial terms (e.g. this would exclude
IFI funded portions).
Name-Specific Corporate Bonds
Corporate bonds reflect name specific credit risk. Care should be used in matching in terms
of the ECA contract characteristics, such as term of maturity, and currency denomination,
and any credit enhancements.
If primary corporate bonds (i.e. all-in yield upon issuance) or secondary corporate bonds (i.e.
the option adjusted spread over the appropriate curve, which is usually the relevant currency
swap curve) are used, those for the obligor should be used in the first instance; if not
available, primary or secondary corporate bonds for comparable borrowers and comparable
transactions should be used.
Name-Specific Credit Default Swaps
Credit Default Swaps (CDS) are a form of protection against default. The CDS spread is the
amount paid per period by the buyer of the CDS as a percentage of notional principal, and is
usually expressed in basis points. The CDS buyer effectively buys insurance against default
by making payments to the seller of the CDS for the life of the swap, or until the credit event
occurs. A CDS curve for the obligor should be used in the first instance; if not available, CDs
curves for comparable borrowers and comparable transactions should be used.
Indexed Credit Default Swaps
An indexed Credit Default Swap is a compilation of registered CDS for an industry sector, or
part of it, or for a geographical area. The CDS spreads thus compiled reflects the credit risk
of the particular market segment that the index is capturing. Its relevance may be greatest in
cases where no name-specific CDS is available or when the market for a name-specific CD
is illiquid.
51
Loan Benchmarks
Primary loan benchmarks (i.e. pricing upon issuance) or secondary loan benchmarks (i.e. the
current yield on the loan expected by the financial institution purchasing the loan from
another financial institution). All fees must be known for primary loan benchmarks so that the
all-in yield can be calculated. If loan benchmarks are used, those for the obligor should be
used in the first instance; if not available, those for comparable borrowers and comparable
transactions should be used.
Benchmark Market Curves
Benchmark market curves reflect the credit risk of a whole sector or class of buyers. This
market information may be relevant when name specific information is not available. In
general, the quality of the information inherent to these markets depends upon their liquidity.
In any case, one should look for market instruments that provide the closest match in terms
of the ECA contract characteristics, such as date, credit rating, term of maturity, and currency
denomination.
Weighted Average Cost of Financing Resources (WACFR)
From the buyer’s financial statements it may be possible to gauge the WACFR. Care must
be taken when using this method to ensure that the average cost of finance resources of a
company reflects the real conditions under which the finance has been provided.
52
5.9 ANEXO -NOTA TÉCNICA DE RISCO DE CONCENTRAÇÃO
5.9.1

RISCO DE CONCENTRAÇÃO - FUNDAMENTOS
Mensuração do risco de concentração da carteira do FGE em três visões: Country, Sector e
Name Concentration.

Utilização do índice de Gini para quantificar a concentração de risco da carteira.

Utilização de matrizes de correlação de índices de mercado (CDS) para as visões Country e
Sector. Por impossibilidade operacional, não foi considerada a matriz de correlação na visão
Name

Definição do índice de Gini Inicial para cada setor que, dentro da visão de negócio,
representa a concentração desejada (índice de Gini para o qual não é necessário adicionar
valores à Margem de Solvência, MS , devido exclusivamente à concentração de risco) na
carteira. Academicamente, índices de Gini menores ou inferiores a 0.4 caracterizam uma
carteira com baixa concentração.

Proposta de ajuste à MS com base na visão de risco de concentração que no momento n
apresente a maior distância ao Índice de Gini Inicial de qualquer uma das visões, ou seja,
pode-se afirmar que a metodologia proposta é a mais conservadora possível. Qualquer
alteração nessa premissa é extremamente simples e não acarreta em alterações estruturais
do modelo. Elementos anti-impacto, como triggers e tetos também podem ser facilmente
contemplados à metodologia proposta, sem que haja alterações no cerne do modelo.
5.9.2
RISCO DE CONCENTRAÇÃO - DETALHAMENTO DAS VISÕES
5.9.2.1
Country Concentration
Utilização do histórico de CDS 5Y para os países presentes na carteira do FGE. Alguns
países da carteira possuíam índices históricos disponíveis, ao passo que outros não. A
tabela abaixo define o critério utilizado para a obtenção das matrizes de correlação entre os
países, seja diretamente ou por associação. A associação seguiu a priorização de Rating
Moody’s / Região Geográfica ou apenas Rating Moody’s, dependendo apenas da
disponibilidade dos registros históricos de CDS.
53
Associações Diretas
Região
África
Pacífico/Ásia
Europa
Oriente Médio
País-Referência
África do Sul
Tunísia
Filipinas
Vietnã
Malásia
Indonésia
Áustria
Espanha
Noruega
Polônia
Arábia Saudita
Emirados Árabes Unidos
Chile
República Dominicana
Venezuela
Argentina
América Latina
Colômbia
El Salvador
Guatemala
México
Costa Rica
Peru
Equador
América do Norte EUA
Ratings Moody's Países sem série
A3
Baa2
Ba3
Ba3
A3
Ba2
Aaa
Aaa
Aaa
A2
Aa3
Aa2
Aa3
Ilhas Cayman
B1
Bolívia
B2
Honduras
Nicarágua
B3
Jamaica
Paraguai
Ba1
Ba1
Ba1
Baa1
Baa3
Baa3
Cuba
Caa3
Aaa
Canadá
Ratings Moody's
Aa3
B2
B2
B3
B3
B3
Caa1
Aaa
Associações por Média
África
América Latina
Europa
5.9.2.2
Países sem série
Angola
Gana
Moçambique
Bahamas
Uruguai
Montenegro
Ratings Moody's
B1
B1
B2
A3
Ba3
Ba3
País Referência (Mesmo Rating)
Média Rep Dominicana e Líbano
Média Rep Dominicana e Líbano
Média Ukrania e Venezuela
Média Malásia e África do Sul
Média Filipinas e Vietnã
Média Filipinas e Vietnã
Sector Concentration
Foram redefinidos os setores da carteira contemplados nessa visão com base no NAICS,
dando origem à classificação setorial NAICS Ajustada. A partir da nova classificação, foram
coletados os CDS’s disponíveis por setor, conforme tabela abaixo.
Número
1
2
3
4
5
6
7
8
9
10
11
12
Setor NAICS-SBCE-FGE
22 Energia Elétrica, Gás e Água
31-33 Indústria Química e Mineral
31-33 Manufatura Genérica
48, 49 Transporte Aéreo - Carga e Passageiro
21 Mineração e Extração de Petróleo e Gás
31-33 Indústria de Alimentos e Bebidas
11 Agricultura, Pecuária, Caça e Pesca
48, 49 Transporte Automotivo de Cargas
48, 49 Transporte de Passageiros -Terrestre
31-33 Papel e Celulose
31-33 Fabricação de Equipamentos de Transporte (não-aéreo)
51 Telecomunicações
Códigos em USD Com série
57
51
31
28
15
14
6
4
85
76
24
22
4
4
11
10
6
4
14
11
15
14
33
32
Séries utilizadas
270
O setor Administração pública mereceu tratamento diferenciado, por estar intimamente
ligado ao risco soberano. Foram criados então novos setores oriundos de Administração
Pública, em função do Rating Moody’s. O rating utilizado e os CDS coletados foram obtidos
através do relatório MIR CDS: Median 5-year CDS Spreads By Region and Sector. Foram
utilizados os dados do item: Global Median CDS Spreads by Sector, linha Sovereigns, by
Rating. Dentro de Administração pública, existiam apenas países com Ratings inferiores a
54
Baa. Foram criados então 3 novos setores ADM Pública Baa, ADM Pública BA e ADM
Pública <= B.
5.9.2.3
Name Concentration
Por motivos operacionais, não foram levantadas as matrizes de correlação para essa visão.
Portanto, o risco de concentração dessa visão desconsidera os efeitos capturados pelas
matrizes de correlação, diferentemente das demais visões.
5.9.3
DEFINIÇÃO DO ÍNDICE DE CONCENTRAÇÃO E METODOLOGIA
O objetivo desse modelo é ajustar a MS da carteira do FGE em função do risco de
concentração mensurado. O conceito baseia-se na variação do risco de concentração, entre
t N 1 e t N , nas visões contempladas. O índice de Gini, I , foi escolhido para a mensuração
do risco de concentração.
5.9.3.1
Índice de Gini
O índice é dado por:
onde
participações. No caso do índice de Gini,
o vetor
é a média das
deve sempre valer, ou seja,
está organizado de forma não-decrescente. Este índice pode ser interpretado
como uma média ponderada das participações, onde os ponderadores são as ordens do
rank dadas por
inverso:
-o que deixa claro que o sistema de ponderação é do tipo
, com
sendo a menor participação e N a mais alta posição
no rank.
A fórmula de G acima tem a vantagem de facilitar a comparação com os outros indicadores,
mas dificulta a percepção de uma característica interessante do índice, que é a facilidade de
visualização que se consegue quando seu cálculo é feito pelo método gráfico.
O método gráfico (ilustrado abaixo) parte da chamada Curva de Lorenz, que tem no eixo
vertical a função de distribuição das participações na carteira, e no horizontal os valores dos
percentuais acumulados das subdivisões da carteira (N setores). Assim, a cada ponto está
retratado que X% das subdivisões acumuladas terão Y% da carteira (curva verde do
gráfico). Logo, quando X% das subdivisões acumuladas tiverem os mesmos X% da carteira
a curva de Lorenz será a linha de 45o (curva azul), o que representa total igualdade de
participação (ou seja, nenhuma concentração). Deste modo percebe-se que o índice G quer
55
medir o hiato entre a linha de 45o e a curva representativa da carteira. Ou seja, à medida
que a carteira vai se concentrando (desconcentrando), a Curva de Lorenz vai se afastando
(aproximando) da linha de 45o, com o hiato sendo o Coeficiente (Índice) de Gini. Assim,
quando não há hiato, seu valor é zero. Quando, no caso oposto, apenas uma subdivisão
detiver toda a carteira o hiato será máximo e o valor será 1.
100%
80%
60%
L
40%
A
20%
0%
0%
20%
40%
60%
45
De modo prático, temos que
calcular o hiato do gráfico acima. Para isso observemos
área do triângulo). Ou seja,
Como
,o coeficiente de Gini será dado por
5.9.3.2
100%
Curva de Lorenz
que (a
A área
80%
.
é a soma das áreas dos N trapézios da figura acima.
Metodologia de mensuração do Risco de Concentração
t N 1
Primeiramente, calcula-se o índice de Gini em
e em
tN ,
individualmente para cada
visão. Definimos assim os seguintes indicadores:

Country
Name
I NSector
1
, I N 1 , I N 1
=> Índices de Gini em
t N 1 ,
=> Índices de Gini em
tN
por visão Sector, Country e Name
respectivamente.

Country
I NSector I N
I NName
,
,
, por visão Sector, Country e Name
respectivamente.
56
Para cada período
IN
t N 1  t N , mede-se a variação do Risco de Concentração em função de
I N 1 , para cada uma das visões. Temos então os Fatores FNSector , FNCountry , FNName ,
representando a variação do índice de concentração no momento
momento
tN ,
em relação ao
t N 1 , visão a visão.
Para as visões de Country e Sector, a partir das matrizes de correlação obtidas para cada
uma das visões, podemos ajustar os índices de concentração com base na seguinte
fórmula:
I NAdj  W   1     I N  W '
onde:


é a matriz de correlação da visão em questão;
é o vetor dos pesos dos registros obtidos na mensuração do índice de Gini na visão em
questão;

’é o vetor transposto de
Obtém então
FNAdj 
I NAdj
.
I NAdj1 .
Com isso, os índices obtidos são:

FNSector =
Fator de variação do risco de concentração entre
t N 1 e t N , na visão Sector, sem a
utilização da matriz de correlação.

FNCountry =
t N 1 e t N , na visão Country, sem
a utilização da matriz de correlação.

FNName =
t N 1 e t N , na visão Name, sem a
utilização da matriz de correlação.

FNSector Adj =
t N 1 e t N , na visão Sector, com
a utilização da matriz de correlação.
57

FNCountryAdj
= Fator de variação do risco de concentração entre
t N 1 e t N , na visão Country,
com a utilização da matriz de correlação.
A utilização desses índices ao longo do tempo finaliza a metodologia proposta no modelo.
Algumas considerações precisam ser levantadas antes da definição formal da metodologia
proposta de aplicação dos fatores à carteira:
1) A definição do índice de Gini Inicial é crucial e é a partir dessa definição que todos os fatores
de ajuste são apresentados;
2) Toda a metodologia parte do princípio do quão distante a carteira está da concentração ideal
(índice de Gini Inicial) e são aplicados então os fatores de compensação à Margem de
Solvência relativos a essa distância;
3) Cada visão é independente e cabe à gestão decidir qual fator de compensação deve ser
aplicado à carteira a cada momento n. Entretanto, a metodologia proposta já prevê uma
gestão conservadora, que pode ser alterada sem maiores consequências ao modelo.
4) A metodologia proposta permite que, em paralelo, tenha-se uma visão geral do
comportamento da carteira com relação ao índice de concentração em cada uma das
visões.
5) Como proposta final, define-se a metodologia de aplicação dos fatores mencionados acima
da seguinte forma:
a) Momento
t0
com índice de Gini Inicial = 0.4 para cada uma das visões;
t
b) Momento 1 como o mês a partir do qual serão monitorados os riscos de concentração da
carteira;
c) Para cada momento t , são calculados os índices de Gini de cada uma das visões;
d) Computa-se para cada visão, ao longo do tempo, a partir dos índices de Gini obtidos em (c),
o
FN e o
FNAcumulado
e) Aplica-se à
f)
MS N
o maior
FNAcumulado
, obtendo-se assim a

MS NAdj  MS N * Máx FNAcumulado

Para efeito de comparação, são apresentados dois outputs para o modelo, o primeiro
contemplando as correlações de Country e Sector e o segundo sem a consideração das
correlações nessas visões.
58
59
5.10ANEXO -NOTA TÉCNICA DE AVIAÇÃO CIVIL
5.10.1
INTRODUÇÃO
Esta NOTA TÉCNICA apresenta o modelo de cálculo do Preço de Cobertura desenvolvido
pela ABGF – Agência Brasileira Gestora de Fundos Garantidores e Garantias S.A., que
objetiva precificar o risco de crédito das companhias do setor de aviação civil, em
transações com lastro em ativos (aircraft-backed), no segmento de aeronaves regionais
(small aircraft)20, visando à concessão do Seguro de Crédito à Exportação (SCE) com
garantia da União (Tesouro Nacional), com base nos recursos do Fundo de Garantia à
Exportação (FGE).
A metodologia adotada no modelo buscou dotá-lo de elementos conceituais referenciados
nas disposições do Comitê da Basiléia para Supervisão Bancária (BCBS) e também em
modernas técnicas e ferramentas de gestão de risco utilizadas no mercado financeiro
internacional, visando ao cálculo e mensuração do risco de crédito segundo uma
racionalidade consistente, no tempo, com os valores precificados em transações de
mercado (títulos e empréstimos bancários). Tal requisito é essencial no sentido de prover ao
Tesouro Nacional benchmarks adequados para a avaliação do custo de oportunidade das
garantias públicas concedidas no sistema de SCE.
Atualmente, o Brasil vem buscando junto à Organização para a Cooperação e
Desenvolvimento Econômico – OCDE nivelar a concorrência, propiciando uma competição
mais justa para a venda de aviões, reduzindo os subsídios associados ao financiamento
oficial às exportações oferecido pelos países concorrentes.
Esse subsídio é materializado pela cobrança de prêmios de risco/Preços de Cobertura muito
baixos nas garantias de crédito à exportação oferecidas aos bancos privados,
particularmente pelo governo dos EUA e pelos países da União Europeia.
O modelo a ser apresentado nesta NOTA TÉCNICA tem como base uma racionalidade
internacionalmente aceita, apresentada pelo Brasil aos participantes do ASU (AircraftSector
Understanding), grupo de trabalho que opera na OCDE e que visa à consecução de um
20
Nos termos do novo ASU/OCDE, a definição de aeronaves de grande porte (large aircraft) e regionais será função de
parâmetros associados ao número de assentos e à autonomia das aeronaves.
60
novo entendimento para o setor de aviação civil (aeronaves de grande porte, regionais e
outras).
A abordagem de precificação para as negociações do novo ASU/OCDE contempla o cálculo
do risco de crédito puro de cada transação (transaction-based) e está alinhada aos
requisitos mínimos de capital econômico e de solvência constantes da estrutura conceitual
do Novo Acordo da Basiléia (Basiléia II), incorporando adicionalmente o enfoque RAROC
(Risk-AdjustedReturnOnCapital) na obtenção do custo de oportunidade do capital ajustado
ao risco.
O enfoque por transação implica que o modelo adota uma solução do tipo InternalRatingsBasedApproach
(IRB),
em
que
a
precificação
de
uma
transação
é
efetuada
independentemente da carteira à qual ela será agregada, vale dizer, que apenas os
componentes básicos de risco (riskcomponents) serão considerados21.
A versão atual do modelo, após dois anos de negociações da delegação brasileira nas
reuniões técnicas com os participantes do novo ASU/OCDE, está referenciada na
plataforma Advanced IRB (Abordagem Avançada), segundo configuração que representa
uma evolução a partir de posição inicial baseada no Foundation IRB (Abordagem
Fundamental), em que o parâmetro LGD é conservadoramente fixado pelo órgão de
supervisão bancária.
Nas seções seguintes desta Nota Técnica será apresentado o detalhamento de cada
componente do modelo de precificação de operações para o segmento de aviação civil, bem
como a metodologia de cálculo do Preço de Cobertura.
A estrutura proposta aqui é inteiramente consistente com princípios basilares consagrados
entre as partes integrantes da negociação do novo ASU/OCDE, a saber: (i) campo nivelado
(levelplayingfield); (ii) consistência com o mercado; (iii) precisão; (iv) capacidade de
previsão, (v) transparência; (vi) praticidade; (vii) sensibilidade ao risco.
A proposta brasileira de abordagem bottom-up dos blocos de custo total (allinbuildingblocks) para precificação é baseada na estrutura da Basiléia II, acoplada
adicionalmente ao enfoque RAROC (Risk-Adjusted Return on Capital, ou Retorno Ajustado
21
A saber, a probabilidade de inadimplemento (PD), a perda dado o inadimplemento (LGD), a exposição na data do
inadimplemento (EAD) e o prazo médio da operação (M). Todos serão definidos detalhadamente no corpo da presente
Nota Técnica.
61
ao Risco sobre o Capital)22, buscando melhorar a sensibilidade ao risco e, por
conseqüência, a captura de spreadsconsistentes com os de mercado.
Uma perspectiva “Through-the-Cycle” (TTC) também foi utilizada (em contraposição a uma
visão essencialmente de curto prazo (ou Point-in-Time) para cumprir a exigência da Basiléia
II quanto à consideração a longo prazo dos ciclos econômicos, particularmente, em cenários
de estresse, dos efeitos das recessões econômicas (downturn) sobre a recuperação de
créditos.
Em resumo, a estrutura proposta pelo Brasil permite uma metodologia de precificação
transparente e sensível ao risco, baseando-se em componentes do risco claramente
definidos. A estrutura fundamenta-se também num conjunto consistente de medidas de
risco, a saber, as Perdas Esperadas (EL) e as Perdas Não Esperadas (UL) – esta última
representada por uma estimação do custo de oportunidade do capital (K), relacionado aos
componentes individuais de risco mencionados acima. Tal enfoque é, atualmente, em nível
internacional, um benchmark consolidado na precificação da sensibilidade e na modelagem
de sistemas de gestão de risco.
5.10.2
PARÂMETROS DO MODELO
5.10.2.1
Prazo de Financiamento
O modelo de precificação apresentado, nesta Nota Técnica, utiliza prazos de financiamento
de 10, 12 ou 15 anos23.
5.10.2.2
Método de Amortização
O modelo de precificação prevê dois métodos de amortização: as abordagens Price
(Mortgage Style) e SAC – Sistema de Amortizações Constantes (Level Principal). No
método Price são consideradas prestações iguais em todos os períodos, enquanto, no
modelo SAC, as amortizações são constantes. Para aeronaves regionais, em operações de
financiamento direto às companhias de aviação, tanto o método Price quanto o SAC serão
22
Metodologicamente, trata-se de abordagem específica que se insere no quadro geral dos instrumentos denominados
RAPM (Risk-Adjusted Performance Measures, ou Medidas de Performance Ajustadas ao Risco)
23
Nos termos do novo ASU/OCDE, os prazos de 10, 12 e 15 anos aplicar-se-ão, respectivamente, a outras aeronaves
(jatos executivos, helicópteros e turbo-hélices), aeronaves de grande porte e aeronaves regionais.
62
admitidos, sujeitos a um prazo médio de 7 anos (operações com prazo total de 12 anos) e
de 9 anos (operações com prazo total de 15 anos).
5.10.2.3
Frequência de Pagamentos
No modelo, as freqüências dos pagamentos do financiamento poderão ser anuais,
semestrais, trimestrais ou mensais, de acordo com o contrato.
Taxa Utilizada na Conversão (Conversion Rate Convention)
A taxa utilizada na conversão de spreads24 para up-fronts25 ou up-fronts para spreads
poderá ser uma “taxa livre de risco” (discount rate) ou a taxa do contrato (contractual rate), a
depender da convenção a ser adotada no ASU/OCDE.
5.10.2.4
Taxa de Desconto (Discount Rate)
26
A discount rate é utilizada nas conversões de up-fronts para spreads e spreads para upfronts (caso a Conversion Rate Convention utilizada seja baseada nesta taxa), além do
cálculo do Valor Presente da Exposição na data do inadimplemento (EAD27).
A discount rate será denotada nesta Nota Técnica como idR.
5.10.2.5
Taxa Contratual (Contractual Rate)
A taxa contratual será a especificada no contrato de financiamento (incluindo a discount rate
e quaisquer outros spreads e fees não relacionados ao risco da operação) e será utilizada
nas conversões de up-fronts para spreads e de spreads para up-fronts, caso a
ConversionRate Convention utilizada seja a taxa do contrato. Será aplicada também no
cálculo das prestações do financiamento.
A Taxa Contratual será denotada nesta Nota Técnica como icR.
24
Taxa que será adicionada à taxa de desconto do fluxo do financiamento para o cálculo das prestações.
25
Preço de Cobertura, caso este fosse pago no momento inicial do financiamento.
26
O novo ASU/OECD acomodará, no regime de juros,tanto taxas flutuantes (floating rates, no caso a Libor) como taxas
fixas (fixed rates). A equivalência entre taxas fixas e flutuantes dar-se-á com a incorporação de um swap spread ou pela
adoção da CIRR (Commercial Interest Reference Rate) ajustada ao prazo da operação.
27
Esta variável será definida na seção 3 desta Nota Técnica.
63
5.10.2.6
Pagamentos Irregulares (Baloon Payments)
O BaloonPayment é um percentual que representa um pagamento irregular do
financiamento, que será pago na última prestação. A acomodação de pagamentos
irregulares, no novo ASU/OCDE, é prevista em operações de financiamento indireto às
empresas
de
aviação
em
transações
financeiras
estruturadas
(offbalancesheetstructureddeals) com prazos médios de 8 anos e de 10 anos para prazos
totais de pagamento de 12 anos e 15 anos, respectivamente.
5.10.2.7
Probabilidade de Perda (Probability of Default – PD)
O modelo apresentado nessa Nota Técnica Atuarial utiliza Probabilidades de Perda (PD –
ProbabilityofDefault) baseadas nas informações originais das agências de classificação de
crédito Moody’s e Standard&Poors (S&P).
A partir das probabilidades acumuladas disponibilizadas, foram calculadas as probabilidades
marginais, respeitando o limite mínimo regulatório de 0,03% estabelecido para PDs anuais
no Novo Acordo da Basiléia (Basiléia II)28.
As probabilidades acumuladas variam de acordo com a maturidade do financiamento e com
a classificação de risco de crédito (riskassessment)29 da empresa devedora.
Com o objetivo de minimizar o impacto dos desvios observados historicamente nas
probabilidades anuais, estas foram trabalhadas de forma a que tivéssemos um
encadeamento consistente das faixas para cada classificação de crédito observada.
28
Basel Committee on Banking Supervision (BCBS). International Convergence of Capital Measurement and Capital
Standards – A revised framework. Bank of International Settlements (BIS). June, 2004.
29
O novo ASU/OCDE prevê a criação de uma lista comum de classificação de risco (ratings) de empresas de aviação
civil, a ser disponibilizada e colocada à disposição dos participantes do acordo e do Brasil, que referenciará a
precificação nas campanhas de vendas de aeronaves. Eventuais discrepâncias na classificação de risco de uma
empresa aérea entre duas ou mais agências governamentais de crédito de exportação envolvidas numa mesma
campanha serão resolvidas através de um mecanismo de consulta a agências independentes de classificação de risco
(Independent Rating Agency – IRA).
64
Calculou-se a média entre as probabilidades históricas acumuladas da Moody’s e da S&P
(blending)30 e, em seguida, para cada classificação de crédito, calculou-se os limites
máximos baseados na classificação imediatamente inferior. O limite mínimo das
probabilidades de cada faixa é dado pelo limite máximo da classificação imediatamente
anterior com o acréscimo de um pequeno desvio31 (utilizamos
=0,001). A probabilidade
média acumulada será dada finalmente pela média entre limite máximo e o limite mínimo.
A seguir, apresentamos o algoritmo de cálculo das probabilidades acumuladas históricas:
PDs Acumuladas
Probabilidades de Perda Acumulada no ano i
Rating
Média
Histórica
(Moody’s e
S&P)
AAA
PDA AAA
AA
A
BBB+
BBB
Mínima
AAA
PDAmin
 0%
Máxima
AA
AAA
PDAmin
 PDAmax

PDA A
A
AA
PDAmin
 PDAmax

A
PDAmax

BBB 
A
PDAmin
 PDAmax

BBB 
PDAmax

PDA
BBB 
PDA
PDA AAA  PDA AA
AAA
PDAmax

PDA AA
Média
AA
PDAmax

PDA
AA
2
 PDA A
2
PDA A  PDA BBB 
2
PDA BBB   PDA BBB
2
AAA
AAA
PDAmin
 PDAmax
2
AA
AA
PDAmin  PDAmax
PDA AA 
2
A
A
PDA

PDAmax
min
PDA A 
2
BBB 
BBB 
PDA
 PDAmax
min
PDA BBB  
2
PDA AAA 
BBB
...
...
...
...
...
BBB-
...
...
...
...
...
C
...
...
...
100%
A
AAA
AA
BBB 
BBB
As variáveis PDA , PDA , PDA , PDA
, PDA ,
...
CR
melhor denotadas por PDA ,
representam as probabilidades históricas acumuladas médias entre a Moody’s e a S&P
observadas para as classificações de risco de crédito AAA, AA, A, BBB+, BBB, BBB-,..., C
no ano i.
Após a definição das Probabilidades Acumuladas (PDAs) a serem utilizadas, podemos
finalmente calcular as Probabilidades de Perda marginais (PDis) que serão utilizadas nesta
30
Em vista da utilização de uma ou outra fonte por diferentes agências de crédito à exportação, chegou-se a um
consenso com o Canadá (com quem o Brasil negocia a curva de spreads para jatos regionais), nas discussões do
ASU/OCDE, de se trabalhar com a média das PDs de Moody’s e S&P.
31
Este desvio é utilizado apenas para que uma faixa não se sobreponha à outra.
65
Nota técnica. O cálculo das PDis consiste em simplesmente subtrair a probabilidade do ano i
(prazo da PD) da probabilidade do ano anterior, i-1, para cada ano e para cada categoria de
risco de crédito, seguindo o algoritmo a seguir:
PDs Acumuladas
Rating
Probabilidade de Perda Acumulada
1
2
3
4
AAA
1
PDA
PDA
…
AA
AAA
2
AAA
3
AAA
PDA
AA
PDA1
PDA2AA
PDA3AA
…
A
PDA1A
PDA2A
PDA3A
…
BBB+
PDA1BBB 
PDA2BBB 
PDA3BBB 
…
BBB
PDA1BBB
PDA2BBB
PDA3BBB
...
...
...
...
...
...
C
PDA1C
PDA2C
PDA3C
…
PD’s Marginais
Rating
Probabilidade de Perda Marginal
1
2
3
4
AAA
PD1AAA  PDA1AAA
PD2AAA = PDA2AAA - PDA1AAA
PD3AAA = PDA3AAA - PDA2AAA
…
AA
PD1AA  PDA1AA
PD2AA = PDA2AA - PDA1AA
PD3AA = PDA3AA - PDA2AA
…
A
PD1A  PDA1A
PD2A = PDA2A - PDA1A
PD3A = PDA3A - PDA2A
…
BBB+
PD1BBB   PDA1BBB  PD2BBB  = PDA2BBB  - PDA1BBB  PD3BBB  = PDA3BBB  - PDA2BBB  …
BBB
PD1BBB  PDA1BBB
PD2BBB = PDA2BBB - PDA1BBB
PD3BBB = PDA3BBB - PDA2BBB
…
...
…
…
…
…
C
PD1C  PDA1C
PD2C = PDA2C - PDA1C
PD3C = PDA3C - PDA2C
...
5.10.2.8
Perda Dado o Inadimplemento (Loss Given Default - LGD)
A LGD representa, percentualmente, a perda líquida esperada, dado o inadimplemento de
um devedor, calculada em relação à exposição na data do inadimplemento (EAD –
66
Exposure At Default). Pode ser entendida como (1-R), onde R é o percentual de
recuperação esperado de principal e juros.
Foi realizado pela SBCE (precursora da ABGF, contratada junto à SAIN até 30/06/2014) um
estudo objetivando calibrar os níveis de LGD empregados no modelo, utilizando dados da
Moody`s Investor Services (MIS), constantes do relatório denominado Special Comment –
Default and Recovery Rates of Corporate Bond Issuers – 1920 – 2005, January 200632.
Os níveis de recuperação, no longo prazo, são fornecidos, anualmente, neste estudo. A
tabela, a seguir, apresenta as LGDs anuais referentes a empréstimos bancários com
garantia (secured) e a títulos (bonds) sênior com garantia (Senior Secured) no período de
1990 até 2005.
Dados históricos de LGD
Ano
Empréstimos Bancários
com Garantia
Títulos Sênior com
Garantia
2005
18,40
22,10
2004
13,90
21,30
2003
22,10
36,50
2002
44,20
53,10
2001
33,00
58,30
2000
28,00
58,30
1999
31,70
56,70
1998
40,70
46,30
1997
16,90
24,00
1996
10,90
52,40
1995
17,20
36,40
1994
39,00
30,70
1993
52,70
n.a*
1992
50,00
37,30
1991
29,40
50,50
1990
23,90
64,30
* dado não disponível
Fonte: Dados Históricos da Moody's Special Comment
Default and Recovery Rate of Corporate Bond Issuers - 1920-2005
(January 2006)
Vale notar que as LGDs para empréstimos bancários são sistematicamente menores que
aquelas relacionadas aos títulos seniores com garantia. Esse é basicamente o fundamento
empírico no qual a Moody’s alicerçou sua nova abordagem para classificação (rating) de
LGDs, recentemente lançada no mercado33.
32
Como já mencionado, a partiu-se, inicialmente, da abordagem Fundamental (Foundation) de Basiléia II, em que o
parâmetro LGD é fixado conservadoramente pelo órgão de supervisão bancária, segundo uma escala na qual
percentuais são atribuídos a dívidas senior unsecured (45%) e a dívidas seniorsecured (asset-backed), a depender dos
ativos de lastro (ex: recebíveis, caixa, imóveis e outros ativos) e também do atingimento de determinados índices
requeridos para a razão loan-to-value (LTV), chegando ao valor mínimo de 35% (imóveis comerciais e residenciais).
33
Moody`s Investors Service. Moody`s Approach to LDG Assessments & PD Ratings. August, 2006.
67
Em segundo lugar, utilizando a LGD como medida de risco de crédito, pode ser notada uma
tendência de ciclo completo (full swing – distância entre dois picos ou vales), com média de
três a quatro anos.
Buscando um compromisso entre as metodologias Point-in-Time (captura das LGDs em
dados anuais) e a Though-the-Cycle, que leva em conta níveis estressados (downturn
LGDs) ao longo do ciclo econômico, conforme disposto em Basiléia II, optamos em nosso
modelo por conciliar precisão e estabilidade na precificação do risco, visando à calibragem
deste parâmetro em linha, em média, com o mercado, a longo prazo.
LGDs Médias de Empréstimos Bancários com Garantia e Títulos Seniores com Garantia
3 anos
5 anos
Prazo
10 anos
Médio (3;5;10)
Empréstimos
Bancários com
Garantia
Máximo
Média
Mínimo
22,10
18,10
13,90
44,20
26,30
13,90
44,20
26,00
10,90
36,80
23,50
12,90
Títulos Sênior
com Garantia
Máximo
Média
Mínimo
36,50
26,60
21,30
58,30
38,30
21,3
58,30
42,90
21,30
51,00
35,90
21,30
LGD
Fonte: Historical data from Moody's Special Comment. Default and Recovery Rates of Corporate Bond Issuers - 19202005. January 2006
O que acima expusemos é muito bem ilustrado pelas médias e pelos limites máximos e
mínimos da Tabela 5.
O Gráfico 1, a seguir, também demonstra como empréstimos bancários com garantia
comportaram-se nos últimos 10 anos (through the credit cycle).
Gráfico 1
TTC & PIT LGDs - 1990-2005
PIT LGDs
60,00
LGD Médio Máximo
LGD Médio
50,00
LGD Médio Mínimo
40,00
L
G 30,00
D
(%)
20,00
10,00
0,00
2005
2004
2003
2002
2001
2000
1999
1998
1997
1996
1995
1994
1993
1992
1991
1990
Anos
Fonte: Historical data from Moody's Special Comment. Default and Recovery Rates of Corporate Bond Issuers - 19202005. January 2006
68
Uma típica transação com garantia dada pela aeronave, com WAL – Weighted Average Life
(vida média ponderada) com duração de 7 anos (prazo total de financiamento de 12 anos) a
9 anos (prazo total de 15 anos), aproximadamente em linha com a definição de 5 a 10 anos
dos ciclos de negócios, dada pelo US National Bureau of Economic Research – NBER, seria
precificada com base em informações que permitiriam um equilíbrio entre a sensibilidade de
risco no curto prazo (Point-in-Time) e a perspectiva de longo prazo (Though-the-Cycle).
As PDs e LGDs poderão ser periodicamente atualizadas (mecanismo de reset)34 e,
conseqüentemente, os financiamentos garantidos para as aeronaves regionais, no novo
ASU/OCDE, poderão ser precificados de acordo com as condições econômicas, ou seja,
ajustados ao risco (risk sensitivity). Isso assegurará que, na média, financiadores e
seguradores ofereçam crédito em linha com os riscos a serem incorridos.
De acordo com este enfoque, uma fase de estresse no ciclo de negócios favorecerá uma
alta no nível da LGD. O oposto ocorrerá caso o ambiente econômico melhore.
A calibragem inicial da LGD, para os prazos de financiamento considerados no novo
ASU/OCDE para aeronaves regionais, será de 22% e de 18%, para 15 e 12 anos de prazo
total de pagamento, respectivamente35.
Anteriormente ao desenvolvimento da metodologia, o Brasil usou os valores de LGD
preconizados no Foundation Approach de Basiléia II - 40% para empréstimos sênior com
garantia e 35% na presença de um pacote de mitigadores de risco (RMP – Risk Mitigations
Package). Essa referência foi utilizada levando em conta a perspectiva de um financiador
privado que tivesse que cumprir os padrões de Basiléia II. Na ausência de uma base de
dados estatística específica para operações de crédito no segmento de aviação civil, a
direção mais segura e conservadora seria seguir a do FoundationApproach.
Nesta abordagem, as autoridades supervisoras determinam níveis mínimos fixos de LGD
para um vetor de garantias elegíveis. De lembrar que, pelo FoundationApproach, a garantia
34
O novo ASU/OCDE prevê a possibilidade de tais ajustes periódicos na calibragem dos parâmetros de risco da
precificação, a exemplo da LGD.
35
Na versão avançada do modelo brasileiro, as LGDs são fixadas, portanto, exogenamente, ajustadas aos cenários de
estresse e médias históricas comentados, neste segmento,da presente NT. Essa abordagem está compatível com o
cálculo de “LGDs implícitas”, considerando o fluxo de pagamentos e o saldo devedor (já descontado o valor das
garantias e custos de retomada e comercialização das mesmas) em transações típicas, nos prazos aqui considerados.
69
do avião está vinculada a um nível mínimo LGD de 40%, contanto que a transação cumpra
com as requeridas faixas de sobregarantia (overcollateralizationratios). Considerando um
pacote adicional de fatores de mitigação de risco em acréscimo à aeronave, o modelo
brasileiro, na abordagem Foundation, igualava a LGD para aviação civil ao limite mínimo de
35% de LGD de garantia atribuída na estrutura Fundamental de Basiléia II a imóveis
comerciais e residenciais (commercial and residential real estate - CRE/RRE)36.
No novo ASU/OCDE, optou-se pela padronização da razão loan-to-value (LTV) contratual
pela fixação de um “pacote-padrão” (standardpackage) que prevê a concessão ao credor da
primeira hipoteca da aeronave (firstprioritymortgageontheaircraft) e 85% de parcela
financiada do valor líquido de descontos comerciais e benefícios concedidos pelo fabricante
(net-netprice). Tal configuração, logicamente, impacta os níveis efetivos de LGD de cada
transação. Os valores fixados no modelo brasileiro para as LGDs de 15 e 12 anos estão em
linha com o standard package.
5.10.3
PRECIFICAÇÃO DOS RISCOS
Uma visão geral da precificação do risco de crédito do setor aeronáutico é representada no
Gráfico 2, abaixo, descrevendo a distribuição da perda total em suas componentes: Perdas
Esperadas (Expected Losses - EL) e Perdas Não Esperadas (Unexpected Losses - UL). O
Capital Econômico (EC) para fazer face às Perdas Não Esperadas (de baixa probabilidade e
de grande severidade) corresponde à diferença entre o Valor-em-Risco (Value-at-Risk VaR) e as Perdas Esperadas.
36
Já na abordagem Foundation o modelo brasileiro incluía dentro dos fatores de mitigação de risco os benefícios da
Convenção de Cape Town (Cape Town Convention - CTC). Este dispositivo também integra a estrutura avançada do
modelo. O novo ASU/OCDE prevê descontos aplicáveis sobre os Prêmios de Risco/Preços de Cobertura em
transações realizadas em países signatários do mesmo, uma vez que maiores níveis de recuperação de créditos/ativos
de lastro deverão ser possíveis de obtenção.
70
Gráfico 2
Distribuição da perda: EL, UL, VaR, EC
EL = Perda Esperada ( Expected Loss )
UL = Perda Não -Esperada ( Unexpected Loss )
EC = Capital Econômico ( Economic Capital )
Freqüência de
Perda (%)
EAD = Exposição na Perda ( Exposure at Default )
UL
Severidade de
Perda ($)
EL
n x UL*
(RC=EC)
Intervalo de Confiança - 99.9%
UL (99,9%) – RC = EC
VaR = EL+UL
EL + %RC
* n é o número de desvios -padrão relativo a um intervalo de
confiança dado.
Preço
TaxadedeCobertura
Prêmio
RC
Capital Regulatório
EAD Máximo
Um dos objetivos principais da estrutura de Basiléia II é conseguir uma convergência entre o
Capital Econômico e as exigências mínimas de capital como proteção (hedge) para as
Perdas Não Esperadas.
Consequentemente, além do fator de perda previsto, a estrutura de blocos (building blocks)
utilizada no modelo leva ainda em conta o custo de oportunidade de retenção do capital
econômico, em conformidade com as exigências de solvência.
A precificação é feita, portanto, a partir dos seguintes componentes:
(1)
Perda Esperada – EL
(2)
Perda Não Esperada ou Custo de Oportunidade de Capital – UL
Onde:
(1) O EL é função de riscos de inadimplemento (PDs) no período de financiamento da
operação; das perdas dado o inadimplemento (LGDs); e das Exposições na data do
inadimplemento. Esquematicamente:
71
n
UPEL   PDi  LGD  EAD
i 1
(2) O UL é o capital para perdas devidas a riscos sistêmicos (volatilidade). O Custo de
Oportunidade a ser tarifado é dado pelo valor up-front (na data zero) do spread (% ªª)
apurado entre a taxa de retorno requerido sobre este capital (arbitrada por um ROE –
ReturnonEquity médio de 12 % ªª, em dólares norte-americanos)37 e a sua aplicação
alternativa à taxa escolhida no modelo (taxa contratual ou taxa livre de risco, a depender da
Conversion RateConvention utilizada).
UPUL k UPROE  TX
No modelo, as transações são precificadas baseadas em abordagem de retornos ajustados
ao risco (Risk-Based Approach), preconizada nas metodologias e ferramentas de análise
financeira denominadas RAPM/RAROC38.
O procedimento será explicado com detalhes, a seguir, mas, em resumo, o Preço de
Cobertura não considera somente as perdas esperadas, mas também uma parcela
dasPerdas Não Esperadas, relativa ao Custo de Oportunidade do Capital retido para fazer
facea estas perdas39.
Diferentemente das abordagens de risco neutro (risk-neutral probabilities – RNP), onde
somente a EL é considerada, a precificação ajustada ao risco possibilita carregar como
Preço de Cobertura tanto a EL, quanto uma parcela da UL (mais precisamente, uma
porcentagem do RC – Regulatory Capital ou EC - Economic Capital) relativo ao Custo de
Oportunidade de manter o capital dos acionistas da instituição financeira retido para
enfrentar as Perdas Não Esperadas. Esquematicamente:
37
Este valor de referência para o ROE utilizado no modelo encontra sólida fundamentação na pesquisa acadêmica e
em fontes primárias oficiais (ex: FED e BIS) de dados econômico-financeiros de bancos e seguradoras, em nível
internacional, podendo ser considerado como conservador (o ROE médio dos bancos comerciais norte-americanos, nos
últimos dez anos, é da ordem de 13%, segundo o Federal Reserve Bulletin de junho de 2006).
38
39
Risk Adjusted Performance Methodology (RAPM) e Risk Adjusted Return on Capital
Podem ser acrescidos também de custos administrativos. Não consideramos esta componente em nossa abordagem,
porquanto o modelo elaborado tem como foco exclusivo a mensuração do risco. Os custos administrativos e outras
taxas incidentes nos financiamentos são tratados à parte, nos termos da configuração final do novo ASU/OCDE.
72
TP (%) = EL + % RC
Onde:
TP é o Preço de Cobertura
Ajustando na fórmula do Preço de Cobertura
TP ($) = EL + % RC = PD x LGD x EAD + % (ROE –Rf) x RC
Onde:
RC é o Capital Regulatório (medida do Capital Econômico no modelo)
Rf é a taxa livre de risco.
Em percentagem, esquematicamente:
Preço de Cobertura (%) = PD x LGD + %RC
Neste caso, utilizando-se a fórmula de Basiléia II para o Capital Requerido, o impacto do
Custo de Oportunidade do Capital Econômico retido no custo total da transação diminui,
mantidos todos os outros fatores constantes (LGD, EAD, M) nos níveis mais altos de risco,
pois a função é côncava, decrescendo o capital requerido com a elevação das
probabilidades de inadimplemento acima de determinado patamar.
Como já aludido, a abordagem adotada nesta Nota Técnica é baseada na metodologia de
medida de desempenho ajustado ao risco (Risk Adjusted Performance Measure (RAPM)). A
fórmula do Preço de Cobertura apresentada anteriormente é uma transformação do RAROC
(Risk Adjusted Return on Capital)40 calibrado por uma taxa-alvo (hurdle rate ou ROE) dada
por uma margem sobre a aplicação alternativa do capital econômico à taxa livre de risco.
RAROC = (Preço de Cobertura – EL)/RC
Assumindo o RAROC como spread sobre a taxa livre de risco e calculando o Preço de
Cobertura em função dos outros parâmetros, a fórmula da precificação é obtida, como
esperado, replicando, desta forma, a racionalidade e lógica de precificação empregadas
pelo mercado, em consonância com os objetivos de solvência estipulados pelo garantidor (a
40
Para mais detalhes sobre a determinação do RAROC ver Altman E. I., J.B. Caouette and P. Narayan. “Managing
Credit Risk: The Next Great Financial Challenge”. John Wiley & Sons. New York, 1998.
73
União, tomador de risco) nas operações de seguro de crédito à exportação com apoio
oficial, no Brasil41.
Feitas estas considerações preliminares, cada componente do Preço de Cobertura será
detalhado nos Itens 1 e 2 a seguir.
5.10.3.1
Cálculo da Perda Esperada (EL -Expected Loss)
A Perda Esperada, o EL, é a parte do Preço de Cobertura que representa o sinistro
esperado por operação, ou seja, do que se espera perder de acordo com o risco assumido,
ou Preço de Cobertura Puro.
No presente modelo, a EL é função das PDs marginais, da LGD arbitrada e da EAD média,
conforme a fórmula abaixo:
n
UPEL   PDi  LGD  EAD
i 1
Onde:
n é o número de períodos do financiamento, podendo estar expresso em anos, semestres,
trimestres ou meses, dependendo da frequência de pagamentos.
PDi é Probabilidade de Default Marginal no período i
LGD é a LGD do modelo, calibrada conforme o prazo total da operação, nos termos
explicados na seção anterior desta Nota Técnica.
EAD é a Exposição Média Esperada. A Exposição no Momento da Perda (EADi) e a EAD
serão detalhadas no item a seguir.
41
Com efeito, de acordo com diversas consultas, os títulos de dívida são geralmente negociados no mercado com um
Preço de Cobertura para riscos sistemáticos (não-diversificáveis), que implica taxas de desconto mais altas (e preços
mais baixos para os títulos) do que se poderia supor se apenas as perdas esperadas (associadas a riscos
idiossincráticos, específicos de um dado devedor) fossem levadas em conta em sua precificação.
74
5.10.3.2
Exposição no Momento da Perda (EAD)
O EADi42 é a Exposição de crédito máxima no momento i a Valor Presente. É formulada da
seguinte forma no modelo:
EADi 
SDi  1  Ji
(1  idR)i
Onde:
SDi-1 é o Saldo Devedor (Outstanding Balance) na prestação anterior a i
Ji é o juro pago na prestação i
A taxa de juros utilizada para a finalidade de cálculo das prestações do financiamento
sempre será a taxa do contrato, icR. No entanto, a taxa de juros utilizada para o cálculo do
Valor Presente do fluxo de EADs será a taxa de desconto, denotada por idR, conforme a
fórmula anterior.
O EAD Médio será obtido pela ponderação dos EADis pelas PDs marginais, conforme
abaixo:
n
EAD 
 PD  EAD
i
i 1
i
n
 PD
i 1
i
Onde:
n é o número de períodos do financiamento, podendo estar expressos em anos, semestres,
trimestres ou meses dependendo da freqüência de pagamentos.
PDi é Probabilidade de Default Marginal no período i. Cabe ressaltar que o somatório das
PDis marginais é igual a PD Acumulada, PDA.
EADi é Exposição no momento (i) da perda, a Valor Presente.
42
A notação EAD vem do inglês e significa Exposure at Default.
75
5.10.3.3
Cálculo do Custo de Oportunidade (UL – Unexpected Loss)
O Custo de Oportunidade (UL) é a parte do Preço de Cobertura alocada para garantir as
oscilações do risco não previstas na contratação do seguro, cobrindo, portanto, eventos
extremos, inesperados (de baixa probabilidade, porém de alta severidade).
5.10.3.4
Capital Requerido (K)
A exigência mínima do Capital Requerido (K) para cobrir as Perdas Não Esperadas (UL) foi
definida de acordo com a fórmula de Basiléia II aplicada a Exposições Corporativas e
Soberanas, onde K é uma função dos componentes do risco de Basiléia II (PD, LGD, EAD e
M43), expressa na fórmula a seguir:




0 , 5
CR
0,5

 LGD  N (1  R)  G( PDA )  ( R /(1  R))  G(0,999)  PDA  LGD 

K 

1


 (1  1,5  b( PD ))  (1  ( M  2,5)  b( PD )

Onde:
PD, LGD e M (Maturity) são parâmetros específicos da transação (devedores, ou obligors) e
são invariantes à carteira (portfolio invariants).
Os parâmetros restantes do cálculo do capital requerido (K) são ajustados pelo BCBS e são
os mesmos independentemente do devedor (invariantes à transação), onde:
N é a Distribuição Normal Padrão.
G é a Inversa da Distribuição Normal Padrão.
PDACR é a PD Acumulada (ou somatório das PDis marginais) para o Rating CR do devedor.
Por exemplo, CR = Rating AAA.
R é a correlação das PDAs e é igual a:
(1  e( 50PDA ) )
(1  (1  e( 50PDA ) )
R  0,12 
 0,24 
1  e 50
1  e 50
CR
43
CR
É a maturidade efetiva da transação. Diferentemente da WAL (que só considera os pagamentos de principal), a
maturidade efetiva leva em conta tanto os fluxos de pagamento de principal quanto o de juros. Ambas as medidas de
prazo médio não consideram o desconto dos fluxos, tratando-os somente algebricamente.
76
b(PD) é o Ajuste de Maturidade e é igual a:
b( PD)  (0,11852  0,05478  LN ( PDACR ))2
M é a Maturidade Efetiva (Effective Maturity) e é igual a:
M   (t  Ct ) /  Ct onde Ct é o fluxo de dinheiro sem desconto recebido no
tempo t
Ao definir K, a estrutura de Basiléia II permitiu uma correlação média considerando cada
exposição de crédito isoladamente (stand alone)44, somente ao nível de transação
(transaction based). Cabe notar que o Capital Econômico alocado a cada transação não
dependerá do portfolio ao qual ela é adicionada.
5.10.3.5
Up-front da taxa utilizada (ROE – Taxa de juros)
A taxa up-front será resultante da conversão do spread correspondente ao ROE (Return On
Equity, o retorno sobre o capital próprio) menos uma taxa-base de juros escolhida (a taxa de
desconto ou a taxa do contrato, a depender da Conversion Rate Convention a ser utilizada).
Arbitrando UPROE-TX como o up-front do spread, dado pela diferença entre o ROE e a taxa
escolhida, temos o seguinte algoritmo para conversão:
(1) Temos o spread em b.p.s.45 ao ano denotado por Sb.p.s a.a
(2) Este spread a.a será convertido em percentagem considerando a frequência do
pagamento escolhida na transação (f):
S% 
Sb. p.sa.a
f 100
(3) Será denotada por i* a soma da taxa escolhida (idR ou icR) e o S%:
44
As correlações integrantes do modelo de capital regulatório de Basiléia II não estão associadas a questões de
portfolio, mas à ponderação da diferente sensibilidade que pequenas e médias empresas têm a fatores de risco
sistêmico quando comparadas a empresas de porte maior.
45
“b.p.s” é a nomenclatura-padrão para basis points.
77
i*  i  S %
(4) Calculando as prestações (PMT46) do fluxo de pagamento do principal da
operação (VO), prazo (n), freqüência (f) e método de amortização da transação
(Price ou SAC), temos que o PMT será obtido em função (F) das variáveis a seguir:
PMT  F VO; n  f ; i *amortização
(5) Dado o fluxo das prestações da transação (PMT) para o principal de
financiamento, o up-front (principal + Preço de Cobertura) será obtido a partir do fluxo
de prestações a valor descontado pela taxa básica escolhida (idR ou icR). Temos que o
UPROE-TX será calculado em função (F) das variáveis abaixo:
UPROE  TX  F VO; PMT , n  f , i amortização
5.10.3.6
Custo de Oportunidade do UL
O Custo de Oportunidade do UL é definido em função do K, capital requerido (ou capital
requirement), e do up-front do spread dado pela diferença entre o ROE e taxa de juros
escolhida (taxa de desconto ou a taxa do contrato).
Logo, o up-front do UL é dado por:
UPUL K  UPROE
 TX
No próximo item será mostrado o cálculo do Preço de Cobertura Final (PCF) e será
apresentada a conversão desta taxa up-front em spread.
5.10.4 CÁLCULO DO PREÇO DE COBERTURA FINAL (PCF)
O Preço de Cobertura Final é constituído pelas Perdas Esperadas e pelas Perdas Não
Esperadas (Custo de Oportunidade do Capital)47. Após a obtenção do valor matemático
46
Podemos definir PMT = F[PV; t; i) como o cálculo financeiro da prestação postecipada a ser paga em t períodos a
uma taxa de juros i de um financiamento total igual a PV. Para o cálculo desse valor, utilizou-se, no modelo da ABGF, a
função PGTO do Microsoft Excel.
47
O Preço de Cobertura Final obtido com a aplicação do modelo apresentado nesta Nota Técnica corresponde a um
valor upfront relativo a um percentual de cobertura de 100% do risco, em consonância com as disposições alcançadas
até a data da última reunião de peritos técnicos do ASU/OCDE, ocorrida em Bruxelas (Bélgica) de 04a 06 de dezembro
78
dessas variáveis, a taxa de cobertura é calculada up-front. Em seguida é calculado o
spread48.
O up-front do Preço de Cobertura Final (PCF) será dado pela soma dos up-fronts do EL e
do UL obtidos nos Itens 1 e 2 da seção 3 desta Nota Técnica. Logo:
UPPCF  UPEL  UPUL
Onde:
UPEL é o up-front do EL
UPUL é o up-front do UL
É necessário obter o spread a partir do up-front do PCF. Será utilizado o seguinte algoritmo
para conversão:
(1) O up-front em percentagem ao ano denotado por UPPCF que será convertido em spread.
(2) Calculando as prestações (PMT) do fluxo de pagamento do principal de financiamento
(VO x (1 + UPPCF)), prazo (n), freqüência (f), i é a taxa de juros escolhida (idR ou icR) e
método de amortização da transação (Price ou SAC), temos que o PMT será dado em
função (F) das variáveis abaixo:
PMT  F VO  (1  UPPCF ); n f ; iamortização
de 2006, válidas para aeronaves de grande porte, regionais e outras.
Poderá ser considerada oportunamente,
mediante esclarecimentos adicionais, a aplicação para aeronaves regionais e outras (ex: turbo-hélices) de um
percentual de cobertura distinto, a exemplo de 95%, visando à consecução de equivalência mais precisa entre o
financiamento direto (direct lending) e a garantia condicional ou seguro (pure cover). Desta revisão poderão resultar
ajustes correspondentes, portanto, nos upfronts do Preço de Cobertura e respectivos spreads de risco. Registre-se que
este ponto não integra a primeira revisão da proposta de “Pacote Central” (Core Package) de elementos do novo
ASU/OCDE, divulgado aos participantes e ao Brasil em 08/12/2006.
48
O modelo de precificação apresentado nessa Nota Técnica prevê a conversão de Up-fronts em Spreads (e vice-
versa) com a utilização de uma equivalência entre fluxo de pagamentos entre as opções de financiamento do Preço de
Cobertura mais principal (a uma taxa básica) e financiamento do principal (somente) com spread sobre a taxa básica,
fundamentada no método da taxa interna de retorno (IRR, Internal Rate of Return). Outra abordagem possível é a
utilização do método de valor presente líquido (NPV, Net Present Value). As abordagens produzem resultados
semelhantes e, caso a discount rate e a contractual rate sejam iguais, os resultados são idênticos (reinversão dos
fluxos intermediários à taxa de retorno).
79
(3) Calculando a Taxa Interna de Retorno (i*) através das prestações (PMT) no prazo (n) e
freqüência (f) a valor presente da operação (VO), temos:
i*  F VO; n f ; PMT amortização
(4) O spread é dado pela diferença entre esta taxa obtida (i*) e a taxa de juros escolhida (i dR
ou icR):
S %  i * i
(5) Converter este spread em b.p.s e anualizá-lo:
SPCF  S %  f 100
Portanto, SPCF é o Preço de Cobertura Final em b.p.s.
5.10.5 RESERVAS E PROVISÕES TÉCNICAS
Serão calculadas as mesmas provisões técnicas previstas na Nota Técnica Atuarial49
aplicada ao seguro de crédito à exportação para operações com garantia da união.
5.10.6 OS PRÊMIOS COBRADOS NO ASU 2007 E 2011
Para uma melhor visualização dos prêmios cobrados nas duas diferentes versões do Acordo
do Setor Aeronáutico (ASU), a seguir, suas respectivas tabelas, retiradas do site oficial da
OCDE, para as taxas mínimas a serem cobradas seguindo o ASU ainda vigente (versão de
2007):
49
Nota Técnica Atuarial: nta_mlp_02/2001, versão 1 de dezembro de 2001.
80
Fonte: http://www.oecd.org/dataoecd/22/36/43195928.pdf, para operações sem mitigação de Cape Town.
Fonte: http://www.oecd.org/dataoecd/22/36/43195928.pdf, para operações com mitigação de Cape Town.
Ademais, na página seguinte, as taxas referentes ao último ajuste do ASU 2011:
81
Fonte: http://www.oecd.org/dataoecd/22/36/43195928.pdf.
O modelo de precificação do ASU pode sofrer atualizações. Dado que o Brasil é signatário
do ASU, os prêmios das operações de Aviação Civil seguirão a última versão do modelo
vigente. O capítulo que trata da precificação das operações de Aviação Civil será atualizado
periodicamente. Entretanto, a precificação será efetuada com base no modelo mais recente,
disponibilizada através do site da OCDE (http://www.oecd.org/tad/xcred/theexportcreditsarrangementtext.htm).
82
5.11ANEXO - NOTA TÉCNICA DE VAR – VALUE AT RISK
5.11.1 INTRODUÇÃO
A principal motivação para a utilização do VaR (Value at Risk) é a obtenção do Capital
Econômico do FGE desatrelado das regras de alavancagem e Capital Regulatório. Isso evita
que, por exemplo, o indicador de risco da carteira seja alterado caso haja uma redefinição
do fator de alavancagem do FGE.
Atualmente é utilizado o indicador Margem de Solvência (MS) como um approach do Capital
Regulatório do FGE. De forma simplificada, obtém-se a exposição do FGE segmentada por
Risco (ratings) e aplica-se às tabelas de fatores de ponderação de risco (Risk-Weights, RW)
constantes da referência em Basel II Standardised. Obtém-se assim o Ativo Ponderado pelo
Risco (RWA) do FGE, o qual é então multiplicado pelo fator de capital (atualmente de
16,7%, BaselII indica o fator de 8%, correspondendo a uma alavancagem de 6x).
O modelo de Capital Regulatório adotado na abordagem Standadised de BaselII é
fundamentado numa abordagem VaR parametrizada ex-ante na distribuição Normal, sendo
justificada esta aproximação por uma hipótese de carteiras perfeitamente granulares e
diversificadas, no qual o único fator de risco sistemático é o estado da economia (modelo
AssymptoticSingleRiskFactor - ASRF, de Gordy). A diferença do fator de capital de 8%
adotado em Basiléia II em relação aos 16,7% adotados no FGE é compatível (na verdade,
inferior) com o efeito de concentração verificado na carteira de exposições do FGE quando
comparada às carteiras diversificadas associadas ao requisito de capital da referência
regulatória.
O modelo de VaR não paramétrico (i.e., com geração de resultados por simulação numérica,
via Monte Carlo) assume que a carteira é composta exclusivamente de crédito e a
probabilidade de default da carteira segue uma distribuição Gamma (ajustada por melhor
aderência ex-post aos resultados da simulação numérica). Essa é, além do que foi
destacado acima quanto ao risco de concentração e diversificação da carteira, uma das
principais diferenças conceituais entre o modelo VaR por simulação numérica e o cálculo da
MS via VaR por BaselIIStandardised, que utiliza distribuição Normal para as perdas da
carteira, a fim de definir o Capital Regulatório.
A presente nota técnica visa à apresentação das formulações do modelo VaR por simulação
de Monte Carlo e suas aplicações ao FGE.
83
5.11.2 O MODELO
Foram analisadas duas abordagens para o calculo do VaR por simulação numérica do FGE.
A primeira abordagem utiliza fórmula analítica, cuja precisão depende da variável L. Quanto
menor o valor de L, mais preciso o resultado. A segunda abordagem utiliza simulações de
Monte Carlo. Quanto mais iterações, mais preciso o resultado. As abordagens serão
descritas a seguir.
5.11.2.1
FÓRMULA ANALÍTICA
Na modelagem matemática para o caso analítico serão consideradas as seguintes variáveis:

-número de devedores;

-número de setores;

-taxa de default do devedor i;

-desvio padrão da taxa de default devedor i;

-exposição devedor i;

-influência do setor k nos devedores i.
O setor k possui, respectivamente, média e desvio padrão:
, sendo que para o modelo VAR-FGE o valor de
é unitário
e constante, ou seja, o devedor atua em um e apenas um setor.
O modelo supõe que a probabilidade de default é uma variável aleatória com distribuição
gama.
k, temos:
Definindo
como
, onde
a
e
probabilidade
de
default
do
setor
.
Para cada devedor, temos:
84
Temos ainda que:
,
Os coeficientes dos polinômios A (a, índices 1 a r) e B (b, índices 0 a s) são obtidos pela
fórmula:
Com A(z) e B(z) sendo polinômios de ordem r e s, respectivamente. Para se encontrar os An
que resultarão na distribuição de perda teremos:
5.11.2.2
SIMULAÇÕES DE MONTE CARLO
Neste caso será utilizada a simulação de Monte Carlo para assim encontrar a distribuição
mais adequada. Também será considerado que o setor k possui, respectivamente, média e
desvio padrão:
O modelo supõe que a probabilidade de default é uma variável aleatória com distribuição
gama. Porém, no caso da simulação, podemos escolher qualquer outra distribuição que se
adapte melhor à realidade. Definindo
como a probabilidade de default do setor k,
85
temos:
, onde
e
.
Para cada devedor, temos:
A cada um deles (ou conjunto de devedores) associamos uma probabilidade de default
calculada a partir das realizações de xk. Simula-se a distribuição, binomial ou Poisson, para
cada devedor (ou conjunto) e calcula-se a perda isoladamente e para toda a carteira.
A realização da variável xk é multiplicada pela exposição do devedor. Obtém-se então a
distribuição de perdas e calculam-se os índices de risco da carteira.
5.11.2.3
VANTAGENS DA SIMULAÇÃO MONTE CARLO
Primeiramente, usando a Simulação de Monte Carlo não é necessário utilizar a aproximação
da distribuição de Poisson. Considera-se a distribuição binomial por ser válida mesmo para
taxas de default elevadas.
Outra vantagem é que, em determinadas condições, observa-se que a simulação de Monte
Carlo consome menos recursos computacionais que o método analítico. Na maioria dos
casos, a diferença de consumo de memória entre os dois métodos é desprezível. Assim, o
principal recurso computacional em questão na avaliação da distribuição de perdas de uma
carteira de crédito é o tempo necessário para realizar esta estimativa.
Analisando-se o método analítico com setores, observa-se que sua complexidade
ciclomática é quadrática em relação ao produto do número de setores com o número de
faixas desejadas no histograma que descreve a distribuição de perdas da carteira. Assim,
para que o resultado da avaliação analítica seja preciso (valores pequenos para L e um
grande número de faixas no histograma resultante), o tempo de processamento necessário
é bastante elevado.
O método analítico exige tempo de processamento na ordem de (NS × NF)², onde NS é o
número de setores e NF o número de faixas. Já com as simulações de Monte Carlo,
observamos que a complexidade ciclomática de uma iteração da simulação é linear em
86
relação ao número de contratos de empréstimos na carteira. Entretanto, são necessários
milhares de simulações para obtermos um histograma preciso. O método de simulações de
Monte Carlo apresenta tempo de processamento da ordem de NSIM × NC, no qual NSIM é
o número de simulações de Monte Carlo e NC o número de contratos na carteira.
Assim, observamos que, à medida que aumentamos o número de faixas desejadas e,
principalmente, o número de setores do modelo, o tempo de processamento necessário
para realizar as simulações passa a ser inferior ao tempo necessário para a resolução do
método analítico.
Em resumo, devido à maior flexibilidade, simplicidade e precisão do método baseado em
simulações de Monte Carlo em comparação ao método paramétrico, o VaR do FGE será
calculado por esta metodologia.
5.11.3 PREMISSAS DO MODELO
Os dados da carteira FGE são tratados seguindo as tabelas de conversão, apresentadas a
seguir, de acordo com os ratings das operações que envolvem corporate/aviação e o rating
das operações soberanas.
Tabela 1: Tabelas de Conversão de Corporate (A) e Sovereign (B) Ratings
Rating
Atual
A
B
C
D
Rating
S&P
ABBBBBC
(A)
Rating
Atual
0
1
2
3
4
5
6
7
Rating
S&P
AAA
AAABBBBB
B+
BC
(B)
Após esta conversão foi feita uma migração da escala S&P para a escala Moody’s de
acordo com a tabela abaixo.
87
Tabela 2: Migração das escalas S&p e Moody's
S&P
Long-term
AAA
AA+
AA
AAA+
A
ABBB+
BBB
BBBBB+
Moody's
Long-term
Aaa
Aa1
Aa2
Aa3
A1
A2
A3
Baa1
Baa2
Baa3
Ba1
S&P
Long-term
BB
BBB+
B
BCCC+
CCC
CCCCC
C
D
Moody's
Long-term
Ba2
Ba3
B1
B2
B3
Caa1
Caa2
Caa3
Ca
C
Sendo assim, as tabelas finais de conversão resultaram nas seguintes:
Tabela 3: Tabela Final de Conversão de Corporate (A) e Sovereign (B) Rating
Rating
Atual
A
B
C
D
(A)
Rating
S&P
ABBBBBC
Rating Atual
0
1
2
3
4
5
6
7
Rating Moody's
Aaa
Aa3
A3
Baa3
Ba2
B1
B3
Caa-C
(B)
88
Todas as operações que não possuíam rating no sistema foram classificadas com o
rating B da S&P. Os resultados obtidos referem-se ao risco da carteira contemplando
os mitigantes (MEF) para todas as operações, e não apenas para aquelas cursadas no
CCR.
5.11.4 PARÂMETROS UTILIZADOS
Para a perda esperada das operações de aviação utiliza-se a LGD em consonância
com o reset do modelo de precificação utilizado para a operação na época de
aprovação/concretização. O resultado do reset é disponibilizado anualmente dia 15 de
abril pelo Secretariado, de acordo com o Apêndice II do ASU. Para as operações de
outros setores, a LGD fixada é igual a 45%, em referência à Basel II Foundation-IRB.
Desta forma, a perda esperada para cada agrupamento N será então o produto da
PD´, Exposição e LGD, sendo PD´ gerada a cada interação da simulação de Monte
Carlo, com média μi e desvio padrão σi.
Os parâmetros utilizados para a média e desvio-padrão das distribuições são oriundos
do relatório da Moody’s Annual Issuer-Weighted Corporate Default Rates by Letter
Rating, considerando a série histórica de 1983 a 2010. E em resumo, os dados
utilizados para o VaR estático estão demostrados nas tabelas 4 e 5.
Tabela 4: Parâmetro de média e desvio padrão por classe de risco
PD
DP²
Aaa
0,00%
0,00%
Aa
0,02%
0,15%
A
0,06%
0,10%
Baa
0,21%
0,32%
Ba
1,27%
1,18%
B
4,74%
3,91%
Caa
19,35%
20,86%
B
0,00%
0,00%
0,00%
0,00%
0,03%
0,15%
0,45%
Caa
0,00%
0,00%
0,00%
0,02%
0,10%
0,45%
4,35%
Tabela 5: Matriz de desvio padrão
Aaa
Aa
A
Baa
Ba
B
Caa
Aaa
0,00%
0,00%
0,00%
0,00%
0,00%
0,00%
0,00%
Aa
0,00%
0,00%
0,00%
0,00%
0,00%
0,00%
0,00%
A
0,00%
0,00%
0,00%
0,00%
0,00%
0,00%
0,00%
Baa
0,00%
0,00%
0,00%
0,00%
0,00%
0,00%
0,02%
Ba
0,00%
0,00%
0,00%
0,00%
0,01%
0,03%
0,10%
Cada agrupamento N estará na tabela final utilizada para a simulação, onde constam,
além da exposição ajustada pela LGD e da quantidade de operações ponderadas pela
exposição, as informações de Média (μ) e Desvio Padrão (σ). O agrupamento destes
dois dados por devedor é dado segundo a formulação a seguir:
Sendo:

– Taxa de default para o rating r; de acordo com a Tabela 4;

σr – Desvio Padrão da taxa de default para o rating r, de acordo com a Matriz 5;

βir – Quantidade de operações do devedor i com o rating r;

Média da Taxa de default para o devedor i;

δ ir – Valor da Exposição Ajustada pela LGD do devedor i com rating r;

Aux1ir – Cálculo auxiliar 1;



Aux4ir – Cálculo auxiliar 4.
Para o cálculo da média da taxa de default por devedor, temos que:
, para todo r;
, para todo r;
.
Para o cálculo do desvio padrão da taxa de default por devedor i, temos que:
, para todo r;
σr, para todo r;
.
5.11.5 DERIVAÇÕES DO VAR
5.11.5.1
VaR COM MIGRAÇÃO DE RATING
Além do cenário estático, também é calculado o VaR considerando a possibilidade dos
devedores migrarem de rating no intervalo de um ano. Neste caso, a exposição
ajustada pela LGD (Exposure at default - EAD) de um determinado devedor é
ABGF – Nota Técnica Atuarial de Risco e Precificação para Seguro de Crédito à
Exportação para Operações com Garantia da União
90
distribuída de acordo com a matriz de probabilidade de migração de rating, obtida com
os dados históricos (1983-2010) da Moody’s. A partir desta distribuição, os demais
parâmetros são calculados conforme é feito no VaR Estático.
Tabela 6: Matriz de Migração de Rating
Aaa
Aa
A
Baa
Ba
B
Caa
5.11.5.2
Aaa
89,81%
0,94%
0,06%
0,04%
0,01%
0,01%
0,00%
Aa
9,68%
99,06%
2,88%
0,21%
0,07%
0,04%
0,02%
A
0,47%
0,00%
90,49%
4,94%
0,42%
0,15%
0,02%
Baa
0,01%
0,00%
5,84%
89,26%
6,37%
0,38%
0,15%
Ba
0,03%
0,00%
0,56%
4,35%
83,50%
5,30%
0,49%
B
0,00%
0,00%
0,14%
0,96%
8,84%
86,75%
8,80%
Caa
0,00%
0,00%
0,04%
0,24%
0,79%
7,37%
90,51%
VaR ESTRESSADO
Também é simulado o VaR em um cenário de estresse. Neste caso são considerados
os dados do relatório da Moody’s de 2009. Primeiramente, a EAD de um determinado
devedor é distribuída de acordo com a matriz de probabilidade de migração de rating
da Tabela 7.
Tabela 7: Matriz de migração de rating no cenário estressado
Aaa
Aa
A
Baa
Ba
B
Caa
Aaa
64,90%
0,00%
0,00%
0,00%
0,00%
0,00%
0,00%
Aa
35,10%
100,00%
0,19%
0,10%
0,00%
0,00%
0,00%
A
0,00%
0,00%
85,38%
1,00%
0,00%
0,00%
0,00%
Baa
0,00%
0,00%
13,39%
92,41%
4,17%
0,00%
0,00%
Ba
0,00%
0,00%
0,47%
5,49%
79,99%
3,13%
0,00%
B
0,00%
0,00%
0,56%
0,90%
14,38%
81,81%
8,33%
Caa
0,00%
0,00%
0,00%
0,10%
1,46%
15,06%
91,67%
Após este processo, a taxa de default por devedor e o desvio padrão são calculados
de acordo com a formulação apresentada anteriormente. O que difere do VaR estático
é o parâmetro de probabilidade de default, o qual segue na Tabela 8.
Tabela 8: Parâmetro de média e desvio padrão por classe de risco - Cenário Estressado
PD
Aaa
0,00%
Aa
0,00%
A
0,18%
Baa
0,86%
Ba
2,41%
B
7,41%
Caa
34,36%
91
5.11.5.3
VaRC
Para a análise da contribuição e impacto dos sub-portfolios no VaR, calcula-se
também o VaRC (VaR contribution – contribuição de cada sub-portfolio para formação
do VaR) nas 3 visões (Name, Country e Sector).
Na visão Name, com base nos parâmetros calculados e na simulação feita no VaR
Estático, os percentuais de perda esperada (
), perda inesperada (
)e
para cada devedor i são calculados seguindo as fórmulas:
e
, sendo Рi igual à quantidade de operações ponderadas
pela exposição para cada devedor i.
Na visão Sector, as exposições são agrupadas de acordo com o setor exportador, e
então os parâmetros de média e desvio padrão das taxas de default são definidos de
acordo com as Tabelas 6 e 7. A simulação é refeita e os valores de
,
e
são recalculados, conforme formulação definida acima. De forma análoga, é calculado
o VaRC País, agrupando as exposições pelo país do devedor.
92
5.12ANEXO
-
NOTA
TÉCNICA
DE
PRECIFICAÇÃO
DAS
OPERAÇÕES
(COMPRADORES PÚBLICOS E PRIVADOS) EM PAÍSES DE CATEGORIA
ZERO NA OCDE
5.12.1 INTRODUÇÃO
De acordo com o Arrangement on Officially Supported Export Credits da OCDE
(Consenso da OCDE), operações envolvendo países Category Zero, High Income
OECD Country e High Income Euro Area Countries, não seguem os MPRs obtidos
pelo MD-Package. Para a precificação de transações nesses países, deve-se analisar
cada operação individualmente e utilizar mecanismos de precificação de mercado.
Importante ressaltar que, conforme exposto no artigo 24 c) do Arrangement, apesar
das operações serem precificadas individualmente e não estarem sujeitas ao MDPackage, não deve ocorrer perfuração do mercado privado na precificação de risco de
crédito.
No Anexo IX do Arrangement (Janeiro 2015), diferentes benchmarks de mercado
(market benchmarks) são apresentados como possíveis referências para a
precificação das operações nos países Category Zero, são eles:

Un-covered Portion of Export Credits or the non-ECA Covered Part of a
Syndicated Loan;

Name-Specific Corporate Bonds;

Name-Specific Credit Default Swaps;

Indexed Credit Default Swaps;

Loan Benchmarks;

Benchmark Market Curves;

Weighted Average Cost of Financing Resources (WACFR).
A ABGF adotouuma metodologia de cálculo proposta pela SBCE (precursora da
ABGF, contratada junto à SAIN até 30/06/2014) com base no Median Credit Spreads
(MCS) da Moody’s, elegível como Market benchmark por reunir as propriedades
estabelecidas para Benchmark Market Curves no Anexo IX.
Além de possibilitar que as transações possam ser precificadas em uma larga escala
de Ratings Globais e Maturities, essa metodologia está também em consonância com
o ASU (onde o MCS é utilizado como uma das componentes do cálculo da Market
93
Reflective Surcharge (MRS) nos resets trimestrais) e será detalhada ao longo do
documento.
Vale ressaltar que para operações pequenas (crédito abaixo de 10 milhões de SDRs)
ou operações para as quais não seja possível utilizar um dos benchmarks de mercado,
o prêmio não poderá perfurar o definido pelo MD-Package na categoria de risco 1
(1/7).
Os benchmarks foram então classificados em duas categorias:

Benchmarks Prioritários

Benchmarks Alternativos
5.12.2 BENCHMARKS PRIORITÁRIOS
A precificação de qualquer operação em países Category Zero deverá contemplar
todos os Benchmarks prioritários. Dois benchmarks são definidos como prioritários,
por razões distintas.
Primeiramente, a TCMB (Through the Cycle Market Benchmark), que é uma
Benchmark Market Curve utilizada pelos Participantes do Consenso, por funcionar
como uma espécie piso50; e o MCS, por ser um benchmark aplicável a praticamente
qualquer tipo de transação, em conformidade com as propriedades estabelecidas no
Anexo IX para tais referências (curvas) de mercado.
5.12.2.1
MCS
O MCS (Median Credit Spreads), na modalidade Bonds over Libor, disponibilizado
pela Moody’s, é um indicador de mercado que permite visualizar os spreads de títulos
sem garantias reais (unsecured) negociados ao longo das categorias de rating da
Moody’s e Maturity/Duration dos títulos.
50
Quando houver informação disponível no mercado acerca dos spreads com base em Name-Specific Credit
Bonds ou Name Specific CDS aplicáveis à transação e estes forem inferiores aos spreads da TCMB, não
deverá haver caracterização de perfuração de mercado caso esses spreads sejam adotados na precificação,
segundo proposta do Chair do Grupo de Prêmios da OCDE feita na reunião Informal do Grupo de Prêmios
realizada na OCDE, em Paris, em 10/06/2013, para discussão e deliberação dos Participantes.
94
Os resets e datas de vigência serão análogos ao reset ASU 2011, ou seja, de 3 em 3
meses ocorrerá a atualização dos indicadores MCS e da Libor OIS (Libor Overnight
Indexed Swap, proxy de prêmio de liquidez no mercado interbancário a ser deduzida
da MCS para ajustar este último para a precificação de risco de crédito), tal como
apresentado na Tabela 25.
Tabela 9
Janela
YYYYQ1
YYYYQ2
YYYYQ3
YYYYQ4
Período de composição da média
Outubro à Dezembro de (YYYY-1)
Jan à Março de YYYY
Abril à Junho de YYYY
Julho à Setembro de YYYY
Período de Vigência
A partir de 15 de Janeiro de YYYY
A partir de 15 de Abril de YYYY
A partir de 15 de Julho de YYYY
A partir de 15 de Outubro de YYYY
Deve-se utilizar o MCS equivalente ao rating definido para a operação. Com relação à
Maturity, deve-se utilizar o valor idêntico ao do Average Tenor da operação, conforme
fórmula abaixo.
AT = WAL + D/2
Dois pontos necessitam de detalhamento, o prêmio de liquidez existente nos spreads
do MCS e a necessidade de interpolar duas Maturities consecutivas para a obtenção
dos spreads relativos ao AT efetivo da operação.
a. Prêmio de Liquidez
Dado que o spread MCS contém prêmio de liquidez em sua composição, deve-se
subtraí-lo para que a precificação da operação seja adequada. Para tal foram
destacadas 2 fontes, a saber: Libor OIS e Margin Benchmark for Civil Aircraft (ASU).
A Libor OIS consiste na diferença entre a Libor e a Overnight Indexed Swap (OIS),
mensurando assim o risco de liquidez do mercado. Este indicador é disponibilizado
pela Bloomberg. Já o Margin Benchmark do ASU é calculado com base na média
móvel de 3 meses da metade dos menores spreads bancários informados pelas ECAs
do EUA e Europa. Devido à maior robustez, optou-se pela utilização da Libor OIS para
o indicador de liquidez das operações em países Category Zero. O gráfico 1 contém
valores históricos recentes dos dois indicadores de liquidez.
95
Gráfico 1
b.
Interpolação do Spread
De posse da série discreta de MCS, por rating e por Maturity, para encontrar o spread
mais adequado ao AT da operação, deve-se aplicar uma interpolação linear simples,
como demostrado a seguir:
,
Sendo:
= Average Tenor da operação,
que
<
<
ao
,e
,
=spread anual para a maturity em N, tal
= spread anual para a maturity em N+1,
= Maturity relativa
= Maturity relativa ao
c. Conversão de spread para upfront
O spread calculado é convertido em upfront financiado51 utilizando como taxa de
desconto a taxa contratual da operação (Swap Rate ou CIRR) acrescida da média
mensal do prêmio de liquidez da janela vigente.
51
O spread calculado a partir do prêmio as-drawn financiado é apenas parcialmente risky, uma parte sendo
apenas por efeito monetário de aumento da exposição nominal no caso do financiamento de prêmio, pois
resulta de aumento de EAD sem que haja de fato risco adicional. Dado que em Category Zero, o spread
calculado é de “risco puro”, a ele corresponde um prêmio upfront financiado (e não um “prêmio as-drawn
financiado”).
96
O parâmetro prazo (T), usado para conversão, é igual ao prazo de reembolso que
resulta em um WAL (Weighted Average Life) equivalente ao AT da operação. Quando
houver um único desembolso em D0, o prazo (T) da conversão será igual ao prazo de
reembolso, já que o WAL é igual ao AT.
Quando houver período de desembolso maior que ZERO, o prazo (T)52 é obtido
através de interpolação linear conforme fórmula a seguir:
Sendo:
= Prazo de reembolso da operação,
da operação e
= WAL do prazo de reembolso
= WAL de RT’, sendo RT’ > RT para que a igualdade
possa ser obtida na interpolação.
O perfil de amortização da operação (SAC ou PRICE) e frequência de pagamento
também são parâmetros necessários para a conversão com base no BRCS. Para o
cálculo do prêmio à vista utiliza-se a fórmula de conversão a seguir.
No entanto, caso seja necessário calcular um prêmio as-drawn financiado, este poderá ser obtido a partir
do prêmio upfront financiado:
(i)
Pelo cálculo do prêmio upfront não financiado (à vista) a partir do upfront financiado;
(ii)
Pelo cálculo do prêmio as-drawn à vista a partir do upfront à vista obtido em (i); e,
finalmente,
(iii)
Pelo cálculo do prêmio as-drawn financiado a partir do as-drawn à vista obtido em (ii), pela
fórmula:
As-Drawn Financiado = (As-Drawn não financiado/ (1 - As Drawn não financiado).
52
Por convenção do PCM (Premium Conversion Model) da OCDE, quando o prazo (T) via interpolação for
multiplicado pelo número de parcelas ao ano não resultar em um número inteiro de parcelas, o prazo efetivo
utilizado na conversão será obtido em função do número de parcelas arredondado para o próximo inteiro e a
frequência de reembolso.
Exemplo: prazo(T) = 9,25 anos e frequência de reembolso semestral.
Número parcelas = 9,25 x (12/6) = 18,5
Número parcelas arredondado = 19 => Prazo utilizado na conversão = 19*6/12 = 9,5 anos.
97
5.12.2.2
Through the Cycle Market Benchmark (TCMB)
O Through the Cycle Market Benchmark (TCMB) foi desenvolvido pelas ECAs EKN
(Suécia) e Atradius (Holanda), com suporte da SACE (Itália) e FINNVERA (Finlândia).
Em linhas gerais, o TCMB estima o prêmio com base em dados históricos (média de
Yields para corporate bonds e para interbank nominal Yield swap curve) da Bloomberg
Fair Market Curve IndustrialUS (BFV) a partir de 1993 de acordo com o rating e a
maturity da operação. Para facilitar a disseminação de tal metodologia, foi
desenvolvida uma calculadora do TCMB no Excel. Com esta ferramenta o usuário
pode escolher entre dois horizontes temporais, a saber: the whole period average (W),
que computa dados de 1993 até o último ano disponível e last year’s average (L), com
a série histórica correspondente ao último ano.
A metodologia utilizada na TCMB pelo Grupo de Prêmios da OCDEnão prevê a
dedução do prêmio de liquidez do spread de risco (embora tal procedimento seja
aplicado nos demais benchmarks). A explicação para tal estaria numa “suavização”
dos prêmios de liquidez, especialmente na série W da TCMB, o que não nos parece
ter bom fundamento técnico. De forma a alinhar a metodologia apresentada nessa
Nota Técnica para o MCS, a média do prêmio de liquidez relativa ao horizonte
temporal da curva (L ou W) será deduzida do valor do spread.
Outra adaptação feita no modelo foi a conversão do spread em upfront financiado pela
taxa contratual acrescida do prêmio de Liquidez da janela vigente, respeitando o
horizonte temporal adotado (L ou W).
5.12.3 BENCHMARKS ALTERNATIVOS
Os benchmarks a seguir são classificados como alternativos, ou seja, nem sempre
será possível precificar a operação através deles. A sua utilização é prevista no anexo
XIII do Arrangement.
A seguir serão detalhados os procedimentos e pontos relevantes para que a utilização
dos benchmarks alternativos seja adequada.
i.
Name-Specific CDS
98
O benchmarkName-Specific CDS (Credit Default Swap) busca precificar a operação
com base no spread do CDS emitido pelo obligor (soberano e corporativo). Segundo o
arrangement, em linhas gerais, o spread CDS é o montante pago pelo comprador do
CDS como percentual do valor de face da dívida pelo período contratual (geralmente é
anual) para compensação de perdas esperadas.
O Arrangement sugere que sejam utilizadas curvas de CDS de obligors e transações
(maturity) semelhantes à operação, caso a curva de CDS do próprio devedor não
esteja disponível. Assim deve buscar o CDS que mais se adequada ao perfil do obligor
e da operação.
Uma vez determinado o CDS, é preciso encontrar o spread equivalente do mesmo.
Procedimento feito no terminal da Bloomberg, mantendo a taxa de cobertura e a Curva
ISDA Padrão sugerida.
Por fim, é preciso adequar o spread ao AT da operação pela fórmula da capitalização
contínua, descrita abaixo. E a conversão do spread em upfront é feita tal como na
metodologia do MCS através da taxa contratual mais prêmio de liquidez vigente.
ii.
Index CDS
A precificação com base no Index CDS prevê a utilização dos índices CDS’s relativos
ao segmento da indústria e à região do devedor. O Median 5-year CDS Spreads é
disponibilizado pela Moody`s por Rating/Sector ou Rating/Region, conforme tabelas
abaixo. Deve-se analisar qual perfil melhor se adequa a operação. Assim como no
Name-Specific CDS, é preciso ajustar o spread ao AT, pela fórmula da capitalização
contínua e converter o spread em upfront, seguindo a mesma diretriz da metodologia
MCS.
Median CDS Spreads by Region
Aaa
Aa
A
Baa
Ba
B
Caa
North Am erica
30
49
60
111
259
358
645
Europe
41
73
95
139
316
405
688
Asia Pacific (ex.Japan)
45
72
87
153
264
523
681
44
49
129
295
Japan
99
North Am erica
15
40
52
102
273
350
545
Europe
28
69
89
132
337
409
627
54
82
97
151
241
455
795
44
45
126
328
Japan
GlobalMedian
MedianCDS
CDSSpreads
Spreadsby
bySector
Sector
Global
Aaa
Aaa
Aa
Aa
AA
Baa
Baa
Ba
Ba
BB
Caa
Caa
Corporates
Corporates
30
15
44
41
63
56
109
101
255
256
403
368
653
604
Financials
Financials
42
31
74
79
108
108
154
138
316
352
481
533
862
795
Sovereigns
Sovereigns
40
31
45
57
84
94
285
256
180
317
446
455
Banks
Banks
57
34
80
90
114
120
198
185
421
469
490
602
1078
914
MedianCDS
CDSSpreads
SpreadsRegional
RegionalFinancials
Financials
Median
Aaa
Aaa
Aa
Aa
AA
Baa
Baa
Ba
Ba
BB
Caa
Caa
NorthAm
America
erica
North
40
22
83
75
82
76
124
117
283
328
434
423
645
275
Europe
Europe
41
28
91
79
141
139
259
204
418
374
481
554
1104
1051
AsiaPacific
Pacific(ex.Japan)
(ex.Japan)
Asia
44
52
77
84
103
105
195
182
253
113
681
455
620
708
70
78
77
55
137
155
222
Japan
Japan
Median CDS Spreads Regional Corporates
North Am erica
Aaa
Aa
A
Baa
Ba
B
Caa
15
34
44
97
257
342
594
44
65
103
255
360
604
62
87
110
287
455
798
33
45
115
328
Europe
Japan
56
Report date: 18/6/2013
iii.
Name-Specific Corporate Bonds
O corporate bond reflete o risco de crédito específico da empresa. Na tabela 26 estão
elencados os critérios de elegibilidade que asseguram a liquidez mínima para um
título.
Tabela 10
Moeda
Maturity
Cupom
Senioridade
Montante de
capital
Mercado de
emissão
Denominada em moedas do sistema CIRR:
AUD, CAD, CZK, DKK, HUF, JPY, KRW, NZD, NOK, PLN, SEK, CHF,
GBP, USD e EUR.
No mínimo 1 ano para legal maturity
Taxa fixa
Sênior
Montante mínimo por dívida:
Títulos de Investiment grade: $300 milhões
Títulos de Spec-grade: $150 milhões
Para títulos denominados em moedas diferentes de dólar, o montante
deve ser convertido para dólar usando o taxa de conversão da data
de precificação
Publicamente emitido em Eurobond ou mercados domésticos para
cada moeda
100
Tipos de
ativo
Incluídos:
Títulos de taxa fixa bullet ou
callable
Nota
de
taxa
fixa
com
cronograma
de
amortização
predeterminado
Títulos de cupom zero
MTN subscrito. Mercado global
de emissão. Eurobond
Reg-S tranche de títulos nominais
SEC
Títulos sênior e subordinados
Excluídos:
Títulos com opção de venda,
notas de taxa flutuante. Títulos
de dívidas indexados a taxas de
juro nominais
Warrants, títulos convertíveis,
PIK bonds. Notas estruturadas
com opção em patrimônio líquido
Strips
Private placements
144A tranche de títulos nominais
SEC (perfil não líquido)
Títulos de Capital
Fonte: 75º Meeting of Working Group of Experts on Premium (Room Document Nº 3)
Caso o obligor tenha mais de um bond elegível de acordo com os critérios
apresentados
anteriormente,
deve-se
escolher
sempre
títulos
com
maturity
aproximada ao AT da operação e verificar qual título tem o melhor perfil de liquidez em
termos de: data de emissão mais recente, maior montante de capital, melhor liquidez
(é importante comparar o BVAL score da Bloomberg) e maiores trades secundários
observados em fontes como a TRACE (Trade Reportingand Compliance Engine).
Após a escolha do bond, deve-se calcular o Yield e spot price/spread. Caso exista
make whole, um tipo de provisão que permite ao mutuário saldar a dívida
remanescente antes do prazo preestabecido, atrelado ao título é necessário subtrair
esta provisão do spread. Deste valor também se deve extrair o prêmio de liquidez
vigente, tal como é feito no MCS.
Como é pouco provável encontrar um bond que se adeque precisamente ao AT da
operação deve-se usar a fórmula da capitalização contínua tal como é feito no
benchmark Index CDS e converter o spread em upfront, tal como é na metodologia do
MCS.
5.12.4 DEMAIS DEFINIÇÕES
5.12.4.1
Análise do Rating
O rating adotado deve ser o Global Scale, Long Term, Foreign Currency Issuer Rating
(i.e., grau de risco doemissor, em escala global, longo prazo, moeda estrangeira),
senior unsecured, mais conservador entre as 3 agências de risco (Moody´s, S&P e
Fitch) ou rating do C&I, transformado em Foreign Currency pelo modelo JDA, caso a
empresa não possua rating disponível.
101
5.12.4.2
Os
spreads
Aplicação de mitigantes/colaterais
para
os
benchmarks
são
unsecured.
Se
operação
tiver
mitigantes/colaterais será necessário ajustar os spreads. Embora não haja prescrição
específica do Grupo de Prêmios da OCDE quanto a isso, recomenda-se que sejam
considerados, como referência, os descontos previstos para credit enhancements
(CEF/BRCE) no M-D Package, relativos ao Buyer Risk.
Para as operações Category Zero, os mitigantes do Country Risk previstos no MDPackage não são em princípio aplicáveis (i.e., os market benchmarks estarão, como
padrão, ajustados aos ratings foreign currency utilizados como referência de
precificação).
102
5.13ANEXO – MELHORIAS NA APLICAÇÃO DE MITIGADORES DE RISCO
Utilização de Mitigador de Risco Comprador
Devido à formulação do cálculo do MPR, a aplicação de mitigadores de risco do
comprador (CEF) não impactará no valor do prêmio quando:

Fator cin (Coeficiente de risco para o importador) igual a ZERO - Buyer Risk
Category igual a SOV (Devedor Soberano);

Category igual a BTS (Better than Sovereign);

Category igual a CC0 (Risco do comprador equivalente ao Risco País);

Percentual de cobertura do risco comercial (PCC) igual a igual a ZERO.
MPR = {[(ai * HOR + bi) * max (PCC, PCP) / 0,95] * (1-LCF) + [cin * PCC / 0,95 * HOR * (1- CEF) ]}*
QPFi * PCFi *BTSF
Para que não haja perda do benefício da mitigação nesses casos, poderá ser aplicado
o desconto nominalmente à exposição (i.e. pela subtração, da exposição, dos valores
pré-depositados em conta constituída como garantia colateral, sendo mantido o prêmio
de risco original sem descontos, em upfront percentual), podendo-se, para referência,
calcular o novo prêmio nominal resultante como upfront percentual da exposição
original.
De forma mais detalhada, deve-se adotar o seguinte procedimento:
1) Cálculo do prêmio Upfront % aplicável à operação pela calculadora MD/SGP;
2) Deve-se calcular (Valor do Financiamento – Valor da Escrow Account);
3) Aplicando 1) x 2) obtém-se o valor do prêmio da operação (em $).
Pode-se calcular também uma “taxa de prêmio equivalente” para a operação, cuja
base de aplicação seria o valor do financiamento sem que houvesse subtração do
valor da Escrow Account. Para tal, basta utilizar o valor do prêmio calculado em 3) e
dividir pelo Valor Financiado. Essa taxa equivalente pode ser útil para a padronização
dos prêmios percentuais informados nos relatórios, que atualmente refletem a
aplicação ao Valor Financiado. Entretanto, deve-se atentar que, a taxa equivalente não
103
é disponibilizada hoje nem na calculadora do MD e nem no SGP e, caso seja adotada,
para que a SAIN possa replicar os prêmios dessas operações, torna-se necessário
explicitar os passos 1, 2 e 3 acima nos relatórios.
Outro ponto importante, é que, caso a operação demande a cobrança do prêmio como
spread (ongoing), a taxa ao ano (spread) permanece a mesma gerada pela
calculadora/SPG e será aplicada ao (Valor do Financiamento – Valor da
EscrowAccount), necessariamente.
Em resumo, no uso da mitigação via redução de EAD, como o upfront percentual não
muda logo o spread também não é impactado, a equivalência financeira do upfront
nominal ao valor presente do fluxo de spreads à taxa contratual assegurando que tal
resultado seja uma decorrência lógica necessária.
Ainda a respeito de EscrowAccount, apesar de constar na definição do CEF que esta
seja mantida no país onde a transação é domiciliada, poderá haver flexibilização na
elegibilidade do mitigador, caso a conta garantia seja mantida fora do país. É premissa
que o país onde a EscrowAccount esteja possua classificação de risco igual, ou
melhor, a do país onde a operação é domiciliada.
Embora a utilização da mitigação através de uma EscrowAccount via redução de EAD
tenha sido tratada neste documento apenas para operações de risco privado, tal
abordagem é perfeitamente aplicável às operações de risco soberano, quando houver
impossibilidade de utilização do mitigador CountryRiskOffshoreEscrow Account.
Ressalta-se que, tanto para risco privado, quanto para risco soberano, as
características de blindagem/segregação da EscrowAccount devem ser atendidas para
o mitigador possa ser utilizado conforme abordagem descrita.
Outro ponto que precisa de atenção é o percentual de desconto que deverá ser
aplicado para determinados CEFs. Quando estes possuem apenas os limites máximos
permitidos no Acordo, mas que não haja regra definida para determinar qual o valor do
desconto deve ser efetivamente aplicado, torna-se necessária uma metodologia para
estipular os valores dos descontos que serão utilizados.
Desta forma, foi desenvolvida uma abordagem que determina este percentual com
base na LGD do ativo. A aplicação do mitigador precisa atender a seguinte
premissa: LGD do ativo menor que 45% (LGD para operações unsecured). A
metodologia será descrita a seguir, e refere-se aos CEF AssetBasedSecurity e
FixedAssetSecurity.
104
Primeiramente, deve-se calcular a LGD em função da LTV da operação (LGDLTV).
Para isso utiliza-se a fórmula construída com base na Abordagem Foundation de
Basiléia II, a seguir:
Onde:

LGDLTV = LGD dada pela LTV da operação;

LGDREF valor tabelado conforme colateral;

LTV (Loan to Value) da operação;

C** (Coeficiente de Colateralização)valor tabelado conforme colateral (Fonte:
BCBS, 2006).
Tabela 11
Colateral
LGDREF1
C**
Real estate (CRE/RRE)
40%
140%
Outros Colaterais
45%
140%
Na Tabela 2 estão listados os tipos de ativos contemplados na referida abordagem, os
descontos máximos estabelecidos pelo Acordo, juntamente com os parâmetros
necessários para o cálculo das LGDLTV.
Tabela 12
CEF
Ativo
LGDREF1
C**
Asset Based Security
Imóveis
40%
140%
Outros Colaterais
45%
140%
Fixed Asset Security
Imóveis
40%
140%
Fixed Asset Security
Outros Colaterais
45%
140%
Assim em função da LGD calculada anteriormente, haverá um valor de CEF (desconto
a ser aplicado) correspondente, calculado pelas seguintes fórmulas.

Para Asset Based Security:
105

Para Fixed Asset Security:
Com estas funções todos os pontos da Tabela 3 (teto, fronteira e piso de LGDLTV)
são gerados por interpolação com precisão, estando na mesma reta, evitando assim o
problema de descontinuidade na fronteira de 40% da LGD entre as opções de ativo de
um mesmo CEF.
Tabela 13
LGDLTV
Ativo
CEF Asset-Based
CEF Fixed Asset
45%
Outros Colaterais
0%
0%
40%
Outros Colaterais/Imóveis
12,5%
7,5%
35%
Imóveis
25%
15%
Utilização de Mitigador de Local Currency Factor
Para operações que utilizarem o mitigador Local Currency Factor (LCF), o desconto
máximo está definido em 20%. Entretanto, o valor a ser aplicado depende do potencial
de mitigação de risco de contágio, operação a operação. Por risco de contágio
entende-se o cenário em que o comprador apresenta condições de pagamento em
moeda local e intenção de pagar (ability and willingness to pay), mas é impedido de
converter as divisas e realizar o pagamento em moeda forte por uma restrição imposta
por seu país de domicílio.
Embora não definido no acordo, propõe-se utilizar a seguinte fórmula para o valor
utilizado nesse desconto:
Onde:
106
 PDLC = Probabilidade de Default associada ao RatingLocalCurrency em escala
global;
 PDFC = Probabilidade de Default associada ao RatingForeingCurrency em escala
global;
 Desconto Máximo = 20%.
Estas PD’s devem estar calibradas ao AverageTenor da operação, conforme fórmula
abaixo.
AT = WAL + D/2
107
5.14ANEXO – NOTA TÉCNICA DE RISCO DE CURTO PRAZO POLÍTICO E
EXTRAORDINÁRIO NÃO-FINANCEIRO
5.14.1 INTRODUÇÃO
5.14.1.1
Histórico
O Fundo de Garantia à Exportação (FGE) tem como objetivo dar cobertura às
garantias prestadas pela União nas operações de Seguro de Crédito à Exportação
(SCE), cuja finalidade é apoiar o financiamento das exportações brasileiras contra os
riscos comerciais, políticos e extraordinários não-financeiros, sendo a autorização para
a operação de tal instrumento concedida à Agência Brasileira Gestora de Fundos
Garantidores e Garantias (ABGF), através de celebração de contrato com a
Administração Pública (SAIN/MF – Secretaria de Assuntos Internacionais do Ministério
da Fazenda). A ABGF, portanto, gerencia a solvência e sustentabilidade do FGE no
curto e longo prazos, buscando, continuamente, a convergência com as melhores
práticas do mercado internacional.
Sendo assim, de forma a apoiar as exportações em coberturas não praticadas pelo
mercado, foi solicitada, pela SAIN, a criação de um modelo de precificação para risco
de curto prazo político e extraordinário não-financeiro.
O produto, embora de curto prazo, não estaria competindo com o mercado privado,
devido à falta de apetite ao risco político e extraordinário desses países pelas
seguradoras de mercado.
De acordo com a Lei 9.818 de agosto de 1999, artigo 4º, em que são descritas as
coberturas das garantias providas pelo FGE, não há restrição para o prazo em
garantias de risco político e extraordinário – somente para o risco comercial, sendo o
prazo mínimo definido em 2 anos.
Desta forma, a Diretoria de Risco da ABGF (DIRIS) desenvolveu o modelo de
precificação, objeto dessa Nota Técnica Atuarial, que visa garantir tanto o setor
produtivo quanto os bancos financiadores em operações que poderiam contaminar a
capacidade de pagamento em moeda forte dos compradores privados, gerando um
default nos contratos, mesmo que haja uma deterioração do risco do soberano. Além
de garantir riscos de conflito, expropriação e desastres naturais (não-financeiros).
108
5.14.1.2
Bases Metodológicas
Vislumbra-se a cobertura do FGE para Risco Político e Extraordinário Não-Financeiro
(RPENF), de curto prazo (operações com prazos menores a 2 anos), nas exportações
de bens e serviços do Brasil, em especial para o continente africano, geralmente na
modalidade pós-embarque, e podendo ocorrer vários desembolsos.
Para tal, o desenho proposto prevê duas coberturas: a de risco comercial, coberta por
uma seguradora de mercado, e a de risco político e extraordinário não-financeiro,
coberta pelo FGE.
As alçadas de aprovação das operações serão as mesmas praticadas no Seguro
deCrédito à Exportação (SCE) para médio e longo prazo (Medium Long Term - MLT),
porém, espera-se uma concentração na alçada de aprovação da SAIN (de até US$ 20
MM) devido às características da operação.
Ainda com relação às alçadas de aprovação, de forma a reduzir o processo de
aprovação/concretização da operação, foi solicitado que se considerasse a
possibilidade de informar apenas uma tabela de preços para que o processo se torne
ágil e prático.
Assim, a Seguradora de mercado ficará encarregada de compor o preço final junto ao
exportador, desde que se utilize da precificação do RPNEF, pré-definida pela ABGF,
baseada nas métricas desenvolvidas internamente e aprovadas pelo COFIG (bem
como os prazos de reset do modelo). A Seguradora de mercado definirá a precificação
do risco comercial que achar conveniente.
5.14.2 MODELO DE SCORECARD
O risco país de uma determinada nação é composto pelo risco soberano, que se trata
das condições financeiras para honrar suas dívidas, e do risco político e extraordinário
não-financeiro, que se trata do risco de uma dívida não ser honrada por questões que
vão além da capacidade financeira do soberano. O desenho proposto prevê a
cobertura deste último risco, e, portanto, faz-se necessária a mensuração detalhada
do mesmo. A utilização, neste caso, da análise de risco país não seria adequada, pois
englobaria o risco soberano, que não é coberto pelo produto proposto, causando uma
distorção do resultado.
109
A legislação que rege o seguro de crédito à exportação considera riscos políticos e
extraordinários não-financeiros sob as seguintes situações:
I.
Mora pura e simples do devedor público;
II.
Rescisão arbitrária, pelo devedor público, do contrato garantido;
III.
Moratória geral decretada pelas autoridades do país do devedor ou de outro
país por intermédio do qual o pagamento deva ser efetuado;
IV.
Qualquer outro ato ou decisão das autoridades de outro país que impeça a
execução do contrato garantido;
V.
Por decisão do Governo brasileiro, de governos estrangeiros ou de organismos
internacionais, posterior aos contratos firmados, resulte a impossibilidade de se
realizar o pagamento pelo devedor;
VI.
Superveniência, fora do Brasil, de guerra, revolução ou motim, de catástrofes
naturais que impeçam a execução do contrato garantido.
VII.
Qualquer ato ou decisão das autoridades de outro país solicitando o
cumprimento de garantias bancárias relacionadas à exportação, por entender
que o exportador não cumpriu total ou parcialmente suas obrigações.
A mora do devedor público pode ser considerada um risco financeiro e equivalente ao
risco soberano definido acima. Em relação às outras situações, a literatura dedicada à
análise do risco político, em geral, as consolida em três categorias:

Risco de Transferência e Conversibilidade (III, V)

Risco de Expropriação ou de quebra de contrato (II, IV, VII)

Risco de Guerras e distúrbios civis (VI)
O risco de catástrofes naturais (item VI), tais como ciclones, inundações, terremotos,
erupções vulcânicas e maremotos, são normalmente tratados separadamente na
literatura.
Seguindo esta categorização, foram elaborados quatro modelos, um para cada tipo de
risco. A definição de cada um dos riscos, bem como a metodologia utilizada para
mensurá-los e classificá-los será descrita nas sessões posteriores.
110
5.14.2.1
Modelo de T&C
5.14.2.1.1
Definição de risco coberto
Ação ou inação de um determinado governo (ou entidades autorizadas pelo mesmo)
que resulte direta e imediatamente na impossibilidade do devedor de converter ou
transferir quantias depositadas no país com objetivo de pagar uma dívida.
5.14.2.1.2
Metodologia
O Risco de Transferência e Conversibilidade é mensurado pelas principais agências
internacionais de notação para uma gama razoável de países. Utilizaremos as notas
disponibilizadas pela Standard & Poor’s, que já se encontram na escala global, em
nosso modelo.
A metodologia está disponível no site da agência e leva em conta, primeiramente, se o
país se encontra dentro de algum arranjo monetário especial em que a autoridade
sobre a política monetária e cambial é cedida a um organismo externo ao governo
central. Se o país fizer parte de uma união monetária (como a Zona do Euro ou a Zona
do Franco) as características destes arranjos são contabilizadas e o rating T&C dos
países será equalizado ao rating total deste arranjo. Se o país utilizar uma moeda
estrangeira (por exemplo, o Panamá que usa o dólar norte-americano), o rating de
T&C será igual ao do país de origem (neste exemplo, o rating T&C do Panamá é igual
ao rating T&C dos EUA). Caso o país não faça parte de um arranjo monetário
especial, a agência analisa o regime cambial, a orientação da política econômica e
grau de inserção do país na economia global/regional. Com isto, a agência busca
captar o risco da imposição de restrições à movimentação de capital e conversão da
moeda.
5.14.2.2
Modelo de Conflito
5.14.2.2.1
Risco de eclosão de conflito civil ou militar que cause danos físicos ou paralisação de
processos operacionais, impedindo o cumprimento de obrigações do devedor.
5.14.2.2.2
Metodologia
A literatura que trata de violência política identifica uma gama de fatores que podem
estar relacionados com a eclosão de conflitos em um determinado país. Desigualdade
111
de renda, autoritarismo do governo central, greves, manifestações, tensões étnicas
são os fatores mais comumente citados. Utilizamos então métricas consagradas para
medir estes fatores e estudar a correlação dos mesmos com eventos de violência
política.
O Center for Systemic Peace(CSP) compila com regularidade os eventos de violência
política e os classifica em níveis de 1 a 10. Esta compilação foi utilizada no nosso
estudo para testar a correlação dos fatores com estes eventos históricos. Os eventos
de greves e manifestações, bem como os níveis históricos de desigualdade de renda
foram retirados da base de dados criada por quatro economistas renomados nos
estudos de violência política (Mike Alvarez, José Antonio Cheibub, Fernando Limongi e
Adam Przeworski - ACLP). A relevância política dos grupos étnicos de cada país foi
retirada da base do Ethnic Power Relations criada pelo Swiss Federal Institute of
Technology Zurich. Por fim, o grau de autoritarismo do governo foi medido através da
variável POLCON, criada pelo professor Witold Henisz da University of Pennsylvania.
A base de dados POLCON V compilada pelo professor Wiltold J. Henisz é uma das
maiores referências entre os acadêmicos no que tange o arranjo institucional dos
países. Nesta base, Henisz calcula um índice POLCON, justamente buscando medir o
nível de autonomia nas tomadas de decisão de um determinado governo, um indicador
que consideramos adequado para medir o poder institucional.
Foi feita uma regressão em painel com efeitos fixos a fim de evitar que as
características intrínsecas de cada país enviesassem o resultado. Foi também
adicionada uma variável de autorregressão (variável a ser explicada defasada em um
ano), pois comumente os conflitos se estendem por anos, então o fato de haver um
conflito em um ano X aumenta bastante a probabilidade de haver conflito no ano X+1.
De fato, ao se fazer as regressões sem esta variável, a correlação entre os resíduos
aumentava sensivelmente (medido por Durbin-Watson), o que indicava sua
importância e poderia mascarar os valores dos outros coeficientes.
Neste modelo as variáveis significativas (ao nível de 5% de significância) foram as
variáveis de greves, de autoritarismo do governo, da existência de um grupo étnico
politicamente dominante e a variável de auto-regressão. Todas as variáveis
significativas apresentaram o sinal esperado do coeficiente. O sinal positivo no
coeficiente da variável de greve e na de autorregressão indicam que quanto mais
greves no ano anterior ou a ocorrência de um conflito aumenta a probabilidade de
112
conflito no presente. O sinal negativo no coeficiente da variável que mede o
autoritarismo do governo indica que quanto mais “autoritário” um regime, maior a
propensão a conflitos. Finalmente, o sinal negativo no coeficiente da variável que
mede os grupos étnicos indica que se um regime político é fragmentado ele será mais
propenso a conflitos. A existência de um grupo étnico dominante seria um fator
estabilizante na maioria dos casos. O R² ajustado, a estatística F e a Durbin-Watson
do modelo apresentaram valores adequados, indicando ser um modelo confiável.
Dessa forma, os coeficientes encontrados na regressão foram aplicados em um
modelo para medir o risco de conflito utilizando os dados atuais. O resultado deste
modelo é uma nota de 0 a 5 que mede o grau de risco de um conflito no país de
acordo com a seguinte equação e tabela:
Onde:

: Grau do conflito político no ano anterior (CSP)

: Grau de autoritarismo do governo central (POLCON)

: Relevância política de grupos étnicos (ETH)

: Ocorrência de greves com mais de 1000 participantes (ACLP)
Tabela 14 | Equivalências do Modelo de Risco de Conflito
Risco de Conflito
Resultado do
Modelo
Grau de
risco
Nota – Escala
Moody’s
0 – 0,2
Muito Baixo
AAA
0,2 – 1,5
Baixo
AA
1,5 – 3,0
Moderado
BBB
3,0 – 4,0
Significativo
B
> 4,0
Crítico
CCC
113
5.14.2.3
Modelo de Expropriação
5.14.2.3.1
Risco de decisões governamentais do país do importador que levem a expropriação,
nacionalização, confisco e outras formas de perda de controle do devedor de seus
ativos, impossibilitando desta forma a honra de suas dívidas.
5.14.2.3.2
Metodologia
Um governo capaz de tomar e executar decisões sem ter que responder a outros
setores será mais propício a expropriar ativos privados. Normalmente, associamos a
alta discricionariedade de um governo ao seu nível de autoritarismo, ou a formas não
democráticas de chegada ao poder. Apesar de ser uma associação apropriada, uma
vez que governos autoritários ou aqueles não democraticamente eleitos tem maior
tendência a agir de forma mais discricionária, ela não reflete todo o espectro de
possibilidades existentes. Mesmo governos democraticamente eleitos podem se
encontrar com um alto poder de tomada de decisões, dependendo da constituição
institucional do país. Portanto, a forma mais apropriada de definir o risco de
expropriação advindo da discricionariedade de um governo é observar as instituições
de um país como um todo e não só especificamente o processo de ascensão ao
poder.
Alguns critérios podem ser adotados nesse intuito. O primeiro se relaciona ao número
de vetos a qual o líder do poder executivo está sujeito. Se suas ações podem ser
questionadas por uma câmara legislativa ou pelo poder judiciário, menor a
probabilidade que o governo tome uma decisão que desagrade alguns grupos de
interesse. No entanto, apenas a possibilidade de questionamento não garante a
eficácia desta forma de constranger o poder executivo. Deve haver também a vontade
destes agentes em questionar o poder executivo. No caso de câmaras legislativas, se
a maioria de cada uma delas for alinhada ao executivo, este gozará de maior controle
sobre a tomada de decisões, aumentando assim o risco de expropriação. Da mesma
forma, se o judiciário for controlado pelo governo (seja diretamente, ou através de
nomeações e possibilidade de afastamentos) as chances deste poder questionar
alguma ação executiva diminuem, aumentando o risco. Finalmente, saindo do campo
doméstico, a participação do país em organizações internacionais pode levar seu
governo a pesar suas decisões, uma vez que estas podem acarretar sanções que
superem os benefícios de uma expropriação.
114
A capacidade institucional de expropriar não é, entretanto, suficiente para a análise.
Todo ato de expropriação tem seus benefícios bem definidos (aquisição de ativos e
meios de produção anteriormente nas mãos do setor privado), porém os custos podem
ser menos explícitos. Espera-se que a disposição para a expropriação surja somente
quando os benefícios excedam os custos.
O quadro econômico do país pode fornecer os incentivos a uma expropriação. Isto
porque o desempenho econômico é normalmente refletido na popularidade política.
Portanto, durante momentos de recuo na atividade, atores políticos podem recorrer à
expropriação para estatizar os recursos de um determinado setor e ao mesmo tempo
aumentar sua popularidade. Por outro lado, uma expropriação afeta a credibilidade de
um governo aos olhos de investidores. Países que dependem de investimento
estrangeiro direto para cobrir déficits em transações correntes são especialmente
sensíveis a um desgaste de sua imagem. A possível fuga dos investidores constitui,
portanto, um custo extra ao ato de expropriação. A mesma lógica pode se aplicar a
ajuda internacional. Uma vez que esta represente uma parte importante do PIB de
uma nação, a possibilidade de ocorrer um corte na ajuda como retaliação a uma
expropriação representa um custo a ser contabilizado.
A reputação de um determinado governo também pode influenciar na decisão de
expropriar ou não um ativo. A reputação de um país influencia as decisões de
investimento assim como as taxas de juros às quais o país tem acesso nos mercados
internacionais. Um caso de expropriação, certamente, afeta de forma negativa ambas
variáveis, que dependendo do país, podem ser essenciais para o equilíbrio das contas
públicas e da governabilidade. Logo, se o país não tem histórico de ações do gênero,
a possibilidade de perda de reputação pode significar um freio. No entanto, no caso de
expropriadores reincidentes, com reputação já prejudicada, os incentivos são
invertidos. O custo marginal de reputação por novas ações de expropriação é inferior
aos possíveis ganhos, e o governo estará mais propenso a executá-las. Finalmente,
uma forma de questionar as ações do governo é através das mídias, que podem
mobilizar a opinião pública. Portanto, a liberdade de imprensa tem seu papel ao
constranger a livre ação do governo, aumentando os custos políticos de uma decisão
autoritária.
Percebemos que os fatores que influenciam na decisão de um país de expropriar
ativos privados podem ser agrupados em duas categorias: aqueles relacionados ao
115
poder institucional de um determinado governo de tomar esta decisão e aqueles
relacionados aos incentivos que este governo tem para a expropriação. Quando o
governo em questão possui tanto os incentivos quanto o poder institucional para
empreender uma expropriação, a chance de esta ocorrer aumenta drasticamente.
Consequentemente, se quantificarmos estas duas categorias para um determinado
país, poderemos avaliar razoavelmente o risco que uma empresa estrangeira corre ao
fazer negócios nele.
A primeira etapa na construção de um modelo de avaliação de risco de expropriação é
a seleção de variáveis que melhor representem o poder institucional de um governo.
Utilizamos a variável POLCON, citada no modelo de risco de conflito, encontrada na
base de dados do professor Henisz. Na mesma base de dados encontramos o grau de
independência do poder judiciário, outra variável importante no sistema de controles e
contrapesos. Adicionalmente, a base do World Governance Indicators, compilada pelo
Banco Mundial, fornece duas variáveis interessantes ao propósito: Voice and
Accountability, que mede a capacidade da população em influenciar a política local;
Rule of Law, que mede a capacidade do aparato institucional do país de aplicar as leis
de forma imparcial. A última variável utilizada na medição do poder institucional é o
número de organizações internacionais do qual o país faz parte. Quanto maior o
número, mais constrangido por estes acordos (e eventuais sanções) será o governo.
Em um segundo momento, definimos variáveis para mensurar os incentivos de um
determinado governo a um ato de expropriação.
A primeira variável escolhida se
relaciona aos efeitos de uma perda de reputação do governo. Para tanto, a variável
leva em consideração o número de acordos bilaterais de investimento que o país
possui, a participação do país no ICSID53 (principal tribunal internacional na resolução
de casos de expropriação) e o número de processos que o país enfrenta no mesmo. A
ideia é que quanto mais acordos bilaterais, maior seria a perda devido à reputação. No
entanto, se o país não é signatário do ICSID, ou se possui muitos processos no
mesmo, a reputação deste país já está comprometida e uma expropriação não deverá
ter maiores custos. Outra variável analisada é a situação econômica, na forma do
desempenho econômico dos últimos cinco anos. Conforme discutido anteriormente,
53
International Centre for Settlement of Investment Disputes, tribunal ligado ao Banco Mundialpara resolução de
disputas relacionadas a investimentos estrangeiros.
116
uma recessão pode oferecer os incentivos para uma expropriação. A inserção do país
no comércio internacional também é levada em consideração. Quanto maior a
inserção, menores serão os incentivos a expropriar. Da mesma forma, se o país
depende de ajuda internacional, uma expropriação pode dificultar o acesso às
mesmas (através de medidas retaliatórias) e acabar sendo prejudicial. Finalmente, a
liberdade de imprensa, medida pela Freedom House, também foi incluída.
Todas as variáveis apresentadas foram divididas entre aquelas relacionadas com o
poder institucional do governo e aquelas relacionadas aos incentivos de um governo
para expropriar. Houve necessidade de normalização dessas variáveis, para se
adequarem a uma escala de 0 a 100, onde 100 representa o menor risco de
expropriação. Utilizando dados históricos das variáveis escolhidas e de expropriações,
e através de um processo iterativo, foram definidos os pesos de cada variável em seu
grupo.
O objetivo foi definir os pesos ideais que posicionassem os casos históricos de
expropriação no quadrante mais arriscado. O processo iterativo utilizado foi o Hill
Climbing, uma técnica matemática de otimização local. O algoritmo começa de um
ponto de partida (uma composição de pesos), faz testes incrementais, e compara as
soluções para cada incremento, buscando se aproximar do resultado perfeito. Uma
vez que os incrementos deixem de se aproximar do resultado perfeito, o algoritmo
interrompe a busca local, guarda o melhor resultado a busca outro ponto de partida
para reiniciar o processo. Isso se repete até que os novos pontos de partida parem de
apresentar resultados melhores que os guardados.
Os resultados são apresentados nas tabelas a seguir:
Tabela 15 | Peso das Variáveis "Poder"
Variáveis – “Poder”
POLCON V
Voice and Accountability
Rule of Law
Judiciário Independente
Participação em Organizações Internacionais
Peso
25%
20%
20%
15%
20%
Tabela 16 | Peso das Varáveis "Incentivos"
Variáveis – “Incentivos”
Liberdade de Imprensa
Desempenho Econômico
Peso
10%
20%
117
Importância dos Investimentos Estrangeiros 20%
Importância da Ajuda Internacional
5%
Reputação
25%
Integração comercial com o resto do mundo 20%
O resultado do modelo são duas variáveis: poder e incentivos. A composição destas
variáveis resulta em um vetor, um ponto em um plano cujos eixos são a nota em
“Poder” e a nota em “Incentivos”. O posicionamento nos quadrantes determina o nível
do risco, que depois é mapeado para a escala Moody’s da seguinte forma:
83
100
Muito
Baixo
Moderado
Baixo
50
Significativo
33
Moderado
Crítico
50
100
Tabela 17 | Mapping da Classe de Risco de Expropriação
Mapping da Classe de
Risco de Expropriação
Muito Baixo
AAA
Baixo
AA
Moderado
BBB
Significativo
B
Crítico
CCC
-
5.14.2.4
Classificação de Risco de Desastres Naturais
Os riscos extraordinários (atos de Deus e não relacionados a incertezas políticas)
foram contemplados através de um modelo de vulnerabilidade a desastres naturais.
Este modelo foi desenvolvido e é atualizado por um grupo de especialistas da Alliance
Development Works e da Universidade da ONU e seus resultados são publicados
anualmente54. O índice leva em conta a exposição e vulnerabilidade dos países a
54
Os relatórios podem ser encontrados no site: http://www.worldriskreport.com/
118
desastres naturais. O World Risk Report atribui uma escala de risco, baseada no
ranking dos países em seu índice. Associamos esta escala às notas da escala da
Moody’s, conforme a tabela a seguir:
Tabela 18 | Mapping Risco de Desastres Naturais
Risco de Desastres Naturais
Grau de risco atribuído
Ranking do World Risk Index
Nota – Escala Moody’s
pelo World Risk Index
139 - 173
Muito Baixo
AAA
104 - 138
Baixo
AA
69 - 103
Moderado
BBB
35 - 68
Significativo
B
35 - 01
Crítico
CCC
5.14.2.5
Modelo Final Combinado: Risco Político e Extraordinário Não-Financeiro
(RPENF)
5.14.2.5.1
Composição dos Riscos e Definição dos Pesos
Para a elaboração do modelo do scorecard contemplando tanto o risco político quanto
o risco extraordinário (não-financeiro), foi realizada a seguinte ponderação:
Onde o Risco Político Não-Financeiro (RPNF) é composto de três variáveis: T&C, risco
de expropriação e risco de conflito. Todavia o peso dado a cada uma das variáveis
alterna de acordo com a classificação dada ao risco de conflito.
O risco de conflito pode ser caracterizado como crítico e não-crítico. Ele somente é
considerado crítico caso o rating de conflito seja igual a 5. Sendo assim, o peso
utilizado para o cálculo segue a tabela abaixo:
Tabela 19 | Peso atribuídos aos Ratings de acordo com a criticidade
Risco de Conflito Risco de Conflito
Crítico
Não-Crítico
T&C
50%
85%
Expropriação
20%
10%
Conflito
30%
5%
Presumiu-se que em condições de conflito crítico, o risco de conflito predomina e,
portanto, o peso desta nota é aumentado em tais situações. Os pesos foram obtidos
119
através de um processo iterativo similar ao utilizado no modelo de risco de
expropriação, buscando a melhor aderência das notas finais às notas de risco político
propostas por outras agências especializadas em avaliação do risco político puro.
Após a obtenção do rating RPENF, conforme visto acima, é necessário ainda aplicar o
limitador de Country Risk Rating de forma a garantir que o rating RPENF seja menor
ou igual ao rating País classificado pela OCDE. O seguinte mapping de rating foi
utilizado para aplicação do limitador:
Tabela 20 | Mapping de Ratings Escala Global e OCDE
Rating Global Rating OCDE
AAA
AA+
AA
AAA+
A
ABBB+
BBB
BBBBB+
BB
BBB+
B
BCCC
CC
C
5.14.2.5.2
1
1
1
1
2
2
2
3
3
3
4
4
5
5
6
6
7
7
7
Exceções à Regra
Os países listados pela OCDE sem classificação de rating ou category zero precisam
ser tratados de forma particular no que diz respeito à obtenção do rating RPENF. Para
tal, dependendo do caso no qual esses países se enquadrarem, serão realizados os
seguintes procedimentos:

Países category zero, High Income e/ou pertencentes à Euro Zone:
o
O modelo não os contempla;
120
o
Em caso de demanda de contratação do seguro por estes países, os
mesmos serão tratados como exceção (tailor made)55.

Países que não possuam classificação de Country Risk na OCDE, adota-se:
o
Caso possua todos os ratings formadores para o rating RPENF:

Rating RPENF final será o teto entre o RPENF e o rating
estabelecido pela CRA’s mapeados para a escala OCDE.
o
Caso não possua todos os ratings formadores para o rating RPENF:

Rating RPENF final será o rating estabelecido pela CRA’s
mapeados para a escala OCDE.
55
Entende-se que para países Cat Zero, o potencial de contratação deste seguro seria limitado ao risco de
desastres naturais. Desta maneira, casos como esses serão tratados como exceção, pelo fato de não estarem
contemplados inicialmente no modelo.
121
5.14.3 MODELO DE PRECIFICAÇÃO
5.14.3.1
Introdução
Para a precificação do seguro de crédito à exportação, destaca-se a necessidade do
conhecimento dos mercados internacionais para os diversos produtos e serviços
objeto de exportação. A capacidade do importador em obter créditos e o nível de
instabilidade da economia onde está instalado são exemplos de parâmetros que
influenciam os resultados do seguro. Em consequência, trata-se de um negócio
demandante de dados de abrangência global, para o qual se mostra indispensável o
respaldo de uma bem montada rede de informações com estrutura supranacional.
Assim, os países-membros da OCDE (Organização para a Cooperação e o
Desenvolvimento Econômico) começaram a coordenar suas políticas de crédito à
exportação em 1976. Dois anos depois, sob os auspícios da OCDE, surge o
Arrangement on Guidelines for Officially Supported Export Credits, um "acordo de
cavalheiros" entre os participantes da OCDE e que se desenvolveu no âmbito daquela
Organização.
Em reunião do Grupo de Prêmios da OCDE, realizada em fevereiro de 2010, da qual o
Brasil participou como ouvinte, foi aprovado o novo modelo de MPR da OCDE que
entrou em vigor em setembro de 2011 - MD Package. Criado e mantido na OCDE,
este modelo tem por objetivo estabelecer a convergência nos preços para a
concessão de créditos para a exportação, de médio e longo prazos, com respaldo
oficial.
A estrutura do MD Package da OCDE considera um coeficiente a mais em relação ao
modelo anterior (Knaepen Package). O novo coeficiente “c” é referente à parcela de
risco privado (buyer). Importante observar que a forma original do risco soberano foi
mantida.
O MD-Package é composto de dois componentes básicos:

Precificação do risco de crédito do importador;

Novas taxas mínimas de prêmio para o risco de crédito do país, que
permaneciam inalteradas desde as primeiras regras sobre prêmio de risco
(Knaepen Package - 1999).
122
Este modelo é o principal instrumento para a definição dos prêmios mínimos para as
operações de SCE de médio e longo prazos com garantias da União.
Apesar de este modelo MD-Package objetivar operações de médio e longo prazos, o
mesmo será utilizado para a precificação do risco político e extraordinário nãofinanceiro (RPENF) de curto prazo com os ajustes cabíveis, que serão refletidos na
calibração do modelo.
Com a abordagem adotada, evita-se, por exemplo, a inversão de preços cobrados nas
operações de Risco Político e Extraordinário Não-Financeiro (RPENF) e de Risco
Político e Comercial (RPC) no prazo de interseção (2 anos).
5.14.3.2
Modelo de Precificação
A fórmula aplicável para o cálculo da taxa mínima de prêmio a ser cobrada para um
crédito à exportação que envolva apoio oficial envolvendo um obligor/guarantor em um
país classificado pela OCDE pode ser expressa da seguinte maneira:
Onde:

: Coeficiente de risco país de acordo com sua classificação de risco da OCDE (de 0
a 7, onde 0 é o menor risco);


: Constante referente ao risco país (de 0 a 7);
: Horizonte de risco;

: Percentual do risco comercial sendo coberto;

: Percentual do risco político sendo coberto;

: Fator utilizado no caso da transação ser realizada em moeda local;

: Coeficiente de risco para o importador de um bem seguindo a classificação prevista
no Acordo (SOB, SOB/CCO, CC1-CC5) em um determinado país “i” com risco
soberano variando de 0 a 7;

: Mitigadores de risco passíveis de utilização;

: Fator de qualidade do produto em determinado país “i”;

: Fator de cobertura do risco de determinado país;

: Fator para utilização caso a classificação de risco de um comprador privado
(buyer) seja melhor do que a do país de suas atividades.
123
5.14.3.2.1
Classificação de Risco País Aplicável
A classificação de risco país é determinada de acordo com as definições do
Arrangement, o qual determina o coeficiente e a constante a ser utilizada para a
precificação de acordo com as tabelas seguintes:
Tabela 21 | Coeficiente e Constantes de Risco País
Categoria de Risco do País
0
1
2
3
4
5
6
7
a
N/A
0,090
0,200
0,350
0,550
0,740
0,900
1,100
b
N/A
0,350
0,350
0,350
0,350
0,750
1,200
1,800
5.14.3.2.2
A Seleção Apropriada para o Risco do Importador
A apropriada escolha da categoria de risco de um buyer deve ser realizada seguindo a
próxima tabela desse documento, a qual fornece combinações de país e categorias de
risco que foram estabelecidas e acordadas pelos participantes do grupo de discussão
do assunto, no âmbito da OCDE.
Devido ao modelo construído somente captar o RPENF, será utilizado unicamente a
categoria de risco soberana (SOV).
Tabela 22 | Classificação de Risco do País do Buyer
Categoria
de Risco
do Buyer
BTS
1
2
3
4
5
6
7
BTS
BTS
BTS
BTS
BTS
BTS
BTS
SOV
SOV
SOV
SOV
SOV
SOV
SOV
SOV
CC0
CC0
CC0
CC0
CC0
CC0
CC0
CC0
CC1
AAA / AA-
A+ / A-
BBB+ / BBB-
BB+ / BB
BB-
B+
B
CC2
A+ / A-
BBB+ / BBB-
BB+ / BB
BB-
B+
B
B- ou pior
CC3
BBB+/ BBB-
BB+ / BB
BB-
B+
B
B- ou pior
B- ou pior
CC4
BB+ / BB
BB-
B+
B
CC5
BB- ou pior
B+ ou pior
B ou pior
B- ou pior
A categoria de risco do buyer selecionada, combinada com a categoria de risco país
aplicável determina o coeficiente de risco do buyer (
) que é obtido da seguinte
tabela:
124
Tabela 23 | Coeficiente de Risco do Buyer
Categoria
de Risco
do Buyer
BTS
1
2
3
4
5
6
7
0,000
0,000
0,000
0,000
0,000
0,000
0,000
SOV
0,000
0,000
0,000
0,000
0,000
0,000
0,000
CC0
0,000
0,000
0,000
0,000
0,000
0,000
0,000
CC1
0,110
0,120
0,110
0,100
0,100
0,100
0,125
CC2
0,200
0,212
0,223
0,234
0,246
0,258
0,271
CC3
0,270
0,320
0,320
0,350
0,380
0,480
CC4
0,405
0,459
0,495
0,540
0,621
CC5
0,630
0,675
0,720
0,810
5.14.3.2.3
Horizonte de Risco (HOR)
O Horizonte de Risco é calculado para repagamentos padrões do crédito concedido,
conforme abaixo:
Para pagamentos que fogem ao padrão, a seguinte fórmula é utilizada:
Nas fórmulas acima, a unidade para mensuração temporal é a base anual.
5.14.3.2.4
Percentual de Cobertura para Risco Comercial (PCC) e Risco Político
(PCP)
Os percentuais de cobertura (PCC ou PCP) são expressos em valores decimais (ex.:
0,95 = 95%).
5.14.3.2.5
Mitigadores de Risco Passíveis de Utilização (CEF)
O valor de mitigação de risco (CEF) é zero para qualquer transação não sujeita a uma
melhoria no risco do buyer e não pode exceder 35%, de acordo com as regras
estabelecidas pelo Arrangement. Para o produto em questão tem-se que o valor dessa
variável é igual a zero.
125
5.14.3.2.6
Fator de Qualidade do Produto em Determinado País (QPF)
O fator de qualidade do produto de um determinado país (QPF) é obtido partindo-se
da tabela abaixo. Para este modelo será considerado o produto de qualidade standard.
Tabela 24 | Fator de Qualidade do Produto
Country Risk Category
Product Quality
1
2
3
4
5
6
7
Below Standard
0,9965
0,9935
0,9850
0,9825
0,9825
0,9800
0,9800
Standard
1,0000
1,0000
1,0000
1,0000
1,0000
1,0000
1,0000
Above Standard
1,0035
1,0065
1,0150
1,0175
1,0175
1,0200
1,0200
5.14.3.2.7
Fator de Cobertura do Risco (PCF)
O fator de cobertura de risco é determinado da seguinte maneira:
O coeficiente do percentual de cobertura, dependendo da categoria de risco país em
questão, pode ser obtido pela tabela abaixo:
Tabela 25 | Coeficiente do Percentual de Cobertura
Country Risk Category
1
Coeficiente do
Percentual de Cobertura
5.14.3.2.8
0,00000
2
0,00337
3
0,00489
4
0,01639
5
0,03657
6
0,05878
7
0,08598
Risco Corporativo melhor do que o risco soberano (BTSF)
Quando um obligor possui classificação de risco melhor do que a do país de suas
atividades é classificado como SOB+ e o coeficiente BTSF = 0,9. Caso contrário, o
valor do BTSF = 1.
126
5.14.3.2.9
Fator Utilizado no Caso da Transação ser Realizada em Moeda Local
(LCF)
Para transações em que se utiliza a moeda local como mitigador de risco, o valor do
LCF não pode exceder 0,2. O valor para esse parâmetro em qualquer outra ocasião é
igual a zero.
5.14.3.3
Ajustes necessários ao MD
5.14.3.3.1
Parâmetro Prazo
Sabe-se que o MD-Package é utilizado apenas para prazos de repagamentos maiores
ou iguais a 2 anos, conforme o escopo de aplicação do Arrangement da OCDE56.
Como o produto em questão é para prazos menores que estes, criou-se uma curva de
preço para prazos inferiores a 2 anos, a partir do preço gerado pelo MD-Package.
A construção da curva de preços a partir do prêmio MD-Package para operações de 2
anos foi feita em etapas.
De posse da PD Blended Cumulativa57 (Tabela 26), calculou-se a distribuição
acumulada da PD cumulativa (Tabela 27). Após isto, calcularam-se os percentis
correspondentes aos prazos (em meses) da distribuição de PD cumulativa (Tabela 28).
E, a partir desses valores, foi realizado um mapeamento dos percentis na escala
global para escala OCDE através do valor máximo dos percentis dos ratings globais
associados a X/7, por prazo (Tabela 29). Os resultados de cada uma dessas etapas
encontram-se nas tabelas abaixo.
Para o cálculo dos percentis por prazo, Tabela 28, utilizou-se o valor do percentil
desejado para tal mês como sendo a porcentagem de tempo do prazo desejado sobre
o prazo de meses total.


56
: percentil por prazo t, em meses, na escala de rating k, global;
: prazo máximo em meses, 24 meses.
Arrangement on Officially supported Export Credits, Chapter I: General Provisions, 5. Scope of Application –
January 2014 OCDE.
57
Fonte: PDs Blended ASU/OCDE.
127
Já para o mapeamento dos percentis na escala global para a escala OCDE, Tabela
29, foi necessário a obtenção do valor máximo dos percentis dos ratings globais
associados. Para obter esses valores, utilizou-se a seguinte fórmula:
Onde,

: percentil por prazo t, em meses, na escala de rating i da OCDE;

: percentil por prazo na escala global;

: rating escala global associado ao rating da escala OCDE escolhido para
Para obter o valor do prêmio para período menor que 2 anos, deve-se aplicar estes
percentis da Tabela 29 ao MPR de 2 anos, garantindo, assim, a monotonicidade dos
prêmios, tanto por classificação de risco quanto por prazo. Ou seja, quanto maior a
classificação de risco e/ou o prazo, maior o prêmio.
Tabela 26 | PD Blended Cumulativa (em anos)
Rating
Global
0
1
2
3
4
5
6
7
8
9
10
11
12
13
14
15
AAA
0,00%
0,03%
0,03%
0,03%
0,06%
0,09%
0,12%
0,14%
0,14%
0,15%
0,15%
0,15%
0,15%
0,17%
0,20%
0,25%
AA+
0,00%
0,03%
0,03%
0,03%
0,09%
0,15%
0,21%
0,28%
0,32%
0,35%
0,38%
0,41%
0,43%
0,50%
0,58%
0,66%
AA
0,00%
0,03%
0,03%
0,06%
0,14%
0,23%
0,30%
0,38%
0,45%
0,51%
0,59%
0,66%
0,75%
0,86%
0,94%
1,01%
AA-
0,00%
0,03%
0,06%
0,15%
0,25%
0,36%
0,46%
0,56%
0,64%
0,73%
0,84%
0,95%
1,12%
1,27%
1,42%
1,54%
A+
0,00%
0,03%
0,10%
0,22%
0,35%
0,48%
0,62%
0,76%
0,89%
1,03%
1,19%
1,35%
1,54%
1,71%
1,90%
2,10%
A
0,00%
0,04%
0,12%
0,25%
0,40%
0,58%
0,77%
0,97%
1,17%
1,38%
1,57%
1,73%
1,86%
2,00%
2,14%
2,36%
A-
0,00%
0,08%
0,24%
0,46%
0,67%
0,93%
1,21%
1,48%
1,71%
1,94%
2,13%
2,27%
2,40%
2,56%
2,78%
3,09%
BBB+
0,00%
0,16%
0,44%
0,79%
1,18%
1,59%
2,00%
2,38%
2,70%
3,04%
3,37%
3,70%
4,01%
4,36%
4,77%
5,27%
BBB
0,00%
0,25%
0,67%
1,17%
1,84%
2,52%
3,18%
3,76%
4,32%
4,82%
5,39%
5,94%
6,45%
7,01%
7,56%
8,12%
BBB-
0,00%
0,40%
1,13%
2,04%
3,11%
4,18%
5,21%
6,07%
6,80%
7,46%
8,14%
8,74%
9,34%
9,97%
10,61% 11,14%
BB+
0,00%
0,63%
1,82%
3,39%
4,97%
6,47%
7,89%
9,07%
9,98%
10,88% 11,66% 12,40% 13,22% 13,91% 14,55% 15,21%
BB
0,00%
1,05%
3,04%
5,52%
7,94% 10,11% 12,08% 13,80% 15,31% 16,71% 17,87% 18,93% 19,97% 20,90% 21,72% 22,55%
BB-
0,00%
1,89%
5,36%
9,16%
12,75% 15,88% 18,68% 21,25% 23,57% 25,57% 27,32% 28,65% 29,75% 30,89% 32,03% 32,89%
B+
0,00%
3,64%
9,01%
14,07% 18,45% 22,17% 25,40% 28,30% 30,74% 32,86% 34,80% 36,11% 37,15% 38,24% 39,37% 40,24%
14,15% 20,35% 25,27% 29,21% 32,54% 35,20% 37,32% 39,15% 40,72% 41,73% 42,64% 43,46% 44,24% 45,00%
B
0,00%
6,78%
B-
0,00%
11,43% 20,40% 27,75% 33,31% 37,65% 41,26% 44,03% 46,26% 48,07% 49,53% 50,31% 51,08% 51,61% 51,97% 52,31%
CCC
0,00%
17,43% 27,31% 35,11% 40,91% 45,43% 48,88% 51,61% 53,99% 56,36% 58,43% 59,10% 59,71% 60,08% 60,31% 60,38%
CC
0,00%
27,73% 37,47% 44,72% 50,06% 54,20% 56,93% 59,14% 61,31% 64,16% 66,84% 67,40% 67,80% 68,10% 68,42% 68,45%
C
0,00%
49,19% 56,55% 61,83% 65,71% 68,70% 70,49% 71,96% 73,52% 75,89% 78,16% 78,55% 78,77% 78,97% 79,24% 79,27%
Tabela 27 | Distribuição acumulada da PD cumulativa (em anos)
Rating
Global
0
AAA
0,00%
12,00% 12,00% 12,00% 24,00% 36,00% 48,00% 56,00% 56,00% 60,00% 60,00% 60,00% 60,00% 68,00% 80,00% 100,00%
AA+
0,00%
4,55%
4,55%
4,55%
13,64% 22,73% 31,82% 42,42% 48,48% 53,03% 57,58% 62,12% 65,15% 75,76% 87,88% 100,00%
AA
0,00%
2,97%
2,97%
5,94%
13,86% 22,77% 29,70% 37,62% 44,55% 50,50% 58,42% 65,35% 74,26% 85,15% 93,07% 100,00%
AA-
0,00%
1,95%
3,90%
9,74%
16,23% 23,38% 29,87% 36,36% 41,56% 47,40% 54,55% 61,69% 72,73% 82,47% 92,21% 100,00%
A+
0,00%
1,43%
4,76%
10,48% 16,67% 22,86% 29,52% 36,19% 42,38% 49,05% 56,67% 64,29% 73,33% 81,43% 90,48% 100,00%
A
0,00%
1,69%
5,08%
10,59% 16,95% 24,58% 32,63% 41,10% 49,58% 58,47% 66,53% 73,31% 78,81% 84,75% 90,68% 100,00%
A-
0,00%
2,59%
7,77%
14,89% 21,68% 30,10% 39,16% 47,90% 55,34% 62,78% 68,93% 73,46% 77,67% 82,85% 89,97% 100,00%
1
2
3
4
5
6
7
8
9
10
11
12
13
14
15
128
BBB+
0,00%
3,06%
8,28%
14,95% 22,42% 30,21% 37,93% 45,13% 51,35% 57,79% 64,05% 70,21% 76,05% 82,79% 90,54% 100,00%
BBB
0,00%
3,05%
8,25%
14,35% 22,70% 31,08% 39,16% 46,26% 53,17% 59,35% 66,41% 73,17% 79,46% 86,40% 93,15% 100,00%
BBB-
0,00%
3,61% 10,15% 18,33% 27,97% 37,51% 46,80% 54,47% 61,07% 66,96% 73,10% 78,47% 83,85% 89,53% 95,30% 100,00%
BB+
0,00%
4,17% 11,94% 22,29% 32,68% 42,53% 51,90% 59,62% 65,66% 71,55% 76,68% 81,56% 86,96% 91,48% 95,65% 100,00%
BB
0,00%
4,64% 13,49% 24,47% 35,22% 44,83% 53,57% 61,17% 67,88% 74,10% 79,21% 83,92% 88,56% 92,67% 96,28% 100,00%
BB-
0,00%
5,76% 16,28% 27,85% 38,77% 48,28% 56,80% 64,61% 71,66% 77,75% 83,05% 87,12% 90,45% 93,93% 97,39% 100,00%
B+
0,00%
9,05% 22,38% 34,95% 45,84% 55,09% 63,13% 70,32% 76,37% 81,65% 86,47% 89,73% 92,32% 95,01% 97,82% 100,00%
B
0,00%
15,08% 31,45% 45,22% 56,16% 64,91% 72,31% 78,23% 82,93% 87,00% 90,50% 92,75% 94,77% 96,59% 98,31% 100,00%
B-
0,00%
21,86% 39,01% 53,05% 63,68% 71,97% 78,87% 84,17% 88,44% 91,89% 94,69% 96,18% 97,65% 98,66% 99,34% 100,00%
CCC
0,00%
28,86% 45,24% 58,15% 67,76% 75,25% 80,95% 85,47% 89,43% 93,34% 96,77% 97,89% 98,90% 99,50% 99,90% 100,00%
CC
0,00%
40,51% 54,75% 65,34% 73,14% 79,19% 83,17% 86,40% 89,57% 93,74% 97,65% 98,48% 99,06% 99,50% 99,96% 100,00%
C
0,00%
62,06% 71,33% 78,00% 82,90% 86,67% 88,92% 90,78% 92,75% 95,73% 98,60% 99,09% 99,37% 99,62% 99,96% 100,00%
Tabela 28 | Percentis correspondentes aos prazos (em meses) da distribuição de PD cumulativa
Prazos (em meses)
Rating Global
Rating OCDE
0m
3m
6m
9m
12 m
18 m
24 m
AAA
1
0,00%
12,00%
21,00%
43,50%
56,00%
60,00%
100,00%
AA+
1
0,00%
4,55%
11,36%
28,41%
45,45%
62,88%
100,00%
AA
1
0,00%
2,97%
11,88%
27,10%
41,09%
67,57%
100,00%
AA-
1
0,00%
3,65%
14,61%
27,44%
38,96%
64,45%
100,00%
A+
2
0,00%
4,35%
15,12%
27,02%
39,29%
66,55%
100,00%
A
2
0,00%
4,66%
15,36%
29,61%
45,34%
74,68%
100,00%
A-
2
0,00%
7,12%
19,98%
35,76%
51,62%
74,51%
100,00%
BBB+
3
0,00%
7,63%
20,55%
35,03%
48,24%
71,67%
100,00%
BBB
3
0,00%
7,60%
20,61%
36,13%
49,71%
74,74%
100,00%
BBB-
3
0,00%
9,33%
25,56%
43,31%
57,77%
79,81%
100,00%
BB+
4
0,00%
10,97%
30,08%
48,39%
62,64%
82,91%
100,00%
BB
4
0,00%
12,38%
32,53%
50,29%
64,53%
85,08%
100,00%
BB-
5
0,00%
14,97%
36,04%
53,60%
68,14%
87,95%
100,00%
B+
5
0,00%
20,72%
43,12%
60,11%
73,34%
90,37%
100,00%
B
6
0,00%
29,40%
53,42%
69,53%
80,58%
93,25%
100,00%
B-
6
0,00%
36,86%
61,02%
76,28%
86,30%
96,55%
100,00%
CCC
7
0,00%
43,19%
65,35%
78,81%
87,45%
98,14%
100,00%
CC
7
0,00%
52,97%
71,19%
81,68%
87,98%
98,62%
100,00%
C
7
0,00%
70,18%
81,67%
88,08%
91,76%
99,16%
100,00%
0,00%
13%
25%
38%
50%
75%
100%
Percentil
Tabela 29 | Percentis dos ratings globais associados a X/7, por prazo (em meses)
Percentil (por prazo)
Rating OCDE
0m
3m
6m
9m
12 m
18 m
24 m
1
0,00%
12,00%
21,00%
43,50%
56,00%
67,57%
100,00%
2
0,00%
7,12%
19,98%
35,76%
51,62%
74,68%
100,00%
3
0,00%
9,33%
25,56%
43,31%
57,77%
79,81%
100,00%
4
0,00%
12,38%
32,53%
50,29%
64,53%
85,08%
100,00%
5
0,00%
20,72%
43,12%
60,11%
73,34%
90,37%
100,00%
129
6
0,00%
36,86%
61,02%
76,28%
86,30%
96,55%
100,00%
7
0,00%
70,18%
81,67%
88,08%
91,76%
99,16%
100,00%
Desta maneira, de posse da tabela final obtida acima, podemos exemplificar na figura
abaixo como seria a curva para a taxa de prêmio em países classificados como 5/7:
Figura 1 | Taxa de Prêmio para países com rating 5/7
5.14.3.3.2
Periodicidade de atualização da precificação
A tabela de taxas de prêmio deve ser recalculada (e substituída) assim que ocorrer
atualização dos parâmetros do MD-Package, disponibilizados pela OCDE.
130
5.14.4 CONCLUSÕES
O Risco Político e Extraordinário Não-Financeiro foi definido como a composição de
Risco Político (T&C, Expropriação e Conflito) e Risco Extraordinário (desastres
naturais). A metodologia apresentada permite a definição do rating desse risco e
consequentemente a precificação de operações com prazos de:

Pagamentos semestrais: até 12 meses, entre 12 e 18 meses, entre 18 e 24
meses.

Pagamento anual: até 24 meses.

Pagamento Bullet: até 3 meses, entre 3 e 6 meses, entre 6 e 9 meses, entre 9
e 12 meses, entre 12 e 18 meses e entre 18 e 24 meses.
A utilização do MD-Package como plataforma de precificação evita eventuais
inconsistências que poderiam surgir caso outras metodologias de precificação fossem
adotadas. Isso garante que, por exemplo, não sejam gerados prêmios de risco político
e extraordinário não-financeiro superiores ao prêmio de risco soberano que, pela regra
vigente, é sempre calculado pelo MD-Package.
Quanto à frequência de substituição das tabelas de preço (reset do modelo), a mesma
estará vinculada à atualização dos parâmetros do MD-Package, disponibilizados pela
OCDE. No entanto, será utilizado o rating OCDE e T&C mais atual no momento de
precificação da operação. Com relação à utilização do modelo para países Category
Zero, entende-se que o potencial de contratação deste seguro seria limitado ao risco
de desastres naturais. Desta maneira, casos como esses deverão ser tratados como
exceção.
131
5.14.5 REFERÊNCIAS BIBLIOGRÁFICAS
Arrangement on Officially supported Export Credits – Janeiro 2014, OCDE.
Baddeley, Michelle. "Armed conflict, economic development and financial stability."
Cambridge Centre for Economic and Public Policy, 2008.
Caceres, Carlos, and Anna Kochanova. "Country Stress Events: Does Governance
Matter?" IMF Working Paper, 2012.
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2004.
Fernández, Katharina, and Roque B. Fernández. "Willingness to pay and the sovereign
debt contract." Universidad del CEMA, 2004.
Gaukrodger, David, and Kathryn Gordon. "Investor-State Dispute Settlement." OECD
Working Papers on International Investment, 2012.
Hachondo, Juan Carlos, and Leonardo Martinez. "The Politics of Sovereign Defaults."
Economic Quarterly, 2010.
Hajzler, Chris. "Expropriation of Foreign Direct Investments: Sectoral Patterns from
1993 to 2006." University of Otago - Economics Discussion Papers, 2010.
—. "Resource-based FDI and Expropriation in Developing Countries." University of
Otago - Economics Discussion Papers, 2010.
Hayakawa, Kazunobu, Fukunari Kimura, and Hyun-Hoon Lee. "How Does Country Risk
Matter for Foreign Direct Investment?" ERIA Discussion Paper Series, 2012.
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Political Institutions." Washington University, 2005.
Li, Quan. "Democracy, Autocracy, and Expropriation of Foreign Direct Investment." The
Pennsylvania State University, 2005.
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Risk." MIGA WIPR Report, 2011.
—. "World Investment and Political Risk." MIGA WIPR Report, 2012.
132
—. "World Investment and Political Risk." MIGA WIPR Report, 2013.
Moody's. "Sovereign Defaults and Interference: Perspectives on Government Risks."
Moody's Sovereign Analytics, 2008.
Nel, Danielle. "Revisiting three political risk forecast models: an emprical test."
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UNCTAD - United Nations Conference on Trade and Development. "Taking of
Property." IIA Issues Paper Series, 2010.
Zlotowski, Yves, and Julien Marcilly. "Les transformations du risque des pays
émérgents." Panorama Risque Pays - COFACE, 2013.
133
5.15ANEXO– NOTA TÉCNICA LIMITES ÁFRICA
5.15.1 INTRODUÇÃO
Embora a metodologia atual de limites garanta a solvência do FGE, torna-se
necessário, para as operações em países com risco elevado, criar mecanismos que
limitem as exposições não apenas em função da solvência do FGE, mas também em
função do endividamento público e das perdas máximas anuais pré-definidas para
esses países.
Inicialmente, os países da África, com risco 6/7 ou risco 7/7 e que não possuam
protocolos de entendimento com o Brasil (“Países Elegíveis”), estarão sujeitos aos
mecanismos adicionais de limite citados acima. Posteriormente, caso esses
mecanismos sejam estendidos a outros países, basta segmentá-los em novas
Classes, e definir as perdas máximas anuais para cada classe, desde que não haja
países enquadrados em mais de uma classe.
134
5.15.2 LIMITADORES
Ficam definidos três limitadores que, estabelecidos individualmente e, posteriormente
comparados entre si, determinarão o Limite Final para os Países Elegíveis. Os
limitadores serão definidos a seguir e o Limite Final será o menor valor dentre os três
Limitadores.
5.15.2.1
LIMITADOR A
O Limitador A é definido para os Países Elegíveis com base em dois conceitos:
1. VaR (Value at Risk), com horizonte de 1 ano;
2. A partir do VaR, estimar as Indenizações Brutas Anuais (sem cômputo de
recuperações de créditos, i.e. LGD=100%) para esses países.
O item 1 tem como objetivo limitar a exposição aos países elegíveis com base nas
perdas esperadas e não esperadas dessas operações. Utiliza-se para o cálculo do
VaR Basel II Standardised, com intervalo de confiança de 99.9% e a PD de 1 ano. O
item 2 é obtido de maneira imediata a partir do item 1, e serve para calibrar o
orçamento do Tesouro Nacional às perdas relacionadas as Exposições definidas no
Limitador A.
135
O Limitador A pode ser definido como uma linha de crédito, exposição total, e a partir
daí serem estimadas as perdas anuais atreladas à essa linha de crédito pré-definida
ou pode ser obtido a partir de valores pré-definidos para perdas anuais.
1) Quando o Limitador A é pré-definido como uma linha de crédito, exposição
total, estimam-se as perdas máximas anuais da seguinte maneira:
Cálculo do VaR.
Onde (EAD1+EAD2) necessariamente é igual ao Limitador A pré-definido, PD
refere-se a PD de 1 ano das operações, RW refere-se a Basel II Standardised
e 20% refere-se ao Capital Ratio do FGE. O risco das operações será calibrado
pelos Ratings OCDE dos países Africanos, conforme a tabela 1. São
observados para os países africanos apenas as categorias 6/7 e 7/7. A tabela
abaixo indica os RW e as PDs para cada uma das classes.
Categoria OCDE
RW
PD
6/7
1
4,74%
7/7
1,5
19,35%
O VaR dependerá de como a carteira estiver distribuída entre as classes 6 e 7.
As perdas estimadas por ano, de forma simplificada, podem ser obtidas então
pelo VaR/N, onde N representa todo o período no qual pode haver
indenização.
2) Quando o Limitador A é obtido a partir da perda máxima anual pré-definida,
PMA, tem-se:
Limitador A =
136
Onde Perda Máxima Anual 6/7 + Perda Máxima Anual 7/7 = PMA
5.15.2.2
LIMITADOR B
O Limitador B é definido pela regra atual dos Limites de Exposição do FGE. Esse
Limitador tem por objetivo garantir a solvência do FGE em termos de Margem de
Solvência e Patrimônio. É um limitador de risco da Carteira. Vale ressaltar que,
diferentemente dos Limitadores A e C, que possuem parâmetros específicos e
exclusivos dos Países Elegíveis, seus valores dependem de todas as operações
vigentes e aprovadas do FGE, e não apenas das operações dos Países Elegíveis.
O limitador de exposição de cada país é calculado conforme listado a seguir.
LD(i,t) ≤ W(%) * [ExpFGE(t) + LDFGE] - Exp(i,t)
Onde:
 LD(i,t) = Limite disponível do país “i” para novas operações na data de avaliação;
 W(%) = Percentual de Concentração de risco com base no Rating OCDE;
 ExpFGE(t) = Exposição da carteira na data de avaliação;
 LDFGE = Limite disponível do FGE para novas operações na data de avaliação;
 Exp(i,t) = Exposição do país “i” da data de avaliação.
5.15.2.3
LIMITADOR C
Elaborou-se, a partir de um papel do Fundo Monetário Internacional e do Banco
Mundial, cujo título é: “The Joint World Bank-IMF Debt Sustainability Framework for
Low-Income Countries” (Metodologia de Dívida Sustentável para Países de Baixa
Renda) uma proposta para o Limitador C é descrita a seguir.
A metodologia foi desenvolvida com o intuito de guiar as decisões de empréstimos
para países de baixa renda visando a compatibilizar as suas necessidades financeiras
(correntes e futuras) com a capacidade de pagamento e circunstâncias de cada país.
Com a análise de sustentabilidade da dívida (DSA Debt Sustainability Analysis) os
países são classificados em:
a) Baixo Risco (Low Risk) => quando os indicadores de dívida estão bem abaixo
do limite do país;
137
b) Risco Moderado (Moderate Risk) => quando estão abaixo do limite em um
cenário-base, mas testes de stress indicam que, mediante mudanças abruptas
ou choques econômicos externos, poderá atingi-lo;
c) Alto Risco (High Risk) => quando o cenário-base e o teste de stress indicam que
há uma alta probabilidade de romper os limites da dívida ou do serviço da
dívida, mas o país não enfrenta naquele momento qualquer tipo de dificuldade
para honrar seus compromissos; e
d) Inadimplente (In Debt Distress) => situação em que o país já enfrenta problemas
de pagamento da sua dívida.
Para os países com políticas e instituições mais frágeis, com base em estudos e na
experiência das agências multilaterais (FMI/Banco Mundial), percebe-se uma
tendência a enfrentar problemas de pagamento ainda que disponham de um nível
baixo de dívida se comparado a países com instituições e políticas mais fortes.
Servindo-se de um índice do Banco Mundial (CPIA - Country Policy and Institutional
Assessment), o DSF (Debt Sustainability Framework) classifica os países em três
categorias de execução de políticas públicas: i) weak (fraca); ii) medium
(moderada/média); e iii) strong (forte). Distintos níveis de endividamento agem como
limiares de risco para cada categoria de CPIA: 30% de dívida externa/PIB para países
considerados weak, 40% para medium e 50% para strong.
Basicamente, esses foram os elementos utilizados para a construção do Limitador C,
onde: além das informações macroeconômicas relativas aos países selecionados; da
classificação de risco segundo a OCDE (que equivale à classificação de risco do DSA
do FMI); e do PIB; consta também o saldo (valor presente) da dívida externa pública
em relação ao PIB. A partir dessas informações foram então construídos os limites
operacionais (LO).
Assim, utilizou-se o critério do saldo de dívida externa / PIB disponível, tomando-se em
conta que o país foi classificado em fraco, moderado ou forte, na execução de suas
políticas públicas, conforme recomendado pelo papel do FMI/Banco Mundial para o
DSF.
Com isso, identifica-se um percentual de dívida externa / PIB disponível e sobre o qual
incidirá uma variável W (W = Percentual de Concentração), cuja tabela, com a sua
respectiva escala, encontra-se a seguir. Ali constam a classificação de risco dos
países e a referência percentual de nível de alocação.
138
Limitador C = Y * D * W
Onde:

Y = Produto Interno Bruto do país;

D = Espaço de endividamento público externo disponível, em função do limiar
DSF menos o VP da dívida existente;

W = Risk Weight, varia com a classificação de risco país, conforme tabela
abaixo:
Risco País
1/7
2/7
3/7
4/7
5/7
6/7
7/7
% max
100%
90%
80%
70%
60%
50%
40%
W%
25,0%
22,5%
20,0%
17,5%
15,0%
12,5%
10,0%
139
5.15.3 CONCLUSÕES
Os resultados demostram que a adoção de mecanismos que limitam as exposições
dos países com base em perdas máximas de indenizações anuais e endividamento
público sustentável é bastante pertinente, sobretudo devido ao fato do Patrimônio
Líquido do FGE ser consideravelmente superior à Margem de Solvência (Capital).
Existe redução considerável dos Limites, quando comparamos os Limites Finais
obtidos por essa metodologia, com os Limites Vigentes do FGE (Limitador B). Por fim,
ressalta-se que, para aplicar essa metodologia a outros países, basta definir mais de
uma classe de países (aqui foi definida a Classe África Risco 6/7 e 7/7), os países que
serão incluídos nessas classes e atribuir perdas máximas de indenizações anuais, ou
linhas de crédito pré-definidas, a cada uma das classes. Outro ponto relevante diz
respeito ao dinamismo dos Limitadores A. Como o prazo médio da carteira, a dinâmica
de assunção de obrigações/coberturas e a ocorrência de sinistros/ indenizações são
componentes da fórmula dos Limitadores A, à medida que novas operações ocupem
gradualmente os valores disponíveis de exposição definidos por esses Limitadores A,
haverá sensibilização nos Limitadores e perdas anuais estimadas, além das
exposições das novas operações. Essas variações não foram contempladas nas
simulações, pois elas representam o Limite Máximo inicial, ou seja, sem indenizações,
ocupação instantânea dos Limitadores A e prazo de pagamento da carteira de
operações calibrado para 10 anos.
140
5.16ANEXO– PRECIFICAÇÃO MPME
Apresentamos, a seguir, o processo utilizado pela ABGF – Agência Brasileira Gestora
de Fundos Garantidores e Garantias S.A. para a definição do Preço da Cobertura que
visa cobrir, com recursos do FGE – Fundo de Garantia à Exportação e por intermédio
do seguro de crédito à exportação, operações com financiamento às MPME – Micro,
Pequenas e Médias Empresas, com prazos estipulados e vigentes para o produto58,
contra os riscos comerciais, políticos e extraordinários que possam afetar tais
operações.
No seguro de crédito à exportação, destaca-se a necessidade do conhecimento dos
mercados internacionais para os diversos produtos e serviços objeto de exportação. A
capacidade de o importador obter créditos e o nível de instabilidade da economia do
seu país são exemplos de indicadores que influenciam os resultados esperados do
aludido seguro. Em consequência, trata-se de um negócio demandante de dados de
abrangência eminentemente global, para o qual mostra-se indispensável o respaldo de
uma bem estruturada rede de informações.
Os critérios escolhidos nesta Nota Técnica serão gradativamente abandonados, na
medida em que a experiência acumulada pela ABGF gere a necessária massa de
informações, capaz de permitir a modificação dos parâmetros e até mesmo dos
critérios originais, com a certeza de manutenção da boa técnica, da plena adaptação à
realidade dos exportadores segurados e da margem adequada de segurança,
parâmetros que vêm norteando o constante aprimoramento do modelo escolhido.
O Preço da Cobertura Puro (no modelo, a Expectativa de Perda EL59) pretende
representar, o mais individual e fidedignamente possível, para cada uma das
operações de exportação segurada, a expectativa de sinistros para o período de
vigência do Certificado de Garantia de Cobertura do Seguro de Crédito à Exportação
(CGC). Será determinado a partir do valor de negócios, de sua dispersão por destino,
por produto ou por atividade, e ainda da experiência histórica de perdas do segurado.
O custo final (Preço da Cobertura) incorporará o custo de administração ao nível
58
Os prazos vigentes podem ser estipulados de forma distinta para as etapas de Pré-Embarque e de PósEmbarque.
59
A Expectativa de Perda, ou Expected Loss (EL), em inglês, é a parte do Preço da Cobertura que representa o
sinistro esperado, por operação, ou seja, tudo que se espera perder de acordo com o risco assumido, ou Preço
da Cobertura Puro.
141
desejado, bem como o custo adicional dos relatórios internacionais e nacionais
fornecidos por empresa especializada no ramo, nos casos previstos nesta Nota
Técnica.
A experiência das agências de crédito à exportação será utilizada inicialmente para a
definição das taxas representativas da sinistralidade esperada por linha de negócio e
por destino da exportação.
5.16.1 PARÂMETROS DO MODELO
5.16.1.1
PROBABILIDADE DE PERDA (PD)
A experiência internacional demonstrou que os riscos de crédito (cobertura comercial)
variam em função da categoria de produtos e serviços exportados e também do
ambiente econômico do importador.
Sem discutir as causas deste fenômeno, neste documento, pode-se afirmar que os
importadores oferecem diferentes níveis de risco de não pagamento, sendo estatisticamente comprovado que existem diferenças significativas correlacionadas com os
ambientes econômicos onde se encontram e com os produtos e/ou serviços
importados. Além disso, tal comportamento varia no tempo, razão da necessidade de
um monitoramento constante das PROBABILIDADES DE PERDA (PD), considerando
diversos agrupamentos de produtos e serviços que são exportados e, ainda, o país de
localização do importador.
Os países dos importadores são agrupados de acordo com uma classificação
dinâmica de risco de crédito, baseada na experiência das agências de crédito à
exportação. Desta forma, a ABGF trabalha com 7 (sete) grupos de países, sendo o
grupo 1 com o menor risco de crédito e o grupo 7 com o maior risco.Os países
enquadrados como Category Zero, para fins de precificação, serão classificados como
grupo 1.
As taxas apresentadas na tabela abaixo são indicativas da perda esperada para um
exportador, considerando o setor de sua principal atividade e um determinado país de
localização do importador, sendo expressas em função do valor T/O = TO, ou seja, do
total de operações do exportador em relação àquela atividade (produto ou serviço) e
classificação do país.
142
Assim sendo, a ABGF utilizará um conjunto de grupamentos de ramos de atividade e
de países, cujas taxas mínimas, PD(i), estão apresentadas na Tabela 1, a seguir.
Também é factível a revisão imediata das taxas dos Preços de Cobertura quando, em
função da ocorrência de grandes alterações na economia mundial ou em decorrência
da apuração estatística dos resultados das operações, verifica-se alteração na
tendência da sinistralidade que exige intervenção imediata. A atualização da tabela (1)
não faria com que houvesse necessidade de alteração no modelo de precificação.
Haveria apenas uma calibragem de parâmetros.
Tabela 30 - PD(i) - Taxa de Perda Estatística Esperada por Atividade (Produto ou Serviço) por
Classificação do País do Importador / Exportador por semestre (%)
Código do Setor de
Atividade
A
B
C
D
E
F
G
H
I
J
K
L
M
N
O
P
Q
R
S
U
V
W
Y
Z
AA
AB
AC
AD
1
0,22
0,22
0,29
0,02
0,08
0,04
0,05
0,05
0,57
0,70
0,21
0,57
0,07
0,02
0,10
0,06
0,36
0,05
0,32
0,15
0,06
0,05
0,33
0,18
0,17
0,16
1,80
0,33
2
0,29
0,36
0,99
0,12
0,30
0,21
0,06
0,35
0,85
1,01
0,32
0,85
0,12
0,03
0,56
0,06
0,36
0,09
0,78
0,25
0,08
0,05
0,75
0,73
0,18
0,28
1,80
0,39
Classificação do país Exportador / Importador
3
4
5
0,41
0,46
0,46
0,45
0,50
0,50
0,99
0,99
0,99
0,12
0,23
0,35
0,30
0,35
0,35
0,33
0,38
0,38
0,26
0,33
0,35
0,35
0,35
0,35
0,85
0,85
0,85
1,01
1,01
1,01
0,51
0,55
0,55
0,85
0,85
0,85
0,24
0,28
0,35
0,17
0,24
0,35
0,56
0,56
0,56
0,42
0,42
0,42
0,36
0,36
0,36
0,24
0,29
0,35
0,78
0,78
0,78
0,25
0,33
0,35
0,09
0,16
0,35
0,05
0,16
0,35
0,75
0,75
0,75
0,73
0,73
0,73
0,36
0,37
0,38
0,40
0,45
0,47
1,80
1,80
1,80
0,39
0,49
0,63
6
0,70
0,70
0,99
0,70
0,70
0,70
0,70
0,70
0,85
1,01
0,70
0,85
0,70
0,70
0,70
0,77
0,70
0,70
0,78
0,70
0,70
0,70
0,75
0,73
0,77
0,75
1,80
1,27
7
1,80
1,80
1,80
1,80
1,80
1,80
1,80
1,80
1,80
1,80
1,80
1,80
1,80
1,80
1,80
1,98
1,80
1,80
1,80
1,80
1,80
1,80
1,80
1,80
1,98
1,80
1,80
1,80
143
Para fins de uma melhor visualização das métricas empregadas, uma completa
descrição dos setores atribuídos para cada um dos códigos acima representados pode
ser vista a seguir:
Tabela 31 - Código do Setor de Atividade X Setor de Atividade
Código do Setor de
Setor de Atividade
atividade
ANIMAIS VIVOS
A
CARNES, MIÚDOS, PREPARAÇÕES DE CARNE E OUTROS PRODUTOS DE ORIGEM ANIMAL COMESTÍVEIS
B
C
E
PEIXES E CRUSTÁCEOS, MOLUSCOS E OS OUTROS INVERTEBRADOS AQUÁTICOS E SUAS PREPARAÇÕES
LATICÍNIOS E OUTROS PRODUTOS COMESTÍVEIS DE ORIGEM ANIMAL E PREPARAÇÕES ALIMENTÍCIAS DIVERSAS,
INCLUSIVE ALIMENTOS PREPARADOS PARA ANIMAIS, E RESÍDUOS E DESPERDÍCIOS DAS INDÚSTRIAS ALIMENTARES
VEGETAIS E OUTROS PRODUTOS DE ORIGEM VEGETAL COMESTÍVEIS OU NÃO
F
BEBIDAS, LÍQUIDOS ALCOÓLICOS E VINAGRES
G
TABACO E SEUS SUCEDÂNEOS MANUFATURADOS
FRUTAS, OUTROS PRODUTOS AGRÍCOLAS E SEUS DERIVATIVOS, COMESTÍVEIS OU NÃO, E PLANTAS, PRODUTOS DE
FLORICULTURA E HORTÍCOLAS COMESTÍVEIS
FIOS E TECIDOS DE SEDA, LÃ, MALHA, ALGODÃO E DE OUTRAS MATÉRIAS TÊXTEIS, SINTÉTICAS OU ARTIFICIAIS
D
H
I
J
N
ROUPAS, DE MALHAS E OUTRAS PEÇAS DO VESTUÁRIO, DE MATÉRIAS TÊXTEIS
TAPETES, TAPEÇARIAS, RENDAS, BORDADOS, TECIDOS ESPECIAIS E OUTROS ARTEFATOS TÊXTEIS E SIMILARES
CONFECCIONADOS
CALÇADOS E ARTEFATOS DE USO SEMELHANTE
PRODUTOS QUÍMICOS, TINTAS, PREPARAÇÕES LUBRIFICANTES, PRODUTOS DE PERFUMARIA, COSMÉTICOS, DE
LIMPEZA, BORRACHA, PLÁSTICO, E SUAS OBRAS, E OUTROS PRODUTOS AFINS
PRODUTOS FARMACÊUTICOS
O
PRODUTOS FEITOS DE MADEIRA EXCETO MÓVEIS, VIME E AFINS, E CONSTRUÇÕES PRÉ-FABRICADAS
P
PRODUTOS DE PAPEL E PAPELÃO, LIVROS, JORNAIS E OUTROS PRODUTOS DAS INDÚSTRIAS GRÁFICAS
Q
PELES E COUROS, SEUS PRODUTOS, EXCETO CALÇADOS
R
Y
FERROS, AÇOS, METAIS E METALÚRGICOS
MÁQUINAS, APARELHOS, ELETRO-DOMÉSTICOS, FERRAMENTAS E INSTRUMENTOS MECÂNICOS, REATORES
NUCLEARES, CALDEIRAS, E SUAS PARTES
BENS DE CONSUMO E DISPOSITIVOS ELÉTRO-ELETRÔNICOS E SUAS PARTES
LOCOMOTIVAS E AFINS, EMBARCAÇÕES, ESTRUTURAS FLUTUANTES, AERONAVES, APARELHOS ESPACIAIS E
VEÍCULOS, MOTORIZADOS OU NÃO
ACESSÓRIOS PARA VEÍCULOS, PARTES E ACESSÓRIOS DE AERONAVES, DE APARELHOS ESPACIAIS, DE EMBARCAÇÕES
E DE ESTRUTURAS FLUTUANTES, DE LOCOMOTIVAS E AFINS, MOTORIZADOS OU NÃO
MÓVEIS, EXCETO DE ESCRITÓRIO
Z
MÓVEIS E MATERIAL DE ESCRITÓRIO
K
L
M
S
U
V
W
AA
PRODUTOS CERÂMICOS, VIDROS E SUAS OBRAS
AB
PRODUTOS DIVERSOS, COMO GUARDA-CHUVAS, BENGALAS, PENAS, FLORES ARTIFICIAIS, BIJUTERIAS, OBJETOS DE
ARTE, DE COLEÇÃO E ANTIGUIDADES, OBRAS DE FERRO E AÇO, TAIS COMO FERRAMENTAS MANUAIS, ARTEFATOS DE
CUTELARIA E TALHERES, E SUAS PARTES, DE METAIS COMUNS, PR
AC
MÁRMORES, GRANITOS E OUTRAS PEDRAS
AD
SERVIÇOS
144
Como a PD mostrada anteriormente é semestral, será necessário ajustar esta
probabilidade para o prazo especificado no Certificado de Garantia de Cobertura do
Seguro de Crédito à Exportação (CGC). Utilizaremos para isso a fórmula a seguir:
Onde:
= PD semestral do Exportador60.
= Prazo em dias do Pré-Embarque
=Número de dias no semestre (ano comercial).
O mesmo vale para as PDs do Importador (Fases Pré-Embarque e Pós-Embarque),
conforme abaixo:
i)
PD do Importador na fase Pré-Embarque:
ii)
PD do importador na fase Pós-Embarque:
Onde:
= PD semestral do Importador;
= Prazo em dias do Pré-Embarque;
= Prazo em dias do Pós-Embarque;
60
Adotou-se como referência inicial para o risco comercial, político e extraordinário do exportador a
mesma tabela válida para o risco do importador (no caso, apenas a coluna equivalente ao risco de crédito
do Brasil na classificação segundo a experiência das agências de crédito à exportação), considerando
também que o risco comercial, político e extraordinário seja afetado por variáveis explicativas
semelhantes àquelas aplicadas ao risco de crédito.
145
= Número de dias no semestre (ano comercial).
5.16.1.2
PERCENTUAIS DE COBERTURA (
e
)
Os Percentuais de Cobertura deverão incidir sobre as componentes da Perda
Esperada (EL) e, consequentemente, na Perda Não Esperada (UL), de acordo com as
respectivas fases (Pré e Pós-Embarque).
Tanto na fase Pré-Embarque (
), quanto na fase Pós-Embarque (
),
o Percentual de Cobertura é ponderado pelo fator de incidência de sinistros para os
respectivos riscos (Político, Extraordinário e Comercial), conforme as fórmulas abaixo:
Onde:
e
= Fatores de incidência de sinistros nos Riscos Político,
Extraordinário e Comercial, em percentual, pré-fixados em 20% e 80%,
respectivamente;
e
= Percentuais para os Riscos Político e Comercial da
operação.
Ressalta-se que, caso haja percentuais de cobertura vigentes e distintos para
as etapas Pré-Embarque e Pós-Embarque, serão também obtidos Cob(%)
distintos.
5.16.1.3
MARGEM DE LUCRO (ML)
A Margem de Lucro média de cada operação (como percentual do valor da
exportação) foi definida inicialmente em 20%, em função da avaliação preliminar do
grupo de trabalho MPME. Esta métrica está sujeita a refinamento posterior, caso
julgue-se necessário, sem que o modelo precise ser revisitado.
146
5.16.1.4
START-UP
Empresas Start-Up deverão, inicialmente, ser penalizadas em 20%, na EL, conforme
veremos na seção seguinte. Caso julgue-se necessário, tal percentual pode ser
alterado sem que o modelo precise ser revisitado.
5.16.1.5
MORA
A mora pode ocorrer em duas fases:
i)
Pré-Embarque: devido ao exportador não realizar a exportação e não liquidar o
crédito concedido para a produção exportável.
ii) Pós-Embarque: devido ao importador não efetuar o pagamento nesta fase.
Utilizaremos como referência juros de Mora de 1% a.a.. Caso julgue-se necessário,
esse percentual poderá ser alterado sem que o modelo precise ser revisitado.
5.16.1.6
CLASSIFICAÇÃO DO EXPORTADOR E DO IMPORTADOR
Para cada devedor – exportador, na fase Pré-Embarque e importador, na fase PósEmbarque – será realizada, pela ABGF, uma avaliação do risco de crédito, que estará
compreendida entre as classificações “A” e “E”, sendo este último rating o de pior
qualidade (transação inelegível para cobertura).
5.16.1.7
PRAZOS DE PRÉ E PÓS-EMBARQUE (
e
)
Os prazos de Pré e Pós-Embarque são definidos no contrato, na fatura pró-forma ou
em outro documento afim, sendo concedido um prazo máximo, estabelecido pelo
grupo de trabalho e em conformidade com a legislação vigente.
147
5.16.2 CÁLCULO DO PREÇO DA COBERTURA
5.16.2.1
PREÇO DA COBERTURA MPME POR OPERAÇÃO
O Preço da Cobertura MPME, por operação,
, será obtido pelos seguintes
componentes para cada operação do segurado, ou seja, para cada importador:
1)
Perda Esperada –- EL
2)
Custo de Oportunidade do Capital Econômico – (UL)
3)
Custo Administrativo –
4) Custo Adicional de Relatórios Internacionais (“Ki”) e
Nacionais (“Kn”), nos casos previstos no item 5.16.2.2.4 desta
Nota Técnica.
Onde:
(1) EL = função de riscos de inadimplemento no Pré-Embarque e no Pós-Embarque;
(2) UL = Capital para perdas devidas a riscos sistêmicos (volatilidade). O Custo de
Oportunidade a ser tarifado é dado pelo valor upfront (na data zero) do spread (% a.a.)
apurado entre a taxa de retorno requerido sobre este capital (arbitrada por um ROE –
Returnon Equity médio de 12 % a.a., em dólares norte-americanos) e a sua aplicação
alternativa à taxa Libor de seis meses. Caso julgue-se necessário, tal percentual pode
ser alterado sem que o modelo precise ser revisitado.
(3)
= Custo Administrativo. Será adotado um custo de administração,
inicialmente, igual a 20%, que incidirá sobre a parcela coberta do Preço da Cobertura
dada por EL + UL. Caso julgue-se necessário, tal percentual pode ser alterado sem
que o modelo precise ser revisitado.
(4) “Ki” e “Kn”61 são Fatores Adicionais Referentes à Cobrança de Relatório
Internacional e Nacional, respectivamente, que variam de acordo com tabela de
preços de empresa especializada em fornecer informações creditícias e que esteja
prestando tais serviços à ABGF.
61
Deverão ser considerados, para fins do Preço da Cobertura, os valores equivalentes em US$ (dólar norteamericano).
148
O Preço da Cobertura por Operação será dado por estes componentes, conforme
abaixo:
Onde,
O Preço da Cobertura Final, PCF, será dado pela soma dos Preços da Cobertura por
Operação,
ponderada pela Exposição das operações:
Onde:
= Exposição de cada operação (i) segurada e calculada, anualmente,
subtraindo os pagamentos realizados pelo importador (
Concedido para exportação (
) do Limite
):
Onde:
= Limite concedido para o importador;
= Soma de todos os pagamentos realizados pelo importador “i”.
149
A exposição anual total (
) será igual à soma das Exposições
para todos os
importadores da carteira e, para o ano corrente, não possuirá limites de utilização,
desde que, no ano anterior, em que é verificado o enquadramento da MPME para fins
de utilização do Seguro de Crédito à Exportação para tais empresas (SCE/MPME),
com recursos do FGE, tenha havido conformidade com as regras vigentes de
faturamento bruto máximo e de exportações máximas.
Assim, tem-se que o Preço da Cobertura que o Exportador deverá pagar para o FGE
poderá ser obtido pela expressão:
5.16.2.2
COMPONENTES DO PREÇO DA COBERTURA
Para a definição do Preço da Cobertura, parte-se do Preço da Cobertura Puro e
agrega-se o carregamento, como usualmente se faz no mercado de seguros. No caso
do SCE/MPME garantido pela União com recursos do FGE, o carregamento será o
Custo Administrativo, definido por Cadm, bem como o Custo Adicional de Relatórios
Internacionais e Nacionais, definidos por “Ki” (Fator Adicional Referente à Cobrança de
Relatório Internacional) e por “Kn” (Fator Adicional Referente à Cobrança de Relatório
Nacional).
Iremos definir, por item, cada componente da Exposição apresentada no item 1 desta
seção.
5.16.2.2.1
PERDA ESPERADA
A expectativa de perda, EL, é a parte do Preço da Cobertura que representa o sinistro
esperado por operação, ou seja, o que se espera perder de acordo com o risco
assumido, também chamado de Preço da Cobertura Puro.
Podemos definir o EL em três etapas da operação:
i)
Fase Pré-Embarque:
150
Onde:
= Probabilidade de Perda do Exportador (fase Pré-Embarque);
= Probabilidade de Perda do Importador na fase Pré-Embarque;
= Definido na seção anterior;
= Prazos em dias nas fases de Pré-Embarque;
= Margem de Lucro estimada de cada operação;
= Taxa de juros anual utilizada (Libor de seis meses) ajustada pelo prazo
verificado no Pré-Embarque da operação, o
.
= Percentual de cobertura na fase Pré-Embarque;
ii) Fase Pós-Embarque:
Onde:
= Probabilidade de Perda do Importador na fase Pós-Embarque;
e
= Prazos em dias nas fases Pré-Embarque e Pós-Embarque;
= Percentual de cobertura na fase Pós-Embarque;
= Taxa de juros anual utilizada (Libor de seis meses) ajustada pelos prazos
verificados no Pós e Pré-Embarque da operação.
151
iii) Mora:
Onde:
= Probabilidade de Perda do Importador na fase Pós-Embarque;
e
= Prazos em dias nas fases Pré-Embarque e Pós-Embarque;
= Percentual de cobertura na fase Pós-Embarque;
= Percentual de cobertura na fase Pré-Embarque;
= Margem de Lucro estimada de cada operação;
= Taxa de juros anual utilizada (Libor de seis meses) ajustada para sua taxa
equivalente diária.
= Prazo para caracterização do sinistro no Pré-Embarque, conforme
regra vigente;
= Prazo para caracterização do sinistro no Pós-Embarque, conforme
regra vigente.
= Taxa de juros anual de mora ajustada para sua taxa equivalente diária;
= Perda esperada com Mora na fase Pré-Embarque.
= Perda esperada com Mora na fase Pós-Embarque.
152
A EL do modelo será a soma das três EL’s descritas anteriormente:
Onde:
= Perda esperada na fase Pré-Embarque.
= Perda esperada na fase Pós-Embarque.
= Perda esperada com Mora.
Ainda, caso o importador seja um “Start-Up”, este será penalizado com um acréscimo
de 20% na EL do modelo. Caso julgue-se necessário, tal percentual poderá ser
alterado sem que o modelo precise ser revisitado.
5.16.2.2.2
CUSTO DE OPORTUNIDADE – UL
O Custo de Oportunidade é a parte destinada do Preço da Cobertura para garantir as
oscilações do risco não previstas na contratação do seguro de crédito à exportação
cobrindo, portanto, eventos extremos, inesperados (de baixa probabilidade, porém de
alta severidade).
Aplicamos a mesma abordagem do modelo atualmente utilizado nas operações de
Médio e Longo Prazos, ou seja, a UL (Margem de Solvência no modelo MLP) é o
dobro do EL (Provisões Técnicas)62. Logo, o UL Médio, ponderado pelos prazos de
Pré-Embarque, Pós-Embarque e Mora, pode ser definido como:
Onde:
62
Como o ELPré, o ELPós e o ELMORA estão ajustados aos Percentuais de Cobertura, não será necessário,
portanto, tal ajuste no UL visto que é proporcional ao EL.
153
= Perda esperada na fase Pré-Embarque.
= Perda esperada na fase Pós-Embarque.
= Perda esperada com Mora na fase Pré-Embarque.
= Perda esperada com Mora na fase Pós-Embarque.
e
= Prazos em dias nas fases de Pré-Embarque e Pós-Embarque;
regra vigente;
regra vigente.
O Custo de Capital63 será obtido pela diferença entre o ROE64 (Return On Equity), prédefinido em 12% a.a., e a Libor, taxa de juros utilizada, a Valor Presente (Upfront)65:
Onde:
= Custo de Capital66.
e
= Prazos em dias nas fases de Pré-Embarque e Pós-Embarque;
regra vigente;
regra vigente.
63
Os prazos das fases Pré-Embarque, Pós-Embarque e Mora são dados em dias, razão por que é necessário
ajustar a taxa anual da diferença (ROE – i) para uma taxa diária.
64
O ROE é uma medida de rentabilidade sobre o patrimônio. Revela o quanto do lucro é gerado relativamente
ao capital próprio investido.
65
É utilizado o prazo médio dos prazos de Mora, Pré e Pós-Embarque para fins de cálculo do Valor Presente do
Custo de Capital.
66
Na fórmula de cálculo do upfront do spread do ROE sobre a Libor, estas taxas são tomadas na sua proporção
“ao dia”.
154
= Taxa de juros anual utilizada (Libor de seis meses) ajustada para sua taxa
equivalente diária.
Sendo assim, podemos escrever que:
Onde:
= Custo de oportunidade de Capital.
5.16.2.2.3
CUSTO ADMINISTRATIVO - CAdm
O custo administrativo foi fixado, inicialmente, em 20%, incidindo sobre a soma das
parcelas cobertas do Preço da Cobertura referentes às perdas esperadas e não
esperadas. O percentual utilizado reflete as médias praticadas no mercado para este
componente do Preço da Cobertura Total. Caso julgue-se necessário, tal percentual
poderá ser alterado sem que o modelo precise ser revisitado.
5.16.2.2.4
CUSTO ADICIONAL DE RELATÓRIOS INTERNACIONAIS E NACIONAIS
Os valores integrais dos relatórios internacionais, em US$ (dólar norte-americano), e
nacionais, em R$ (real), de determinado importador e exportador, respectivamente,
fornecidos por empresa especializada no ramo, constituir-se-ão, para fins de cálculo
do Preço da Cobertura, em fatores adicionais de relatórios, denominados “Ki” (Fator
Adicional Referente à Cobrança de Relatório Internacional) e “Kn” (Fator Adicional
Referente à Cobrança de Relatório Nacional), os quais somente serão utilizados
quando se tratar da 1ª (primeira) operação de exportação concretizada da MPME,
para um determinado importador, ainda que a empresa, durante a vigência anual do
mesmo CGC, possa apresentar eventuais outras operações de exportação para o
mesmo importador.
Na hipótese de existência de operação de duas ou mais MPME distintas, porém com
exportação para o mesmo importador, ainda que para este importador já exista
cobrança do Preço da Cobertura acrescido dos fatores “Ki” e/ou “Kn” aplicados na 1ª
(primeira) operação de exportação concretizada, a aplicação desses citados fatores
155
adicionais é igualmente devida para cada uma dessas MPME, portanto, na primeira
operação de exportação concretizada das mesmas.
Para as eventuais operações de exportação subsequentes de uma mesma MPME
para o mesmo importador, durante a vigência anual do mesmo CGC, o Preço da
Cobertura será calculado sem a adição dos fatores supracitados “Ki” e/ou “Kn”, já que
os mesmos somente são levados em conta no cálculo do Preço da Cobertura nas
situações supracitadas.
Como os relatórios internacionais e nacionais são adquiridos para subsidiar as
análises das operações da espécie, as quais são garantidas por meio de CGC que
tem vigência de 1 (um) ano, a validade dos aludidos relatórios será igual à vigência do
CGC.
5.16.3 CÁLCULO DO LIMITE DISPONÍVEL POR IMPORTADOR
O Limite Total Disponível por Importador no prazo de um ano será obtido pela
ponderação de dois Limites: o Limite Pricing (limite associado ao Preço da Cobertura
calculado para a operação, refletindo o risco do país-setor) e o Limite Rating (limite
associado ao risco específico do importador). A seguir, calcularemos os dois limites.
5.16.3.1
Limite Pricing (LP)
O Limite Pricing é o limite associado ao Preço da Cobertura, PP(i), calculado por
operação.
O PP(i) convertido no prazo de um ano, Preço da Cobertura por operação MPME
ajustado (PPano(i)), estará compreendido no intervalo de (0,02%, 6,0%), ou seja, o
Preço da Cobertura mínimo ajustado no prazo de um ano para uma operação MPME
será de 0,02% e o máximo de 6,0%67. Temos que:
67
Os Preços de Cobertura Mínimo e Máximo ajustados (PP anomín e PPanomáx), iguais a 0,02% e 6,0%, estão
ligeiramente sub e superestimados, respectivamente, justamente para acomodar as atualizações periódicas das
PD’s. Estes valores estão ajustados proporcionalmente ao ano (pro rata) para fins de limite.
156
Para cada rating do devedor (importador) será atribuído um valor (Load Factor),
conforme a tabela abaixo:
Rating
A
B
C
D
E
Load Factor
1,00
0,75
0,50
0,25
N.A.
O Limite Pricing (LP), parcela do limite via pricing68, é definido abaixo69:
Onde:
e
correspondem à medida do risco sistêmico (do país
setor) extraída da precificação inicial (ajustados no prazo de um ano).
e
são os limites nos extremos compreendidos entre US$ 0,00 e o
valor solicitado pelo exportador para a cobertura do risco de sua carteira.
PPano(i) é o Preço da Cobertura ajustado no prazo de um ano calculado para
operações i, que desejamos obter o limite.
5.16.3.2
Limite Rating – LR
É o limite associado ao Rating (risco) do importador. O Limite Rating (LR) é igual ao
limite máximo:
5.16.3.3
Limite Disponível e Concedido
O Limite Disponível para operação pode ser definido como:
68
Os riscos do país e do setor do devedor serão os pesos para este limite.
69
Este limite é facilmente demonstrável por semelhança de triângulos.
157
Onde:
= Load Factor
= Limite Pricing
= Limite Rating
Ou seja, resulta da combinação linear dos limites associados ao Preço da Cobertura
ajustado no prazo de um ano (item i) e ao risco do importador (item ii), tendo como
pesos os load factors (
) e seu complemento para a unidade (
).
Esta combinação é feita porque a precificação não distingue o risco individual, apenas
considera o risco do país e do setor. Para fins de cálculo de limite, beneficiará, por
exemplo, importadores com perfil de risco inferior à média do seu setor, que seriam de
outra forma penalizados, caso não houvesse ponderação pelo rating do importador70.
O Limite Disponível Total da carteira será a soma dos
das operações.
Logo, o Limite Concedido por importador i será igual ao mínimo entre o Valor
Solicitado pelo exportador e o Limite Disponível, conforme definido abaixo:
Onde
é o valor solicitado para um importador i.
O Total Concedido para o exportador será igual à soma dos
s.
70
A hipótese é que os importadores de maior risco serão beneficiados, quando seu setor de atividade se
encontrar no auge do ciclo econômico (o risco estará refletido na tabela de precificação).
158
5.17ANEXO – PRECIFICAÇÃO DE
ADIANTAMENTO DE PAGAMENTO E
PERFORMANCE
5.17.1
INTRODUÇÃO
5.17.1.1
Objetivo
Esta nota técnica apresenta o modelo de cálculo do Preço de Cobertura, proposto pela
ABGF - Agência Brasileira Gestora de Fundos Garantidores e Garantias S.A, dos
seguros com garantia de Adiantamento de Pagamento (Advanced Payment ou
também chamado de Refundment Bond) e de Performance (Performance Bond), das
companhias brasileiras, visando à concessão da cobertura do risco com base nos
recursos do Fundo de Garantia à Exportação (FGE). É também uma revisão ao
modelo vigente, datado de abril de 2008 e constante na Nota Técnica Atuarial.
Também foi utilizado na elaboração desta nota técnica, o manual de Seguro-Garantia
confeccionado pelo IRB - Brasil Resseguros S.A., fornecido as Seguradoras à prática
na contratação desta opção de seguro.
5.17.1.2
Bases Técnicas
Destaca-se, inicialmente, a necessidade do conhecimento econômico-financeiro do
tomador (exportador) e do país onde se encontra, a fim de realizar uma classificação
do risco de performance e de crédito.
Depois de classificado o risco do exportador, associa-se a ele uma probabilidade de
não performar, na cobertura de performance, e a probabilidade de inadimplemento, na
cobertura do crédito. Como referência para o risco de performance do exportador,
utilizaremos a mesma taxa utilizada em operações de seguro de crédito com devedor
privado. Acreditamos que o risco de performance seja afetado por variáveis
explicativas semelhantes àquelas aplicadas ao risco de crédito.
Além disso, os critérios escolhidos nesta Nota Técnica poderão ser gradativamente
revisados à medida que a experiência obtida pela ABGF permita a modificação dos
parâmetros e até mesmo dos critérios originais, com a certeza de manutenção da boa
técnica, da plena adaptação à realidade dos exportadores segurados e da margem
adequada de segurança, parâmetros que vêm norteando o constante aprimoramento
do modelo escolhido.
159
O Preço de Cobertura Puro (no modelo, a Expectativa de Perda EL) pretende
representar, o mais individual e fidedignamente possível, a expectativa de sinistros
para o período de cobertura do Certificado de Garantia de Cobertura.
5.17.1.3
Coberturas do Seguro
Garante-se o fiel cumprimento das obrigações assumidas pelo Tomador (exportador)
no Certificado de Garantia71, firmado com o segurado (importador), conforme os
termos da apólice.
As coberturas atualmente precificadas nesta nota técnica são:
i)
Seguro de Performance (Performance Bond): garante indenização, ao valor
fixado na apólice, caso o tomador não cumpra as obrigações assumidas no
contrato de construção, de fornecimento ou de prestação de serviços. O valor
segurado é constante em qualquer período da cobertura, i.e., em qualquer
data. Caso haja o evento do sinistro, o segurado será indenizado no montante
igual ao valor garantido pelo seguro.
ii) Seguro de Adiantamento de Pagamento (Advanced Payment): garante
indenização, até o valor fixado na apólice, decorrente da não utilização de
recursos por parte do tomador para o cumprimento das obrigações assumidas
no contrato com o segurado. O valor segurado nesta modalidade é igual ao
valor garantido inicialmente, deduzido da parcela amortizada dos embarques
realizados até a data do evento de sinistro.
5.17.1.4
Alterações metodológicas
A presente nota técnica é uma revisão ao modelo vigente constante na Nota Técnica
Atuarial. Podem-se destacar, abaixo, os principais pontos de melhoria em relação ao
modelo anterior.
i.
Classificação do exportador (Rating):

Aumento da granularidade da régua de classificação do risco, passando de
4 (elegíveis) para 19 classificações possíveis.
71
Documento contratual, seus aditivos e anexos, que especificam as obrigações e direitos do segurador e do
tomador.
160

Ratings em escala global o que permite a comparação com outras
empresas do setor, em escala mundial.
ii.
Probabilidade de default (PD)

Atualização das probabilidades de default e de não performance.

Inclusão do conceito de probabilidade cumulativa, ao contrário da
simplificação linear praticada no modelo anterior, de forma a capturar as
características que esta função de probabilidade possui (função monotônica
crescente e côncava).
iii.
Exposição no momento do default (EAD)

Para o Seguro de Adiantamento de Pagamentos, adotou-se a premissa de
que as amortizações realizadas nos embarques são lineares e igualmente
distribuídas no prazo da operação, evitando possíveis endossos no
decorrer da vigência da cobertura e/ou arbitragem no processo de
precificação da operação.
iv.
Loss Given Default (LGD)

Em linha com as melhores práticas internacionais e em referência a Basel II
Foundation-IRB, adotou-se uma LGD fixa para todas as operações no valor
de 45%.
v.
Descontos (d)

Inexistente no modelo anterior, que não considerava a melhoria do crédito
em função dos tipos ativos colocados à garantia do FGE, adotou-se o
conceito de desconto, baseado tanto nos mitigantes e descontos máximos
existentes no modelo Malzkuhn-Drysdale (MD) Package quanto na fórmula
de colaterização de Basiléia II.
161
5.17.2 PARÂMETROS DO MODELO
5.17.2.1
Classificação do Exportador
Para cada Tomador (exportador), será realizada uma avaliação do risco de
performance pela ABGF, que estará compreendida entre as classificações “AAA” a
“C”.
O rating do exportador é fornecido através de um modelo de classificação de risco de
crédito interno da ABGF. Desta forma, a Seguradora trabalha com ratings globais, cujo
total é de 19 classificações. No caso de uma operação em default, caracterizado pelo
rating “D”, a transação se torna inelegível para cobertura.
5.17.2.2
Probabilidade de Não Performar e Probabilidade de Default
Conforme dito no capítulo anterior, como referência inicial para o risco de performance
do exportador, utilizaremos a mesma taxa utilizada em operações de seguro de crédito
nas operações de risco privadodo devedor – a probabilidade de default –, pois
acreditamos que o risco de performance seja afetado por variáveis explicativas
semelhantes àquelas aplicadas ao risco de crédito.
As taxas apresentadas nessa tabela são indicativas da probabilidade esperada de
ocorrer o sinistro, considerando apenas a classificação de risco do exportador em
função do tempo de exposição ao risco, em anos.
Portanto, nesta nota técnica, pelos motivos supracitados, a probabilidade de não
performar será referenciada nos capítulos posteriores como probabilidade de default.
Tabela 1 – Probabilidade de Default Cumulativa pelo Prazo (em anos)
72
72
O prazo máximo atual das operações do Seguro Garantia é de 4 anos. Caso haja ampliação deste prazo, esta
tabela precisará ser atualizada com os novos valores dos próximos anos.
162
Rating Global
AAA
AA+
AA
AAA+
A
ABBB+
BBB
BBBBB+
BB
BBB+
B
BCCC
CC
C
1
0,030%
0,030%
0,030%
0,030%
0,030%
0,040%
0,080%
0,161%
0,248%
0,402%
0,634%
1,047%
1,894%
3,642%
6,785%
11,435%
17,426%
27,727%
49,195%
2
0,030%
0,030%
0,030%
0,060%
0,100%
0,120%
0,240%
0,436%
0,670%
1,130%
1,816%
3,042%
5,356%
9,008%
14,151%
20,405%
27,312%
37,473%
56,545%
3
0,030%
0,030%
0,060%
0,150%
0,220%
0,250%
0,460%
0,787%
1,165%
2,041%
3,389%
5,518%
9,160%
14,066%
20,349%
27,751%
35,110%
44,719%
61,832%
4
0,060%
0,090%
0,140%
0,250%
0,350%
0,400%
0,670%
1,181%
1,843%
3,114%
4,970%
7,943%
12,750%
18,448%
25,269%
33,312%
40,908%
50,062%
65,710%
5
0,090%
0,150%
0,230%
0,360%
0,480%
0,580%
0,930%
1,591%
2,524%
4,177%
6,468%
10,112%
15,878%
22,169%
29,206%
37,647%
45,434%
54,201%
68,701%
6
0,120%
0,210%
0,300%
0,460%
0,620%
0,770%
1,210%
1,997%
3,179%
5,211%
7,893%
12,082%
18,680%
25,404%
32,537%
41,256%
48,876%
56,929%
70,489%
7
0,140%
0,280%
0,380%
0,560%
0,760%
0,970%
1,480%
2,377%
3,756%
6,065%
9,067%
13,798%
21,250%
28,298%
35,199%
44,027%
51,605%
59,136%
71,957%
8
0,140%
0,320%
0,450%
0,640%
0,890%
1,170%
1,710%
2,704%
4,317%
6,800%
9,985%
15,311%
23,570%
30,735%
37,317%
46,263%
53,995%
61,306%
73,519%
9
0,150%
0,350%
0,510%
0,730%
1,030%
1,380%
1,940%
3,044%
4,819%
7,456%
10,881%
16,714%
25,569%
32,860%
39,147%
48,069%
56,357%
64,163%
75,887%
10
0,150%
0,380%
0,590%
0,840%
1,190%
1,570%
2,130%
3,373%
5,392%
8,141%
11,661%
17,866%
27,315%
34,797%
40,724%
49,531%
58,425%
66,837%
78,162%
11
0,150%
0,410%
0,660%
0,950%
1,350%
1,730%
2,270%
3,697%
5,941%
8,738%
12,404%
18,929%
28,653%
36,109%
41,733%
50,311%
59,102%
67,402%
78,547%
12
0,150%
0,430%
0,750%
1,120%
1,540%
1,860%
2,400%
4,005%
6,451%
9,338%
13,224%
19,975%
29,746%
37,152%
42,642%
51,083%
59,710%
67,802%
78,767%
13
0,170%
0,500%
0,860%
1,270%
1,710%
2,000%
2,560%
4,360%
7,015%
9,970%
13,912%
20,903%
30,893%
38,237%
43,464%
51,611%
60,076%
68,101%
78,968%
14
0,200%
0,580%
0,940%
1,420%
1,900%
2,140%
2,780%
4,768%
7,563%
10,612%
14,546%
21,717%
32,032%
39,367%
44,237%
51,966%
60,313%
68,415%
79,238%
15
0,250%
0,660%
1,010%
1,540%
2,100%
2,360%
3,090%
5,266%
8,119%
11,136%
15,207%
22,555%
32,889%
40,244%
44,997%
52,310%
60,376%
68,445%
79,268%
Fonte: PDs Blended ASU/OCDE
O rating D não é indicado na tabela anterior por se tratar de uma transação inelegível
para cobertura, ou seja, de um exportador em default no momento da precificação.
Como a probabilidade de default fornecida na tabela 1 é uma probabilidade anual, será
necessário ajustar estas probabilidades para o prazo (horizonte de risco) especificado
no Certificado de Garantia de Cobertura do Seguro de Performance e de
Adiantamento de Pagamento.
Utilizaremos para isso a fórmula a seguir no cálculo da probabilidade cumulativa entre
0 e t:
(1)
Onde:
-
é a probabilidade de default até o instante t, na base anual.
e
são os arredondamentos, sem casas decimais, para baixo e para
cima, respectivamente, do prazo “t”, na base anual73.
Ou seja, a probabilidade cumulativa no instante
cumulativa entre
e
, adicionada à fração linearmente calculada da probabilidade
de default marginal entre e
73
é igual a probabilidade
.
Na precificação, o subscritor terá a liberdade de definir qual o tipo de base em dias a ser utilizado para
conversão: (i) ano útil (b= 252 dias); (ii) ano comercial (b= 360 dias); (iii) ano calendário (b= 365 dias). Ou seja, o
prazo , expresso em anos, é igual a:
, onde
é a quantidade de dias
na base diária b. Esta base
também é utilizada na conversão da taxa de juros.
163
5.17.2.3
Percentuais de Cobertura e Valor Garantido
Os percentuais de cobertura (
deverão incidir sobre o Valor da Operação (
forma a obter os valores garantidos (
) de
). Estes percentuais serão denotados por
e representam os percentuais de cobertura para os riscos de “Performance” e
e
“Adiantamento de Pagamento”, respectivamente. Na cobertura destes riscos, o
percentual de cobertura aplicável é de até 100% do valor da operação, dentro do
prazo do período de vigência, fixado no Certificado de Garantia de Cobertura.
O Valor da Garantia (
) é o montante segurado das obrigações assumidas pelo
tomador no Contrato Principal74. Deve ser entendido como o valor máximo nominal
garantido por risco/garantia especificado na apólice.
Tem-se que o Valor Garantido
do risco “i” é dado por:
(2)
Onde:
-
é o percentual de cobertura do risco i, que pode ser igual a:
-
e
são os impostos de renda e de operações financeiras,
respectivamente, que também são cobertos pelo FGE.
Ainda, de acordo com a Circular SUSEP nº 477 de 2013, quando efetuadas alterações
de valores previamente estabelecidos no Certificado de Garantia, o valor da garantia
deverá acompanhar tais modificações, devendo a seguradora emitir o respectivo
endosso.
O valor da garantia poderá ser modificado mediante solicitação à ABGF/COFIG,
podendo ocorrer variação de prêmio relativo à alteração do valor da garantia e do
prazo a decorrer da data do endosso até a de fim de vigência. Nesse caso, deve-se
precificar novamente a operação e o valor do prêmio pago e não incorrido da operação
original deverá ser abatido do valor do prêmio da nova operação repactuada.
74
Documento contratual, seus aditivos e anexos, que especificam as obrigações e direitos do segurado e do
tomador.
164
5.17.2.4
Exposição no Momento de Default (EAD)
A exposição no momento do default (EAD) ou, somente, “Exposição”, é o valor em
risco da operação no instante em que ocorre o evento de sinistro. Devido às
diferenças existentes entre as duas coberturas, segregaremos a definição da
Exposição nos dois itens a seguir.
5.17.2.5
EAD do Performance Bond
A Exposição no Performance Bond, por construção, é igual ao valor garantido da
cobertura (
em toda a vigência da cobertura (constante). Tem-se, portanto, que:
(3)
5.17.2.6
EAD do Adiantamento de Pagamento
Ao contrário da garantia de Performance, no Adiantamento de Pagamento temos que
o valor garantido decai a medida que o exportador efetua os embarques. Esta redução
é proporcional à razão entre o valor embarcado (exports) até o período e o valor total
da operação (
. Na prática temos que:
(4)
Onde:
-
é o total acumulado do valor dos embarques (exports - X) realizados
pelo exportador até o momento t.
-
é a data assumida para o downpayment
As outras variáveis foram definidas nas seções anteriores.
Em geral, nesta garantia, temos que o
é igual ao valor de downpayment – valor
pago pelo importador no início do contrato para suprir as necessidades iniciais do
exportador na confecção do objeto de exportação.
No entanto, ex-ante, não sabemos com exatidão o cronograma de embarques (data e
valor dos embarques) de forma a construir com precisão o
o cálculo da expectativa de perda (
e, posteriormente,
), que irão compor o preço de cobertura. Mesmo
que admitíssemos esta imprecisão, poderíamos criar uma arbitragem no preço de
cobertura, pois o mesmo é função do cronograma de embarques que o exportador
165
fornece à Seguradora. Além disso, qualquer alteração no cronograma de embarques
necessita da aprovação da ABGF/SAIN/COFIG para efetuar o endosso à apólice.
Todo esse processo operacional pode tornar o produto pouco atrativo.
Para resolver a questão, adotamos a premissa que a exposição decai linearmente, ou
seja, os embarques são constantes e de mesmo valor. Com esta premissa, não
lidaríamos com a imprecisão do cronograma de embarques e/ou evitaríamos os
endossos a qualquer modificação no cronograma de embarques.
Sendo assim, supondo a linearidade, teremos o seguinte fluxo de exposições:
(5)
Onde:
-
é a data de fim de vigência da garantia.
O que seria aproximadamente75 equivalente ao fluxo fornecido abaixo, do ponto de
vista da perda esperada, no cálculo da
, na média.
(6)
Onde:
-
é o prazo médio da garantia de Adiantamento de
Pagamento.
No cálculo da Expectativa de Perda (EL) desta garantia utilizaremos somente esta
estimativa de exposição média.
No entanto, tanto a caracterização efetiva do sinistro quanto o valor da indenização
serão definidos de acordo com o fluxo real de desembolsos, presente no controle de
exposição operacional do Garantido (banco) e encaminhado a Seguradora 76.
75
Caso as probabilidades de default também fossem lineares em função do tempo, o valor seria exatamente
igual.
76
A exposição on-going das operações no Seguro Garantia é feita através do controle operacional do emissor
das garantias internacionais de obrigações contratuais, ou seja, o Garantido, estabelecidas no Contrato
Comercial e que deve ser encaminhado à Seguradora, por força de obrigação assumida entre o Garantido
(Banco), o Garantidor (FGE) e o Tomador (Exportador).
166
5.17.2.7
Perda Dado o Inadimplemento (Loss GivenDefault - LGD)
A LGD representa, percentualmente, a perda líquida esperada dada o inadimplemento
de um devedor, calculada em relação à exposição na data do inadimplemento (EAD –
Exposure at Default). Pode ser entendida como o complementar à unidade do
percentual de recuperação esperado de principal e juros.
Será utilizada uma LGD fixa para todas as operações deste segmento no valor de 45%
em referência à Basel II Foundation-IRB (operações unsecured)
5.17.2.8
Descontos
Através de estudos realizados na ABGF, detalhado no anexo desta nota técnica, o
subscritor poderá fornecer os seguintes descontos máximos, em função da qualidade
e tipo do ativo adicionado pelo exportador na operação como garantia (Credit
Enhancement) e o rating do exportador77.
De acordo com Basiléia II, podemos definir os colaterais como Real State/Mortgage,
quando tratar-se de propriedade de imóvel ou de terreno, ou “Outros Colaterais”, no
caso contrário. Portanto, somente o Asset Based Security pode ser classificado como
Real State/Mortgage.
Tabela 2 – Desconto Máximo por Credit Enhancement
Colateral
Real State
Outros
Colaterais
Rating
CC1
CC2
CC3
CC4
CC5
CC1
CC2
CC3
CC4
CC5
Desconto Máximo por Credit Enhancement
Proceeds or Receivables ou
Fixed Based Security
Onshore Escrow Account
6,00%
10,00%
12,00%
15,00%
17,00%
2,50%
1,70%
1,30%
4,20%
2,50%
1,70%
5,00%
2,90%
2,10%
6,30%
3,80%
2,50%
7,10%
4,20%
2,90%
De uma forma geral, estes descontos máximos por Credit Enhancement foram
definidos e calibrados a partir do modelo MD Package e Basiléia II. Embora pudessem
77
O de-para entre os ratings na escala global e as classificações da OCDE encontra-se disponível no
Arrangement on Officially Supported Export Credits, onde a categoria de risco do país é a categoria de risco do
Brasil, atualmente igual a 3/7. Foram admitidos que os melhores ratingsglobal scale estão concentrados em
CC1, posto que estes ratings são sensíveis apenas ao risco soberano.
167
ser utilizados descontos máximos específicos para cada prazo, optou-se pela tabela
de descontos percentuais invariantes com o prazo da operação, por classe de rating
CCX78.
Abaixo, uma breve definição dos tipos de ativos conforme definição do Arrangement79.
a) Assignment of Contract Proceeds or Receivables
O devedor (exportador) fornece como garantia ao FGE os recebíveis dos
contratos da contraparte, em operações locais ou não, permitindo ao garantidor
o direito legal destas receitas e/ou da tomada de decisão sobre estes
contratos, em substituição ao exportador, no caso de um default/sinistro.
Um acordo direto com os credores dos contratos de recebíveis desta
contraparte (uma agência do governo local em uma operação de mineração ou
energia) permite que o garantidor, no caso o FGE, o acesso ao governo a fim
de buscar soluções para a expropriação ou outra violação do contrato das
obrigações relacionadas à transação.
Uma empresa operando em um mercado ou setor competitivos pode ter
receitas a receber relacionadas à venda da produção com uma ou mais
empresas localizada
numa
economia
mais estável.
Estes recebíveis
geralmente são em uma moeda forte, mas não pode ser objeto de uma relação
contratual específica. A cessão desses recebíveis ao garantidor poderia
fornecer um Asset Security nas contas do exportador, dando ao garantidor um
tratamento preferencial no fluxo de caixa gerado por ele.
b) Asset Based Security
O Asset Based Security pode ser uma hipoteca de um ativo com alta liquidez
ou uma propriedade que tem valor por si só (móveis e terrenos). Um Asset
Based Security é aquele que pode ser adquirido com relativa facilidade, como
uma locomotiva, equipamento médico ou construção de equipamentos.
78
Observamos através de um estudo de sensibilidade que os descontos em função do prazo apresentam
pequenos desvios e, portanto, adotou-se como desconto máximo a média dos descontos nos prazos de 2 a 15
anos, por rating CCX.
79
Para maiores detalhes pode ser observado em Arrangement on Officially Supported Exported Credits, janeiro
de 2014, OCDE.
168
Na avaliação deste ativo deve ser considerada a facilidade legal da
recuperação. Em outras palavras, quanto maior a capacidade legal de
recuperação deste ativo, maior valor este Asset Based Security possuirá ao
garantidor.
A precificação deste tipo de ativo é definida pelo mercado, sendo preferível a
precificação do "mercado" ao do “mercado local”, pois o ativo pode ser
movido/transferido para qualquer outra jurisdição.
c) Fixed Based Security
O Fixed Asset Security é tipicamente um componente de equipamento que
possa ser delimitado e bem definido pela sua parte física tal como uma turbina
ou máquinas integradas em uma linha de montagem de uma fábrica. O valor
deste ativo varia dependendo de fatores econômicos, legais, mercado, dentre
outros.
d) Escrow Account
Conta garantia envolve uma conta sob custódia a serviço de uma potencial
dívida (no evento de default ou não performance do exportador), mantidas
como caução por uma instituição que não tenha vínculo com o devedor. O
valor deve ser depositado sob custódia com antecedência.
Além destes descontos máximos por Credit Enhancement, também temos que no MD
Package um fator CEF máximo global de 35%, levando em consideração a soma
máxima dos CEFs quando os mitigantes são combinados. De forma equivalente,
temos que o desconto máximo global exposto abaixo, por classe de rating CCX.
Tabela 3 – Desconto Máximo Total
Rating
Desconto Máximo
Total
CC1
CC2
CC3
CC4
CC5
9,00%
14,00%
17,00%
21,00%
24,00%
Devido à restrição da combinação dos CEFs, a soma dos descontos máximos
individuais destes mitigantes não poderão ser maiores que o desconto máximo total.
169
170
5.17.3 CÁLCULO DO PREÇO DE COBERTURA
5.17.3.1
Preço de Cobertura (PC)
O Preço de Cobertura (PC) será obtido através do cálculo da expectativa de perda por
risco garantido. Não serão cobradas as componentes referentes à perda não esperada
e ao custo administrativo.
Assim, tem-se o valor (monetário) do Preço de Cobertura que o Segurado deverá
pagar ao FGE por Garantia. Caso haja cobertura das duas garantias, o preço de
cobertura final é dado pela soma do preço de cobertura de cada risco (
.
(7)
Onde:
Definiremos a
5.17.3.2
é o valor presente da Expectativa de Perda para o risco i (
.
na seção a seguir.
Perda Esperada (EL)
A expectativa de perda, EL, é a componente do Preço de Cobertura que representa o
sinistro esperado por operação, ou seja, o que se espera perder de acordo com o risco
assumido, também chamado de Preço de Cobertura Puro.
Podemos definir, portanto, a Perda Esperada (EL) como o somatório das Perdas
Esperadas para os riscos de Performance e de Adiantamento de Pagamento.
Definiremos abaixo o cálculo destas perdas, por cobertura.
5.17.3.2.1
EL do Performance Bond
Podemos definir a Perda Esperada (EL) no Seguro de Performance como:
(4)
Onde:
171
-
é o fator de desconto financeiro (
taxa de desconto efetiva ao dia e
de desconto (
), onde
é a
é o prazo da operação, em dias80. A taxa
a ser utilizada é a SELIC vigente á época da precificação
81
efetiva ao dia .
-
é a exposição definida para a cobertura em questão, que é
representada pelo valor garantido.
é a probabilidade de default cumulativa até o prazo “t” da operação, de
-
vigência da operação, conforme estabelecido na seção 2, do capítulo anterior.
-
é a perda dado o inadimplemento, conforme definido na seção 3, do
capítulo anterior.
-
é o desconto máximo permitido para operações com colaterais.
é o desconto definido pelo subscritor, que não poderá ultrapassar o
desconto máximo permitido para o colateral “c”.
Estes últimos dois itens foram definidos na seção 5.17.2.4, anterior.
5.17.3.2.2
EL do Adiantamento de Pagamento
Podemos definir a Perda Esperada (EL), no Seguro de Adiantamento de Garantia,
como:
(5)
Onde:
-
é o fator de desconto financeiro para o prazo médio da garantia,
definidos nas seções 4.2 ( ) do capítulo anterior e 2.1 deste capítulo (
-
,
e
).
são os mesmos utilizados no Seguro de Performance,
definidos na seção anterior.
80
O expoente “d” da variável “t” representa t na base em dias. Caso não haja esse expoente, a variável t está
representada em anos ao invés de dias. Por exemplo, em
representa a probabilidade cumulativa de
default até o fim de vigência, representado em anos.
81
A base (b = 252 dias ou 360 dias ou 365 dias) utilizada na conversão da taxa Selic anual para diária é a
mesma utilizada no prazo da operação.
172
-
é a exposição definida para a cobertura em questão, conforme
estabelecido na seção 6 do capítulo anterior.
-
e
é a probabilidade de default cumulativa até o prazo médio
da vigência da garantia, em linha com a exposição, e a probabilidade de default
cumulativa até o prazo “
”, que representa a prazo assumido, em anos, do
downpayment.
No caso particular onde o downpayment ocorre junto com a data de entrada em
eficácia da garantia, será utilizada nos cálculos apenas a probabilidade de default
cumulativa relativa à metade do prazo da operação (vigência total).
173
5.17.4 ANEXO: DESCONTO MÁXIMO
Este anexo tem por objetivo explicar a metodologia utilizada para obtenção dos
descontos máximos divulgados na tabela 2 desta nota técnica.
Estes descontos são aplicados no Preço de Cobertura (PC) e são definidos a partir do
Credit Enhancement, oferecido como garantia pelo exportador.
A ideia consiste em capturar os descontos equivalentes destes ativos a partir da
metodologia de precificação de crédito, o MD-Package, e fazer uma calibragem para
aplicação no seguro garantia. A calibragem é necessária, pois os descontos máximos
permitidos no MD-Package são percentuais aplicáveis apenas à parcela do risco
corporativo.
A taxa mínima de prêmio a ser cobrada pelo modelo MD-Package é expressa da
seguinte maneira:
Onde:
-
é o coeficiente de risco país de acordo com sua classificação de risco da OCDE
(de 0 a 7, onde 0 é o menor risco).
-
é o coeficiente de risco para o importador de um bem seguindo a classificação
prevista no Acordo (SOB, SOB/CCO, CC1-CC5) em um determinado país com risco
soberano variando de 0 a 7.
-
é a constante referente ao risco país (de 0 a 7).
-
é o horizonte do risco.
-
é o percentual do risco comercial sendo coberto.
-
é o percentual do risco político sendo coberto.
-
são os mitigadores de risco passíveis de utilização.
-
é o fator de qualidade do produto em determinado país.
-
é o fator de cobertura do risco de determinado país.
174
-
é o fator para utilização caso a classificação de risco de um comprador privado
(buyer) seja melhor do que a do país de suas atividades.
-
é o fator utilizado no caso da transação ser realizada em moeda local.
Todas estas variáveis possuem parâmetros tabulados que podem ser observados no
Arrangement on Officially Supportaded Export Credits (OCDE).
Para definirmos os descontos máximos do modelo proposto equivalentes aos
utilizados
pelo
MD-Package
considerou
duas
operações
com
as
mesmas
características, sendo uma sem nenhum mitigador e outra com o mitigador. Adotou-se
também o valor máximo do fator do mitigante (CEF máximo) definido no Arrengement.
A diferença entre a razão das taxas de prêmio, com e sem mitigante, em relação à
unidade, define o desconto máximo equivalente por mitigante.
O processo de definição dos descontos máximos do modelo proposto, equivalentes
aos praticados no MD-Package, envolve três passos:
1º Passo: Definição das características de uma operação padrão no MD-Package
Todas as variáveis descritas abaixo permanecessem fixas, com ou sem mitigantes.
São elas:
- O exportador, ao contrário do seguro de crédito à exportação, é a fonte do risco da
operação. Logo, fixamos o risco soberano como sendo Brasil (3/7). Tem-se, portanto,
e
.
- Os percentuais de cobertura (
) são indiferentes ao cálculo do desconto, pois
estamos interessados na relação dos preços. Para o cálculo apresentado fixamos os
percentuais em 100% de cobertura.
- Assim como os percentuais de cobertura, definimos a qualidade do produto como
“abaixo do padrão”. Logo, tem-se que
-
.
é o fator de cobertura do risco de determinado país
.
- Como não consideramos as classificações “BTS”, “SOB” e “CC0”, ratings com preços
invariantes a inclusão de mitigantes, tem-se
.
- As transações são realizadas em moeda local, então o LCF foi fixado no limite
máximo, igual a 20%.
175
2º Passo: Definição das variáveis para sensibilidade do desconto máximo
Com base nas informações acima (parâmetros fixos), os preços são sensibilizados a
partir das seguintes variações:
- Prazos de reembolso de 2 a 15 anos, das operações do seguro garantia, que alterará
o
. Não há período para desembolso e os repagamentos são semestrais com
equal payments82.
-
são os fatores de desconto máximos permitidos pelos mitigadores de risco
passíveis de utilização. Têm-se dois cenários para cada um dos quatro Credit
Enhancements elegíveis: Assed Based Security (ABS), Fixed Asset Security (FBS),
Proceeds or Receivables (PR) e Escrow Account (EA). O primeiro cenário considera a
operação sem desconto. Já no segundo cenário, aplica-se o desconto máximo
permitido pelo mitigante, definido pelo Arrangement on Officially Supported Export
Credits. Para o ABS temos
. Para os demais mitigantes, temos
CEFs máximos iguais a 15%, para o FBA, e 10%, para o PR e EA.
- Variamos as classificações de risco (categoria de risco do buyer), que nesse caso é o
exportador, de CC1 até CC5. Conforme mencionado, não há alteração de preço com a
inclusão de mitigantes nas classificações iguais a BTS, SOB e CC0 e, por isso, não
foram consideradas no estudo.
3º Passo: Definição dos descontos máximos calibrados ao Seguro Garantia
Abaixo, apresentamos a análise de sensibilidade dos preços quando os mitigantes são
aplicados, a partir de uma operação padrão, variando o prazo de reembolso, a
categoria de risco e o desconto máximo permitido a cada Credit Enhancement,
segundo o MD-Package.
82
Na calculadora do MD Package, os prazos de reembolso devem ser superiores a 2 anos. Logo, a interseção
destes prazos com as PDs cumulativas disponíveis é de 2 a 15 anos.
176
Tabela 4 – Preços finais a partir de uma operação padrão, sem mitigação, e com o desconto de
mitigação máxima, por tipo de Credit Enhancement
Without Buyer Risk Mitigation
CEF =
0%
Rating
CC1
CC2
CC3
CC4
CC5
2
1,10%
1,34%
1,54%
1,91%
2,38%
CEF =
25%
Rating
CC1
CC2
CC3
CC4
CC5
2
1,05%
1,22%
1,38%
1,65%
2,00%
CEF =
15%
Rating
CC1
CC2
CC3
CC4
CC5
2
1,07%
1,27%
1,44%
1,75%
2,15%
CEF =
10%
Rating
CC1
CC2
CC3
CC4
CC5
2
1,08%
1,29%
1,48%
1,80%
2,23%
3
1,51%
1,86%
2,17%
2,71%
3,42%
4
1,92%
2,39%
2,79%
3,52%
4,46%
5
2,32%
2,91%
3,42%
4,33%
5,50%
6
2,73%
3,44%
4,04%
5,14%
6,54%
7
3,14%
3,96%
4,67%
5,94%
7,59%
8
3,54%
4,48%
5,29%
6,75%
8,63%
9
3,95%
5,01%
5,92%
7,56%
9,67%
10
4,36%
5,53%
6,54%
8,37%
10,71%
11
4,76%
6,06%
7,17%
9,17%
11,75%
12
5,17%
6,58%
7,79%
9,98%
12,79%
13
5,57%
7,10%
8,42%
10,79%
13,84%
14
5,98%
7,63%
9,04%
11,60%
14,88%
15
6,39%
8,15%
9,67%
12,40%
15,92%
10
4,07%
4,95%
5,71%
7,08%
8,84%
11
4,45%
5,42%
6,25%
7,76%
9,69%
12
4,82%
5,88%
6,79%
8,43%
10,54%
13
5,20%
6,35%
7,34%
9,11%
11,40%
14
5,58%
6,82%
7,88%
9,79%
12,25%
15
5,96%
7,28%
8,42%
10,47%
13,11%
10
4,18%
5,18%
6,04%
7,59%
9,59%
11
4,57%
5,67%
6,62%
8,32%
10,51%
12
4,96%
6,16%
7,19%
9,05%
11,44%
13
5,35%
6,65%
7,77%
9,78%
12,37%
14
5,74%
7,14%
8,34%
10,51%
13,30%
15
6,13%
7,63%
8,92%
11,24%
14,23%
11
4,64%
5,80%
6,80%
8,61%
10,93%
12
5,03%
6,30%
7,39%
9,36%
11,89%
13
5,43%
6,80%
7,99%
10,12%
12,86%
14
5,82%
7,30%
8,58%
10,87%
13,83%
15
6,22%
7,80%
9,17%
11,63%
14,80%
3
1,42%
1,69%
1,92%
2,33%
2,85%
4
1,80%
2,16%
2,46%
3,01%
3,71%
5
2,18%
2,62%
3,00%
3,68%
4,56%
6
2,56%
3,09%
3,54%
4,36%
5,42%
7
2,94%
3,55%
4,08%
5,04%
6,27%
8
3,31%
4,02%
4,63%
5,72%
7,13%
9
3,69%
4,49%
5,17%
6,40%
7,98%
3
1,46%
1,76%
2,02%
2,48%
3,08%
4
1,85%
2,25%
2,59%
3,21%
4,01%
5
2,24%
2,74%
3,17%
3,94%
4,94%
6
2,63%
3,23%
3,74%
4,67%
5,87%
7
3,02%
3,72%
4,32%
5,40%
6,80%
8
3,40%
4,21%
4,89%
6,13%
7,73%
9
3,79%
4,69%
5,47%
6,86%
8,66%
Proceeds or Receivables / Onshore Escrow Account
3
1,48%
1,79%
2,07%
2,56%
3,19%
4
1,87%
2,30%
2,66%
3,32%
4,16%
5
2,27%
2,80%
3,25%
4,07%
5,13%
6
2,66%
3,30%
3,84%
4,83%
6,09%
7
3,06%
3,80%
4,43%
5,58%
7,06%
8
3,45%
4,30%
5,03%
6,34%
8,03%
9
3,85%
4,80%
5,62%
7,09%
8,99%
10
4,24%
5,30%
6,21%
7,85%
9,96%
O desconto máximo equivalente é então obtido quando comparamos os dois preços
de cobertura acima, com e sem mitigação.
Tabela 5 – Sensibilidade dos descontos a partir das variáveis de Prazo, Rating e Credit
Enhancement (com fator CEF máximo do mitigante).
CEF =
Rating
CC1
CC2
CC3
CC4
CC5
25%
2
3
4
5
-5,19% -5,69% -5,98% -6,17%
-8,67% -9,35% -9,73% -9,97%
-10,81% -11,54% -11,94% -12,20%
-13,52% -14,25% -14,65% -14,89%
-15,79% -16,46% -16,82% -17,05%
6
-6,30%
-10,14%
-12,37%
-15,06%
-17,20%
7
-6,40%
-10,27%
-12,50%
-15,18%
-17,31%
8
-6,47%
-10,36%
-12,60%
-15,28%
-17,39%
9
-6,53%
-10,44%
-12,68%
-15,35%
-17,46%
10
-6,58%
-10,50%
-12,74%
-15,41%
-17,51%
11
-6,62%
-10,55%
-12,79%
-15,46%
-17,55%
12
-6,65%
-10,59%
-12,83%
-15,50%
-17,59%
13
-6,68%
-10,63%
-12,87%
-15,54%
-17,62%
14
-6,71%
-10,66%
-12,90%
-15,57%
-17,65%
15
-6,73%
-10,69%
-12,93%
-15,59%
-17,67%
CEF =
15%
Rating
CC1
CC2
CC3
CC4
CC5
2
-3,11%
-5,20%
-6,49%
-8,11%
-9,47%
CEF =
10%
Rating
CC1
CC2
CC3
CC4
CC5
2
-2,08%
-3,47%
-4,32%
-5,41%
-6,32%
3
-3,41%
-5,61%
-6,92%
-8,55%
-9,88%
4
5
6
7
8
9
10
11
12
13
14
15
-3,59% -3,70% -3,78% -3,84% -3,88% -3,92% -3,95% -3,97% -3,99% -4,01% -4,02% -4,04%
-5,84% -5,98% -6,09% -6,16% -6,22% -6,26% -6,30% -6,33% -6,36% -6,38% -6,40% -6,41%
-7,16% -7,32% -7,42% -7,50% -7,56% -7,61% -7,64% -7,67% -7,70% -7,72% -7,74% -7,76%
-8,79% -8,94% -9,04% -9,11% -9,17% -9,21% -9,25% -9,28% -9,30% -9,32% -9,34% -9,36%
-10,09% -10,23% -10,32% -10,38% -10,43% -10,47% -10,51% -10,53% -10,55% -10,57% -10,59% -10,60%
Proceeds or Receivables / Onshore Escrow Account
3
-2,28%
-3,74%
-4,62%
-5,70%
-6,59%
4
-2,39%
-3,89%
-4,78%
-5,86%
-6,73%
5
-2,47%
-3,99%
-4,88%
-5,96%
-6,82%
6
-2,52%
-4,06%
-4,95%
-6,02%
-6,88%
7
-2,56%
-4,11%
-5,00%
-6,07%
-6,92%
8
-2,59%
-4,15%
-5,04%
-6,11%
-6,96%
9
-2,61%
-4,18%
-5,07%
-6,14%
-6,98%
10
-2,63%
-4,20%
-5,10%
-6,16%
-7,00%
11
-2,65%
-4,22%
-5,12%
-6,18%
-7,02%
12
-2,66%
-4,24%
-5,13%
-6,20%
-7,04%
13
-2,67%
-4,25%
-5,15%
-6,21%
-7,05%
14
-2,68%
-4,26%
-5,16%
-6,23%
-7,06%
15
-2,69%
-4,27%
-5,17%
-6,24%
-7,07%
177
Pela tabela 5 é possível notar a baixa variação do desconto entre os prazos. Diante
deste fato, para simplificarmos, não consideraremos os prazos na definição do
desconto máximo por classe de risco “CCX” e mitigador. Construímos, portanto, a
tabela 6 com base na média do desconto dos prazos por rating.
Tabela 6 – Sensibilidade dos descontos a partir das variáveis Rating e Credit Enhancement
(desconto máximo)
Desconto Médio dos Prazos em Função do Rating e do Ativo Mitigador
Rating
Rating
Rating
Proceeds or Receivables /
CC1
CC2
CC3
CC4
CC5
-6,0%
-10,0%
-12,0%
-15,0%
-17,0%
CC1
CC2
CC3
CC4
CC5
-4,0%
-6,0%
-7,0%
-9,0%
-10,0%
CC1
CC2
CC3
CC4
CC5
-3,0%
-4,0%
-5,0%
-6,0%
-7,0%
Com base nestes resultados, deve-se calcular a LGD em função da Loan to Value
(LTV) da operação (
). Para isso, utiliza-se a fórmula da Abordagem de Basiléia
II, a seguir:
Onde:
-
é a LGD dada pela LTV da operação e
é valor tabelado
conforme colateral.
-
é o Loan to Value da operação. No caso do Seguro Garantia, fazendo o
paralelo com o crédito, o
, pois a exposição inicial é igual ao valor
garantido.
-
é o Coeficiente de Colateralização, cujo valor é tabelado conforme colateral
(Fonte: BCBS, 2006) e igual
.
Desta forma, iremos variar o desconto em função do
, a partir de uma
interpolação linear, abaixo:
Onde:
é o valor mínimo da
para
.
178
é o valor máximo da
para
.
é o valor da LGD para operações unsecured e igual a 45% em
referência à Basel II Foundation-IRB.
Tabela 7 – Interpolação dos Descontos dependendo do tipo de colateral.
Colateral
Real State
Outros
Colaterais
Rating
CC1
CC2
CC3
CC4
CC5
CC1
CC2
CC3
CC4
CC5
Desconto Máximo por Credit Enhancement
Proceeds or Receivables ou
6,00%
10,00%
12,00%
15,00%
17,00%
2,50%
1,70%
1,30%
4,20%
2,50%
1,70%
5,00%
2,90%
2,10%
6,30%
3,80%
2,50%
7,10%
4,20%
2,90%
Desconto Máximo
Total
9,00%
14,00%
17,00%
21,00%
24,00%
4,00%
6,00%
7,00%
9,00%
10,00%
Por definição de Basiléia, somente o Asset Based Security pode ser considerado um
colateral Real State e, por isso, não mostramos estes valores nas combinações com
os outros mitigadores.
Além destes descontos máximos, por Credit Enhancement, também temos no MD
máxima dos CEFs quando os mitigantes são combinados. Por regra de três (soma dos
descontos máximos equivalentes, soma dos valores de CEF máximos de cada
mitigante e o fator CEF máximo global no MD Package), temos que o desconto
máximo global de 35% definido no MD-Package é equivalente ao desconto máximo
global exposto na Tabela 7 do modelo proposto.
Além destes descontos máximos por Credit Enhancement, também temos que no MD
máxima dos CEFs quando os mitigantes são combinados. De forma equivalente,
temos que o desconto máximo global exposto abaixo, por classe de rating CCX.
Tabela 8 – Desconto Máximo Total
Rating
Desconto Máximo
Total
CC1
CC2
CC3
CC4
CC5
9,00%
14,00%
17,00%
21,00%
24,00%
179
Devido à restrição da combinação dos CEFs, a soma dos descontos máximos
individuais destes mitigantes não poderão ser maiores que o desconto máximo total.
Ressalta-se também que, na prática, é possível que somente o Asset Based Secutiry
(ABS) possua a classificação do ativo como Real estate (CRE/RRE), cuja LGD LTV é
de 36,43%. Todos os outros mitigantes, necessariamente, não se encaixam nessa
classificação e, por isso, são classificados como “Outros colaterais”, cuja LGD LTV é
de 41,43%.
Por fim, conforme regra do Arrangement, não é permitida a utilização dos mitigadores
ABS e do FBS concomitantemente.
180
5.18ANEXO – NOTA TÉCNICA DE MENSURAÇÃO DO RISCO DE OPERAÇÕES
CURSADAS DENTRO DO CONVÊNIO DE PAGAMENTOS E CRÉDITOS
RECÍPROCOS (CCR)
5.18.1 INTRODUÇÃO
O Convênio de Pagamentos e Créditos Recíprocos foi assinado por doze Bancos
Centrais, por meio do qual são cursados e compensados entre eles, durante períodos
de quatro meses, pagamentos derivados do comércio entre os países-membros. Ao
final de cada quadrimestre (período de compensação), são transferidos somente o
saldo global, caso deficitário, de cada Banco Central com os demais.
Por acreditar que a utilização do Convênio de Pagamentos e Créditos Recíprocos
(CCR) nas transações garantidas pelo Fundo de Garantia à Exportação (FGE)
ocasiona a redução de alguns dos riscos inerentes à precificação da operação, tornouse necessária a construção de uma metodologia para mensurar a eficácia do poder
deste instrumento como mitigador.
Devido às características e ao histórico do instrumento, pode-se afirmar que o risco
relativo à disposição a pagar, o risco de transferência e conversibilidade (T&C) e o
risco político e extraordinário inerentes a uma operação de crédito, podem ser
mitigados.
Tendo em vista a complexidade deste instrumento, outro fator importante, o risco de
ocorrência de uma compensação bilateral fora do Convênio, relativo a valores
inicialmente cursados pelo CCR (em caso de descumprimento das obrigações de
qualquer país membro nas compensações quadrimestrais), também foi abordado na
construção da metodologia deste mitigador.
Levando-se essas premissas em consideração, entende-se que o resultado do estudo
apresentado reflita adequadamente o risco das operações cursadas no CCR.
5.18.2 MENSURAÇÃO DO RISCO DO CCR
A metodologia proposta para a mensuração do risco do CCR considera as principais
características do Convênio e os riscos que estão atrelados ao sistema. O CCR
oferece garantias recíprocas de conversibilidade (conversão imediata para dólares dos
Estados Unidos, dos pagamentos efetuados por suas instituições em moeda local), de
transferibilidade (remessa dos dólares correspondentes aos pagamentos efetuados
por suas instituições) e de reembolso (aceitação irrevogável dos débitos que lhes
forem imputados, resultantes de operações cursadas sob o Convênio).
No caso de um país deixar de honrar algum pagamento por ocasião da compensação
multilateral quadrimestral, o Convênio determina o acionamento do Programa
Automático de Pagamento - PAP, mecanismo que estabelece um parcelamento do
valor devido em quatro prestações mensais. A estrutura do Convênio, entretanto, pode
ocasionar o risco de ocorrência de bilaterais se o país deixar de honrar seus
compromissos com o PAP e, consequentemente, exclusão do sistema. O saldo
devedor remanescente de participantes excluídos do sistema não é compartilhado
entre os demais, ou seja, a responsabilidade da dívida não é mutuamente
compartilhada. Com isto em mente, foi determinada a primeira premissa do modelo de
mitigação. A premissa estabelece que o rating utilizado para a precificação das
operações do CRR possui duas componentes básicas. A primeira componente é
composta pelo rating mitigado devido às características do CCR. Já a segunda
componente é composta pelo rating sem mitigação, prevendo uma possível ocorrência
de inadimplência dentro do Convênio, que ocasionaria uma bilateral. Pode-se
visualizar tal premissa através da figura a baixo:
OPERAÇÕES CURSADAS NO CCR
PAGAMENTOS VIA
COMPENSAÇÃO CCR
Risco Mitigado
PAGAMENTOS FORA DO
SISTEMA DE COMPENSAÇAO
DO CCR
Default no CCR
Risco Não
Mitigado
BILATERAIS
Composição do Risco das Operações cursadas no CCR
1ª Componente de Risco => Risco Mitigado no CCR
2ªComponente de Risco => Risco Não Mitigado
Figura 2 - Composição do Risco das Operações cursadas no CCR
182
5.18.2.1
PRIMEIRA COMPONENTE DE RISCO: RATING DO PAÍS MITIGADO
Pode-se afirmar que, tecnicamente, as características do CCR, tais quais garantias
recíprocas de conversibilidade, de transferibilidade e de reembolso, mitigam os riscos
de T&C, político e extraordinário.
Além disso, o CCR também mitiga o risco inerente à disposição de pagamento das
operações que transitam pelo sistema. As operações cursadas no CCR são tratadas
como prioridade de pagamento das contas públicas dos países membros. Um grande
exemplo desta prioridade está no fato de que, mesmo em momentos de crises
históricas e moratórias de alguns países membros do CCR, não houve casos de
default de operações cursadas no sistema.
Uma vez definidos os principais conceitos que devem ser abordados na primeira
componente do risco CCR, buscou-se manter as referências técnicas e metodologias
vigentes de modo a obter um modelo de precificação adequado ao CCR. Para tal,
utilizaram-se os dois pilares:

Metodologia de classificação de risco da Organização para a Cooperação e
Desenvolvimento Econômico (OCDE);

Utilização do MD-Package como referência para a precificação, inclusive suas
características de mitigação.
5.18.2.1.1
METODOLOGIA DE CLASSIFICAÇÃO DE RISCO DA ORGANIZAÇÃO
PARA A COOPERAÇÃO E DESENVOLVIMENTO ECONÔMICO (OCDE)
A metodologia de classificação de risco da OCDE pode ser decomposta em três
etapas. A primeira etapa é o resultado do Country Risk Assessment Model (CRAM),
que reflete a situação econômica e financeira dos países. A segunda etapa reflete o
histórico de pagamentos dos países. Diferentemente das demais etapas, que possuem
foco em uma análise quantitativa, a terceira etapa envolve uma análise qualitativa
sobre resultado das demais etapas. Após a conclusão das três etapas, são definidos
os ratings finais dos países, que são então divulgados pela OCDE. A tabela e figura
abaixo exemplificam as etapas de obtenção dos ratings OCDE e descrevem a
composição de cada um dos ratings.
183
Rating R1
Resultado CRAM (Country Risk
Assessment Model) das


situações econômica e

financeira

Potencial de crescimento
Desempenho de políticas (inflação, finanças públicas,
saldo externo)
Vulnerabilidade (dependência de uma exportação,
tamanho, ajuda externa, importações de energia)
Métricas de solvência e liquidez externa
Rating R2
Histórico de Repagamento



Pagamentos atrasados
Sinistros
Valores reestruturados
Rating R3
Ajuste Qualitativo



Avaliação do setor financeiro
Avaliação do quadro institucional/transparência
Estabilidade política
Rating R1
Rating que reflete as contas públicas do país
Ajuste devido ao Histórico de Pagamento
Rating R2
Rating que reflete as contas públicas do país e o histórico de pagamento
Ajuste relacionado ao risco de T&C, Político e Extraordinário
Rating R3 (Divulgado pela OCDE)
Rating que reflete as contas públicas do país e todos os ajustes realizados pela OCDE
Figura 3 – Etapas de obtenção dos Ratings OCDE
Com base nas características do CCR previamente citadas e na metodologia de
classificação de risco da OCDE, conclui-se que o rating R1 é o que possui maior
aderência ao risco das operações que cursam no CCR. A figura abaixo visa
demonstrar como o rating R3 (rating final OCDE) é mitigado pelas características do
CCR.
184
Rating R1
Rating que reflete as contas públicas do
país
O CCR mitiga a penalidade
Ajuste devido ao Histórico de
Pagamento
relacionada ao histórico de
pagamento aplicada ao rating
dos países-membros
Rating R2
país e o histórico de pagamento
Ajuste relacionado ao risco de T&C,
O CCR também mitiga as
Político e Extraordinário
penalidades relacionadas aos
riscos atrelados a esse ajuste
Rating R3
Rating R1
Rating que reflete as
país e todos os ajustes realizados pela
mitigações até então citadas
OCDE
para o CCR
Figura 4 - Mitigação do Rating R3 pelo CCR
5.18.2.1.2
UTILIZAÇÃO DO MD-PACKAGE COMO REFERÊNCIA, INCLUSIVE SUAS
CARACTERÍSTICAS DE MITIGAÇÃO
Apesar de grande parte das características do CCR já serem contempladas com a
utilização do rating R1, deve-se ainda considerar alguns aspectos adicionais. Por
analogia, pode-se considerar o CCR como um fluxo de recebíveis. Além disso, no MDPackage está previsto o benefício de 1 (um) notch para as transações com escrow
account atrelada a um fluxo de recebíveis. O benefício de um notch está intimamente
atrelado ao risco de T&C.
Como o benefício de um notch no MD-Package é aplicado ao rating final da OCDE, ou
seja, ao R3, fez-se necessária uma análise mais detalhada para que não haja uma
dupla mitigação do T&C no modelo proposto. Tal análise visa garantir que eventuais
benefícios de 1 (um) notch sobre o rating R1 sejam concedidos apenas aos países
185
que não tiverem sido devidamente compensados pela mitigação do risco T&C na
metodologia da OCDE.
Após análise, foram desenvolvidos alguns critérios para a aplicação do benefício de
um notch. Para evitar dupla mitigação, seriam elegíveis ao benéfico apenas os países
que atendessem aos seguintes requisitos, simultaneamente:

Possuir T&C melhor que o rating Foreign Currency; e

Não sofrer alteração de rating no ajuste da OCDE (R2 → R3).
Combinando os dois critérios acima, pode-se garantir que a hipótese de dupla
mitigação seja eliminada.
5.18.2.2
SEGUNDA COMPONENTE DE RISCO: RATING DO PAÍS SEM MITIGAÇÃO
A segunda componente do risco CCR relaciona-se com o risco das transações serem
excluídas do fluxo de compensação, ou seja, operações inicialmente cursadas no CCR
tornarem-se negociações bilaterais fora do sistema. O risco mencionado é capturado
pelo rating dos países sem contemplarmos qualquer mitigação, ou seja, o rating final
divulgado pela OCDE (R3).
5.18.2.3
PONDERAÇÃO ENTRE AS DUAS COMPONENTES DE RISCO DO
MODELO
Para que as duas componentes sejam contempladas na metodologia, foi necessário
estimar a probabilidade de ocorrência de uma bilateral. Pode-se afirmar que a
probabilidade de uma bilateral ser deflagrada é a probabilidade de haver default (PD)
de um dos países membros em compensações do CCR. Podem-se obter as
probabilidades de default cumulativas associadas ao rating mitigado pelo CCR, país a
país, e calibradas para o prazo médio (maturity) das operações, também obtidos país
a país. As fontes destas probabilidades de default são as PDs cumulativas das
agências de crédito internacional. Tanto as probabilidades de default quanto o prazo
médio são detalhados a seguir e, por fim, é apresentada a regra de ponderação entre
os ratings das duas componentes do modelo de risco e precificação das operações
cursadas no CCR.
186
5.18.2.3.1
PROBABILIDADE DE DEFAULT
As probabilidades de default são baseadas nas informações originais das agências de
classificação de crédito Moody’s e Standard & Poors (S&P).
A partir das probabilidades cumulativas disponibilizadas, foram calculadas as
probabilidades marginais, respeitando o limite mínimo regulatório de 0,03%
estabelecido para PDs anuais no Novo Acordo da Basiléia (Basiléia II)83.
As probabilidades cumulativas variam de acordo com a maturidade do financiamento e
com a classificação de risco de crédito (risk assessment) da empresa devedora.
Com o objetivo de minimizar o impacto dos desvios observados historicamente nas
probabilidades anuais, estas foram trabalhadas de forma que tivéssemos um
encadeamento consistente das faixas para cada classificação de crédito observada.
Calculou-se a média entre as probabilidades históricas cumulativas da Moody’s e da
S&P (blending) e, em seguida, para cada classificação de crédito, calcularam-se os
limites máximos baseados na classificação imediatamente inferior. O limite mínimo das
probabilidades de cada faixa é dado pelo limite máximo da classificação
imediatamente anterior com o acréscimo de um pequeno desvio84 (utilizamos
δ=0,001). A probabilidade média acumulada será dada finalmente pela média entre o
limite máximo e o limite mínimo.
No item 5.18.4 encontra-se o algoritmo de cálculo das probabilidades cumulativas
históricas.
5.18.2.3.2
PRAZO MÉDIO
O prazo médio, juntamente com o rating, é um indicador de maturidade para a
definição da probabilidade de default. Define-se o prazo médio como:
Onde:
83
Basel Committee on Banking Supervision (BCBS). International Convergence of Capital Measurement and
Capital Standards – A revised framework. Bank of International Settlements (BIS). June, 2004.
84
Este desvio é utilizado apenas para que uma faixa não se sobreponha à outra.
187
= Prazo médio por país ;
= Exposição em risco por país (exposure atdefault);
= Último período de 12 meses com exposição do país i, a contar da data base
do cálculo;
= Primeiro período de 12 meses, a contar da data base do cálculo.
Para efeito de cálculo, caso o prazo médio encontrado para cada país não seja um
valor inteiro, será necessário fazer uma interpolação linear entre os valores das PD’s
definidos na tabela do Anexo V, em função do rating e dos vértices consecutivos
aplicáveis à interpolação.
5.18.2.3.3
RATING FINAL POR PAÍS DE OPERAÇÕES CURSADAS NO CCR
Desta forma, pode-se utilizar a seguinte fórmula para se obter o rating por país para as
operações cursadas no CCR:
Onde:
= Rating final do país no CCR;
= Rating país mitigado pela utilização do CCR;
= Rating país R3 da OCDE;
= Probabilidade de Default cumulativa obtida para o
5.18.2.4
e prazo médio.
CONSIDERAÇÕES ADICIONAIS SOBRE A METODOLOGIA DE
PRECIFICAÇÃO
As posições credoras ou devedoras informadas em cada quadrimestre entre os países
membros do CCR podem, em primeira análise, induzir a percepção de que o risco das
operações cursadas no convênio depende diretamente das posições credoras e
devedoras dos saldos compensados. Os gráficos abaixo ilustram alguns indicadores
históricos do CCR.
188
Saldo das Compensações em Relação ao Brasil (US$)
50
Milhões
0
-50
-100
-150
-200
-250
-300
-350
Argentina
Venezuela
Rep Dominicana
Equador
Figura 4 – Saldo das compensações em relação ao Brasil dos 4 países com maiores exposições no FGE em dez/14.
Saldo das Compensações dos Países Dentro do CCR (US$)
600
Milhões
400
200
0
-200
-400
-600
Argentina
Venezuela
Rep Dominicana
Equador
Brasil
Figura 5 – Saldo das compensações dos países dentro do Convênio.
Os saldos das compensações, com relação às operações cursadas no CCR com a
garantia do FGE, contemplam as parcelas dos financiamentos vencidas em cada
quadrimestre de compensação. Entretanto, não são informados os fluxos futuros de
compensação das dívidas já cursadas entre os países membros. Essa informação
seria crucial para que pudesse haver algum tipo de mitigação adicional ao modelo,
como utilizar o conceito de Exposição Líquida entre os países contemplando todo o
fluxo futuro de compensação do CCR. O desconto seria concedido não a partir das
189
posições credoras e devedoras dos países informadas pela ALADI em cada
quadrimestre de compensação, mas em função dos fluxos de dívida e crédito a
compensar que o Brasil possuísse com cada país. Isso poderia reduzir a primeira
componente de risco do modelo, ou seja, o rating que o Brasil atribui a cada país
membro nas operações cursadas pelo CCR.
Apesar do desconto devido à Exposição Líquida ser bem embasado tecnicamente,
alguns fatores contribuem para a imaterialidade deste desconto.
1) O Brasil cursa operações de longo prazo como credor no CCR de forma muito
mais expressiva que os demais países membros. Isto faz com que a Exposição
Líquida do Brasil com os países do Convênio tenda a uma posição credora do
Brasil com os mesmos, tornando os descontos praticamente nulos;
2) Não são disponibilizados pela ALADI os fluxos futuros de compensações,
através do qual seria possível mensurar a Exposição Líquida do Brasil com os
países membros.
Contudo, caso o Brasil passe a cursar operações de longo prazo como devedor no
CCR e caso seja possível obter informações sobre as compensações futuras de
operações já cursadas no CCR, os descontos devido à Exposição Líquida podem se
tornar relevantes.
5.18.2.5
RATING ÚNICO
Além dos ratings específicos para cada país, define-se um rating único para todo o
CCR, em função da ponderação dos ratings individuais pela exposição que o Brasil
possui com esses países. Os percentuais de exposição são definidos pela média
móvel dos últimos 4 (quatro) anos. Esta média móvel de 4 (quatro) anos é utilizada no
ASU para a definição de LGD e foi adotado o mesmo conceito para os percentuais de
exposição do CCR.
Sendo assim o cálculo do rating único ponderado pode ser ilustrado a partir da
seguinte fórmula:
Onde:
= Rating final do país i no CCR;
= Percentual de Exposição do CCR numa janela móvel de 4 anos
190
O rating único deve ser atualizado com a frequência adequada, sensibilizado tanto
pelas variações nos percentuais de exposição da carteira quanto pelas atualizações
dos ratings na OCDE. O reset deve permitir a utilização mais atualizada possível dos
indicadores que sensibilizam o modelo.
191
5.18.3 CONCLUSÕES
O modelo de mensuração do risco CCR ora proposto leva em consideração os efeitos
das principais características do sistema (mitigação dos riscos de T&C, político e
extraordinário) em grandes parceiros comerciais brasileiros no mecanismo de
compensações.
No mais, a metodologia é capaz de mensurar uma possível caracterização de default
por parte de um signatário do Convênio que eventualmente poderá deflagrar uma
bilateral e, portanto, ser devidamente capturado no modelo de risco e precificação.
Além disso, conceitos utilizados pela OCDE (MD-Package e Classificação de Risco) e
histórico de bons pagamentos no do sistema CCR foram contemplados dentro de uma
mesma metodologia.
Eventuais mudanças no cenário da posição do Brasil no CCR (o Brasil passar a ser
devedor ao invés de credor), principalmente com os países com as maiores
exposições de operações cursadas no CCR com a garantia do FGE poderão gerar
mitigação adicional de risco, sem que haja prejuízo ao modelo proposto. Entretanto, no
cenário atual, o Brasil como o único país a cursar operações no longo prazo pelo CCR,
além do fato de possuir quase que exclusivamente posição credora com os demais
países, inviabiliza a utilização de qualquer mitigação adicional.
O modelo proposto permite que sejam mensuradas e precificadas as operações do
CCR tanto de maneira distinta, por país membro, quanto de maneira única, pela teoria
de risco de portfólio. Pode haver momentos em que a abordagem de mensuração de
risco e precificação por rating único seja mais adequada que a abordagem distinta por
país, ou vice-versa. Entretanto, ambas abordagens estão amparadas tecnicamente por
esta Nota Técnica Atuarial.
192
5.18.4 ANEXOS
5.18.4.1
ALGORITMO DE CÁLCULO DAS PROBABILIDADES DE DEFAULT
MÉDIAS
Rating
Média
Histórica
(Moody’s e
S&P)
Mínima
AAA
PDA AAA
AAA
PDAmin
 0%
AA
PDA AA
PDA A
A
Máxima
AA
min
 PDA
A
min
 PDA
AAA
max
PDA
PDA
AA
max
PDA AAA  PDA AA
AAA
PDAmax



PDA
AA
PDAmax

A
PDAmax

Média
AA
2
 PDA A
2
PDA A  PDA BBB 
2
PDA BBB   PDA BBB
BBB 
A
BBB 
PDAmin
 PDAmax
  PDAmax

AAA
AAA
PDAmin
 PDAmax
2
AA
AA
PDAmin  PDAmax
PDA AA 
2
A
A
PDAmin  PDAmax
PDA A 
2
BBB 
BBB 
PDA
 PDAmax
min
PDA BBB  
2
PDA AAA 
BBB+
PDABBB 
BBB
PDABBB
...
...
...
BBB-
...
...
...
...
...
...
...
C
...
...
2
...
100%
...
CR
As variáveis PDA AAA , PDA AA , PDA A , PDABBB  , PDABBB , melhor denotadas por PDA ,
representam as probabilidades históricas cumulativas médias entre a Moody’s e a S&P
observadas para as classificações de risco de crédito AAA, AA, A, BBB+, BBB, BBB-,..., C
no ano i.
Rating
Probabilidade de Default Cumulativa
1
2
3
4
PDA
AAA
3
PDA
…
PDA1
PDA2AA
PDA3AA
…
A
PDA1A
PDA2A
PDA3A
…
BBB+
PDA1BBB 
PDA2BBB 
PDA3BBB 
…
AAA
AA
AAA
1
PDA
AA
AAA
2
BBB
PDA1BBB
PDA2BBB
...
...
C
PDA1C
BBB
3
PDA
...
...
...
...
PDA2C
PDA3C
…
193
TABELA DE PD’S CUMULATIVAS
5.18.4.2
Classificação de Risco País (OCDE)
Limite inferior
(inclusive)
Limite superior
(exclusive)
1,0000
1,3333
1,6667
2,0000
2,3333
2,6667
3,0000
3,3333
3,6667
4,0000
4,5000
5,0000
5,5000
6,0000
6,5000
1,3333
1,6667
2,0000
2,3333
2,6667
3,0000
3,3333
3,6667
4,0000
4,5000
5,0000
5,5000
6,0000
6,5000
7,0000
7,0000
7,0000
PD Cumulativa (anos)
Rating Global
1
2
3
4
5
6
7
8
9
10
11
12
13
14
15
AAA
AA+
AA
AAA+
A
ABBB+
BBB
BBBBB+
BB
BBB+
B
BCCC
CC
C
0,03%
0,03%
0,03%
0,03%
0,03%
0,04%
0,08%
0,16%
0,25%
0,40%
0,63%
1,05%
1,89%
3,64%
6,78%
11,43%
17,43%
27,73%
49,19%
0,03%
0,03%
0,03%
0,06%
0,10%
0,12%
0,24%
0,44%
0,67%
1,13%
1,82%
3,04%
5,36%
9,01%
14,15%
20,40%
27,31%
37,47%
56,55%
0,03%
0,03%
0,06%
0,15%
0,22%
0,25%
0,46%
0,79%
1,17%
2,04%
3,39%
5,52%
9,16%
14,07%
20,35%
27,75%
35,11%
44,72%
61,83%
0,06%
0,09%
0,14%
0,25%
0,35%
0,40%
0,67%
1,18%
1,84%
3,11%
4,97%
7,94%
12,75%
18,45%
25,27%
33,31%
40,91%
50,06%
65,71%
0,09%
0,15%
0,23%
0,36%
0,48%
0,58%
0,93%
1,59%
2,52%
4,18%
6,47%
10,11%
15,88%
22,17%
29,21%
37,65%
45,43%
54,20%
68,70%
0,12%
0,21%
0,30%
0,46%
0,62%
0,77%
1,21%
2,00%
3,18%
5,21%
7,89%
12,08%
18,68%
25,40%
32,54%
41,26%
48,88%
56,93%
70,49%
0,14%
0,28%
0,38%
0,56%
0,76%
0,97%
1,48%
2,38%
3,76%
6,07%
9,07%
13,80%
21,25%
28,30%
35,20%
44,03%
51,61%
59,14%
71,96%
0,14%
0,32%
0,45%
0,64%
0,89%
1,17%
1,71%
2,70%
4,32%
6,80%
9,98%
15,31%
23,57%
30,74%
37,32%
46,26%
53,99%
61,31%
73,52%
0,15%
0,35%
0,51%
0,73%
1,03%
1,38%
1,94%
3,04%
4,82%
7,46%
10,88%
16,71%
25,57%
32,86%
39,15%
48,07%
56,36%
64,16%
75,89%
0,15%
0,38%
0,59%
0,84%
1,19%
1,57%
2,13%
3,37%
5,39%
8,14%
11,66%
17,87%
27,32%
34,80%
40,72%
49,53%
58,43%
66,84%
78,16%
0,15%
0,41%
0,66%
0,95%
1,35%
1,73%
2,27%
3,70%
5,94%
8,74%
12,40%
18,93%
28,65%
36,11%
41,73%
50,31%
59,10%
67,40%
78,55%
0,15%
0,43%
0,75%
1,12%
1,54%
1,86%
2,40%
4,01%
6,45%
9,34%
13,22%
19,97%
29,75%
37,15%
42,64%
51,08%
59,71%
67,80%
78,77%
0,17%
0,50%
0,86%
1,27%
1,71%
2,00%
2,56%
4,36%
7,01%
9,97%
13,91%
20,90%
30,89%
38,24%
43,46%
51,61%
60,08%
68,10%
78,97%
0,20%
0,58%
0,94%
1,42%
1,90%
2,14%
2,78%
4,77%
7,56%
10,61%
14,55%
21,72%
32,03%
39,37%
44,24%
51,97%
60,31%
68,42%
79,24%
0,25%
0,66%
1,01%
1,54%
2,10%
2,36%
3,09%
5,27%
8,12%
11,14%
15,21%
22,55%
32,89%
40,24%
45,00%
52,31%
60,38%
68,45%
79,27%
194
5.18.4.3
MAPPINGENTRE RATING OCDE E GLOBALRATING
Rating Contínuo Limite
Inferior
(inclusive)
Rating Contínuo Limite
Superior (exclusive)
Rating Global Scale
1,00
1,33
AA+
1,33
1,66
AA
1,66
2,00
AA-
2,00
2,33
A+
2,33
2,66
A
2,66
3,00
A-
3,00
3,33
BBB+
3,33
3,66
BBB
3,66
4,00
BBB-
4,00
4,50
BB+
4,50
5,00
BB
5,00
5,50
BB-
5,50
6,00
B+
6,00
6,50
B
6,5
7,00
B-
7,00
7,00
CC
Rating Discreto
Rating Global Scale
1
AA+
2
A+
3
BBB+
4
BB+
5
BB-
6
B
7
CC
195
Rio de Janeiro, RJ, 15 de outubro de 2015.
______________________________
Marcelo Pinheiro Franco
Diretor Presidente
ABGF
_______________________
______________________________
Rodrigo Albanesi Lima
Superintendente de Risco
Flávio Quixadá Oliveira
Gerente Executivo de Risco doFGE/FGCE
ABGF
ABGF
__________________________
Renan Gaspar Bianchi
Atuário - MIBA 2396
ABGF
196

Nota Técnica Atuarial para Seguro de Crédito à Exportação

Transcrição

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