Immobilien in Portfolios institutioneller Anleger
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Immobilien in Portfolios institutioneller Anleger
CONSEIL ECONOMIQUE Martin Hoesli, L’immobilier dans les portefeuilles institutionnels Chaundry, M. K., F. C. N. Myer et J. R. Webb, 1999, «Stationarity and cointegration in systems with real estate and financial assets», Journal of Real Estate Finance and Economics, 18(3), p. 339–349. Chun, G. H., B. A. Ciochetti et J. D. Shilling, 2000, «Pension-plan real estate investment in an assetliability framework», Real Estate Economics, 28(3), p. 467–491. Chun, G. H. et J. D. Shilling, 1998, «Real estate asset allocations and international real estate markets», Journal of the Asian Real Estate Society, 1(1), p. 17–44. Eichholtz, P. M. A., 1996, «Does international diversification work better for real estate than for stocks and bonds?», Financial Analysts Journal, 52(1), p. 56–62. Eichholtz, P. M. A., 1997, «A long run house price index: the Herengracht index, 1628–1973», Real Estate Economics, 25(2), p. 175–192. Fraser, W. D., C. Leishman et H. 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Unseres Erachtens haben die Untersuchungen über die Rolle der Immobilieninvestitionen zum Zwecke der Portfoliodiversifikation nichts von ihrer Stichhaltigkeit eingebüsst. So wurden z.B. in der Konzeption von Immobilienindizes zur genaueren Rentabilitäts- und Risikobemessung dieser Investitionsform erhebliche Fortschritte erzielt. Selbst wenn immer noch Raum für Fehleinschätzungen besteht, erscheinen uns die Schlussfolgerungen der besagten Untersuchungen insofern zuverlässig, als sie sich auch im länderübergreifenden Vergleich als solide herausgestellt haben. Dies soll mitnichten heissen, dass der Untersuchungsbedarf auf diesem Gebiet ausgeschöpft wäre und die Forschung darüber nicht weitergeführt werden soll. Zwei Themen verdienen unseres Erachtens besondere Beachtung: Einerseits sollten die Verbindlichkeiten der Institutionen einbezoDer Schweizer Treuhänder 4/03 gen werden und andererseits Methoden zur Portfoliooptimierung Anwendung finden, welche sich auf Daten stützen, die über längere Zeiträume erhoben wurden. Derartige Studien sollten unseren Kenntnisstand über die Rolle der Immobilien in der Portfoliodiversifikation weiter vertiefen helfen. Folglich erscheint uns auch die Abweichung von theoretischen und tatsächlichen Immobilienanteilen im Portfolio eher aus der Anlagepolitik der Investoren herzurühren als aus Verzerrungen in der Berechnung theoretischer Gewichtungen. Die verhältnismässig bescheidenen Investitionen in Immobilien sind unseres Erachtens sowohl auf unbestrittene wie auch angreifbare Überlegungen zurückzuführen. Bezüglich letzterer erscheinen uns zahlreiche Anleger dem Aspekt der Illiquidität von Immobilienanlagen und den Transaktionskosten eine zu grosse Bedeutung beizumessen, obwohl sich diese Merkmale angesichts der langen Zeithorizonte institutioneller Anleger nicht als besonders belastend erweisen sollten. Wir sind allerdings der Ansicht, dass die Verwaltung eines Immobilienbestandes – insbesondere Unterhalt und Renovation der Objekte – mit einer gewissen Schwerfälligkeit behaftet ist und daher Investitionen in Immobilien bremsen kann. Zudem erweist sich für institutionelle Anleger die Umsetzung ihrer Immobilienstrategie meist aus drei Hauptgründen als problematisch. Erstens sind Immobilienobjekte häufig nur beschränkt verfügbar. Zweitens wirft der Erwerb von Immobilien ausserhalb der Grenzen insofern Probleme auf, als Märkte ausserhalb des Heimatlandes (oder der Heimatgemeinde) potentiell weniger transparent sind. Und drittens wird die Auswahl einer Anlagekategorie häufig durch die schlechte Repräsentation von Immobilien in jenen Indizes motiviert, an denen sich die Performance der institutionellen Anleger messen muss. In vielen Fällen sind Immobilien schlicht und einfach nicht Bestandteil der Benchmarks. Unter diesen Vorzeichen wird verständlich, warum gewisse institutionelle Anleger nur so zögerlich in Immobilien investieren. MH/CHW 291