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Top Top: As penny stocks que podem lhe fazer rico E as que podem valer ainda menos do que os centavos atuais
Começando pelo básico: o que seria uma penny stock?
Usualmente, utilizamos (e ouvimos) o termo em menção a ações negociadas na casa dos
centavos. Obviamente, isso é passível de questionamentos, e está longe de definir se a tal
ação está cara ou barata.
Por definição, penny stock é a ação de uma companhia relativamente pequena que negocia a
preço (por ação) baixo. Geralmente, o termo é associado a papéis com liquidez restrita e por isso - mais suscetíveis a movimentos especulativos.
Por esse perfil de risco, há uma regulação específica para penny stocks em alguns lugares do
mundo. Nos EUA, por exemplo, a SEC considera penny stock o papel que negocia abaixo de
US$ 5, enquanto no Reino Unido são aquelas que custam menos do que 1 libra.
A falta de regulação específica por aqui nos dá margem para um relaxamento de premissas.
Se considerarmos penny stock a ação que negocia abaixo de R$ 2 na BM&F Bovespa,
deparamos uma série de casos emblemáticos.
Ironicamente, há uma óbvia contraparte na questão da liquidez. Em tese, uma ação que
negocia a centavos (ou próximo disso) permite maior acesso pelo pequeno investidor dependendo da restrição orçamentária da cada um, poucos centavos podem determinar a
compra de um lote padrão ou operação em mercado fracionário.
O outro lado da balança é um tanto ingrato. Um float pulverizado entre pequenos
investidores não deixa de ser um convite adicional à volatilidade: a restrição orçamentária
costuma ser diretamente proporcional à tolerância do investidor a perdas.
Ações como opções
As penny stocks são voláteis porque custam menos, ou custam menos porque são mais
voláteis?
É inegável que parte da volatilidade dessas ações se dá pelo fator preço por ação. No
passado recente, um centavo que VAGR3 oscilava representava necessariamente uma
variação de aproximadamente 2%.
No entanto, em geral, a maior vol das penny stocks também pode ser explicada pelo fato
delas comumente representarem companhias alavancadas, cujo equity (patrimônio líquido) é
apreçado como uma call fora do dinheiro. Como se a ação fosse uma opção.
Esta é apenas uma das aplicações derivadas do modelo de precificação de ações como
opções. Fica a sugestão, a quem quiser se aprofundar no tema: http://people.stern.nyu.edu/
adamodar/New_Home_Page/lectures/opt.html.
Grosso modo, o valor intrínseco do equity da companhia (PL) seria dado pela diferença
entre ativos e dívida (passivo). Nada muito diferente do bê-a-bá da contabilidade tradicional.
Para os casos de estresse financeiro, em que a dívida supera ou se aproxima do valor dos
ativos, teríamos portanto um valor igual a zero ou negativo para o patrimônio líquido. O
equity pode, assim, ter seu valor intrínseco dado pela diferença entre ativos e dívida, ao
passo que o strike da opção seria justamente o valor da dívida.
O fenômeno Mundial
Tomando à rigor todas as premissas apontadas até aqui, adentramos o universo controverso
das Vanguarda Agro, Viver, Plascar e outras tantas, cujo histórico questionável, o elevado
componente especulativo e alta pulverização do float acabam por alimentar uma resistência
de investidores qualificados para com esses papéis.
Você pode até criticar, mas fato é que o fenômeno da Mundial aconteceu e deixou algumas
pessoas ricas. Multiplicou por mais de 10x o valor das ações com pregões de volume em
linha com Petrobras.
Foi rápido? Foi. Foi manipulado? Em grande parte. Foi uma bolha? Também. Mas está lá,
gravado no histórico de MNDL e devidamente documentado pela mídia especializada e nos
autos da Polícia Federal.
Falar que não existe chance de ganhar dinheiro com movimentos como o de Mundial é
ignorar um evento recente e gritante do mercado de capitais brasileiro.
A primeira lição de Mundial é praxe: uma ação não precisa de razões econômicas para
explodir.
A outra pode ser frustrante: é muito difícil você pegar o timing certo de fenômenos deste
tipo.
A grande questão é saber dosar esses riscos e se expor a possibilidades reais de
multiplicação de valor, e não apostar no imponderável.
Três penny stocks que valem a pena
E outras duas que podem não honrar o centavo que vestem
Viver (buy)
Viver é um case altamente alavancado. E é, em linhas gerais, isso que explica o atual
apreçamento em Bolsa, alinhado àquele de uma companhia em regime pré-falimentar.
Você não entende essa situação caso não recupere um pouco da história da companhia:
Viver (Inpar) virou companhia aberta com um empurrão dado às pressas pelo Credit Suisse
para aproveitar a janela de IPOs para incorporadoras, basicamente reunindo os terrenos e
os empreendimentos que restaram da antiga família controladora.
Depois de, grosso modo, quebrar, a companhia conta com a Paladin à frente do comando,
não mais mantém relações com a antiga família e passou por ampla e sistemática
profissionalização – adotou rigorosos processos internos, atraiu gente boa de mercado e
vem seguindo a cartilha de focar na rentabilidade e abrir mão de crescimento (redução do
número de canteiros, controle de gastos/despesas, rígida observação de orçamentos, maior
foco regional, aceleração dos repasses, etc).
Hoje, Viver conta com acionistas minoritários de peso, reunindo um dos melhores floats
entre todas as incorporadoras. Ao comprar ações, você estará na agradável companhia de
Paladin, Polo Capital, Orbe, Constellation e Arbela. De certo, não temos um float limitado às
oscilações de humor do investidor pessoa física.
Trata-se de um call de risco, bastante alavancado (relação dívida líquida sobre patrimônio em
145%) e, portanto, deve ser entendido como tal – sugerimos aqui a alocação de apenas uma
parcela pequena do capital. Acreditamos no turnaround, vendo a companhia já com geração
operacional de caixa no 4T12, de R$ 17 milhões, processo de revisão de orçamentos já
devidamente concluído e um comprometimento grande dos acionistas de longo prazo, que
inclusive podem ajudar no relacionamento com o mercado de capitais e em novas
operações em prol da monetização de ativos.
Entendemos que as ações já contemplam cenário pessimista, negociando a 0,34x o valor
patrimonial. Obviamente, há o risco elevado do patamar de dívida, que, entretanto, pode ser
diminuído de forma gradativa a partir do acerto da operação combinado aos recebíveis de R
$ 1,3 bilhão, sendo R$ 366 milhões de recebíveis de projetos concluídos e, ao final do 4T12,
R$ 260 milhões já aptos para repasse. Importante aqui salientar que se trata de um
turnaround complexo e obrigatoriamente de longo prazo.
Vanguarda (buy)
Vanguarda Agro é outra que carrega um histórico bastante controverso – hoje as ações
abandonaram o histórico de penny stock tão somente por conta de grupamento; a essência
da companhia e sua dinâmica, entretanto, ainda a mantêm na lista. Nos tempos de Brasil
Ecodiesel, as brigas societárias e a promessa do biodiesel sobressaiam a qualquer outro
elemento de ordem fundamental. Ainda assim, o papel chegou a valer mais de 20x o preço
atual sem metade do que oferece hoje.
Como Vanguarda Agro, a companhia tem apresentado um mapa convincente do turnaround
em curso: as disputas societárias encontraram um alívio com a saída de Enrique Bañuelos, o
float marcado por extrema pulverização abraçou o ingresso da Gávea, a companhia se fundiu
à Maeda e os resultados mudaram de cara com a descontinuação do negócio de biodiesel e
o foco na produção de grãos: já ficou evidente no 4T12 (quando o Ebitda ajustado marcou R
$ 12,7 milhões, revertendo resultado negativo de R$ 6,5 milhões um ano antes) e no 1T13,
período em que a geração operacional de caixa ajustada atingiu R$ 46,3 milhões, alta de
28,2% YoY.
Com a emissão de ações e aporte para entrada da Gávea, a expectativa é de que a estrutura
de capital saia de desconfortáveis 6x net debt to ebitda para relação próxima de 2,5x ao
final de 2013. Para quem nunca possuiu um lastro de valuation, os 18x ev/ebitda 2012 são um
belo múltiplo para início de (uma nova) história.
O grupamento na proporção de 9 para 1 ação marcou o fim de uma vasto currículo de
VAGR3 como penny stock, mas não muda o ímpeto de apreciação das ações. Vemos ao
menos 100% de upside aos preços atuais.
Nutriplant (buy)
Embora as ações de Nutriplant estejam cotadas um pouco acima das demais mencionadas,
temos aqui um caso de restrição de liquidez na veia, alavancado e um processo de
reestruturação agudo.
Desde que iniciamos a cobertura dos papéis listados no Bovespa Mais, a companhia evoluiu a
passos largos neste processo, concluindo a fusão à Quirios que permitiu a venda da antiga
planta de operação de Paulínia e sua saída do negócio de micronutrientes de solo,
revitalizando o mix de produtos para o foco em químicos e micronutrientes foliares.
Os ganhos de escala e enxugamento de estrutura já permitiram uma evolução de 3 p.p. na
margem bruta consolidada da companhia em apenas três meses no exercício de 2012, com
claro espaço para incrementos adicionais - a migração para o sítio de Barueri, por exemplo,
deve ser completada somente no 2T13, bem como a limpeza de resquícios dos produtos de
solo do balanço.
Ademais, além da venda da planta de Paulínia, a fusão à Quirios permite que Nutriplant
acelere a recuperação de impostos, acessando ao todo (contando a venda do terreno,
recuperação dos tributos e goodwill) um montante capaz colocar sua alavancagem de volta à
estaca zero.
Estamos em processo de revisão de nosso modelo de projeções para a empresa, no âmbito
do convênio com a Apimec e a BM&F Bovespa, com a publicação de uma nova peça de
análise programada para os próximos dias. Mesmo sem dar traços finais ao modelo, já dá
para adiantar um upside superior a 60% para as ações aos preços de tela.
Lupatech (neutro)
As ações de Lupatech acumulam queda de mais de 30% em 2013, o que, somado ao
derretimento de 2012, a coloca na casa de R$ 1,10. O valuation de quebra da companhia não
pode ser balizado por qualquer métrica: basta ver que Lupatech vale R$ 169 milhões na
Bolsa para uma carteira de pedidos de R$ 1,6 bilhão. Temos aqui um caso de estresse
financeiro e valor de equity praticamente zero, conforme ilustrado nos modelos
apresentados anteriormente.
O problema é que o estresse financeiro de Lupatech aponta uma ameaça real. A companhia
possui fluxo de caixa negativo, cerca de R$ 1,3 bilhão em dívida, com mais da metade
vencendo em curto prazo, já recorreu ao mercado via follow-on (insuficiente) e
recentemente deu calote no pagamento de juros das debêntures.
Sem a perspectiva de recuperação contundente dos resultados operacionais no curto e
médio prazo e diante da dificuldade encontrada no plano de desinvestimento de ativos, a
sobrevivência de Lupatech está necessariamente condicionada a um novo aporte pelo
membros do bloco de controle (BNDES, Petros ou GP), ou propriamente a venda da
empresa. Bem diferente de se apostar na possibilidade da ação multiplicar de valor caso
obtenha uma perfuração bem sucedida - com perfurações no radar. Reconhecemos o erro
na recomendação de Lupatech no passado, mas preferimos acompanhar de fora o desfecho
dessa história.
Plascar (neutro)
Talvez este seja o exemplo de penny stock mais impressionante em termos de valuation.
Plascar vale hoje módicos R$ 98 milhões em Bolsa, menos do que levantou com a venda de
três propriedades imobiliárias em 2011 (restam 6 plantas operacionais). O equivalente a 0,2x
valor patrimonial.
Mas ao invés de um chamariz para as ações, temos, nessa, uma evidência do tamanho do
problema: não bastasse o enorme sobrepeso do resultado financeiro, a companhia enfrentou
redução de 73% na geração de caixa operacional no exerício de 2012, terminando o ano
com R$ 57 milhões de prejuízo (!). Com um passivo da ordem de R$ 574 milhões, a
companhia registrou resultado financeiro negativo em R$ 66 milhões no ano passado.
A questão toma proporções ainda mais preocupantes se considerada a concentração de R$
370 milhões no passivo circulante, para um status de fluxo de caixa livre negativo e posição
de R$ 2 milhões em caixa ao final do ano passado. Uma solução para a estrutura de capital
da companhia é um tanto urgente. O problema é como, via equity (com as ações a 0,2x
book) ou emissão de (mais) dívida?
Analistas Responsáveis
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Rodolfo Amstalden, CNPI*
Gabriel Casonato, CNPI-T
Roberto Altenhofen, CNPI
Beatriz Nantes, CNPI
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+ Os analistas Rodolfo Amstalden e Roberto Altenhofen são sócios e participam dos lucros da Gradius
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