Bärfocus - FONDS professionell

Transcrição

Bärfocus
4. Quartal 2004
Strategie und Aktienmärkte
Ein schwieriges viertes Quartal
Telekoms: Transatlantisches Auseinanderdriften
Gesundheit: Fettleibigkeits-Epidemie
Konjunktur und Bondmärkte
Ölpreishausse durch Zentralbanken geschickt gekontert
Schweiz: Konjunkturabschwächung ab kommendem Winter
Japan: Rückkehr zur Normalität
Das Wichtigste in Kürze
Editorial ............................................................................................................................................... 5
Ein schwieriges 4. Quartal
Thema des Monats ............................................................................................................................. 7
Zur Abschwächung des globalen Gewinnwachstums
Weltwirtschaft, Bondmärkte und Währungen ............................................................................... 8
Aktienmärkte, Branchen und Unternehmen ................................................................................ 14
Doppelmühle!
Schweiz aktuell ................................................................................................................................ 19
Ängste dominieren den Aktienmarkt weiter
Aktienempfehlungen ....................................................................................................................... 20
Fonds aktuell .................................................................................................................................... 24
Empfehlungsliste Aktien .................................................................................................................. 25
Empfehlungsliste Wandelanleihen ..................................................................................................... 28
Informationsliste Obligationen ............................................................................................................ 29
Anlagefonds ........................................................................................................................................ 32
Marktrückblick: Statistik .................................................................................................................... 33
Impressum ............................................................................................................................................ 4
Bärfocus 4. Quartal 2004
BANK JULIUS BÄR & CO. AG
3
Impressum
© Bank Julius Bär & Co. AG, 2004
Redaktionsteam
Group Investment Research
Telefon: +41 (0) 58 888 1111
Telefax: +41 (0) 58 888 1122
www.juliusbaer.com
E-mail: [email protected]
Editorial:
Dr. Leo Th. Schrutt
Makro-Research:
Janwillem Acket
Bond-Research:
Volker Varnholt
Aktien-Analyse:
Kevin Lyne-Smith
Fonds-Research:
Patrick Roefs
aktuelle Kurse:
24. September 2004, sofern nicht anders erwähnt
Publikationsdatum:
1. Oktober 2004
Quelle für Charts & Statistiken: Thomson Financial Datastream, Bloomberg
Für den Inhalt dieser Publikation können wir keine Haftung übernehmen, obwohl er auf Informationen beruht, die wir als zuverlässig erachten. Redaktionelle Verwendung nur unter Quellenangabe.
Weitergehende Informationen können auf Anfrage zur Verfügung gestellt werden.
Erscheint quartalsweise
4
Editorial
Ein schwieriges 4. Quartal
Dr. Leo Th. Schrutt. In den Lehrbüchern steht es
unmissverständlich geschrieben: Der Preis eines
Wertpapiers reflektiert in mehr oder weniger effizienten Märkten sämtliche verfügbare Information, also auch die Erwartungen der Investoren –
und zwar aller Investoren. Es ist nicht möglich,
durch einen Informationsvorsprung systematisch
eine Überrendite zu erzielen, also kann der Markt
nicht geschlagen werden. Anders gesagt können
die Märkte auf Basis neuer Erkenntnisse kurzfristig überreagieren, aber mittel- bis längerfristig
pendeln sich die Preise wieder um einen fairen
Wert ein (“mean reversion”).
Andererseits kommen beinahe stetig neue Informationen hinzu. Diese beeinflussen die Markttendenzen. Gewinnrevisionen, steigende Öl- und
Rohstoffpreise seien als Beispiele genannt. Und
zum Schluss: Die Schocks. Sie sind selten
oder nie positive Ereignisse, welche das Marktgeschehen beeinflussen. Ebenso selten sind sie
von nachhaltiger Wirkung. Aber die Angst vor
möglichen Schocks schafft Unsicherheit. Und
Unsicherheit ist sicher einer der Hauptgründe,
weshalb die Märkte momentan auf gute Nachrichten nur wenig oder gar nicht reagieren.
Verfolgt man die gegenwärtigen Prognosen, so
bekommt man dieses Bild einigermassen bestätigt. “Zuversichtlich” schaut die Mehrzahl der
Analysten und Strategen in die Zukunft. Die
Wachstumsdynamik nähme zwar etwas ab, die
Gewinnschätzungen der Unternehmen werden
zwar leicht nach unten revidiert, aber man ist
dennoch positiv gestimmt. Genau das gleiche
Bild wie vor Jahresfrist, als das erfreuliche Börsenjahr 2003 ins 4. Quartal ging.
Das Beispiel Schweiz
Nach einem positiven Start ins Jahr 2004 erreichte der SMI Anfang April mit über 5900
Punkten den bisherigen Jahreshöchststand und
Mitte August mit 5309 Zählern den Tiefpunkt,
eine Differenz von gut 620 Punkten oder über
10%. Andere Börsenplätze zeigen ein durchaus
vergleichbares Muster.
Wenn nun der Markt auf aggregierter Ebene
kein idiosynkratisches, also abweichendes, eigenwilliges Verhalten zulässt, dann hätten die
Börsenindizes in der Tendenz den positiven Erwartungen folgend leicht steigen müssen. Die
Realität ist eine andere. Offenbar widerspiegelt
das Marktgeschehen nicht die homogenen, zuversichtlichen Prognosen. Und da der Markt
bekanntlich immer Recht hat, müssen wir wohl
die Prognosen hinterfragen.
SMI
6000
5900
5800
5700
5600
5500
5400
5300
JAN
FEB
MAR
APR
MAI
JUN
JUL
AUG
SEP
Das Staatssekretariat für Wirtschaft (Seco) rapportiert für das 2. Quartal 2004 ein Wachstum
des Bruttoinlandprodukts von 0.4% gegenüber
dem Vorquartal oder 2% gegenüber dem Vorjahr.
Das ist weniger als erwartet, aber für die
Schweiz ganz beachtlich. Nur weisen die vorauseilenden Indikatoren wie etwa der Einkaufsmanagerindex oder das KOF-Barometer schon
wieder auf eine Abkühlung hin. Die Schweiz als
kleine, offene Volkswirtschaft ist stark vom Export von Gütern und Dienstleistungen abhängig.
Da nun die Wachstumsdynamik unserer wichtigsten Handelspartner unter den hohen Öl- und
Rohstoffpreisen leidet, haben wir keine starken
Impulse seitens der Exporte zu erwarten. Im
Gegenteil, eine Kontraktion ist bereits sichtbar.
Man beachte, dass 20% der Schweizer Exporte
nach Deutschland gehen und nur ein Achtel in
das boomende Asien. Bleibt die Binnennachfrage. Der private Konsum erweist sich noch als
recht robust. Aber die Umfrage zur Konsumentenstimmung zeigt seit Juli eine pessimistische
Einschätzung der Zukunft.
Die Arbeitsplatzsicherheit ist eine der grössten
Sorgen der Schweizer. Eine Arbeitslosenquote
von 3.7% (2003) ist zu hoch. Julius Bär geht für
das laufende Jahr sogar von 3.9% aus und erwartet einen Beschäftigungsrückgang von etwa
0.5%. Dass man unter diesen Umständen beispielsweise kein neues Auto kauft, belegen die
Statistiken.
Die Unternehmen halten sich in einem derartigen Umfeld mit Lohnerhöhungen natürlich sehr
zurück und sind auf Produktivitätssteigerungen
fokussiert. Investitionen werden sich deshalb
weiterhin aufstauen und somit keinen Wachstumsschub bringen.
5
Positiv zu bewerten ist sicherlich, dass die
Schweiz einen verglichen mit anderen OECDLändern recht effizienten Umgang mit Erdöl aufweist und Anzeichen von Inflation nicht auszumachen sind.
Fazit
Wir prognostizieren für die Schweiz ein BIPWachstum von 1.8% für 2004 und 1.5% für
2005. Das liegt deutlich unter dem Potenzial
unserer Volkswirtschaft. Trotzdem wird die
Schweizerische Nationalbank kontinuierlich und
beharrlich ihren Kurs weiter verfolgen und die
Zinsen moderat erhöhen.
In diesem Umfeld darf von Aktien nicht allzu viel
erwartet werden. Obwohl die Bewertungen der
Aktien moderat sind, ist Vorsicht am Platz und
wir bleiben bei der mittlerweile bewährten Haltung, dass man defensive Titel bevorzugen soll.
105
Defensive
Die Frage nach Alternativen
Viele Fragen erreichen uns aufgrund des Anlagenotstandes zu eher exotischen Märkten. Tatsächlich haben seit Anfang Jahr (in absteigender
Reihenfolge) Kairo, Bogotà (Kolumbien), Budapest, Prag und Colombo (Sri Lanka) sehr gute
Performances auszuweisen.
300
EM Osteurope
250
200
EM Asien
150
EM Lateinamerika
100
G7
50
EM: Emerging Markets / Aufstrebende Märkte
0
2001
2002
2003
2004
Es handelt sich dabei aber doch um eher ungewohnte und risikoreiche Märkte. Investments
sollten dort, falls überhaupt, nur über spezialisierte und breit diversifizierte Fonds vorgenommen werden.
18%
100
EM Lateinamerika
16%
Zyklische
95
Dez
Jan
Feb
Mrz
Apr
Mai
Jun
Jul
Aug
Sep
Rendite (letzte 3 Monate)
14%
12%
10%
EM Asien
EM Osteuropa
8%
6%
4%
2%
0%
-2%
-4%
10%
G7
12%
EM: Emerging Markets / Aufstrebende Märkte
14%
16%
18%
20%
22%
24%
26%
28%
Risiko (annualisierte Volatilität)
6
Thema des Monats
Zur Abschwächung des globalen Gewinnwachstums
Globale Wachstumsdifferenz weitet sich aus
Michael Rist / David Schlumpf. Im Dezember
letzten Jahres rechneten die Finanzanalysten
im Durchschnitt mit einem globalen Gewinnwachstum von 15% für das Jahr 2004 bzw. von
13% für 2005. Demzufolge erwartete man eine
leichte Abschwächung des Gewinnwachstums
im Jahr 2005 (Wachstums-Gap) von rund minus
2%. Diese Differenz hat sich aufgrund positiver
(2004) und negativer (2005) Revisionen bis heute
auf rund 15% vergrössert.
Globale Gewinnwachstumsraten 2004/2005 und Wachstums-Gap
35
25
15
5
-5
-15
-25
Schätzungen 2004
Schätzungen 2005
Wachstums-Gap
Dez
Jan
Feb
Mrz
Apr
Mai
Jun
Jul
Aug
Sep
Regionale Wachstumsunterschiede
Regionale Differenzen zwischen dem Gewinnwachstum 2004/05
0
-20
-40
Schätzung des Wachstums-Gap (Sept. '04)
Schätzung des Wachstums-Gap (Jan. '04)
-60
-80
Ferner
Osten ex
Japan
Japan
Europa
Nordamerika
Welt
-100
Schweiz
Eine Analyse der regionalen Gewinnwachstumsdifferenzen zwischen 2005/04 zeigt eine ähnliche Entwicklung im Zeitablauf auf. Während zu
Jahresbeginn noch mit moderaten Wachstumsdifferenzen gerechnet wurde, haben sich diese
mittlerweile markant ausgedehnt. Insbesondere
Aktienmärkte mit einer tendenziell zyklisch ausgerichteten Sektorzusammensetzung (Japan,
Ferner Osten ex Japan) verlieren 2005 an
Wachstumsdynamik.
Wachstums-Gaps zwischen Sektoren
Differenzen des Gewinnwachstums 2004/2005 für globale Sektoren
10
0
-10
-20
-30
-40
-50
-60
Industrie
Basisgrundstoffe
IT
Energie
Welt
Finanzen
Gesundheit
Konsum zyklisch
Verrsorger
Telekom
-70
Konsum nichtzyklisch
Ein Vergleich der 2005/2004-Wachstumsdifferenzen zwischen globalen Sektoren zeigt, dass
mehrheitlich für zyklische Marktsegmente –
Industrie, Basisgrundstoffe, Informationstechnologie – eine stark negative Veränderung des
Gewinnwachstums erwartet wird. Wir gehen
davon aus, dass die Marktteilnehmer diesen
Verlust an Dynamik noch nicht vollständig antizipiert haben, was tendenziell für eine stärker
defensiv ausgerichtete Anlagestrategie spricht.
Grosse Differenz bei Industriewerten
Als Beispiel für einen Sektor mit einer für 2005
stark reduzierten erwarteten Wachstumsrate
kann der Industriesektor angeführt werden. Seit
Ende letzten Jahres ist der Wachstums-Gap in
den Industriewerten kontinuierlich von minus 2%
auf rund minus 63% angewachsen. Im Bereich
der Aktien aus dem industriellen Gewerbe empfehlen wir derzeit nur Investitionen in sehr spätzyklische Firmen oder Konglomerate.
Wachstumsraten für globale Industriewerte 2004/2005
80
60
40
20
0
-20
Schätzungen für das Gewinnwachstum 2004
-40
-60
Schätzungen für das Gewinnwachstum 2005
Wachstums-Gap (Wachstum 2005 minus Wachstum 2004)
-80
Dez
Jan
Feb
Mrz
Apr
Mai
Jun
Jul
Aug
Sep
7
Weltwirtschaft, Bondmärkte und Währungen
Janwillem Acket. Für alle OECD-Länder
deuten die vorauseilenden Indikatoren
diesen Herbst auf eine schwächere, jedoch
weiterhin positive Konjunkturdynamik im
kommenden Winter hin. Im Gegensatz zu
früheren Phasen mit extrem hohen Ölpreisen bemühen sich alle wichtigen Zentralbanken gegenwärtig darum, nicht parallel
dazu eine restriktive Geldpolitik zu fahren.
Denn eine solche Konstellation führte in
den frühen 70er und 80er Jahren des vergangenen Jahrhunderts zwangsläufig zu
Rezessionen. Gleichzeitig bleibt die wirtschaftliche Entwicklung in den wichtigen
Schwellen- und Transformationsländern
weiterhin lebhaft. Zuversicht ist daher für
die kommenden Quartale angesagt, auch
wenn zwischenzeitlich eine Konjunkturdelle
bevorsteht.
Das Fed und seine Sicht der Wirtschaft
David Durrant. Ende 2003 zeigte man sich in
der amerikanischen Notenbank besorgt über
deflationäre Tendenzen, die sich zwar nicht in
der aktuellen Konjunkturlage, dafür aber im
nächsten Abschwung der US-Wirtschaft bemerkbar machen würden. Damals verlautete vom
Fed, man müsse eine Feuersperre errichten,
mehr Inflation in die Wirtschaft bringen, so dass
die Kräfte der Deflation in künftigen volkswirtschaftlichen Szenarien nicht wieder die Oberhand gewinnen könnten. Seit Juni dieses Jahres
setzt das Fed hingegen auf eine restriktivere
Politik. Der Inflationsanstieg Anfang 2004 war
offenbar das Resultat der sehr lockeren Zinspolitik des US-Fed im Jahr 2003 und führte zu
wachsenden Inflationsängsten. Seither scheinen
die Inflationsbefürchtungen deutlich abgeklungen
zu sein, das Fed beharrt nun jedoch auf der
Vorstellung, mit einer restriktiveren Politik zu
einem neutraleren Zinsniveau zurück zu gelangen. In der ersten Phase dieser restriktiveren
Politik drängt sich aufgrund der Marktreaktionen
der Schluss auf, dass das Fed mit seiner Sicht
der Wirtschaft hier irrt. Im Mai hatte der Zinsfutures-Markt Zinserhöhungen von rund +100 Basispunkten für die darauf folgenden drei Monate
in den Kursen vorweg genommen, das Fed hingegen hat den Leitzins bisher nur um +75 Basispunkte erhöht. Trotzdem vollzog das lange
Ende der Zinskurve eine Kehrtwende und gab
um -75 Basispunkte nach.
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Trotz der relativ positiven Äusserungen des Fed
zur Wirtschaft hat der Markt ein schwächeres
Wirtschaftswachstum in den USA sowie global
in den Kursen vorweg genommen. Die Märkte
sehen sich durch den Anstieg der Ölpreise in
ihrer Erwartung noch bestätigt, und der allfällige
inflationäre Aspekt höherer Energiepreise wird
fürs erste ignoriert. Ende 2003 legten wir die
Prognosen für 2004 vor. Wir gingen damals davon aus, das US-Wachstum werde sich Ende
2004 verlangsamen. Diese Annahme beruhte auf
restriktiveren Zinserwartungen sowie darauf,
dass die fiskalpolitische Stimulierung für die
amerikanischen Konsumenten ausklingt. Wir
prognostizierten zu jenem Zeitpunkt noch keinen drastischen Ölpreisanstieg. Erst kürzlich
haben wir unsere damalige Prognose angesichts
der unerwartet schwachen BIP-Daten des
2. Quartals aktualisiert.
Für die nächsten drei Quartale erwarten wir folgende US-BIP-Zahlen: Q3 2004 +3.2%, Q4 2004
+3.0% und Q1 2005 +2.8%. Dies ergibt für 2004
eine Jahresrate des US-Wirtschaftswachstums
von +4.2%. Ausserdem prognostizieren wir für
2005 eine geringere BIP-Wachstumsrate von
+3.2%. Während wir damit nur geringfügig unter
der Wachstumsprognose für 2004 liegen, weist
der Wachstumsverlauf auf eine deutliche Konjunkturabschwächung hin. Dies möchten wir mit
unserer unter den Konsensdaten liegenden
Wachstumsprognose (+3.2% statt +3.5%) für
2005 anzeigen. Aufgrund des flacheren Wachstumsmusters Ende 2004 und Anfang 2005 haben
wir unsere Zinserwartungen etwas nach unten
revidiert. Zwar rechnen wir mit einem Fed-Zinssatz von 2.25% zum Jahresende, wir räumen
einer Zinserhöhungspause des Fed jedoch eine
höhere Wahrscheinlichkeit ein als zuvor. Der
State Street Investor Confidence Index ist einer
unserer bevorzugten Massstäbe für das Vertrauen der Anleger, weil er nicht abbildet, was die
Investoren glauben, sondern wie sie sich verhalten. Dieser Index hat im September weiter nachgegeben, was auf eine allgemeine Verunsicherung der Märkte hinsichtlich der Kraft des
Wirtschaftszyklus hindeutet. Und diese Befürchtung lässt sich auch durch die ganze Aufschwung-Rhetorik nicht wegzaubern, die aus
der FOMC-Erklärung vom September spricht
und die eigentlich nichts weiter als ein Neuabdruck der ebenfalls im September gemachten
Ausführungen Greenspans vor dem Kongress ist.
Japans Wirtschaft in einer Übergangsphase
David Wartenweiler. Die japanische Wirtschaft
befindet sich derzeit in einer Übergangsphase.
Unserer Einschätzung nach sollte sich das
Wachstum sukzessive vom Exportsektor auf die
Binnenwirtschaft verlagern, wenn auch mit einer
allmählich schwächeren Dynamik. Das enttäuschende Wachstum im 2. Quartal 2004 (+1.3%
annualisiert auf Quartalsbasis) ist für uns kein
Grund, dieses Szenario grundsätzlich in Frage
zu stellen. Im revidierten Quartalsausweis wirkte
sich der Lagerabbau besonders negativ aus.
Auch die verglichen mit der ersten Schätzung
verbesserte Investitionstätigkeit der Unternehmen (+4.9% annualisiert auf Quartalsbasis) vermochte diesen Faktor nicht zu kompensieren.
Die Lagerbestände sollten aber in den kommenden Quartalen wieder erneuert werden, was sich
positiv auf die Produktion auswirken dürfte.
Auch zeigen andere Statistiken, wie beispielsweise eine sehr umfassende Analyse der Quartalsberichte des Finanzministeriums, die Unternehmensinvestitionen in einem anderen Licht.
Während besonders der Elektroniksektor im
Einklang mit dem globalen IT-Zyklus die Investitionen markant zurückfuhr (-40% auf Jahresbasis), wiesen die nichtverarbeitende Industrie und
die für die Binnenwirtschaft sehr wichtigen kleineren und mittleren Unternehmen zweistellige
Wachstumsraten auf. Neben einer anhaltenden
Investitionstätigkeit wird für den weiteren Konjunkturverlauf aber auch das Verhalten der Konsumenten entscheidend sein. Hier weisen Umfragen seit mehreren Monaten auf eine klar
verbesserte Stimmung hin. Besonders die Lage
am Arbeitsmarkt wird dabei zunehmend als besser eingestuft. Der Anstieg der Arbeitslosigkeit
auf 4.9% im Juli wurde dann auch durch die
Rückkehr von Arbeitssuchenden ausgelöst, die
sich während längerer Zeit nicht mehr aktiv um
Arbeit bemüht hatten. Gleichzeitig schuf Japans
Japan: Haushaltsausgaben und Inflation
110
2.5
Haushaltsausgaben (Index, 3M Mittel)
Inflation Veränderung in % auf Jahresbasis (rechte Skala)
2.0
1.5
105
1.0
0.5
0.0
100
-0.5
-1.0
-1.5
95
1997
-2.0
1998
1999
2000
2001
2002
2003
2004
Wirtschaft erstmals in drei Monaten wieder eine
beachtliche Anzahl neuer Stellen (90’000). Längerfristig ist aber neben zusätzlichen Arbeitsplätzen ein positives Lohnwachstum notwendig,
um den Konsum weiter zu beleben. Hier zeigen
sich die Unternehmen trotz stattlicher Gewinne
und guter Wachstumsaussichten weiterhin sehr
zurückhaltend. Ein weiterer Impuls sollte von
veränderten Erwartungen für die Preisentwicklung kommen, obwohl kurzfristig die leicht deflationäre Tendenz ungebrochen bleiben wird.
Eurozone: Höheres Wachstum in 2004
David Kohl. Die Wachstum in der Eurozone hat
sich im 2. Quartal dank kräftiger Exporte mit
einer Rate von +0.5% auf Quartalsbasis stabilisiert. Für den Rest des Jahres erwarten wir eine
Fortsetzung dieser Dynamik. Wir revidieren daher unsere Wachstumsprognose für 2004 von
+1.7% auf +2.0%. Wir rechnen für die zweite
Jahreshälfte mit nachlassenden Exporten, wo
hingegen die Inlandnachfrage, insbesondere die
Investitionen, nach einer zögerlichen Entwicklung in der ersten Jahreshälfte zulegen sollten.
Die Ausrüstungsinvestitionen haben derzeit nur
wenig auf das kräftige Exportwachstum reagiert,
so dass Nachholeffekte in der zweiten Jahreshälfte eine Rolle spielen dürften. Dagegen bleibt
die Kapazitätsauslastung gering und bremst die
Investitionstätigkeit.
Trotz des guten Wachstums im laufenden Jahr
erhalten wir unsere Bedenken hinsichtlich der
Nachhaltigkeit des derzeitigen Aufschwungs
aufrecht. Wir haben daher unsere Wachstumsprognose für 2005 von +2.1% leicht auf +2.0%
gesenkt. Die Dynamik bleibt somit immer noch
zu schwach, um die Output-Lücke zu schliessen oder um mehr Beschäftigung zu schaffen,
um dadurch das Wachstum auf eine nachhaltige
Basis zu stellen.
Auch für die Inflationsentwicklung sehen wir
infolge dieser moderaten Wachstumsdynamik
sehr wenig zyklische Risiken. Trotzdem bleibt
die Inflationsrate auch 2005 hoch, allerdings
überwiegend aufgrund administrativer Massnahmen (Erhöhung der Tabaksteuer), relativer exogener Preisschocks (hohe Ölpreise) und struktureller Gegebenheiten (Gaspreisbindung,
oligopolistische Strukturen in der Elektrizitätswirtschaft). Für die EZB ergibt sich aus dieser
Entwicklung ein Dilemma, denn Zinserhöhungen
9
können nur zyklisch bedingte Preiserhöhungen
dämpfen. Die EZB hat zuletzt nochmals ihre
Tonart verschärft und betont, die Preisentwicklung genau zu beobachten. Wir interpretieren
dies als ein präventives verbales Vorgehen gegen mögliche Preisrisiken, die sich aus Zweitrundeneffekten und insbesondere aus einer beginnenden Preis-Lohn-Spirale ergeben könnten.
In Anbetracht des schwachen Arbeitsmarktes
und der aktuellen Lohnentwicklung schätzen wir
diese Risiken als gering ein und prognostizieren
daher eine unveränderte Zinspolitik bis in die
zweite Jahreshälfte 2005.
Grossbritannien: Leicht schwächeres
Wachstum in Sicht
Tatjana Michel. Das Wirtschaftswachstum lag
im 2. Quartal 2004 mit +0.9% im Quartals-, beziehungsweise mit +3.7% im Jahresvergleich
über dem Potenzialwachstum und sollte, basierend auf einer robusten Expansion der Inlandnachfrage, auch in der zweiten Hälfte dieses
Jahres stark bleiben. Der Datenkranz weist während des laufenden 3. Quartals auf eine fortgesetzte Erholung der Industrieproduktion sowie
auf eine robuste Dynamik im Dienstleistungssektor hin, die an Spitzenwerte früherer Wirtschaftszyklen heranreicht. Steigende Investitionsraten bei den Unternehmen deuten nicht nur
auf eine anhaltend rege Nachfrage aus dem Inund Ausland hin, sie lassen auch auf eine weitere Zunahme der Beschäftigung in Grossbritannien schliessen. Gestützt durch niedrige Arbeitslosigkeit, steigendes Lohnwachstum und tiefe
Inflation dürfte der private Konsum auch in der
zweiten Jahreshälfte noch robuste Zuwachsraten verzeichnen, auch wenn seit kurzem erste
Anzeichen für eine leichte Abschwächung zu
erkennen sind. In erster Linie kann das Abflauen
des Immobilienbooms dafür verantwortlich gemacht werden. Die Indikatoren für die Häuserpreisinflation haben nach unten gedreht und
deuten auf inskünftig sinkende Häuserpreise
hin. Dies dürfte die Briten, von denen gut 70%
im Besitz einer eigenen Immobilie sind und die
sich im Zuge des Immobilienbooms immer stärker verschuldet haben, empfindlich treffen und
sie zu einem zurückhaltenderen Konsumverhalten zwingen. Die Mitglieder des ZinsentscheidKomitees der Bank von England haben dies im
Sitzungsprotokoll ihres September-Treffens thematisiert und waren in ihren Aussagen über die
10
Wachstumsaussichten eine Spur vorsichtiger
als allgemein antizipiert. Für die zweite Jahreshälfte erwarten sie aber, wie wir auch, weiterhin
robustes Wirtschaftswachstum mit Jahresraten
nahe dem Potenzialwachstum. Nach der Anhebung des Leitzinses von rund 125 Basispunkten
seit November 2003 wurden die Zinsen im September auf 4.75% belassen. Angesichts der
steigenden Inflation prognostizieren wir weitere
Zinserhöhungen von insgesamt +75 Basispunkten bis Anfang 2005. Sollte sich die Wachstumsdynamik jedoch deutlicher als erwartet abschwächen, dürfte dies zu einem geringeren
Anstieg der Leitzinsen in Grossbritannien führen. Die Renditen am langen Ende sind angesichts der robusten Wirtschaft und verglichen
mit früheren Zyklen eher niedrig. Die Anleihenmärkte nehmen aber weltweit eine Risikoprämie
in den Kursen vorweg, welche die Verunsicherung der Marktteilnehmer bezüglich latenter politischer und wirtschaftlicher Risiken reflektiert.
Die Renditen dürften aber trotz des Weiterbestehens dieser Risiken aufgrund des zunehmenden Inflationsdrucks in den nächsten Wochen
und Monaten eine leicht steigende Tendenz aufweisen. Das britische Pfund gehört momentan
nicht zu unseren Favoritenwährungen und könnte gegenüber dem Euro kurzfristig sogar noch
etwas an Boden verlieren.
Schweiz: Konjunkturabschwächung ab
kommendem Winter
Janwillem Acket. Unsere revidierte Prognose für
die kleine und offene Volkswirtschaft Schweiz
rechnet im Gefolge der schwächeren Wachstumsdynamik in den OECD-Ländern mit einer
Abschwächung der Konjunktur ab kommendem
Winter, jedoch nicht mit einem Rückfall in eine
Rezession, so wie das 2002/2003 der Fall war.
Nach +1.8% in diesem Jahr dürfte sich das
Wachstum des realen Bruttoinlandprodukts im
kommenden Jahr auf etwa +1.5% zurückbilden.
Das zyklische Geschehen in der Schweiz wird
weitgehend von den Exporten geprägt, und diese
zeigten bereits im 2. Quartal 2004 erste Schwächezeichen, weil sie saisonbereinigt gegenüber
dem Vorquartal offensichtlich schrumpften. Wir
wollen diese noch provisorischen Daten zum
2. Quartal nicht extrapolieren, weil sich der Aussenhandel im Juli und August recht flott entwikkelte. Gleichwohl zeigt unsere Bereinigung der
Monatsdaten bis August, dass die jüngste DyBärfocus 4. Quartal 2004
namik im Schweizer Aussenhandel nicht mehr
an die fulminante Entwicklung des 2. Halbjahres
2003 anknüpfen kann. Auch die Auftragseingänge der Industrie zeigen im 2. Quartal mit einem
Wachstum von +10.1% gegenüber dem Vorjahr
eine robuste, positive Entwicklung, aber saisonund zufallsbereinigt deutet sich unmissverständlich eine Verlangsamung der positiven Aufwärtsdynamik an.
Schweiz: Konjunkturabschwächung ab kommendem Winter
12
12
Warenexporte
10
10
Auftragseingang
8
8
6
6
4
4
2
2
0
0
-2
-2
Industrieproduktion
-4
1997
1998
1999
2000
2001
2002
-4
2003
2004
2005
Andere vorauseilende Indikatoren, wie der Einkaufsmanagerindex und der KOF- Barometer,
deuten derzeit auch auf eine Verlangsamung der
Schweizer Konjunkturdynamik im kommenden
Winter hin. Die Schweiz bleibt trotz grosser
Exporterfolge in den Transformations- und
Schwellenländern bei den Ausfuhren zu rund
80% von den OECD-Märkten abhängig, allen
voran von Deutschland mit etwa 20%, und hier
zeichnet sich mittelfristig meist eine etwas ruhigere Gangart ab.
Im Inland haben sich die Bau- und Ausrüstungsinvestitionen jüngst wieder gut erholt, aber ohne
massgeblich positive Folgen für den Arbeits-
markt, der weiterhin darbt und nach wie vor Vollzeitstellen verliert. Das ist eigentlich nach vier
Quartalen ununterbrochenen, für hiesige Verhältnisse starken Wachstums erstaunlich, da der
Schweizer Arbeitsmarkt einer der liberalisiertesten in Europa ist. Entsprechend scheint der
private Konsum, der wichtigste und stabilste
Wachstumspfeiler im Inland, an Dynamik zu
verlieren. Die letzte quartalsweise Erhebung der
Konsumentenstimmung im Juli zeigte beunruhigende Ergebnisse: Der/Die Schweizer Konsument/in scheint offenbar pessimistischer als
erwartet in die Zukunft zu blicken, weil er/sie die
Sicherheit des Arbeitsplatzes weiterhin als
schlecht einschätzt und die Zeit für grössere
Anschaffungen als eher ungünstig erfährt, was
bei den stagnierenden Neuzulassungen für Personenwagen von Januar bis Juli 2004 unmissverständlich zum Ausdruck kommt. Wir erwarten
vorerst keine positive Wende am Arbeitsmarkt,
so dass angesichts einer sich abzeichnenden
schwachen Reallohnentwicklung mittelfristig von
der Konsumseite her keine erstarkende Dynamik erwartet werden darf. Eine lohnbedingte
Teuerungswelle kann daher weitgehend ausgeschlossen werden, und es kann weiterhin mit
einer verhältnismässig tiefen Teuerung von weit
unter +2% p.a. gerechnet werden. Die Schweizerische Nationalbank kann daher unbeirrt ihre
bisher verhältnismässig lockere Geldpolitik weiterführen und in kleinen Schritten von jeweils
+25 Basispunkten das historisch tiefe Zinsniveau in der Schweiz langsam aber stetig wieder
auf ein neutraleres Niveau heranführen. Voraussetzung dafür bleibt aber ein relativ stabiler
Schweizer Franken, verbunden mit einer weiterhin robusten Exportkonjunktur.
Wachstum
2003 2004 2005
2003
Inflation
2004 2005
Europa
Schweiz
Eurozone
Deutschland
Frankreich
Italien
Grossbritannien
-0.4
0.5
-0.1
0.5
0.4
2.2
1.8
2.0
1.6
2.5
1.2
3.5
1.5
2.0
1.7
2.1
1.9
2.7
0.6
2.1
1.0
2.2
2.8
1.4
0.8
2.1
1.7
2.5
2.3
1.5
1.3
2.0
1.7
2.1
2.2
2.1
3.0
4.2
3.2
2.3
2.7
2.4
2.4
4.4
2.0
-0.3
-0.1
-
Amerika
USA
Region Asien / Pazifik
Japan
11
Wachstumspessimismus und Bonds
Volker Varnholt. Häufig ist die Überraschung am
grössten, wenn die Mehrzahl der Marktbeobachter das gleiche erwartet. Anfang August versetzten die deutlich schwächer als erwarteten Arbeitsmarktdaten dem weit verbreiteten und
durch Alan Greenspan geförderten Wachstumsoptimismus ein abruptes Ende. Seitdem ist die
Skepsis gegenüber der Aussicht auf rasche Erholung deutlich gestiegen, und die Zinsen – insbesondere der 10-jährigen US-Treasuries – sind
um immerhin 35 Basispunkte gesunken. Ob
diese erste Reaktion des Bondmarktes nur eine
kurze Übertreibungsphase markiert oder eine
weiter anhaltende Bondrally einleitet, hängt unserer Meinung nach von drei Dingen ab: Zum
einen wird die Wahrscheinlichkeit, dass die
amerikanische Wirtschaft mehr als nur eine
kurzfristige Schwächephase erleben könnte,
noch nicht ernsthaft im Markt diskutiert. Vom
Philadelphia Fed befragte Bank-Ökonomen beziffern die Wahrscheinlichkeit eines Rückfalls in
die Rezession Anfang nächsten Jahres mit zirka
10% – so positiv, wie sonst nur selten. Unseren
Berechnungen zufolge bewegt sich das vom USTreasury-Markt antizipierte Realwachstum immer noch mit zirka 1.5% im positiven Bereich.
Im letzten Sommer hat die Diskussion um die
Deflationsgefahr deutlich gemacht, wie das Auftreten von Risikoszenarien das Preisgefüge des
Bondmarktes nachhaltig beeinflussen können.
Die Möglichkeit einer ähnlichen Entwicklung am
Bondmarkt muss unserer Meinung nach auch
im gegenwärtigen Umfeld ernst genommen werden. Der zweite Faktor, der für eine anhaltende
Unterstützung des US-Treasury-Marktes in den
kommenden Monaten sorgen könnte, ist der
Umstand, dass sich die überwiegende Mehrheit
der Investoren spätestens seit Beginn dieses
12
Jahres auf den Zinsanstieg vorbereitet hat.
Fondsmanager halten ihre Duration immer noch
so kurz wie seit zehn Jahren nicht mehr, amerikanische Privatinvestoren kaufen so genannte
“inverse Bondfonds”, die von steigenden Zinsen
profitieren, und der Futures-Markt zeigt immer
noch einen hohen Anteil spekulativer “short”Positionen. Zugegeben, seit den überraschend
schwachen Zahlen zu den Löhnen und Gehältern im August sind diese Indikatoren leicht zurückgegangen, von Normalisierung kann man
aber noch lange nicht sprechen. Im Verhältnis
zur Benchmark ein kurzes Laufzeitenprofil im
Portfolio zu haben, kann relative Performance
kosten, “short” zu sein kostet auch absolute
Performance. Die Folge ist, dass zahlreiche
Investoren ihre Positionierung überdenken könnten und Bonds längerer Laufzeiten nachkaufen.
Der dritte Punkt, der in den nächsten Monaten
für eine weitere Unterstützung des Bondmarktes
sorgen könnte, hängt mit dem Verhalten asiatischer Zentralbanken gegenüber einer möglichen
US-Dollar-Schwäche zusammen. Interessant in
diesem Zusammenhang ist, dass die gegenwärtige Bondrally fast ohne das Zutun asiatischer
Zentralbanken stattgefunden hat. Von der japanischen Zentralbank – dem bei weitem aggressivsten US-Treasury-Käufer in der Vergangenheit –
wissen wir, dass sie im 2. Quartal so gut wie
keine Treasuries gekauft hat, um das Währungsgleichgewicht zum US-Dollar zu halten.
Sollte der Yen in den kommenden Monaten wieder stärker werden, so ist davon auszugehen,
dass die Zentralbank zugunsten der Währung
intervenieren wird und den Grossteil der erworbenen Devisen in US-Treasuries investiert.
Zusammenfassend gehen wir davon aus, dass
der Bondmarkt in den nächsten Monaten gut
unterstützt bleiben sollte.
Währungen
31.12.2003
52 Wochen
Hoch
Tief
Prognose
aktuell 6 Monate 12 Monate
Franken per Dollar
Franken per Euro
Franken per 100 Yen
1.24
1.56
1.16
1.37
1.59
1.25
1.22
1.51
1.12
1.26
1.55
1.14
1.25
1.50
1.19
1.25
1.50
1.25
Dollar per Euro
Pfund per Euro
Schwedische Krone per Euro
Dänische Krone per Euro
Norwegische Krone per Euro
1.26
0.70
9.08
7.45
8.39
1.28
0.71
9.28
7.45
8.86
1.14
0.66
8.90
7.43
8.08
1.22
0.68
9.05
7.44
8.38
1.20
0.68
9.00
7.44
8.20
1.20
0.68
9.00
7.44
8.00
Kanadischer Dollar per US-Dollar
US-Dollar per Australischen Dollar
US-Dollar per Neuseeländischen Dollar
1.29
0.75
0.66
1.40
0.80
0.71
1.27
0.67
0.59
1.28
0.71
0.66
1.30
0.72
0.68
1.30
0.75
0.67
107.17
114.43
103.68
110.66
105.00
100.00
Yen per Dollar
Euroanlagen 3 Monate
(in %)
31.12.2003
52 Wochen
Hoch
Tief
Prognose
Schweiz
0.23
0.67
0.16
0.63
1.25
1.75
Euroland
2.09
2.16
1.91
2.09
2.15
2.20
Grossbritannien
Schweden
Norwegen
4.02
2.83
2.25
4.95
2.88
2.86
3.61
2.03
1.58
4.88
2.09
1.88
5.25
2.25
2.25
5.50
2.50
3.25
USA
Kanada
Australien
Neuseeland
1.09
2.64
5.39
5.27
2.00
2.83
5.55
6.55
1.05
2.02
4.75
5.02
1.88
2.44
5.31
6.55
2.25
2.50
5.50
6.50
2.75
3.00
5.50
5.75
-0.03
0.05
-0.08
-0.03
0.01
0.01
Japan
Rendite Staatsanleihen
10 Jahre (in %)
31.12.2003
52 Wochen
Hoch
Tief
Prognose
Schweiz
2.62
2.95
2.24
2.62
2.95
3.00
Euroland
Grossbritannien
Schweden
Norwegen
4.26
4.79
4.66
4.55
4.47
5.24
5.00
5.10
3.83
4.52
4.15
3.93
4.00
4.83
4.34
4.07
4.50
5.20
4.60
4.80
4.60
5.20
4.75
5.00
USA
Kanada
Australien
Neuseeland
4.26
4.66
5.59
5.93
4.87
5.12
6.07
6.43
3.69
4.17
5.23
5.64
3.99
4.54
5.37
6.19
5.00
5.20
5.95
6.40
5.40
5.60
6.05
6.55
Japan
1.34
1.87
1.20
1.45
1.65
1.65
13
Aktienmärkte, Branchen und Unternehmen
Anhaltender Margendruck
Kevin Lyne-Smith. Bereits in früheren Ausgaben des Bärfocus haben wir auf die Abschwächung der Konjunktur und des Gewinnwachstums hingewiesen. Diese Tatsache widerspiegelt sich seit Anfang des
zweiten Quartals deutlich in der Entwicklung
der globalen Finanzmärkte und wird nun
wohl auch von den Daueroptimisten wahrgenommen. Was hat sich seit der letzten
Ausgabe verändert? Wir haben den europäischen Bankensektor höher und den
Konsumgütersektor tiefer eingestuft. Grosse
Namen wie Coca-Cola, Nortel, ColgatePalmolive und Unilever haben mit unerfreulichen Ertragsprognosen für das dritte Quartal enttäuscht. Wir gehen auch für das vierte
Quartal von einem anhaltenden Margendruck aus, der zu weiteren negativen Überraschungen seitens der Unternehmenszahlen
führen dürfte. Insbesondere Unternehmen
aus dem Bereich der Konsumgüter haben
Schwierigkeiten, ihre Verkaufszahlen aufrecht zu erhalten, weil das Umfeld für Preisund Mengenwachstum merklich kompetitiver
geworden ist. Das Erreichen der Umsatzziele
gestaltet sich somit kostenintensiver, was
insbesondere auf höhere Marketingausgaben zurückzuführen ist. Zudem geraten die
Margen durch höhere Öl- und Rohstoffpreise
– welche nun durch die gesamte Lieferantenkette hindurch nach oben durchschlagen,
aber nicht unmittelbar dem Konsumenten
weitergegeben werde können – immer stärker unter Druck. Investoren sollten in dieser
Situation darauf achten, dass möglicherweise
auch das Risiko überquellender Lagerbestände existiert, weil die Unternehmen ihre
Lager vor allem im Hinblick auf das Weihnachtsgeschäft aufstocken, dies aber gerade
zu einem Zeitpunkt, an dem das Umsatzwachstum nachlässt. Zusammenfassend
empfehlen wir eine defensivere Sektorpositionierung mit Fokus auf die Titelselektion.
niger stark reduzieren als bei zyklischeren Sektoren. Das Kreditwachstum wird weltweit nach
wie vor von einer starken Nachfrage nach Hypotheken und Konsumkrediten getrieben, während
sich das Wachstum bei den Firmenkrediten nur
zögernd erholt. Die Zinsmargen sind in den letzten Jahren im Zuge der sinkenden Zinsen stark
unter Druck geraten. Gedrückte Spreads auf den
Kundengeldern, intensiver Wettbewerb um Kredite, eine Veränderung im Kreditmix hin zu
tiefermargigen Hypotheken sowie die geringere
Verzinsung der freien Eigenmittel sind die
Hauptfaktoren. Die meisten Banken würden von
einer Erhöhung der Zinsen profitieren, falls diese
– wie von unseren Ökonomen erwartet – moderat und in kleinen Schritten ausfällt. In Europa
gelten die italienischen und spanischen Banken
als Hauptprofiteure von höheren Zinsen. Allerdings erwarten wir hier erst Ende nächsten Jahres eine Erhöhung der Leitzinsen. Bezüglich der
kapitalmarktbezogenen Erträge glauben wir,
dass das 3. Quartal den mittelfristigen Tiefpunkt
markierte und die kommenden Quartale etwas
stärker tendieren dürften. Insgesamt sollte sich
das Gewinnwachstum nächstes Jahr gegenüber
dem laufenden Jahr abschwächen, da Kostensparprogramme weitgehend ausgeschöpft sind,
die Zinsmargen sich nur langsam erholen werden und der positive Effekt von abnehmenden
Rückstellungen ebenfalls auslaufen dürfte. In
Europa favorisieren wir auf einer Länderbasis
Grossbritannien (Royal Bank of Scotland,
HBOS) und Frankreich (Crédit Agricole, BNP,
Société Générale), dies aufgrund des stärkeren
Wirtschaftswachstums und der relativ guten
Prognostizierbarkeit der Erträge. Wir sind nach
wie vor vorsichtig gegenüber deutschen Banken,
die nicht nur unter einer vergleichsweise schwachen Wirtschaft sondern infolge der Dominanz
von staatlich kontrollierten Banken auch unter
einem schwierigen kompetitiven Umfeld leiden.
Eurozone Kreditwachstum
(Juni 04, in % auf Jahresbasis gg. Vorjahr)
18
Finanzen
16
14
Madeleine Hofmann. Wir erwarten von den relativ defensiven Banken in den kommenden Monaten eine Kursperformance im Rahmen des Gesamtmarkts. Zwar dürfte die sich abzeichnende
Wachstumsverlangsamung auch bei den Banken zu Reduktionen der Gewinnschätzungen
führen, jedoch sollten sich die Erwartungen we14
12
10
8
6
4
2
0
-2
Deutschland
Eurozone
Frankreich
Italien
GB
Spanien
Telekom – der Atlantik trennt uns!
Stephen Heaps. Die Performances europäischer
und nordamerikanischer Telekombetreiber weichen dieses Jahr beträchtlich voneinander ab.
Liegt in Nordamerika der Telekomindex mit 10%
gegenüber dem lokalen Index von +2.5% vorn,
so schneidet der europäische Telekomindex
gegenüber dem MSCI Europe, der mit 6.3% im
Plus liegt, um nicht einmal 1% besser ab.
Telekoms
27/9/04
76
41
74
40
72
Nordamerika
70
39
68
Europa
(rechte Skala)
66
38
64
37
62
60
36
JAN
FEB MRZ APR
MAI
JUN
JUL
AUG SEP OKT NOV DEZ
Nordamerika – Mobilgeschäft und
Lockerung der Vorschriften
In den USA war das Abschneiden des Telekomsektors von der Unternehmenstätigkeit des
1. Quartals im Mobilsektor sowie von einer Lokkerung der Regulierungsvorschriften für den lokalen Festnetz-Zugangsmarkt bestimmt. Diese
beiden Faktoren, zusammen mit sehr überzeugenden Fundamentaldaten in der Mobiltelefonie,
und unerwartet gute Ergebnisse aus dem
2. Quartal, trieben die Aktienkurse der grossen
integrierten Betreibergesellschaften innerhalb
von drei Monaten um über 10% in die Höhe.
Im 2. Halbjahr wird die Performance wohl wieder
vom boomenden Mobilmarkt abhängen, und Aktien von Gesellschaften, die hier besonders präsent sind, wie Verizon, Sprint und vielleicht auch
Nextel (aber auch Deutsche Telekom und Vodafone in Europa) werden voraussichtlich die Nase
vorn haben.
Europa – Wir wollen Geld sehen!
In Europa sieht die Geschichte anders aus,
denn hier konzentrieren sich die Anleger auf
eine einzige Sache: Ihre Renditen. Besonders
gut abgeschnitten haben daher jene, die neue
Aktienrückkaufprogramme oder eine grosszügige Dividendenpolitik angekündigt hatten. Die
Ergebnisse des 2. Quartals waren gut, es gab in
der Branche einige wenige Verschlechterungen,
aber ebenso einige wenige Verbesserungen.
Nun, im 2. Halbjahr werden wohl auch die Nachzügler in Sachen Anlegerrendite, also die Deutsche Telekom, France Telecom und vor allem
Vodafone nachziehen und ihrerseits höhere Ausschüttungen ankündigen, und eine Rendite von
5% plus (einschliesslich Aktienrückkauf) dürfte
wohl die Sektor-“Norm” werden.
Der Fokus des Marktes wird dann voraussichtlich hin zur Nachhaltigkeit der zugrunde liegenden Cashflows wandern, die diese grosszügigen
Ausschüttungen ja finanzieren, und dann werden Unternehmen mit hoher Bewertung (die ja
durch die Renditen unterstützt wird) und schwierigen Fundamentaldaten wie BT, KPN und
Swisscom, zu leiden haben.
Als Outperformer werden sich Anbieter mit ausgewiesenem Wachstum hervortun, etwa Deutsche Telekom, Vodafone, France Telecom und
Telenor.
Das metabolische Syndrom:
Was steckt hinter der Fettleibigkeit?
Andrew C. Weiss. Das metabolische Syndrom,
auch als X-Faktor bekannt, erfreut sich einer
zunehmenden Aufmerksamkeit der Medien.
Denn die Pharmaindustrie verstärkt gerade ihre
Bemühungen, hier einen neuen Markt zu schaffen. Das Syndrom beschreibt eine ganze Reihe
von Risikofaktoren, die Personen mit Übergewicht im Bereich des Oberkörpers (zumeist ist
der Taillenumfang gemeint) zu tragen haben, ein
Zustand, der häufig zu Diabetes vom Typ II und
zu Herz- und Kreislauferkrankungen führt. Die
WHO hat in Zusammenarbeit mit führenden Spezialisten das metabolische Syndrom als Zusammentreffen von drei der folgenden Faktoren definiert:
Abdominale Obesität,
erhöhter Taillenumfang
Triglyceride
HDL Cholesterin
Bluthochdruck:
Erhöhter Zuckerspiegel
in nüchternem Zustand:
Männer >102cm
Frauen >88cm
Grösser gleich 150mg/dl
170mmol/l)
Männer <40mg/dl (0.9mmol/l)
Frauen <50mg/dl (1.3mmol/l)
Grösser gleich 130/
Grösser gleich 85mmHg
Grösser gleich 110mg/dl
(6.11 mmol/l)
Quelle: WHO, NCEP ATP III
15
Bei Anwendung der vorher beschriebenen Definition schätzt man, dass unglaubliche 25% der
Bevölkerung der westlichen Hemisphäre von
dem Syndrom betroffen sind. Und Sie – fühlen
Sie sich nicht plötzlich krank?
Wie bereits im Bärfocus des letzten Quartals
erwähnt, nehmen sich WHO und viele Politiker
mit Begeisterung des Themas Fettleibigkeit an.
“Hier muss etwas geschehen”, lautet der einstimmige Befund. Obwohl das Problem grösstenteils auf erstens zu viel Essen und zweitens
zu wenig Bewegung zurückzuführen ist, betreibt
die Nahrungsmittelindustrie ein recht erfolgreiches Lobbying gegen alle staatlichen Aufforderungen, doch weniger Fleisch, Fett, Zucker,
Salz etc. zu essen. Die Pharmaindustrie springt
nun bereitwillig auf diesen Zug auf. Hier treffen
westliche Medizin (d.h. “eine Pille macht’s wieder gut”) und östliche Medizin (“mehr Balance
ins Leben” oder “vorbeugen ist besser als heilen”) zusammen. In der Pharmabranche arbeitet
man nun eifrig an vorbeugenden Pillen, die mehr
Balance ins Leben der Konsumenten bringen
sollen, während ein anderer, aber ebenso vernünftiger Ansatz darin bestünde, einfach darauf
zu achten, was man isst.
Lester Crawford, der Vorsitzende der amerikanischen FDA (Food & Drug Administration),
empfahl im Juni ein Sechspunkteprogramm im
Kampf gegen die Seuche Fettleibigkeit. Vier
Punkte behandeln die notwendige Information
der Bevölkerung über die Vorzüge von gesunder
16
Ernährung und genügend Bewegung sowie die
Kennzeichnung von Lebensmitteln in Läden
und Restaurants, um Aufschluss über Nährwert
und Inhaltsstoffe zu geben. Nur ein einziger
Punkt bezieht sich auf den Bedarf an medizinischen Wirkstoffen zur Gewichtskontrolle bei
stark und sehr stark übergewichtigen Patienten. Und der letzte Punkt rät dazu, die Forschungsausgaben für Massnahmen zur Vorbeugung aufzustocken.
Gegenwärtig konzentriert sich die Herz-Kreislauf-Franchise der Pharmaindustrie auf die Behandlung von Bluthochdruck und des überhöhten
Cholesterinspiegels (Dyslipidämie). Indem man
aber Gesundheitsbehörden, die Zahler des Gesundheitssystems und die Bevölkerung glauben
macht, das metabolische Syndrom sei eine
Krankheit, die dringend medikamentös behandelt werden sollte, schafft sich die Branche hier
möglicherweise selbst einen riesigen Markt.
Beurteilt man die Situation anhand des Widerstandes, den das politische System derzeit gegen jede Kostenerstattung für Medikamente
ausübt, so liegt unserer Ansicht nach die Behandlung des metabolischen Syndroms als anerkannte Krankheit noch in ferner Zukunft.
Wie wir glauben, haben Anbieter neuartiger Therapien für die einzelnen Risikofaktoren, nämlich
Bluthochdruck, Dyslipidämie und Diabetes Typ
II, deutlich höhere Erfolgschancen. Und an vorderster Front bei neuartigen Diabetes-Therapien
stehen derzeit Novartis und Eli Lilly.
Kennzahlen zu
den Aktienmärkten
2003S
KGV (x)
2004S
2005S
Gewinnwachstum %
Dividenden2003S
2004S
2005S
rendite
Europa
Schweiz
Deutschland
Österreich
Niederlande
Frankreich
Italien
Grossbritannien
16.7
19.1
23.4
17.4
15.0
17.6
21.3
21.1
13.6
15.7
14.8
15.3
11.9
14.4
16.8
18.3
12.3
13.9
12.3
11.6
11.2
12.6
14.5
16.5
87%
134%
29%
39%
37%
114%
64%
28%
23%
22%
58%
14%
26%
22%
27%
15%
11%
13%
21%
31%
7%
14%
15%
11%
3.1
n/a
2.1
1.7
3.7
2.3
3.4
3.6
USA
Kanada
Australien
20.2
20.4
17.1
16.9
15.5
14.8
15.3
13.4
13.4
21%
31%
14%
19%
31%
15%
10%
16%
10%
1.7
1.7
3.5
Japan
Hong Kong
26.0
22.4
17.4
15.3
15.8
14.5
813%
-11%
50%
46%
10%
5%
1.0
3.5
Aktienindizes
Europa (STOXX)
Schweiz (SMI)
Deutschland (DAX)
Österreich (ATX)
Niederlande (AEX)
Frankreich (CAC 40)
Italien (MIB 30)
Grossbritannien (FTSE 100)
USA (S&P 500)
Kanada (TSE 300)
Australien (AO)
Japan (Topix)
Hong Kong (HSI)
31.12.2003
Veränderung
seit 31.12.2003
aktuell
Prognose
per 31.12.2004
2761
5488
3965
1545
338
3558
26715
4477
-2.1%
1.5%
-0.6%
24.2%
-2.5%
3.6%
4.9%
2.5%
2705
5573
3942
2039
329
3692
28081
4592
2750
5600
4050
1900
350
3750
28500
4650
1112
8221
3306
0.1%
4.3%
9.5%
1114
8586
3653
1140
8700
3600
1044
12576
6.3%
5.2%
1114
13272
1180
13000
17
Energie
Favoriten innerhalb der Sektoren
Nordamerika
Europa
MSCI J. Bär MSCI J. Bär
7.51%
=
11.67%
=
Chevron Texaco (US), Total (FR)
Roh-, Hilfs- & Betriebsstoffe
3.58%
-
5.66%
=
SCA B (SE)
Industrie
Investitionsgüter
10.96%
8.51%
=
=
7.41%
4.99%
=
=
Tyco Intl. (US), mg technologies (DE)
Zyklische Konsumgüter
Automobile & Komponenten
Gebrauchsgüter & Bekleidung
Hotels, Restaurants & Freizeit
Medien
Groß- und Einzelhandel
11.35%
0.85%
1.22%
1.37%
4.03%
3.88%
=
=
=
-
10.42%
2.01%
2.13%
1.43%
3.06%
1.78%
=
=
+
=
+
-
Nicht-zyklische Konsumgüter
Lebensmittel- & Arzneimittelhandel
Lebensmittel, Getränke & Tabak
Haushaltsartikel & Körperpflegeprodukte
9.59%
2.78%
4.40%
2.41%
=
=
=
=
9.38%
2.08%
6.49%
0.81%
=
=
=
-
PepsiCo (US), Hiestand (CH)
Procter & Gamble (US)
Gesundheitswesen
12.96%
+
10.39%
=
Pfizer (US), Medimmune (US), Nobel Biocare (CH)
Finanzwesen
Banken & Diversifizierte Finanzdienstleister
Versicherung
22.79%
16.77%
4.92%
=
=
=
27.05%
21.53%
4.55%
=
=
=
Wachovia Corp. (US), Royal Bank of Scotland (GB), MBNA Corp. (US), CS Group (CH)
AIG (US), Münchener Rück (DE)
IT
Software & Dienstleistungen
Hardware & Ausrüstung
Halbleiter & Geräte zur Halbleiterproduktion
15.18%
5.39%
6.82%
2.97%
=
=
=
3.97%
1.07%
2.41%
0.50%
=
=
=
=
Microsoft (US), SAP (DE)
Logitech (CH)
Philips (NL)
Telekommunikationsdienstleister
3.20%
=
8.92%
+
Sprint FON (US), Portugal Telecom (PT), France Telecom (FR)
18
Sektoren
BMW (DE)
LVMH (FR), Bulgari (IT)
Viacom (US), WPP Group (GB), Reed Elsevier NV (NL)
Versorgungsbetriebe
2.88%
=
5.14%
=
E.ON (DE)
J. Bär = empfohlene Gewichtung ( = : neutral / + : übergewichten / - : untergewichten)
Schweiz aktuell
Ängste dominieren den Aktienmarkt weiter
Alain Kupferschmid, Daniel Jelovcan, Amy Ils,
Mario Montagnani. In der zweiten Augusthälfte
und anfangs September haben die Aktienkurse
wieder angezogen, bewegen sich seither aber
eher seitwärts. Weiterhin hohe Ölpreise, anhaltende Zinsängste (die SNB hat die Leitzinsen
erst am 16. September erhöht), die bevorstehenden US-Wahlen und eine mangelnde Zuversicht
über die Entwicklung der Unternehmensgewinne
lassen Investoren vorsichtig agieren. Obwohl wir
auf Titelebene noch Kurspotenzial sehen (siehe
Empfehlungsliste Schweiz), bleiben wir vorsichtig, was den Gesamtmarkt betrifft. Einen klareren Aufwärtstrend können wir wohl erst erwarten,
wenn sich die Visibilität der Unternehmensgewinne verbessert und diese weiter steigen.
Bâloise: Gutes Halbjahresresultat
Ein Schweizer Versicherungstitel auf unserer
Empfehlungsliste ist Bâloise. Mit der Kursentwicklung sind wir überhaupt nicht zufrieden. Der
Titel hat von seinem Höchst im Februar mehr
als 20% verloren (Stand 17. September 2004).
Ist dies berechtigt? Wir glauben nicht und zwar
aus folgenden Gründen:
Das Halbjahresresultat von Bâloise hat keinen
Anlass gegeben, unsere Meinung grundlegend
zu ändern. Im Nichtlebengeschäft konnte die
“Combined Ratio” netto (die Summe aus Kosten- und Schadensatz) bei gehaltenen Prämien
deutlich von 104.4% auf 98.4% verbessert werden. In der Schweiz ist die Combined Ratio brutto (ohne Berücksichtigung von Rückversicherungsdeckung) gar auf 94.0% gefallen. Die
zweite Jahreshälfte wird wie immer eine Verschlechterung bringen, nicht zuletzt aufgrund
der Unwetterschäden im Juli und August, welche rund CHF 19 Mio. kosten werden. Dies ist
allerdings in unseren Modellen berücksichtigt.
Das Lebengeschäft konnte im laufenden Jahr
von der Senkung des Mindestzinssatzes im
Schweizer BVG-Geschäft, von höheren Kostenund Risikoprämien und von Effizienzgewinnen
profitieren. Die Einführung der “Legal Quote” im
BVG-Bereich hat dabei das Ergebnis einmalig
mit CHF 26 Mio., das Eigenkapital mit CHF 144
Mio. belastet. Zu reden gab das stark gefallene
Prämienvolumen (-17%), was hauptsächlich auf
das Schweizer Einmaleinlagengeschäft (-1/3)
zurückzuführen ist. Die vom Bundesrat beschlossene Erhöhung des BVG-Mindestsatzes
von 2.25% auf 2.5% für 2005 wird alle Marktteilnehmer belasten. Bâloise dürfte dies aber durch
weitere Effizienzgewinne und steigende Zinsen
wettmachen. Viel mehr zu schaffen macht die
zu hohe Konversionsrate für den obligatorischen
BVG-Bereich.
Im Bankgeschäft erwarten wir für die Bâloise
Bank SoBa weitere Ertragsfortschritte. Deutscher Ring Bausparkasse wird bis 2006 ein ausgeglichenes Ergebnis erzielen und ist dann besser verkäuflich.
Am 12. August kündigte die Gruppe den Verkauf der Mercator Bank (Belgien) an. Dies wird
zwar das Ergebnis 2004 mit rund CHF 70 Mio.
nach Steuern belasten, setzt aber andererseits
Kapital frei. Ausserdem steigt man damit aus
einem Bereich aus, in dem die kritische Grösse gefehlt hat. Wir erachten diesen Schritt daher als positiv.
Beim gegenwärtigen Kursstand ist Bâloise mit
einem Preis/Buchverhältnis von nur gerade 0.8x
bewertet und schneidet dabei in der Schweiz
günstig ab. Weitaus kleinere Titel wie die Helvetia Patria (P/B 1.1x) weisen hier durchwegs höhere Werte auf. Wir glauben, dass sich diese
Lücke früher oder später schliessen wird.
Empfehlungsliste Schweiz
Auf der Empfehlungsliste Schweiz gab es verglichen mit dem Bärfocus September keinerlei
Änderungen. Favoriten bleiben bei den grosskapitalisierten Werten ABB, CS Group, Nestlé,
Novartis, Roche, Syngenta, UBS und ZFS.
Swiss Re sind zwar im historischen Vergleich
günstig, angesichts der momentan eher negativen Nachrichten betreffend Sturmschäden bleiben wir aber weiterhin vorsichtig. Bei den Midund Small-Caps bleibt Nobel Biocare unser Favorit, obwohl die Aktie in jüngster Vergangenheit
sehr gut abgeschnitten hat.
19
Aktien-Empfehlungen
Hiestand (1) (Nahrungsmittel, Schweiz)
Ein Nischen-Player in einem rasch wachsenden Segment
HIESTAND R
800
700
600
Solide Marktposition
500
Qualitativ hochwertige Produkte
400
Mario Montagnani. Hiestand spezialisiert sich
auf die Herstellung einer breiten Palette frischer
und tiefgefrorener Backwaren. Das Unternehmen
beliefert Backstationen in Supermärkten, auf
Tankstellen und in der Gastronomie (z.B. Hotels, Restaurants und Catering-Unternehmen).
Hiestand ist in acht Ländern präsent und hat
Produktionsstätten in der Schweiz, in Deutschland, Polen und in Malaysia errichtet oder gekauft. Das Unternehmen profitiert von strukturellen Änderungen im Bäckereimarkt, konkret vom
Wechsel weg von frisch erzeugten Backwaren
hin zu vorgefertigten frischen oder tiefgefrorenen
Produkten (Outsourcing), aber auch von einer
Verschiebung in der Vorliebe der Konsumenten
hin zu praktischen Produkten. Diese beiden
Veränderungen stellen den wichtigsten Erfolgsfaktor für das Unternehmen dar, das aus-
300
200-Tage-Durchschnitt
200
1999
2000
2001
2002
2003
2004
schliesslich in dieser speziellen Nische tätig ist.
Die geografische Expansion und das Vordringen
in neue Kundenschichten zusammen mit einer
Stärkung der bestehenden Vertriebskanäle stellen weitere Wachstumsgründe für Hiestand dar.
Wir setzen das Kursziel mit CHF 900 fest, bei
dem Hiestand mit 5.6x dem prognostizierten
EBITDA für 2005 gehandelt würde, d.h. gleich
wie die europäischen Backwarenhersteller und
Anbieter von Lebensmittelzutaten. Wir beginnen
unsere Einstufung von Hiestand mit einer Kaufempfehlung.
Ypsomed (Gesundheitswesen, Schweiz)
Interessantes Geschäftsfeld und IPO
Starke langfristige Kundenbeziehungen
Pen Marktanteil
100%
12 Projekte in Pipeline
80%
Daniel Jelovcan. Die frühere “Injection-Systems”Division von Disetronic kommt jetzt zu attraktiven
Konditionen an die Börse. Ypsomed ist im Markt
mit Pens für die Selbstverabreichung von injizierbaren Medikamenten Marktführer, sieht man von
den grossen Insulinherstellern Novo Nordisk und
Eli Lilly ab, die ihre Pens nur für den Eigengebrauch herstellen. Der grösste Kunde, Aventis,
der zwar auf den ersten Blick mit 40% des Ypsomed-Umsatzes 2003/04 ein Klumpenrisiko bedeuten könnte, ist seit 1986 an Bord und hat
gerade erst einen neuen 5-Jahres-Kontrakt (geregelte Preise, Absatz usw.) mit Ypsomed abgeschlossen. Aventis hat kürzlich die FDA-Bewilligung für ihr erfolgreiches LANTUS-Insulin im
Zusammenhang mit der Verabreichung durch den
OptiClik-Pen von Ypsomed erhalten. Aventis erzielte 2003 einen LANTUS-Umsatz von EUR 487
60%
20
USA
Europa
Japan
40%
20%
0%
1996
2000
2004
Mio., und man erwartet mittelfristig EUR 1.5 – 2
Mrd. Infolgedessen dürfte auch Ypsomed am
Erfolg teilhaben. Zudem hat Ypsomed 12 Projekte in der Pipeline. Das grosse Marktpotenzial von
Pens v. a. im unterpenetrierten US-Markt (verglichen mit konventionellen Spritzen), die hohen
Eintrittsbarrieren (lange Entwicklungszeiten/Kosten, >100 Patente) sowie das faire IPO-Pricing
(KGV 2005/06S: 18x) stimmen uns optimistisch,
weshalb wir Ypsomed als eine attraktive Schweizer Medtech-Anlage einstufen.
Aktien-Empfehlungen
E.ON (Versorgung, Deutschland)
Flexible Bilanz
Kosteneinsparungsziele werden voraussichtlich übertroffen
E.ON
70
65
60
55
Starke strategische Positionierung
Edward Ennis. E.ON weist für das 1. Halbjahr
2004 ein starkes Ergebnis aus, das hauptsächlich
durch die höheren Strompreise in Mitteleuropa
sowie durch Sparmassnahmen erzielt wurde. Diese beiden Faktoren werden die Performance auch
in der zweiten Jahreshälfte bestimmen. Für die
deutschen Grosshandels-Strompreise stehen Erhöhungen an, und die steigende europäische
Nachfrage nach Erdgas wird sich auf E.ON in den
nächsten Jahren günstig auswirken. Insgesamt
verfügt E.ON unserer Ansicht nach über gute Aussichten, denkt man an die langfristigen, strategischen Positionen des Unternehmens. Aber auch
das sinnvolle Portfolio und die qualitativ einwandfreien Erträge machen E.ON zu einer guten defensiven Aktie. Das Unternehmen weist eine flexible
Bilanz auf und konzentriert sich bewusst auf das
Wachstum in Mitteleuropa und Italien. Der Ganz-
50
45
40
35
1999
2000
2001
2002
2003
2004
jahres-EBIT 2004 wird voraussichtlich mit zweistelligen Prozentsätzen zulegen. E.ON ist auf
Verbesserungen in den Energietrends auf dem
europäischen Markt hin orientiert. Das Kosteneinsparungsziel von EUR 1.2 Mrd. für den Zeitraum
2003 bis 2006 wird wahrscheinlich sogar übertroffen. Die Erlöse aus dem Veräusserungsprogramm
von rund EUR 8 Mrd. werden voraussichtlich in
Form einer Sonderdividende an die Aktionäre zurückgeführt. Die Beteiligung am Joint-Venture
Gazprom bringt E.ON einen wertvollen Zugang zur
Erdgasproduktion in Russland.
MG Technologies (Investitionsgüter, Deutschland)
Stärkere Bilanz durch Ausgliederungen
Die Unternehmensstruktur muss noch besser
werden
Eine perfekte Turnaround-Geschichte
Eric Bonvin. Änderungen in den Anleger- und
Führungsstrukturen haben zu einer gründlichen
Überarbeitung der gesamten Gruppenstrategie
geführt. In der Folge wurde das Chemiegeschäft
im 2. Quartal 2004 verkauft. Dieser Schritt wird
es dem Unternehmen erlauben, seine gesamten
Schulden zurückzuzahlen und so seine Bilanz
zu stärken. Das Konstruktionsgeschäft bedarf
einer Restrukturierung, und daraus werden zusätzliche Kosten erwartet. Weitere Ziele sind
eine grössere finanzielle Flexibilität (BonitätsRating), bessere Wachstumsaussichten und
eine schlankere Holding-Struktur. MGT ist an
sich eine perfekte, sehr stimmungsvolle Turnaround-Geschichte mit allen Risiken, die eine
solche Situation mit sich bringt – ein Faktum,
dessen sich die Anleger bewusst sein sollten.
MG TECHNOLOGIES (XET)
24
22
20
18
16
14
12
10
8
6
4
1999
2000
2001
2002
2003
2004
Der Fokus wird sich voraussichtlich verschieben, und zwar darauf, wie das Geld eingesetzt
wird. Das Management hat seinen vorsichtigen
Akquisitionsansatz erneut betont. Wir lesen das
so, dass in nächster Zeit keine grossen oder für
die Struktur folgenreichen Deals geplant sind.
Stattdessen dürfen wir wohl mit einer Reihe kleinerer Akquisitionen rechnen. 2004 ist ein Jahr
des Übergangs, und der Ausblick ist, unterstützt
durch Akquisitionen, durchaus rosig.
21
Aktien-Empfehlungen
SABMiller (Brauerei, Grossbritannien)
Günstigste europäische Brauerei-Aktie
SABMILLER
750
Grosses Emerging-Market-Engagements
700
Ein Turnaround von Miller zeichnet sich ab
600
650
550
Alexandra Ott. SABMiller entstand im Mai 2002
aus der Fusion der South African Breweries plc
mit der Miller Brewing Company. Volumenmässig
ist SABMiller die drittgrösste Brauerei der Welt
und rangiert auf Platz 2 im gewinnträchtigsten
Markt der Branche – den USA. SABMiller ist
überdies die führende Brauerei in Entwicklungsund Schwellenländern, eindeutig ein Plus, bedenkt man die stagnierenden bis rückläufigen
westeuropäischen Märkte. Seit wir SABMiller in
unser Universum aufgenommen haben, suchen
wir nach einer geeigneten Kaufchance, doch wie
es nun einmal so geht, klettert der Aktienkurs
höher und höher. In der Vergangenheit wurde dieser Kurs vor allem durch die Stärke des südafrikanischen Rand bestimmt, doch in letzter Zeit
überrascht das Unternehmen mit seiner überzeugenden betrieblichen Performance. Zwar rechnen
wir nicht mit einer Neuauflage der beeindrucken-
500
450
400
350
1999
2000
2001
2002
2003
2004
den Performance des Geschäftsjahres 2004
(EBITA-Wachstum bei konstanten Wechselkursen +22%), glauben aber wie bisher, dass SABMiller in der Lage ist, dank des stärkeren Engagements in Emerging Markets und des sich
abzeichnenden Turnarounds von Miller die europäische Konkurrenz zu schlagen. SABMiller ist
nach wie vor die günstigste Aktie (KGV 05S von
13.9x) in unserem europäischen Brauerei-Universum. Angesichts des verbesserten Risiko-/Renditeprofils des Unternehmens glauben wir, dass der
Bewertungsabschlag weiter schrumpfen wird.
Boston Scientific (Gesundheit, USA)
Produkterückruf des medikamentenbeschichteten Stents abgeschlossen
Umsätze zurück auf altem Niveau
BOSTON SCIENTIFIC
50
45
40
35
30
25
Titel weist 20% Discount gegenüber Vergleichsfirmen auf
20
Thomas Thaler. Boston Scientific hält mit seinem mit Paclitaxel beschichteten Taxus-Stent
(Gefässstütze) dank der ausserordentlich guten
klinischen Resultate in der Behandlung verengter
Herzkranzgefässe die Marktführerschaft vor Johnson & Johnson (Cordis). Ernsthafte Probleme bei
der Implantation des Taxus-Stents haben zu einem Produkterückruf geführt, welcher die Food &
Drug Administration (FDA) veranlasste, das Produkt und dessen Herstellungsprozess sorgfältig
zu überprüfen. Nach verschiedenen Anpassungen
der Qualitätskontrolle und Inspektionen der Produktionsstätten in den USA und in Europa (Irland)
durch die FDA, welche ohne negative Vorkommnisse verliefen, konnte der Taxus-Stent (ca. 35%
des Gesamtumsatzes mit ausserordentlich hohen Margen) für den Vertrieb wieder zugelassen
10
22
15
5
1999
2000
2001
2002
2003
2004
werden. Innert kürzester Zeit hat sich der Umsatz
wieder auf dem alten Niveau eingependelt und wir
erwarten, dass Boston Scientific seine dominierende Stellung bei medikamentenbeschichteten
Stents aufrecht erhalten kann. Die Bewertung
des Titels ist noch nicht auf das alte Niveau zurückgekehrt und weist gegenüber den Vergleichsfirmen einen Discount von ca. 20% auf. Zudem
erwarten wir, dass in naher Zukunft ein grösseres
Aktienrückkaufprogramm eingeleitet wird. Wir
haben den Titel auf Kaufen hochgestuft, mit einem Kursziel von USD 48.
Aktien-Empfehlungen
Goldman Sachs (Finanzen, USA)
Starke Wettbewerbsposition
Hervorragendes Kostenmanagement
GOLDMAN SACHS GP.
140
130
120
110
Überdurchschnittliches langfristiges Wachstum
Madeleine Hofmann. Goldman Sachs hat seine
marktführende Stellung im Investment Banking in
den letzten Jahren behauptet und ist aus dem
Bärmarkt 2001/02 gestärkt hervorgegangen. Die
im volatilen Wertschriftengeschäft besonders
wichtige Flexibilisierung der Kostenbasis funktioniert bei Goldman Sachs gut. Goldman Sachs
erzielt grosse Anteile seines Gewinns aus dem
Eigenhandel, was von der Investorengemeinde oft
mit Skepsis kommentiert wird. Wir sind jedoch
der Ansicht, dass das Handelsgeschäft – wenn
das Risiko in einem vernünftigen Verhältnis zur
gesamten Ertragskraft und zur Kapitalbasis des
Unternehmens steht – für die Aktionäre sehr interessant ist, da es wesentlich profitabler ist als
die meisten anderen Geschäfte im Wertschriftenbereich. Die langfristigen Wachstumsaussichten
für das Investment Banking und die Vermögens-
100
90
80
70
60
50
1999
2000
2001
2002
2003
2004
verwaltung – in der Goldman Sachs ebenfalls
aktiv ist – sind besser als im traditionellen
Bankgeschäft (Retail und Kredit), weshalb ein
Bewertungsaufschlag für Goldman Sachs gerechtfertigt erscheint. Wir glauben, dass das
3. Quartal aufgrund des gegenwärtig schwierigen Kapitalmarktumfelds mit geringen Kundenvolumen einen mittelfristigen Tiefpunkt markiert
und in der Folge das Ertragsmomentum wieder
zunehmen wird. Wir empfehlen Goldman Sachs
mit einem Kursziel von USD 107 zum Kauf.
Lowe’s (Einzelhandel, USA)
Attraktive Bewertung
Grosses organisches Wachstumspotenzial
LOWE'S COMPANIES
60
55
50
45
Unverwüstlicher Wohnbaumarkt
40
35
Mike Andres. Die Ergebnisse des 2. Quartals
waren für Lowe’s eher durchwachsen. Während
die Verkaufszahlen bei Leichtprodukten dazu führten, dass das EPS-Ziel verfehlt wurde, fiel der
Ausblick auf das 3. Quartal 2004 überraschend
gut aus. Die Wachstumsaussichten dürften in den
kommenden Jahren robust bleiben. Das moderne
Vertriebssystem wird es dem Unternehmen voraussichtlich ermöglichen, von Chancen auf kleinen Märkten zu profitieren, während zugleich die
Präsenz auf den grossen städtischen Märkten, in
denen das Unternehmen deutlich unterrepräsentiert ist, ausgebaut wird. Die Wohnungssanierungsausgaben werden als relativ solide prognostiziert, unterstützt durch einen starken
Wohnbaumarkt und rekordverdächtige Wohneigentumszahlen von fast 70%. Man sollte bedenken, dass Wartungs-, Reparatur- und Erneuerungsarbeiten fast 50% des gesamten Umsatzes
30
25
20
15
1999
2000
2001
2002
2003
2004
in diesem Sektor ausmachen und die Sanierungsausgaben um rund 9 bis 12 Monate hinterher hinken. Mit seiner Bewertung überzeugt
Lowe’s, wird das Unternehmen doch mit 16.0x
unserer 2005 EPS-Schätzung von USD 3.34
gehandelt. Das bedeutet einen erheblichen Abschlag gegenüber dem historischen Fünfjahresdurchschnitt von 22.8x. Unser Kursziel von USD
59 leiten wir aus einem Cashflow-Bewertungsmodell ab, und es impliziert ein KGV-Wachstum
von 17.6x – immer noch merklich unter dem
fünfjährigen Durchschnitt.
23
Fonds aktuell
Chinesische Aktiensegmente
Patrick Roefs. Oft werden “China”-Aktienfonds
unterschiedlicher Ausrichtung fälschlich derselben Vergleichsgruppe zugeordnet. Nachfolgend
eine Differenzierung.
Festlandchinesische Unternehmen sind in der
Regel in China und/oder Hongkong kotiert. Es
folgt eine kleine Übersicht.
Die folgenden Performance-Charts zeigen die
klare “Mainland China”-Ausrichtung des HSBC
Chinese. Im Jahr 2003 wurde die gute Arbeit des
Fondsmanagers dadurch unterstützt, dass festlandchinesische Aktien (CLSA China World Index) sehr gut abgeschnitten haben. Auch deshalb wurde der Fonds als absoluter Top-Fonds
gefeiert.
In Hongkong kotierte Unternehmen:
S Hongkong-domizilierte
S Festland-China-domizilierte (H-Shares)
S HK-domizilierte, aber mit festlandchinesischem Grossaktionär (Red Chips)
Performance 2003 (in USD)
220
200
HSBC GIF Chinese Equity Fund
180
160
In China (Shanghai und Shenzhen) werden folgende Klassen unterschieden:
CLSA China
World Index
140
120
S A-Shares (faktisch nur für Inländer)
S B-Shares (für In- und Ausländer zugänglich)
Diese unterschiedlichen Aktiensegmente verhalten sich betreffend Performance sehr unterschiedlich. Bei Fondsanlagen ist daher jeweils
zu fragen, in welche Segmente die Fondmanager investieren. In der Regel lassen sich für
“China”-Fonds drei Gruppen unterscheiden:
S “Greater China”-Fonds, die in China-, Hongkong- und Taiwan-kotierte Aktien investieren
S “Hang Seng orientierte” Fonds, die in Hongkong-kotierte Unternehmen investieren (inkl.
H-Shares und Red Chips)
S “Mainland China”-Fonds, die ausschliesslich
in H-Shares, Red Chips sowie vereinzelt in Aund B-Shares investieren.
Hang Seng Index
100
80
JAN
FEB MRZ APR
MAI
JUN
JUL
AUG SEP OKT NOV DEZ
Im Jahr 2004 hat der Fonds in der breiten Vergleichsgruppe jedoch nicht mehr so stark abgeschnitten, weil der Hang-Seng-Index bisher stärker war als die festlandchinesischen Titel.
Performance 2004 (in USD)
28/9/04
115
110
105
Hang Seng Index
100
HSBC GIF
Chinese Equity Fund
95
90
CLSA China
World Index
85
80
75
HSBC GIF Chinese Equity Fund*
Zur Verdeutlichung wird der HSBC GIF Chinese
Equity Fund näher vorgestellt. Dieser Fonds
eignet sich für Anleger, die sich auf “Mainland
China” fokussieren möchten. Es werden v.a.
H-Shares und Red Chips sowie vereinzelt BShares gekauft. Die Mehrrendite soll durch eine
Bottom-up-/Top-down-Kombination erreicht werden. Es werden diejenigen Sektoren übergewichtet, die aufgrund ihres Geschäftszyklus’
gegenüber dem Markt attraktiv bewertet sind.
Die Titelauswahl basiert auf der Fundamentalanalyse durch das China Equity Team. Der
Fonds hält in der Regel 50 bis 60 Titel. Die Verantwortung liegt bei Richard C. Wong, Leiter
des 4-köpfigen China-Teams bei der HSBC AM
in Hongkong.
24
70
JAN
FEB MRZ APR
MAI
JUN
JUL
AUG SEP OKT NOV DEZ
Der Chart zeigt aber auch, dass der Fondsmanager weiterhin gute Arbeit leistet und den Mainland-China-Index schlägt. Für Anleger, die auf
Festland-China setzen, ist der Fonds somit weiterhin eine interessante Anlagemöglichkeit.
* Der HSBC GIF Chinese Equity Fund (ISIN LU0039217434)
ist zum öffentlichen Vertrieb zugelassen in: Österreich,
Belgien, Finnland, Frankreich, Deutschland, Irland,
Luxemburg, Niederlande, Norwegen, Spanien, Schweden
Schweiz, Grossbritannien, Zypern, Jersey, Korea,
Macau, Singapur.
Aktienempfehlungen: Kaufliste
Gesellschaft
Valor
Wrg.
Kurs Hoch/Tief erw. Div.
aktuell
Jahr
Div. Rend.
%
Gewinn pro Aktie
03
04S
05S
KGV
05S
x
BK
QR
Mrd.
Schweiz
Syngenta
1.103.746 CHF
116
117/69
2.39
2.1
5.99
8.15
9.14
12.7
11.9
QB
1.222.171 CHF
8
8.2/5.4
0.13
1.7
-0.58
0.21
0.59
12.9
15.8
QD
1.225.515 CHF
170
180/126
1.45
0.9
8.47
9.59 10.56
16.1
10.1
QA
0.718.698 CHF
735
740/386
7.00
1.0
35.4
44.2
54.2
13.6
0.4
QC
1.403.004
1.863.105
1.200.526
1.203.204
CHF
CHF
CHF
CHF
187
136
59
131
199/109
152/112
60/51
140/108
1.70
0.74
1.08
1.55
0.9
0.5
1.8
1.2
4.8
4.33
2.55
3.77
5.7
4.57
2.87
5.13
7.49
5.43
3.18
5.95
25.0
25.0
18.6
21.9
4.8
15.6
145.9
91.7
QB
QB
QA
QA
1.241.051
1.213.853
1.203.203
1.107.539
CHF
CHF
CHF
CHF
49
41
89
179
63/46
49/37
98/74
218/163
0.70
0.50
2.80
1.00
1.4
1.2
3.2
0.6
1.48
2.65
6.31
20.5
3.59
4.04
8.05
26
6.01
3.74
7.54
27
8.1
10.8
11.8
6.6
2.7
45.4
99.8
15.9
QB
QB
QA
QB
1.260.719 CHF
58
64/41
0.00
n/a
3.59
4.1
4.87
12.0
2.8
QB
0.844.183 GBP
1.252.314 EUR
0.524.773 EUR
532
18
166
538/405
18/13
168/130
14.40
0.80
4.90
2.7
4.5
2.9
34.5
1.32
11.45
29
1.45
11.6
21
1.34
10
25.3
13.4
16.6
0.1
67.8
106.5
QA
QB
QB
1283 1420/1072
14 14.9/10.0
46
47/38
22
26/18
40
42/36
380
452/360
47
47/35
279
314/273
34.50
0.50
1.50
0.60
1.80
17.30
1.13
10.50
2.7
3.5
3.3
2.8
4.5
4.5
2.4
3.8
69
0.54
2.18
1.13
2.46
32.7
2.7
20.31
99
2.5
2.74
1.16
3.39
33
3.14
20.7
110
2.6
3.31
1.56
4.01
36
3.54
24.8
11.7
5.6
13.8
14.0
10.0
10.6
13.1
11.3
18.8
9.2
25.5
15.9
3.8
2.8
5.5
65.6
QB
QB
QA
QB
QB
QB
QB
QB
Industrie
ABB
The Swatch Group
(N) (s) Hiestand (1)
Gesundheitswesen
(s) Nobel Biocare
(s) Synthes
Novartis
Roche GS
Finanzwesen
(s) Bâloise
CS Group
UBS
Zurich Financial Services (2)
IT
(s) Logitech [31.03]
Europa
Energie
BP
ENI
Total
Anglo American
Arcelor
BASF (Xet)
Bayer
DSM
Hanson plc
Linde
SCA B
0.964.823
1.346.706
0.323.600
0.324.230
0.907.071
1.663.908
0.340.045
0.614.418
GBP
EUR
EUR
EUR
EUR
GBP
EUR
SEK
0.874.077
1.095.306
0.360.133
0.509.120
GBP
EUR
EUR
EUR
219
21
10
52
222/159
23/13
13.1/9.0
58/45
9.20
0.44
0.30
1.26
4.2
2.1
3.0
2.4
17.58
0.96
-0.51
3.08
19.39 21.47
1.12 1.24
0.18 0.67
3.68 4.22
10.2
17.2
14.8
12.3
6.8
17.0
1.9
12.1
QC
QB
QC
QB
0.059.053
0.324.410
0.656.114
0.507.170
0.344.750
0.273.044
0.293.557
1.014.711
0.415.619
EUR
EUR
EUR
EUR
EUR
EUR
EUR
EUR
GBP
114
34
8
54
528
11
65
22
517
114/75
38/32
8.4/6.4
63/51
584/360
12.2/9.4
70/51
27/20
643/470
1.00
0.58
0.07
1.10
3.40
0.30
1.54
0.55
7.80
0.9
1.7
0.8
2.0
0.6
2.8
2.4
2.5
1.5
6.71
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25
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QA
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Telecom Italia
Telekom Austria
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(N) E.ON
Iberdrola
Nord Amerika / Canada
Energie
Chevron Texaco
Conocophillips
1.281.709 USD
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Dow Chemical
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Boeing
General Electric
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Ingersoll-Rand
Northrop Grumman
Textron
Tyco Intl. [30.09]
United Technologies
Bed Bath & Beyond [28.02]
Best Buy [28.02]
Johnson Controls [30.09]
Kohl´s Corp. [31.01]
Lowe´s [31.01]
Omnicom
Viacom
Kellogg
PepsiCo
Procter & Gamble [30.06]
Gesundheitswesen
(N) Boston Scientific
Abbott Laboratories
Aetna, Inc.
Amgen
Anthem
Baxter International
Caremark Rx
Genentech
HCA
Medimmune
Medtronic [30.04]
Pfizer
St. Jude Medical
United Health
Wyeth
Finanzwesen
AFLAC
AIG
Capital One Financial
Countrywide Financial
Goldman Sachs [30.11]
MBNA Corp.
26
Gesellschaft
Mellon Financial Corp.
Prudential Financial
Wachovia Corp.
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Jahr
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05S
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QB
QB
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USD
USD
USD
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IT
Affiliated Computer [30.06]
Cisco Systems [31.07]
EMC
IBM
Microsoft [30.06]
Symantec Corp. [31.03]
Sprint FON
Verizon
Erläuterung zur Kaufliste:
Rating
Die Kaufliste enthält sämtliche Titel im Aktien-Research-Universum mit einem Kauf-Rating, ungeachtet der Marktkapitalisierung oder des Qualitäts-Ratings.
Rating-System für Global Sector Research
Kaufen: Wird die MSCI Regional Industry Group in den nächsten 12 Monaten outperformen (>+5%)
(s) Rating-System für Swiss Primary Research
Kaufen: Wird absolut in den kommenden 12 Monaten mehr als 10% outperformen
QR: Qualitäts-Rating
QA:
hoher Investitionsgrad (S&P-Ratings AAA bis AA-)
QB:
tiefer Investitionsgrad (S&P-Ratings A+ bis A-)
QC/QD:
kein Investitionsgrad (S&P-Ratings BBB+ und schlechter)
KGV:
BK:
*
#
GBP:
(N):
[ ]:
Wrg.:
erw. Div.:
Div. Rend. %:
S:
Hoch/Tief :
Kurs-Gewinn-Verhältnis
Börsenkapitalisierung in Handelswährung
Schätzung, da Geschäftsjahr nicht abgeschlossen oder Resultat noch nicht ausgewiesen
in Tausend
alle Zahlen in GBP Pence, ausgenommen Marktkapitalisierung
Neuaufnahme seit dem letzten “Bärfocus”
Geschäftsjahr endet per Datum des Folgejahres
Währung
erwartete Dividende
Dividendenrendite in %
Schätzung
52 Wochen
Falls anwendbar sind die Offenlegungspflichten betreffend Interessenkonflikte im Text mit nachstehenden Referenznummern aufgeführt:
(1) Die Julius Bär Gruppe hält derzeit eine offenlegungspflichtige Beteiligung an den Stimmrechten der analysierten Gesellschaft (Prozentsatz ist im Text zusammen mit
der Referenznummer aufgeführt).
(2) Die Julius Bär Gruppe hat während der letzten drei Jahre bei Emissionen der analysierten Gesellschaft mitgewirkt.
(3) Die Entlöhnung des Finanzanalysten hängt vom Erfolg einer Nicht-Finanzanalyseabteilung ab.
(4) Der Finanzanalyst hält Wertschriften der selbstanalysierten Gesellschaft.
Neuaufnahmen seit 26.08.2004
Hiestand
Boston Scientific
Sabmiller
E.ON
27.08.2004
08.09.2004
09.09.2004
14.09.2004
Absetzungen seit 26.08.2004
Office Depot
Cardinal Health
Volvo
Nestlé
Boehler-Uddeholm
Fannie Mae
16.09.2004
16.09.2004
17.09.2004
20.09.2004
20.09.2004
23.09.2004
27
Valor
Coupon
CHF
CHF
CHF
CHF
0.858.858
1.408.004
1.741.045
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1.000
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EUR
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1.250.126
1.374.710
1.745.823
1.508.419
1.640.627
1.640.139
1.058.674
1.613.302
GBP
Anleihe
Verfall
Rückzahlung
Baloise Finance in UBS (ir)
St. Galler Kantonalbank
Schweiz in Swisscom (zv)
Ems Intl Finance in Lonza (ir)
4/7/2006
5/15/2007
12/19/2007
4/23/2010
100.00
100.00
100.00
100.00
0.250
2.250
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1.200
2.625
0.875
0.500
1.375
0.750
4.500
1.375
Caixa Finance in Endesa (m1)
Ergo International AG in E.ON
Ergo International AG in Aventis
Allianz Finance in RWE
Groupe Danone
Compagnie de St-Gobain
KFW in Deutsche Post (m1)
UBS Jersey Branch in Royal Dutch
3I Group
KFW in Deutsche Telekom (m1)
Standard Chartered Finance
Siemens Finance (m2)
7/3/2006
9/14/2006
9/14/2006
12/20/2006
1/1/2007
1/1/2007
1/8/2007
10/30/2007
8/1/2008
8/8/2008
3/30/2010
6/4/2010
100.00
100.00
100.00
102.59
100.00
100.00
100.00
100.00
100.00
100.00
100.00
100.00
1.394.578
2.940
British Airport Authority
4/4/2008
100.00
USD
USD
USD
USD
USD
USD
USD
USD
1.406.037
1.083.884
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1.283.746
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0.500
0.000
2.375
2.000
1.250
3.250
0.000
Anglo American (ir)
American Intl (qi)
Nestlé Holding
Anglogold (ir),(ns)
HCC Insurance (qi)
Medtronic (qi)
Swiss Re America (qi)
Merrill Lynch (qi)
4/17/2007
5/15/2007
6/11/2008
2/27/2009
9/1/2021
9/15/2021
11/21/2021
5/23/2031
100.00
100.00
100.00
100.00
100.00
100.00
100.00
100.00
JPY
JPY
JPY
JPY
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0.519.678
1.000
1.100
0.000
1.150
Chubu Electric Power (zv)
Tokyo Gas Co. (zv)
Citizen Watch
Marui Co. (zv)
3/31/2006
3/30/2007
10/7/2009
1/31/2012
100.00
100.00
100.00
100.00
Call/Put
Datum/Preis
P 05/100
P 05/100
C 05/100
C 04/100
P 06/94.92
C/P 06/100
C/P 06/100.63
C 11/100
C/P 06/57.16
P 07/100
Rating
Kurs
Obliwert1
Parität
Impliz.
OAS3
Eff. Duration
Delta
Vega
A
Aa2
Aaa
A
109.28
113.45
100.75
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98.90
101.05
98.63
98.29
99.02
113.00
82.20
50.48
-3.96
-2.23
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2.82
10.37
0.40
22.57
94.73
-52.87
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Aa2
AAAa3
A+
A2
Aaa
Aa2
Aa3
Aaa
A3
Aa3
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101.03
105.13
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100.09
100.63
103.05
115.21
94.47
98.02
94.86
97.91
99.33
99.78
94.72
90.79
91.30
89.48
100.07
85.47
100.37
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76.79
73.91
78.59
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76.10
80.97
80.63
103.01
-2.48
1.18
2.46
1.54
1.02
1.07
-0.37
2.27
1.35
0.59
3.90
-1.09
5.29
29.89
52.36
32.56
36.70
33.76
24.07
13.87
31.52
24.29
27.80
11.84
-42.62
-55.18
17.11
76.33
-114.50
7.27
34.65
60.82
45.24
-93.33
-39.44
-24.94
1.01
1.76
1.97
1.79
1.23
1.82
1.58
2.23
2.44
2.65
1.04
2.14
0.56
0.24
0.13
0.29
0.04
0.30
0.44
0.34
0.46
0.44
0.20
0.71
0.47
0.35
0.19
0.33
0.19
0.67
0.50
0.51
0.57
0.54
0.18
0.65
A3
94.06
91.30
68.38
4.68
37.56
17.18
2.96
0.21
0.35
A3
Aaa
AAA
A3
A
A1
A1
Aa3
110.78
96.13
98.40
92.37
111.84
101.94
93.52
54.75
99.07
91.59
91.22
91.34
99.91
99.83
60.86
54.91
89.77
76.85
86.41
50.49
101.50
79.47
51.24
31.23
-0.45
1.89
0.41
4.20
1.23
1.13
3.76
2.25
23.41
25.09
13.88
82.94
10.19
28.27
82.53
75.33
305.03
-72.24
-82.19
266.37
-50.07
-51.43
-113.32
42.06
1.24
2.07
2.25
3.30
0.92
1.22
7.92
0.89
0.54
0.17
0.41
0.35
0.67
0.19
0.63
0.02
0.46
0.15
0.58
0.30
0.51
0.19
0.40
0.01
Aa3
Aa1
A3
A1
103.85
121.62
150.96
110.94
101.30
101.95
98.39
97.08
93.00
116.52
144.60
67.67
-1.15
-5.57
-7.52
-0.26
11.67
4.38
4.40
63.93
4.48
0.24
0.74
0.82
0.58
0.38
0.61
0.42
0.66
(ns)
Nicht "seasoned"
(qi) Qi relevant
(m1) Minimum Piece: 50'000
(zv)
Zins verrechnungssteuerpflichtig (35% Schweiz / 10% Japan)
(ir) Indikatives Rating
(m2) Minimum Piece: 100'000
1Obligationenwert: theoretischer Wert der Anleihe ohne das Recht zu wandeln (Wert als klassische Obligation)
2Wandelprämie: notwendiger prozentualer Anstieg der zugrundeliegenden Aktie, welche Ausübung des Wandelrechts lohnenswert macht
3OAS: Options-adjustierter Spread; Rendite-Vorteil gegenüber Staatsanleihen unter Berücksichtigung der Optionskomponenten
Rend. auf Preis Wandelrecht2
Verfall
99.96
Informationsliste Wandelanleihen
28
Whg.
Informationsliste Obligationen
Valor
Coup. Anleihe
in %
Rating Vol.
Moody’s Mio.
Verfall
Kurs March- Rendite Spread Duration
aktuell
Zins
Verf.
Mod.
Schweizer Franken
Inländische Schuldner (35% Verrechnungssteuer)
0.855.107
1.750
Roche 1998/08
1.660.565
2.250
Pfandbrief Schweiz Hypo 2003/09
1.699.585
2.500
Kanton Basel 2003/10
NA
1’000
20.03.2008
99.87
0.89
1.79
8
Aaa
418
09.01.2009
101.09
0.14
2.02
0
3.33
4.63
NA
300
11.12.2010
101.76
2.17
2.19
-3
5.53
1.764.939
2.500
Pfandbrief Schwz KB 2004/12
Aaa
245
02.03.2012
100.18
1.60
NA
NA
NA
1.491.677
2.875
Stadt Zürich 2002/12
NA
500
30.10.2012
102.73
2.59
2.50
-1
7.00
1.622.576
2.250
Kanton Bern 2003/13
NA
450
26.06.2013
97.34
0.55
2.59
1
7.79
NA
200
30.10.2013
101.09
2.48
2.61
-0
7.78
1.691.306
2.750
Kanton Tessin 2003/13
Ausländische Schuldner (verrechnungssteuerfrei)
1.761.023
1.250
Rabobank Nederland 2004/07
Aaa
400
30.04.2007
99.91
0.50
NA
NA
NA
1.760.795
1.750
Italien 2004/08
Aa2
1’000
03.03.2008
100.13
1.12
1.71
0
3.28
4.62
1.652.329
2.250
Toyota Motor Credit 2003/09
Aaa
500
28.08.2009
101.13
0.16
2.01
1
1.758.763
2.250
General Electric Capital Corp 2004/09
Aaa
500
02.09.2009
101.15
1.41
1.98
8
4.08
1.606.274
2.000
Depfa Pfandbriefbank 2003/10
Aaa
300
16.06.2010
99.25
0.54
2.14
1
5.33
1.761.098
2.375
Total Capital SA 2004/10
Aa2
200
23.06.2010
100.48
0.60
NA
NA
NA
1.606.998
2.250
Kommuninvest i Sverige 2003/11
Aaa
250
24.06.2011
99.75
0.56
2.31
-0
6.16
1.759.854
2.500
Bayerische Landesbank 2004/11
Aaa
500
01.10.2011
100.91
1.56
2.34
10
5.69
1.619.634
2.500
Ontario (Provinz) 2003/13
Aa2
300
07.08.2013
99.10
0.53
2.62
3
7.75
1.494.624
3.500
Instituto Credito Oficial 2002/05
Aaa
1’000
10.07.2005
101.15
3.38
2.36
5
0.98
0.993.759
3.500
Wuerttembergische Hypobk 1999/06
Aa1
1’500
27.01.2006
101.27
2.30
2.50
9
1.28
1.559.734
3.000
Aaa
1’500
27.02.2006
100.61
1.72
2.55
12
1.36
1.502.157
3.500
LB BW Foerderbank 2002/06
Aaa
1’000
25.04.2006
101.42
1.46
2.56
5
1.51
1.502.157
3.500
Aaa
1’000
25.04.2006
101.42
1.46
2.56
5
1.51
1.264.451
4.750
Kredit für Wiederaufbau 2001/06
Aaa
5’000
18.08.2006
103.87
0.48
2.63
3
1.81
1.527.603
4.125
Aaa
1’000
18.12.2006
102.74
3.17
2.84
15
2.06
1.530.296
3.500
Shell Finance Netherland 2002/07
Aa1
750
15.01.2007
101.47
2.42
2.83
10
2.15
1.328.732
4.000
European Investment Bank 2001/07
Aaa
5’000
15.01.2007
102.75
2.77
2.74
3
2.14
Euro
1.324.747
4.125
Aaa
750
16.01.2007
102.81
2.84
2.85
12
2.14
1.324.747
4.125
Aaa
750
16.01.2007
102.81
2.84
2.85
12
2.14
1.318.475
4.125
Landwirtschaftl. Rentenbank 2001/07
Aaa
1’100
16.02.2007
102.94
2.49
2.83
8
2.22
1.487.402
4.250
Unilever NV 2002/07
A1
1’000
26.09.2007
103.28
4.23
3.09
17
2.69
1.670.261
2.625
UBS AG Jersey Branch 2003/07
Aa2
300
28.09.2007
98.35
2.63
3.21
32
2.77
1.496.789
4.375
BHP Billiton Finance 2002/07
A2
750
10.10.2007
103.46
4.18
3.16
24
2.72
1.707.350
2.500
Nestle Finance France SA 2003/07
Aaa
150
28.11.2007
98.14
2.08
3.12
18
2.94
1.539.735
3.625
Landwirtschaft Rentenbk 2003/08
Aaa
1’500
15.02.2008
101.63
2.20
3.11
10
3.10
1.586.080
3.375
Glaxosmithkline Capital 2003/08
Aa2
1’000
15.04.2008
100.78
1.50
3.14
8
3.26
Aaa
1’000
16.04.2008
101.14
1.54
3.15
10
3.26
A3
1’000
06.05.2008
100.54
1.10
3.46
37
3.38
100.58
1.15
3.20
12
3.36
1.590.247
3.500
A/S Eksportfinans 2003/08
1.611.635
3.625
Anglo American Capital 2003/08
1.605.511
3.375
Deutsche Boerse Finance 2003/08
Aa1
500
23.05.2008
1.603.955
3.250
Dänemark 2003/08
Aaa
2’300
14.11.2008
100.18
2.80
3.20
2
3.72
0.995.680
4.375
Ungarn 1999/09
A1
500
16.02.2009
103.89
2.64
3.40
13
3.87
0.995.612
3.750
Belgien 1999/09
Aa1 17’755
28.03.2009
101.87
1.85
3.29
4
4.03
1.673.234
4.250
Aventis SA 2003/10
15.09.2010
102.17
0.10
3.84
30
5.21
1.552.452
4.000
1.613.419
4.250
Henkel KGAA 2003/13
A1
1’500
Aaa
1’000
02.12.2010
102.19
2.46
3.54
12
4.68
A2
1’000
06.10.2013
100.38
1.23
4.19
26
7.08
29
Valor
Coup. Anleihe
in %
Rating Vol.
Moody’s Mio.
Verfall
aktuell
Zins
Verf.
Mod.
Britisches Pfund
1.548.317
4.125
Aaa
1’000
06.07.2006
98.61
1.23
4.98
23
1.689.521
4.500
Aaa
500
12.07.2006
98.85
3.59
5.06
21
1.58
1.98
1.475.904
5.000
Totalfinaelf Capital 2002/07
Aa2
275
09.10.2007
99.58
0.19
5.15
27
2.68
1.566.954
4.000
Aaa
300
12.11.2008
95.49
3.15
5.21
29
3.64
1.564.563
4.500
Aaa
500
15.12.2008
97.14
3.49
5.27
35
3.61
0.153.068
4.750
Helaba Intl Finance Corp 1999/09
Aaa
400
12.07.2009
97.77
3.79
5.22
27
4.33
1.549.768
4.250
Aaa
500
12.07.2010
95.11
3.39
5.18
24
5.11
1.540.916
4.500
Aaa
750
14.01.2013
95.27
3.12
5.21
24
6.52
Dänische Krone
1.766.509
3.000
Dänemark 2004/06
Aaa 30’920
15.11.2006
100.39
2.57
2.80
5
2.00
1.363.793
4.000
Dänemark 2002/08
Aaa 44’094
15.08.2008
102.61
0.44
3.27
0
3.55
Schwedische Krone
0.215.894
3.500
Schweden 1999/06
Aaa 87’603
20.04.2006
101.03
1.50
2.80
0
1.50
1.811.207
4.000
Schweden 2004/09
Aaa 31’991
12.01.2009
100.36
3.26
3.91
4
4.47
Norwegische Krone
1.563.776
5.250
Nestle Holding Inc 2003/07
0.843.514
5.500
Norwegen 1998/09
2’000
27.03.2007
105.96
2.60
2.75
23
2.30
Aaa 31’200
NA
15.05.2009
109.41
1.99
3.27
0
4.04
Ungarischer Forint
1.634.457
6.500
Ungarn 2003/06
A1 383’000
24.08.2006
93.05
0.53
10.63
0
1.68
1.551.412
6.250
Ungarn 2003/08
A1 402’000
06.12.2008
89.14
1.76
9.82
0
3.06
US-Dollar
1.524.715
2.750
Instituto Credito Oficial 2002/05
Aaa
1’000
12.05.2005
100.51
2.21
2.31
9
1.15
1.522.701
2.625
Ontario 2002/05
Aa2
750
15.12.2005
100.41
0.72
2.28
8
1.19
1.527.885
2.875
Aaa
500
20.12.2005
100.60
2.19
2.37
12
1.18
1.490.102
3.000
Österreich 2002/06
Aaa
750
10.04.2006
101.06
2.92
2.42
-10
1.90
1.528.873
2.750
Nordic Investment Bank 2002/06
Aaa
1’000
01.11.2006
100.55
0.56
2.32
9
1.26
1.639.156
2.250
Aaa
900
18.12.2006
99.08
1.73
2.68
7
2.11
1.508.695
3.875
Aaa
750
11.05.2007
101.96
3.43
3.20
37
2.81
1.477.738
3.750
Cie Financement Foncier 2002/07
Aaa
1’000
09.10.2007
101.76
0.15
3.12
32
2.77
1.541.077
3.500
LB Baden-Wuerttemberg 2003/08
Aaa
1’000
22.01.2008
100.50
2.35
3.34
44
3.03
1.563.800
3.625
Aaa
500
28.02.2008
101.02
2.07
3.30
39
3.12
1.641.029
3.000
Aaa
1’000
30.09.2008
98.38
2.95
3.44
37
3.61
1.504.890
3.875
Schweden 2002/09
Aaa
1’100
29.12.2009
101.60
2.85
3.53
16
4.58
1.565.093
4.375
Italien 2003/13
NR
2’000
15.06.2013
101.08
1.20
4.22
33
7.12
1.28
Kanadischer Dollar
1.540.033
3.500
Kommunalbanken AS 2003/06
Aaa
200
30.01.2006
100.61
2.28
3.02
1
1.489.598
4.000
Aaa
350
10.04.2007
101.04
3.89
3.63
10
2.71
1.540.619
4.000
Aaa
125
28.01.2008
100.68
2.62
3.78
17
3.01
1.591.641
4.500
Ontario 2003/08
Aa2
1’000
17.04.2008
102.18
1.97
3.83
15
3.19
30
Valor
Coup. Anleihe
in %
Rating Vol.
Moody’s Mio.
Verfall
aktuell
Zins
Verf.
Mod.
Japanischer Yen
1.208.413
0.700
Kanada 2001/06
Aaa 50’000
20.03.2006
100.97
0.01
0.03
-6
1.47
1.236.857
0.800
Pfizer Inc 2001/08
Aaa 60’000
18.03.2008
101.11
0.02
0.48
12
3.43
Australischer Dollar
1.566.961
4.500
Aaa
200
28.12.2006
98.21
3.33
5.35
20
2.02
1.551.690
4.750
Kommunalbanken AS 2003/07
Aaa
150
14.02.2007
98.39
2.89
5.47
32
2.14
1.612.602
4.750
Bank Nederlandse Gemeenten 2003/08
Aaa
200
17.06.2008
97.40
1.29
5.54
26
3.28
Südafrikanischer Rand
1.416.192
12.00
Österreich 2002/06
Aaa
300
24.05.2006
105.77
4.14
7.99
20
1.44
1.782.570
9.500
Aaa
350
12.12.2007
102.60
5.92
8.53
17
2.55
1.205.384
10.50
Aaa
300
04.05.2011
104.72
5.03
9.47
55
4.44
Anleihen aufstrebender Länder a)
US-Dollar
1.177.439 10.250
Brasilien 2001/06
B1
1’500
01.11.2006
108.65
2.08
3.30
102
1.21
0.715.078 10.000
Türkei 1997/07
B1
600
19.09.2007
111.70
0.14
5.62
281
2.60
1.591.043
Euro
Mexiko 2003/08
Baa2
1’500
10.08.2008
101.80
2.13
4.10
102
3.59
B1
1’133
15.03.2007
108.88
0.25
6.11
343
2.20
Ba2
400
31.05.2011
119.63
3.65
7.63
394
4.67
4.625
1.050.438 10.000
Ukraine 2000/07
1.237.455 11.500
Kolumbien 2001/11
Erläuterung zur Informationsliste Obligationen:
*
Nicht “seasoned”
#
QI-relevant
a)
überdurchschnittliches Risiko
Rendite Verf.
Rendite, bei welcher der diskontierte Wert aller zukünftigen Zahlungen dem aktuellen Wert der Obligation entspricht.
Spread
Renditedifferenz zwischen einer Obligation und der in Laufzeit und Währung äquivalenten Referenzanleihe bzw.
Zerobond-Rendite.
Duration Mod.
Kennzahl für die Obligationenvolatilität. Beschreibt die Kurssensitivität einer Anleihe bei einer Veränderung des
Zinsniveaus.
31
Informationsliste Julius Bär Anlagefonds
Region
Fonds
Währung
Valor
Ausgabepreis
22.09.04 31.12.03
Hoch/Tief
31.08.03-31.08.04
Geldmarktnahe Fonds
Schweiz
Europa
UK
USA
Swiss Franc Cash Fund
Euro Cash Fund
Pound Sterling Cash Fund
Dollar Cash Fund
CHF
EUR
GBP
USD
0.600.915
0.600.916
0.600.917
0.600.914
1417.79
1832.29
1866.71
1572.96
1417.06
1810.39
1816.12
1565.1
1417.54/1416.26
1830.65/1798.27
1861.12/1794.81
1572.23/1557.64
CHF
CHF
EUR
EUR
EUR
EUR
EUR
EUR
USD
USD
EUR
EUR
USD
USD
EUR
EUR
1.821.933
0.596.416
0.941.109
1.515.622
1.821.629
1.798.450
0.596.418
0.994.189
0.596.414
0.994.177
0.607.716
0.719.539
0.719.546
1.047.925
0.596.410
1.524.174
100.1
179.36
126.52
107.96
100.5
99.22
292.44
125.52
245
139.5
157.57
182.92
204.02
155.04
78.22
131.37
100.11
176.97
122.35
103.29
100
100
279.2
121.87
238.4
136.66
152.97
168.75
192.96
149.64
75.37
122.74
100.15/100.1
180.04/173.81
126.32/120.26
107.44/101.06
100.44/99.95
100.36/98.95
291.1/274.38
125.4/119.97
245.39/230.91
139.75/132.71
156.98/148.9
180.63/159.62
200.65/177.1
154.65/137.66
78.68/75.25
129.89/113.49
EUR
0.596.420
94.56
91.99
97.6/91.48
CHF
CHF
EUR
EUR
EUR
EUR
EUR
EUR
EUR
EUR
USD
USD
USD
JPY
USD
USD
EUR
EUR
EUR
USD
USD
0.596.404
0.618.151
0.155.912
0.456.713
0.910.318
0.944.098
1.838.871
0.596.400
0.955.603
1.177.408
0.596.402
1.047.938
1.287.019
0.082.172
0.596.406
1.047.976
1.049.979
0.812.119
0.596.408
1.047.956
1.464.192
293.34
248.85
131.68
55.58
80
109.05
103.58
254.94
87.07
136.12
309.35
65.21
106.83
10492
103.82
65.31
94.49
82.36
72.73
40.44
121.1
293.17
232.03
130.63
50.75
76.74
108.22
100
245.98
89.64
104.22
316.46
66.49
103.67
9161
99.65
64.73
89.38
79.46
75.18
43.48
121.06
312.69/263.53
266.65/196.72
140.45/112.92
59/46.2
82.57/68.61
117.84/96.7
101.23/96.82
263.22/220.15
103.74/80.65
142.38/96.39
327.99/287.95
68.87/59.88
107.72/91.02
10986/8619
110.75/85.76
73.54/58.83
102.75/82.39
88.27/74.78
80.98/68.65
47.34/37.85
128/106.14
CHF
CHF
CHF
EUR
EUR
EUR
USD
0.830.530
0.135.386
1.049.957
0.830.534
0.830.538
1.049.968
1.669.185
104.3
120.32
75.14
113.32
106.9
76.29
103.49
101.84
115.47
71.17
107.98
99.93
69.99
102.12
105.81/100.12
123.07/112.4
77.35/68.71
112.6/106.67
106.45/98.18
76.27/68.16
104.87/98.47
Obligationenfonds
Schweiz
Schweiz
Europa
Europa
Europa
Europa
Europa
Europa
USA
USA
USA
EMA
EMA
EMA
Global
Global
ABS Fund (CHF)
Swiss Bond Fund
Euro Government Bond Fund
Euro Corporate Bond Fund
ABS Fund (EUR)
Absolute Return Bond Fund
Europe Bond Fund
Euro Medium Term Bond Fund
Dollar Bond Fund
Dollar Medium Term Bond Fund
Mortgage Bond Fund
Emerging Bond Fund (EUR)
Emerging Bond Fund (USD)
Local Emerging Bond Fund
Global Bond Fund
Global High Yield Bond Fund
Wandelanleihen-Fonds
Global
Global Convert Bond Fund
Aktienfonds
Schweiz
Schweiz
Europa
Europa
Europa
Europa
Europa
Europa
Europa
Europa
USA
USA
USA
Japan
EMA
EMA
EMA
Global
Global
Global
Global
Swiss Stock Fund
Special Swiss Stock Fund
German Value Stock Fund
Special German Stock Fund
Europe Leading Stock Fund
Euroland Value Stock Fund
Europe Value Stock Fund
Europe Stock Fund
Special Europe Stock Fund
Central Europe Megatrend Stock
US Leading Stock Fund
US Navigator Stock Fund
US Value Stock Fund
Japan Leading Stock Fund
Pacific Stock Fund
Asia Megatrend Stock Fund
Emerging Markets Value Stock Fund
Global Value Stock Fund
Global Megatrend Stock Fund
Global Infotech Stock Fund
Global Opportunities Stock Fund
Strategiefonds
Global
Global
Global
Global
Global
Global
Global
JB Strategy Conservative (CHF)
JB Strategy Balanced (CHF)
JB Strategy Growth (CHF)
JB Strategy Conservative (EUR)
JB Strategy Balanced (EUR)
JB Strategy Growth (EUR)
JB Strategy Conservative (USD)
Domizil aller Fonds ist Luxemburg; EMA = Aufstrebende Märkte
32
Marktrückblick: Gesamterträge (%)
Staatsanleihen
7-10 Jahre
letzte 3 Monate
seit Jahresbeginn
Lokalwährung
Schweizer
Franken
Euro
USDollar
Lokalwährung
Schweizer
Franken
Euro
USDollar
Schweiz
Euroland
Grossbritannien
Schweden
Dänemark
Norwegen
2.43
3.73
3.54
3.46
3.95
4.75
2.43
6.07
3.00
7.13
6.23
6.62
0.17
3.73
0.72
4.77
3.88
4.26
1.38
4.99
1.95
6.04
5.14
5.53
2.62
5.85
3.05
6.44
5.83
7.22
2.62
4.94
5.42
5.77
5.02
6.49
3.52
5.85
6.34
6.70
5.94
7.41
0.44
2.71
3.18
3.52
2.79
4.22
USA
Kanada
Australien
Neuseeland
Südafrika*
Japan
6.06
4.72
4.38
1.83
7.95
4.14
7.16
11.91
8.38
8.64
5.65
3.64
4.79
9.44
5.98
6.24
3.32
1.35
6.06
10.77
7.27
7.53
4.57
2.58
4.85
4.94
6.27
2.58
8.04
1.40
7.13
7.96
1.77
5.71
13.13
0.34
8.06
8.90
2.65
6.63
14.12
1.21
4.85
5.66
-0.40
3.46
10.73
-1.80
Lokalwährung
Schweizer
Franken
Euro
USDollar
Lokalwährung
Schweizer
Franken
Euro
USDollar
Europa
Schweiz
Deutschland
Österreich
Niederlande
Frankreich
Grossbritannien
Italien
1.26
-3.29
0.05
4.50
-0.67
1.30
0.46
2.43
3.55
-1.10
2.31
6.86
1.58
3.59
2.73
4.74
1.26
-3.29
0.05
4.50
-0.67
1.30
0.46
2.43
2.49
-2.11
1.27
5.77
0.54
2.54
1.69
3.67
8.37
4.92
0.66
26.88
3.32
7.51
9.04
10.30
7.43
4.01
-0.21
25.79
2.42
6.59
8.10
9.34
8.37
4.92
0.66
26.88
3.32
7.51
9.04
10.30
5.15
1.80
-2.33
23.12
0.25
4.32
5.81
7.02
USA
Kanada
Australien
Japan
-2.43
6.87
5.10
-7.10
-0.22
9.29
7.47
-5.00
-2.43
6.87
5.10
-7.10
-1.24
8.17
6.38
-5.97
4.74
10.91
8.93
6.74
3.84
9.95
7.99
5.82
4.74
10.91
8.93
6.74
1.63
7.62
5.70
3.57
* 5-7 Jahre
Aktienmärkte
letzte 3 Monate
Währungen
seit Jahresbeginn
letzte 3 Monate
seit Jahresbeginn
Schweizer
Franken
Euro
USDollar
Schweizer
Franken
Euro
USDollar
Schweizer Franken
Euro
Britisches Pfund
Schwedische Kronen
Norwegische Kronen
Dänische Kronen
Tschechische Kronen
2.27
-0.64
3.50
1.43
2.21
3.73
-2.22
-2.85
1.20
-0.83
-0.06
1.42
-0.98
1.27
-1.61
2.49
0.44
1.21
2.71
-0.65
2.45
-0.37
-0.41
-0.56
2.25
0.66
3.12
0.29
0.25
0.10
2.93
-2.41
-3.05
-0.02
-2.77
-2.81
-2.96
-0.21
US-Dollar
Kanadische Dollar
Australische Dollar
Neuseeland
Südafrikanische Rand
Japanische Yen
0.99
6.87
3.53
6.76
-2.54
-0.90
-1.26
4.49
1.23
4.38
-4.70
-3.10
5.83
2.52
5.71
-3.49
-1.87
2.47
2.37
-4.04
3.32
3.41
-0.89
3.14
3.05
-3.40
4.00
4.09
-0.24
-0.09
-6.35
0.83
0.92
-3.28
Quelle: Thomson Financial Datastream
33
Group Investment Research
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Telefon +41 (0) 58 888 1111
Telefax +41 (0) 58 888 1122
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London, Los Angeles, Lugano, Luxemburg, Luzern, Mailand, Montreal, New York, Palm Beach,
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Oktober 2004 /Publ.-Nr.: 3110/D – © Bank Julius Bär & Co. AG, 2004
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