Hypothekenkrise - Prof. Stefan Kofner: Wohnungsmarkt

Hypothekenkrise
Historie – Aktuelle Auswirkungen –
Perspektive
Präsentation für die
Veranstaltung „Finanzierung in der Wohnungs- und Immobilienwirtschaft“
der TTW / MFA
13. November 2007
Referent: Prof. Dr. Stefan Kofner, MCIH / HS Zittau / Görlitz
Zu Hause am Abgrund
Robert Steel, Staatssekretär im U.S.-Finanzministerium:
„Mehr als zwei Millionen Schuldner können in den
kommenden Monaten in Zahlungsschwierigkeiten
geraten, wenn die niedrigen Anfangszinsen ihrer
Darlehen auslaufen und zu einer deutlich höheren
monatlichen Belastung führen“
(F.A.Z., 7.11.2007, S. 17)
Josef Ackermann auf einer Tagung der Agentur
Reuters: „schlimmste Krise, die ich in meinen 30
Jahren als Banker erlebt habe“
(F.A.Z., 9.11.2007, S. 25)
Warren Buffett im Jahr 2003: Derivate sind
„Massenvernichtungswaffen der Finanzmärkte“ und
„Zeitbomben“
2
Gliederung
1. Ausgangspunkt der Krise
2. Verursachungskette der
Hypothekenkrise
3. Ablauf der Reinigungskrise
4. Schockwellen der Krise
5. Weiterer Verlauf der Hypothekenkrise
6. Anfä
Anfälligkeit des deutschen
Primä
Primärmarktes
7. Kritische Rolle der Kreditqualitä
Kreditqualität
3
1
1. Ausgangspunkt
2. Verursachung
3. Reinigungs- 4. Schockwellen
krise
5. Weiterer
Verlauf
6. Deutscher
Primärmarkt
7. Kreditqualität
Ausgangspunkt der
Hypothekenkrise
4
1. Ausgangspunkt
2. Verursachung
3. Reinigungs- 4. Schockwellen
krise
5. Weiterer
Verlauf
6. Deutscher
Primärmarkt
7. Kreditqualität
Verursachungskette der
Hypothekenkrise
Aufsichts-/Regulierungsarbitrage
Ausbreitung der Finanzinnovationen
•Verbriefungsmärkte
•Quasi-Versicherungsmärkte
1
4
zusätzliche
Nachfrage
Lockerung der Kreditvergabestandards
neue Zielgruppen
2
3
Treiber: Geldpolitik
Die Krise ist an den
Sekundärmärkten
entstanden.
Dort müssen auch
Reformen ansetzen.
Besicherungsobjekt > persönliche Bonität
Instabile Situation:
Kredit- und Preisblase
Æ Zusammenbruch ist
programmiert
Anziehen der Eigenheimpreise
5
Transferinstrumente
RMBS
Bankschuldverschreibungen
Primärer
Immobilienfinanzierer
Whole Loan
Sale
AssetVerkauf
Hypothekarkredite
Verbindlichkeiten
Eigenkapital
Risikotransfer
CDO
HypV
CDS
Refinanzierung
Gedeckte
Schuldverschreibungen
Pfandbriefe
Einlagen
Investoren
CLN
•Pensionsfonds
•Investmentfonds
•Conduits
•Versicherungen
•Ausl. Investoren
6
•Privatpersonen
2
1. Ausgangspunkt
2. Verursachung
3. Reinigungs- 4. Schockwellen
krise
5. Weiterer
Verlauf
6. Deutscher
Primärmarkt
7. Kreditqualität
Verbriefung als „airbag“
Im Idealfall kö
können dadurch (die Verbriefung, der Verf.) makroö
makroökonomische
Schocks,
Schocks, wie ein nationaler Nachfrageeinbruch oder auch nur sektorsektorspezifische Stö
Störungen, vom Finanzsystem besser abgefedert werden
(Effenberger,
Effenberger, 2004). Insgesamt gesehen tragen die Existenz der
Instrumente zum Kreditrisikotransfer somit zu einer „Vervollkommung
der Kapitalmä
Kapitalmärkte“
rkte“ bei (Rudolph, 2007). …
Die Verbriefung kann somit miß
mißbraucht werden,
um bankaufsichtsrechtliche Bestimmungen zu umgehen.
umgehen.
Quelle: SVR, Jg. 2007 / 2008, S. 118
7
1. Ausgangspunkt
2. Verursachung
3. Reinigungs- 4. Schockwellen
krise
5. Weiterer
Verlauf
6. Deutscher
Primärmarkt
7. Kreditqualität
Weniger als
20 Prozent
liegen noch
bei den
Originatoren!
“the unbundling
of the mortgage
process into origination, servicing,
and funding”
(Gordon H.
8 Sellon)
Das Volumen der globalen Effektenmärkte(a)
9
Quellen: BIS, Board of Governors of the Federal Reserve, European Securitisation Forum, Eurostat, Fitch Ratings Ltd, McKinsey Global Institute, ONS, Securities
Industry and Financial Markets Association, Standard and Poor’s, World Federation of Exchanges and Bank calculations.
3
1. Ausgangspunkt
2. Verursachung
3. Reinigungs- 4. Schockwellen
krise
5. Weiterer
Verlauf
6. Deutscher
Primärmarkt
7. Kreditqualität
Dynamisches
Wachstum Æ
Schwelle der
Kreditwürdigkeit
ständig gesenkt
10
1. Ausgangspunkt
2. Verursachung
3. Reinigungs- 4. Schockwellen
krise
5. Weiterer
Verlauf
6. Deutscher
Primärmarkt
7. Kreditqualität
(Neugeschäft: „mortgage originations)
11
1. Ausgangspunkt
2. Verursachung
3. Reinigungs- 4. Schockwellen
krise
5. Weiterer
Verlauf
6. Deutscher
Primärmarkt
7. Kreditqualität
12
4
2. Verursachung
1. Ausgangspunkt
3. Reinigungs- 4. Schockwellen
krise
5. Weiterer
Verlauf
6. Deutscher
Primärmarkt
7. Kreditqualität
Treiber: Hypothekenzinsen
SubprimeGenerierung
Conventional conforming 30-year-fixed-rate mortgages
and 1-year adjustable rate mortgages
Zinssatz im Jahresdurchschnitt
9,00
Festzinsdarlehen für
30 Jahre
8,00
7,00
6,00
5,00
variabel
verzinsliche
Darlehen
4,00
3
19
94
19
95
19
96
19
97
19
98
19
99
20
00
20
01
20
02
20
03
20
04
20
05
20
06
20
07
19
9
19
9
2
3,00
Jahr
Quelle: Freddie Mac
1. Ausgangspunkt
2. Verursachung
13
3. Reinigungs- 4. Schockwellen
krise
5. Weiterer
Verlauf
6. Deutscher
Primärmarkt
7. Kreditqualität
Vagabundierende Liquidität
Entwicklung der Geldmenge M3 in den USA
Veränderung in Prozent
gegenüber Vorjahr
Jahr
1. Ausgangspunkt
2. Verursachung
3. Reinigungs- 4. Schockwellen
krise
Reinigungskrise
5. Weiterer
Verlauf
6. Deutscher
Primärmarkt
14
7. Kreditqualität
Äußerer Anlaß
Anlaß:
z.B. steigende Zinsen
Austrocknen der VerbriefungsVerbriefungsund Versicherungsmä
Versicherungsmärkte
1
4
Zunahme der notleidenden Kredite und
Zwangsvollstreckungen
Verschä
Verschärfung der Risikoselektion
2
3
Rückgang der Eigenheimpreise
adaptive Erwartungen
Verm
öge
nse
ffek
t
• abnehmender Konsum
• abnehmendes BIP-Wachstum
• zunehmende Arbeitslosigkeit
15
5
Notleidende Wohnbaudarlehen in den USA(a)
Wir sehen mehr als
15 Prozent, weil die
Kreditqualität sich
verschlechtert hat!
16
Quellen: Mortgage Bankers Association and Thomson Datastream.
(a) 30+ Tage notleidend (“delinquent”).
1. Ausgangspunkt
2. Verursachung
3. Reinigungs- 4. Schockwellen
krise
5. Weiterer
Verlauf
6. Deutscher
Primärmarkt
7. Kreditqualität
Variable
Verzinsung plus
SubprimeKreditqualität
17
Zinssatzänderung bei der Refinanzierung von
Subprime-Hypotheken mit einer anfänglichen
Zinsbindung von zwei Jahren(a)
Bis zu 3 Prozent
Zinsaufschlag – bei
Teaser Rates oder
tilgungsfreien
Anfangsjahren auch
mehr
18
Sources: Fitch Ratings Ltd, Moneyfacts, Thomson Datastream and Bank calculations.
6
CDO-Emissionen weltweit(a)
19
Quelle: JPMorgan Chase & Co.
Preisentwicklung von sub-prime
mortgage credit default swaps(a)
20
Source: JPMorgan Chase & Co.
(a) 2006 H2 vintage.
Schockwellen der Krise
Insolvenzen von
Hypothekenbanken
in den USA
Austrocknen der
„tertiären Märkte“
- Schließen von ABS-Fonds
- Refinanzierungsprobleme der Conduits
(IKB, Sachsen LB)
- Refinanzierungsproblem
von Northern Rock
- Verluste von Anleiheversichern
Neubewertung aller
Risiken
- Risikodifferenzierung:
höhere Risikoprämien
- strengere Risikoselektion
- Wertverluste von ABS
- Geschäftsmodelle der
Firmenjäger funktionieren
nicht mehr
- Refinanzierung von Unternehmen über den Kapitalmarkt zeitweise in Frage
gestellt
Das betrifft die
Wohnungswirtschaft:
- RMS
- Corporate Governance
- Unternehmensplanung
- regionale Risikostreuung
-…
Vertrauenskrise:
- Wo liegen die Hypotheken-
Spezialanleihen?
- Wie hoch ist der Abschreibungsbedarf (z.B. Merrill
Lynch)?
- Zusammenbruch der
Interbanken-Geldmärkte
21
7
1. Ausgangspunkt
2. Verursachung
3. Reinigungs- 4. Schockwellen
krise
5. Weiterer
Verlauf
6. Deutscher
Primärmarkt
7. Kreditqualität
Ein Conduit ist
• außerbilanziell,
• einseitig investiert und
• praktisch mit Null Eigenkapital
ausgestattet.
Was ist ein Conduit?
o
Pr
lo
ABCP
s-
CDO
Geldmarkt
ng
ru
de
än en
ns sik
Zi ri
- , ä ts
ns it
io id
at iqu
ng d L
un
Kapitalmarkt
RMBS
22
1. Ausgangspunkt
2. Verursachung
3. Reinigungs- 4. Schockwellen
krise
5. Weiterer
Verlauf
6. Deutscher
Primärmarkt
7. Kreditqualität
Liquiditätsrisiko
Risiko von weiteren Zwangsverkäufen von
forderungsbesicherten Wertpapieren durch
Zweckgesellschaften
z.B. Sachsen Funding I
in 74 verschiedene Hypothekenanleihen investiert
davon mehr als 95 Prozent mit AAA-Rating
Index für Spezialanleihen, die mit Hypotheken an
Schuldner minderer Bonität („subprime“) unterlegt
sind, selbst für AAA-Tranchen auf nur noch 72
Prozent gefallen (F.A.Z. v. 9.11.2007)
23
1. Ausgangspunkt
2. Verursachung
3. Reinigungs- 4. Schockwellen
krise
5. Weiterer
Verlauf
6. Deutscher
Primärmarkt
7. Kreditqualität
Weiterer Verlauf der Hypothekenkrise
Dauer und Schwere der Reinigungskrise
Robustheit des makroö
makroökonomischen Umfelds:
Stagflation als worst case
Reaktion der Geldpolitik
Hilfsmaß
Hilfsmaßnahmen der Regierungen fü
für bedrä
bedrängte
Schuldner und Banken
SuperSuper-Conduit
Übergreifen auf andere Primä
Primärmä
rmärkte
Ende der Reinigungskrise
rücklä
ckläufige Ausfallraten
Stabilisierung des Eigenheimpreise
24
8
2. Verursachung
1. Ausgangspunkt
3. Reinigungs- 4. Schockwellen
krise
5. Weiterer
Verlauf
6. Deutscher
Primärmarkt
7. Kreditqualität
Wie anfällig ist der deutsche Primärmarkt?
konservative Ausrichtung der primären Kreditmärkte in
Deutschland
Beleihungswertermittlung
Anforderungen an die persönliche Bonität
• kein „Subprime“-Segment
• kein „Alt-A“-Segment
Eigenkapitalanforderungen: Lockerungsübungen
wenig variabel verzinsliche Hypotheken
keine kurzfristigen Refinanzierungsmittel
Auffanglinien:
großzügige Sozialversicherungssysteme
Hypothekenversicherung (PMI / MPPI) selten eingesetzt
relativ großer Anteil unverbriefter Darlehen
stabile Preisentwicklung
1. Ausgangspunkt
2. Verursachung
25
3. Reinigungs- 4. Schockwellen
krise
5. Weiterer
Verlauf
6. Deutscher
Primärmarkt
7. Kreditqualität
Rückläufiger Eigenkapitalanteil
100%
90%
80%
70%
60%
Over 100%
81-100%
61-80%
0-60%
50%
40%
30%
20%
10%
0%
2003
2004
2005
Demand shift to high-LTV products, 2003-2005, Quelle: Hypoport AG
1. Ausgangspunkt
2. Verursachung
3. Reinigungs- 4. Schockwellen
krise
5. Weiterer
Verlauf
6. Deutscher
Primärmarkt
26
7. Kreditqualität
Anteil an neu vergebenen
Hypotheken 1999
in Prozent
Anteil an neu vergebenen
Hypotheken 2005
in Prozent
Anteil an allen Hypotheken
2005
in Prozent
Zinsbindung >
10 Jahre
10
26 ↑
96
Zinsbindung 510 Jahre
70
40
Zinsbindung 15 Jahre
20
16 ↓
3
18 ↓
<1
Festzins über
die gesamte
Laufzeit
anfängliche
Zinsbindung
unter 1 Jahr
oder variabel
verzinslich
Quelle 1999: Mercer Oliver Wyman, 2005: BBk-Monatsberichte, EWU-Zinsstatistik
27
9
1. Ausgangspunkt
2. Verursachung
3. Reinigungs- 4. Schockwellen
krise
5. Weiterer
Verlauf
6. Deutscher
Primärmarkt
7. Kreditqualität
Zinsanpassungsverfahren in Prozent aller
Wohnbaudarlehen
Source: European Mortgage Federation National Experts, National Central Banks
28
Note: Data for all countries are from 2005. Data for Italy, Netherlands and Portugal are from 2004
.35
Der deutsche Sonderweg
.3
Netherlands
.25
UK
.2
Belgium
Finland
Italy
Sweden
.15
.1
Volatilität der Eigenheimpreise
Spain
Ireland
Denmark
Germany
30
France
40
50
60
70
80
90
Wohneigentumsquote
29
Quelle: James Banks, Institute for Fiscal Studies, University College London
1. Ausgangspunkt
2. Verursachung
3. Reinigungs- 4. Schockwellen
krise
5. Weiterer
Verlauf
6. Deutscher
Primärmarkt
7. Kreditqualität
Entwicklung der Eigenheimpreise
in der EU 1991-2005
30
10
1. Ausgangspunkt
2. Verursachung
3. Reinigungs- 4. Schockwellen
krise
5. Weiterer
Verlauf
6. Deutscher
Primärmarkt
7. Kreditqualität
Entwicklung der Kreditvergabe
yearly growth rates residential
lending outstanding
35,00%
30,00%
25,00%
20,00%
15,00%
10,00%
5,00%
0,00%
1991 1992 1993 1994 1995 1996 1997 1998 1999 2000 2001 2002 2003 2004 2005 2006
-5,00%
-10,00%
Jahr
Deutschland
Niedrige Preise
1. Ausgangspunkt
2. Verursachung
Spanien
3. Reinigungs- 4. Schockwellen
krise
Irland
5. Weiterer
Verlauf
DE
U.S.
t
ili
ab
St
ät
DE
U.S.
Auswahl
1. Ausgangspunkt
2. Verursachung
Externalitäten
nur beim
Stabilitätsziel
(auch makroök.)
Æ Priorität
3. Reinigungs- 4. Schockwellen
krise
31
U.K.
6. Deutscher
Primärmarkt
7. Kreditqualität
Zielfunktion:
minimaler Preis /
Zinssatz
maximale Auswahl und
Erhältlichkeit
minimale Kreditrisiken
für Kreditgeber /
Kreditnehmer
Es gibt aber trade-offs:
Auswahl und Stabilität,
z.B. Kredite mit wenig
Eigenkapital
niedrige Preise und
Stabilität, z.B. feste und
variable Zinssätze
niedrige Preise und
Auswahl:
Standardisierung von
Produkten
5. Weiterer
Verlauf
32
6. Deutscher
Primärmarkt
7. Kreditqualität
Kritische Rolle der Kreditqualität
Bewahrung bzw. Verbesserung der Qualität der
unterliegenden Kredite
Vorschlag:
Verbriefung bzw. Risikotransfer nur bis zu einem
Beleihungsauslauf von 80 Prozent
oder für primär versicherte Darlehen
Gefahr der Regulierungsarbitrage
Begrenzung der Engagements deutscher Häuser an
den sekundären Kreditmärkten (z.B. Kons. Von SPV)
Ergänzung durch Präventionsprogramm
33
11
1. Ausgangspunkt
2. Verursachung
3. Reinigungs- 4. Schockwellen
krise
5. Weiterer
Verlauf
Risiko
Instrument
Arbeitslosigkeit
Mortgage Payment Protection Insurance
(MPPI), gesetzliche
Arbeitslosenversicherung, Lastenzuschuß,
Grundsicherung für Arbeitssuchende
Finanzielles
Mißmanagement
Beratung und Aufklärung
Mangel an finanziellen
Reserven, bes. für
Reparaturen und
Modernisierungen
Beratung und Aufklärung, moral suasion,
Bausparen
Unfall / Krankheit
Mortgage Payment Protection Insurance
(MPPI) und Sozialversicherung
Berufsunfähigkeit
BU-Versicherung und Sozialversicherung
Tod
Angemessener
Risikolebensversicherungsschutz
Steigende
Hypothekenzinsen
Zinsmanagement: mehrere
Festsatzdarlehen mit unterschiedlichen
Zinsbindungen, variabel verzinsliche
Darlehen mit caps, Bausparen
Fallende Eigenheimpreise
Kündigungsrecht, Derivate
6. Deutscher
Primärmarkt
7. Kreditqualität
Einsichten:
• wichtige Rolle für den
Staat
• Das individuelle Kreditrisiko ist immer noch von
Bedeutung.
• 100-prozentige Sicherheit
ist nicht erreichbar.
• Manche Risiken brauchen
einen instrumentellen Mix.
Rolle der HypV:
Sicherheitsnetz für die
Kreditgeber - abgestimmt
auf das individuelle risk
management der
Schuldner
34
Quintessenz
Die Finanzmärkte
Dort spielt die Musik – nicht in der Realwirtschaft.
Nur die wenigsten verstehen, was dort geschieht.
Die Akteure eingeschlossen.
Sie sind schöpferisch.
Sie spielen mit dem Feuer.
Wir sind ihnen ausgeliefert.
Die Hypothekenkrise ist nicht überstanden.
Neue Krisen werden kommen.
Bevor es stürmt, sollte man das Haus sturmfest machen.
35
12