+ Porque as ações batem o ouro e os títulos públicos

Porque as ações batem o ouro e os títulos públicos
Warren Buffett (publicado na revista Fortune)
Muitas vezes, investir é descrito como o processo de abrir mão de dinheiro no presente com a
expectativa de receber mais dinheiro no futuro. Na Berkshire Hathaway (BRKA), adotamos uma
abordagem mais exigente, definindo o investimento como a transferência, para outros, do poder de
compra presente com a expectativa razoável de receber mais poder de compra — depois que os
impostos tenham sido pagos sobre os ganhos nominais — no futuro. Mais sucintamente, investir é abrir
mão do consumo no presente de modo a ter a possibilidade de consumir mais em uma data posterior.
De nossa definição decorre um corolário importante: o risco de um investimento não é medido pelo beta
(um termo de Wall Street que mede a volatilidade e é muitas vezes utilizado como medida de risco),
mas pela probabilidade — a probabilidade razoável — de que o investimento cause a seu proprietário a
perda de poder de compra durante o período de manutenção do ativo em sua propriedade. Os preços
de um ativo podem flutuar bastante e não ser arriscado investir nele, desde que seja razoavelmente
certo que ele retorne um poder aquisitivo crescente durante o período em que está na propriedade do
investidor. Como veremos, o investimento em um ativo cujos preços são estáveis podem carregar muito
risco embutido.
As possibilidades de investimento são muitas e variadas. Todavia, há três categorias amplas, e é
importante compreender as características de cada uma. Então, vamos investigá-las.
Investimentos denominados em uma determinada moeda incluem fundos de negociação de moedas,
títulos públicos, hipotecas, depósitos bancários, entre outros instrumentos. Muitos desses investimentos
baseados em moeda são tidos como ―seguros‖. Mas a verdade é que eles estão entre os ativos mais
arriscados. Seu beta pode ser igual a zero, mas seu risco é elevadíssimo.
Durante o século pass ado, esses instrumentos destruíram o poder aquisitivo de investidores em muitos
países, mesmo durante o tempo em que eles continuaram a receber o pagamento de juros e do capital
investido. Esse resultado horrível, além disso, ocorrerá novamente no futuro. Os governos determinam
o valor fundamental do dinheiro, e forças sistêmicas irão levá-los a adotar políticas inflacionárias. De
tempos em tempos essas políticas saem do controle.
Mesmo nos Estados Unidos, onde é forte o desejo por uma moeda estável, o valor do dólar diminuiu
incríveis 86% desde 1965, quando assumi o controle da Berkshire. Hoje, é necessário usar US$ 7,00
para comprar o que custava apenas US$ 1,00 naquela época. Consequentemente, uma instituição
isenta de impostos necessitaria captar juros anuais de 4,3% de seus investimentos em títulos públicos
durante todo esse período apenas para manter seu poder aquisitivo. Seus administradores estariam
sendo ingênuos se considerassem qualquer parte desses juros como ―renda‖.
Para investidores que pagam impostos, como você ou eu, o quadro é ainda pior. Durante o mesmo
período de 47 anos, a rolagem contínua dos títulos do tesouro norte-americano renderam 5,7%
anualmente. Parece satisfatório. Mas, se um investidor individual pagasse um imposto de renda de, em
média, 25%, os juros de 5,7% não teria trazido nenhum retorno real. O imposto de renda teria retirado
1,4% do rendimento nominal, e o imposto inflacionário invisível teria devorado os 4,3% restantes. É
importante notar que o imposto inflacionário representou mais do que o triplo do imposto de renda que
nosso investidor pensara ser o seu principal obstáculo. A expressão ―Deus seja louvado‖ pode estar
impressa em nossas cédulas, mas as mãos que ativam a impressora do governo é bastante humana.
É verdade que altas taxas de juros podem compensar os investidores pelo risco inflacionário de
investimentos baseados em moeda — e, de fato, as taxas do início da década de 1990 cumpriram esse
papel. As taxas de juro atuais, contudo, nem de perto anulam os riscos para o poder aquisitivo
dos investidores. Nesse momento, os títulos públicos deveriam vir com um alerta.
Nas condições atuais, portanto, não gosto de investimentos baseados em moeda. Mesmo assim, a
Berkshire possui uma quantidade significativa desses investimentos – especialmente os de curto prazo.
Na Berkshire, a necessidade de ampla liquidez ocupa um lugar central e nunca será diminuída, por mais
que as taxas de juros recebidas sejam inadequadas. Para suprir essa necessidade, investimos
basicamente em títulos do tesouronorte-americano, o único investimento com os quais se pode contar
para garantir a liquidez mesmo nas condições econômicas mais caóticas. Para trabalharmos,
precisamos de um nível de liquidez de US$ 20 bilhões; US$ 10 bilhões é nosso mínimo absoluto.
Para além das exigências que a liquidez e a legislação impõem sobre nós, investiremos em ativos
relacionados a moeda apenas se for oferecida a possibilidade de um ganho incomum – seja porque o
preço de um título de crédito está definido equivocadamente, como pode ocorrer em fiascos periódicos
com títulos podres, ou porque os juros se elevam a um nível que oferece a possibilidade de realizar
ganhos de capital substanciais em títulos seguros quando as taxas de juros caem [nota do tradutor: é
por essa razão que os títulos do tesouro direto apresentam rentabilidade excepcional quando a taxa
Selic cai]. Embora tenhamos explorado ambas as oportunidades no passado – e podemos fazer isso
novamente – não acreditamos nessas perspectivas. Hoje, um comentário irônico que Shelby Cullom
Davis fez há algum tempo parece adequado: ―Títulos promovidos como se oferecessem retornos sem
risco agora estão negociados a preços que possibilitam o risco sem qualquer retorno‖.
A segunda grande categoria de investimentos envolve ativos que jamais produzirão nada, mas que são
adquiridos na esperança de que outra pessoa – que também sabe que o ativo será
eternamente improdutivo – pagará mais por ele no futuro. As tulipas, de todas as coisas, rapidamente
se tornaram a favorita de tais investidores no século XVII.
Essa classe de ativos requer uma quantidade em expansão de compradores, que, por sua vez, estão
atraídos porque acreditam que o número de compradores irá se expandir ainda mais. Os
proprietários não estão atraídos pelo que o ativo pode produzir – ele irá permanecer sem vida
eternamente -, mas pela crençad e que outros o irão desejar ainda mais avidamente no futuro.
O maior ativo nessa categoria é o ouro, que atualmente é o grande favorito de investidores que temem
quase todos os outros ativos, em especial o papel moeda (e eles estão certos em temer o seu valor,
como já destacado). O ouro, contudo, tem duas falhas significativas: ele não é nem muito útil, nem
procria. É verdade, o ouro tem alguma utilidade industrial e decorativa, mas a demanda para esses
propósitos é tanto limitada quanto incapaz de estimular nova produção. Enquanto isso, se você possui
um quilo de ouro pela eternidade, continuará possuindo um quilo de ouro no fim dos tempos.
O que motiva a maioria dos compradores de ouro é a sua crença de que a quantidade de medrosos
aumentará. Na última década, essa crença se provou correta. Para além dela, o preço crescente gerou
entusiasmo adicional pela compra do ouro, atraindo compradores que enxergam a elevação dos preços
como uma validação de uma tese de investimento. Quando os investidores que ―pegaram a carona‖
entram em uma festa, criam sua própria verdade — por um momento. [Nota do tradutor: reflitam sobre a
situação dos imóveis no Brasil… ]
Nos últimos 15 anos, tanto as ações da internet quanto o mercado imobiliário demonstraram os
excessos extraordinários que podem ser criados pela combinação de uma tese inicialmente prudente
com a divulgação pública de preços crescentes. Nessas bolhas, um exército de investidores
originalmente céticos sucumbiu à ―prova‖ entregue pelo mercado, e a quantidade de compradores – por
um tempo – se expandiu suficiente para manter o trem em movimento. Mas bolhas infladas o suficiente
inevitavelmente estouram. E então o velho provérbio é confirmado mais uma vez: ―o que o homem sábio
faz no início, o tolo faz no final‖.
Hoje, o estoque mundial de ouro é de 170.000 toneladas. Se todo esse ouro fosse fundido, formaria um
cubo de aproximadamente 20 metros de lado (Você pode imaginá-lo confortavelmente dentro da área
interna de um campo de beisebol). A US$ 1.750 a onça – o preço do ouro no momento em que escrevo
– seu valor seria de US$ 9,6 trilhões. Chame esta pilha de cubo A.
Vamos criar uma pilha B que custe o mesmo valor. Para ela, poderíamos comprar toda a área cultivável
dos Estados Unidos (400 milhões de acres que rendem cerca de US$ 200 bilhões anualmente), mais 16
Exxon Mobils (a companhia mais lucrativa do mundo, que rende mais de US$ 40 bilhões anualmente).
Depois dessas compras, teríamos cerca de US$ 1 trilhão de troco, para despesas diárias (afinal, seria
estranho se sentir sem dinheiro depois desses gastos extravagantes). Você pode imaginar um
investidor com US$ 9,6 trilhões escolhendo a pilha A em detrimento da pilha B?
Além do valor absurdo do estoque atual de ouro, os preços atuais tornam a produção anual do ouro
avaliada em cerca de US$ 160 bilhões. Os compradores – seja de jóias ou para o uso industrial,
indivíduos medrosos ou especuladores – precisam absorver continuamente essa quantia adicional para
simplesmente manter um equilíbrio nos preços atuais.
Daqui a um século, os 400 milhões de acres de terra arável terão produzido quantidades absurdas de
milho, trigo, algodão e outras culturas – e continuará a produzir valores generosos, seja qual for a
moeda. A Exxon Mobil provavelmente terá devolvido trilhões de dólares em dividendos a seus
proprietários e também terá em seu poder ativos avaliados em muitos outros trilhões (e, lembre-se, você
tem 16 Exxons). As 170.000 toneladas de ouro permanecerão com o mesmo tamanho e ainda
incapazes de produzir qualquer coisa. Você pode amar o seu cubo, mas ele não irá responder.
Reconheço que daqui a 100 anos, quando as pessoas estiverem com medo, provavelmente continuarão
a investir em ouro. Estou confiante, contudo, que os US$ 9,6 trilhões da avaliação presente da pilha A
trarão um retorno, em juros compostos, muito inferior ao alcançado pela pilha B.
Nossas primeiras duas categorias usufruem da máxima popularidade em picos de terror: o medo de um
colapso econômico leva os indivíduos a buscar ativos baseados em moeda, e mais particularmente
títulos do tesouro americano, e o medo do colapso da moeda impulsiona a busca por ativos estéreis
como o ouro. Nós ouvimos a expressão ―dinheiro é absoluto‖ [Nota do tradutor: a expressão usada
por Buffett é "cash is king"] ao final de 2008, justamente quando o dinheiro deveria ter sido investido, e
não desaplicado. De modo similar, escutamos a mesma expressão no início da década de 1980, logo
quando os investimentos em renda fixa estavam no patamar mais atraente. Nessas ocasiões,
investidores que precisavam de um público que os apoiasse pagaram um valor muito alto por esse
conforto.
Minha própria preferência – e você já sabia disso – é nossa terceira categoria: o investimento em ativos
produtivos, seja negócios, fazendas, ou o mercado imobiliário. Idealmente, esses ativos deveriam ter a
capacidade, em tempos inflacionários, de trazer um retorno que manterá seu poder aquisitivo ao mesmo
tempo em que exige o mínimo de novos investimentos. Fazendas, imóveis e muitos negócios como a
Coca-Cola, a IBM e nossa própria See’s Candy são aprovadas nesse teste. Outras empresas – pense
em nossas empresas de utilidade pública, por exemplo [Nota do tradutor: traduzi o termo "utilities" por
"empresas de utilidade pública". São empresas que prestam serviços públicos, como telefonia, energia
elétrica e transporte] – não satisfazem esse requisito porque a inflação impõe grandes exigências de
capital sobre elas. Para lucrar mais, seus proprietários precisam investir mais. Ainda assim, esses
investimentos serão superiores a ativos baseados em moeda ou não produtivos.
Independentemente de a moeda daqui a um século ser baseada no ouro, conchas do mar, dente de
tubarão ou em um pedaço de papel (como hoje), as pessoas desejarão trocar dois minutos de seu
trabalho diário por uma garrafa de Coca-Cola. No futuro, a população dos Estados Unidos movimentará
mais bens, consumirá mais alimentos, e exigirá mais habitações do que exige hoje. As pessoas irão
eternamente trocar o que elas produzem pelo que outros produzem.
Os negócios de nosso país continuarão a entregar eficientemente bens e serviços desejados por
nossos cidadãos. Metaforicamente, essas ―vacas‖ comerciais viverão por séculos e produzirão cada vez
mais quantidades de ―leite‖. Seu valor será determinado não pelo meio de troca, mas por sua
capacidade de produzir leite. O resultado da venda do leite será acumulado pelos proprietários das
vacas, assim como fizeram no século XX, quando o índice Dow Jones subiu de 66 pontos para 11.497
pontos (e também pagou muitos dividendos).
O objetivo da Berkshire será aumentar a sua propriedade de negócios de primeira categoria. Nossa
primeira opção será possui-los inteiramente – mas também seremos os proprietários de grandes
quantidades de açõesnegociadas no mercado. Acredito que, acima de qualquer período longo de
tempo, essa categoria de investimento ser provará a vencedora entre as três que examinamos. Mais
importante, ela será, de longe, a mais segura.