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ANÚNCIO 35 CONGRESSO ABRAPP
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ANÚNCIO 35 CONGRESSO ABRAPP
Investimentos no exterior
Investimento no exterior:
decisões estruturais e
apetite crescente
A atual fase de definição estratégica baseada em posições
globais no mercado acionário deve ser seguida por uma
etapa de movimentos táticos em busca de novas opções
O
movimento dos fundos
de pensão brasileiros
em direção ao investimento no exterior revela um processo estrutural de tomada de
decisões e não apenas uma tentativa de aproveitar circunstâncias conjunturais de mercado.
Os estudos e consultas a respeito das diversas alternativas
tanto em produtos quanto em
gestores qualificados indicam a
preocupação em fazer com que
essas carteiras tenham desempenho sólido para ganhar robustez
e diversificação gradualmente,
seguindo o caminho já trilhado
pelos fundos de pensão de diversos países latino-americanos,
notadamente os chilenos. Ainda
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Investimentos no exterior
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que a onda inicial de alocações esteja firmemente baseada nos mercados de global equities, com um perfil conservador e
de menor volatilidade, já começa a surgir
um crescente interesse por novas modelagens de alocação, tanto por parte dos
gestores de investimentos das entidades
como dos gestores especializados, nacionais e internacionais. O número de fundações que já fez aplicações de capital no
exterior é pequeno em comparação com o
universo de EFPC no Brasil, e todas deixam evidente uma disposição cautelosa,
começando com percentuais pequenos
até conhecer melhor os riscos, o funcionamento de produtos e as perspectivas
de ampliação do leque de ativos.
O ponto mais relevante, reconhecem
os gestores, é que muitas dessas fundações mantiveram suas decisões mesmo
diante da reviravolta nas condições do
mercado. A maioria delas começou a estudar o assunto em 2013, quando a situação era muito diversa do que é hoje no
que diz respeito a taxas de juros e câmbio. “Foi marcante notar que apesar do
cenário ter sofrido uma mudança de 180
graus, os fundos de pensão tomaram a
decisão de investir no exterior e estão levando isso adiante, o que mostra que não
foi apenas um movimento de curto prazo”, avalia George Kerr, responsável pela
área de desenvolvimento de negócios
no Brasil da Aberdeen Asset Management,
gestora escocesa com US$ 540 bilhões
sob gestão, US$ 13 bilhões já alocados no
mercado brasileiro e projetos para lançar
um fundo local de alocação internacional
destinado às EFPC.
Aprendizado
A atual fase - que é de definição estratégica baseada em posições globais no
mercado acionário - deverá ser seguida
por uma etapa de movimentos mais táticos em busca de novas opções. “As fundações já estão convictas de que precisam
diversificar no exterior, e os reguladores
deram conforto a essa decisão. Estamos
numa fase de testes, mas a tendência é
de expansão a partir de 2015”, acredita
o diretor da gestora BlackRock no Brasil,
Bruno Stein. “Estamos surpresos com o
número de fundações interessadas e com
a grande diversidade de seus perfis”.
O primeiro passo tem sido cauteloso até porque as condições do mercado
doméstico não incentivavam, até pouco
tempo, uma mudança de rota voltada ao
exterior, pondera Luiz Pedrinha, responsável pela área de Relacionamento com
Investidores Institucionais da Franklin
Templeton, uma das quatro gestoras internacionais a integrar a estratégia montada pelo primeiro grupo de EFPC a
investir no exterior. “Era preciso ultrapassar o home bias, ou seja, a tendência
de os investidores concentrarem seus recursos no mercado doméstico, bem como
a memória de retornos que haviam sido
sempre altos internamente”.
O produto escolhido para o aprendizado, fundo de global equities, é sim-
“As fundações já estão convictas de que precisam
diversificar no exterior. Estamos numa fase de testes,
mas a tendência é de expansão a partir de 2015”
FUNDOS DE PENSÃO – JULHO/AGOSTO 2014
ples. Para Pedrinha, esse foi um primeiro
passo crucial de um caminho sem volta.
Ele lembra que, uma vez aberta a janela
para o mercado externo, surge uma gama
muito grande de opções (existem mais de
80 fundos domiciliados em Luxemburgo,
incluindo ações globais, fundos específicos de setores como biotecnologia, metais
preciosos, renda fixa global, regionais,
high yeld) e uma série de soluções customizadas de alocação como hedge funds e outros produtos mais sofisticados.
“Muita gente ainda está só olhando para
aprender, mas temos visto muito interesse em flexibilizar as políticas de investimento.” O segundo passo trará maior
número de players, maior volume de alocação e procura por novas classes de ativos, saindo do trivial da renda variável.
Trava regulatória
A decisão de investir em doses homeopáticas é mais do que acertada. Entretanto, esses volumes já encontram
dificuldade de direcionamento, uma
vez que a regulação brasileira complica
a montagem de veículos, observa George Kerr. “O percentual de 0,2% do patrimônio da Previ que foi destinado a esse
segmento, por exemplo, pode parecer
pouco, mas na verdade representa cerca
de R$ 340 milhões. Acredito que não será
simples para a fundação conseguir alocar
esse volume ainda em 2014 por falta de
veículos”.
No momento em que a EFPC decide investir, pode ser frustrante não encontrar o veículo adequado. “São poucos
os fundos que têm massa crítica porque
algumas entidades gostam de fundos de
dividendos, outras não, às vezes falta um
veículo que tenha alinhamento do gestor
com a estratégia e assim por diante”, diz
Kerr. Ele observa que o ritmo está correto e que dentro de um ano poderá haver
50 fundações investindo no exterior, algo
que ele considera “uma vitória”. A Aberdeen, que está no Brasil há cinco anos,
encontra-se em fase de estruturação de
seu veículo para investimento no exterior ainda este ano, o qual deverá começar a receber aportes em 2015. A dúvida
ainda gira em torno de lançar um fundo
global ou de Estados Unidos, mas o certo
é que terá que oferecer diversificação efetiva, explica o gestor.
A trava imposta pela regulação estabelece que cada entidade tenha no
máximo 25% das cotas de um fundo
de investimento no exterior, o que torna bastante complexa a sua montagem.
Assim, é preciso encontrar pelo menos quatro fundações dispostas a aplicar no mesmo tipo de estratégia, que
tenham apetite pela mesma tese de investimentos e disponham do volume
necessário para isso. A expectativa é de
que haja uma flexibilização da Resolução CMN 3.792 no que diz respeito aos
limites para investir no exterior, lembra
o diretor de Investimentos da Valia e
Investimentos no exterior
A regulação estabelece que cada entidade tenha no
máximo 25% das cotas de um fundo de investimento no
exterior, o que torna bastante complexa a sua montagem
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Investimentos no exterior
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membro da Comissão Técnica Nacional
de Investimentos da Abrapp, Maurício
Wanderley. “A legislação pode avançar
e esse é um ponto que temos abordado
com a Previc, dentro de uma proposta
mais abrangente para rever a 3.792”, explica Wanderley.
Ao mesmo tempo, os gestores tratam de estruturar alternativas para atender à demanda e desenhar estratégias
para um segundo momento, talvez já a
partir do próximo ano, quando os fundos de pensão deverão buscar alternativas em nichos específicos do mercado de
ações, em ativos de crédito de mercados
emergentes ou em private equity.
A primeira iniciativa tomada pelas
fundações até o momento está concentrada em quatro fundos de investimento
no exterior (global equities) lançados entre o final de 2013 e o início de 2014 pela
BB DTVM como administradora local em
parceria com quatro gestores internacionais. “A captação está em fase de teste
mas tem avançado bem e, apesar do limite legal, há espaço para os fundos de
pensão fazerem essa experiência de diversificação”, avalia o presidente da BB
DTVM, Carlos Massuro Takahashi. Ele
acredita que algumas fundações tenham
adiado um pouco suas decisões por conta
da abertura das taxas de juros, mas reconhece que a restrição regulatória também
é fator relevante nessa demora. “À medi-
da que os fundos começam a funcionar,
há uma clara melhora e as carteiras que
têm seed money são vistas por um ângulo
mais favorável por conta do menor risco
de desenquadramento passivo.”
Até o momento, os quatro fundos
captaram aproximadamente R$ 300 milhões, dos quais 80% estão sob gestão da
BlackRock. Ao todo, são 17 fundos de
pensão investindo nesse projeto e a expectativa é de que 2014 continue sendo
um ano de aprendizado, sem preocupação com o patrimônio líquido dos fundos. De acordo com Takahashi, tanto as
fundações como os gestores internacionais gostaram do modelo estruturado
pela BB DTVM porque ele assegura um
bom nível de governança. Entre as possibilidades de diversificação futura está o
possível lançamento de produtos relacionados às práticas ambientais, sociais e de
governança emanadas pela ONU.
Baixa correlação
Com uma estratégia defensiva para
maximizar o crescimento de dividendos
no futuro, o fundo de global equity oferecido pela BlackRock já conta com a adesão de dez EFPC e soma patrimônio de
R$ 240 milhões desde o primeiro investimento, feito em janeiro. Mas já há outras
três fundações abrindo cadastro e o interesse demonstrado é crescente, observa Bruno Stein. Nenhuma das entidades
No próximo ano, alguns fundos de pensão
deverão buscar alternativas em nichos específicos
do mercado de ações, em ativos de crédito de
mercados emergentes ou em private equity
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presentes nesse grupo tem mais do que
13% das cotas, o que significa que ainda
estão longe de bater o limite legal e o fundo pode receber novos aportes de até R$
60 milhões das fundações sem criar problemas de desenquadramento. Há pelo
menos mais vinte entidades analisando
a possibilidade de aderir a esse produto,
estima o gestor.
A diversificação em relação aos papéis negociados na bolsa brasileira é clara. O setor de Tecnologia da Informação,
por exemplo, que corresponde a mais de
10% do fundo, no Brasil representa apenas 2% do índice na bolsa. O setor de
bens de consumo não discricionário (não
afetados por crises), por sua vez, representa apenas 9% na Bovespa e tem participação de 33,5% no fundo. Os ativos do
setor farmacêutico são outro exemplo: representam 19% do fundo e apenas 1% na
Bovespa. Em contrapartida, setores como
o financeiro e o de commodities, que têm
mais peso na bolsa brasileira, estão menos representados no fundo. A correlação
do fundo com o Ibovespa, com o IBrX50, IBX-100 e até mesmo com o índice de
Small Caps é muito próxima do zero ou
até mesmo negativa, informa Stein. “Os
fundos de pensão sempre tiveram interesse em discutir a alocação no exterior
e agora, à medida que o Brasil muda
de patamar e consolida uma economia
e bolsa mais desenvolvidas, começa a
existir maior convergência de ativos no
mercado doméstico”. Ele lembra que a
diversificação não significa apenas reduzir riscos, mas melhorar a relação risco/
retorno, e as condições do mercado internacional são favoráveis a isso, com a Ásia
e a Europa melhorando sob o ponto de
vista econômico.
Investimentos no exterior
O momento de recuperação econômica internacional não
deve ser fator decisivo para investir no exterior. O contexto
microeconômico na seleção de ações é mais importante
Contexto micro
O momento de recuperação econômica internacional, entretanto, não deve
ser visto como um fator determinante
para a decisão de investir no exterior, alerta Luiz Pedrinha, salientando que o contexto microeconômico na seleção de ações
é mais importante. “O crescimento é sempre bem vindo, mas isso não deveria ser
uma barreira. É preciso saber olhar além
do bom ou mau humor dos mercados”,
avalia Pedrinha. A estratégia adotada pela
Franklin Templeton faz uso de uma seleção de ações que ainda não são vistas
adequadamente pelo mercado, mas cujo
valor tem catalisadores suficientes para
trazer esse reconhecimento. A construção
do fundo global oferecido pela Franklin
Templeton não tem amarras em relação a
fatores geográficos ou setoriais. O grosso
dos ativos é da Europa e dos EUA, sendo
que atualmente o viés é mais europeu, e
de setores indisponíveis ou pouco representados no Brasil, como farmacêutico,
tecnologia, hotelaria, entre outros.
O fundo oferecido pela BlackRock
tem estratégia ativa (são 50 ações no por-
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Investimentos no exterior
tfólio, escolhidas entre 2.500 papéis), domicílio em Luxemburgo (onde a regulação
é bem estruturada e tem sua base nas normas da União Europeia), e uma estratégia de retorno absoluto que também é
defensiva, com beta baixo e busca pela
maximização dos dividendos no futuro. Em geral, os ativos dos fundos globais variam menos do que o mercado,
reduzindo o nível de volatilidade. A
característica defensiva permite capturar oportunidades onde elas estiverem,
aproveitando a assimetria de retornos
entre os diferentes países, já que neste
momento a recuperação econômica não
ocorre de maneira uniforme.
Boa governança
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O mix de EFPC investindo no exterior tem revelado uma interessante diversidade de portes e características, o
que mostra uma certa robustez do processo. “O primeiro momento trouxe as
grandes fundações para o centro do debate, mas nem todas investiram, mesmo
porque há vários degraus de governança a escalar.” Desde a Previ até entidades de pequeno ou médio porte estão
presentes, mas todas têm um ponto em
comum segundo Takahashi: boa governança e um processo decisório bem definido, além de bons profissionais que
conseguem compreender a importância
dessa diversificação. Embora as grandes
fundações tenham muito mais recursos
e teoricamente mais facilidade para investir, as entidades pequenas ligadas a
empresas multinacionais têm demonstrado grande interesse porque suas patrocinadoras já têm um conhecimento
mais avançado do tema, conta Luiz Pedrinha, diretor da Franklin Templeton.
FUNDOS DE PENSÃO – JULHO/AGOSTO 2014
Os resultados até agora têm sido positivos. O fundo gerido pela BlackRock,
por exemplo, garantiu retorno de 10,57%
em sete meses, performando melhor que
o MSCI World, observa Takahashi. O cenário lá fora tem dado bons sinais e, embora o mercado já tenha antecipado um
pouco essa melhora com a alta dos preços na bolsa dos EUA, as perspectivas do
mercado bursátil são boas face à expectativa de crescimento consolidado de 2%
a 3% ao ano nos países desenvolvidos,
além de um crescimento em torno de 7%
a 8% projetado pela China.
Ações e private equity
A Valia está em fase final de análise
para dar início ao seus investimentos no
exterior. Já foi definida a metodologia de
seleção de gestores, devidamente aprovada pelo Conselho da fundação, e neste
segundo semestre começará o processo de escolha dos profissionais. “Numa
primeira etapa, buscamos mandatos
em global equities, mas já temos aprovada a autorização para investir em private
equity no exterior”, informa Wanderley,
acrescentando que a ideia é aproveitar
a experiência do fundo em private equity
no Brasil. “Como lá fora esse mercado é
mais maduro, isso deve facilitar o processo de montagem do programa”.
De todo modo, essa definição dependerá muito da constituição do feeder.
O feeder é um fundo local que opera como
um alimentador dos fundos no exterior e
não apresenta limitações legais quanto à
concentração de recursos. “Entrar no exterior não depende apenas de encontrar
um bom gestor. É preciso que ele também tenha interesse aqui no país e que
haja outros fundos de pensão com o mesmo apetite”. Para a Valia, é fundamental
começar a contar com a diversificação externa. A política de investimentos prevê
uma alocação de até 10% dos ativos da
fundação no exterior, mas a ideia é começar com um percentual mais modesto e
em apenas um dos planos de benefício
para depois avançar gradualmente.
Moeda como risco e hedge
“É absolutamente necessário ter
mais alternativas e introduzir a moeda como fator de risco e possivelmente
de proteção (hedge)”, pontua o consultor
Edivar de Queiroz, da Luz Soluções Financeiras. Para ele, seria importante que
todas as fundações, independentemente
de seu porte, olhassem para o dólar tanto
do ponto de vista do risco como do hedge.
A bolsa brasileira ainda é pequena, tem
poucos papéis com liquidez e as emissões
locais são restritas, o que faz da diversificação internacional um caminho indispensável. Além da renda variável, ele vê
espaço para os investimentos em renda
fixa assim que as fundações ganharem
um pouco mais de familiaridade com o
mercado internacional. “Há alternativas
interessantes em eurobonds, com taxas de
8,75% mais variação cambial, por exemplo”. Vale lembrar que a opção em renda
fixa exige cuidado especial na seleção de
ativos, uma vez que lá fora a regulamentação não é tão rigorosa como no Brasil.
“O expertise dos gestores tem que ser diferenciado porque aqui a transparência é
maior”.
Mercados diferenciados
A Faelba aprovou uma política de
investimentos que prevê a alocação de
até 5% de seus ativos no exterior. Inicialmente, a fundação decidiu sair um pouco do cardápio único para diversificar
e investiu em produtos voltados a dois
mercados diferentes : um global e outro
de países desenvolvidos. A terceira operação consistirá numa alocação específica no mercado dos Estados Unidos, que
apesar de já ter sido aprovada, ainda não
foi concretizada por falta de um fundo
adequado.
O primeiro aporte, feito no mercado
global, tem um gestor local, enquanto o
segundo, voltado para mercados desenvolvidos, tem um gestor que opera tanto localmente quando lá fora. Ao todo, a
Faelba já investiu R$ 4 milhões e espera
ganhar conhecimento e informação suficientes para poder avançar. Esse tipo de
diversificação em renda variável traz a
vantagem adicional de oferecer uma relação risco/retorno muito parecida com
a que existe no mercado acionário doméstico. A forma de operar também é
parecida, o que torna mais simples o
aprendizado.
A única variável nova é o câmbio,
mas a fundação realizou estudos e constatou que a rentabilidade supera a variação cambial. Por ser um investimento
com horizonte de longo prazo, é possível
planejar saídas em momentos de câmbio
favorável. “Estamos olhando também
Investimentos no exterior
A renda fixa exige cuidado especial na seleção
de ativos, uma vez que lá fora a regulamentação
não é tão rigorosa como no Brasil
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FUNDOS DE PENSÃO – JULHO/AGOSTO 2014
Investimentos no exterior
para a baixa correlação entre os ativos no
exterior e no mercado doméstico, o que
garante um hedge natural a esse investimento”, explica o diretor administrativo
da fundação, Francisco Arthur de Lima.
Por conta disso, a análise considerou desnecessário fazer o hedge cambial porque o
custo seria muito elevado.
A alocação internacional da Faelba
tem sido complementada por uma campanha de informação junto aos participantes. “Isso é muito importante e tem
que ser feito em linguagem acessível
para que o participante não tenha surpresas. É preciso ser totalmente transparente”, observa Lima.
Em busca da fronteira eficiente
A possibilidade de investir no exterior, estudada pela Funcef desde 2009,
foi incluída na política de investimentos para o período de 2014 a 2017 com
uma previsão de atingir entre 0,3% e
0,4% dos ativos totais ou o equivalente a aproximadamente R$ 200 milhões.
A tese é diversificar com baixa correlação porque há um deslocamento da
fronteira eficiente de investimentos, explica o diretor de Investimentos da fundação, Maurício Marcellini. A primeira
investida concreta ainda está sendo planejada, embora a Funcef tenha participado do grupo de fundações brasileiras
que discutiu o assunto de maneira pioneira, contribuindo para desenhar a
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montagem do primeiro fundo de investimento no exterior.
Olhando para o sistema de fundos
de pensão como um todo, Marcellini considera natural que as entidades busquem
essa diversificação, mas lembra que essa
alternativa pode não se tornar realmente
relevante nos próximos cinco anos dadas
as oportunidades oferecidas pelo mercado interno. Além disso, ele observa que
o patrimônio das fundações ainda precisa
crescer para ter um volume que justifique
a aplicação no exterior.
Dentro da estratégia desenhada
pela Funcef, o objetivo é começar investindo em renda variável para criar uma
classe de ativos globais que faça o necessário contraponto às atuais aplicações
em renda variável doméstica (referenciada em Ibovespa e não referenciada).
Além disso, a intenção é montar uma
carteira que aproveite setores e empresas diferentes dos que são listados na
bolsa brasileira, com destaque para as
empresas que se beneficiam do consumo em mercados emergentes. A Funcef
também pretende investir em private
equity no exterior.
Emergentes
A relação risco/retorno dos créditos
em mercados emergentes pode ser uma
das alternativas para quem pretende diversificar além das ações negociadas na
bolsa dos Estados Unidos. As afinidades
entre os diversos emergentes de maior re-
A alocação internacional da Faelba tem
sido complementada por uma campanha de
informação junto aos participantes
FUNDOS DE PENSÃO – JULHO/AGOSTO 2014
Morgan EMBI Global TR), seguindo uma
meta de rentabilidade de 10% ao ano
mais a variação do dólar.
São nove ETFs nessa carteira, com
um total de 2.201 ativos e títulos com pagamento de cupom a cada três ou seis
meses. Desses ativos, 48% são créditos
soberanos e 38% representam títulos corporativos, sendo que 98% dos emissores
corporativos não têm peso maior do que
0,6% do patrimônio líquido do fundo, garantindo, assim, a pulverização do risco.
Os 14% restantes são compostos por títulos “quase soberanos” e outros papéis
corporativos que têm garantia total do
principal na forma de treasuries (títulos do
governo dos EUA). “A aposta continua
sendo macro porque só um risco sistêmico
afetaria as cotas, mas os ativos são acompanhados individualmente”, diz Levy. 
Investimentos no exterior
levância e o Brasil seria um ponto positivo, assim como o alto carregamento tanto
em pagamento de juros como de cupom.
A aposta nesse nicho de alocação
está sendo feita pela gestora Rio Bravo com seu primeiro fundo multimercado de crédito em emergentes voltado
aos investidores institucionais no Brasil,
que utiliza as características do ETFs, os
fundos de índices negociados em bolsas no exterior. O fundo foi lançado em
dezembro e já captou R$ 20 milhões. “A
estrutura minimiza riscos associados
à desvalorização do real e tem uma visão macro que prioriza a consistência de
resultados de cada ETF, assim como da
estratégia global”, explica o gestor do
fundo, Eduardo Levy. A estratégia busca gerar alpha, ou seja, uma performance
superior ao seu índice de referência (JP
Anúncio Zamari Marcondes
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