Estudo de Relação de Troca para Conversão de Ações

Transcrição

Reestruturação do Capital Acionário da Iochpe-Maxion
Estudo de Relação de Troca para Conversão de Ações
21 de Novembro de 2007
Nota de Ressalva
O Unibanco – União de Bancos Brasileiros S.A. (“Unibanco”) foi contratado pela Iochpe-Maxion S.A. (“Iochpe-Maxion” ou “Companhia”) como assessor financeiro
exclusivo para auxiliar a Companhia em sua análise e consideração de uma potencial reestruturação de seu capital social, visando converter todas as ações
preferenciais da Companhia em ações ordinárias, com a migração da Companhia para o Novo Mercado da Bovespa (“Transação Proposta”).
O Conselho de Administração da Iochpe-Maxion solicitou a preparação do presente estudo de relação de troca para a conversão de ações (“Estudo de Relação de
Troca para Conversão de Ações”) para auxiliá-lo na determinação da proporção de conversão (“Proporção de Conversão”) a ser oferecida aos titulares de ações
preferenciais de emissão da Companhia na troca por ações ordinárias.
O Estudo de Relação de Troca para Conversão de Ações não tem o objetivo de ser a única base para análise da Transação Proposta, assim como não tem a intenção
de conter toda a informação necessária para tal avaliação. O Estudo de Relação de Troca para Conversão de Ações não deve, em qualquer hipótese, ser
considerado como recomendação à realização de qualquer transação. Este Estudo de Relação de Troca para Conversão de Ações também não é, e não deve ser
utilizado como, opinião sobre a justeza (fairness opinion) da Transação Proposta, do ponto de vista financeiro, para os acionistas controladores ou minoritários.
Nada neste material deve ser interpretado como garantia ou indicação de aceitação da Transação Proposta pelos acionistas da Companhia.
Nem o Unibanco, nem seus diretores, empregados, prepostos, assessores, agentes ou representantes garantem a exatidão ou integridade deste Estudo de Relação
de Troca para Conversão de Ações. Nada contido neste estudo é ou deverá ser considerado como garantia ou constitui uma recomendação para os detentores de
ações da Companhia (inclusive, sem limitações, quanto à maneira pela qual eles devem exercer seu direito a voto ou quaisquer outros direitos no que tange à
Transação Proposta). Este Estudo de Relação de Troca para Conversão de Ações foi preparado e redigido nas línguas portuguesa e inglesa, sendo certo que a versão
em língua portuguesa prevalecerá para todos os efeitos.
Na realização deste estudo, o Unibanco não conduziu qualquer avaliação ou análise independente de quaisquer ativos ou passivos da Companhia, assumindo como
exatas e verdadeiras as informações obtidas de fontes públicas e aquelas fornecidas pela Companhia. As estimativas, avaliações e projeções contidas neste material
foram preparadas pela Iochpe-Maxion com base e como resultado de informações fornecidas por suas estimativas orçamentárias para o período de 2007 à 2011,
sem qualquer verificação independente pelo Unibanco. As estimativas apresentadas envolvem várias e significativas premissas de caráter subjetivo e previsões de
resultados financeiros futuros que podem ou não ser corretas ou concretizar-se. O Unibanco assumiu, no preparo deste estudo, que as projeções financeiras
elaboradas pela administração da Companhia foram preparadas de forma razoável e refletem as estimativas geralmente disponíveis e o melhor juízo da IochpeMaxion. O Unibanco não faz ou fará qualquer declaração, implícita ou explícita, quanto à exatidão ou viabilidade de tais avaliações, estimativas ou projeções.
Na realização deste trabalho, o Unibanco partiu, ainda, de premissas macroeconômicas existentes no momento da elaboração deste material. O Unibanco não tem
qualquer obrigação de atualizar, revisar ou revogar este material em caso de alteração de qualquer dessas premissas. A análise do Unibanco não considera
eventuais impactos tributários da Transação Proposta.
O Unibanco esclarece que ele próprio, seu controlador e pessoas a eles vinculadas mantém com a Companhia relações de negócios e operações usuais no mercado
financeiro e declara não ter conflito de interesses, atual ou potencial, com os acionistas controladores ou minoritários da Companhia com relação à Transação
Proposta, que lhe diminua a independência necessária ao desempenho de suas funções.
Este documento foi elaborado para uso exclusivo da Iochpe-Maxion no contexto da Transação Proposta. Fora desse contexto, o uso desse documento é proibido,
incluindo sua publicação ou divulgação a terceiros, no todo ou em parte, sem autorização prévia, em conjunto, da Companhia e do Unibanco.
ESTRITAMENTE CONFIDENCIAL, ESTE DOCUMENTO NÃO PODE SER COPIADO, REPRODUZIDO, OU DIVULGADO
EM PARTE OU INTEGRALMENTE, SEM O EXPRESSO E PRÉVIO CONSENTIMENTO, POR ESCRITO, DO UNIBANCO
2
Índice
1. Sumário do Estudo de Relação de Troca para Conversão de Ações
2. Transações Precedentes de Conversão de Ações no Mercado Brasileiro
3. Transações Precedentes de M&A Envolvendo Aquisição de Controle
4. Avaliação por Fluxo de Caixa Descontado
5. Sumário das Metodologias Analisadas
6. Percepção do Mercado
7. Impacto da Transação Proposta para os Atuais Acionistas
Apêndice
Parâmetros de Valor para a Iochpe-Maxion
Principais Premissas da Avaliação Econômico-Financeira
3
SEÇÃO
Sumário do Estudo de Relação de Troca para
Conversão de Ações
1
Introdução
O Unibanco foi contratado pela Iochpe-Maxion para elaborar este Estudo de Relação de Troca para Conversão de Ações que
servirá de base para o Conselho de Administração da Companhia na determinação da Proporção de Conversão a ser oferecida
para os titulares de ações preferenciais na migração para ações ordinárias
Para elaboração deste material o Unibanco utilizou 3 metodologias de avaliação complementares:
1. Análise de transações precedentes de conversão de ações no mercado brasileiro
-
Analisamos 13 transações de conversão de ações no mercado brasileiro entre o período de 2005 a 2007
2. Análise de transações globais de M&A envolvendo aquisição de controle
-
Analisamos 20 transações na indústria global de bens de capital onde houve aquisição de controle entre 2000 e 2007
-
Analisamos 203 transações globais de M&A, em diversas indústrias, onde houve troca de controle nos últimos 12 meses1
3. Avaliação por Fluxo de Caixa Descontado (“FCD”)
1)
-
Nossas análises de FCD foram baseadas em projeções fornecidas pela administração da Companhia e não contemplou
quaisquer benefícios advindos da Transação Proposta
-
Utilizamos, para esta análise, um intervalo de taxa de desconto entre 10,6% e 11,1% e uma faixa de crescimento na
perpetuidade entre 3,0% e 4,0%
-
A avaliação por FCD resulta em indicação do valor para os acionistas da Iochpe-Maxion e não reflete alocações entre as
diversas classes de ações da Companhia
Fonte: Mergerstat Control Premium Study, Setembro/07
5
Direito de Venda Conjunta (Tag Along) na Legislação Brasileira
y A Lei 10.303/01 alterou a Lei das Sociedades por Ações (“LSA”), criando a obrigação, para o acionista que adquire o controle de companhia aberta,
de realizar oferta pública de aquisição de ações – OPA, em favor da totalidade de acionistas detentores de ações ordinárias da Companhia (“Direito
de Venda Conjunta” ou “Tag Along”)
- A LSA exige que o valor da OPA seja de no mínimo 80% do valor pago pelas ações do bloco de controle. Isso significa que o controlador
pode receber prêmio de controle correspondente a até 25% do valor a ser oferecido às demais ações ordinárias
- A obrigação de efetuar a OPA não se estende às ações preferenciais
- A realização da OPA é condição (suspensiva ou resolutiva) para a aquisição do controle. A OPA deve ser realizada em até 30 dias da data da
alienação do controle
y O Direito de Venda Conjunta pode ser estendido no caso de adesão da companhia aos níveis de governança corporativa da Bovespa:
- Sem registro: 80%, apenas para ações ordinárias, conforme descrito acima
- Nível I: 80%, apenas para ações ordinárias
- Nível II: 100% para ações ordinárias e 80% para ações preferenciais
- Novo Mercado: 100% para ações ordinárias (só podem haver ações ordinárias)
6
SEÇÃO
Transações Precedentes de Conversão de Ações no
Mercado Brasileiro
2
Análise de Transações de Conversão de Ações no Mercado Brasileiro
Análise de transações de conversão de ações no mercado brasileiro que resultaram em controle definido
OPERAÇÕES SIMILARES DE TROCA DE AÇÕES1
DATA
TIPO DE
RELAÇÃO DE
PRÊMIO
CONTROLE APÓS
PARTICIPAÇÃO DOS
CONVERSÃO
TROCA
ÀS ONs
CONVERSÃO
CONTROLADORES
2005
Conversão de ações
1 ON : 1 PN
0,0%
Definido (> 50%)
68,71% (1 acionista)
2006
1,1 ON : 1 PN
-9,1%
Definido (> 50%)
2006
1 ON : 1 PN
0,0%
Definido (< 50%)
43,16% (2 acionistas)
2006
1 ON : 1 PN
0,0%
Definido (< 50%)
2007
9 ON : 10 PN
11,1%
Definido (< 50%)
41,90% (1 acionista e
famílias Romi e Chiti)
2007
1 ON : 1 PN
0,0%
Definido (< 50%)
2007
1 ON : 1 PN
0,0%
Definido (> 50%)
famílias fundadoras)
2007
1 ON : 1 PN
0,0%
Definido (> 50%)
família Staub)
1 ON : 1 PN
0,0%
Definido (> 50%)
DE ANÚNCIO
EMPRESA
2007
Intelligent solutionsfor theautomotiveindustry
1)
Mínimo
-9%
Máximo
11%
Fontes: Bovespa, fato relevante e ITR das empresas
8
Análise de Transações de Conversão de Ações no Mercado Brasileiro
Análise de transações de conversão de ações no mercado brasileiro que resultaram em controle difuso
OPERAÇÕES SIMILARES DE TROCA DE AÇÕES1
DATA
TIPO DE
RELAÇÃO DE
PRÊMIO
CONTROLE APÓS
PARTICIPAÇÃO DOS
CONVERSÃO
TROCA
ÀS ONs
CONVERSÃO
CONTROLADORES
2006
1 ON : 1 PN
0,0%
Controle Difuso
-
2006
Conversão de ações/Reest. Soc.
1 ON : 1 PN
0,0%
Controle Difuso
-
2006
Conversão de ações/Incorp.
1 ON : 1 PN
9,0%
Controle Difuso
-
2007
1 ON : 1 PN
0,0%
Controle Difuso
-
DE ANÚNCIO
1)
EMPRESA
Mínimo
0%
Máximo
9%
Fontes: Bovespa, fato relevante e ITR das empresas
9
SEÇÃO
Transações Precedentes de M&A Envolvendo
Aquisição de Controle
3
Transações de M&A¹ no Setor de Bens de Capital
DATA DE
ANÚNCIO
30/7/2007
NOME DO
COMPRADOR
Cresa Patrimonial
NOME DO
ALVO
Medea SA
EQUITY VALUE
(US$ MM)2
PRÊMIO IMPLÍCITO
1 SEMANA3
1 MÊS4
Componentes Automotivos
12
66%
66%
353
16%
17%
83
67%
58%
9/9/2005
82
18%
18%
2/8/2005
449
49%
90%
28/4/2005
29
4%
5%
1/11/2004
300
16%
20%
25/10/2004
344
40%
42%
25/10/2004
225
24%
27%
25/10/2004
227
57%
60%
18/10/2006
26/9/2006
1)
2)
3)
4)
ATIVIDADE DO
ALVO
Investor Group
Fonte: Mergerstat Control Premium Study, Setembro/07 e Thomson One Analytics
Equity value proporcional à participação adquirida
Prêmio computado pela comparação do (i) preço pago por ação ao (ii) preço no mercado 1 semana antes do anúncio da transação
Prêmio computado pela comparação do (i) preço pago por ação ao (ii) preço no mercado 1 mês antes do anúncio da transação
11
Transações de M&A¹ no Setor de Bens de Capital
DATA DE
ANÚNCIO
NOME DO
COMPRADOR
NOME DO
ALVO
ATIVIDADE DO
ALVO
EQUITY VALUE
(US$ MM) 2
1 SEMANA3
1 MÊS4
31/3/2004
55
8%
2%
26/3/2004
337
29%
39%
23/7/2003
111
56%
24%
30/4/2003
225
57%
58%
9/4/2003
Design de Chassis, entre outros
11
74%
97%
22/2/2002
Prod. & Serv. para Ind. Automot.
6.705
15%
44%
Pedaleiras/Breques
40
34%
12%
Equipamentos Automotivos
480
1%
1%
158
4%
3%
589
5%
22%
1%
1%
Média
32%
35%
Mediana
26%
25%
Máximo
74%
97%
24/7/2001
VENTRA GROUP INC
7/9/2000
9/7/2000
Ikeda Bussan Co Ltd
6/4/2000
Mínimo
1)
2)
3)
4)
PRÊMIO IMPLÍCITO
12
Transações de M&A¹ no Setor de Bens de Capital Acima de US$ 100 Milhões
DATA DE
ANÚNCIO
NOME DO
COMPRADOR
NOME DO
ALVO
ATIVIDADE DO
ALVO
EQUITY VALUE
(US$ MM) 2
1 SEMANA3
1 MÊS4
18/10/2006
353
16%
17%
2/8/2005
449
49%
90%
1/11/2004
300
16%
20%
25/10/2004
344
40%
42%
25/10/2004
225
24%
27%
25/10/2004
227
57%
60%
26/3/2004
337
29%
39%
23/7/2003
111
56%
24%
30/4/2003
225
57%
58%
22/2/2002
Prod. & Serv. para Ind. Automot.
6.705
15%
44%
7/9/2000
480
1%
1%
158
4%
3%
589
5%
22%
1%
1%
Média
28%
34%
Mediana
24%
27%
Máximo
57%
90%
9/7/2000
Ikeda Bussan Co Ltd
6/4/2000
Mínimo
1)
2)
3)
4)
PRÊMIO IMPLÍCITO
13
Prêmio Implícito em Transações de M&A¹ na Indústria Global
INCLUINDO PRÊMIO NEGATIVO
1)
EXCLUINDO PRÊMIO NEGATIVO
NÚMERO DE TRANSAÇÕES
PRÊMIO IMPLÍCITO
NÚMERO DE TRANSAÇÕES
PRÊMIO IMPLÍCITO
Média EUA
90
23,1%
82
26,5%
Mediana EUA
90
18,5%
82
22,7%
Média Internacional
113
15,2%
85
27,7%
Mediana Internacional
113
12,3%
85
20,7%
Média Global
203
18,7%
167
27,1%
Mediana Global
203
16,1%
167
21,9%
Fonte: Mergerstat Control Premium Study, 2007 (últimos 12 meses a partir do 3T07) – O Prêmio Implícito foi calculado comparando-se o preço da ação imediatamente antes do impacto do anúncio ao preço estabelecido pela oferta
14
SEÇÃO
Avaliação por Fluxo de Caixa Descontado
4
Metodologia de Avaliação
y O Unibanco utilizou para a elaboração deste trabalho as
seguintes fontes de informações:
PREMISSAS DA COMPANHIA
– Demonstrações financeiras contábeis auditadas da IochpeMaxion de 31 de dezembro de 2004, 2005 e 2006, de acordo
com o BR GAAP
– Demonstrações financeiras contábeis auditadas da IochpeMaxion de Setembro de 2007, de acordo com o BR GAAP
PROJEÇÕES OPERACIONAIS
– Projeções financeiras preparadas pela Companhia para o
período de 2007 a 2011 (orçamento gerencial)
DEMONSTRAÇÃO DE
RESULTADO
BALANÇO
PATRIMONIAL
y A avaliação por fluxo de caixa descontado adotou um período
de projeção de 5 anos (2007 a 2011)
FLUXO DE CAIXA LIVRE
y As projeções foram realizadas em Reais nominais com data base
de Setembro de 2007
CUSTO DA DÍVIDA
APÓS IMPOSTOS
ESTRUTURA DE
CAPITAL
CUSTO DO CAPITAL
PRÓPRIO
– Reuniões e entrevistas com os principais integrantes da
administração da Iochpe-Maxion para discutir o desempenho
histórico e esperado, premissas do negócio e tendências de
mercado
TAXA DE
DESCONTO
(WACC)
AVALIAÇÃO POR FLUXO DE CAIXA DESCONTADO
y A indicação de valor para o acionista foi obtida subtraindo-se do
valor da firma o valor de dívida líquida, conforme balanço
auditado em Setembro de 2007
y A avaliação por FCD resulta em indicação do valor para os
acionistas da Iochpe-Maxion e não reflete alocações entre
as diversas classes de ações da Companhia. Nenhum ajuste
foi realizado em relação aos eventuais benefícios da
Transação Proposta
16
Estrutura do Modelo de Avaliação
ESTRUTURA SOCIETÁRIA1 – IOCHPE-MAXION
y A Iochpe-Maxion foi avaliada pela metodologia
de “soma das partes” (sum of the parts) das
principais contas operacionais da Maxion
Sistemas Automotivos Ltda (“MSA”) com as
respectivas contas da Amsted-Maxion
Iochpe-Maxion
100,0%
Maxion Sistemas
Automotivos
Ltda
50,0%
Amsted-Maxion
Fun. & Equip
Ferroviários S.A.2
100,0%
Iochpe
Holdings
LCC4
y As receitas, custos, despesas e outras projeções
para a Iochpe-Maxion foram apresentadas
neste Estudo de Relação de Troca para
Conversão de Ações de forma consolidada
100,0%
Maxion
Structural
Componentes
USA, Inc3
Projeto China
Empresa Operacional
100,0%
y A consolidação das empresas ocorreu através
da soma de 100% das receitas e despesas
operacionais da MSA com 50% das mesmas
receitas e despesas da Amsted-Maxion
Sociedade Não-Operacional (Holding)
Entidade Consolidadora Listada na Bovespa
1)
2)
3)
4)
Algumas participações percentuais foram arredondadas para simplificação
Joint venture entre a Iochpe-Maxion e a Amsted Industries, dedicada à fabricação de vagões ferroviários de carga, rodas ferroviárias fundidas, além de fundidos ferroviários e industriais
Sociedade com sede em Miami, EUA, que tem por objetivo a administração da armazenagem e entrega de produtos da Divisão de Rodas e Chassis que a Companhia fornece a seus principais clientes nos EUA
Sociedade não operacional sediada em Delaware, EUA, que detém a participação da Companhia na Maxion Structural Components
17
Taxa de Desconto (WACC)
CÁLCULO DA TAXA DE DESCONTO
RISCO BRASIL – EMBI +
Taxa Livre de Risco1
US Treasury Bond 10 Anos (L6M)
(+) Prêmio de Risco Brasil (L6M)
(=) Taxa Livre de Risco Utilizada
600
4,7%
1,7%
6,5%
500
400
300
Custo do Capital Próprio
Prêmio de Risco de Mercado (50 anos)2
Beta (re-alavancado pela alavancagem média da indústria brasileira)3
(+) Taxa Livre de Risco
(=) Custo do Capital Próprio
Média1: 1,7%
200
5,5%
0,96
6,5%
11,7%
100
nov-04
mai-05
nov-05
mai-06
nov-06
mai-07
nov-07
CONSTRUÇÃO DO BETA
Custo da Dívida
Custo da Dívida antes de IR+CS4
(x) Taxa Marginal de IR+CS
(=) Custo da Dívida pós IR+CS
6,8%
34,0%
4,5%
Cálculo da Taxa de Desconto
Dívida / Capitalização Média da Indústia5
Capital Próprio / Capitalização Média da Indústria
Taxa de Desconto - WACC (Nominal US$)
1)
2)
3)
4)
5)
12,5%
87,5%
10,8%
BETA
ALAVANCADO
BETA
DESALAVANCADO
Magna International
0,82
0,89
Trinity Industries
1,14
0,90
ArvinMeritor
1,21
0,78
Greenbrier Companies
1,00
0,57
Hayes Lemmerz
1,50
0,85
MÉDIA
0,92
0,88
Cotação média dos últimos seis meses (01/05/2007 a 16/11/2007). Fonte: Bloomberg
Fonte: Risk Premia Over Time Report: 2006; Ibbotson Associates
Considera média de 14,3% de Dívida/Capital Próprio das empresas do setor no Brasil, incluindo a Iochpe-Maxion
Custo médio das dívidas em moeda estrangeira apresentado em Setembro de 2007. Demonstrativos Financeiros Auditados da Companhia de Setembro de 2007
Considera média da indústria brasileira de 12,5% de Dívida/(Dívida + Capital Próprio)
18
Resumo da Avaliação por Fluxo de Caixa Descontado¹
CÁLCULO DO VALOR POR AÇÃO PELA METODOLOGIA DE FCD
Extremo Inferior
Valor da Firma2
(-) Dívida Líquida3
(=) Valor para os Acionistas
(÷) Número Total de Ações (mil)
(=) Valor por Ação
Ponto Médio do Range
1)
2)
3)
Extremo Superior
R$ 2.499 MM
R$ 3.006 MM
R$ 174 MM
R$ 174 MM
R$ 2.226 MM
R$ 2.832 MM
53.232
53.232
R$ 43,69
R$ 53,20
R$ 47,96
Considera os fluxos de caixa projetados conforme o plano de negócios da companhia assumindo ainda a utilização de (i) impostos diferidos (R$ 8,7 MM em set/07) ativado nos demonstrativos da Companhia para a dedutibilidade de IR e CSSL e (ii) a
utilização da base negativa de contribuição social e prejuízos fiscais (gerando um crédito aproximado de R$ 75 MM com data base de set/07) da Iochpe-Maxion (Controladora) após a incorporação da Maxion Componentes Estruturais com data prevista
para maio de 2008
Extremo inferior US$ 1.358 MM e superior US$ 1.634 MM convertidos para Reais pela taxa de câmbio de R$/US$ 1,84 apurada em 30/09/2007
Fonte: Demonstrativos Financeiros Auditados da Companhia de Setembro de 2007
19
Resumo da Avaliação por Fluxo de Caixa Descontado
INTERVALO DE VALOR JUSTO PARA A IOCHPE-MAXION
Valor para o Acionista (R$ milhões)
2.226
Fluxo de Caixa
Descontado1
2.832
(R$ 43,7)
(R$ 53,2)
Metodologias Complementares
2.234
Múltiplos de
Mercado2
(R$ 42,0)
Valor de Mercado
@ R$ 33,73
1.794
(R$ 33,7)
Consenso de
Mercado4
Patrimônio
Líquido5
1.895
(R$ 35,6)
320
(R$ 6,0)
750
1)
2)
3)
4)
5)
1.500
2.250
3.000
3.750
Intervalo de avaliação assumindo WACC entre 10,6% e 11,1% e um crescimento na perpetuidade entre 3,0% e 4,0%
Baseado no intervalo (média e mediana) do múltiplo VF/EBITDA 08E de 9,3x a 9,3x (amostra brasileira excluindo a Iochpe-Maxion), aplicado a um EBITDA 08E para a Iochpe-Maxion de R$ 259 milhões
Valor de mercado estimado pela capitalização de mercado da Iochpe-Maxion em 16/11/2007
Consenso médio de mercado em 30 de Setembro de 2007 de R$ 35,59: Merrill Lynch (R$ 44,45), Itaú Corretora (R$ 32,53) e Santander (R$ 35,59)
Fonte: Demonstrativos Financeiros Auditados da Companhia de Setembro de 2007
20
Análise de Sensibilidade
PRÊMIO IMPLÍCITO – 1 MÊS1 (%)
Perpetuidade (g)
2,5%
3,0%
3,5%
4,0%
4,5%
10,3%
30%
38%
47%
58%
70%
Taxa de
10,6%
26%
33%
42%
51%
63%
Desconto
10,8%
22%
29%
36%
45%
56%
(WACC)
11,1%
18%
24%
32%
40%
50%
11,3%
14%
20%
27%
35%
44%
Perpetuidade (g)
1)
2)
3,0%
3,5%
y Nossas análises de FCD foram baseadas em projeções
fornecidas pela administração da Companhia e não
contemplam quaisquer benefícios advindos da
Transação Proposta
y Os fluxos projetados foram descontados à uma taxa
de desconto (WACC) entre 10,6% e 11,1% em dólares
nominais
VALOR POR AÇÃO2 (R$/AÇÃO)
2,5%
y A metodologia de fluxo de caixa descontado
determina o valor intrínseco de uma empresa baseado
em seus fluxos de caixa projetados
4,0%
4,5%
10,3%
45,71
48,51
51,72
55,43
59,79
Taxa de
10,6%
44,19
46,80
49,77
53,20
57,19
Desconto
10,8%
42,76
45,19
47,96
51,13
54,80
(WACC)
11,1%
41,41
43,69
46,27
49,21
52,60
11,3%
40,14
42,27
44,68
47,42
50,55
y Foi considerada uma faixa de crescimento na
perpetuidade entre 3,0% e 4,0%
y As análises de FCD resultam em uma faixa de prêmio
implícito para as ONs entre 24% e 51%
Prêmio implícito calculado sobre o preço médio da ação da Iochpe-Maxion nos últimos 30 dias – MYPK4 (R$ 35,17/ação). Fonte: Bloomberg (16/10/2007 a 16/11/2007)
Considera 53.232 mil ações
21
SEÇÃO
Sumário das Metodologias Analisadas
5
Resultados das Análises Realizadas pelo Unibanco
Prêmio Implícito para as ONs e Proporção de Conversão Implícita paras as PNs
Conversão de Ações no Brasil1
-9%
(1,10x)
Controle Definido
11%
(0,90x)
0%
(1,00x)
Controle Difuso
9%
(0,92x)
Operações de M&A Global2
26%
(0,79x)
25%
(0,80x)
1 Semana (Amostra Toda)
1 Mês (Amostra Toda)
24%
(0,81x)
27%
(0,79x)
1 Semana (Amostra > US$ 100M)
1 Mês (Amostra > US$ 100M)
32%
(0,76x)
35%
(0,74x)
28%
(0,78x)
34%
(0,75x)
Fluxo de Caixa Descontado3
1 MYPK4 @ 33,7
1 Semana
-20%
4)
R$ 53,2 4 58%
R$ 33,7 (0,63x)
30% R$ 43,74
(0,77x) R$ 33,6
R$ 53,2 4 58%
R$ 33,6 (0,63x)
24% R$ 43,74
(0,81x) R$ 35,2
1 Mês
1)
2)
3)
30% R$ 43,74
(0,77x) R$ 33,7
0%
20%
R$ 53,2 4 51%
R$ 35,2 (0,66x)
40%
60%
80%
Baseado no intervalo (mínimo e máximo) de prêmio implícito de transações selecionadas de conversão de ações
Proporção de conversão e prêmio implícito calculados pela comparação entre o valor de aquisição e o valor histórico de 1 semana e 1 mês das ações objeto das transações selecionadas
Intervalo de avaliação de FCD assumindo WACC entre 10,6% e 11,1% e um crescimento na perpetuidade entre 3,0% e 4,0%. Proporção de Conversão e prêmio calculado pela comparação com os seguintes preços de mercado da ação da Iochpe-Maxion
(MYPK4): (i) fechamento do dia 16/11/07 (R$ 33,7/ação), (ii) média de uma semana (R$ 33,6/ação entre 10/11/2007 e 16/11/2007) e (iii) média de um mês (R$ 35,2/ação entre 16/10/2007 e 16/11/2007)
Mínimo (R$ 43,7) e máximo (R$ 53,2) do intervalo de valor justo estimado pela metodologia de Fluxo de Caixa Descontado para o preço da ação da Iochpe-Maxion
23
SEÇÃO
Percepção do Mercado
6
PERFORMANCE RECENTE DO PREÇO DA AÇÃO DA IOCHPE-MAXION1
Divulgação do Fato
Relevante sobre
Conversão de Ações e
Contratação do Unibanco
(16/02/2007)
40,00
35,00
Divulgação do Fato
Relevante sobre
Relação de Troca de Ações
(11/07/2007)
12/07 - R$ 31,9
06/07 - R$ 30,9
30,00
Valorização
25,00
14/02 a 16/02 – 14,8%
14/06 - R$ 24,91
06/07 a 12/07 – 3,2%
20,00
16/02 - R$ 20,19
14/06 a 12/07 – 28,1%
14/02 - R$ 17,60
01/01 a 16/11 – 85,7%
Avaliação Comparativa – Preço por Ação
FCD @ dez/06²
26,73
26,73
1)
2)
3)
7
v0
7
t- 0
ou
no
7
t- 0
ou
07
tse
07
se
t-
07
oag
o-
07
7
ag
ju
l- 0
7
ju
Avaliação Comparativa – Preço por Ação
∆%
Valor de Mercado
l- 0
7
l- 0
ju
n07
ju
n07
ju
ai 07
m
7
ai 07
m
ab
r- 0
7
7
r- 0
ab
ar
-0
7
m
m
ar
-0
07
fe
v-
07
v-
ja n
fe
-0
7
-0
7
ja n
-0
ja n
7
15,00
FCD @ jun/073
14/fev
1 Sem
1 Mês
14/fev
1 Sem
1 Mês
17,60
17,02
18,10
51,9%
57,1%
47,7%
16/fev
1 Sem
1 Mês
16/fev
1 Sem
1 Mês
20,19
17,57
17,44
32,4%
52,1%
53,3%
50,61
50,61
∆%
Valor de Mercado
14/jun
1 Sem
1 Mês
14/jun
1 Sem
1 Mês
24,91
24,89
23,50
103,2%
103,3%
115,4%
12/jul
1 Sem
1 Mês
12/jul
1 Sem
1 Mês
31,90
30,36
25,30
58,7%
66,7%
100,0%
Fonte: Fechamento MYPK4 – Bloomberg (01/01/2007 a 16/11/2007)
Considera ponto médio da avaliação por fluxo de caixa descontado com data base de Dezembro de 2006. Para construção do Equity Value utilizou-se uma dívida líquida de R$ 132 MM, conforme apresentado na DFP da companhia arquivada junto a
CVM. Em Dezembro de 2006 utilizou-se uma taxa livre de risco de 4,6% e um risco país de 2,11%, o que resultou em uma taxa de desconto de 10,86%
Considera ponto médio da avaliação por fluxo de caixa descontado com data base de Junho de 2006. Para construção do Equity Value utilizou-se uma dívida líquida de R$ 164 MM, conforme apresentado na DFP da companhia arquivada junto a
CVM. Em Junho de 2006 utilizou-se uma taxa livre de risco média dos últimos 6 meses de 4,8% e um risco país médio dos últimos 6 meses de 1,68%, o que resultou em uma taxa de desconto de 10,82%
25
COMENTÁRIOS DE ANALISTAS SOBRE MIGRAÇÃO DA IOCHPE-MAXION PARA O NOVO MERCADO
“ …we believe merging into Novo Mercado should provide upside to investors as it has (1) only one class of shares;
(2) 100% tag along rights; and (3) higher corporate governance standards. Looking at past Novo Mercado
migrations in Brazil, market seems to have reacted positively to such transactions – an average 28.8% share
appreciation.”
Alexandre Falcão
Merrill Lynch
(12/07/2007)
“...If we were to make a guess of the share swap ratio, we would suggest 10 PN shares for 8 ON shares... Joining the
Novo Mercado, even after giving a discount to preferred shares would definitely add value for shareholders... We
thus reinforce our positive view about Iochpe and reiterate our BUY recommendation...”
Renata Faber
Itaú Corretora
(16/02/2007)
“...A indicação de melhores práticas de governança corporativa é uma notícia positiva para a companhia...
Entretanto, a empresa não divulgou quaisquer informações sobre o (i) cronograma do processo de conversão e (ii) a
relação de troca entre as ações PN em ON. Mantemos nossa recomendação de atraente para as ações da
empresa...”
Eduardo Pirani Puzziello
Fator Corretora
(22/02/2007)
26
SEÇÃO
Impacto da Transação Proposta para os
Atuais Acionistas
7
Impacto da Transação para os Acionistas da Iochpe (Diluição + Dividendos)
IMPACTO DA TRANSAÇÃO PROPOSTA NOS DIVIDENDOS DOS ATUAIS ACIONISTAS
(ASSUMINDO QUE O PERCENTUAL DE DISTRIBUIÇÃO DE DIVIDENDOS NÃO SE ALTERA)
0%
Relação de Troca Implícita na Conversão das PNs em ONs
Prêmio Implícito para as Ações Ordinárias
10%
20%
25%
30%
1,00x
0,91x
0,83x
0,80x
0,77x
Número de Ações Ordinárias pós Conversão
Antigos Acionistas Ordinaristas
Antigos Acionistas Preferencialistas
Total de Ações (mil ações ONs)
18.429
34.804
53.232
18.429
31.640
50.068
18.429
29.003
47.432
18.429
27.843
46.272
18.429
26.772
45.201
Lucro Líquido da Iochpe-Maxion em 2007 (R$ Mil)
71.516
71.516
71.516
71.516
71.516
Cenário Atual (Ações ONs e PNs)
Dividendo Mínimo Obrigatório (37% LL)
Total de Dividendos a Distribuir (R$ Mil)
Dividendo por Ação ON
Dividendo por Ação PN (10% superior às ONs)
26.461
0,47
0,51
Dividendos para os Acionistas
Ordinaristas (R$ mil)
Preferencialistas
8.598
17.863
Cenário Pós Conversão de Ações (100% ONs)
Dividendo Mínimo Obrigatório (37% LL)
Total de Dividendos
26.461
26.461
26.461
26.461
26.461
0,50
0,53
0,56
0,57
0,59
9.161
17.300
9.739
16.721
10.281
16.180
10.539
15.922
10.788
15.673
Acréscimo/Redução de Riqueza para os Antigos ONs (R$ mil)
562
1.141
1.682
1.940
2.190
Acréscimo/Redução de Riqueza para os Antigos ONs (%)
7%
13%
20%
23%
25%
(562)
(1.141)
(1.682)
(1.940)
(2.190)
-3%
-6%
-9%
-11%
-12%
Dividendo por Ação ON
Riqueza para os Acionistas
Antigos Acionistas Preferencialistas (Hoje Ordinaristas)
Acréscimo/Redução de Riqueza para os Antigos PNs (R$ Mil)
Acréscimo/Redução de Riqueza para os Antigos PNs (%)
28
Impacto da Transação Proposta na Riqueza do Acionista
IMPACTO DA TRANSAÇÃO PROPOSTA NA RIQUEZA DOS ATUAIS ACIONISTAS
(ASSUMINDO QUE O VALOR DE MERCADO NÃO SE ALTERA)
0%
Relação de Troca Implícita na Conversão das PNs em ONs
Prêmio Implícito para as Ações Ordinárias
10%
20%
25%
30%
1,00x
0,91x
0,83x
0,80x
0,77x
18.429
34.804
53.232
18.429
31.640
50.068
18.429
29.003
47.432
18.429
27.843
46.272
18.429
26.772
45.201
1.872
1.872
1.872
1.872
1.872
18.429
35,17
649
18.429
37,39
690
18.429
39,47
729
18.429
40,46
747
18.429
41,42
765
0%
41
6%
79
12%
98
15%
115
18%
35%
0%
37%
2%
39%
4%
40%
5%
41%
6%
34.804
35,17
1.226
31.640
37,39
1.185
29.003
39,47
1.147
27.843
40,46
1.129
26.772
41,42
1.111
0%
(41)
-3%
(79)
-6%
(98)
-8%
(115)
-9%
Participação Acionária em ONs Após a Transação Proposta
Diluição/Incremento Societário (%)
65%
0%
63%
-2%
61%
-4%
60%
-5%
59%
-6%
Valorização Após a Transação Proposta para Manutenção de Riqueza 2
Preço Implícito por Ação para Manutenção de Riqueza
0%
35,17
3%
38,69
7%
42,20
9%
43,96
10%
45,72
Número de Ações Ordinárias pós Conversão
Total de Ações (mil ações ONs)
Valor de Mercado Iochpe-Maxion1 @ 35,17 (R$ Mil)
Número de Ações ON Após a Transação Proposta (mil)
Valor Implícito por Ação ON Após a Transação Proposta (R$/ação)
Riqueza do Antigo Ordinarista (R$ milhões)
Diferença em Relação à Riqueza Pré-Conversão (R$ milhões)
Diferença em Relação à Riqueza Pré-Conversão (%)
Participação Acionária em ONs Após a Transação Proposta
Diluição/Incremento Societário (%)
Número de Ações ON Após a Transação Proposta (mil)
Valor Implícito por Ação ON Após a Transação Proposta (R$/ação)
Riqueza do Antigo Preferencialista (R$ milhões)
Diferença em Relação à Riqueza Pré-Conversão (R$ milhões)
Diferença em Relação à Riqueza Pré-Conversão (%)
1)
2)
Considera preço médio dos últimos 30 dias da ação da Iochpe-Maxion (MYPK4) de R$ 35,17 (16/10/2007 – 16/11/2007)
Valorização em relação ao valor implícito por ação após a Transação Proposta
29
APÊNDICE
Parâmetros de Valor para a Iochpe-Maxion
Comparáveis de Mercado
TICKER DA
BLOOMBERG
VALOR DE
EMPRESA
PAÍS
MOEDA
PREÇO
1
DÍVIDA
MERCADO LÍQUIDA
VALOR
DA FIRMA
EBITDA2
VF/EBITDA
2007E
2008E
2007E
2008E
Brasil
RAPT4 BZ
Randon Participações SA
Brasil
BRL
19,85
3.226
146
3.372
369
440
9,1x
7,7x
POMO4 BZ
Marcopolo SA
Brasil
BRL
8,04
1.803
688
2.491
192
226
13,0x
11,0x
MYPK4 BZ
Iochpe-Maxion S.A.
Brasil
BRL
33,70
1.795
174
1.969
1693
2593
11,7x
7,6x
Média
11,1x4
9,3x4
Mediana
11,1x4
9,3x4
Internacionais
1)
2)
3)
4)
MGA US
Magna International
Estados Unidos
USD
89,40
9.785
(1.518)
8.267
1.964
2.086
4,2x
4,0x
TRN US
Trinity Industries
Estados Unidos
USD
27,00
2.190
1.101
3.291
562
648
5,9x
5,1x
ARM US
ArvinMeritor
Estados Unidos
USD
11,34
820
942
1.762
262
357
6,7x
4,9x
RAIL US
Freightcar America
Estados Unidos
USD
35,51
432
(175)
256
72
22
3,6x
11,4x
ACW US
Accuride Corp
Estados Unidos
USD
7,26
257
526
783
119
163
6,6x
4,8x
GBX US
Greenbrier Companies
Estados Unidos
USD
22,87
370
492
862
125
143
6,9x
6,0x
HAYZ US
Hayes Lemmerz
Estados Unidos
USD
4,06
406
513
919
173
n/a
5,3x
n/a
Média
5,6x
6,0x
Mediana
5,9x
5,0x
Considera preço de fechamento de 16/11/2006. Fonte: Bloomberg
Projeções de mercado de 06/11/07. Fonte: Thomson
Projetado de acordo com o business plan anexo a este estudo
Não considera a Iochpe-Maxion no cálculo das médias e medianas
31
Evolução dos Preços da Iochpe-Maxion (MYPK4)
IOCHPE-MAXION VS IBOVESPA1
Base 100
240
220
+103,0%
200
180
+57,5%
160
140
120
100
80
nov-06
jan-07
mar-07
mai-07
Iochpe-Maxion
1)
jul-07
set-07
nov-07
Ibovespa
Fonte: Bloomberg
32
Preços Médios e Retorno Diário (MYPK4)
PREÇOS MÉDIO1 (R$/AÇÃO)
40,0
MÉDIA
30,0
1 mês: R$ 35,17
3 meses: R$ 32,52
6 meses: R$ 30,26
12 meses: R$ 24,93
2 0,0
10,0
n ov-06
jan -07
mar-07
Últimos 12 Meses
mai-07
Últimos 6 Meses
ju l-07
Últimos 3 Meses
set-07
Último Mês
n ov-07
RETORNOS DIÁRIOS2
10%
5%
0%
-5%
-10%
n ov-06
1)
2)
jan-07
mar-07
mai-07
ju l-07
set-07
Preço de fechamento. Fonte: Bloomberg
Retorno calculado pela seguinte fórmula: (Preço de fechamentot / Preço de fechamentot-1) - 1
33
Sumário da Recomendação de Analistas de Mercado
CASA DE RESEARCH
DATA
PREÇO ALVO 2008 (R$)
PREÇO ALVO @ Set07¹ (R$)
09/NOV/2007
50,00
44,45
06/NOV/2007
36,65
NA
22/OUT/2007
43,00
42,08
24/SET/2007
39,70
35,59
42,34
41,35
35,59
40,71
MÉDIA
MEDIANA
1)
Considerando-se os preços-alvo e suas respectivas datas descontados às taxas de desconto estimadas por cada casa (WACC) para o período em questão
34
APÊNDICE
Principais Premissas da Avaliação
Econômico-Financeira
Premissas Macroeconômicas
PREMISSAS MACROECONÔMICAS1
Crescimento do PIB
2004
2005
2006
2007E
2008E
2009E
2010E
2011E
4,9%
2,3%
2,7%
4,5%
4,3%
4,0%
4,0%
4,0%
12,4%
1,2%
3,8%
6,1%
4,2%
4,5%
4,5%
4,5%
2,7%
3,5%
3,2%
2,8%
2,7%
2,7%
2,7%
2,7%
2,77
2,43
2,18
1,96
1,83
1,87
1,91
1,94
17,8%
18,0%
13,2%
11,3%
10,5%
10,5%
10,5%
10,5%
9,8%
9,8%
6,9%
6,3%
5,9%
5,8%
5,8%
5,8%
Inflação - Brasil
IGP-M
Inflação – EUA 2
Câmbio (R$/US$)
Câmbio Médio
Taxa de Juro
SELIC - Final do Período
TJLP - Anualizada
1)
2)
Fonte: Premissas macroeconômicas do Unibanco (06/11/2007)
Fonte: Wall Street Research Report (17/09/2007)
36
Projeto China
A avaliação econômico-financeira da Iochpe-Maxion contempla a implantação do “Projeto China” pela Maxion Sistemas
Automotivos para produção de rodas rodoviárias
BREVE DESCRIÇÃO E
ATRATIVOS DO PROJETO
y Em 2006, a Iochpe-Maxion aprovou o projeto de produção de rodas rodoviárias na China (“Projeto China”),
visando atender o mercado Asiático e aproveitar a abundante oferta de aço na região
y A companhia já possui terreno para instalação da planta em Nantong, China
y A produção de rodas terá início em 2008, com uma capacidade instalada de 600 mil rodas/ano
y As fases II e III do “Projeto China” ainda não foram aprovadas pelo Conselho de Administração da Companhia
VOLUME ESTIMADO DE VENDAS1 (MIL UNIDADES)
CAPEX ESTIMADO1 (R$ MILHÕES)
25
1.800
1.500
19
13
900
6
350
4
0
2007E
1)
2008E
2009E
2010E
2011E
2007E
2008E
2009E
2010E
2011E
Fonte: Estudos realizados pela Companhia
37
Volume de Vendas
RODAS (MIL UNIDADES)
3.243
previsões de demanda das montadoras de veículos, considerando o
2.919
número de rodas, chassis e componentes automotivos presentes
2.296
1.723
y Os volumes de venda para 2008 foram projetados com base nas
1.500
1.800
900
em cada veículo
y Os volumes a partir de 2008 para todos os produtos da Companhia
350
foram projetados de acordo com o crescimento vegetativo dos
1.468
1.486
1.532
1.752
1.373
1.396
1.419
1.443
mercados nos quais a Iochpe-Maxion atua, assumindo o market
share atual constante
2004
2005
2006
2007E
2008E
2009E
2010E
2011E
y O volume de produção de rodas rodoviárias na China foi projetado
adotando um escalonamento de entrada de produção de rodas até
Rodas Rodoviárias e Agrícolas
Projeto China
a capacidade instalada da fábrica ser atingida
VAGÕES (MIL UNIDADES)
6,5
4,2
3,0
3,0
3,1
2008E
2009E
3,4
3,6
2010E
2011E
1,1
2004
2005
2006
2007E
38
Receita Líquida
RECEITA LÍQUIDA CONSOLIDADA1 (R$ MILHÕES)
1.849
1.507
1.494
1.972
1.643
1.248
1.281
2006
2007E
2008E
2009E
2010E
2011E
9%
3%
10%
9%
14%
2%
8%
8%
14%
2%
7%
8%
14%
3%
7%
8%
14%
3%
7%
7%
40%
37%
36%
33%
33%
1.099
2004
2005
ABERTURA DA RECEITA LÍQUIDA POR PRODUTO (%)
22%
1%
6%
14%
30%
1%
9%
6%
20%
3%
12%
7%
31%
33%
27%
23%
25%
29%
31%
33%
35%
36%
2004
2005
2006
2007E
2008E
2009E
2010E
2011E
Rodas
1)
30%
Chassis
Fundidos Ferroviários e Industriais
Rodas Ferroviárias
Vagões
Considera 100% das receitas da Maxion Sistemas Automotivos e 50% das receitas da Amsted Maxion
39
Custo do Produto Vendido
CUSTO DO PRODUTO VENDIDO CONSOLIDADO1,2 (R$ MILHÕES)
1.348
1.176
1.147
992
1.024
2006
2007E
1.425
1.219
845
2004
2005
2008E
2009E
2010E
2011E
27,1%
27,7%
RESULTADO E MARGEM BRUTA1,2 (R$ MILHÕES)
23,1%
23,9%
21,3%
20,5%
25,8%
20,0%
501
547
424
360
318
253
2004
2005
256
257
2006
2007E
Lucro Bruto (caixa)
1)
2)
2008E
2009E
2010E
2011E
Margem Bruta (%)
Considera 100% do custo do produto vendido da Maxion Sistema Automotivos e 50% da Amsted Maxion
Não considera despesas com Depreciação e Amortização
40
Despesas com Vendas, Gerais & Administrativas
DESPESAS COM VENDAS, GERAIS & ADMINISTRATIVAS CONSOLIDADA1 (R$ MILHÕES)
7,7%
6,8%
6,6%
6,9%
6,7%
6,9%
6,8%
6,6%
136
127
102
84
2004
2005
82
88
2006
2007E
101
108
2008E
2009E
Despesas com Vendas, Gerais e Administrativas
2010E
2011E
% da Receita Líquida
ESTIMATIVAS DAS DESPESAS OPERACIONAIS1 (R$ MIL)
2004
2005
2006
2007E
2008E
2009E
2010E
2011E
84.418
101.611
82.492
88.132
100.580
107.725
126.547
135.507
7,7%
6,8%
6,6%
6,9%
6,7%
6,6%
6,8%
6,9%
55.220
65.453
52.146
56.618
60.798
59.360
65.261
68.145
5,0%
4,4%
4,2%
4,4%
4,0%
3,6%
3,5%
3,5%
27.092
34.150
31.981
31.514
39.781
48.365
61.286
67.363
2,5%
2,3%
2,6%
2,5%
2,6%
2,9%
3,3%
3,4%
Outras Despesas/(Receitas) Operacionais
2.106
2.008
(1.635)
-
-
-
-
-
0,2%
0,1%
-0,1%
0,0%
0,0%
0,0%
0,0%
0,0%
SG&A Consolidado
Vendas
Gerais e Administrativas
1)
Considera 100% das despesas com vendas, gerais e administrativas da Maxion Sistemas Automotivos e 50% das mesmas despesas da Amsted-Maxion
41
EBITDA & Margem EBITDA
EBITDA & MARGEM EBITDA CONSOLIDADA1 (R$ MILHÕES)
19,2%
20,2%
17,2%
15,4%
14,5%
13,9%
13,2%
2004
2005
173
169
2006
2007E
EBITDA
1)
411
316
259
216
169
374
20,9%
2008E
2009E
2010E
2011E
Margem EBITDA
Considera 100% do EBITDA da Maxion Sistemas Automotivos e 50% do EBITDA da Amsted-Maxion
42
Investimento em Capital de Giro
ESTIMATIVAS DE INVESTIMENTO EM CAPITAL DE GIRO (R$ MILHÕES)
1,6%
1,2%
25
0,3%
0,9%
0,7%
23
15
14
4
2007E
2008E
2009E
Investimento em Capital de Giro
2010E
2011E
% Receita Líquida
y Estimativas de capital de giro projetadas de acordo com premissas do management:
− 11% da variação na Receita Líquida
43
Capex
ESTIMATIVAS DE CAPEX (R$ MILHÕES)
78
73
83
62
51
48
45
41
2004
2005
2006
2007E
2008E
2009E
2010E
2011E
y Investimentos referem-se principalmente a projetos de incremento de eficiência nas plantas, manutenção, carry out de projetos iniciados nos anos
anteriores e ao projeto China
44

Estudo de Relação de Troca para Conversão de Ações

Transcrição

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