Kirkland Lake Gold Inc.

INVESTMENT CASE
Stuttgart, 6. März 2007
Kirkland Lake Gold Inc.
Kursziel (6 Monate)
15,00 CAD
Vor fünf Jahren ist Kirkland Lake Gold als Sanierungsfall mit über
80-jähriger Bergbaugeschichte gestartet. Heute entwickelt das
Unternehmen in Ontario, Kanada, die am schnellsten wachsende
untertägige Goldressource mit den höchsten Goldgehalten in
Nordamerika. Pro Monat kommen zwischen 60.000 und 80.000 Unzen
Gold hinzu, bei Durchschnittsgehalten von einer Unze (31 Gramm) pro
Tonne Erz. Kirkland Lake ist damit eine Wachstumsgeschichte par
excellence: Die Findekosten betragen nur 3 bis 5 CAD pro Unze Gold.
Und
obendrein
ist
Kirkland
mit zuletzt
58.000 Unzen JahresProduktion
ein
vollwertiger
Produzent
mit 270 Beschäftigten
und einer Produktionsinfrastruktur, die nach
heutigen Preisen leicht
500
Millionen
CAD
Wiederbeschaffungswert
besitzt. Die Aufbereitung
Kirkland Lake aus der Luft: Der Produktionsschacht
liegt am rechten Bildrand, die Aufbereitung links hat genug freie Kapazität
oben, dazwischen befindet sich der Tailingspond.
für das Dreifache der
heutigen Produktion.
ISIN:
CA49740P1062
Börsen:
Frankfurt, Toronto
WKN:
157217
TSX:
KGI
Kurs (11.07.06)
10,26 CAD
Hoch (52 Wochen)
9,91 CAD
Tief (52 Wochen)
5,61 CAD
Marktkapital.
546,6 Mio. CAD
Anzahl der Aktien
53 Mio.
www.klgold.com
Sven Olsson M.A.
+49 (711) 25 35 92 41
[email protected]
Highlights
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Redaktion GOLDINVEST.de
Hohes Explorationstempo: Kirkland Lake Gold Inc. entwickelt die am
schnellsten wachsende und hochgradigste Goldressource in
Nordamerika (wahrscheinlich sogar der Welt)
Schnell wachsende Ressource: Kirkland Lake hat zur Zeit acht
Bohrgeräte unter Tage im Einsatz und fügt pro Monat 60.000 bis 80.000
Unzen an Ressourceninventar hinzu.
Sicheres politisches Umfeld: Kirkland Lake liegt in einem historischen
„Bergbau-Camp“ nahe der Stadt Kirkland (10.000 Einwohner) im
bergbaufreundlichen Ontario Kanada.
Umweltverträglicher Bergbau: Umweltrechtliche Genehmigungen für
den Minenbetrieb liegen für die kommenden 15 Jahre vor.
Starkes Management: Das Management von Kirkland Lake hält 26
Prozent der Anteile. „Parties friendly“ halten weitere 40 Prozent, sodass
eine Übernahme von Kirkland nur zu fairen Konditionen möglich ist.
Nahziel Selffunding Exploration: Noch in 2007 will Kirkland Lake
profitabel arbeiten und die gesamte Exploration und Entwicklung aus
eigener Kraft finanzieren.
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c/o AXINO AG
Königstraße 26
70173 Stuttgart
Investment Case – Kirkland Lake Gold Inc.
Die Wiedergeburt von Kirkland Lake in drei Phasen
Phase 1: Akquisition und Restrukturierung
Im Dezember 2001, bei einem Goldpreis von 274 USD, kauften die beiden
Unternehmer Brian Hinchcliffe und Harry Dobson, beide industriebekannte
Sanierer, die vermeintlich erschöpfte Kirkland Lake Mine in Ontario, Kanada,
samt Infrastruktur für ganze 5 Millionen CAD. Genau genommen kauften sie fünf
zusammenhängende Minen, die in ihrer 80-jährigen Geschichte zusammen mehr
als 22 Millionen Unzen Gold produziert haben, aber nie unter einem Dach
betrieben wurden. Man kann es heute kaum fassen: 2001, im tiefsten
Bärenmarkt, wollte niemand diese Minen haben. Es gab nicht einmal einen
Mitbieter.
Der Kauf des Kirkland Lake Bergbaucamps war
– aus heutiger Sicht – ein geradezu
unglaubliches Schnäppchen. Der Eigentümer
Kinross Mining hatte 1997 immerhin 75 Millionen
CAD an den Vorbesitzer Barrick Gold bezahlt
und anschließend weitere 35 Millionen CAD in
Infrastruktur und Exploration investiert. Wie
konnte Kinross also für so wenig Geld
verkaufen? Die Antwort wirft ein Schlaglicht auf
die verzweifelte Lage der Industrie im Jahr 2001.
Keiner, offenbar noch nicht einmal der CEO von
Kinross,
glaubte
an
die
Zukunft
der
Goldminenindustrie. Kinross erwog sogar allen
Ernstes, in die Abfallwirtschaft einzusteigen.
Untertägige Schächte sollten für die Verfüllung
mit Müll genutzt werden. Kinross, damals ein
Bild aus der Geschichte: Eine der fünf Minen im Kirkland Lake
typischer Betreiber großer Tagebauproduktion
Gold Camp im Jahre 1936. Damals lieferten die fünf Minen eine
mit niedrigen Goldgehalten, verlor fast überall
Million Unzen Gold pro Jahr.
Geld. Die Investmentbanken drängten Kinross
dazu, seine Bilanz von unnötigem Ballast zu befreien. Unter diesem Druck
verkaufte Kinross die nicht zum übrigen Portfolio passende Kirkland Lake Mine
und schrieb am Tag des Verkaufs, vermutlich unter dem Beifall der
Investmentbanker, 115 Millionen CAD ab. Eigentlich ein Klassiker für alle, die
sich jemals mit Zyklen und den Entscheidungen großer Gesellschaften befasst
haben!
Um den Verkauf von Kirkland Lake ganz zu verstehen, muss man wissen, dass
die Kirkland Lake Mine Kinross’ einziges Asset mit gewerkschaftlicher
Beteiligung war. Ob aus Unerfahrenheit oder aus Überdruss ließ Kinross einen
Bergarbeiterstreik soweit eskalieren, dass man 1999 die Pumpen aus den
Schächten entfernte und die Mine – in einem selbstzerstörerischen Akt – unter
Wasser setzte. Auch das erklärt den Schnäppchenpreis. Fairerweise sollte man
allerdings zum Kaufpreis noch jene 12 Millionen CAD hinzurechnen, die zur
Entwässerung der Mine gebraucht wurden. Statt der veranschlagten sechs
Monate dauerte die Entwässerung übrigens zweieinhalb Jahre. Auch die
Gewerkschaften wurde Kirkland erst nach mehr als zwei Jahren los, obwohl die
Belegschaft von Anfang an geschlossen für die Befreiung von der
gewerkschaftlichen Organisation gestimmt hatte. Ein Spaziergang war die
Wiederbelebung der Kirkland Lake Mine also nicht.
Bevor Kinross Gold die Mine 2001 verkaufte, tat das Unternehmen noch eine
Reihe sinnvoller Dinge, von denen die heutigen Eigentümer noch enorm
profitieren. Kinross hat die Eigentumsverhältnisse im Bergbaudistrikt konsolidiert
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Investment Case – Kirkland Lake Gold Inc.
und erstmals alle fünf Minen im Kirkland Lake Camp unter einem gemeinsamen
Dach zusammengefasst.
Historische Produktion der Kirkland Lake Minen
Minen im Kirkland
Zeitraum der
Produzierte
Unzen
Lake Camp
Produktion
Unzen gesamt
pro
Tonne
Lake Shore
1918-1965
8.602.791
0,50
Wright1921-1965
4.817.680
0,49
Hargreaves
Teck-Hughes
1917-1968
3.709.007
0,38
Macassa
1933-1999
3.540.451
0,45
Kirkland Minerals
1919-1960
1.17.955
0,37
1917-1999
21.846.500
0,45
Zweitens hat Kinross mit seinen Ausgaben für Exploration den Weg für die
heutigen Explorationserfolge geebnet. Mit der letzten Bohrung vor der
Schließung der Mine hatten die Kinross-Geologen die erste hochgradige
Entdeckung außerhalb des alten Quarz-Erzkörpers gemacht. Doch es war zu
spät, um die Entscheidung auf dem Corporate Level zu stoppen.
Dieselben Kinross-Geologen arbeiten übrigens heute sehr erfolgreich für
Kirkland Lake. Sie waren es, die Brian Hinchcliffe und Harry Dobson überzeugen
konnten, dass
Kirkland Lake alles andere als ein „tired asset“ ohne
Explorationspotenzial war.
Für Ihre Explorationserfolge während der
vergangenen zweieinhalb Jahre wurden die
Geologen vor kurzem von ihren Kollegen in
Ontario mit dem „Prospector of the year
award 2006“ ausgezeichnet. Die geologische
Gemeinde hat die Bedeutung der neuen
Erzfunde
verstanden.
Die
„financial
community“ braucht wohl noch ein wenig
Zeit.
Phase
2:
Explorationserfolg
(historische) Produktion
und
Die historische Mine (alle fünf Minen zusammen)
hat
im
Durchschnitt
ihrer
88jährigen
Produktionsgeschichte 22 Millionen Unzen
produziert,
wobei
Erz
mit
einem
durchschnittlichen Goldgehalt von 0,45 Unzen gefördert wurde. Damit galt das
Kirkland Lake Camp zu Recht als „High-Grade“ Camp. Man muss sich die
Größenordnung vergegenwärtigen: Die fünf Minen in Kirkland Lake haben
zusammen 15 Prozent der gesamten historischen kanadischen Goldproduktion
hervorgebracht. Berühmt, zumindest in Kanada, ist Kirkland Lake nicht zuletzt
durch seinen Entdecker, den Abenteurer Sir Harry Oakes, der es in den 30er
Jahren zum reichsten Mann (und zum größten Steuerzahler) Kanadas gebracht
hat.
Wenn man die historische Bergbautätigkeit in einem 3D-Modell betrachtet, wird
deutlich, wie spezialisiert die Bergleute der alten Tage vorgegangen sind. Auf
einer Strecke von mehr als sieben Kilometern, verteilt auf fünf konkurrierende
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Investment Case – Kirkland Lake Gold Inc.
Minen, haben alle eigentlich nur dieselbe Quarzstruktur in die Tiefe verfolgt, die
so genannte „04-Main Brake“. Schon in den 30er Jahren des vergangenen
Jahrhunderts wurde in bis zu 9000
Fuß Tiefe gearbeitet. Im 3D-Modell
wirken die alten Minen wie ein
zusammenhängender, hauchdünner
Quarz-Gang, der sich unter der Erde
entlang
zieht.
Kirkland
Lake
bezeichnet diesen Teil der Mine,
aus dem die gesamte gegenwärtige
Jahresproduktion von 58.000 Unzen
stammt, als die „alte Mine“, um die
neue Qualität ihrer spektakulären
Entdeckungen klar abzugrenzen.
Kinross stand 1999 bei der
Schließung des Mining Camps
übrigens
noch
kein
dreidimensionales
Modell
zur
Verfügung.
Erst
die
neuen
Eigentümer setzten wochenlang
Studenten an Terminals, um alle
historischen
Bohrergebnisse
in
elektronische
Dateien
zu
Die Grafik zeigt einen Ausschnitt der Arbeiten in 1,6 Kilometer Tiefe: Die alte Mine
übertragen.
Das
hat
das
(grün) folgt dem Gold entlang einer Quarzschicht auf sieben Kilometer Länge. Rot
Gesamtverständnis der Lagerstätte
markiert sind die Entdeckungen in der alten Mine, darunter die „Upper D“ Zone. Aus
enorm verbessert.
diesem Teil kommt die aktuelle Produktion von Kirkland Lake. Die neue Entdeckung
(goldfarben) liegt ca. 500 Meter außerhalb der „alten Mine“. Dort war in der 80jährigen
Minengeschichte nie zuvor nach Gold gesucht worden. Die Bezeichnungen White
Zone, Lower D und New South stehen für einzelne Abschnitte der Vererzung. Bisher
wurden neun neue hochgradige Zonen entdeckt.
Phase 3:
Beschleunigtes
Ressourcenwachstum
Man kann behaupten, dass die Geschichte von Kirkland Lake vor zweieinhalb
Jahren neu begonnen hat. 500 Meter abseits der „alten Mine“ wurde in ca. einer
Meile Tiefe eine neue, extrem hochgradige Vererzungszone entdeckt. Die
Bedeutung der neuen Funde abseits des historischen „Quarzgangs“ erschließt
sich am besten, wenn man die Ergebnisse der alten und der „neuen Mine“
vergleicht. In der alten Mine betrug die durchschnittliche Weite der Erzgänge fünf
Fuß (1,60 Meter). Von mehr als 90.000 aufgezeichneten Bohrungen konnte nur
jede vierte Bohrung abbauwürdiges (ore-grade) Erz identifizieren. Die
Goldgehalte in der neuen Mine liegen im Durchschnitt bei einer Unze und sind
damit doppelt so hoch wie in der alten Mine. Die Weite der Erzkörper – ein
wichtiger wirtschaftlicher Faktor – ist mit durchschnittlich 10 Fuß doppelt so groß
wie in der alten Mine. Nach inzwischen rund 300 Bohrlöchern im neuen
Erzkörper kann man auch statistisch relevante Aussagen machen. 85 Prozent
aller Bohrungen trafen auf abbauwürdige Erzgehalte.
Eine Entdeckung unter Tage erfordert systematisches Vorgehen: Bis zum
vergangenen Sommer musste man die hochgradige Zone mit langen,
zeitraubenden Bohrungen von den Tunnels der alten Mine aus erkunden. Die
spektakulären Ergebnisse rechtfertigten dann den Bau eines Tunnels. Im
September vergangenen Jahres wurde dieser Produktionstunnel fertig gestellt,
sodass jetzt acht Bohrgeräte direkt an dem hochgradigen Erzkörper anstehen.
Es können daher viel kürzere Bohrungen direkt in das goldhaltige Erz
eingebracht werden. Das hat zur Folge, dass die Explorationsergebnisse
wesentlich schneller und in kürzeren Abständen geliefert werden.
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Dieses beschleunigte Ressourcenwachstum ist der eigentliche Katalysator
für die fällige Neubewertung der Gesellschaft! Zur Illustration seien hier nur
einige herausragende Bohrergebnisse aufgezählt: 2,30 Unzen auf einer
Länge von 90,4 Fuß, 1,43 Unzen auf 124,5 Fuß sowie 5,57 Unzen auf 50 Fuß
und zuletzt 2,70 Unzen auf 40,6 Fuß und 2,08 Unzen auf 61,45 Fuß. Das sind
Werte einer absoluten Weltklasse-Entdeckung. Der Erzkörper ist nach allen
Seiten offen. Das Ressourceninventar nimmt pro Monat um 60. bis 80.000
Unzen zu. Die Findekosten gehören mit 3 bis 5 CAD pro Unze zu den
niedrigsten in der gesamten Industrie.
Überträgt man diese Zahlen auf den konkreten Minenbetrieb, ergibt sich
folgendes Bild: Pro Monat findet Kirkland Lake mehr Gold, als im ganzen Jahr
abgebaut wird. Im vergangenen Geschäftsjahr hat Kirkland Lake 36 Millionen
CAD aus dem Verkauf seines produzierten Goldes erlöst und 44 Millionen für
den Betrieb der Mine aufgewendet. Der Verlust, oder wenn man möchte die
Burnrate, betrug 8 Millionen CAD. Diese Burnrate entspricht ziemlich genau dem
jährlichen Budget für Exploration und Entwicklung. Ohne Exploration würde sich
also der Betrieb tragen (was für sich genommen keinen Investor hinter dem Ofen
hervorlocken würde). Was Investoren für das 8 Millionen-Explorations-Budget
bekommen, ist dagegen enorm: zwischen 700.000 und 900.000 Unzen Gold bei
obiger Finderate.
Die hohen Goldgehalte erklären die enorme Findegeschwindigkeit von
Kirkland Lake. Es gibt wohl keine andere Gesellschaft – aus der Kategorie
der Midsize-Unternehmen – die mit dem gleichen Tempo wächst.
Die spektakulären Gehalte bedeuten
wirtschaftlich einen Quantensprung. Am
Beispiel wird das klar: Statt wie bisher in
der alten Mine für – sagen wir 50.000 Unzen
– 100.000 Tonnen Erz zu bewegen, sollte
bei der neuen Mine der Abbau von 50.000
Tonnen Erz für dieselbe Ausbeute an Gold
genügen. Das wird die Kosten pro
gewonnener Unze Gold enorm drücken.
ANNUAL PRODUCTION AND FORECAST
80000
70000
60000
50000
GOLD OZ.
(recov.) 40000
30000
20000
Die geplante Produktionssteigerung für 2008
10000
(siehe Grafik) basiert zum Teil schon darauf,
2005
2006
2007*
2008*
02004
dass die neuen hochgradigen Reserven in
der neuen Mine abgebaut werden können.
Fiscal year Ends April 30th
Deren Anteil an der Produktion soll in den
kommenden zwei Jahren stetig gesteigert
werden. Schon Ende 2007 erwartet Kirkland Lake den Break Even zu erreichen.
Die gesamte Exploration und Entwicklung könnte dann aus dem laufenden
Betrieb finanziert werden. Die Expansion der Produktion kann übrigens ohne
teure Investition in Anlagen realisiert werden. Die Aufbereitungsanlage von
Kirkland Lake besitzt ausreichend Kapazität, um die tägliche Tonnage zu
verdreifachen.
Wo steht Kirkland Lake genau?
Beim Blick auf die veröffentlichen Ressourcen lohnt es sich, für einen Moment
ins technische Detail zu gehen. Laut den strengen Normen der Berichterstattung
gemäß 43 – 101 National Instrument hat Kirkland Lake rund 2,7 Millionen Unzen
Gold an gesamten Ressourcen (in allen Kategorien). Rund zwei Millionen Unzen
dieser Ressource stammen dabei aus der alten Mine, bereits 0,7 Million Unzen
stammen aus der neuen Mine – mit schnell wachsender Tendenz.
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2009*
* Projected
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Wie jede Mine hat auch die Kirkland Lake Mine einen so genannten Cut-Faktor.
Der Cut-Faktor ist ein einfaches Korrektiv, um Bohrergebnisse, die weit außer
der Reihe liegen, automatisch auf einen statistischen Höchstwert
herunterzukürzen. In der alten Mine lag dieser Cut-Faktor bei 3,5 Unzen pro
Tonne. Das bedeutet, dass alle Bohrergebnisse über diesem Gehalt auf 3,5
Unzen zurückgestuft wurden. Nur rund 10
Prozent der historischen Proben lagen über
dem Cut-Faktor. In der neuen Mine liegen
1.200.000
jedoch 60 Prozent der Bohrproben über
dem alten Cut- Faktor von 3,5 Unzen. Das
1.000.000
.
bedeutet, dass der überwiegende Teil der
800.000.43
hervorragenden
Ergebnisse
statistisch
600.000
zurückgestuft wurde und nicht in der 43-101
konformen Berechnung eingegangen ist. Im
Klartext heißt das: Die Ressource wird in
den offiziellen Statements systematisch
unterschätzt (was auch im Sinne des
Erfinders von 43-101 ist). Kirkland hat
unabhängige Experten beauftragt, für die
neue Mine einen neuen Cut-Faktor
erarbeiten. Dieser neue Faktor könnte
durchaus zwischen 6 und 9 Unzen liegen.
.
.
400.000
200.000
.
.
0
FY 2005
P +P
FY 2006
M+I
Wir gehen davon aus, dass Kirkland seinem Ziel von fünf Millionen Unzen
schon ein gutes Stück weit näher gekommen ist, als dies in den offiziellen
Zahlen widergespiegelt wird. Im Sommer wird es eine neue offizielle
Ressourcenschätzung mit neuem Cut-Faktor geben, die den tatsächlichen
Stand der Dinge besser wiedergeben wird.
Risiken: Knappes Personal
Eine bleibende Herausforderung für Kirkland Lake wie für die gesamte Industrie
bleibt die Verfügbarkeit von gut ausgebildetem Personal. Konnte vor fünf Jahren
kaum ein Bergmann (in Kirkland Lake und sonst wo) überhaupt Arbeit
bekommen, herrscht heute ein aggressiver Wettbewerb um die besten Kräfte.
Nicht nur die Minenindustrie, auch die Ölsandprojekte in Alberta zieht Kräfte aus
dem ganzen Land ab. Der Mangel an ausgebildeten Bergarbeitern ist der Grund,
warum Kirkland im Geschäftsjahr 2007 (Geschäftsjahresende am 30. April 2007)
geringfügig weniger produzieren wird als im Jahr zuvor. Kirkland Lake hat ein
umfangreiches Trainingsprogramm aufgelegt, das es Neueinsteigern ermöglicht,
nach drei Jahren den „Miner 1“ Status zu erwerben.
Übernahmekandidat Kirkland Lake
Selbstverständlich ist Kirkland Lake ein Übernahmekandidat. Das gehört von
Anfang an zum Geschäftsplan der Firmengründer. Es wäre nicht die erste Firma,
die Brian Hichcliffe (CEO) und Harry Dobson (Chairman), erfolgreich verkaufen.
Beide haben sich als Sanierer einen Namen in der Industrie gemacht. Ihr erstes
gemeinsames Unternehmen war „American Pacific Mining“ Ende der 80er Jahre.
Ihr damaliges Vorgehen wirkt wie eine Blaupause für Kirkland Lake: 1987, an
einem zyklischen Tiefpunkt des Zinkmarktes, erwarb Pan American Mining die El
Mochito Zinkmine in Honduras für 12 Millionen CAD. Die Mine galt als
ausgebeutet und als „tired asset“. Pan American befreite den Betrieb von
Gewerkschaften und investierte erfolgreich in Exploration. Mitten im wieder
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0CT 2006
INFERRED
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erstarkenden Zinkmarkt erwirtschaftete die Mine in den folgenden drei Jahren 50
Millionen CAD Gewinn und wurde schließlich für 120 Millionen verkauft.
Nebenbei sei gesagt, dass die El Mochito Mine noch heute äußerst profitabel
arbeitet und wieder über Reserven für weitere 15 Jahre Lebensdauer verfügt. Die
Strategie bei Kirkland Lake folgt dem bewährten Muster: Einige Meilensteine sind
schon erfolgreich bewältigt: Akquisition am Tiefpunkt des Marktes, anschließend
Restrukturierung, erfolgreiche Exploration. Fehlt noch der Verkauf.
Die Frage, die bei vielen Investorenmeetings mit schöner Regelmäßigkeit
wiederkehrt, lautet: „Warum wird Kirkland Lake nicht übernommen, wenn die
Assets wirklich so gut sind?“ Die Antwort hat zwei Teile: Ja, das Management
zielt auf eine Übernahme ab, allerdings nicht um jeden Preis. Die beiden
Firmengründer besitzen zusammen noch 26 Prozent der Gesellschaft und
haben anteilig an allen Kapitalerhöhungen selbst partizipiert (die letzte bei
9,30 CAD). Weitere 40 Prozent der Gesellschaft liegen in den Händen
„zuverlässiger“ General Funds, die keinen Verkaufsdruck haben und dem
Management nahe stehen. Wir sehen es als hohes Qualitätsmerkmal an, dass
das Management keine so genannten „brokered financings“ gemacht hat, die
erstens teuer sind und zweitens keine zuverlässige Aktionärsbasis schaffen.
Diesen Hintergrund kennen selbstverständlich auch die potenziellen
Interessenten wie Agnico-Eagle Mines, Goldcorp oder Goldfields. Die genannten
Firmen, die regelmäßig Beobachter nach Kirkland schicken, wissen, dass
Kirkland Lake nicht zum Schnäppchenpreis zu haben ist. Feindliche
Übernahmeangebote mit einer Prämie von 20 Prozent über dem Marktpreis,
wie sie bei einem schwach positionierten Management versucht werden
könnten, sind bei Kirkland Lake ausgeschlossen. Mehr noch: Das
Management legt ausdrücklich Wert darauf, dass es nur an eine Gesellschaft
verkaufen würde, deren Aktien es anschließend auch behalten möchte.
Der zweite Teil der Antwort lautet: Kirkland Lake besitzt wohl noch nicht die
ausreichende Größe, um für einen Major interessant zu sein. Kirkland Lake
strebt diese kritische Größe von 5 Millionen Unzen Gesamtressource an. Dieses
Ziel sollte bei gleichbleibendem Wachstumstempo im Jahr 2009 zu erreichen
sein. Fünf Millionen Unzen sind in der Industrie so etwas wie ein magischer
Schwellenwert. Es handelt sich um eine Größenordnung, an der der Markt –
sprich die übrigen ressourcenhungrigen Majors – beim besten Willen nicht mehr
vorbeigehen können.
Wie könnte ein mögliches Übernahmeszenario aussehen? Was müsste ein
Übernahmeinteressent für 5 Millionen Unzen Gesamtressourcen und in einer
profitablen Mine in Ontario bezahlen? Selbst in den schlechtesten Tagen der
Industrie - also zwischen 1995 und 2001 - wurden bei Übernahmen von
produzierenden Minen im Durchschnitt 150 CAD pro Unze Ressource (alle
Kategorien) bezahlt. In der Zwischenzeit hat sich nicht nur der Goldpreis mehr
als verdoppelt. Jüngste Übernahmebeispiele zeigen, dass auch der Preis pro
Ressourcen-Unzen im Boden stark gestiegen ist. Eine der spektakulärsten
Akquisitionen im vergangenen Jahr war die von Virginia Gold durch Goldcorp.
Goldcorp zahlte für das „Greenfieldprojekt“, das noch nicht einmal eine offizielle
Ressourcenschätzung besaß, rund 100 USD pro Unze.
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Erst vor wenigen Tagen hat Agnico-Eagle Mines für die Übernahme von
Cumberland Resources 710 Millionen CAD in Aktien und Cash bezahlt.
Cumberland verfügt über vier Millionen Unzen Gesamtressourcen, wovon sich
2,9 Millionen Unzen in der Kategorie Reserven
befinden.
Das
Projekt
besitzt
eine
Durchführbarkeitsstudie. Agnico will 2010 in
Produktion gehen und rechnet mit rund 300
Millionen
USD
Konstruktionskosten.
Einschließlich der Baukosten wird Agnico also
mehr als eine Milliarde CAD investieren,
umgerechnet 250 USD (290 CAD) pro Unze
Gesamtressource. Es ist daher aus unserer
Sicht nicht zu hoch gegriffen, wenn man bei
dem Produzenten Kirkland Lake (in zwei
Jahren) mit einem Faktor von 300 CAD pro
Unze Gesamtressource rechnet. Bei 5
Millionen Unzen sprächen wir also von einem
möglichen Kaufpreis von 1,5 Milliarden CAD.
Das ist mehr als das Dreifache der heutigen
Marktkapitalisierung. Die gute Nachricht für
Die Aufbereitungsanlage hat eine Kapazität von 1400 Tonnen
Erz pro Tag. Kirland Lake nutzt heute nur ein Drittel der
Aktionäre ist, dass sich dieser Wertzuwachs
möglichen Leistung.
fast 1 zu 1 im Kurs der Aktie widerspiegeln
würde. Große Anlässe zur Verwässerung
sind bei Kirkland Lake nicht in Sicht.
Die Infrastruktur steht und die Mühle – oftmals der Flaschenhals für die
Expansion – braucht keine Erweiterung. Als Hauptaktionäre haben die beiden
Firmengründer selbst das größte Interesse, die Verwässerung möglichst gering
zu halten.
Management
Brian Hinchcliffe (51) besitzt mehrere Jahrzehnte an Berufserfahrung bei der
Entwicklung von Bergbauprojekten und bei der Minenfinanzierung. Hinchcliffe
verbrachte die ersten zehn Jahre seiner Laufbahn bei J. Aron, dem TradingZweig von Goldman Sachs. Dort war er für die Bergbaubranche zuständig. Er
arbeitete sowohl in New York als auch in London. Danach gründete Hinchcliffe
zusammen mit Harry Dobson American Pacific Mining und dann Jordex
Resources. Jordex erwarb die früher explorierte Nickel-Laterit-Lagerstätte Loma
de Hierro in Venezuela, die eine ausgezeichnete Infrastruktur besitzt und 65 km
südwestlich von Caracas liegt. Jordex bestätigte die Vorräte und die gesamte
wirtschaftliche Realisierbarkeit des Projekts neu und verkaufte 85 % der
Lagerstätte an die Anglo American Corporation für 65 Mio. CAD, wobei sich
Anglo zur Finanzierung, Entwicklung und Leitung des Projekts verpflichtet. Die
Loma-de-Hierro-Mine wurde für 500 Mio. USD gebaut und nahm die
kommerzielle Produktion als ein langfristiger Produzent zu geringen Kosten
Anfang 2001 auf.
Harry Dobson (59) ist einer der reichsten Männer Schottlands und vielfacher
Investor. Öffentliche Bekanntheit erlangte er durch sein erfolgreiches
Aktienengagement in Manchester United. Im Minensektor hält Dobson derzeit
Anteile an einer Nickelmine in Finnland, an einer Kupfermine in Neufundland und
ist in einem Joint Venture mit De Beers in der kanadischen Diamantenindustrie
tätig. Seit mehr als 20 Jahren arbeitet Dobson mit Brian Hinchcliffe zusammen.
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Investment Case – Kirkland Lake Gold Inc.
Zusammenfassung
Wir haben bei Kirkland Lake drei Phasen der Entwicklung unterschieden. Phase
1 war die Restrukturierung des Betriebs einschließlich Entwässerung der Mine
und Entfernung der Gewerkschaften. Phase 2 war die Zeit extensiver
Exploration. Zeitweise arbeiteten mehr als 16 Bohrgeräte auf der Anlage.
Spätestens seit September vergangenen Jahres befindet sich das Unternehmen
in Phase 3, die wir mit dem Begriff „beschleunigtes Ressourcenwachstum“
überschrieben haben. Wir gehen davon aus, dass die Ressourcen aller
Kategorien in den kommenden zwei Jahren wesentlich schneller steigen
werden als in der Vergangenheit. Der Markt honoriert Wachstum und
effiziente Produktion. Das Ressourcenwachstum bietet Kirkland bereits.
Die Effizienz der Produktion wird ebenfalls steigen, sobald die „neue Mine“
erstmals in den Abbau einbezogen werden kann. Ab Sommer 2007 soll dies
erstmals der Fall sein. Kirkland Lake hat daher gute Chancen, noch in
diesem Kalenderjahr die Gewinnschwelle zu erreichen. Das hieße, dass die
gesamte Exploration und die Entwicklung von den Erträgen abgedeckt
wären. Voll wird die „neue Mine“ sich wohl erst in 2009 in der Produktivität
niederschlagen. Bis dahin werden drei Produktionstunnels auf drei Ebenen zum
Erzkörper vorangetrieben.
Sucht man nach einem Vergleich zu Kirkland Lake, so lässt sich allenfalls
die Entwicklung von Goldcorp im Jahr 1996 als Maßstab heranziehen.
Seinerzeit war Goldcorp ein 50.000 Unzen-Produzent mit einer neuen,
hochgradigen Entdeckung unter Tage. 2002 war Goldcorp bereits eine zwei
Milliarden Dollar Aktie. Weiter wollen wir den Vergleich mit Goldcorp hier
allerdings nicht treiben. Denn anders als Goldcorp hat Kirkland Lake nicht vor,
durch Akquisition zu wachsen.
Das Ziel von Kirkland ist die Übernahme. Wir halten es für wahrscheinlich, dass
sich das Übernahmeinteresse verstärken wird, sobald sich Kirkland der
„magischen Schwelle“ von fünf Millionen Unzen Ressourcen annähert. Falls
(wider Erwarten) doch kein geeignetes Übernahmeangebot käme, erfüllt Kirkland
Lake alle Voraussetzungen, um aus eigener Kraft die Produktion auf 250.000 bis
300.000 Unzen zu steigern. Das wäre zwar nicht unbedingt die erste Wahl des
Managements, aber eine realistische Option. Aus Sicht von Investoren dürfte
auch das Erreichen der Profitabilität in diesem Jahr ein wichtiges Kaufsignal sein.
Als Investment hat Kirkland Lake den Hebel einer erfolgreichen
Explorationsgesellschaft und bietet gleichzeitig die Sicherheit eines Produzenten.
Der Vorsprung gegenüber bloßen Explorationsprojekten wird nach unserer
Meinung vom „explorationslastigen“ Markt noch nicht ausreichend honoriert.
Aktionäre von Kirkland Lake sollten am besten eine Perspektive von zwei bis drei
Jahren mitbringen, dann sollten sie gut dabei fahren.
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