Relatório Econômico

RELATÓRIO ECONÔMICO
AGOSTO 2016
Cenário Econômico
Em um mês marcado por mercados estáveis, destaques foram as sinalizações
desconcertantes do banco central americano e a aprovação do impeachment
da presidente Dilma. Sobre o primeiro tema, os discursos recentes de membros do
Fed apontaram inicialmente na direção dove para logo em seguida ressaltarem a
possibilidade de continuidade das altas de juros ainda em 2016. Internamente, a
efetivação do afastamento da presidente Dilma levará aos primeiros testes de
sustentabilidade do governo Temer, refletidas no comprometimento com as
reformas econômicas necessárias em detrimento de uma base de apoio menor do
que a que aprovou o impeachment.
Nos EUA, a discussão temática mais recente refere-se ao nível de equilíbrio da taxa
real de juros. Esse assunto ganhou destaque com um paper do presidente do Fed
de São Francisco1, referendando a redução dessa taxa ao longo do tempo e a
possibilidade de estar perto de zero no momento. Esse mesmo argumento foi
apresentado pela presidente do Fed, Janet Yellen, em encontro anual2. A
consequência natural dessa redução na taxa de equilíbrio é de que o nível atual
de estímulo na economia é menos do que o inicialmente estimado. Com isso, para
que as projeções de crescimento e inflação nos próximos anos sejam mantidas, o
nível da taxa corrente de juros terá que ser mantida baixa por mais tempo, uma
mensagem que o Fed vem tentando passar ao mercado há alguns meses. Outro
ponto relevante diz respeito à taxa terminal do ciclo de alta de juros corrente, que
deveria ser mais baixa do que o histórico, dada a menor taxa de juros reais de
equilíbrio no futuro. Segundo medidas publicadas no final do mês por outro paper
do Fed3, essa taxa deverá subir para perto de 1% ao longo da próxima década.
Com isso, a taxa nominal do Fed seria de 3%, com o alcance da meta de inflação
de 2%.
O supracitado discurso de Yellen debateu então as consequências para a política
monetária dessas perspectivas, em especial o pouco espaço para políticas contra
FRBSF Economic Letter, August 15, 2016, “Monetary Policy in a Low R-star World”, John C. Williams.
At "Designing Resilient Monetary Policy Frameworks for the Future," a symposium sponsored by the Federal
Reserve Bank of Kansas City, Jackson Hole, Wyoming August 26, 2016, “The Federal Reserve's Monetary Policy
Toolkit: Past, Present, and Future”, Chair Janet L. Yellen.
3 FRBSF Economic Letter, August 29, 2016, “Projecting the Long-Run Natural Rate of Interest”, Kevin J. Lansing.
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As informações contidas neste material são de caráter exclusivamente informativo. Fundos de Investimento não contam com a garantia do
Administrador do Fundo, do Gestor da Carteira, de qualquer mecanismo de seguro ou, ainda, do Fundo Garantidor de Créditos – FGC. A rentabilidade
obtida no passado não representa garantia de rentabilidade futura. A rentabilidade divulgada não é líquida de impostos. Ao investidor é
recomendada a leitura cuidadosa do prospecto e do regulamento do Fundo de Investimento ao aplicar seus recursos. Este fundo utiliza estratégias
com derivativos como parte integrante de sua política de investimentos. Tais estratégias, da forma como são adotadas, podem resultar em
significativas perdas patrimoniais para seus cotistas.
AGOSTO 2016
cíclicas em caso de recessão nos EUA. Uma admissão de que a política monetária
é e será menos efetiva seria esperar demais do principal banco central do mundo.
Yellen reiterou que os bancos centrais ainda são capazes de estimular as
economias, mas que além da taxa de juros novas ferramentas podem ser utilizadas,
como o balanço dos BCs, através das políticas de expansão de liquidez,
conhecidas como QE (quantitative easing). Esse debate trouxe uma mensagem
intrínseca mais dove para a política monetária, dado que o risco de não ter espaço
para cortes pode levar a uma política monetária mais acomodatícia nos próximos
anos.
No entanto, esse mesmo discurso de Yellen, e subsequentes comentários do vicepresidente do Board, Stanley Fischer, foram na direção de sinalizar continuidade do
ciclo de alta de juros ainda em 2016, inclusive indicando a possibilidade de duas
altas esse ano. Em resumo, o próprio Fed gerou mais ruídos em uma comunicação
que já não é clara, dado que o Fed indica que está data dependent, o que
naturalmente aponta para qualquer direção, dada a incapacidade de previsão
precisa das variáveis de alta frequência. Nosso cenário é de que uma alta de juros
esse ano é possível, mas que o “cabo de guerra” descrito em nossa carta anterior
deve continuar.
Na Europa, como comentado em nossa carta anterior, o Brexit ainda não teve
impacto significativo nos dados de atividade. Uma desaceleração é esperada,
mas um movimento de colapso na atividade parece cada vez mais improvável,
até por que no curto prazo nada foi alterado ainda. De qualquer maneira
permanece o viés negativo no médio prazo tanto para a Europa continental
quanto para o Reino Unido. Esse ambiente menos pior deverá levar o ECB a ser
mais tímido nos seus próximos passos, sem implementar uma política agressiva de
expansão de liquidez. Além disso, crescem os riscos políticos na Europa com
eleições regionais na Alemanha, referendo constitucional na Itália até o final do
ano e a contínua dificuldade da Espanha em formar um governo funcional.4
Um tema que saiu do radar dos mercados nos últimos meses foi a China. O país
continua com uma dificuldade grande de crescimento e os dados na margem
corroboram essa trajetória. Os PMIs oscilam ao redor de 50, nível limiar entre
recessão e expansão, enquanto os dados reais de varejo e produção industrial
Para uma reflexão mais profunda sobre o tema, e menos específica sobre a Europa, artigo recente em
www.ft.com, “Capitalism and democracy: the strain is showing”, Martin Wolf.
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As informações contidas neste material são de caráter exclusivamente informativo. Fundos de Investimento não contam com a garantia do
Administrador do Fundo, do Gestor da Carteira, de qualquer mecanismo de seguro ou, ainda, do Fundo Garantidor de Créditos – FGC. A rentabilidade
obtida no passado não representa garantia de rentabilidade futura. A rentabilidade divulgada não é líquida de impostos. Ao investidor é
recomendada a leitura cuidadosa do prospecto e do regulamento do Fundo de Investimento ao aplicar seus recursos. Este fundo utiliza estratégias
com derivativos como parte integrante de sua política de investimentos. Tais estratégias, da forma como são adotadas, podem resultar em
significativas perdas patrimoniais para seus cotistas.
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continuam em desaceleração. Os estímulos governamentais dados no primeiro
semestre já começam a mostrar sinais de exaustão e baixa efetividade. Com isso,
a volta da China ao highlight não deverá ser por bons motivos. Esse cenário
aumenta a pressão baixista no crescimento global, na continuidade da baixa
inflação através da manutenção dos preços de commodities em níveis deprimidos.
A necessidade de desalavancagem junto com a mudança de modelo de
crescimento são desafios que demandarão alguns anos de contínuos ajustes. O
comprometimento do governo com o fim da corrupção e centralização do poder
decisório não será suficiente para o sucesso dessa transição.
No Brasil, a finalização do processo de impeachment forçará o governo Temer a se
posicionar mais claramente sobre os principais temas em debate na arena
econômica, o ajuste fiscal de longo prazo e a reforma da Previdência. Esses
assuntos não gerarão consenso e algum desgaste será necessário incorrer, tanto
na política quanto em popularidade, para que haja avanços. A PEC do teto dos
gastos já tem tramitação avançada e poderá ser votada em outubro na Câmara
dos Deputados, enquanto a votação final pelo Senado poderá ocorrer somente
no primeiro trimestre de 2017. A reforma da Previdência ainda não foi definida e
uma infinidade de propostas são apresentadas como definitivas na mídia. Quando
do seu envio ao Congresso saberemos a real dificuldade de aprovação e a
mensuração dos impactos na Previdência ao longo dos anos. De qualquer
maneira, o “grace period” do governo Temer parece ser menor do que dos
governos eleitos, mas a opção pela inação levará a uma nova rodada de
deterioração da atividade e dos indicadores econômicos, em especial os fiscais.
No que tange a política monetária, o BC fez uma transição, ou aperfeiçoamento,
na comunicação sobre as perspectivas para os próximos passos. Nossa visão era
de que havia pouco espaço para cortes de juros em 2016 dado o compromisso
com a meta de 4,5% de inflação em 2017, nas projeções de mercado e do próprio
BC, que nos parecia de difícil materialização. Porém, os últimos comunicados,
inclusive pós-decisão do Copom em agosto, apontam para uma melhora no
balanço de riscos. A inflação de alimentos deve desacelerar até o final do ano,
enquanto a atividade fraca deve continuar pressionando a inflação de serviços
para baixo, levando uma perspectiva melhor para inflação em 2017. Ainda
mantemos nossa visão de que não haverá uma convergência para 4,5%, mas já
projetamos 5% para o próximo ano. Nesse ambiente, e com uma aprovação da
PEC do teto dos gastos na Câmara, a possibilidade do início do ciclo de cortes de
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significativas perdas patrimoniais para seus cotistas.
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juros começar em novembro ganhou força. Acreditamos que um corte em outubro
ainda não será viável, mas poderá levar a uma sinalização mais clara sobre as
possibilidades para novembro. Nossa perspectiva é de que o ciclo de flexibilização
monetária possa alcançar entre 300bps e 400bps.
Em resumo, o ambiente global continua sendo de crescimento fraco, com debates
entre os policy makers sobre formas de alavancar as taxas de expansão das
economias, seja via política monetária e/ou fiscal. Enquanto isso, nos EUA o banco
central sinaliza um viés mais hawk, comparado com os outros bancos centrais, mas
não entrega uma política monetária mais apertada e deverá continuar com altas
muito graduais. Além disso, a dinâmica da economia chinesa permanece como
risco para os preços de ativos. Internamente, o governo Temer terá que mostrar
que é materialmente melhor do que a prévia administração, em um ambiente
político conflagrado e uma economia em processo de crescimento em nível
deprimido, mesmo que estável em relação à recessão dos últimos trimestres. As
propostas a serem apresentadas e as votações no Congresso serão testes chave
para confirmar a melhora das expectativas, já presentes nos diversos indicadores
de confiança.
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