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Marktreport
22. Juli 2016
Wirtschaft · Finanzen · Edelmetalle
UNSER TOP-THEMA
Zinsen im Sinkflug – Comeback des
Goldgeldes
Goldpreis
Zusammenfassung:
in US-Dollar sowie allen anderen
Währungen (ohne US-Dollar)
Januar 2007 bis Juli 2016
► Die extrem niedrigen Zinsen befördern die Goldnachfrage, indem derzeit
vor allem auch Gold-Exchange-Traded-Funds nachgefragt werden.
2000
► Die Aussicht auf weiterhin niedrige Zinsen dürfte zudem für eine künftig
1800
strukturell höhere Goldnachfrage sprechen, …
1600
► … denn das Halten von ‚Goldgeld‘ wird natürlich attraktiver gegenüber
zum Beispiel Bankguthaben und kurzlaufenden Schuldpapieren.
1400
► Das für sich genommen, sollte schon den Goldpreis unterstützen. Der Vor-
1200
teil des Goldgeldes wird fortan allerdings noch größer werden, …
► … weil die Zentralbanken die Geldmengen immer weiter ausdehnen müs-
1000
sen, um Zahlungsausfälle auf breiter Front zu verhindern.
800
► Wohin das führt, liegt auf der Hand: Die Kaufkraft des ungedeckten Geldes
wird schwinden.
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Goldpreis in anderen Währungen
(ohne US-Dollar)
Goldpreis (USD/oz)
Quelle: Bloomberg, eigene Berechnungen.
*Ermittelt aus Goldpreis (USD/oz) und handelsgewichtetem Außenwert des US-Dollar.
In der Zeitreihe wurde der September 2011
auf 1.900 indexiert (hier erreichte der USDollar-Preis des Goldes seinen bisherigen
Höchststand von 1.900 pro Feinunze.)
Edelmetallpreise
Aktuell
(Spot)
Veränderungen gegenüber (in Prozent):
2W
3M
12 M
I. In US-Dollar
Gold
1.330,1
-0,9
2,9
21,4
Silber
19,8
0,2
10,9
33,9
Platin
1.101,6
4,0
2,3
12,0
684,7
13,0
9,9
11,9
Gold
1.207,4
0,3
6,9
21,0
Silber
18,0
2,9
15,3
33,7
Platin
999,9
5,9
6,3
12,0
Palladium
621,4
14,4
13,2
11,5
Palladium
► Insbesondere für Anleger aus dem Euroraum gibt es gute Gründe, Gold zu
halten und in Aktien zu investieren.
Die Politik der niedrigen Zinsen – ein Ende ist nicht abzusehen
Ausgewählte US-Zinsen in Prozent
6
5
4
3
2
II. In Euro
III. Goldpreis in anderen Währungen
JPY
140.830,7
2,4
2,4
3,7
CNY
8.836,8
-0,7
5,4
29,9
GBP
1.007,5
-0,3
13,8
43,6
INR
89.318,6
1,9
4,1
27,5
RUB
85.610,6
0,2
2,4
27,2
Quelle: Bloomberg, eigene Berechungen.
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US-2-Jahreszins
11
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US-10-Jahreszins
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US-Leitzins
Quelle: Bloomberg.
Die amerikanischen Zinsen sind nach wie vor sehr niedrig. Daran hat bislang auch
die letzte Zinsanhebung der US-Zentralbank (Fed) im Dezember um 0,25 auf jetzt
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0,5 Prozent nichts geändert. Interessanterweise ist es seither sogar zu einem
weiteren Rückgang der Langfristzinsen gekommen. Jüngst haben sich auch
die Kurzfristzinsen dieser Entwicklung wieder angeschlossen.
Rückgang der Zinsen, Reaktion der
Aktienmärkte
US-Leitzins in Prozent und Kurs-GewinnVerhältnis des S&P 500
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15
Die Zinssituation in den Vereinigten Staaten von Amerika ist symptomatisch
für das Zinsumfeld in allen anderen entwickelten Volkswirtschaften der Welt:
Die Zinsen sind auf oder nahe Rekordtiefständen. In Deutschland und in Japan
sind beispielsweise die 10-jährigen Renditen der Staatsanleihen bereits unter
die Nulllinie gefallen, d.h. die Renditen sind negativ geworden.
Zinsen im Sinkflug auf breiter Front
Ausgewählte 10-jährige Renditen der Staatsanleihen in Prozent
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80 84 88 92 96 00 04 08 12 16
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6
Federal Funds Rate (LS)
5
KGV (RS)
4
Quelle: Thomson Financial.
Das Kurs-Gewinn-Verhältnis (KGV) wird
häufig verwendet, um die Angemessenheit
der Aktienmarktbewertung zu beurteilen.
Das KGV errechnet sich aus dem Aktienkurs
(K) dividiert durch die Unternehmensgewinne (G):
(1) KGV = K / G.
Ein KGV von zum Beispiel 20 bedeutet, dass
der Investor, wenn er die Aktie kauft, beim
derzeitigen Gewinn, den das Unternehmen
erzielt, 20 Jahre warten muss, bis er seinen
Kapitaleinsatz wieder eingespielt hat. Je
höher das KGV ist, desto risikoreicher wäre
prinzipiell der Kauf der Aktie.
Gleichung (1) ist nichts anderes als der
Kehrwert der Gewinnrendite (r):
(2) KGV = 1 / r.
Die Gewinnrendite wiederum besteht aus
mehreren Komponenten. Im einfachsten
Fall ist da zum einen der Marktzins, zum
anderen ist da eine Risikoprämie.
Die Marktzinsen werden mittlerweile mehr
oder weniger vollständig von der Zentralbank diktiert. Die Risikoprämie hingegen
folgt nach wie vor den Einschätzungen der
Marktakteure. Die Gewinnrendite lässt sich
wie folgt schreiben:
(3) r = rf + z,
wobei rf = risikofreier Zins und z = Risikoprämie ist.
Nimmt man einmal an, dass der (immer
noch relativ) risikofreie Zins der Zentralbankzins ist, lässt sich die Risikoprämie errechnen, sobald man das KGV (beziehungsweise die Gewinnrendite) des Aktienmarktes ermittelt hat. Das soll auf der
nachfolgenden Seite betrachtet werden.
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USA
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Japan
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Deutschland
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Italien
Quelle: Bloomberg.
Steigende Vermögenspreise
Der weltweite Zinsverfall hat Folgen. Zum Beispiel befördern die niedrigen Zinsen die Vermögenspreise in die Höhe – wie etwa im Aktienmarkt. Das liegt
zum einen daran, dass die künftigen Gewinnzahlungen der Unternehmen mit
einem geringeren Zins abdiskontiert werden. Das erhöht den Barwert der Gewinne und lässt die Aktienkurse steigen.
Fallende Zinsen, steigende Vermögenspreise
US-10-Jahreszins in Prozent und S&P 500
5,5
2200
5,0
2000
4,5
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3,5
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3,0
1200
2,5
2,0
1000
1,5
800
600
1,0
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US-10-Jahreszins
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S&P 500 (RS)
Quelle: Bloomberg.
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Zum anderen liegt es daran, dass niedrigere Zinsen die Fremdkapitalkosten der
Unternehmen absenken. Dadurch fallen die Gewinne höher aus. Hinzu kommt,
dass es für Unternehmen attraktiver wird, Eigen- durch Fremdkapital zu ersetzen. Dadurch wiederum können sie ihre Eigenkapitalrendite erhöhen, was sich
ebenfalls in steigenden Aktienkursen niederschlägt.
Risikoprämie im S&P 500 ist bereits sehr
deutlich angestiegen
US-Leitzins und Risikoprämie des S&P 500
in Prozentpunkten*
Die extrem niedrigen Zinsen haben aber vor allem noch eine wichtige Konsequenz: Sie senken die Attraktivität von Giroguthaben sowie Termin- und Spar-
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einlagen, die bei Banken gehalten werden, gegenüber dem Halten von Gold
herab. In den letzten Jahrzehnten konnten Sparer und Investoren eine Rendite
15
auf Bankguthaben erzielen, die nach Abzug der Inflation meist (leicht) positiv
ausfiel. Allein aus diesem Grund hatten Bankguthaben einen Wettbewerbsvorteil gegenüber Gold (und Silber), die bekanntlich keine Zinsen abwerfen.
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Doch die Verzinsung von Bankguthaben ist nun passé, und deshalb ist der entscheidende Wettbewerbsnachteil von Gold (und Silber) als Alternative zu Bankguthaben weggefallen. Besonders offensichtlich wird das mit Blick auf Terminund Spareinlagen, die üblicherweise gehalten werden, weil der Sparer mittelfristig (relativ) liquide Mittel zu halten wünscht. Genau für diese Anlageform
bietet es sich nun an, sie (zumindest zu einem Teil) in Gold zu halten.
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-8
Das Gold hat zudem den Vorteil, dass es – anders als Bankguthaben - keinem
Kreditausfallrisiko unterliegt. Außerdem kann die Kaufkraft des Goldes nicht
durch politische Willkürakte herabgesetzt werden. Insofern ist das gelbe Metall
auch eine Versicherung des Portfolios gegen die Widrigkeiten des ungedeckten
Papiergeldsystems – die vor allem im Euroraum immer offensichtlicher zutage
treten.
Zweifel an der Deutschen Bank
Kreditausfallversicherung CDS (5 Jahre Laufzeit, Nachrang) und Aktienkurs
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CDS (LS)
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Aktienkurs (RS)
Quelle: Bloomberg.
An dieser Stelle sei ausdrücklich darauf hingewiesen, dass insbesondere der
Euro-Bankensektor nach wie vor unter Druck steht – wie die gesunkenen Aktienkurse und die gestiegenen Kreditausfallsorgen zeigen. Greift die Politik im
Zuge der Bankensanierung zum vorgesehenen „Bail in“ – beteiligt sie also die
Halter von Bank-Schuldpapieren an der Verlustdeckung –, so stehen Sparern
und Anlegern mitunter große Zahlungsausfälle ins Haus. Schmeißt die EZB die
elektronische Notenpresse an, um die Banken zu sanieren, droht natürlich ein
Kaufkraftverlust des Euro nach innen und außen.
-10
80 84 88 92 96 00 04 08 12 16
Federal Funds Rate (LS)
Risikoprämie (RS)
Quelle: Thomson Financial; eigene
Berechnungen. *Ermittelt aus dem KGV des
S&P 500 (beziehungsweise dessen
Gewinnrendite), wobei als (relativ)
risikoloser Zins der US-Leitzins verwendet
wurde.
Die obige Grafik zeigt die Entwicklung der
Risikoprämie im US-Aktienmarkt. Zum
Beispiel wurde die Risikoprämie deutlich
negativ in der Phase des „New Economy
Booms“, der ab 1995 einsetzte, und der
2000/2001 platzte.
Seit etwa Ende 2008 ist die Risikoprämie in
den US-Aktienmärkten merklich
angestiegen. Seit etwa 2012 ist sie jedoch
leicht gefallen, sie ist aber im historischen
Vergleich derzeit mit 4,3 Prozentpunkten
nach wie vor relativ hoch. Das deutet an,
dass die Aktienmärkte die Zinssenkungen
der US-Zentralbank ab Ende 2008 bislang
nicht zu einer übermäßig höheren
Bewertung der Aktien verleitet hat.
Dies kann daran liegen, dass bislang die
Politik der extrem niedrigen Zinsen als
vorübergehend eingestuft wurde.
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1 Chinesische Konjunktur verbessert sich, Rohstoffpreise ziehen an
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► Die chinesische Konjunkturlage hat sich seit
Herbst 2015 verbessert.
Das unterstützt die Rohstoffpreise.
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China-Konjunkturindikator (LS)
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Rohstoffpreisindex (RS)
Quelle: Bloomberg.
2 Weltweite Marktkapitalisierung in Billionen US-Dollar
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► Weltweit beläuft sich
die Aktienmarktkapitalisierung auf 64,7 Billionen
US-Dollar – und ist damit
leicht über dem Niveau
von 61,5 Mrd. US-Dollar,
das vor Ausbruch der Krise erreicht war.
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3 Goldpreis (USD/oz) und US-Geldmenge M2, Mrd. US-Dollar
4,0
3,5
► Inflationserwartungen
in den langlaufenden Anleihen sind weiter auf
dem Rückzug. Zum Beispiel wird im Euroraum
erwartet, dass die Inflation in fünf Jahren für die
dann kommenden fünf
Jahre bei durchschnittlich
1,36 Prozent pro Jahr
liegt.
3,0
2,5
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Inflationserwartungen Euro
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Inflationserwartungen US-Dollar
16
Quelle: Bloomberg.
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Institutionelle Goldnachfrage
Auch und gerade für intentionelle Investoren können die Edelmetallmärkte natürlich von Interesse sein. Zu Beginn des 21. Jahrhunderts gab eines einen fulminanten Rohstoffpreis-Boom. Die Aussicht auf künftige Preiszuwächse ermunterte viele institutionelle Investoren, in Rohstoffe – direkt oder indirekt (über
Exchange Trade Funds (ETFs)) - zu investieren.
Häuserpreise im Euroraum steigen
wieder
Euro-M3-Geldmenge* und Häuserpreise, J/J in Prozent
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Fällt der Zins, steigt die ETF-Goldnachfrage – und umgekehrt
Gold-ETF-Bestände (Mio. Feinunzen) und US-2-Jahreszins in Prozent
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Häuserpreise (LS)
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ETF-Bestände
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US-Zins (RS)
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Quelle: Bloomberg.
Mit dem Ende des Rohstoffpreis-Booms, der ab etwa Mitte 2008 einsetzte, hat
sich jedoch die Attraktivität von insbesondere Gold und Silber merklich verbessert. Denn seither sind die Zinsen weltweit auf Talfahrt. In der Tat hat die GoldNachfrage über ETFs darauf reagiert. Die nachstehende Grafik zeigt die Entwicklung der Goldbestände der Exchange Traded Funds (ETFs) seit Anfang
2007, zusammen mit der Entwicklung der kurzfristigen US-Zinsen. Man erkennt
einen negativen Zusammenhang: Fallen die Zinsen, steigt die Gold-ETFNachfrage – und umgekehrt.
Enger Zusammenhang zwischen ETF-Goldnachfrage und Goldpreis
Gold-ETF-Bestände (Mio. Feinunzen) und Goldpreis (USD/oz)
Quelle: Thomson Financial; eigene Berechnungen. *Real, d. h. nach Abzug
der Konsumentenpreisinflation.
Seit Anfang 2014 steigen die Häuserpreise wieder im Euroraum, gemessen
jeweils gegenüber dem Vorjahr. Diese
Entwicklung hat natürlich (auch und
vor allem) monetäre Gründe.
In der langen Frist zeigt sich recht deutlich ein positiver Zusammenhang zwischen Hauspreiszuwachs und Geldmengenwachstum. Die nach wie vor
aufwärtsgerichtete Geldmengenentwicklung spricht dafür, dass sich der
Preisauftrieb im Euro-Häusermarkt fortsetzen wird.
US-Konsumentenpreise haben wieder angezogen
US-Konsumentenpreise, J/J in Prozent
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ETF-Bestände
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Gold (RS)
Quelle: Bloomberg.
Dieser Zusammenhang ist – bei genauem Nachdenken - nicht wirklich überraschend. Denn ist der Zins niedrig, wird das Halten von Gold attraktiv(er): Dem
M3 real (RS)
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Konsumentenpreise
Kern-Konsumentenpreise
Quelle: Thomson Financial; eigene Berechnungen.
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Italien unter Druck – vor allem aufgrund der heimischen Banken
Staatsschulden in Prozent des Bruttoinlandsproduktes
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Quelle: Bloomberg.
Jetzt also Italiens Banken, die in Schieflage
geraten. Sie haben ein Bilanzvolumen von
knapp 4.000 Mrd. Euro, das sind etwa 280
Prozent des italienischen Bruttosozialproduktes. Die italienische Zentralbank spricht
von faulen, ausfallgefährdeten Krediten in
Höhe von 360 Mrd. Euro – das wären etwa
25 Prozent des italienischen Bruttoinlandsproduktes und mehr als das bilanzierte Eigenkapital aller italienischen Banken in
Höhe von 238 Mrd. Euro.
Wird die Politik Italiens Sparer zur Kasse bitten, um die Banken per „Bail in“ zu sanieren? Vermutlich nicht. Vermutlich wird man
Anleihen emittieren, die letztlich von der
EZB gekauft werden.
Es sind aber nicht nur die italienischen Banken, die taumeln. Der gesamte EuroBankensektor steht unter Druck. Die Aussicht auf ein Ende des Euro, eine Aufspaltung des Euroraums, verstärkt die Nöte der
Banken jetzt noch weiter. Übrigens ist auch
die Deutsche Bank – deren Bilanzsumme
etwa 57 Prozent des deutschen Bruttoinlandsproduktes beträgt – im Visier skeptischer Investoren: Ihr Aktienkurs notiert bereits auf historischen Tiefständen, die Sorgen vor Kreditausfall ihrer Anleihen sind
mittlerweile höher als in der Krise
2008/2009.
Macht die EZB ernst mit der EuroBankenrettung, wird das Gelddrucken noch
schwindelerregende Höhen annehmen.
Denn die Bilanzsumme aller Euro-Banken
beträgt mehr als 31.000 Mrd. Euro – das
entspricht derzeit etwa 295 Prozent der
Wirtschaftsleistung im Euroraum. Spätestens wenn die Bankenrettung mit der Notenpresse beginnt, ist das Versprechen, der
Euro sei eine stabile Währung, nichts mehr
wert.
Halter entgehen dann nur geringe Zinserträge, die er andernfalls mit dem Halten von zum Beispiel festverzinslichen Papieren oder Bankeinlagen hätte erzielen können. Entsprechend nimmt die Goldnachfrage ab, wenn der Zins steigt:
Wer Gold hält, dem entgehen schließlich Zinserträge.
Interessanterweise besteht aber nicht nur zwischen den Beständen der GoldETFs und den US-Kurzfristzinsen ein recht enger (negativer) Zusammenhang,
sondern einen ähnlich engen (nun aber positiven) Zusammenhang gibt es
auch zwischen den Gold-ETF-Beständen und dem Goldpreis (in USD/oz): Eine
Zunahme der Gold-ETF-Bestände ist einhergegangen mit einem steigenden
Goldpreis – und umgekehrt.
Was man aus dem bisher Gesagten ableiten kann, ist das Folgende: (1) das
Zinsumfeld hat in erheblichem Maße die Nachfrage nach Gold-ETFs bestimmt,
zumindest in der kurzen Frist, und (2) die zinsreagible Nachfrage der GoldETFs (die nicht nur, aber vor allem auch von institutionellen Investoren angetrieben sein dürfte) scheint einen besonders bedeutenden Einfluss auf den
Goldpreis ausgeübt zu haben.
Zinsführerschaft der Zentralbanken
Vor diesem Hintergrund des bisher Gesagten sollte sich der Edelmetallinvestor
genauer mit der Frage beschäftigen: Werden die Zinsen dauerhaft niedrig
bleiben (können), oder muss man nicht doch mit künftig wieder steigenden
Zinsen rechnen? – Üblicherweise wird der Marktzins erklärt durch das Angebot von und die Nachfrage nach Krediten, etwa in Form von Anleihen.
Im einfachsten Fall setzt sich der nominale Marktzins zusammen aus dem
„Realzins“, einer Kreditprämie und einer Prämie für die künftig erwartete Inflation. Im „Normalfall“ würde man erwarten, dass der nominale Marktzins
positiv ist. Er kann jedoch auch negativ werden, und zwar dann, wenn die Inflationsprämie stark negativ wird (und das kann bei Deflationserwartungen
durchaus der Fall sein).
Mittlerweile sind die Zinsmärkte jedoch keine freien Märkte mehr, sondern sie
werden maßgeblich von den Zentralbanken gesteuert. Letztere haben die
Kurzfristzinsen (die sie üblicherweise bestimmen) auf extrem niedrige Niveaus
geschleust. Das zieht auch tendenziell die Zinsen für langlaufende Anleihen
nach unten (und zwar im Zuge der sogenannten Zinsarbitrage).
Doch die Zentralbanken haben noch weiter in die Zinsbildung eingegriffen,
indem sie langlaufende Anleihen kaufen beziehungsweise in Aussicht stellen,
sie zu kaufen. Man nehme nur einmal die Europäische Zentralbank (EZB). Sie
kauft Staatsanleihen. Dadurch fällt die Nachfrage nach Anleihen logischerweise höher aus im Vergleich mit einer Situation, in der sie keine Anleihen
aufkauft. Steigende Anleihekurse bedeuten, dass die Renditen fallen.
Die Zentralbank kann die Rendite der Anleihen quasi auf die Nachkommastelle
festlegen. Wenn sie beispielsweise als Käufer einer Anleihe auftritt und einen
Kaufpreis von 100 Euro bietet, wird der Marktkurs der Anleihe sich bei 100
Euro einstellen. Niemand wird bereit sein, eine Anleihe für weniger als 100 Euro zu verkaufen – denn wenn er an die EZB verkauft, erhält er 100 Euro. Die
Anleihekäufe der EZB laufen folglich auf eine Mindestpreispolitik, auf eine Politik der Zinsobergrenze für Schuldpapiere hinaus.
Hinzu kommt, dass die EZB den Einlagenzins (das ist der Zins für Überschussguthaben, die die Geschäftsbanken bei der EZB halten) auf minus 0,4 Prozent
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22. Juli 2016
gesenkt hat. Banken versuchen, dem Strafzins zu entkommen. Dazu fragen sie
Anleihen nach, treiben deren Kurse nach oben, und die Renditen fallen. Die
Nachfrage nach Anleihen steigt theoretisch so weit an, bis die Renditen der Papiere (mit bester Bonität) auf dem Einlagenzins angekommen sind.
Nächste Fed-Sitzung am 26. bis 27. Juli Zinserhöhung eine Frage der Zeit
US-Leitzins in Prozent und Risikoaufschlag*
im Kreditmarkt in Basispunkten
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Wie die EZB die Zinsen herabdrückt
10-jährige Rendite der deutschen Bundesanleihe
und Bilanzsumme des Eurosystems* in Mrd. Euro
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10-jährige Rendite der Bundesanleihen (LS)
Bilanzsumme des Eurosystems (RS)
Quelle: Thomson Financial. *Nationale Zentralbanken plus EZB.
Die nachstehende Grafik zeigt die Entwicklung der (vor allem seit Mitte 2008)
fallenden Marktzinsen und der EZB-Anleihekäufe, die sich in einem Anschwellen der Bilanzsumme der Euro-Zentralbanken niederschlagen. Das Geheimnis
der niedrigen Zinsen dürfte damit gelüftet sein. Es ist die EZB, im Verbund mit
allen übrigen Zentralbanken, die für einen Zinsverfall sorgt.
Zins- und Geldmengeneffekt auf den Goldpreis
Goldpreis und EZB-Bilanzsumme – was verbirgt sich dahinter?
Goldpreis (Euro/oz) und Eurosystem-Bilanzsumme*, Mrd. US-Dollar
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Goldpreis (LS)
Eurosystem-Bilanz (RS)
Quelle: Thomson Financial. *Nationale Zentralbanken plus EZB. Gestrichelte Linie: Annahme, dass die EZB pro Monat 80 Mrd. Euro kauft bis Ende März 2017.
Gehen die Anleihekäufe der EZB weiter, so ist nicht nur zu erwarten, dass die
Zinsen im Euroraum extrem niedrig bleiben beziehungsweise noch weiter in
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US-Leitzins (LS)
Kreditprämie (RS)
Quelle: Bloomberg. *Rendite US-BAAAnleihen minus Rendite der 10-jährigen USStaatsanleihe. Graue Fläche: Phase steigender Kreditprämien.
Vom 26. bis 27. Juli tagt der Rat der USZentralbank (Fed). Mit einer Zinsanhebung
an diesem Termin rechnen die Finanzmärkte
derzeit nicht. Sie erwarten, dass die nächste
Zinserhöhung aufgeschoben wird. (Die letzte war am 16. Dezember 2015, eine Anhebung des Leitzinses um 0,25 auf jetzt 0,50
Prozentpunkte). Warum das zögerliche
Agieren der Fed? Die Fed-Entscheider fürchten vermutlich, dass Leitzinserhöhungen
„Bremsspuren“ in der US-Konjunktur hinterlassen werden. Zudem wäre mit einer
weiteren Aufwertung des US-DollarAußenwertes zu rechnen, wenn die USZinsen anziehen relativ zum Rest der Welt,
und darüber würden sich sicherlich die USUnternehmen beklagen.
Auf der anderen Seite ist die USKerninflation bereits deutlich gestiegen - sie
lag bei 2,3 Prozent im Juni dieses Jahres.
Der Arbeitsmarkt hat - glaubt man den Statistiken - im Grunde Vollbeschäftigung erreicht. Zudem sind bereits die Aktien- und
Häuserpreise wieder stark angestiegen. Und
nicht zuletzt sind die Risikoaufschläge in
den Kreditmärkten wieder leicht rückläufig und geben der Fed Gelegenheit, die Zinszügel anzuziehen. (In der Vergangenheit hat
die Fed die Zinsen bei steigenden Risikoaufschlägen nicht erhöht.)
Vermutlich ist auch die US-Banken- und Finanzindustrie nicht länger begeistert von
der Tiefzinssituation. Ihr Geschäft leidet. Es
gibt also auch Kräfte, die sich für eine Zinserhöhung einsetzen. Zusammengenommen
scheinen Zinserhöhungen in den USA eine
Frage der Zeit zu sein.
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den negativen Bereich fallen. Es stellt sich natürlich vor allem auch die Frage:
Welche Wirkung übt die EZB-Geldpolitik auf den Goldpreis aus? Als Ausgangspunkt der Überlegungen soll der Zusammenhang zwischen dem Goldpreis (in Euro gerechnet) und der Bilanzsumme des Eurosystems dienen.
LEINEN LOS
FÜR 12
HISTORISCHE
SEGELSCHIFFE.
Mit der Ausgabe dieses hochwertigen
Edelmetall-Sets erinnert die Degussa an
deutsche Legenden unter Segeln. Jedes
Stück der Serie wird aus einer Unze
reinem Silber 999 als Doppelprägung in
der Herstellungsqualität „Polierte Platte“
(PP) ausgefertigt und abschließend einer
strengen Ausgangskontrolle unterzogen.
Alle Medaillen sind einzeln oder komplett
als Serie im repräsentativen Etui erhältlich.
Seit 1999 zeigt sich ein sehr enger, positiver Gleichlauf zwischen der EZBBilanzsumme und dem Goldpreis. Angesichts der absehbaren Ausweitung der
EZB-Bilanz (bis auf knapp 4.000 Mrd. Euro bis Ende März 2017) spräche der
bislang beobachtbare Zusammenhang für einen künftig merklich höheren
Goldpreis (in Euro gerechnet). Doch wie aussagekräftig ist diese Betrachtung?
Der Goldpreis ist das Ergebnis aus dem Zusammenspiel vieler internationaler
Faktoren. Dass er durch nur „einen“ Faktor erklärt wird (wie die Bilanzsumme
des Eurosystems), ist natürlich unplausibel. Allerdings kann es Faktoren geben,
die andere preisbestimmende Faktoren widerspiegeln. Dazu dürften zum Beispiel die Bilanzsummen der Zentralbanken zählen.
Ihr Anwachsen spiegelt nämlich das (zinsinduzierte) Ausweiten der Geldmenge wider, und das sollte langfristig positiv mit dem Goldpreis verbunden sein.
An dieser Stelle ist es daher hilfreich, auch den Zusammenhang zwischen
Goldpreis in US-Dollar und der Bilanzsumme der amerikanischen Zentralbank
(Fed) zu betrachten. Auch hier zeigt sich ein positiver Verbund. Allerdings ist
er nicht ganz so eng. Das jedoch dürfte daran liegen, dass aufgrund der USMindestreservepolitik mittlerweile nur noch ein relativ loser Verbund zwischen
der Zentralbankbilanzsumme und der Geldmengenentwicklung besteht. 1
GOLDGESCHENKE.DE
„Loser“ Verbund zwischen Goldpreis und Fed-Bilanz
Goldpreis (Euro/oz) und Eurosystem-Bilanzsumme*, Mrd. US-Dollar
2000
5000
1800
4500
1600
4000
1400
3500
1200
3000
1000
2500
800
2000
600
1500
400
1000
500
200
99 00 01 02 03 04 05 06 07 08 09 10 11 12 13 14 15 16 17
Goldpreis (LS)
Fed-Bilanz (RS)
Weitaus enger ist (nach wie vor) der langfristige Verbund zwischen dem Goldpreis (USD/oz) und der US-Geschäftsbankengeldmenge M2. Vor dem Hintergrund dieses langfristigen Zusammenhangs liegt die Schlussfolgerung nahe,
dass der aktuelle Goldpreis noch (ein beträchtliches) Aufwärtspotential hat vor allem in einer andauernden Phase der Niedrig- beziehungsweise Negativzinsen, für die die Zentralbanken weltweit sorgen.
1
In den USA ist es üblich geworden, dass Banken im Zuge von „Sweep Arrangements“
verstärkt ihre Bilanz-Passivseite umdisponieren, um ihre mindestreservepflichtigen Verbindlichkeiten zu reduzieren. Dadurch sinkt der Bedarf an Zentralbankgeld (den nur die
Zentralbank bereitstellt), und folglich wird der Verbund zwischen Zentralbankgeld und
der Geschäftsbankengeldmenge (wie zum Beispiel M2) „loser“.
9
22. Juli 2016
Geldmengenausweitung spricht für Steigerung des Goldpreises
Goldpreis (USD/oz) und US-Geldmenge M2, Mrd. US-Dollar
Die Historie zeigt: Es gibt gute Gründe,
auf Gold und Aktien zu setzen
US-Dollar, Gold, Aktien und kurzlaufende
Schuldpapiere*
2000
16000
1800
14000
45
12000
40
1200
10000
35
1000
8000
800
6000
1600
1400
30
25
20
600
4000
400
2000
200
0
0
59
63
67
71
75
79
83
87
Gold (LS)
91
95
99
03
07
11
15
M2 (RS)
15
10
5
0
73 78 83 88 93 98 03 08 13
Graue Fläche: Phase, in der die Zentralbanken Netto-Goldverkäufer waren.
Der Verbund zwischen EZB-Bilanzsumme und Goldpreis in Euro gerechnet
könnte so gesehen andeuten, dass der Euro-Außenwert in die Tiefe geht, wenn
die EZB an ihrer Anleihekauf- und Geldmengenvermehrungspolitik festhält.
Und folglich wäre ein weiter steigender Goldpreis in Euro gerechnet die Folge.
Gold und Aktien
Ein Blick auf die Währungshistorie zeigt unumwunden: Gold ist das härteste
Geld. Auf lange Frist gesehen, kann kein ungedecktes Geld dem Gold das Wasser reichen. Selbst unter Einrechnung einer Verzinsung des ungedeckten USDollar war die Goldhaltung langfristig gesehen besser. Und in Zeiten, in denen
die Zinsen sich im Sinkflug befinden, wird die Wertaufbewahrungsfunktion des
Goldgeldes natürlich immer attraktiver.
Das Halten von Goldgeld ist das eine. Das andere ist das Investieren in Produktivkapital, das Investieren in Aktien. Der Grund: Erfolgreiche Unternehmen sind
in der Lage, dauerhaft eine positive Verzinsung auf das eingesetzte Kapital zu
erzielen. Und das ist genau das, was der Anleger braucht, um sein Kapital zu
mehren.
Aktienkurse können und werden natürlich schwanken. Aber solange man in
Unternehmen investiert, die operativ erfolgreich sind, zahlt sich der lange Atem
aus. Der Aktienkurs wird früher oder später – ungeachtet des Auf und Ab der
Börsenkurse – den Erfolg des Unternehmens nachzeichnen.
In Zeiten, in denen die Zentralbanken den Zins herunterdrücken und die Geldmengen immer weiter vermehren, gibt es gute Gründe, auf Gold und Aktien zu
setzen – solange man noch zu günstigen Preisen kaufen kann.
US-Dollar
Aktien
Gold
Verzinsliche Depositen
Quelle: Bloomberg; eigene Berechnungen.
*Serien sind indexiert (Januar 1873 = 100).
Der Aktienkurs spiegelt langfristig den
Unternehmenserfolg wider
Aktienkurs (USD) und Eigenkapital (Mrd.
USD) von Berkshire Hathaway
170
300
150
250
130
200
110
90
150
70
100
50
50
30
10
0
96 98 00 02 04 06 08 10 12 14 16
Kurs (LS)
Quelle: Bloomberg.
Eigenkapital (RS)
10
22. Juli 2016
ETF-Bestände und Edelmetallpreise
Gold-ETFs (Mio. Feinunzen) und Goldpreis (USD/oz)
1380
66
1330
61
1280
1230
56
1180
1130
51
1080
46
Jul. 15
1030
Okt. 15
Jan. 16
Mio. Feinunzen (LS)
Apr. 16
Goldpreis (USD/oz, RS)
Jul. 16
Silber-ETFs (Mio. Feinunzen) und Silberpreis (USD/oz)
655
20,5
645
19,0
635
17,5
625
16,0
615
14,5
605
595
Jul. 15
13,0
Okt. 15
Jan. 16
Mio. Feinunzen (LS)
Apr. 16
Silberpreis (USD/oz, RS)
Jul. 16
Platin-ETFs (Mio. Feinunzen) und Platinpreis (USD/oz)
2,9
1150
2,8
1100
2,7
1050
2,6
1000
2,5
950
2,4
900
2,3
850
2,2
Jul. 15
800
Okt. 15
Jan. 16
Mio. Feinunzen (LS)
Apr. 16
Platinpreis (USD/oz, RS)
Jul. 16
Palladium-ETFs (Mio. Feinunzen) und Palladiumpreis (USD/oz)
3,2
3,1
3,0
2,9
2,8
2,7
2,6
2,5
2,4
2,3
2,2
2,1
Jul. 15
750
700
650
600
550
500
450
Okt. 15
Jan. 16
Mio. Feinunzen (LS)
Quelle: Bloomberg.
Apr. 16
Palladiumpreis (USD/oz, RS)
Jul. 16
11
22. Juli 2016
Edelmetallpreise, aktuell und Schätzungen (pro Feinunze)
In US-Dollar
I. Aktuell
Gold
Silber
Platin
Palladium
1.330,3
19,7
1.102,8
684,6
II. Gleitende Durchschnitte
5 Tage
1.329,6
19,9
1.093,9
661,9
10 Tage
1.338,2
20,1
1.095,8
647,3
20 Tage
1.337,5
19,5
1.065,0
618,7
50 Tage
1.288,0
17,9
1.023,3
579,1
100 Tage
1.268,4
17,0
1.010,3
579,6
200 Tage
1.195,2
15,8
953,4
564,7
III. Einschätzungen
Bandbreite
Unten
Bandbreite
Bandbreite
Oben
Unten
Oben
Q3 2016
1.175
1.320
17,6
19,5
Q4 2016
1.251
1.360
17,1
Q1 2017
1.279
1.390
17,8
Q2 2017
1.306
1.420
18,5
Unten
Bandbreite
Oben
Unten
Oben
850
1.130
640
700
20,1
800
1.170
660
730
20,9
1.040
1.220
700
760
21,8
1.080
1.270
730
790
IV. Jahresdurchschnitte
2013
1398
23,4
1473
725
2014
1252
18,6
1370
805
2015
1154
15,5
1043
684
2016 (geschätzt)
1.209
17
931
619
In Euro
I. Aktuell
Gold
Silber
Platin
Palladium
1.208,7
17,9
1.002,0
622,0
II. Gleitende Durchschnitte
5 Tage
1.203,5
18,0
990,2
599,2
10 Tage
1.209,9
18,2
990,7
585,2
20 Tage
1.206,1
17,6
960,4
558,0
50 Tage
1.151,5
16,0
914,9
517,8
100 Tage
1.129,1
15,2
899,3
516,0
200 Tage
1.077,8
14,3
859,7
509,5
III. Einschätzungen
Bandbreite
Unten
Bandbreite
Oben
Unten
Bandbreite
Oben
Q3 2016
1.058
1.189
15,8
17,6
Q4 2016
1.180
1.283
16,1
Q1 2017
1.279
1.390
17,8
Q2 2017
1.306
1.420
18,5
Unten
Bandbreite
Oben
Unten
Oben
766
1.018
577
631
19,0
755
1.104
623
689
20,9
1.040
1.220
700
760
21,8
1.080
1.270
730
790
IV. Jahresdurchschnitte
2013
1.052
17,6
1.108
545
2014
949
14,1
1.036
611
2015
1.045
14,1
945
619
2016 (geschätzt)
1.098
15,7
846
562
Quelle: Bloomberg, eigene Berechnungen. Prognosen der Degussa Goldhandel GmbH (jeweils für das Quartalsende). Schätzungen'gerundet'.
12
22. Juli 2016
Ausgewählte Handelsdaten aus dem Edelmetallmarkt
Comex Gold- und Silberbestände (Millionen Feinunzen)
(a) Gold
(b) Silber
190
12
180
11
170
160
10
150
9
140
130
8
120
110
7
100
6
07
08
09
10
11
12
13
14
15
16
90
07
08
09
10
11
12
13
14
15
16
Quelle: Bloomberg.
Gold-Future-Markt: Handelsvolumen, in Mrd. USD (Tagesdaten)
100
90
80
70
60
50
40
30
20
10
0
07
08
09
10
11
12
Gesamtes Handelsvolumen, Mrd. USD
13
14
15
16
15
16
'Open Interest', gesamt, Mrd. USD
Gold-Future-Markt: Handelsvolumen, Feinunzen (Tagesdaten)
80.000.000
70.000.000
60.000.000
50.000.000
40.000.000
30.000.000
20.000.000
10.000.000
0
07
08
09
10
Gesamtes Handelsvolumen, Feinunzen
11
12
13
14
'Open Interest', gesamt, Feinunzen
13
22. Juli 2016
Rohstoffpreise im Überblick
Ausgewählte Rohstoffe
Aktueller Preis Veränderungen gegenüber (in Prozent):
Volatilität (in Prozent):
in USD 1 Wochen
1 Monat 3 Monate 6 Monate 12 Monate
30 Tage
90 Tage
I. Energie
NYMEX WTI Rohöl
44,77
ICE Brent Rohöl
46,23
NYMEX Benzin
135,80
NYMEX Heizöl
137,35
ICE Gasoil
408,75
NYMEX Erdgas
2,69
II. Agrarprodukte
Mais
339,75
Weizen
417,75
Soja
1013,25
Kaffee
146,85
Zucker
19,56
Baumwolle
72,97
III. Industriemetalle
Aluminium, Future (3M)
1625,00
Kupfer (Future, 3M)
4966,00
Zink
2246,00
Blei
1856,00
Eisenerz
54,90
IV. Edelmetalle
Gold
1329,51
Silber
19,78
Platin
1101,30
Palladium
684,40
V. Edelmetalle, rel. Preise
Gold-Silber
67,22
Gold-Platin
1,21
Gold-Palladium
1,94
Palladium-Platin
0,62
-2,9
-1,1
-0,9
-2,7
-2,9
-3,9
-5,7
-3,9
-14,9
-2,3
-3,8
11,6
6,8
10,8
-5,8
10,6
7,4
21,7
11,0
16,1
1,6
16,4
16,6
9,0
-28,0
-32,3
-29,0
-30,7
…
-14,3
45,4
45,5
42,0
43,7
37,0
39,7
38,1
38,7
34,7
38,0
35,4
37,1
-6,3
-4,0
-4,2
1,9
-0,1
10,9
-14,0
-16,2
0,5
19,1
17,9
16,3
-7,9
-14,8
9,6
11,9
25,3
26,3
-13,6
-16,4
13,5
20,5
47,7
18,9
-21,1
-33,8
4,6
1,1
39,8
10,2
35,8
24,9
37,1
30,6
33,8
26,0
28,3
27,9
26,7
30,8
31,4
19,9
-2,3
5,4
4,9
2,1
0,2
-3,2
-1,7
15,9
2,8
-16,6
6,9
2,5
23,6
8,9
3,2
7,0
8,9
38,4
8,0
32,6
-3,9
-13,9
12,3
5,5
-10,7
15,9
20,9
23,3
19,7
…
16,9
20,2
26,1
22,5
…
-2,7
-2,4
0,4
10,7
2,8
10,8
2,3
9,9
7,9
28,6
12,9
21,5
18,9
38,7
26,4
37,0
13,3
26,0
1,9
1,5
18,3
29,4
20,6
24,3
16,3
25,6
22,8
27,5
-1,1
-2,4
-11,7
10,5
-7,3
0,6
-5,8
6,8
-16,1
-4,4
-11,3
7,8
-14,0
-5,5
-13,4
9,1
-10,1
11,2
11,5
-0,3
22,3
18,5
35,8
27,9
17,5
15,6
28,5
23,1
S&P Rohstoffpreisindices (auf US-Dollar-Basis)
260
240
220
200
180
160
140
120
100
80
60
40
07
08
09
Gesamtindex
10
11
Industriemetalle
Quelle: Bloomberg. Serien sind indexiert (Januar 2007 = 100).
12
13
Energie
14
15
Agrarprodukte
16
14
22. Juli 2016
Bitcoinpreis und Wertentwicklungen verschiedener Anlageklassen
Bitcoin in US-Dollar
1200
1100
1000
900
800
700
600
500
400
300
200
100
0
12
13
14
15
16
Quelle: Bloomberg.
Wertentwicklung verschiedener Anlageklassen seit Jahresanfang in Prozent
(a) In nationaler Währung
(b) In Euro
-40
S&P 500
Nasdaq
Euro STOXX 50
FTSE 100
DAX
Swiss MI
Nikkei
Hang Seng
Bovespa
Russia
CRB Index
Gold
Silber
Rohöl
EURUSD
EURJPY
EURGBP
EURCHF
USDCAD
USDGBP
USDJPY
US-Staatsanleihe 7-10 J.
Euro-Staatsanleihe 7-10 J.
UK-Staatsanleihe 7-10 J.
Japan-Staatsanleihe 7-10 J.
-20
0
20
40
5,8
1,3
-7,2
7,3
-5,5
-7,2
-11,7
0,4
29,9
9,4
4,4
25,3
42,9
25,0
1,4
-10,7
13,1
0,0
-5,4
0,0
-11,9
3,9
1,2
5,5
0,3
9,5
1,2
4,1
0,4
-40
60
S&P 500
Nasdaq
Euro STOXX 50
FTSE 100
DAX
Swiss MI
Nikkei
Hang Seng
Bovespa
Russia
CRB Index
Gold
Silber
Rohöl
EURUSD
EURJPY
EURGBP
EURCHF
USDCAD
USDGBP
USDJPY
-20
0
20
40
60
4,4
-0,1
-7,2
-5,8
-5,5
-7,3
-1,0
-3,2
45,7
20,1
3,0
23,9
41,4
23,6
1,4
-10,7
13,1
0,0
-5,4
0,0
-11,9
2,5
-0,2
5,5
0,3
-3,6
-11,9
16,0
12,3
15
22. Juli 2016
Beiträge in bisher erschienenen Ausgaben
Ausgabe
Inhalt
22. Juli 2016
8. Juli 2016
24. Juni 2016
10. Juni 2016
27. Mai 2016
13. Mai 2016
29. April 2016
15. April 2016
1. April 2016
18. März 2016
4. März 2016
19. Februar 2016
5. Februar 2016
Zinsen im Sinkflug – Comeback des Goldgeldes
Euro-Fall(e)
Der „faire“ Goldpreis. Eine Schätzung
Gold und Aktien im Portfolio
Auf dem Weg in eine Welt ohne Renditen
Edelmetallmarkt-Bericht
Nach dem EU-Referendum
Kreditzyklus und der Preis des Goldes
Keine Welt ohne Zins
Vom Glück der Ungleichheit
US-Zentralbank will die Zinsen erhöhen – Anleger sollten auf Gold und Aktien setzen
Eine „Blase“ findet man im Anleihemarkt, nicht im Aktienmarkt
Die „Target-2-Krise“ ist zurück
Der Sozialismus im neuen Gewand
Die Illusion der Zentralbankunabhängigkeit und die Folgen für den Goldpreis
Das Gute am „Brexit“
Die Macht des Dollars
Der Kampf gegen die "Sekuläre Stagnation" und die Preise von Gold- und Silber
Dollar-Dominanz und das Gold
Der Euro wird „Carry Trade“ Währung
Übermächtig
Ohne Zins droht das Chaos
Welt ohne Zins
„Brexit“ bringt Pfund (unnötig) unter Druck
Sparen in Gold
Chinas Goldpreis-Fixing
Frieden braucht Eigentum
„Helikopter-Euros“ im Anflug
Edelmetallmarkt-Bericht: Der Einfluss der Zentralbanken
Gold schützt vor „Helikopter-Euros“
Fed spielt wieder „Warten auf Godot“
Was Sie über Nullzinsen wissen sollten
Rohstoffpreis-Spekulation
Es geht nur mit Kapitalismus
Gold: ein fulminanter Jahresstart
Der Deflations-Popanz
Die übersehene Inflation
Der Feldzug gegen das Bargeld
„Brexit“: Eintritt in den Austritt
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22. Juli 2016
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Impressum
Der Marktreport erscheint 14-tägig freitags und ist eine kostenlose Serviceleistung der Degussa
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Redaktionsschluss dieser Ausgabe: 22. Juli 2016
Herausgeber: Degussa
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E-Mail: [email protected], Internet: www.degussa-goldhandel.de
Redaktion: Dr. Thorsten Polleit
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