Covered Bond View

Covered Bond View
Fixed Income Research
19. März 2014  11/2014
Themen
Der Markt im Überblick
S. 2
Moody’s überarbeitet
Ratingmethodik
S. 3
Update: ECBC Covered Bond Label
S. 6
Stimmen
Sie hier
für uns!
Anhang:
Charts & Grafiken
Ausgaben im Überblick
Ansprechpartner
Hier geht es zum
NORD/LB-Research-Portal PROFI
Emissionen je Monat
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5
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05/13
04/13
0
Spreads je Land
400
AU
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350
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CH
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ES - Sin.
200
ES - Mul.
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Feb-14
Mar-14
Jan-14
Dec-13
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Sep-13
Aug-13
Jul-13
Jun-13
May-13
Apr-13
-50
Mar-13
ASW in bp
250
PT
SE
Der Markt im Überblick
Der Covered Bond Primärmarkt zeigte sich trotz anhaltender Krisenstimmung in der Ukraine freundlich gestimmt. So gab es in den
zurückliegenden fünf Handelstagen drei Transaktionen im EURBenchmarkformat. Die australische Westpac offerierte nach fast
einjähriger Abwesenheit am Donnerstag einen siebenjährigen
Bond in einem Volumen von EUR 1,0 Mrd. Der Emissionsspread lag
bei 26bp über der Swapmitte. Dies ist die dritte australische Emission des Jahres, nachdem zuvor die ANZ und die CBAAU jeweils am
08. Januar aktiv waren.
Moody’s überarbeitet Ratingmethodik
Im Zuge der Finanzkrise mussten immer wieder Banken auf einen
staatlichen Support zurückgreifen, wenn sie sich in einer finanziellen Schieflage befanden. Um dieses staatliche Eingreifen zu vermeiden und letztendlich die finanzielle Belastung des Staates zu
minimieren, hat man sich in der EU darauf verständigt, ein Rahmenwerk zu erlassen, um Banken einen geordneten Restrukturierungsprozess durchlaufen lassen zu können, in dem die Partizipation des Staates möglichst gering ausfällt.
Update: ECBC Covered Bond Label
Seit Anfang des letzten Jahres versucht das ECBC Covered Bond
Label, das zu Beginn 2013 durch den EMF (European Mortgage
Federation) bzw. ECBC (European Covered Bond Council) ins Leben
gerufen wurde, zur Transparenz am Covered Bond Markt beizutragen. Ursprüngliche Ziele waren u.a. die Transparenz am Covered
Bond Markt zu erhöhen und die Informationsbeschaffung zu erleichtern, um die Attraktivität von Covered Bonds für Investoren zu
verbessern und somit eine hohe Liquidität zu gewährleisten.
US
Quelle: Bloomberg, Fixed Income Research
Wir bitten um Beachtung der besonderen Hinweise auf den letzten Seiten dieser Studie.
Covered Bond View  19. März 2014
Der Markt im Überblick
Analyst:
Tobias Meyer
Der Covered Bond Primärmarkt zeigte sich trotz anhaltender Krisenstimmung
in der Ukraine freundlich gestimmt. So gab es in den zurückliegenden fünf
Handelstagen drei Transaktionen im EUR-Benchmarkformat. Die australische
Westpac offerierte nach fast einjähriger Abwesenheit am Donnerstag einen
siebenjährigen Bond in einem Volumen von EUR 1,0 Mrd. Der Emissionsspread
lag bei 26bp über der Swapmitte. Dies ist die dritte australische Emission des
Jahres, nachdem zuvor die ANZ und die CBAAU jeweils am 08. Januar aktiv
waren. Weiteres Angebot aus Übersee kam gestern von der National Bank of
Canada. Diese platzierte ebenso EUR 1,0 Mrd. über sieben Jahre. Der Reoffer
Spread lag bei ms +22bp. Mit der Deutschen Pfandbriefbank (pbb) war auch ein
Institut aus Kerneuropa aktiv, das gestern einen fünfjährigen Hypothekenpfandbrief anbot. Das Volumen der Transaktion betrug EUR 500 Mio. und der
Spread wurde bei 14bp über dem Swapsatz festgesetzt. Aktuell ist die irische
AIB Mortgage Bank mit einem 7Y Mortgage ACS am Markt. Außerdem sind
noch die finnische Aktia Bank und die niederländische NIBC Bank in der Pipeline, die für die kommenden Tage Roadshows ankündigten.
Weiterhin freundlicher
Primärmarkt
Issuer
Country
Timing
ISIN
Maturity
Volume
Spread
Rating
Deutsche Pfandbriefbank
DE
18.03.2014 DE000A11QAP6
5y
€ 0.5bn
ms +14bp
- / Aa2e / -
National Bank of Canada
CA
18.03.2014
XS1047622987
7y
€ 1.0bn
ms +22bp
AAAe / (P)Aaa / -
Westpac Banking Corp
AU
13.03.2014
XS1047122665
7y
€ 1.0bn
ms +26bp
AAAe / Aaae / -
Quelle: Bloomberg, NORD/LB Fixed Income Research (Rating: Fitch / Moody’s / S&P)
Änderung in dänischer
Gesetzgebung verringert
Refinanzierungsrisiko
Am 11. März wurde vom dänischen Parlament eine Gesetzesänderung verabschiedet, die u.a. vorsieht, dass Covered Bonds, deren Laufzeit kürzer ist als die
Laufzeit der refinanzierten Darlehen, mit einer obligatorischen Verlängerungsoption versehen werden. Diese würde die Laufzeit jeweils um ein Jahr
ausweiten, falls zur Fälligkeit eine Refinanzierungsauktion scheitert oder diese
in einem Zinssatz münden würde, der mehr als 500bp über dem jeweiligen
Vorjahresniveau liegt. Im Insolvenzfall würde die Laufzeit direkt bis zur Laufzeit
der zugehörigen Darlehen verlängert. Die Änderung betrifft nur Neuemissionen ab Inkrafttreten des Gesetzes (01.04.2014 bzw. 01.01.2015), sollte jedoch
essentiell sein, da lt. Moody’s aktuell ca. 55% der dänischen Covered Bonds in
diese Kategorie fallen. Die Agentur begrüßte die Änderung und sieht sie als
credit positive an, da das Refinanzierungsrisiko mitigiert werde, bemängelt
jedoch gleichzeitig, dass das grundsätzliche Problem somit nicht behoben,
sondern lediglich das Refinanzierungsrisiko sowie ein Teil des Zinsrisikos auf
Investoren übertragen werde.
Ratinganhebung bei irischen
ACS Emittenten
Moody’s hat die Ratings von einigen irischen Covered Bond Programmen erhöht. Dabei wurde die Einschätzung der Bank of Ireland auf A3 von Baa2, das
Rating der AIB Mortgage Bank auf Baa1 von Baa2 und die Benotung der EBS
Building Society auf Baa1 von Baa3 angehoben. Zwar steht die Ratingverbesserung im direkten Zusammenhang mit der geänderten Methodik der Ratingagentur, jedoch weisen die irischen Banken zu geringe Verbindlichkeiten im
Vergleich zu ihrer Bilanzsumme auf, um von einem zusätzlichen Uplift zu profitieren. Ausschlaggebend für die Ratinganhebung war in diesem Fall die Änderung des Ankerpunktes zur Ermittlung des Covered Bond Ratings. Wurde bisher das Senior Unsecured Rating als Basis für das Covered Bond Rating verwendet, wird nun das Deposit Rating herangezogen.
NORD/LB Fixed Income Research
Seite 2 von 14
Covered Bond View  19. März 2014
Moody’s überarbeitet Ratingmethodik
Analyst:
Matthias Melms
Covered Bonds privilegiert zu
anderen Assetklassen
Im Zuge der Finanzkrise mussten immer wieder Banken auf einen staatlichen
Support zurückgreifen, wenn sie sich in einer finanziellen Schieflage befanden.
Um dieses staatliche Eingreifen zu vermeiden und letztendlich die finanzielle
Belastung des Staates zu minimieren, hat man sich in der EU darauf verständigt, ein Rahmenwerk zu erlassen, um Banken einen geordneten Restrukturierungsprozess durchlaufen lassen zu können, in dem die Partizipation des Staates möglichst gering ausfällt. Dazu sollen verschiedene Gläubigergruppen
finanziell am Restrukturierungsprozess beteiligt werden. Allerdings gibt es
hierbei Ausnahmen, zu denen unter anderen Covered Bonds zählen. Dieser
Entscheidung trägt Moody’s nun mit der Anpassung der Ratingmethodik
Rechnung und arbeitet die Bevorzugung von Covered Bonds in Vergleich zu
anderen Assetklassen in den Ratingprozess ein.
Änderung der Ausgangsbasis zur Die wichtigste Änderung betrifft die Ausgangsbasis für das Covered Bond RaErmittlung des Covered Bond
tings. Diente bisher das Senior Unsecured Rating bzw. das Deposit Rating des
Ratings
Emittenten als Ausgangspunkt zur Ermittlung des Covered Bond Rating, wird
dieses zukünftig auf Basis des neu geschaffenen Covered Bond Ankerpunktes
(CB anchor) ermittelt. Dieser dient nun für Programme aus der EU und Norwegen als Basis zur Ermittlung des Covered Bond Ratings. Bei Programmen aus
anderen Regionen wird wie bisher das Senior Unsecured Rating als Ausgangsbasis zur Erstellung des Covered Bond Ratings verwendet. Damit werden die
Absprachen berücksichtigt, die zwischen dem EU-Parlament, den EUMitgliedsstaaten und der EU-Kommission im vergangenen Jahr getroffen worden und u.a. Covered Bonds von einer Bail-in Regelung ausnehmen. Moody’s
entkoppelt dabei die Zahlungsstörung bei Senior Unsecured Verbindlichkeiten
und die Wahrscheinlichkeit eines Ereignisses, bei dem der Emittent oder eine
andere Tochter innerhalb der Gruppe nicht mehr den Zahlungsverpflichtungen
aus dem Covered Bond Programm nachkommen kann (Covered Bond anchor
event).
Verlustabsorptionsfähigkeit
bestimmt maßgeblich den Uplift
Zur Ermittlung des Covered Bond Ankerpunktes werden folgende Faktoren
berücksichtigt: (i) Die eigene Kreditstärke des Emittenten, die Moody’s als Baseline Credit Assessment (BCA) bezeichnet; (ii) die Unterstützung des Emittenten durch die Mutter oder durch weitere Einheiten der Gruppe, die bei Moody’s
in das adjusted BCA einfließt; (iii) staatliche Unterstützung, die sich in einem
Aufschlag auf das Senior Unsecured Rating widerspiegelt und (iv) die Unterstützung durch verlustabsorbierende Passiva beim Emittenten bzw. in der
Gruppe. Dabei hängt der Uplift auf das adjusted BCA oder dem Senior Unsecured Rating von der Höhe der ungesicherten Verbindlichkeiten ab, die zur
Verlustabsorbierung verfügbar sind. Der Covered Bond Ankerpunkt ist folgend
das höhere Rating aus (i) dem adjusted BCA zzgl. null bis zwei Notches und (ii)
dem Senior Unsecured Rating des Emittenten zzgl. null bis einem Notch.
Debt Ratio treibt den Uplift
Die Höhe des Uplift richtet sich hauptsächlich nach dem Debt-Ratio. Dieses
ermittelt, wie viel Prozent der Bilanzsumme auf Bail-in fähige Assets entfällt.
Allerdings wird kein Uplift gegeben, wenn im Senior Unsecured Rating bereits
ein hoher Anteil an staatlicher Unterstützung berücksichtigt wurde, unabhängig von der Höhe des Debt-Ratios.
NORD/LB Fixed Income Research
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Covered Bond View  19. März 2014
Ermitllung des Covered Bond Ankerpunktes
Debt ratio: bail-in-able debt/total liabilities
CB anchor: the higher of (A) and (B)
Threshold (1) < 5%
(A) Adjusted BCA + 0
(B) SUR + 0
Threshold (2) 5 - 10%
(A) Adjusted BCA + 1
(B) SUR + 1
Threshold (3) > 10%
(A) Adjusted BCA + 2
(B) SUR + 1
Quelle: Moody’s, NORD/LB Fixed Income Research
SUR = Senior Unsecured Rating; BCA = Baseline Credit Assessment
Sollte der Covered Bond Emittent über kein veröffentlichtes Senior Unsecured
Rating oder BCA verfügen bzw. eine Ratingverknüpfung zur Muttergesellschaft
bestehen, wird das nicht veröffentlichte Senior Unsecured Rating bzw. BCA
oder das Rating der Muttergesellschaft verwendet.
Auswirkungen bei der TPIAnalyse
Die Einführung des Covered Bond Ankerpunktes hat auch Konsequenzen für
die Timely Payment (TPI) Analyse, bei der untersucht wird, wie hoch die Wahrscheinlichkeit ist, dass der Emittent rechtzeitig Zinsen und Tilgung im Falle
eines CB Anchor Event leistet. Während bisher nur eine Matrix zur Ermittlung
des Covered Bond Ratings verwendet wurde, dienen jetzt drei Matrizen dazu,
dieses zu ermitteln. In Abhängigkeit vom Covered Bond Ankerpunkt erweitert
sich damit die Möglichkeit ein Rating von Aaa zu erlangen, wobei entweder das
SUR plus Null, das SUR plus einen Notch oder das adjusted BCA plus zwei Notches als Ausgangspunkt dient.
CB-Anchor = SUR + one Notch
CB-Anchor = adjusted BCA + two Notches
Quelle: Moody’s
Quelle: Moody’s
Möglichkeit der Loslösung von
TPI-Methodik
Moody’s konkretisiert in der Methodikänderung zudem, unter welchen Umständen eine Loslösung des Covered Bond Ratings vom TPI-Ansatz möglich ist
und damit ein Rating, dass nicht mehr von diesen Vorgaben begrenzt wird. Die
Ratingagentur gibt vor allem zwei Gründe für die Nutzung der TPI-Mehodik an.
Zum einen das Refinanzierungsrisiko, dass aus einer Hard- oder Soft Bullet
Struktur resultieren kann und zum anderen die Risiken, die aus den Funktionen
des Emittenten für die Deckungsmasse entstehen können. Eine Möglichkeit um
die Refinanzierungsrisiken zu begrenzen wäre die Verwendung von Passthrough oder Conditional Pass-through Strukturen.
NORD/LB Fixed Income Research
Seite 4 von 14
Covered Bond View  19. März 2014
Mitigieren von Risiken durch
Verbriefungstechniken
Einige der Risiken aus der Funktion des Emittenten für die Deckungsmasse
liegen darin, dass der Emittent Einfluss auf die Struktur der Deckungsmasse
nehmen und diese nachhaltig schwächen kann. Zudem ergeben sich Risiken
aus der Insolvenz des Emittenten, die neben den finanziellen Auswirkungen
auch operationelle, rechtliche sowie gegenparteiliche Risiken für die Deckungsmasse bedeuten. Sollte es also gelingen, diese Risiken im Rahmen eines Covered Bond Programms zu mitigieren bzw. ganz auszuschließen, besteht die Möglichkeit, dass das Rating eines Covered Bonds nicht mehr durch
die TPI-Methodik begrenzt wird. Typischerweise müssten dazu Techniken verwandt werden, die auch bei Verbriefungstransaktionen Anwendung finden.
CB-Rating Änderungen im Rahmen der überarbeiteten Ratingmethodik
Covered Bond Programme
Banca Popolare dell'Emilia Romagna
CB Rating
Pre CB Rating
Review
SUR/adjusted BCA
CB Anchor,
1
SUR plus one notch
A3
Baa1
No
-
Baa1
Baa2
RUR DNG
B1
SUR plus one notch
Banco Popolare
A3
Baa1
No
Ba3
SUR plus one notch
BANKINTER,
A1
A2
No
Ba1
SUR plus one notch
Bankoa
A1
A2
No
ba1
adjusted BCA plus two notches
Bawag P.S.K.
Aa1
Aa2
No
Baa2
SUR plus one notch
SUR plus one notch
Banca Popolare di Milano
DnB NOR Naeringskreditt
Aaa
Aa1
No
-1
Fana Sparebank Boligkreditt
Aaa
Aa1
No
Baa2
SUR plus one notch
FHB Mortgage Bank Co. Plc.
Ba2
Ba3
No
B2
SUR plus one notch
Norddeutsche Landesbank - Aircraft
A1
A2
No
A3
SUR plus one notch
OTP Jelzalogbank Zrt. (OTP Mtge Bk)
Baa2
Baa3
No
Ba1
SUR plus one notch
A2
A3
No
-1
SUR plus one notch
SUR plus one notch
Raiffeisenbank
SpareBank 1 Naeringskreditt
Aa1
Aa2
No
-1
UniCredit Bank Austria - Mortgage
Aaa
Aa1
No
Baa1
SUR plus one notch
A2
A3
No
-1
SUR plus one notch
UniCredit Bank Czech Republic
and Slovakia - Mortgage
Quelle: Moody’s, NORDLB Fixed Income Research
1 unpublished; SUR = Senior Unsecured Rating; BCA = Baseline Credit Assessment
Auswirkung bei 85 Programmen
Die Änderung der Ratingmethodik hat bei insgesamt 85 von Moody’s gerateten Programmen eine mittelbare bzw. unmittelbare Auswirkung. Direkt von
einer Ratingänderung betroffen sind allerdings nur 15 Programme, die alle
heraufgestuft wurden. Weitere 9 wurden auf die Überprüfungsliste für eine
Heraufstufung gesetzt und bei drei Programmen wurde das Rating bestätigt.
Bei 58 Programmen zeigt die geänderte Methodik Änderungen im Ratingprozess an, ohne dass dies Auswirkungen auf die entsprechende Note hätte.
Fazit
Mit der Änderung der Ratingmethodik arbeitet Moody’s die im Rahmen der
Bankenregulierung geplante bevorzugte Behandlung von Covered Bonds bei
der Umstrukturierung von Banken in den Ratingprozess ein. Ob die Bevorzugung von Covered Bonds ausreichend gewürdigt wird, lässt sich aktuell nicht
hinreichend beurteilen, da die finalen Beschlüsse in der EU noch ausstehen.
Sollten diese allerdings gefasst werden, sind generell alle Ratingagenturen
erneut dazu aufgerufen, die Methodik dahingehend zu überprüfen.
NORD/LB Fixed Income Research
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Covered Bond View  19. März 2014
Update: ECBC Covered Bond Label
Analyst:
Tobias Meyer
Label für höhere Transparenz
Covered Bond Label Convention
definiert Rahmenbedingungen
Seit Anfang des letzten Jahres versucht das ECBC Covered Bond Label, das zu
Beginn 2013 durch den EMF (European Mortgage Federation) bzw. ECBC (European Covered Bond Council) ins Leben gerufen wurde, zur Transparenz am
Covered Bond Markt beizutragen. Ursprüngliche Ziele waren u.a. die Transparenz am Covered Bond Markt zu erhöhen und die Informationsbeschaffung zu
erleichtern, um die Attraktivität von Covered Bonds für Investoren zu verbessern und somit eine hohe Liquidität zu gewährleisten.
Dabei werden in der Covered Bond Label Convention diverse Kriterien definiert, die von einem Covered Bond erfüllt sein müssen. So muss ein Covered
Bond durch Hypothekendarlehen, Forderungen gegen öffentliche Schuldner
oder Schiffsfinanzierungen gedeckt und innerhalb einer nationalen Spezialgesetzgebung begeben werden. Außerdem muss ein Dual Recourse der Gläubiger gegen ein öffentlich beaufsichtigtes Kreditinstitut und gegen den Cover
Pool vorhanden sein, wobei ein vorrangiges Zugriffsrecht auf die Deckungswerte besteht. Dabei soll das emittierende Institut ständig ausreichend Assets
im Cover Pool zur Verfügung stellen, um die Ansprüche der Covered Bond
Gläubiger befriedigen zu können. Außerdem soll es Investoren regelmäßig
Informationen über den Cover Pool bereitstellen. Dazu gibt die Convention
Richtlinien zur Erstellung nationaler Reporting-Templates und identifiziert
Schlüsselinformationen unterteilt in die Kategorien: Übersicht, Allgemeine
Informationen, Hypothekarische Deckungswerte, Öffentliche Forderungen und
Schiffsdarlehen. Die einzelnen nationalen Umsetzungen dieser Richtlinien
variieren jedoch leider.
Übersicht der Emittenten
Quelle: ECBC, NORD/LB Fixed Income Research
NORD/LB Fixed Income Research
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Covered Bond View  19. März 2014
CRH reportet nun auch über
ECBC Template
Aktuell nehmen 67 Emittenten aus 13 verschiedenen Ländern mit diversen
Programmen an der Label-Initiative teil. Im Vergleich zu unserem letzten Update aus vergangenem Sommer gab es dabei zwei Ab- und zwei Zugänge.
Während die Banca Carige (IT) und die Société Générale Lettre de Gage (LU)
nicht mehr über das Label reporten, gibt es aus Frankreich mit der La Banque
Postale Home Loan SFH und der Caisse de Refinancement de l’Habitat zwei
Neuzugänge zu verzeichnen. Die CRH wurde dabei bereits zu Beginn des Labels zunächst mit aufgeführt, später jedoch wieder entfernt, da die technischen Voraussetzungen, um alle notwendigen Daten in der geforderten Form
zu übermitteln, noch nicht erfüllt waren. Inzwischen scheint dies jedoch behoben zu sein, sodass nun auch einer der größten Covered Bond Emittenten über
das ECBC Label berichtet.
Weiter nur zwei deutsche
Emittenten vertreten
Das Nominalvolumen ausstehender Covereds aller berichtenden Emittenten
beläuft sich derzeit auf EUR 1.347,8 Mrd. Der Großteil davon entfällt auf Frankreich (21,3%), welches auch die meisten Emittenten stellt (15), gefolgt von
Spanien (19,6%) und Schweden (15,7%). Aus Deutschland sind weiterhin nur
zwei Institute vertreten, was wir auf die hierzulande bereits vorherrschenden
hohen gesetzlichen Transparenzanforderungen zurückführen. Den Löwenanteil aller Emissionen machen hypothekarisch gedeckte Programme (82,8%)
sowie in Euro denominierte Transaktionen (66,8%) aus.
Verteilung
nach Volumen
Preis
C
Anzahl der Emittenten
Quelle: ECBC, NORD/LB Fixed Income Research
Quelle: ECBC, NORD/LB Fixed Income Research
Verteilung nach Programmtyp
Verteilung nach Währung
Quelle: ECBC, NORD/LB Fixed Income Research
Quelle: ECBC, NORD/LB Fixed Income Research
NORD/LB Fixed Income Research
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Covered Bond View  19. März 2014
Charts & Grafiken
Ausstehendes Benchmarkvolumen
Top 10 Länderübersicht (EUR Benchmarks)
FR
ES
332.1
238
1.4
Vol. weight.
ØMod.
Duration
2.5
DE
FR
250.5
164
1.5
4.2
IT
DE
127.6
153
0.8
2.6
GB
IT
98.7
92
1.1
2.7
NL
GB
77.1
53
1.5
3.1
NO
NL
44.6
30
1.5
4.3
NO
36.9
33
1.1
4.0
DK
34.6
28
1.2
1.6
SE
32.5
29
1.1
2.5
PT
31.7
34
0.9
0.9
Country
EUR 1225.7bn
27%
3%
3%
3%
3%
4%
DK
6%
SE
PT
20%
Others
10%
2012
2013
2014
Covered Bond Performance (Total Return)
01/15
2011
0
12/14
2010
5
11/14
2009
10
10/14
0
15
09/14
50
20
08/14
100
25
07/14
150
30
06/14
200
35
05/14
250
AT
AU
BE
CA
CH
CY
CZ
DE
DK
ES
FI
FR
GB
GR
HU
IE
IT
LU
NL
NO
NZ
PT
SE
US
04/14
300
EURbn
ØVol. (€bn)
Benchmark Fälligkeiten je Monat
350
03/14
Benchmark Emissionen je Jahr
EURbn
8%
2008
No. of CBs
ES
13%
2007
Vol. (€bn)
02/15
Anhang
AT
AU
BE
CA
CH
CY
CZ
DE
DK
ES
FI
FR
GB
GR
HU
IE
IT
LU
NL
NO
NZ
PT
SE
US
Ratingverteilung (volumengewichtet)
AAA/Aaa
Overall
2014 ytd
3% 2%
12%
2013
AA+/Aa1
8%
AA/Aa2
2012
1-3Y
5%
4%
2011
2010
2009
3-5Y
2%
AA-/Aa3
4%
A+/A1
13%
5%
A/A2
A-/A3
2%
5-7Y
BBB+/Baa1
BBB/Baa2
BBB-/Baa3
7-10Y
53%
BB+/Ba1
0%
5%
10%
15%
20%
Quelle: Bloomberg, NORD/LB Fixed Income Research
NORD/LB Fixed Income Research
Seite 8 von 14
-85
-70
Δ Week
-55
Δ Month
-40
Spreadveränderung nach Land
AT
AU
BE
CA
CH
DE
DK
ES - Multi
ES - Single
FI
FR
GB
IE
IT
LU
NL
NO
NZ
PT
SE
US
Δ 3 Months
-25
-10
bp
5
Order Book
NORD/LB Fixed Income Research
KBC 1 02/25/19
DKRED 1 3/8 02/25/21
-40
CCDJ 1 1/8 03/11/19
CFF 1 1/8 03/11/19
CS 1 03/12/19
EIKBOL 1 1/2 03/12/21
KBC 1 02/25/19
DKRED 1 3/8 02/25/21
BKIR 1 3/4 03/19/19
CRDEM 1 7/8 02/27/19
LANSBK 1 1/2 03/18/21
LBBW 0.2 06/03/15
-20
CRDEM 1 7/8 02/27/19
LBBW 0.2 06/03/15
CCD J 1 1/8 03/1 1/19
CFF 1 1/8 03/11/19
CS 1 0 3/12/19
Reoffer Spread
AT
AU
BE
CA
CH
CZ
DE
DK
ES
FI
FR
GB
IE
IT
LU
NL
NO
NZ
PT
SE
US
Amt. Issued
POHBK 1 1/2 03/17/21
60
EIKBOL 1 1/2 03/12/21
80
POHBK 1 1/2 03/17/21
100
CABKSM 2 5/8 03/21/24
WSTP 1 1/2 03/24/21
NACN 1 1/2 03/25/21
Anhang
LANSBK 1 1/2 03/18/21
BKIR 1 3/4 03/19/19
CABKSM 2 5/8 03/21/24
bp
40
WSTP 1 1/2 03/2 4/21
0
PBBGR 1 03/25/19
20
NACN 1 1 /2 03/25/21
PBBGR 1 03/25/19
EURbn
Covered Bond View  19. März 2014
Charts & Grafiken
Spreadentwicklung der letzten 15 Emissionen
Current ASW
Bid-to-Cover der letzten 15 Emissionen
3.5
3.5
3.0
3.0
2.5
2.5
2.0
2.0
1.5
1.5
1.0
1.0
0.5
0.5
0.0
0.0
Bid-to-Cover (rhs)
Vol.gew. Modified Duration nach Land
6
5
4
3
2
1
0
Quelle: Bloomberg, NORD/LB Fixed Income Research
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Covered Bond View  19. März 2014
Anhang
Charts & Grafiken
Germany & Austria
France
40
60
30
50
40
20
30
ASW in bp
ASW in bp
10
0
-10
10
0
-20
-10
-30
-20
0
1
2
AT
3
4
DE - Öpfe
5
6
DE - Hypfe
7
8
9
10 11 12
years to maturity
0
1
DE - Others
2
3
OF
Nordics
4
5
OH
6
7
8
9
10 11 12
years to maturity
8
9
10 11 12
years to maturity
9
10 11 12
years to maturity
Structured
Core
35
90
30
80
25
70
60
20
50
ASW in bp
15
ASW in bp
20
10
5
40
30
20
0
10
-5
0
-10
-10
-20
-15
0
1
2
3
DK
4
5
FI
6
7
NO
8
9
0
10 11 12
years to maturity
1
2
BE
SE
Overseas
3
4
CH
5
6
7
GB
LU
NL
Periphery
35
350
30
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Quelle: Bloomberg, NORD/LB Fixed Income Research
NORD/LB Fixed Income Research
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Covered Bond View  19. März 2014
Anhang
Ausgaben im Überblick
Ausgabe
Themen
10/2014  12. März
09/2014  05. März
08/2014  26. Februar
07/2014  19. Februar
06/2014  12. Februar
05/2014  05. Februar
04/2014  29. Januar
03/2014  22. Januar
02/2014  15. Januar
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Der Markt im Überblick
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Der Markt im Überblick
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Der Markt im Überblick
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Der Markt im Überblick
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Der Markt im Überblick
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Der Markt im Überblick
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Der Markt im Überblick
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Der Markt im Überblick
Auf dem Weg zum Risikogewicht
Covered Bonds – Die Lösung für SME Financing?
Fitch passt Ratingmethodik an
Neuangebot aus Kanada
Pfandbriefvolumen weiter abnehmend
Änderungen der polnischen Gesetzgebung geplant
Italien im Aufwind
Ratingupgrades in Spanien
Emissionen außerhalb des Euros gewinnen an Bedeutung
Deutsche Immobilienpreise weiterhin hoch
Asien-Pazifik auf dem Vormarsch
S&P gibt Ausblick auf 2014
Fitch Quartalsbericht Q4/2013
Fitch Investorenumfrage
Moody’s veröffentlicht Q3/2013 Report
Durchwachsener Start in das Jahr
Exkurs: Flugzeugmarkt
Fitch sucht Feedback
Irland – Rückkehr zur „Normalität“
Commerzbank auf Roadshow
S&P veröffentlicht Q4/2013 Report
Portugal – OT oder OH?
CFF verabschiedet sich von ABS
Covered Bond Fälligkeiten in 2014
Hier geht es zum NORD/LB-Research-Portal PROFI
NORD/LB Fixed Income Research
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Covered Bond View  19. März 2014
Anhang
Ansprechpartner in der NORD/LB
Fixed Income Research
Michael Schulz
Leitung
+49 511 361-5309
[email protected]
Fabian Gerlich
Public Issuers/Credits/CDS
+49 511 361-9787
[email protected]
Michaela Hessmert
Financials
+49 511 361-6915
[email protected]
Melanie Kiene
Financials
+49 511 361-4108
[email protected]
Matthias Kreie
Public Issuers/Credits/CDS
+49 511 361-4022
[email protected]
Matthias Melms
Covered Bonds
+49 511 361-5427
[email protected]
Tobias Meyer
Covered Bonds
+49 511 361-4639
[email protected]
Jannik Prochnow
Retail Banking Products
+49 511 361-9713
[email protected]
+49 511 361-5587
[email protected]
Markets Sales
Carsten Demmler (Leitung)
RM Institutional Clients / Financial Institutions
Jörg Dresen (Leitung)
+49 511 361-2960
[email protected]
Sales Sparkassen / Regionalbanken (+49 511 9818-9400)
Burkhard Sudbrack (Leitung) [email protected]
Thorsten Ehmke
[email protected]
Kai-Ulrich Dörries
[email protected]
Christian Grube
[email protected]
Frank Drebs
[email protected]
Stefan Krilcic
[email protected]
Marc Ehle
[email protected]
Lutz Schwiering
[email protected]
Institutional Sales (+49 511 9818-9440)
Uwe Tacke (Leitung)
[email protected]
Uwe Kollster
[email protected]
Julia Bläsig
[email protected]
Gabriele Schneider
[email protected]
Thorsten Bock
[email protected]
Dirk Scholden
[email protected]
Christian Gorsler
[email protected]
Fixed Income / Structured Products Sales Europe
Patricia Lamas
+352 452211-510
[email protected]
Laurence Payet
+352 452211-514
[email protected]
René Rindert
+352 452211-515
[email protected]
Sales Schiffe / Flugzeuge
+49 511 9818-8150
Sales Firmenkunden
Sales Immobilien
+49 511 9818-8150
Corporate Sales FX/MM +49 511 9818-4006
Sales Strukt. Finanzierung
+49 511 9818-8150
Corporate Sales
+49 511 9818-4003
Syndicate / DCM (+49 511 9818-6600)
Thomas Cohrs (Leitung)
[email protected]
Andreas Raimchen
[email protected]
Axel Hinzmann
[email protected]
Udo A. Schacht
[email protected]
Thomas Höfermann
[email protected]
Marco da Silva
[email protected]
Julien Marchand
[email protected]
Lutz Ulbrich
[email protected]
Financial Markets Trading
Covered Bonds
+49 511 9818-8040
Frequent Issuers
+49 511 9818-9640
Collateral Mgmt / Repos
+49 511 9818-9200
Governments
+49 511 9818-9660
Financials
+49 511 9818-9490
Structured Products
+49 511 9818-9670
NORD/LB Fixed Income Research
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Covered Bond View  19. März 2014
Wichtige Hinweise
Die vorstehende Studie ist erstellt worden von der NORDDEUTSCHEN LANDESBANK GIROZENTRALE („NORD/LB“). Die
NORD/LB untersteht der Aufsicht der Bundesanstalt für Finanzdienstleistungsaufsicht.
Diese Studie richtet sich ausschließlich an Empfänger in Deutschland, dem Vereinigten Königreich, Irland, Frankreich, Belgien, Luxemburg, Griechenland, den Niederlanden, Spanien, Italien, Österreich, der Schweiz, Norwegen, Estland, Lettland und
Litauen (alle vorgenannten Personen werden nachfolgend als „relevante Personen“ bezeichnet). Die in dieser Studie untersuchten Werte sind nur an die relevanten Personen gerichtet und andere Personen als die relevanten Personen dürfen nicht
auf diese Studie vertrauen. Insbesondere darf weder diese Studie noch eine Kopie hiervon nach Japan, Kanada oder in die
Vereinigten Staaten von Amerika oder in ihre Territorien oder Besitztümer gebracht oder übertragen oder an Mitarbeiter
oder an verbundene Gesellschaften in diesen Rechtsordnungen ansässiger Empfänger verteilt werden.
Diese Studie und die hierin enthaltenen Informationen wurden ausschließlich zu Informationszwecken erstellt und werden
ausschließlich zu Informationszwecken bereitgestellt. Es ist nicht beabsichtigt, dass die Studie einen Anreiz für Investitionstätigkeiten darstellt. Sie wird für die persönliche Information des Empfängers mit dem ausdrücklichen, durch den Empfänger
anerkannten Verständnis bereitgestellt, dass sie kein direktes oder indirektes Angebot, keine Empfehlung, keine Aufforderung zum Kauf, Halten oder Verkauf sowie keine Aufforderung zur Zeichnung oder zum Erwerb von Wertpapieren oder anderen Finanzinstrumenten und keine Maßnahme, durch die Finanzinstrumente angeboten oder verkauft werden könnten,
darstellt.
Alle hierin enthaltenen tatsächlichen Angaben, Informationen und getroffenen Aussagen sind Quellen entnommen, die von
uns für zuverlässig erachtet wurden. Da insoweit allerdings keine neutrale Überprüfung dieser Quellen vorgenommen wird,
können wir keine Gewähr oder Verantwortung für die Richtigkeit und Vollständigkeit der hierin enthaltenen Informationen
übernehmen. Die aufgrund dieser Quellen in der vorstehenden Studie geäußerten Meinungen und Prognosen stellen unverbindliche Werturteile unserer Analysten dar. Veränderungen der Prämissen können einen erheblichen Einfluss auf die
dargestellten Entwicklungen haben. Weder die NORD/LB, noch ihre die Organe oder Mitarbeiter können für die Richtigkeit,
Angemessenheit und Vollständigkeit der Informationen oder für einen Renditeverlust, indirekte Schäden, Folge- oder sonstige Schäden, die Personen entstehen, die auf die Informationen, Aussagen oder Meinungen in dieser Studie vertrauen
(unabhängig davon, ob diese Verluste durch Fahrlässigkeit dieser Personen oder auf andere Weise entstanden sind), die
Gewähr, Verantwortung oder Haftung übernehmen.
Frühere Wertentwicklungen sind kein verlässlicher Indikator für künftige Wertentwicklungen. Währungskurse, Kursschwankungen der Finanzinstrumente und ähnliche Faktoren können den Wert, Preis und die Rendite der in dieser Studie in Bezug
genommenen Finanzinstrumente oder darauf bezogener Instrumente negativ beeinflussen.
Die vorstehenden Angaben beziehen sich ausschließlich auf den Zeitpunkt der Erstellung dieser Unterlagen und können
sich jederzeit ändern, ohne dass dies notwendig angekündigt oder publiziert wird. Eine Garantie für die fortgeltende Richtigkeit der Angaben wird nicht gegeben. Die Bewertung aufgrund der historischen Wertentwicklung eines Wertpapiers oder
Finanzinstruments lässt sich nicht zwingend auf dessen zukünftige Entwicklung übertragen.
Diese Studie stellt keine Anlage-, Rechts-, Bilanzierungs- oder Steuerberatung sowie keine Zusicherung dar, dass ein Investment oder eine Strategie für die individuellen Verhältnisse des Empfängers geeignet oder angemessen ist, und kein Teil
dieser Studie stellt eine persönliche Empfehlung an einen Empfänger der Studie dar. Die in dieser Studie Bezug genommenen Wertpapiere oder sonstigen Finanzinstrumente sind möglicherweise nicht für die persönlichen Anlagestrategien und ziele, die finanzielle Situation oder individuellen Bedürfnisse des Empfängers geeignet und sollten daher nicht allein aufgrund diese Studie erworben werden. Diese Veröffentlichung ersetzt nicht die persönliche Beratung. Jeder Empfänger sollte, bevor er eine Anlageentscheidung trifft, im Hinblick auf die Angemessenheit von Investitionen in Finanzinstrumente oder
Anlagestrategien, die Gegenstand dieser Studie sind, sowie für weitere und aktuellere Informationen im Hinblick auf bestimmte Anlagemöglichkeiten sowie für eine individuelle Anlageberatung einen unabhängigen Anlageberater konsultieren.
Jedes in dieser Studie in Bezug genommene Finanzinstrument kann ein hohes Risiko einschließlich des Kapital-, Zins-, Index-, Währungs- Liquiditäts- und Kreditrisikos, politischer Risiken, Zeitwert-, Rohstoff- und Marktrisiken aufweisen. Die Finanzinstrumente können einen plötzlichen und großen Wertverlust bis hin zum Totalverlust des Investments erfahren. Jede
Transaktion sollte nur aufgrund einer eigenen Beurteilung der individuellen finanziellen Situation, der Angemessenheit und
der Risiken des Investments erfolgen.
Die Weitergabe dieser Studie an Dritte sowie die Erstellung von Kopien, ein Nachdruck oder sonstige Reproduktion des
Inhalts oder von Teilen dieser Studie ist nur mit unserer vorherigen schriftlichen Genehmigung zulässig.
Dieses Dokument wurde in Übereinstimmung mit den anwendbaren Bestimmungen des Wertpapierhandelsgesetzes und der
Verordnung über die Analyse von Finanzinstrumenten erstellt. Der Bereich Research der NORD/LB ist in organisatorischer,
hierarchischer, funktioneller und örtlicher Hinsicht unabhängig von Bereichen, die für die Emission von Wertpapieren und für
Investment Banking, für den Wertpapierhandel (einschließlich Eigenhandel) mit und Verkauf von Wertpapieren und für das
Kreditgeschäft verantwortlich sind.
Zusätzliche Informationen für Empfänger im Vereinigten Königreich
Diese Studie wird im Vereinigten Königreich durch NORD/LB London Branch verbreitet. NORD/LB untersteht der Aufsicht der
Bundesanstalt für Finanzdienstleistungsaufsicht und für die Geschäftstätigkeit im Vereinigten Königreich der Aufsicht durch
die Financial Services Authority.
Diese Studie stellt „Financial Promotion“ im Sinne der Regelungen der Financial Services Authority dar. Relevante Empfänger im Vereinigten Königreich sollten sich mit jeglicher Anfrage an NORD/LB’s London Branch, Investment Banking Department, Telephone: 0044 2079725400 wenden.
Zusätzliche Informationen für Empfänger in der Schweiz
Diese Studie wurde nicht von der Eidgenössischen Bankenkommission (die am 1. Januar 2009 mit der Eidgenössischen
Finanzmarktaufsicht („FINMA“) fusioniert wurde) gebilligt.
NORD/LB Fixed Income Research
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Zusätzliche Informationen für Empfänger in Estland
Diese Studie wird in Estland durch die NORD/LB verbreitet. Die NORD/LB untersteht der Aufsicht der deutschen Bundesanstalt für Finanzdienstleistungsaufsicht. Der Empfänger dieser Studie sollte alle maßgeblichen Bedingungen der von der
NORD/LB angebotenen Dienstleistungen vor einer eigenen Entscheidung eingehend überprüfen und, soweit erforderlich,
eigene dritte Berater hinzuziehen.
Zusätzliche Informationen für Empfänger in Griechenland
Die in dieser Studie enthaltenen Aussagen, Meinungen und Bewertungen geben die persönliche Ansicht der erstellenden
Analysten zum Zeitpunkt der Erstellung dieser Studie wieder und sollten vom Empfänger daher nicht zur Grundlage einer
möglichen Anlageentscheidung gemacht werden, solange dieser sich nicht von der NORD/LB hat bestätigen lassen, dass die
hierin enthaltenen Aussagen, Meinungen und Bewertungen nach wie vor zutreffend und aktuell sind.
Vorkehrungen zur vertraulichen Behandlung von sensiblen Kunden- und Geschäftsdaten, zur Vermeidung von Interessenkonflikten und zum Umgang mit Interessenkonflikten
Die NORD/LB hat Geschäftsbereiche, die Zugang zu sensiblen Kunden- und Geschäftsdaten haben können (Vertraulichkeitsbereiche), funktional, räumlich und/oder durch dv-technische Maßnahmen von anderen Bereichen (z.B. dem NORD/LBResearch) abgeschottet.
Die Weitergabe vertraulicher Informationen, die Einfluss auf Wertpapierkurse haben kann, wird durch die von den
Handels-, Geschäfts- und Abwicklungsabteilungen unabhängige Compliance-Stelle der NORD/LB überwacht. Diese neutrale
Stelle kontrolliert täglich die von der NORD/LB und ihren Mitarbeitern durchgeführte Transaktionen, um sicherzustellen,
dass diese den Marktbedingungen entsprechen. Die Compliance-Stelle kann evtl. erforderliche Handelsverbote und beschränkungen aussprechen, um sicherzustellen, dass Informationen, die Einfluss auf Wertpapierkurse haben können,
nicht missbräuchlich verwendet werden und um zu verhindern, dass vertrauliche Informationen an Bereiche weitergegeben
werden, die nur öffentlich zugängliche Informationen verwenden dürfen. Um Interessenkonflikte bei der Erstellung von
Finanzanalysen zu verhindern, sind die Analysten der NORD/LB verpflichtet, die Compliance-Stelle über die Erstellung von
Studien zu unterrichten und dürfen nicht in die von ihnen betreuten Finanzinstrumente investieren. Sie sind verpflichtet, die
Compliance-Stelle über sämtliche (einschließlich externe) Transaktionen zu unterrichten, die sie auf eigene Rechnung oder
für Rechnung eines Dritten oder im Interesse von Dritten tätigen. Auf diese Weise wird die Compliance-Stelle in die Lage
versetzt, jegliche nicht-erlaubten Transaktionen durch die Analysten, wie Insiderhandel und Front- und Parallel Running, zu
identifizieren. Bei der Erstellung einer Finanzanalyse, bei der offen zu legende Interessenkonflikte innerhalb der NORD/LB
Gruppe bestehen, werden Informationen über Interessenkonflikte erst nach der Fertigstellung der Finanzanalyse von der
Compliance-Stelle verfügbar gemacht. Eine nachträgliche Änderung einer Finanzanalyse kommt nur nach Einbindung der
Compliance-Stelle in Betracht, wenn sichergestellt ist, dass die Kenntnis dieser Interessenkonflikte das Ergebnis der Studie
nicht beeinflusst. Weitere Informationen hierzu sind unserer Finanzanalyse bzw. Interessenkonflikt-Policy zu entnehmen,
die auf Nachfrage bei der Compliance Stelle der NORD/LB erhältlich ist.
Redaktionsschluss
Mittwoch, 19. März 2014 09:24
Quellen und Kursangaben
Für die Erstellung der Finanzanalysen nutzen wir emittentenspezifisch jeweils Finanzdatenanbieter, eigene Schätzungen,
Unternehmensangaben und öffentlich zugängliche Medien. Wenn in der Studie nicht anders angegeben, beziehen sich
Kursangaben auf den Schlusskurs des Vortages. Im Zusammenhang mit Wertpapieren (Kauf, Verkauf, Verwahrung) fallen
Gebühren und Provisionen an, welche die Rendite des Investments mindern.
Bewertungsgrundlagen und Aktualisierungsrhythmus
Für die Erstellung der Finanzanalysen verwenden wir jeweils unternehmensspezifische Methoden aus der fundamentalen
Wertpapieranalyse, quantitative / statistische Methoden und Modelle sowie Verfahrensweisen aus der technischen Analyse.
Hierbei ist zu beachten, dass die Ergebnisse der Analysen Momentaufnahmen sind und die Wertentwicklung in der Vergangenheit kein zuverlässiger Indikator für zukünftige Erträge ist. Die Bewertungsgrundlagen können sich jederzeit und unvorhersehbar ändern, was zu abweichenden Urteilen führen kann. Die vorstehende Studie wird wöchentlich erstellt. Ein Anspruch des Empfängers auf Veröffentlichung von aktualisierten Studien besteht nicht.
Offenlegung möglicher Interessenkonflikte der NORD/LB nach § 34b Abs. 1 WpHG und § 5 FinAnV
Keine vorhanden.
NORD/LB Fixed Income Research
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