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Invest Outlook 2º Trimestre 2016 Invest Outlook Gestão de Activos Os mercados financeiros tiveram um início de ano turbulento, condicionados pelos receios em torno da economia chinesa e pela forte Paulo Monteiro queda do preço do barril de petróleo. Contudo, os principais [email protected] Telf.: 21 382 17 48 indicadores de actividade continuam a apontar para um crescimento Raúl Póvoa económico moderado, tanto nas economias avançadas como nas [email protected] Telf.: 21 383 56 18 emergentes, suportadas por políticas monetárias acomodatícias e pela José Pedroso recuperação do consumo privado. [email protected] Telf.: 21 381 13 18 O primeiro trimestre ficou marcado pelo aumento da volatilidade. Em meados de Janeiro os principais índices mundiais perdiam mais de 15%, conseguindo, porém, recuperar grande parte dessas perdas, nomeadamente nos Estados-Unidos, onde o S&P-500 terminou positivo, face ao final do ano passado. Do mesmo modo, o preço do petróleo, depois de atingir um mínimo de USD 27,1, em meados de Janeiro, terminou o trimestre nos USD 39,6, após uma recuperação de 46%. Nos mercados de dívida, os spreads de crédito High Yield norteamericanos encerraram o mês de Março nos 703 bps, após um máximo de 907 bps. Outlook Negativo Banco Invest, SA www.bancoinvest.pt Acções Europa EUA Emergentes Obrigações Investment Grade High Yield Commodities Neutral Positivo X X X X X X Av. Eng. Duarte Pacheco Torre 1, 11º andar 1070-101 Lisboa Portugal Índice: Evolução dos indicadores macroeconómicos Pág. 2 Evolução dos mercados financeiros Pág. 8 Alocação de Activos Pág. 16 Página 1 Invest Outlook 2º Trimestre 2016 Evolução dos indicadores macroeconómicos Os mercados financeiros tiveram um início de ano turbulento, condicionados pelos receios em torno da economia chinesa e pela forte queda do preço do barril de petróleo. Contudo, os principais indicadores de actividade continuam a apontar para um crescimento económico moderado, tanto nas economias avançadas como nas emergentes, suportadas por políticas monetárias acomodatícias e pela recuperação do consumo privado. Estados Unidos O Produto Interno Bruto (PIB) norte-americano cresceu 1,4% (anualizado) no A economia norte-americana cresceu 1,4%, no último trimestre de 2015 (taxa anualizada). quarto trimestre do ano passado. Em termos homólogos, o PIB cresceu 2,0%, com o consumo privado, tradicionalmente um importante motor da economia, relativamente robusto. Com efeito, as vendas no retalho subiram 3,1% em Fevereiro, em termos homólogos, a variação mais alta desde o Janeiro de 2015. Para este bom desempenho do consumo não é alheia a contínua diminuição da taxa de desemprego, que em Fevereiro se situava nos 4,9%, menos 0,1 pontos percentuais do que no início do ano, e a subida da taxa de participação no mercado de trabalho, para os 62,9%. Apesar da volatilidade nos mercados financeiros, o índice de confiança ISM Non-Manufacturing PMI mantém-se nos 53,4 pontos, abaixo dos 55,8 pontos registados no final do ano passado, mas acima do limiar dos 50 pontos, acima do qual se pode continuar a esperar expansão da actividade. Crescimento do PIB, ISM e Taxa de Desemprego 65 12 4 60 2 10 US Taxa de Desemprego (%, eixo esquerdo) US Hourly earnings (% y/y) 4 55 0 50 5 8 3 45 -2 6 40 -4 US GDP (% y/y, eixo esquerdo) 35 US ISM Manufacturing PMI SA -6 Mar-06 Mar-08 Mar-10 Mar-12 Mar-14 30 Mar-16 2 4 2 Mar-06 Mar-08 Mar-10 Mar-12 Mar-14 1 Mar-16 Fonte: Bloomberg. Reflectindo a queda generalizada do preço das matérias-primas, em particular do petróleo, a taxa de inflação voltou a cair em Fevereiro, para os 1,0%. Contudo, excluindo os custos com alimentação e energia, a taxa de inflação (core) mantém a Página 2 Invest Outlook 2º Trimestre 2016 trajectória de subida iniciada em Outubro passado, fixando-se nos 2,3%, um valor não observado desde 2012. Confiança dos Consumidores e Taxa de Inflação 6 140 120 4 US Confiança dos Consumidores (índice, eixo esq.) US Personal Savings (%) 12 10 100 8 80 6 60 4 40 2 2 0 -2 US CPI (%, y/y) US CPI ex. Alimentação e Energia (% y/y) -4 Mar-06 Mar-08 Mar-10 Mar-12 Mar-14 20 Mar-06 Mar-16 Mar-08 Mar-10 Mar-12 Mar-14 0 Mar-16 Fonte: Bloomberg. Zona Euro Os índices PMI da Zona Euro, apesar da queda dos últimos meses, mantêm-se acima dos 50 pontos, apontando para a continuação da recuperação económica. No último trimestre de 2015 o PIB da Zona Euro cresceu 0,3% em cadeia, e 1,6% face ao mesmo período do ano anterior. Tal como no outro lado do Atlântico, também o consumo privado mantém a liderança da recuperação, tendo as vendas a retalho subido 2% em Fevereiro, em termos homólogos. Por sua vez, do lado empresarial, os índices PMI Manufacturing e Services continuam relativamente robustos, nos 51,4 e 53,7 pontos, respectivamente. A produção industrial aumentou 2,8% em termos homólogos, em Fevereiro, o que compara com a queda de 0,1% no mês anterior. Crescimento do PIB e Taxa de Desemprego 6 120 13 4 110 12 2 100 11 0 90 10 -2 80 9 70 8 EUR Taxa de Desemprego (%) -4 Euro-Zone GDP (% y/y, eixo esquerdo) Euro-Zone Economic Confidence -6 Mar-06 Mar-08 Mar-10 Mar-12 Mar-14 60 Mar-16 7 Mar-06 Mar-08 Mar-10 Mar-12 Mar-14 Mar-16 Fonte: Bloomberg. Página 3 Invest Outlook 2º Trimestre 2016 Por sua vez, a taxa de desemprego caiu, pelo terceiro mês consecutivo, para os 10,3% em Janeiro, o valor mais baixo dos últimos quatro anos e meio. Abrindo a análise aos 28 países da União Europeia, a taxa de desemprego situa-se nos 8,9%, o registo mais baixo desde Maio de 2009. Entre os estados membros, a Alemanha destaca-se pela positiva, com um desemprego de apenas 4,3%, enquanto que a Grécia e Espanha continuam com os valores mais altos (24,6% e 20,5%, respectivamente). O desemprego jovem continua um importante obstáculo ao próprio crescimento, situando-se nos 22%, em termos médios. A queda do preço das matérias-primas e a persistência de uma elevada taxa de desemprego continuam a ancorar a taxa de inflação em valores extremamente baixos. Contrariando a tendência dos últimos meses, a taxa de inflação da Zona Euro recuou para terreno negativo em Fevereiro (-0,2%), o nível mais baixo dos últimos doze meses. Excluindo os custos com alimentação e energia, a taxa de inflação caiu dos 1,0%, em Janeiro, para os actuais 0,8%. Euro: Confiança dos Consumidores e Taxa de Inflação 0 EUR Confiança dos Consumidores (índice, eixo esq.) -5 EUR Retail Sales (%, y/y) 4 5 Euro-Zone CPI (%, y/y) 3 Euro-Zone CPI ex. Alimentação e Energia (% y/y) 2 -10 1 3 0 -15 -1 -20 -2 -3 -25 -4 -30 -35 Mar-06 1 -5 Mar-08 Mar-10 Mar-12 Mar-14 -6 Mar-16 -1 Mar-06 Mar-08 Mar-10 Mar-12 Mar-14 Mar-16 Fonte: Bloomberg Portugal O PIB nacional cresceu 1,5%, em 2015. Por sua vez, a taxa de desemprego encerrou o ano nos 12,2% (13,5% no final de 2014). Em 2015, o PIB nacional cresceu 1,5% em volume, mais 0,6 pontos percentuais (pp) do que no ano anterior. A procura doméstica aumentou 2,5% (2,2% em 2014), liderada pelo crescimento do consumo e apesar da desaceleração do investimento, devido à evolução dos inventários. A procura externa, por seu lado, registou uma contribuição menos negativa para o crescimento do PIB, reflectindo a melhoria das exportações de bens e serviços. Com efeito, as exportações cresceram 5,1%, em 2015, mais 1,2 pp do que no ano anterior, enquanto as importações apenas aumentaram mais 0,1 pp, para os 7,3%. Página 4 Invest Outlook 2º Trimestre 2016 A taxa de desemprego aumentou para os 12,2% no último trimestre de 2015, o que compara com os 11,9% verificados nos dois trimestres anteriores, na medida em que o número de pessoas desempregadas cresceu 2,4% enquanto o número de empregados diminuiu 0,3%. No final de 2014, recorde-se, a taxa de desemprego situava-se nos 13,5%. Entre 1983 e 2015 a média da taxa de desemprego é de 7,7%, com um máximo de 17,5% no primeiro trimestre de 2013 e um mínimo de 3,7%, no segundo trimestre de 2000. Portugal: Crescimento do PIB e Saldo Externo de Bens e Serviços 2,00 4 4 1,00 2 0 0,00 0 -4 -1,00 -2 -8 -2,00 -4 -12 Trimestral (% trim/trim, eixo esquerdo) Anual (%, var. homóloga) Balança Corrente (% PIB) -3,00 Mar-06 Mar-08 Mar-10 Mar-12 Mar-14 -6 Mar-16 -16 Mar-06 Mar-08 Mar-10 Mar-12 Mar-14 Mar-16 Fonte: Bloomberg e INE. Em linha com o verificado no conjunto da Zona Euro, a taxa de inflação caiu abruptamente em Fevereiro, para os 0,4% (0,8% no mês anterior). Os custos com acomodação subiram ligeiramente, mas a queda dos preços com alimentação, transporte e vestuário pressionaram a inflação para baixo. Excluindo os custos com alimentação e energia, a taxa de inflação baixou para os 0,94% (0,99% em Janeiro). Contas Nacionais – óptica da despesa Composição PIB Procura Externa (%PIB) 120% 2% 0% 100% -2% 80% -4% 60% -6% 40% -8% 20% -10% 0% Dez-97 Dez-00 Cons Privado Dez-03 Cons Público Dez-06 Dez-09 Investimento Dez-12 Dez-15 Procura Externa -12% -14% Dez-97 Dez-00 Dez-03 Dez-06 Dez-09 Dez-12 Dez-15 Fonte: INE. Página 5 Invest Outlook 2º Trimestre 2016 De acordo com a Direcção-Geral do Orçamento (DGO), até Fevereiro, as Administrações Públicas registaram um excedente de 15,2 milhões de euros, que compara com um défice de cerca 229 milhões de euros em igual período de 2015. Esta evolução é explicada pelo aumento da receita (2,9%) superior ao aumento da despesa (0,9%). Restringindo a análise à Administração Central e Segurança Social, no mesmo período, o respectivo saldo ascendeu a -107,8 milhões de euros (-269 milhões de euros em 2015). O saldo primário destes subsectores, situou-se em 1.385 milhões de euros (871 milhões de euros no mesmo período de 2015). A taxa de crescimento foi de 2,7%, superior à da despesa em 1,4 pp. Por sua vez, a despesa primária contraiu-se em 2%, para os 10.238,6 milhões de euros. Portugal: Dívida Directa do Estado 250 140% 25 Amortizações de Dívida MLP 120% Dívida Total 200 20 % do PIB (eixo dto.) 100% 150 80% 60% 100 15 10 40% 50 5 20% 0 Dez-05 Dez-07 Dez-09 Dez-11 Dez-13 0% Dez-15 0 2016 2021 2026 2031 2036 2041 Fonte: INE, IGCP. Valores em milhares de milhão. Países Emergentes O panorama entre as economias emergentes permanece ensombrado pelos receios em torno da economia chinesa, apesar dos recentes sinais de estabilização. No conjunto dos países emergentes, as atenções continuam particularmente concentradas na China, cuja economia começa a mostrar sinais de estabilização. A produção industrial cresceu 5,4% em Fevereiro, face ao mesmo período de 2015 e, apesar de ser o valor mais baixo desde de 2008, em cadeia evidencia uma estabilização. Também o índice de confiança dos consumidores denota uma ligeira melhoria, tendo subido para os 104 pontos em Janeiro (103,7 pontos em Dezembro). Por outro lado, a recente depreciação do Yuan, conjugada com a redução das taxas de juro e das reservas exigidas aos bancos, deverão permitir a referida estabilização da economia, cujo crescimento homólogo atingiu os 6,8%, no último trimestre de 2015 (6,9% no trimestre anterior). Outra região no radar dos investidores tem sido a América Latina e, em particular o Brasil. Esta economia contraiu 5,9% no último trimestre do ano passado, mais 1,4 pp do que no trimestre anterior. Este foi o sétimo trimestre consecutivo em terreno negativo e o pior desde 1991, e fortemente penalizado pela queda do investimento e do consumo. Considerando o total de 2015, o PIB brasileiro contraiu 3,8%, Página 6 Invest Outlook 2º Trimestre 2016 afectado pela queda do preço das matérias-primas e pela instabilidade política vivida no país. Uma nota ainda para a Rússia, a outra das grandes economias emergentes em recessão económica. Em termos homólogos, o PIB caiu 3,8% no último trimestre de 2015, após a contração de 4,1% do terceiro trimestre. No total do ano, a actividade económica contraiu 3,7%, penalizada pelas sanções económicas e pela queda do preço do petróleo, que atingiram negativamente as exportações e as receitas públicas. Economias BRIC 16 China GDP (% y/y) (eixo esq.) 14 China CPI (% y/y) 10 15 8 10 6 12 Rússia GDP (% y/y) (eixo esq.) 16 Rússia CPI (% y/y) 14 5 12 4 10 0 10 8 2 8 0 4 Mar-06 10 8 Mar-08 Mar-10 Mar-12 Mar-14 -4 -15 Mar-06 Mar-16 6 4 2 Mar-08 Mar-10 Mar-12 Mar-14 12 12 Brasil GDP (% y/y) (eixo esq.) Brasil CPI (% y/y) 0 Mar-16 16 10 6 12 4 8 2 8 6 0 -2 4 -4 8 4 India GDP (% y/y) (eixo esq.) 2 -6 -8 Mar-06 -5 -2 -10 6 18 4 India CPI (% y/y) Mar-08 Mar-10 Mar-12 Mar-14 0 Mar-16 0 Mar-10 Set-11 Mar-13 Set-14 0 Mar-16 Fonte: Bloomberg. Página 7 Invest Outlook 2º Trimestre 2016 Evolução dos mercados financeiros O primeiro trimestre ficou marcado pelo aumento da volatilidade. Em meados de Janeiro os principais índices mundiais perdiam mais de 15%, conseguindo, porém, recuperar grande parte dessas perdas, nomeadamente nos Estados-Unidos, onde o S&P-500 terminou positivo, face ao final do ano passado. Do mesmo modo, o preço do petróleo, depois de atingir um mínimo de USD 27,1, em meados de Janeiro, terminou o trimestre nos USD 39,6, após uma recuperação de 46%. Nos mercados de dívida, os spreads de crédito High Yield norte-americanos encerraram o mês de Março nos 703 bps, após um máximo de 907 bps. Mercados Accionistas O índice S&P-500 terminou o trimestre com uma valorização de 0,8%, após uma recuperação de 14% face aos mínimos do ano. Nos Estados-Unidos, o índice de referência S&P-500 fechou o primeiro trimestre de 2015 com uma valorização de 0,8%. Apesar da reduzida valorização, este foi um período tudo menos calmo: no início de Fevereiro, este índice atingiu os 1810 pontos, com uma queda de 11,4%, desde o início do ano; desde então, em reacção à recuperação do preço do petróleo e ao discurso mais dovish do FED, o mercado encetou uma recuperação significativa, encerrando os três primeiros meses do ano nos 2059,74 pontos, após uma subida de 13,8%. Reflectindo estas mudanças de sentimento, o índice de volatilidade VIX terminou o mês de Março nos 13,95 pontos, após o máximo de 32 pontos. Mercados Accionistas versus Volatilidade 2200 2000 70 S&P-500 (eixo esquerdo) EuroStoxx-50 (eixo esquerdo) Vstoxx 60 VIX 1800 50 1600 1400 40 1200 30 70 60 4000 50 40 3000 1000 20 800 30 20 2000 10 600 400 Mar-06 5000 Mar-08 Mar-10 Mar-12 Mar-14 0 Mar-16 10 1000 Mar-06 Mar-08 Mar-10 Mar-12 Mar-14 0 Mar-16 Fonte: Bloomberg. Página 8 Invest Outlook 2º Trimestre 2016 Na Europa o cenário foi igualmente marcado pela volatilidade, com a diferença que os mercados não conseguiram terminar o trimestre positivo. Pela negativa, destacaram-se os mercados italiano (FTSE-MIB -15,4%) e espanhol (IBEX-35 8,6%). Pelo contrário, os outperformers foram os mercados holandês (AEX -0,4%) e o inglês (FTSE-100 -1,1%). Entre os países emergentes, que em média subiram 5,4% no trimestre, destacaramse pela negativa os mercados chinês (Shangai Composite -15,1%) e indiano (Sensex -3,0%). Uma nota adicional para o mercado chinês que, à semelhança de outros, registou uma recuperação de 15%, desde os mínimos de Janeiro. Evolução dos Mercados Accionistas Mundiais FTSE MIB IBEX-35 Shanghai Composite -15,1 -15,4 -8,6 DAX-30 -7,2 PSI-20 -5,5 CAC-40 S&P-500 Sensex 30 (India) -3,0 MSCI FM Africa -2,5 MSCI Emerging 5,4 -5,4 FTSE-100 MSCI World YTD (%, Local) MICEX (Rússia) -1,1 YTD (%, Local) 6,2 Bovespa (Brasil) -0,9 0,8 ISE 30 (Turquia) 15,5 17,1 Fonte: Bloomberg. No mercado nacional, o índice PSI-20 perdeu 5,5%, no trimestre. Pela positiva destacaram-se, as ações da Jerónimo Martins (+19,9%), da Sonae Capital (+18,8%), do BPI (+14,9%) e da Corticeira Amorim (+12,7%), no mesmo período. Pelo contrário, a Pharol SGPS, o BCP, a Altri SGPS e a NOS SGPS registam as maiores perdas. Na revisão anual do índice, ocorrida em 21 de Março, foram retiradas as acções da Impresa e da Teixeira Duarte, entrando a Caixa Económica Montepio, a Corticeira Amorim e a Sonae Capital, estas duas últimas justificando, assim, a boa performance trimestral. Destaque ainda para os CTT, que abriram o banco postal ao público, e para o BPI, sobre o qual continua a não existir acordo entre o Caixabank e a Santoro Finance, sobre a posição de Isabel dos Santos no banco nacional, o qual poderá levar à separação dos activos angolanos, necessária para cumprir as exigências regulatórias. Página 9 Invest Outlook 2º Trimestre 2016 Maiores e menores subidas do PSI-20. Pharol SGPS -50,6 Pharol SGPS -75,2 BCP -27,0 BCP -62,7 Altri SGPS -19,6 Mota Engil NOS SGPS -19,1 Sonae SGPS -25,2 Portucel -23,2 Portucel -11,0 PSI-20 Corticeira Amorim PSI-20 -5,5 REN 12,7 Y TD (%) -15,9 REN 3,6 BPI -45,9 14,9 Galp Energia 5,5 12 Meses (%) J. Martins Sonae Capital 18,8 Sonae Capital J. Martins 19,9 Corticeira Amorim 9,8 22,9 44,3 65,5 Fonte: Bloomberg. Globalmente, os sectores que registaram as melhores performances trimestrais O índice MSCI World encerrou o trimestre com uma desvalorização de 0,9%. foram as Utilities (+8,0%), as Telecomunicações (+6,3%) e a Energia (+4,2%), considerando os índices da MSCI World, em USD. Pelo contrário, os sectores de Healthcare e Financials foram os mais penalizados, com desvalorizações de -7,4% e -6,9%, respetivamente, este último penalizado pelo impacto negativo da queda das taxas de juro nas margens dos bancos, em especial na Europa. Evolução Sectorial (Global) 10 5 0 -5 -10 -15 YTD (%) 12 Meses (%) -20 Fonte: Bloomberg, Índices MSCI World. Moeda: USD Página 10 Invest Outlook 2º Trimestre 2016 Mercados Cambiais O EUR recuperou 4,8% contra o USD, durante os últimos três meses. No último trimestre, verificou-se uma apreciação de 4,8% do EUR face ao USD, com o EUR/USD a fechar o mês de Março nos 1,1380. Para este movimento, muito contribuiu o discurso mais dovish da Sra. Janet Yellen, presidente da Reserva Federal norte-americana (FED), condicionando as próximas subidas das taxas de juro ao desenvolvimento da conjuntura económica, não só doméstica como internacional. Por sua vez, a Libra Esterlina (GBP), perdeu 7,0% face ao EUR, pressionada pela incerteza quanto ao desfecho do referendo de Junho próximo, sobre a permanência na União Europeia. Face à moeda nipónica, o euro perdeu cerca de 1,9%, para os JPY 128,11. Evolução do Euro e do Dollar Index Spot 1,80 1,60 EUR-USD 180 105 EUR-GBP 170 EUR-JPY (eixo direito) 160 1,40 1,20 0,40 Mar-06 90 -3 85 -4 80 -5 75 -6 100 90 Mar-08 Mar-10 Mar-12 Mar-14 -1 140 110 0,60 Saldo da Balança Corrente EUA (% do PIB) 95 120 0,80 100 150 130 1,00 0 Dollar Index Spot (eixo esq.) 80 Mar-16 70 Mar-06 Mar-08 Mar-10 Mar-12 Mar-14 -2 -7 Mar-16 Fonte: Bloomberg. Taxas de Juro Os Bancos Centrais continuam a pressionar as taxas de juro nos mercados monetários. Nos Estados-Unidos, a taxa de juro a 6 meses encerrou o trimestre nos 0,90%, com uma subida de 5 bps face ao final de 2015. Em relação às taxas de juro para swaps a 5 e 10 anos, estas caíram 56 e 55 bps, para os 1,17% e 1,64%, respectivamente, no mesmo período. Página 11 Invest Outlook 2º Trimestre 2016 Evolução das Taxas de Juro - USD 7 3,0% Libor 6M (%) 6 FED Target Rate US Swap 5Y (%) US Swap 10Y (%) 5 2,0% 4 3 1,0% 2 1 0 Mar-06 Mar-08 Mar-10 Mar-12 Mar-14 Mar-16 0,0% Mar-11 Mar-12 Mar-13 Mar-14 Mar-15 Mar-16 Fonte: Bloomberg. Na Zona Euro, o trimestre ficou marcado pelo anúncio de novas medidas de estímulo monetário pelo BCE. O reforço do programa de compra de activos, de 60 para 80 milhões de euros mensais, bem como operações de financiamento de longo prazo e a diminuição da taxa para depósitos dos bancos, contribuíram para a descida da taxa swap a 10 anos em 44 bps para os 0,56%. Em relação às taxas mais curtas, a Euribor a 6 meses fechou o trimestre nos -0,13% caindo assim 9 bps, enquanto a taxa de juro para swaps a 5 anos caiu 31 bps para os 0,023%. Evolução das Taxas de Juro - EUR 6 3,0% Euribor 6M (%) 5 Eurozone Swap 5Y (%) Eurozone Swap 10Y (%) 4 2,0% 3 ECB Main Refi Rate 2 1,0% 1 0 -1 Mar-06 Mar-08 Mar-10 Mar-12 Mar-14 Mar-16 0,0% Mar-11 Mar-12 Mar-13 Mar-14 Mar-15 Mar-16 Fonte: Bloomberg. Página 12 Invest Outlook 2º Trimestre 2016 Dívida Pública As yields das obrigações de dívida pública (core) acompanharam o movimento assistido nos mercados monetários. Nos Estados Unidos, os Treasuries a 10 anos fecharam o trimestre nos 1,77%, caindo 50 bp face a 2015. Por sua vez, na Zona Euro, os Bunds alemães a 10 anos desceram 48 bps para os 0,15%. Mais uma vez, com o aumentar de volatilidade dos mercados acionistas em 2015, estes activos voltaram a servir de refúgio para muitos investidores. Dívida Pública core – yields a 10 anos 6,0% 6,0% 5,0% Bunds 10Y 5,0% Treasuries 10Y 4,0% Bunds 10Y Real Treasuries 10Y Real 4,0% 3,0% 3,0% 2,0% 1,0% 2,0% 0,0% 1,0% 0,0% Mar-11 -1,0% Mar-12 Mar-13 Mar-14 Mar-15 Mar-16 -2,0% Mar-11 Mar-12 Mar-13 Mar-14 Mar-15 Mar-16 Fonte: Bloomberg. Entre os países europeus periféricos, destaque, pela negativa, para o alargamento significativo do prémio de risco de Portugal (face à Alemanha), em mais de 90 bps, para os 2,8%, no prazo dos 10 anos. Na base deste movimento estiveram as reservas levantadas pelas autoridades europeias e agências de rating quanto ao Orçamento de Estado para 2016, finalmente aprovado em Março, bem como a subida da aversão ao risco provocada pelo aumento da volatilidade nos mercados financeiros. Página 13 Invest Outlook 2º Trimestre 2016 Zona Euro Spreads relativamente à Alemanha Spread a 10 anos entre Portugal e Espanha 8,0% 4,0% Portugal 5Y 6,0% 3,0% Espanha 5Y Irlanda 5Y Spread 10Y Por-Esp 4,0% 2,0% 2,0% 1,0% 0,0% Mar-13 Set-13 Mar-14 Set-14 Mar-15 Set-15 Mar-16 0,0% Mar-13 Mar-14 Mar-15 Mar-16 Fonte: Bloomberg. Matérias-Primas O petróleo recuperou 6% no primeiro trimestre do ano, após ter estado a perder 27%, face à cotação do final do ano passado. Tal como as nas restantes classes de activos, o trimestre caracterizou-se pela elevada volatilidade nos mercados das matérias-primas. O índice S&P GSCI (em USD), terminou os três primeiros meses do ano com uma valorização de 3,8%, desde o início do ano, e 20% acima do mínimo do trimestre. Na origem desta volatilidade esteve, essencialmente, o preço do Petróleo, cuja cotação subiu 6,2% face ao final de 2015, após ter estado a cair cerca de 27%. Por sua vez, os metais preciosos valorizaram cerca de 16%, e os metais industriais subiram 2%, estes últimos ainda muito pressionados pelo abrandamento das economias emergentes, em particular da China. Os preços dos produtos agrícolas perderam, em média, 0,1%, no trimestre. Página 14 Invest Outlook 2º Trimestre 2016 Evolução das Commodities 250 350 300 Energia Metais Industriais Produtos Agrícolas Metais Preciosos 200 250 200 150 150 100 100 50 0 Mar-07 Mar-10 Mar-13 Mar-16 50 Mar-07 Mar-10 Mar-13 Mar-16 Fonte: Bloomberg. Paulo Monteiro Redigido em 4 de Abril de 2016 Página 15 Invest Outlook 2º Trimestre 2016 Alocação de Activos As carteiras terminaram o primeiro trimestre de 2016 com desvalorizações compreendidas entre os 1,3% (Invest Conservador) e os 4,4% (Invest Dinâmico). O trimestre caracterizou-se por uma elevada volatilidade – os mercados accionistas estiveram a perder cerca de 20% em meados de Janeiro –, mas a alocação defensiva com que se iniciou o ano permitiu não só conter as perdas como aumentar a exposição a activos com risco, potenciando a recuperação. Perfil Dinâmico – Rendibilidade Histórica 20% 17,9% 200 Carteira 14,4% 15% Benchmark 180 14,1% 9,5% 10% 160 5% 140 0% 120 4,4% 3,3% 5,3% 5,4% 1,6% -0,7% -5% 100 -4,4%-4,4% -10% 80 Set-02 Mar-04 Set-05 Mar-07 Set-08 Mar-10 Set-11 Mar-13 Set-14 Mar-16 Carteira -9,4% -9,7% Benchmark -15% 2010 2011 2012 2013 2014 2015 2016 Fonte: Banco Invest, Gestão de Activos. Com efeito, durante o trimestre aumentou-se a alocação total em Acções, em particular nos mercados europeus e no sector biotecnológico norte-americano, ambos fortemente castigados nos últimos meses, em detrimento dos mercados emergentes, onde preferimos obrigações. Na componente das Obrigações, não foram efectuadas alterações significativas, com a excepção do aumento do peso em High Yield por troca de Acções, no perfil mais conservador. Por último, na componente de Liquidez, diminuiu-se ligeiramente o peso em EUR por contrapartida de NOK (Coroas Norueguesas). Considerando a exposição da economia Norueguesa (rating de crédito AAA, pela agência S&P) à evolução do preço do petróleo, esta operação visa ganhar com a potencial recuperação desta matéria-prima, mas com menor volatilidade. Página 16 Invest Outlook 2º Trimestre 2016 Alocação de Activos Invest – Dinâmico Invest – Conservador 100 100 80 16,4 15,9 12,9 11,5 30,0 8,4 60 80,0 % 40 62,3 32,4 60 10,5 % 29,3 80 70,0 62,1 51,3 40 20 20 0 0 50,8 2,8 2,4 17,0 Dez-15 Acções Mar-16 Alternativos Obrigações Bench. 14,0 Dez-15 Sem Risco Mar-16 Acções Alternativos Obrigações 20,0 Bench. Sem Risco Fonte: Banco Invest, Gestão de Activos. Desta forma, a principal alteração efectuada na Alocação de Activos recomendada é o aumento do peso em Acções. Na nossa opinião, o cenário defendido no final do ano passado mantém-se actual (ver Outlook para 2016) - crescimento económico global moderado, baixa inflação e políticas monetárias acomodatícias - pelo que aproveitamos as recentes quedas para reforçar algumas posições em acções, nomeadamente europeias. Europa vs EUA Moeda Local Moeda USD 180 180 S&P-500 (USD) 160 140 S&P-500 (USD) 160 Stoxx-600 (EUR) EuroStoxx-50 (EUR) 140 120 120 100 100 80 80 60 60 40 Mar-11 Mar-12 Mar-13 Mar-14 Mar-15 Mar-16 40 Mar-11 Stoxx-600 (USD) EuroStoxx-50 (USD) Mar-12 Mar-13 Mar-14 Mar-15 Mar-16 Fonte: Bloomberg. Banco Invest. Para além da underpermance dos últimos meses (cerca de 5%, desde o final de 2015), os mercados europeus continuam a transacionar com múltiplos mais atractivos do que os congéneres norte-americanos: considerando os respectivos Página 17 Invest Outlook 2º Trimestre 2016 Price-to-Earnings (forward 12 meses), o prémio de risco (ERP) dos primeiros é de 6,6%, mais 240 bps do que nos Estados-Unidos. Price-to-Earnings Ratio e Prémios de Risco (ERP) 17 18 S&P-500 | PE Forward 12M 16 15 +1 DP 13 Média 14 Média 12 13 11 -1 DP 10 11 10 Mar-08 +1 DP 14 15 12 STOXX-600 | PE Forward 12M 16 17 -1 DP 9 Mar-10 8% Mar-12 Mar-14 8 Mar-08 Mar-16 Mar-10 10% S&P-500 | ERP 7% Mar-12 Mar-14 Mar-16 STOXX-600 | ERP 9% +1DP 6% 8% 5% +1DP 7% 4% 6% Média 3% 5% -1DP 2% 4% 1% 0% Mar-08 Média -1DP 3% Mar-10 Mar-12 Mar-14 Mar-16 2% Mar-08 Mar-10 Mar-12 Mar-14 Mar-16 Fonte: Bloomberg. Banco Invest. ERP’s calculados com base nos 12 months forwards earnings. Por outro lado, em Março o BCE anunciou um novo reforço das medidas não convencionais de estímulo monetário que se podem resumir, na prática, no pagamento aos bancos para que estes emprestem à economia. Com a diminuição da taxa de depósito (para -0,40%), operações de refinanciamento com prazos alargados e o aumento do montante de compras mensais de títulos (de 60 para 80 mil milhões de euros), o BCE procura assim, não só combater a queda da taxa de inflação como também manter a taxa de câmbio do Euro baixa e promover a recuperação económica, ambas benéficas para os mercados accionistas. Página 18 Invest Outlook 2º Trimestre 2016 PIB da Zona Euro e Liquidez (M1) 14 6 12 4 10 8 2 6 4 0 2 -2 0 -2 GDP YoY (%, Eixo Direita) -4 M1 YoY (%, Eixo Esquerda) -4 -6 -6 Fonte: Bloomberg. Banco Invest. M1 forward em três trimestres. Sectorialmente, mantemos igualmente a opinião manifestada no Outlook para 2016. O sector financeiro, em particular o europeu, tem sido muito penalizado desde o início (-20,9%, medido pelo índice Stoxx Banks), em larga medida pela queda abrupta das taxas de juro para valores negativos, situação que penalizando a margem financeira, coloca sem dúvida novos desafios ao sector. Porém, admitindo que se trata do sector mais que cedo iniciou o processo de ajustamento (desalavancagem, recapitalização, reestruturações…) e que muitas das más notícias quanto a imparidades estarão já incorporadas, os actuais níveis são interessantes para iniciar posições: no último ano a underperformance do sector face à média do mercado é de 17,6%, transacionando com um Price/Book-Value (PBV) de 0,7x. Paralelamente, mantemos a preferência pelos sectores de Telecomunicações e Utilities, mais defensivos, com vista a controlar o beta da carteira. Radar sectorial EUA 1,40 Europa 1,40 ERP Actual / ERP Médio 5Y Telecom 1,20 ERP Actual / ERP Médio 5Y 1,20 Healthcare Discretionary Financials 1,00 Utilities Staples 1,00 Healthcare Retail Utilities Industrials Materials Technology 0,80 Technology Banks Automobiles Insurance 0,80 Telecom 0,60 0,60 0,40 0,40 0,20 Oil&Gas Basic Resou 0,20 Energy 0,00 0,00 0,00 0,20 0,40 0,60 0,80 1,00 1,20 1,40 1,60 0,00 ERP Actual / ERP S&P500 0,50 1,00 1,50 2,00 ERP Actual / ERP Stoxx-600 Fonte: Bloomberg. Banco Invest. ERP – Equity Risk Premium (prémios de risco). Página 19 Invest Outlook 2º Trimestre 2016 Tal como referido atrás, no primeiro trimestre do ano, reduzimos a exposição aos mercados accionistas emergentes. Na nossa opinião, apesar das avaliações históricas e relativas interessantes (face aos mercados desenvolvidos), o newsflow (matériasprimas, tensões políticas e economia chinesa) e a volatilidade dos mesmos aconselham alguma prudência. Como alternativa, preferimos Dívida Emergente, em moeda local: as yields estão em níveis historicamente interessantes (altas), assim como as respectivas moedas (baixas). Mercados emergentes 180 2,8 160 2,4 140 2,0 120 P/BV SENSEX SHCOMP 1,6 100 1,2 CASE 80 0,8 60 40 MSCI Emerging 20 MSCI World 0 Mar-06 Mar-08 Mar-10 Mar-12 Mar-14 XU100 IBOV INDEXCF 0,4 MXEE 0,0 4 Mar-16 9 14 19 PE 2 0 16 Fonte: Bloomberg. Banco Invest. Por fim, uma nota sobre a exposição cambial das carteiras. Na nossa opinião, o bom comportamento relativo da economia norte-americana e a divergência de políticas monetárias entre o FED e o BCE, suportam os actuais níveis do USD. Por outro lado, em caso de turbulência nos mercados, esta moeda funciona tradicionalmente como cobertura nas carteiras. Por sua vez, a posição em Coroas Norueguesas (NOK) visa beneficiar com a esperada estabilização / recuperação do preço do barril de petróleo, na medida que se trata de uma economia (e moeda) muito correlacionada com esta matéria-prima. Como tal, no quarto trimestre do ano passado, o PIB da Noruega subiu apenas 0,1%, em termos homólogos, o valor mais baixo desde o segundo trimestre de 2014. Contudo, trata-se de uma economia com um rating de crédito AAA, com uma dívida pública de cerca 30% do PIB e uma taxa de desemprego inferior a 5%. Desde o máximo de 2015, a NOK perdeu 12% face ao EUR. Página 20 Invest Outlook 2º Trimestre 2016 USD e NOK 1,70 10,50 EURUSD 1,60 EURNOK 10,00 MM (12W) MM (12W) 1,50 9,50 1,40 9,00 1,30 8,50 1,20 8,00 1,10 7,50 1,00 Mar-06 Mar-08 Mar-10 Mar-12 Mar-14 Mar-16 7,00 Mar-06 Mar-08 Mar-10 Mar-12 Mar-14 Mar-16 Fonte: Bloomberg. Paulo Monteiro Redigido em 4 de Abril de 2016 Página 21 Invest Outlook 2º Trimestre 2016 DISCLOSURES O Banco Invest SA, uma instituição registada e regulada pelo Banco de Portugal e pela Comissão de Valores Mobiliários (CMVM). Os analistas que compõem a equipa de Research do Banco Invest SA encontram-se, para todos os efeitos, devidamente registados junto da CMVM. Significado das recomendações: Compra significa uma rendibilidade esperada superior a 10%; Neutral significa uma rendibilidade esperada entre 0% e +10%; Redução significa uma rendibilidade esperada entre -10% e 0%; Venda significa uma rendibilidade esperada inferior a -10%. O Banco Invest pode ter, no presente e/ou no futuro, algum tipo de relação comercial com as empresas mencionadas neste relatório. Os membros da equipa de Research do Banco Invest não recebem qualquer tipo de compensação pelo exercício regular das suas recomendações, as quais reflectem opiniões estritamente pessoais. Histórico de recomendações (últimos 12 meses): Não existe. Disclaimer A informação contida neste documento foi elaborada pelo Departamento de Research do Banco Invest e tem carácter meramente informativo e particular, utilizando informação económica e financeira disponível ao público e considerada fidedigna. No entanto, a sua precisão não pode ser totalmente garantida e nada obsta a que aquelas fontes possam, a qualquer momento e sem aviso prévio, ser alteradas pelo Banco Invest. As opiniões expressas reflectem o ponto de vista dos autores na data da publicação, sujeitas a correcções, e podem ser diferentes ou contrárias a opiniões expressas por outras áreas do grupo, como resultado da utilização de diferentes critérios e hipóteses. Assim, qualquer alteração verificada nas condições de mercado poderá implicar alterações ao conteúdo informativo deste relatório, cuja exactidão, veracidade, validade e actualidade deverá ser sempre devidamente analisada, avaliada e atestada pelos respectivos destinatários. Não há qualquer periodicidade na emissão das presentes recomendações de investimento. O presente documento é divulgado aos seus destinatários como mera ferramenta de apoio à tomada de decisão de investimento, não devendo nem podendo substituir qualquer julgamento próprio dos seus destinatários, sendo estes, por isso, inteiramente responsáveis pelos actos e omissões que pratiquem. O Banco Invest rejeita assim a responsabilidade por quaisquer eventuais danos ou prejuízos resultantes, directa ou indirectamente da utilização da informação referida neste documento independentemente da forma ou natureza que possam vir a revestir. Não é permitida a reprodução total ou parcial deste documento, sem autorização prévia. Mais se declara inexistirem quaisquer situações de conflito de interesses tendo por objecto o título e/ou emitente a que se reporta o presente documento, por um lado, e o autor da presente recomendação ou o Banco Invest, SA, por outro.O Banco Invest, ou os seus colaboradores, poderão deter, a qualquer momento, uma posição sujeita a alterações, em qualquer título referenciado neste documento.O Banco Invest, SA encontra-se sujeito à supervisão da Comissão do Mercado de Valores Mobiliários e do Banco de Portugal. Página 22
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