Börsen-Zeitungspezial

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Börsen-Zeitung spezial
Verlagsbeilage zur Börsen-Zeitung I 14. Oktober 2014 I Nr. 196
Investmentfondstage
Investmentfondstage.indd 1
07.10.2014 14:51:27
2
Verlagsbeilage 14. Oktober 2014
Auf der Hauptzeile
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3
Inhalt
4 Senior Secured Loans – in Europa
aktuell auf dem Vormarsch
Von Patrick Stöß und Christopher Strakosch | BNY Mellon
6 In Europa jenseits der
Schlagzeilen investieren
Von David Moss | F & C Investments
8 Aktive und passive Instrumente
richtig kombinieren
Von Christian Machts und Markus Taubert | BlackRock
10 Multi Asset kann einen wertvollen Beitrag
zur Vermögensverwaltung leisten
Von Christian Maria Kreuser | Assenagon Asset Management
12 Frontier Markets haben eine
langfristige Wachstumsgeschichte
Von Kevin Daly | Aberdeen Asset Management
14 Medizintechnik ist für immer
mehr Investoren wieder „in“
Von Stefan Blum | Bellevue Asset Management
16 Mit Exchange Traded Products
Währungsrisiken aktiv managen
Von Bernhard Wenger | ETF Securities
18 Infrastruktur-Investments 2.0 –
Neue Chance im Kapitalanlagegesetzbuch
Von Aykut Bußian | TPW Todt & Partner
Impressum
Redaktion: Claudia Weippert-Stemmer
Anzeigen: Dr. Jens Zinke (verantwortlich) und Stephan Sandner
Technik: Tom Maier
Gestaltung und typografische Umsetzung: Bernd Handreke
Titelfoto: SeanPavonePhoto – fotolia
Druck: Westdeutsche Verlags- und Druckerei GmbH,
Kurhessenstraße 4–6, 64546 Mörfelden-Walldorf
Verlag Börsen-Zeitung in der Herausgebergemeinschaft
WERTPAPIER-MITTEILUNGEN Keppler, Lehmann GmbH & Co. KG,
Düsseldorfer Straße 16, 60329 Frankfurt am Main
Tel.: 069/27 32-0
Anzeigen Tel.: 069/27 32-115, Fax: 069/23 37 02
Vertrieb Fax: 069/23 41 73
Geschäftsführung: Ernst Padberg, Markus Heer (stv.)
07.10.2014 14:44:24
4
Senior Secured Loans – in Europa
aktuell auf dem Vormarsch
Unverbriefte Darlehensforderungen sind eine anspruchsvolle Anlageklasse für institutionelle Investoren
Christopher Strakosch
Head of Sales & Relationship
Management Corporate
Trust – Germany, Austria,
Switzerland
BNY Mellon
Patrick Stöß
Managing Director/
Generalbevollmächtigter
BNY Mellon Service KAG
H
istorisch niedrige Zinsen, volatile Märkte und eine fragile
Konjunktur: Institutionelle Anleger
haben es derzeit nicht leicht, die von
ihnen erwarteten Renditen mit Hilfe
der gängigen Anlageinstrumente zu
erwirtschaften. Aus diesem Grund
geraten zunehmend alternative Anlageformen ins Blickfeld dieser Investoren. Hierzu zählen auch Darlehen
(Loans). Seit etwa eineinhalb Jahren
erfreut sich diese Assetklasse eines rasant gestiegenen Interesses in Europa.
Diese Entwicklung ist keine vorübergehende Erscheinung. Vielmehr
wächst hier ein Markt mit einem
enormen Potenzial heran. Dazu
tragen neben den Vorteilen dieser
Anlageklasse auch regulatorische
Veränderungen wie Basel III und Solvency II bei. Banken werden im Zuge
von Basel III ihre Bilanzen weiter bereinigen müssen und tendieren dazu,
ihre Darlehensforderungen vermehrt
zu veräußern. Solvency II dürfte
gleichzeitig dazu führen, dass sich
das Interesse von Versicherungen
und Pensionskassen an derartigen
Anlageformen erhöht. Diese Trends
werden den in Europa noch vergleichsweise kleinen Markt für Loans
in seinen Strukturen erweitern und
verändern.
Auch die Wertpapierverwahrer und
-verwalter stellen sich immer mehr
auf Loans als neue Assetklasse ein.
Sie sind bestrebt, die noch bestehenden Hindernisse bei der Integration
der Loans in bereits existierende
Bewertungs- und Reportingsysteme
zu beseitigen. Da eine effiziente Verwahrung und Verwaltung der Papiere essenziell für die Asset Allocation
institutioneller Investoren ist, könnte
auch diese Entwicklung den Markt
für Loans in Europa beflügeln.
Für Investoren können sowohl ungesicherte (unsecured) als auch
gesicherte (secured) Darlehen als
Anlageklasse interessant sein. Unsecured Loans rücken aufgrund ihrer
vergleichsweise hohen Rendite, die
sie durch das größere Ausfallrisiko
bieten müssen, immer mehr in den
Fokus. Noch größere Aufmerksamkeit erzielen aktuell Senior Secured
Loans. Bei Senior Secured Loans handelt es sich um nichtbörsennotierte,
variabel verzinsliche und von einem
Konsortium von Banken gewährte
Darlehen, durch die Unternehmen
Zugang zu Fremdkapital erhalten.
Ihr Rating liegt oft unterhalb von Investment Grade. Investoren können
sich mit dieser Anlageform im Falle
eines Anstiegs der Zinsen absichern.
Da es sich bei Senior Secured Loans
um syndizierte Bankkredite handelt,
ist diese Anlageklasse nicht grundlegend neu. Neu ist jedoch deren Handelbarkeit und die Etablierung eines
Zweitmarktes in Europa, zu dem neben Banken auch andere Investoren
Zugang haben.
Keine
vorübergehende
Erscheinung
In den angelsächsischen Ländern hat
sich bereits in den achtziger Jahren
ein Markt für Senior Secured Loans
entwickelt. Deshalb findet dort seit
Jahrzehnten ein umfassender systematischer Handel innerhalb etablierter Marktstrukturen statt. Während
in Europa lediglich institutionelle
Investoren Zugang zu Senior Secured Loans haben, können in den USA
sogar Privatanleger über Publikumsfonds in diese Anlageklasse investieren. Dass Europa hinterherhinkt,
liegt aber auch daran, dass es das
regulatorische Umfeld hierzulande schwerer macht, entsprechende
Fonds aufzulegen bzw. in diese zu
investieren. Ein Beispiel: Die aktuell
in Überarbeitung befindliche Verordnung über die Anlage des gebundenen Vermögens von Versicherungsunternehmen (Anlageverordnung)
lässt etwa noch Fragen bezüglich der
Investition von Versicherungen in
unverbriefte Darlehensforderungen
offen.
Senior Secured Loans sind keine verbrieften Produkte und können nur
außerbörslich gehandelt werden. Daher sind Erwerb und Administration
derartiger Anlageformen komplexe
und aufwendige Vorgänge. Da jedes
5
Darlehen – und dies gilt insbesondere bei Großkrediten – individuell
verhandelt wird, sind Senior Secured Loans wenig standardisiert und
damit wenig fungibel. Hinzu kommt,
dass im Gegensatz zu verbrieften Instrumenten wie Collateralized Loan
Obligations (CLO) die Darlehensforderung tatsächlich übertragen und
damit auch der Darlehensnehmer
transparent wird.
Die Komplexität von Senior Secured
Loans spiegelt sich auch in der Anzahl involvierter Parteien wider:
Zunächst bedarf es neben dem Investor eines Loan Managers, der
für die Investoren attraktive syndizierte Bankkredite ermittelt und
in entsprechenden Vehikeln – in
Deutschland ist dies in aller Regel
der Spezial-Alternative-InvestmentFund – zusammenstellt und verwaltet. Die Kapitalverwaltungsgesellschaft (KVG) übernimmt die Buchhaltung des Darlehensfonds, die
(Risiko-)Bewertung der Darlehen,
die Prüfung der rechtlichen und vertraglichen Anlagegrenzen sowie das
Reporting des Fonds.
Die Überwachung der Anlagegrenzen, die Plausibilisierung der Bewertungen sowie die Abwicklung
der Zahlungsströme aus und in den
Fonds leistet dagegen die Verwahrstelle (Depotbank). Zusätzlich bedarf
es bei Senior Secured Loans noch
eines Loan Administrators, der als
Dienstleister für die KVG die Zinszahlungen und die Einhaltung der
Kreditvereinbarungen kontrolliert,
Preise zur Bewertung der Darlehen
liefert und die Geschäftsdokumentation pflegt. Der Loan Agent schließlich fungiert als Bindeglied zwischen
Loan Administrator und den Darlehensgebern.
Die Komplexität der Partner- und
Vertragsstruktur bei Loan-Fonds
führt nicht selten zu Überschneidungen in der Aufgabenbearbeitung
und in den Verantwortlichkeiten
sowie zu mangelhaften Informationsflüssen. Zu empfehlen ist daher,
Funktionsbereiche soweit wie möglich durch einen Partner abwickeln
zu lassen. Wie dies in der Praxis aussehen kann, zeigen die beiden folgenden Beispiele:
Im ersten Fall beauftragt der Investor eine KVG mit dem Management
des Loan-Portfolios. Um die Anzahl
externer Partner und eine Zersplitterung der Funktionsbereiche gering
zu halten, schließt die KVG den Ver-
Mit
erfahrenen
Partnern
wahrstellenvertrag und den LoanServicing-Vertrag mit einem Dienstleister ab, der somit sowohl als Loan
Administrator als auch als Verwahrstelle dient (dunkelgrau schraffierte
Fläche). Da BNY Mellon neben der
Funktion der Verwahrstelle und des
Loan Administrators auch noch die
Aufgabe der KVG übernehmen kann,
ist sogar eine „Alles-aus-einer-HandLösung“ möglich, durch die der zweite Fall charakterisiert ist (hell- und
dunkelgrau schraffierte Fläche).
zusammenarbeiten
Institutionellen Investoren in Europa ist aufgrund der noch nicht etablierten Marktstrukturen für Senior
Secured Loans und aufgrund ihrer
hohen Komplexität zu empfehlen,
mit erfahrenen Partnern zusammenzuarbeiten. Denn um grundsätzlich
erfolgreich in diese Anlageklasse
zu investieren, sind umfassendes
Know-how, belastbare Netzwerke
sowie leistungsfähige und erprobte
Administrationssysteme eine noch
wichtigere Voraussetzung als bei anderen Anlageklassen. Ergo: Die richtige Ausgestaltung der Partner- und
Vertragsstruktur wird somit grundsätzlich zum erfolgskritischen Faktor
beim Erwerb und bei der Administration von unverbrieften Darlehensforderungen.
07.10.2014 14:44:34
6
In Europa jenseits der
Schlagzeilen investieren
Breiter und vielfältiger Markt – Gute Gelegenheiten wird es immer geben
David Moss
Head of European Equities
F& C Investments in London
D
ie Nachrichten aus Europa waren zuletzt nicht gut: Die Zinssätze liegen fast auf dem Nullpunkt, es
droht die Deflation, Deutschland, Italien und Frankreich bewegen sich am
Rande der Rezession, und die Beziehungen zu Russland verschlechtern
sich beinahe täglich. Verständlich,
dass Investoren um Europa derzeit
lieber einen großen Bogen machen
würden.
Aus einer Investmentperspektive sieht
die Realität jedoch ein wenig anders
aus, als es uns die Schlagzeilen glauben machen. Die wirtschaftliche
Erholung dürfte sich trotz der Welle
schlechter Kennzahlen fortsetzen. Europa hatte die Hauptlast der globalen
Finanzkrise zu tragen, und es gibt erste Zeichen, dass es durch die koordinierte geldpolitische Antwort gelingt,
die Fesseln, die dem Wachstum auferlegt wurden, zu lösen. Mario Draghi,
Präsident der Europäischen Zentralbank, hat ein geschicktes Händchen
bewiesen. Es ist ihm gelungen, das
Vertrauen zu stärken, indem er Maßnahmen versprochen hat, die er bislang nicht umsetzen musste.
Das Haupthindernis einer nachhaltigen Erholung war der Mangel an
Liquidität im Finanzsystem der Eurozone. Nun scheint Draghis Medizin
jedoch anzuschlagen, und die Kreditvergabe der Banken scheint sich
zu erholen. Tatsächlich weisen wichtige Indikatoren darauf hin, dass es
Wirtschaftswachstum in der Region
geben wird, denn steigende Einkommen, niedrigere Zinsen und fallende
Arbeitslosigkeit dürften den Konsum
beflügeln.
Infolge der Finanzkrise haben sich viele europäische Unternehmen defensiv
ausgerichtet und hohe Bargeldbestände aufgebaut. Schätzungen zufolge
dürften die Cash-Bestände der börsennotierten Unternehmen in Europa
derzeit rund 963 Mrd. Euro betragen,
250 Mrd. Euro mehr als noch 2007.
Für diesen Kraftakt haben sie sich
verschlankt, Unternehmensteile abgestoßen und Investitionen zurückgehalten.
Während die Staatsfinanzen also
noch immer unter Druck stehen, sind
die europäischen Unternehmen äußerst gut in Form. Das bedeutet, dass
die Firmen nun größeren Spielraum
haben, um Beschäftigung aufzubauen, Investitionspläne wieder aus der
Schublade zu holen oder durch Zukäufe zu wachsen. Die Unternehmen
haben ihre Fusionstätigkeit seit dem
Beginn der Rezession 2009 stark zurückgefahren, doch nun zeichnen sich
neue Deals ab. So haben Unternehmen in Westeuropa im ersten Quartal 2014 Akquisitionen in Höhe von
140 Mrd. US-Dollar angekündigt. Das
wären eine Zunahme von 60% gegenüber demselben Zeitraum im Jahr
2013 und der größte Anstieg weltweit.
Die Realität
sieht aus der
Investmentperspektive ein
wenig anders
aus
Daneben könnten die Anteilseigner
auch durch Aktienrückkäufe und,
noch wichtiger, steigende Dividenden
von den Bargeldbeständen der europäischen Unternehmen profitieren.
Bereits jetzt sind die Dividenden in
Europa im globalen Vergleich äußerst
attraktiv, und die Aussicht auf Gewinne, die sich von ihrem niedrigen
Niveau erholen, dürfte die Ausschüttungen unterstützen.
Nach der starken Marktentwicklung
der vergangenen Jahre mögen europäische Aktien nicht mehr ganz so
offensichtlich günstig bewertet sein.
Betrachtet man eine Reihe von Kennzahlen wie das Kurs-Gewinn- oder das
Kurs-Buchwert-Verhältnis sowie die
historische Preisentwicklung, sind sie
allerdings noch immer attraktiv bewertet. Sie erscheinen auch attraktiv
im Vergleich zu anderen internationalen Märkten, insbesondere dem
US-Markt. Dort haben die Gewinne
ein Allzeithoch erreicht, während sie
sich in Europa noch immer 35 bis 40%
unterhalb ihrer letzten Höchststände bewegen – deshalb dürfte es viel
Spielraum nach oben geben, wenn
das Wachstum anzieht. Da zudem das
Kurs-Gewinn-Verhältnis in Europa
niedriger ausfällt, dürften europäi-
7
sche Aktien mehr Potenzial als ihre amerikanischen Pendants haben.
Nach
dem
jüngsten
Zinsschnitt könnte sich
ein schwächerer Euro
als Katalysator für das
Gewinnwachstum
in
Europa erweisen. Die
Einheitswährung
hat
gegenüber dem Dollar
stark an Wert verloren,
und das sind gute Nachrichten für die europäischen Produzenten und
Dienstleister sowie für
die Unternehmensgewinne im Allgemeinen. Der Euro dürfte auch längerfristig schwach bleiben, da die Märkte
nicht damit rechnen, dass die Zinsen
in den nächsten Jahren von ihrem
derzeitigen Niveau von 0,05% steigen werden. Und sollte Mario Draghi
es tatsächlich für notwendig halten,
ein echtes Quantitative-Easing-Programm aufzulegen, könnte das den
Euro noch stärker fallen lassen.
Die extremen Niedrigzinsen haben
zudem den positiven Effekt, dass Unternehmen sich noch günstiger Geld
leihen können. Es ist allerdings unwahrscheinlich, dass sie investieren
werden, solange nicht sicher ist, ob
das Wachstum anzieht. Die makroökonomischen Daten und die aktuellen geopolitischen Spannungen lassen
vermuten, dass es bis dahin noch eine
Weile dauert.
Wie sollten sich Investoren also in
diesem Spannungsfeld negativer makroökonomischer Bedingungen und
positiver technischer Aufstellung der
europäischen Unternehmen positionieren? Aus unserer Sicht ist unter
diesen Bedingungen eine Fokussierung auf hochwertige Unternehmen
die verlässlichste Strategie.
Philosophie funktioniert
gleichermaßen bei kleinen wie großen Unternehmen.
Bei den Firmen, in die wir investieren, wird auf drei Eigenschaften
geachtet. Zum einen sollten die Geschäftsmodelle hohe Einstiegshürden
für Konkurrenten aufweisen, nachhaltig attraktive Renditen ermöglichen und kräftige, steigende Cashflows generieren. Zweitens sollten die
Unternehmen günstig bewertet sein,
um eine Sicherheitsmarge sowie das
Potenzial für Kurssteigerungen zu
bieten. Schließlich suchen wir nach
Unternehmen, die von angemessen
entlohnten Managern geführt werden, deren Interessen im Einklang
mit denen der Anteilseigner stehen.
Das Augenmerk liegt darauf, dass
die Führungsteams bei der Kapitalallokation einen guten Track Record
haben.
Die Cash-flows sollten bei der Analyse
europäischer Unternehmen eine zentrale Rolle spielen. Es sollte nach Unternehmen gesucht werden, die starke, dauerhafte und wachsende freie
Cash-flows generieren, die Bewertung
der Unternehmen erfolgt anhand von
Kennzahlen, die diese Eigenschaften
abbilden. Auf diese Weise kann auch
dann mit Überzeugung investiert
werden, wenn das makroökonomische Umfeld herausfordernd ist. Diese
Unter den Unternehmen,
die unter diesem Aspekt
aktuell attraktiv sind, ist
der Sportartikelhersteller Amer Sports. Auch
wenn das Unternehmen
selbst recht unbekannt
ist, dürften seine Marken,
darunter Wilson, Salomon und Atomic, vielen
ein Begriff sein. Die Performance der finnischen
Firma verbessert sich derzeit stark,
nachdem ein neues ManagementTeam von Procter & Gamble zum
Unternehmen gestoßen ist. Die Gewinne beginnen gerade, sich zu verbessern; die Aktie dürfte angesichts
der guten Aussichten zu günstig bewertet sein.
Auf
hochwertige
Unternehmen
fokussieren
Zudem werden Firmen gesucht, deren Geschäftsmodelle schwer zu kopieren sind. Ein Beispiel dafür liefert
der irische Milchproduktehersteller
Glanbia. Auch diese Firma durchläuft
gerade einen tiefgreifenden Veränderungsprozess und entwickelt sich
zu einem globalen Hersteller von
Nahrungsergänzungsmitteln.
Bei
diesen Produkten handelt es sich um
einen Markt mit hohem Wachstum,
der durch das zunehmende Gesundheitsbewusstsein der Konsumenten
angetrieben wird. Glanbia besitzt einige führende Marken im Bereich von
Protein-Drinks, die vor und nach dem
Work-out konsumiert werden.
Europa hat den Vorzug, ein breiter
und vielfältiger Markt zu sein. Hier
wird es immer möglich sein, gute
Investment-Gelegenheiten zu finden,
ganz gleich, in welcher Phase sich der
Konjunkturzyklus gerade befindet.
07.10.2014 14:44:43
8
Aktive und passive Instrumente
richtig kombinieren
Trend zum parallelen Einsatz dieser Produkte wird sich noch verstärken
Christian Machts
Leiter Retail-Geschäft Deutschland,
Österreich und Osteuropa
BlackRock
B
arbelling entwickelt sich zu einem neuen Leitmotiv im globalen Vermögensverwaltungsgeschäft.
Der Begriff – vom englischen Wort
„barbell“, auf Deutsch „Hantel“, abgeleitet – beschreibt einen neuen
Ansatz der Kapitalanlage: in passive,
kostengünstige Finanzprodukte an
dem einen Ende des Produktspektrums und wirklich aktiv gemanagte Produkte mit hohem Potenzial
für Überrenditen an dem anderen.
Dieser Ansatz hilft privaten und
institutionellen Investoren, auf die
Herausforderungen der neuen Investmentwelt mit niedrigen Zinsen
und erhöhter Volatilität zu reagieren
und die Chance-Risiko-Profile ihrer
Portfolien zu optimieren.
Die Finanzkrise hat zwar nicht die
Gesetzmäßigkeiten des Kapitalmarktes aus den Angeln gehoben.
Sie hat aber dazu geführt, dass Investoren diese Gesetze mitunter neu
interpretieren – zum Beispiel das
Fundamental Law of Active Management. Dieses Gesetz definiert den
risikoadjustierten, marktunabhängigen Ertrag eines Portfoliomanagers
– das sogenannte Alpha – als abhängige Variable zweier Determinanten:
des Informationsvorsprungs und der
Breite des Investment-Ansatzes.
Zunächst haben Investoren sich vor
allem auf die Breite des Ansatzes
Markus Taubert
Leiter Institutionelles Geschäft
Deutschland und Österreich
BlackRock
konzentriert, sprich die Aufteilung
ihres Vermögens auf verschiedene
Anlageklassen optimiert. Die vergangenen Jahre haben allerdings
ein Umdenken bewirkt. Denn sie
haben gezeigt, dass ein klassisches
Mischportfolio – zum Beispiel aus
60 % Aktien und 40 % Anleihen –
nicht unbedingt den gewünschten
Diversifikationseffekt bringt. Weite
Teile des Anleihenmarktes unterliegen nämlich ähnlichen Faktoren wie
Aktien. Dies kann dazu führen, dass
das beschriebene Mischportfolio je
nach Marktumfeld 90 % Aktienrisiko
beinhaltet.
nen steigt die Nachfrage nach passiv
verwalteten Anlagelösungen. Davon
profitieren vor allem börsennotierte
Indexfonds (Exchange Traded Funds
– ETF). Der Grund dafür liegt in den
vielfältigen, effizienten Einsatzmöglichkeiten von ETF im aktiven Portfoliomanagement, die sich aus den
geringen Kosten, der hohen Liquidität und Transparenz der Produkte
ergeben. Aufgrund dieser Vorzüge
haben börsennotierte Indexfonds
sich unter institutionellen Investoren längst etabliert. Auch Privatanleger entdecken diese Produkte zunehmend für sich.
Vor diesem Hintergrund gehen Investoren vermehrt dazu über, Portfoliorisiken insgesamt zu betrachten, anstatt sie nach Anlageklassen
aufzuschlüsseln. Gleichzeitig sind
sie vielfach bestrebt, ihre Risikobudgets effizienter einzusetzen. Dazu
gehört, die Kernbestandteile der
Portfolien risikoärmer und kosteneffizienter zu gestalten.
Unabhängig vom Kundensegment
wachsen die Einsatzgebiete börsennotierter Indexfonds: In den ersten
Jahren beschränkte sich das Angebot weitestgehend auf Aktien-ETF.
Mittlerweile gibt es Produkte auf
alle wichtigen Anlageklassen und
Märkte, vor allem der Anleihenbereich wächst sehr dynamisch. Zunächst kamen ETF vor allem zum
Einsatz, um langfristig ausgerichtete
Portfoliokerne aufzubauen.
Angesichts dessen ist der Informationsvorsprung als Determinante
des Alpha stärker in den Blickpunkt
gerückt. Das heißt, Investoren suchen noch gezielter nach aktiven
Portfoliomanagern, die in der Lage
sind, Mehrertrag zu erwirtschaften.
Die Produktnachfrage spiegelt diese
Entwicklung deutlich wider: Zum ei-
Barbelling wird
zum neuen
Leitmotiv
Inzwischen schätzen Investoren
sie auch, um taktische Positionen
schnell und effizient aufzubauen und
dadurch kurzfristige Marktchancen
zu nutzen oder Cash-Management
zu betreiben. Und schließlich erkennen Investoren, dass börsennotierte
9
Indexfonds nicht nur als einzelne
Bausteine sinnvoll sind. Sie fragen
zunehmend auch Komplettlösungen
auf ETF-Basis nach, die Vermögensverwaltungskonzepte für Anleger
mit unterschiedlichen Rendite-Risiko-Profilen bieten.
Zum anderen steigt die Nachfrage
nach aktiv gemanagten Lösungen
wie Investmentfonds, die Mehrwert
gegenüber der Entwicklung des breiten Marktes bieten. Auch diese Entwicklung ist sowohl unter privaten
als auch institutionellen Investoren
zu beobachten. Entscheidend dabei
ist, dass die Portfoliomanager wirklich aktiv vorgehen, sprich unabhängig von Vergleichsindizes agieren
dürfen. Denn dies ist eine entscheidende Voraussetzung für den langfristigen Anlageerfolg.
Aktive Portfoliomanager, die im
Rahmen eines exzellenten Risikomanagements über entsprechende
Freiheiten verfügen, finden auch
im aktuellen Marktumfeld zahlreiche Renditechancen. Ein Beispiel
dafür sind qualitativ hochwertige
Aktien von Unternehmen mit soliden Bilanzen, stabilen Cashflows
und langfristig aussichtsreichen Geschäftsmodellen. Viele dieser Aktien
liefern durch Dividendenzahlungen
regelmäßige Erträge bei gleichzeitiger Chance auf Wertzuwachs durch
Kursgewinne. Dabei sollten Investoren auch Schwellenländeraktien
nicht außer Acht lassen.
Am Anleihenmarkt eröffnen die
unterschiedlichen
Vorgehensweisen der Notenbanken – die Bank of
Japan und die Europäische Zentralbank gehen eher noch restriktiver
vor, während die Bank of England
und die Fed die Zügel wieder anziehen werden – neue Möglichkeiten
für alternative Alpha-Strategien wie
Relative-Value-Ansätze. Unternehmens- und Schwellenländeranleihen kommen als Portfoliobausteine
ebenfalls in Betracht. Alternative
Investments wie Immobilien, Rohstoffe und Infrastrukturbeteiligungen tragen zusätzlich dazu bei, Risiko-Rendite-Profile zu optimieren.
Eine strategische Asset-Allokation,
die diese Anlageklassen einbezieht
– ob als Komplettlösung in Form
von Multi-Asset-Fonds oder im Zusammenspiel verschiedener Investmentfonds mit unterschiedlichen
Schwerpunkten –, schafft die Basis
für ertrags- und wertzuwachsorientierte Portfolien.
Speziell institutionelle Investoren
in Deutschland suchen vermehrt
Zugang zu alternativen Anlagemöglichkeiten über regulierte Finanzinstrumente nach europäischem
Recht. Denn die europäische Fondsrichtlinie Ucits räumt Portfoliomanagern inzwischen weitreichende
Freiheiten ein. Diese erlauben flexible Anlagestrategien, die vor einigen
Jahren noch Hedgefonds vorbehalten waren.
So kombinieren etwa AbsoluteReturn-Fonds,
die
unabhängig
vom Marktumfeld positive Erträge
erzielen, das Alpha-Potenzial von
Offshore-Hedgefonds mit der hohen Liquidität und Transparenz
von Ucits-Fonds. Absolute-ReturnFonds mit Multi-Strategy-Ansätzen
erweitern den klassischen AbsoluteReturn-Gedanken: Sie bieten kosteneffizienten und unmittelbaren
Zugang zu einem breiten Spektrum
alternativer Anlagestrategien verschiedener, spezialisierter Manager.
Bereits 2011 haben weltweit 70 %
der professionellen Investoren in
Europa passiv verwaltete und aktiv
gemanagte Anlagelösungen kom-
Chancen des
Kapitalmarktes
noch effizienter nutzen
biniert und somit den Ansatz des
„Barbelling“ genutzt, zeigt eine
Umfrage von BlackRock unter 35
großen Finanzdienstleistern, darunter
Private-Wealth-Manager,
Fondsselektoren und -analysten sowie unabhängige Finanzberater und
Ratingagenturen. Die Nachfrage
von Seiten der Investoren im täglichen Geschäft legt eine steigende
Tendenz nahe. Auch Privatanleger
nutzen beide Produktgruppen zunehmend parallel, wie ein Blick in
die Portfolien von Direktbanken
offenbart.
Für die zunehmende Kombination
aktiver und passiver Instrumente
sprechen vor allem drei Gründe:
Erstens das veränderte Marktumfeld mit niedrigen Zinsen, erhöhten Korrelationen und steigender
Volatilität. Zweitens regulatorische
Entwicklungen hin zu mehr Transparenz. Drittens die gestiegene
Kostensensibilität aller Investorengruppen infolge des geringeren
Marktzinses und einer höheren
Transparenz. Diese Gründe dürften
auf absehbare Zeit Bestand haben.
Daher ist zu erwarten, dass der
Trend zum parallelen Einsatz passiver und aktiv gemanagter Produkte
noch stärker werden wird.
Wie passive und aktiv gemanagte Produkte sich am besten kombinieren lassen, ist so individuell
wie die Anlagephilosophien und
-ziele sowie Chance-Risiko-Profile
der Investoren. Unabhängig davon,
ob es sich um Privatanleger oder
institutionelle Investoren handelt,
gilt: Wer passiv verwaltete und aktiv gemanagte Investmentfonds
kombiniert, erweitert sein Instrumentarium, um die Chancen des
Kapitalmarktes in der neuen Investmentwelt noch effizienter nutzen zu
können.
07.10.2014 14:44:51
10
Multi Asset kann einen wertvollen Beitrag
zur Vermögensverwaltung leisten
Das Potenzial der grundsätzlich guten Idee steckt in den weiterentwickelten Formen
Christian Maria Kreuser
Senior Advisor
Assenagon Asset Management S.A.
M
ulti-Asset-Konzepte sind heute
am Markt längst etabliert. Es
stellt sich die Frage, ob die Strategien
den erhofften Mehrwert aus stabilen
Renditen und risikoausgleichenden
Effekten im Portfolio tatsächlich erbracht haben.
Zwei weiterführende Gedanken
dazu, erstens: Der Risikoausgleich
folgt dem Bild, nicht alle Eier in einen
Korb zu legen – eine bekannte und
offensichtlich gute Idee. In Krisenzeiten musste ein Investor aber feststellen, dass es nicht ausgereicht hat, auf
verschiedene Körbe zu streuen. Um
im Bild zu bleiben: Die Körbe wurden
auf einen Wagen verladen, und als
der Wagen verunglückte, war klar,
dass die Verteilung auf Körbe nicht
genügte, um echte risikovermindernde Effekte zu erzielen.
Die Korrelationen am Markt waren
nicht stabil und haben sich in Krisensituationen ins Positive und Richtung 1 bewegt. Im Übrigen ein Effekt,
der auch bei der Tapering-Ankündigung der US-Notenbank zu beobachten war: Aktien und Renten
verloren in der Angst, dem Markt
würde Liquidität entzogen. Also gerade dann, wenn der Anleger Diversifikation am notwendigsten gebraucht
hat, haben die „Versicherungsmechanismen“ versagt.
Ist damit der Multi-Asset-Gedanke zu
verwerfen? Nein, der Grundgedanke
bleibt richtig, er muss nur weiterent-
wickelt werden. Um wieder im Bild
zu sprechen: Die Körbe müssen auf
mehrere Wagen aufgeteilt werden.
Verunglückt ein Wagen, gibt es eine
hohe Wahrscheinlichkeit, dass die
anderen Wagen unbeschadet ans Ziel
kommen. Was könnten solche Wagen im Asset Management sein? Wie
kann man in diese investieren?
Die Lösung liegt in einem echten
Multi-Beta-Ansatz. Es werden also
andere, nicht positiv korrelierte
Märkte in das Portfolio aufgenommen, die zudem eine größere Robustheit in Bezug auf die Korrelation
aufweisen. Solche neuen Beta-Quellen können zum Beispiel Real Assets
wie Immobilien, Infrastruktur und
regenerative Energien sein. Eine weitere Beta-Diversifikation ergibt sich
aus der Investition in die Assetklasse
Volatilität. Beide Konzepte sind in
der Umsetzung komplex und bedürfen ausgesuchter Spezialisten, um
neben dem Effekt der Diversifikation
auch einen echten Renditebeitrag zu
leisten.
Zweitens: Ein nach Assetklassen
offensichtlich gut diversifiziertes
Portfolio erweist sich in einer neuen
Form der Risikoanalyse als Portfolio
mit erheblichen Klumpenrisiken. Wie
können die Schwächen der traditionellen Asset-Allokation behoben
und die genannten Risiken sichtbar
gemacht werden, um dann die Allokationsentscheidung gegebenenfalls
neu zu treffen?
Eine Diversifikationsstrategie nach
Risikofaktoren kann dieses Manko
beheben. Risikofaktoren sind die
hinter den Assetklassen liegenden
Einflussfaktoren, die isolierbar und
messbar sind und die Risiko-, Ertrags- und Korrelationseigenschaften
besser erklären als die Assetklassen.
Wobei den Risikofaktoren jeweils
Risikoprämien zugeordnet werden
können.
Konzepte sind
am Markt
längst etabliert
Eine Studie hat gezeigt, dass die Korrelationen zwischen Risikofaktoren
deutlich niedriger waren als zwischen Assetklassen. Eine Steuerung
nach Risikofaktoren kann zudem robustere Ergebnisse vorweisen, da die
Korrelationen auch in turbulenten
Märkten sich als relativ stabil erweisen. Zum Beispiel kann die Rendite
des Aktienmarktes in die Risikofaktoren „allgemeines Aktienmarktrisiko“ und „unternehmensspezifisches
Risiko“ unterteilt werden. Und die
Rendite einer Renteninvestition kann
durch die Faktoren „Zinsrisiko“ und
„Credit-Risiko“ erklärt werden. Ein
nach diesen Risikofaktoren aufgeteiltes Portfolio hat höhere und stabilere
Diversifikationseffekte.
Multi Asset hat in der Vergangenheit
häufig die Erwartungen der Investoren enttäuscht. Die diskutierten Ansätze zeigen aber, dass Multi Asset in
den weiterentwickelten Formen das
Potenzial hat, mit der grundsätzlich
guten Idee einen wertvollen Beitrag
im Asset Management zu leisten.
11
Auf der Hauptzeile
5000 Anschläge ohne Bildelement
Text
„Hier soll ein
griffiges Zitat
oder einbesonderer Fakt
stehen“
DIE ERSTE ADRESSE FÜR
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07.10.2014 14:45:02
12
Frontier Markets haben eine
langfristige Wachstumsgeschichte
Mehr als Rohstoffe – Anleihen mit attraktiven Renditen – Geduld wird belohnt
Kevin Daly
Senior Investment Manager im
Team für Schwellenländeranleihen
Aberdeen Asset Management
G
enau wie die großen „Mains t r e a m “ - S c h we l l e n l ä n d e rmärkte gelten die Frontier Markets
als in der Entwicklung befindliche
Volkswirtschaften mit günstiger
Wachstumsdynamik und einer zumeist moderaten Verschuldung.
Allerdings assoziiert man mit diesen Grenzmärkten generell höhere
politische und Governance-Risiken
als mit denjenigen der „etablierten“
Schwellenländer. Frontier Markets
sind noch nicht so ausgereift und
weisen ein niedrigeres Maß an Finanzintermediation auf.
Dass sich viele Anleger in den letzten
Jahren zunehmend für Grenzmärkte
interessiert haben, ist jedoch nicht
überraschend. Ihr Renditepotenzial liegt über dem der traditionellen
Emerging Markets und ganz sicher
über dem der entwickelten Märkte.
Zudem korrelieren sie kaum mit den
etablierten Märkten und anderen
Anlageklassen.
Viele Jahre lang galt die Wachstumsstory der Grenzmärkte als eindimensional und ausschließlich auf
die Fülle an Rohstoffen gegründet.
Sicherlich hat die anhaltende Nachfrage nach Rohstoffen aus entwickelten Ländern und Schwellenländern wie China und Indien die
wirtschaftliche Entwicklung vieler
Grenzmärkte unterstützt. Auch
dürften die zuletzt entdeckten Rohstoffvorkommen die Wachstumsperspektiven, die sozialen Bedingungen
und die Einkommen vieler Frontier
Markets in den kommenden Jahren
weiter verbessern. So wurden in
Kenia und Uganda Ölvorkommen
entdeckt, Mosambik und Tansania
erschließen umfangreiche OffshoreErdgasfelder, und die Wachstumsperspektiven der Mongolei erhalten
durch die Erschließung einer der
weltgrößten Kupfer- und Goldminen
Auftrieb.
Aber es gibt auch viele Länder, die
nicht ganz so reich an Rohstoffen
sind und deren starkes Wachstum
durch eine bessere Wirtschaftspolitik, mehr politische Stabilität und
die Schaffung von unabhängigen
und gut gemanagten Institutionen
angetrieben wurde. Tansania zum
Beispiel hat in den neunziger Jahren umfassende strukturelle Reformen umgesetzt, was sich positiv
auf die heimische Wirtschaft und
den Zufluss von Fördergeldern und
ausländischen Direktinvestitionen
auswirkte. Und Tansania ist kein
Einzelfall, es gibt viele solcher Beispiele. In vielen Fällen ist es gelungen, Wachstum zu erzielen, ohne
die Wirtschaft zu überhitzen. Im
Allgemeinen konnte die Inflation
recht gut im Zaum gehalten werden,
Wechselkurse stabilisierten sich,
und Haushaltsdefizite sowie Außenverschuldung wurden verringert.
Zunehmendes
Interesse
überrascht
nicht
Darüber hinaus wird die Expansion
heute auch von den jungen, wachsenden Bevölkerungen in vielen
Frontier Markets getragen. Durch
den zunehmenden Anteil Erwerbstätiger werden Ressourcen frei, die
in die wirtschaftliche Entwicklung
investiert werden können. Dieses
als „demografische Dividende“
bekannte Phänomen kann zu steigendem Pro-Kopf-Einkommen und
höherem heimischem Konsum und
damit zu nachhaltigerem Wachstum führen. Wenn dies mit Investitionen in die Infrastruktur – wie
Straßen, Schienennetze, Kraftwerke
und Flughäfen – einhergeht, werden
Produktionsprozesse reibungsloser,
die Allokation von Arbeit und der
Gütertransport effizienter, und die
Kommunikation wird insgesamt besser. In der Summe führt dies zu einer
Belebung der Wirtschaft.
Was die Anlagemöglichkeiten betrifft, denkt man bei Grenzmärkten
zunächst wohl an die Aktienmärkte,
die von der Einführung einer Reihe
von Frontier-Market-Indizes in 2007
profitierten.
Grenzmarktanleihen
dagegen haben noch eine relativ
begrenzte Anlegerbasis. Seit der
Einführung des J.P. Morgan NEXGEM Hartwährungs-Anleihenindex
13
im Dezember 2011 sind jedoch auch
sie mehr in den Fokus gerückt, und
die Nachfrage ist gestiegen. Dieser
Index umfasst 29 Länder, die als
kleinere, weniger liquide Schwellenländermärkte mit wenig ausgereiften Kapitalmärkten definiert sind.
Mit einem Plus von 10,2 % im ersten
Halbjahr 2014 und 5,1 % im Jahr
2013 hat der J.P. Morgan NEXGEMIndex zuletzt besser als die übrigen
Schwellenländer-Anleihenindizes
abgeschnitten.
Seit einigen Jahren erhalten die
Frontier Markets einen leichteren
Zugang zu den internationalen
Kapitalmärkten. Die zunehmende
Emission von Eurobonds zeigt dies.
Ein gutes Beispiel dafür ist Kenia.
Mit einem Volumen von 2 Mrd. USDollar für fünf- bis zehnjährige Anleihen stellt die Eurobond-Emission
des Landes im Juni 2014 den höchsten Betrag dar, den ein einzelner
Emittent aus der Subsahara-Region
bislang am Kapitalmarkt aufgenommen hat.
sums auf. Das Anleihenuniversum
der Grenzmärkte wird im Laufe der
Zeit bei steigender Liquidität und
sinkenden Risikoprämien an Attraktivität gewinnen, so wie sich dies
auch bei den wichtigsten Schwellenländern in den letzten Jahrzehnten
gezeigt hat.
Wichtig ist, dass Investoren die
Grenzmärkte aus einem pragmatischen Blickwinkel heraus betrachten. Auf drei bis vier geglückte
Versuche, die politische und wirtschaftliche Entwicklung zu verbessern, kommt immer auch ein Grenzmarkt, der kaum Anzeichen von
Veränderung aufweist – und sich am
Ende gar verschlechtert.
Dennoch bleibt die Finanzierung
der Frontier Markets noch immer in
hohem Maß von multilateralen Institutionen und internationalen Geldgebern abhängig. Als Vergütung für
diese zusätzlichen Risiken weisen
Anleihen der Grenzmärkte häufig
bessere Renditeaussichten als der
Durchschnitt des Anleihenuniver-
Zeit notwendig, um zu den
wirtschaftlich
entwickelteren
Ländern
aufzuschließen
Glücklicherweise stellt eine solche Entwicklung immer mehr die
Ausnahme dar. Dennoch gibt es
diese Fälle, und so muss das Risiko vor jeder Investition genau
geprüft werden – eine fundierte Analyse ist unumgänglich. Für
Grenzmärkte sprechen nicht nur ihr
im Vergleich zu den etablierteren
Schwellenländermärkten höheres
Ertragspotenzial und ihre niedrige
Korrelation mit anderen Risikoaktiva.
Bei genauerer Betrachtung zeigt
sich,
dass
Grenzmärkte
von
einer Verbesserung ihrer Wirtschaftspolitik, von einem steigenden Anteil Erwerbstätiger an der
Gesamtbevölkerung und von Investitionen in die Schlüsselinfrastruktur profitieren. Zweifellos werden die Grenzmärkte Zeit
brauchen, um zu den wirtschaftlich entwickelteren Ländern aufzuschließen. Unserer Ansicht nach
werden Investoren mit einem mittel- bis langfristigen Anlagehorizont für ihre Geduld jedoch belohnt
werden.
07.10.2014 14:46:37
14
Medizintechnik ist für immer
mehr Investoren wieder „in“
Dank Wachstumsperspektiven fester Bestandteil in jedem diversifizierten Anlegerdepot
Stefan Blum
Lead Portfolio Manager des
BB Medtech
Bellevue Asset Management
D
er Medizintechniksektor durchläuft eine neue Phase mit überdurchschnittlichem Umsatz- und
Gewinnwachstum. Neigt die Medizintechnik als defensive Branche
dazu, gerade in einem schwierigen
Marktumfeld eine überdurchschnittliche Kursperformance zu liefern, so
haben die positiven Fundamentaldaten dazu geführt, dass Medizintechnik bei einer wachsenden Zahl
von Investoren wieder „in“ ist. Das
sich in den kommenden Jahren beschleunigende Gewinnwachstum in
einzelnen Segmenten der Medizintechnik liefert die entsprechenden
Kaufargumente.
einen operativen Eingriff am offenen Herzen nicht überlebt hätten.
Der Trend geht aber klar zu einer
breiten Anwendung, was in Deutschland bereits zu beobachten ist. Die
beiden US-Konzerne Medtronic und
Edwards Lifesciences sind hier die
Pioniere. Dank ihrer internationalen Marketingkraft werden sie in der
Lage sein, diese führende Stellung
zu behaupten.
Verschiedene Faktoren steuern diese
Entwicklung. Eine neue Generation
an innovativen Produkten hat die
Marktreife erlangt. Nach den Anlaufkosten für ihre Markteinführung
werden sie in den kommenden Jahren ihre Ertragskraft und Gewinndynamik entfalten. Zu den wichtigsten Produktneuheiten zählen die
Transkatheter-Herzklappen in der
Kardiologie. Diese werden zusammengeklappt über einen kleinen Einschnitt in der Leistengegend über die
Arterie minimalinvasiv eingeführt.
Im Herz werden sie dann innerhalb
der beschädigten Herzklappe aufgeklappt und verankern sich selbst.
Minimalinvasiv an der Herzwand
verankerte und ohne Kabel stimulierende Herzschrittmacher sind
eine weitere Innovation. Der Vorteil
ist, dass keine Operation für das
Verstauen des Geräts notwendig ist.
Außerdem entfällt das Einführen
einer Elektrode in die Herzkammer,
was zu Entzündungen am Herzen
führen kann. In der minimalinvasiven Chirurgie selbst haben robotergesteuerte Systeme den Durchbruch
geschafft. Als verlängerte Arme der
Chirurgen führen sie mittlerweile
eine Vielzahl von Eingriffen in der
Inneren Medizin durch – und bieten
zugleich zahlreiche neue Funktionen. Optische Messungen der Durchblutung in den zu operierenden
Geweben durch mit Fluoreszenz arbeitende Videokameras zählen dazu
oder in Bälde auch das Identifizieren
von Tumorrändern.
Dieses Verfahren wird bislang vor
allem an Patienten angewendet, die
Ein weiteres Feld, in dem die Medizintechnik die Lebensqualität von
Wachsende
Gewinne
liefern Kaufargumente
Patienten wesentlich verbessert, ist
die Behandlung von Diabetes. Neue
Verfahren für eine kontinuierliche
Messung des Blutzuckerspiegels,
gekoppelt mit schlauchlosen und
damit patientenfreundlicheren Insulinpumpen, sind hier an erster
Stelle zu nennen. Darüber hinaus
arbeiten etliche Forschungsinstitute und Unternehmen an der Entwicklung einer vollautomatischen
künstlichen
Bauchspeicheldrüse.
Ein solches System überwacht kontinuierlich den Blutzuckerspiegel
und berechnet die richtigen Mengen
an Insulin und Glukagon, die über
die Insulinpumpe abgegeben werden.
Die sich gerade vollziehende Industrialisierung des Gesundheitswesens
liefert den zweiten großen Gewinntreiber für die Medizintechnik. Sie
ist das Resultat der strukturellen
Anpassungsprozesse, den gerade
die nationalen Gesundheitssysteme
durchlaufen. Krankenhäuser müssen verstärkt das finanzielle Risiko
von Behandlungen mittragen. Bedingt durch den anhaltenden Kostendruck haben sie mit Hilfe von
neuen Softwareprogrammen ihre
Beschaffungsprozesse
optimiert.
Ein Großteil dieser Innovationen
ist nicht auf Patientenseite sichtbar,
sondern spielt sich hinter den Kulissen ab. Will heißen: Der Informationsaustausch zwischen Kliniken,
15
Fachärzten und ambulanten Behandlungszentren wird miteinander
vernetzt, Geschäftsabläufe werden
standardisiert.
Zugleich übernehmen Medtechkonzerne als Dienstleister und Outsourcingpartner die Investitionen in die
Ausstattung der Krankenhäuser. So
hat der weltweit größte Medizintechnikkonzern Medtronic damit
begonnen, für Krankenhausketten
Katheterlabore zu bauen, auszurüsten und zu betreiben. In der Praxis
bedeutet das: Medtronic ist in Kliniken für den Einkauf von Produkten
verantwortlich, führt zu Fixpreisen
Operationen von Herzklappen und
Herzschrittmachern durch und ist
für das klinische Ergebnis verantwortlich.
Diese als Vendor Financing bezeichnete Übernahme von Investitionen
ist eine beliebte Methode von Unternehmen, um ihr Wachstum über
den organischen Bereich hinaus zu
steigern. Allerdings ist diese Entwicklung nicht mit der Techblase zur
Jahrtausendwende vergleichbar, als
Mobilfunklizenzen und Netzwerkinfrastruktur mitfinanziert und dann
mit erheblicher Verzögerung eingeführt wurden.
Die Partnerschaften zwischen Kliniken und Medtechspezialisten gehen
weit über die Finanzierung hinaus.
Zudem handelt es sich bei den verkauften Produkten um etablierte
Technologien. Weil die medizinischen Geräte sehr stark reguliert und
zugleich die Kosten für klinische Studien hoch sind, liegen die Eintrittsbarrieren für neue Anbieter sehr
hoch. Knapp fünf Anbieter weltweit
sind in der Lage, kontinuierlich neue
Produktzulassungen in allen großen
Bereichen der Medizintechnik zu liefern.
Wie in der Automobilindustrie vor
zwei Jahrzehnten entsteht eine symbiotische Kooperation. Allerdings
haben wir es in der Medizintechnik
nur mit wenigen Firmen zu tun, die
für die Hospitäler als Partner erster Wahl in Frage kommen. Für die
Branchengrößen spricht auch ihre
technologische Kompetenz, Dienstleistungen über die Krankenhausgrenzen zu erbringen, wie beispielsweise die Echtzeitüberwachung von
Patienten zu Hause. Für den langfristigen Erfolg spielen neben dem
fachlichen Know-how die Unternehmensgröße wie auch die Breite
der Produktpalette eine entscheidende Rolle. Nur so sind die Firmen
in der Lage, Skaleneffekte international auszuspielen und zugleich ihre
Preissetzungsmacht zu erhalten.
Das gilt auch für die Möglichkeit, in
Schwellenländern wie China Fuß zu
fassen. Diese in der Gesundheitsversorgung rapide wachsenden Märkte
stehen bereits für die Hälfte des globalen Wachstums in der Medizintechnik.
Large Caps,
ergänzt durch
kleinere und
mittelgroße
Firmen,
ergeben die
richtige Dosis
Die großen Player der Medtechbranche gehen wiederum Kooperationen mit kleineren Zulieferern ein,
die sich auf innovative Produkte in
Marktnischen spezialisiert haben.
Mangels finanzieller Ressourcen
tun sich diese Nischenplayer im
Vergleich zu den Branchengrößen
schwer, auf der Vertriebsseite schlagkräftige Strukturen zu errichten.
Umso mehr sind sie dem Preisdruck
ausgesetzt und können langfristig
nur bestehen, wenn sie beständig
neue Produkte zur Marktreife bringen. Gelingt ihnen das, werden sie
zugleich zu Übernahmeobjekten für
die Branchenschwergewichte.
Dank der Wachstumsperspektiven
ist die Medizintechnik ein fester
Bestandteil in jedem diversifizierten Anlegerdepot. Large Caps wie
Medtronic oder Abbott bilden aufgrund ihres Produktportfolios und
ihrer internationalen Absatzmärkte
die Kernpositionen. Ergänzt wird
die Auswahl durch kleinere und
mittelgroße Firmen, die dank ihrer
Innovationskraft im Rahmen der
anhaltenden Branchenkonsolidierung zudem als Übernahmeobjekte
gelten. Dieser Anlagemix liefert die
richtige Dosis für eine langfristig
überdurchschnittliche Rendite.
07.10.2014 14:46:46
16
Mit Exchange Traded Products
Währungsrisiken aktiv managen
Gegen Wechselkursschwankungen absichern und Devisen als Renditequelle nutzen
Bernhard Wenger
Head of European Distribution
ETF Securities
I
nvestoren stellen ihr Portfolio
immer breiter über einzelne Anlageklassen auf. Einen der größten
und liquidesten Märkte überhaupt
lassen sie dabei jedoch häufig außer Acht: Statt direkt in Währungspositionen zu investieren und diese
aktiv zu managen, bewegt sich das
Portfolio häufig kaum gesteuert mit
den Wechselkursschwankungen der
verschiedenen Fremdwährungspositionen. Dabei finden Investoren in
Exchange Traded Products (ETP) auf
Währungspaare mittlerweile ein effizientes Instrumentarium, um Währungsrisiken zu steuern oder aktiv
die Anlagechancen auf den Devisenmärkten zu suchen. Gerade die sich
aktuell abzeichnende unterschiedliche Zinsentwicklung in den weltweit
größten Währungsräumen kann dabei Chancen bieten, Zusatzrenditen
zu erzielen.
Obwohl die Fremdwährungspositionen durch eine breitere Diversifikation zugenommen haben, wird das
Währungsrisiko in internationalen
Portfolien immer noch häufig unterschätzt. Wenn beispielsweise ein
Anleger aus dem Euroraum in den
vergangenen zwölf Jahren bis Mitte
2014 in den breiten Rohstoffindex
Bloomberg Commodity Index investiert hat, konnte er keine Wertsteigerung erzielen. Hätte der Investor
die US-Dollar-Position hingegen
abgesichert, stünde nun ein Plus
von rund 50 % zu Buche. Für eine
solche Währungsabsicherung haben
Investoren zwei Möglichkeiten: Zum
einen können sie auf ETP mit integrierter Währungsabsicherung zurückgreifen. Die Instrumente folgen
einem Index, der auf täglicher Basis
die Wechselkursbewegung zwischen
der Heimat- und der Fremdwährung
automatisch ausgleicht. Währungsbesicherte Varianten sind bereits für
eine Reihe von Aktien-, Anleihenund Rohstoff-ETP verfügbar.
Alternativ lassen sich die Fremdwährungspositionen durch einen
Einflussreiche
Fremdwährungen
Aufbau von Positionen in der Heimatwährung ausgleichen. Um die
Fremdwährungspositionen aktiv zu
reduzieren, eignen sich zum Beispiel Exchange Traded Currencies
(ETC), die die Wechselkursbewegungen zwischen zwei Währungen
widerspiegeln. Mit diesen ETC auf
einzelne Währungspaare lassen sich
die Währungsrisiken gezielt steuern
und reduzieren.
Wenn ein Investor etwa britische Aktien in seinem Portfolio hält, kann er
das Risiko von Wechselkursschwankungen zwischen dem britischen
Pfund und dem Euro durch ein Wäh-
17
rungs-ETC mit einer Short-Position
britisches Pfund und einer LongPosition Euro senken. Diese Produkte sind wie Exchange Traded Funds
(ETF) börsengehandelt und zeichnen sich durch eine hohe Liquidität
aus, da ihr Handel von unabhängigen Market Makern unterstützt wird.
Ihre Struktur als ETC entspricht der
von börsengehandelten Rohstoffen.
So sind sie vollständig mit Kreditsicherheiten hinterlegt, wodurch sich
das Emittentenrisiko minimieren
lässt. Zudem wird auch der Handel
der Währungs-ETC durch unabhängige Market Maker unterstützt und
ist damit sehr liquide.
Aber die Währungs-ETC sind nicht
allein ein Instrument zur Absicherung. Vielmehr lassen sich mit ihnen
aktiv Chancen auf den Währungsmärkten nutzen. Entscheidend für
Währungsschwankungen war in
den letzten Jahren insbesondere
die Zentralbankpolitik eines Landes
bzw. Währungsraums. Ein aktuelles
Beispiel ist der US-Dollar. Nach mehreren Jahren der wirtschaftlichen
Stagnation und einer historisch gesehen hohen Arbeitslosigkeit hat die
Konjunktur in den Vereinigten Staaten in diesem Jahr deutlich an Fahrt
aufgenommen. Gleichzeitig hat
die US-Notenbank Federal Reserve
(Fed) ihre Anleihekäufe sukzessive
zurückgefahren mit dem Ziel, diese
bis Jahresende vollständig auszusetzen. Damit hat sie für eine relative
Verknappung der Geldmenge gesorgt.
Durch die steigende Inlandsnachfrage nach dem US-Dollar und die
restriktivere Geldpolitik der Fed hat
sich das Verhältnis zwischen Angebot und Nachfrage beim Greenback
angespannt. Dies hat zu einer spürbaren Aufwertung im bisherigen
Jahresverlauf geführt. Die Eurozone
stellt sich dagegen anders dar: Zwar
wurde im letzten Jahr eine eineinhalbjährige Rezession überwunden,
doch ein nachhaltiger Aufschwung
ist daraus nicht entstanden. Vielmehr kämpfen viele europäische
Staaten damit, nicht wieder in die
Rezession abzurutschen. Dazu bleibt
die Europäische Zentralbank mit
ihrer erneuten Senkung des Leitzinses auf ein Rekordtief von 0,05 %
Anfang September ihrer expansiven
Geldpolitik treu.
Diese gegensätzliche Entwicklung
zwischen den USA und Europa hat
dem US-Dollar gegenüber dem Euro
deutlich Aufwind gegeben. Falls die
Fed aufgrund der positiven konjunkturellen Aussichten bereits Anfang
nächsten Jahres die Zinsen wieder
anhebt, wird sich dieser Trend voraussichtlich fortsetzen. Zumal sich
auch die US-Konjunktur zuletzt
wieder dynamischer gezeigt hat.
Neben einzelnen Währungspaaren
können Investoren auch in die Entwicklung einer Währung im Vergleich zu einem Devisenkorb, etwa
den restlichen G8-Währungen, investieren. Der Vorteil: Die Meinung
zu einer ausgewählten Währung
lässt sich so passgenauer umsetzen,
da sie gegen die Wertentwicklung
eines breiteren Währungskorbes
läuft und damit nicht so sehr von
Einzelfaktoren in den anderen Ländern abhängt.
Seit kurzem sind zudem die ersten
fünffach gehebelten Währungs-ETC
in Europa auf dem Markt. Mit ihnen
können Investoren auch mit einem
vergleichsweise geringen Kapitaleinsatz eine starke Währungsposition
einnehmen. Bei der Verwendung
von Produkten mit Hebelfaktor gilt
es allerdings zu beachten: Durch
das periodische Reset, das in der
Regel täglich stattfindet und für die
Aufrechterhaltung eines konstanten
Hebelfaktors notwendig ist, wird ein
Kumulierungseffekt ausgelöst. Der
Ausgangswert, auf dessen Basis die
jeweiligen Renditen des nächsten
Zeitraums berechnet werden, verändert sich hierdurch. Dies kann vor
allem in volatilen Marktphasen und
über längere Anlagezeiträume zu
einer Abweichung gegenüber dem
zugrundeliegenden multiplizierten
Basiswert führen – zugunsten oder
zuungunsten des Anlegers.
Besondere
Investoren, die gehebelte Produkte
einsetzen, sollten diesen Faktor verstehen und die tatsächliche Wertentwicklung genau überwachen.
Dazu lassen sich über ETC auch
Währungsstrategien dem Portfolio
beimischen. So bildet der ETF Securities Multi-FX Basket einen Index
von Morgan Stanley ab, der Renditechancen bei den G10-Währungen gegenüber dem US-Dollar nutzt. In den
vergangenen fünf Jahren hat diese
Strategie rund 29,5 % zugelegt.
Anlageeigenschaften
Mit ETC auf Währungspaare und
-körbe sowie mit währungsbesicherten ETP haben Anleger mittlerweile
ein breites Instrumentarium an der
Hand, das ihnen ermöglicht, Devisen im Portfolio einfach und effizient zu steuern. Investoren können
die börsengehandelten Währungsprodukte dabei für die Absicherung
gegen Währungsrisiken, aber auch
als zusätzliche Renditequelle nutzen. Schließlich eignen sie sich auch
zur weiteren Diversifikation des
Portfolios. Denn Devisen besitzen
als eigene Anlageklasse besondere
Anlageeigenschaften. So haben sie
eine geringe bis negative Korrelation
zu den meisten traditionellen und alternativen Anlageklassen.
07.10.2014 14:46:55
18
Infrastruktur-Investments 2.0 –
Neue Chance im Kapitalanlagegesetzbuch
Mit den AIF-Formen des KAGB wird Infrastrukturfonds jetzt ein breites Betätigungsfeld eingeräumt
Aykut Bußian
Leiter Financial Services
TPW Todt & Partner GmbH & Co. KG
Wirtschaftsprüfungsgesellschaft
N
achdem die erste Welle der
Sachwertfonds-Anbieter nach
dem im Juli 2013 in Kraft getretenen
Kapitalanlagegesetzbuch
(KAGB)
zugelassen ist, ist nun der Fokus auf
die sich unter dem neuen Grundgesetz der Fondsbranche entwickelten
Anlagelösungen gerichtet. Das ernüchternde Zwischenresümee nach
der ersten Welle der Zulassungen von
Sachwertefonds: Der Schwerpunkt
liegt eindeutig bei der Assetklasse
der Immobilien. Der Privatanleger möchte jedoch auch abseits der
gängigen Immobilienfonds von dem
gestiegenen Schutz bei der Investition in Sachwerten nach dem KAGB
profitieren. Doch auch institutionelle
Anleger, allen voran Versicherungen
und Pensionskassen, suchen intensiv
Opportunitäten für stabile und auskömmliche Erträge.
Die Idee, hierzu Fonds im Infrastrukturbereich anzubieten, ist jedoch
nicht neu. Bereits in 2005 wurden
elementare Voraussetzungen für die
Entwicklung von Öffentlich-Privaten
Partnerschaften geschaffen, indem
mit dem ÖPP-Beschleunigungsgesetz
u.a. das öffentliche Vergabeverfahren gestrafft und eine zeitweilige
Befreiung von der Grunderwerbsteuer für die Projektgesellschaften
eingeführt wurde. Die Einführung
des Infrastruktur-Sondervermögens
in das damalige Investmentgesetz
sollte auch dem Kleinanleger die
Investition in diese „ÖPP-Projektgesellschaften“ ermöglichen. Anders
als erhofft, kam es jedoch zu keinem
zumindest nennenswerten Angebot
an Infrastruktur-Sondervermögen;
vielmehr wurde die Nachfrage nach
infrastrukturbezogenen
Anlagen
vollständig durch indirekte Anlagen
über sogenannte „sonstige Investmentvermögen“ oder geschlossene
Fonds gedeckt.
Die Gründe hierfür sind vielfältig; so
wurde die gesetzliche Bindung an
den Anlageschwerpunkt „ÖPP-Projektgesellschaft“ kritisiert, welche
die Auflage der Infrastruktur-Sondervermögen abhängig machte von den
konkret verfügbaren Anlagen. Insbesondere in der Finanzmarktkrise
seit 2009 sind die ÖPP-Projekte u.a.
wegen der gestiegenen Kreditkosten
und reduzierten Kreditlaufzeiten
deutlich gesunken.
Auch die Orientierung des Gesetzgebers an den Regelungen für offene Immobilienfonds wurde von der
Branche als Konzeptionshindernis
betrachtet. Hierzu zählt u.a. die vorgeschriebene
Portfoliodiversifikation, nach der nur 10 % des Wertes
des Sondervermögens in jeweils einer ÖPP-Projektgesellschaft investieren durften. Weiterhin wurde das
aus Gründen des Kleinanlegerschut-
zes vorgeschriebene Verbot von Investitionen in der Errichtungs- oder
Sanierungsphase als Renditehemmnis gewertet. Dies wird damit begründet, dass der Erstinvestor das
zeit- und kostenintensive Vergabeverfahren durchlaufen bzw. mitfinanzieren muss und eine entsprechend hohe Rendite zur Deckung der
typischen Risiken einer Bauvergabe
realisieren soll, die bei einer späteren Beteiligung in der Betriebsphase nicht mehr erwirtschaftet werden kann. Nachdem den Infrastruktur-Sondervermögen in den knapp
fünf Jahren ihres Bestehens kein
Markterfolg beschieden war, stellt
sich nun die Frage, wie der Gesetzgeber auf diesen Umstand im KAGB
reagiert hat.
Von den „Geburtswehen“
gelernt
Mit dem KAGB und der erstmaligen
Regulierung der bis dato als „nicht
richtlinienkonforme Sondervermögen“ bezeichneten Fonds, zu denen
auch die (bislang offenen) Sachwertefonds im Infrastrukturbereich
zählen, hat der Gesetzgeber mehrere
Möglichkeiten zu deren Konzeption
bereitgestellt und auch von den erwähnten „Geburtswehen“ der Infrastruktur-Sondervermögen gelernt:
So wird eine klare Einordnung
von Infrastrukturanlagen als illiquider Anlageklasse in Form
von geschlossenen alternativen
19
Investmentfonds für Kleinanleger (geschlossene PublikumsAIF) vorgenommen. Die schon
im Investmentgesetz gelockerte
Rücknahmeverpflichtung
der
Investmentanteile wird vollständig aufgehoben, so dass Anleger
grundsätzlich bis zur Liquidation
des Fonds an ihre Anlage gebunden sind und hierüber auch aufgeklärt werden müssen.
Weiterhin entfällt das bisherige
Verbot, Beteiligungen an ÖPPProjektgesellschaften zu erwerben, die sich noch in der Erwerbsbzw. Sanierungsphase befinden.
Ein weiteres Festhalten hieran
wäre auch kaum vereinbar gewesen mit der Möglichkeit, über geschlossene Publikums-AIF, etwa
in nicht börsennotierte operativ
tätige Unternehmen, zu investieren.
Eine weitere Konsequenz von Infrastrukturinvestitionen über geschlossene Publikums-AIF besteht
darin, dass keine starren Grenzen
zur Risikomischung mehr bestehen. Vielmehr muss allgemein
eine Streuung des Ausfallrisikos
gewährleistet sein, was evtl. auch
bei Investitionen in drei Projektgesellschaften bzw. zusätzlichen
Immobilieninvestitionen der Fall
sein kann. Bei Erfüllung bestimm-
ter Voraussetzungen (u.a. eine
Mindestzeichnung von 20 000
Euro je Anleger) kann auf die Risikomischung sogar gänzlich verzichtet werden.
Schließlich besteht nun die Möglichkeit, für Rechnung des AIF
bis zu 60 % des Verkehrswertes
des AIF-Vermögens als Fremdkapital aufzunehmen, während für
Infrastruktur-Sondervermögen
noch eine Verschuldungsgrenze
von 30 % bestand.
Enge, europäisch getriebene
Definition
eines
geschlossenen
Die Kehrseite der Medaille zeigt sich
jedoch unmittelbar: So kann man die
Einordnung der Infrastrukturfonds
als geschlossene Publikums-AIF
schlicht als gesetzliche Klarstellung
betrachten, dass diese Assetklasse
illiquide und damit für Kleinanleger
nur bedingt geeignet ist. Weiterhin
wird auch ein Verschuldungsgrad
von 60 % in bestimmten Fällen als
unzureichend gewertet werden, da
die Kreditaufnahme durch ÖPPProjektgesellschaften auch eine
Möglichkeit der (verdeckten) Schuldenaufnahme durch die öffentliche
Hand bietet und von dieser entsprechend genutzt wird. Der entscheidende Faktor, der auch größere
institutionelle Anleger abschrecken
dürfte, liegt jedoch in der engen, europäisch getriebenen Definition eines
geschlossenen Fonds. So kann ein ge-
Fonds dürfte
abschrecken
Eigenkapitalbeteiligungen bei
Infrastrukturfonds
schlossener Fonds keine ordentlichen
Kündigungsrechte an seine Anleger
gewähren. Vor dem Hintergrund,
dass insbesondere Versicherungen
und Pensionskassen aufsichtsrechtlich an liquidier- und damit kündbare
Anlageformen gebunden sind, dürfte
die Konzeption geschlossener Infrastruktur-AIFs für diese Anlegerkreise
die Ausnahme sein.
Doch auch hierfür gibt es Möglichkeiten im KAGB. So hat der Gesetzgeber in § 282 KAGB die in der
AIFM-Richtlinie vorgesehene Möglichkeit genutzt, offene Fonds mit
einem Minimum an fondsbezogenen Vorschriften für „Profi-Anleger“
konzipieren zu lassen. An diese mit
„allgemeine offene inländische Spezial-AIF“ etwas sperrig bezeichneten
Fonds werden lediglich die Forderung nach einer Risikomischung und
einer Bewertbarkeit des Fondsvermögens gerichtet. Weiterhin wurde
aus Gründen der Kontinuität ein bei
institutionellen Anlegern verbreiteter Spezialfonds-Typ aus dem Investmentgesetz übernommen, der auch
eine Beteiligung an ÖPP-Projektgesellschaften ermöglicht („offener
inländischer Spezial-AIF mit festen
Anlagebedingungen“), wobei jedoch
bestimmte Begrenzungen für die Risikomischung und Verschuldung zu
beachten sind.
Zusammenfassend lässt sich feststellen, dass mit den AIF-Formen des
KAGB, den Infrastrukturfonds nun
ein neues, breites Betätigungsfeld
eingeräumt worden ist. Ein wesentlicher Aspekt bei der Konzeption
solcher Fonds wird in der Rolle der
Kapitalverwaltungsgesellschaft als
Manager des AIF und in der Integration der in der ÖPP-Praxis verbreiteten
Kooperationsmodelle in die Strukturen und Erfordernisse des lizenzierten Managers bestehen.
07.10.2014 14:47:03
20
Auf der Hauptzeile
sdsdfsfasgasdef
xxx
xxxxxxx
Text
„Hier soll ein
griffiges Zitat
oder einbesonderer Fakt
stehen“
Regional verankert. International agierend.
Der Helaba-Konzern.
Als europäische Regionalbank setzt sich der Helaba-Konzern
nachhaltig für die Entwicklung des Finanzplatzes Frankfurt
und der Region ein. Dazu gehört auch die gezielte Förderung
von Wirtschaft, Sport, Kultur, Bildung und Sozialwesen.
Ein Engagement, das uns zu einem starken Partner macht.
www.helaba.de
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