Sondernewsletter BAI AIC 2016 - Bundesverband Alternative

Transcrição

Sondernewsletter BAI AIC 2016
Inhalt
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Die BAI Alternative Investor Conference (AIC) 2016 – Ein Nachbericht
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Bildergalerie
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Investorenpanel: Kapitalanlagestrategien im Krisen- und
Niedrigzinsumfeld
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Panel: Liquid Alternatives – Rentenersatz für das institutionelle Portfolio
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Impressum
Die BAI Alternative Investor
Conference (AIC) 2016 –
Ein Nachbericht
„Schulden, die man sieht bzw. noch nicht sieht“, „Herausforderungen für Deutschland und Finanzinstitutionen
durch die Niedrigzinsphase“ und schließlich die besonderen „Herausforderungen einer integrierten Finanzaufsicht im Spannungsfeld von Verbraucherschutz und
Finanzmarktstabilität“: diese Key-note-Themen bildeten
den Rahmen für die diesjährige BAI Alternative Investor
Conference (AIC), die am 12. und 13. April 2016 im Kap
Europa in Frankfurt stattfand.
Die Key-notes waren in diesem Jahr durch Prof. Dr. Bernd
Raffelhüschen, BaFin-Präsident Felix Hufeld und Prof.
Marcel Fratzscher, Ph.D., wieder einmal prominent und
unterhaltsam besetzt – sie machen die AIC natürlich mit
aus. Die Generationenbilanz, die Prof. Dr. Bernd Raffelhüschen vom Forschungszentrum Generationenverträge der
Uni Freiburg gleich zu Beginn des ersten Konferenztages
aufstellte, hatte es in sich und kam eher einer gesalzenen
Rechnung gleich: Wiewohl sein Vortrag überaus pointiert
gehalten war und zahlreiche Lacher zur Folge hatte, mag
dem einen oder der anderen im vollbesetzten Auditorium
das Lachen eher im Hals stecken geblieben sein ob der klaren Botschaften, die vermittelt wurden. Deutschland lebt
in praktisch allen Bereich des Sozial(versicherungs)staates
weit über seine Verhältnisse. Ob in der Pflege oder Rente
oder mit Blick auf Beamtenpensionen: Der Staat zahlt weitestgehend mit ungedeckten Schecks auf seine Zukunft
bzw. diejenige seiner Steuerzahler. Weil Bund, Länder
und Kommunen wie Milchmädchen buchhalten, oder,
mit Raffelhüschens Worten, wie „Minderkaufleute bzw.
Frittenbuden“ bilanzieren, weist der Gesamtstaat eine
Verschuldung von rund zwei Billionen Euro aus. Müsste
der Staat hingegen zukünftige Verpflichtungen bilanzieren wie ein Unternehmen, betrüge die implizite oder
eben nicht ausgewiesene Staatsschuld dreimal mehr und
müsste Deutschland eine Gesamtverschuldung von etwa
230% des BIP ausweisen – also rund viermal mehr, als nach
den Maastricht-Kriterien erlaubt. Die vier Billionen Euro
Zukunftsverpflichtungen sind eben Schulden, die man
nicht sieht…
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Die BAI Alternative Investor Conference (AIC) 2016
Versicherungsunternehmen, Versorgungswerke, Pensionsfonds und andere institutionelle Anleger, welche die (zukünftigen) Verpflichtungen gegenüber ihren Vertragspartnern im Gegensatz zum Staat zu bilanzieren haben, können nicht einfach umlagefinanziert „von der Hand in den
Mund“ leben, sondern sind aufsichtsrechtlich gehalten,
ihren versprochenen Garantiezins, Rechenzins oder Pensionszahlungen von Mitarbeitern zu erwirtschaften. Das ist
im engen regulatorischen Korsett, das stark auf Sicherheit
der Kapitalanlagen setzt, ein schwieriges Unterfangen,
grenzt angesichts des Niedrigzinsumfeldes und in Zeiten
von erhöhter Volatilität bisweilen an die Quadratur des
Kreises. Der Vortrag von Hans Dieter Ohlrogge, Vorstandsvorsitzender der Pensionskasse von IBM Deutschland,
versuchte, am Ende des Tages Lösungswege aus der „Zinsund Volatilitätsfalle“ aufzuzeigen. Der erste AIC-Konferenztag zeigte somit exemplarisch den Spannungsbogen auf,
in welchem Investoren heutzutage agieren und welchen
abzubilden stetes Bemühen bei der Konzeption der AIC
war und ist. Keynote-Speaker tauchen, oftmals wachrüttelnd und warnend, ein Thema in grelles Scheinwerferlicht
und benennen Probleme, die letztlich alle Beteiligten des
Kapitalmarktes nicht gleichgültig lassen können. Gleichwohl müssen die Verantwortlichen für Kapitalanlagen die
täglichen Herausforderungen meistern und schlicht und
einfach die Erträge generieren, die sie versprochen haben.
So soll die AIC denn auch Anregungen bieten und Ideenbörse sein, wie mit alternativen Anlageklassen ein Mehr
an Rendite und Stabilität in einem Portfolio erwirtschaftet
werden kann. Die Rezepte von Hans Dieter Ohlrogge,
gewonnen aus jahrzehntelanger Erfahrung, heißen breite,
möglichst weltweite Streuung, die Suche nach Ertrag in
höherem Risiko, mehr aktive denn passive Strategien. Bei
Anleihen bevorzugt Ohlrogge Firmen- vor Staatsanleihen,
bei Aktien eine weltweite, industrieweite Allokation und
ein Risiko-Overlay bei großen Positionen, zudem eine
Beimischung von Private Equity.
„Kapitalanlagestrategien im Krisen- und Niedrigzinsumfeld“ lautete das Thema der ersten Paneldiskussion der
institutionellen Investoren, Lösungsmöglichkeiten in Form
von Liquid Alternatives (als Rentenersatz für das institutionelle Portfolio) dasjenige der zweiten Paneldiskussion. Sie
finden im Anschluss der Bildergalerie zur AIC die kompletten Mitschnitte zu den beiden Panels.
Stefan Hentschel, Head of Pension Asset Management,
Evonik Industries AG, Lutz Horstick, Leiter Wertpapier- und
Darlehensabteilung, Ärzteversorgung Westfalen-Lippe
und Dr. Heiko Seeger, Geschäftsführer und Leiter Vermögensanlagen vom WPV, erörterten unter Moderation von
BAI-Vorstandsmitglied Rolf Dreiseidler Strategien, bei
welchen akzeptable Renditen bei gleichzeitig beherrschbarem Risiko realisierbar sind. Uwe Lill erörterte mit
Michael Busack, Geschäftsführer der Absolut Research
GmbH, Martin Dürr, Senior Consultant der Faros Fiduciary
Management AG und Frank Umlauf, Geschäftsführer der
Tajdo Consulting GmbH & Co. KG Hedgefonds-Strategien
im hochregulierten UCITS-Gewand.
Neben den Key-notes waren es vor allem auch die zahlreichen Fachvorträge und Panel-Diskussionen zu Anlage-,
Strategie- und Regulierungsthemen, die die AIC als die
assetklassen- und produktübergreifende Branchenkonferenz im deutschsprachigen Raum auszeichnen und die
Anlass für rund 400 Branchenvertreter, Investoren, Dienstleister, aber auch Vertreter aus Politik, Aufsicht und Wissenschaft war, auch in diesem Jahr dieses besondere Event
zum Erfahrungsaustausch und natürlich zum Networking
zu nutzen.
So bot die AIC denn auch in ausgewählten Vorträgen im
großen Auditorium mit Referenten, die vom BAI-Investorenbeirat in einem anspruchsvollen und transparenten
Bewerbungsverfahren ausgewählt wurden, sowie in den
zahlreichen Breakout-Sessions mit Vorträgen von Mitgliedsunternehmen, die zugleich Dinner- oder Goldsponsoren
der AIC sind, eine bunte Palette an Themen aus dem Universum alternativer Anlageklassen. Akzeptable Renditen
trotz bereits hoher Bewertungen im Private EquityBereich, die Bewertung von Infrastrukturinvestments oder
Credit Opportunity Funds, die Bedeutung von Risikoprämien, regulatorische Themenblöcke wie Zugangswege
und Fondsstrukturierung in Zeiten von Solvency II und
Anlageverordnung oder das Risikomanagement nach dem
KAGB lockten zahlreiche und interessierte Zuhörer an.
Dasselbe Bild in den jeweils parallel stattfindenden Breakout-Sessions mit so unterschiedlichen Beiträgen wie CRE
Loans und CLOs, Floating Rate Senior Secured Loans, Direct
Lending, Private Equity im kleinen und mittleren Bereich,
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Alpha Coaching bzw. Talent, Glück oder Fähigkeit, Venture
Capital und rechtliche Themen wie der Fondsstandort
Luxemburg, Anlageprozesse für alternative Investments
bei institutionellen Investoren oder Kreditfonds. Offensichtlich fand jedes Thema sein Publikum.
Der BAI bemüht sich stets, die AIC konsequent an den
Bedürfnissen von Investoren auszurichten – von Investoren für Investoren heißt denn auch die Devise. Frühzeitig
werden Investoren – vertreten durch den Investorenbeirat – in die thematische Planung der Konferenz eingebunden und entscheiden letztlich autonom über die
Vorträge im Hauptsaal. Kapitalanlage-Experten sowie
Investoren tragen vor oder diskutieren in Panels auf dem
Podium ihre variantenreichen Anlagestrategien, erhalten
aber auch die Möglichkeit, in exklusivem Kreis den Gedankenaustauch zu pflegen. Gelegenheiten bieten hierzu
beispielsweise das bewährte Investorendinner am Abend
des ersten Konferenztages und das Investorenfrühstück
am Morgen des zweiten Tages.
den guten Eindruck, den die allermeisten Teilnehmerinnen und Teilnehmer von der diesjährigen Konferenz
der Alternativen Investmentbranche mit nach Hause
genommen hatten.
Mit neuen Ideen und dem einen oder anderen Verbesserungsvorschlag können wir nun zu gegebener Zeit in die
Planung der AIC 2017 eintreten, die am 23. und 24. Mai
2017 wieder im Kap Europa in Frankfurt stattfinden wird.
Also notieren Sie sich diesen Termin und bitte beachten
Sie auch, dass bereits erste Sponsorenanfragen für die
nächste AIC vorliegen. Auch im nächsten Jahr wollen wir
für unsere Mitglieder, die Branche und natürlich auch
Investoren ein spannendes und abwechslungsreiches
Programm anbieten. Nutzen Sie also Ihre Möglichkeit, sich
zu beteiligen.
Die Geschäftsstelle des BAI
Eine Fach- und Branchenkonferenz wie die AIC lebt indessen auch vom informellen Austausch und Networking.
Auch dafür möchte der BAI Mitgliedsunternehmen und
Teilnehmern den passenden Rahmen bieten. Mit dem
Kap Europa im Frankfurter Messeviertel hat der BAI 2015
eine geradezu ideale Location gefunden. Gut erreichbar und ausgestattet mit neuster Infrastruktur, bietet das
Gebäude auch für Gespräche zwischen den Fachvorträgen
lichten und hellen Raum und ein gediegenes Ambiente.
Die Espresso-Bar entwickelte sich zum Geheimtipp für die
Pausen, der zum Foyer geöffnete Raum Mistral erwies sich
als ideal für das Get together am Vorabend des ersten Konferenztages. Jutta Kleinschmidt, die erste Frau, welche die
Rallye Dakar zu gewinnen vermochte, packte und begeisterte mit ihrer natürlichen und unkomplizierten Art das
Publikum und war später anregende Gesprächspartnerin
beim Investorendinner wie beim After Conference Event
im Restaurant Frohsein in Frankfurts Innenstadt.
Die Resonanz der Teilnehmer, insbesondere der über 50
teilnehmenden institutionellen Investoren, war überaus
positiv und auch in den Medien wurde mehrfach über
die AIC 2016 berichtet. Die im Nachgang zur AIC durchgeführte Teilnehmerbefragung bestätigte erfreulicherweise
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Alternative Investor
Conference
Vielen Dank an die Sponsoren
und Medienpartner der BAI AIC 2016!
Dinner Sponsor
Goldsponsoren
Silbersponsoren
Baristaservice-Sponsor
Medienpartner
Get-together Sponsor
Bilder AIC 2016
Achim Pütz, 1 .Vorsitzender, BAI
Rolf Dreiseidler, Vorstandsmitglied, BAI
Frank Dornseifer, Geschäftsführer, BAI
Prof. Dr. Bernd Raffelhüschen
Bilder AIC 2016
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Bilder AIC 2016
Hans Dieter Ohlrogge,
Vorstandsvorsitzender, IBM Pensionskasse
Jutta Kleinschmidt
Bilder AIC 2016
Jutta Kleinschmidt
Jutta Kleinschmidt und
Frank Dornseifer, BAI
Jutta Kleinschmidt
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Bilder AIC 2016
Investorenworkshop
Achim Pütz, Partner, Dechert LLP
Felix Hufeld, Präsident, BaFin
Break-Out Session
Prof. Marcel Fratzscher, Ph.D.,
Präsident, DIW Berlin
Oliver Schumann, Managing Director,
Capital Dynamics
Bilder AIC 2016
Dr. Bernd Kreuter, Managing Partner,
Palladio Partners
Raimund Seeholzer, Partner,
LGT Capital Partners
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Bilder AIC 2016
Dr. Hanspeter Bader,
Managing Director, Unigestion
Steffen Böhmert, Director,
Intermediate Capital Group (ICG)
Peter Wilke, Portfolio Manager,
Wellington Management Int. Ltd.
Dr. Nils Rode, Managing Director,
Co-Head Investment Management, Adveq
Simon Savage, Co-Head of GLG’s Equity
Market Neutral Long-Short Strategies,
Man GLG
Uwe Bärenz, Partner,
P+P Pöllath+Partners
Dr. Sofia Harrschar, Leiterin Product
Solutions, Universal-Investment
Jörg Schomburg, Head of Institutional
Business, AXA Investment Managers
Heike Findeisen, Business Development
Director, CACEIS Bank Luxembourg
Bilder AIC 2016
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Bilder AIC 2016
Bilder AIC 2016
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Investorenpanel
Investorenpanel: Kapitalanlagestrategien im Krisen- und Niedrigzinsumfeld
Lutz Horstick,
Dr. Heiko Seeger,
Geschäftsführer Vermögensanlagen,
WPV
Stefan Hentschel,
Head of Pension Asset Management,
Evonik Industries AG
DREISEIDLER: Herzliches Willkommen von meiner Seite
zu dem diesjährigen Investorenpanel. Wir haben es heute
wieder mehrfach gehört, die mit Abstand größte Herausforderung in der institutionellen Kapitalanlage ist bekanntermaßen der Umgang mit dem aktuellen Nullzinsumfeld. Aber auch aktuelle und drohende Krisen bzw. deren
mögliche Implikationen und Risiken für die Kapitalanlage
stehen ganz oben auf der Agenda für viele Investoren. Und
genau über diese Themen sowie mögliche Lösungsansätze, insbesondere aus der Welt der Alternative Investments,
möchten wir heute diskutieren. Und damit möchte ich
Ihnen auch gleich meine heutigen Panel-Teilnehmer vorstellen. Herr Hentschel ist Head of Pension Asset Management bei der Evonik Industries und damit verantwortlich
für die Kapitalanlage sowohl der Evonik Pensionstreuhand
als auch der Pensionskasse Degussa. Herr Dr. Seeger ist
Investorenpanel
Leiter Wertpapier- und
Darlehensabteilung,
Ärzteversorgung Westfalen-Lippe
Moderator:
Rolf Dreiseidler,
stellv. Vorstandsvorsitzender,
BAI e.V.
Geschäftsführer Kapitalanlage des Versorgungswerks der
Wirtschaftsprüfer und der vereidigten Buchprüfer im Lande Nordrhein-Westfalen (WPV). Last but not least, Herr
Horstick. Er leitet seit 2011 die Darlehens- und Wertpapierabteilung der Ärzteversorgung Westfalen-Lippe. Meine
Herren, auch an Sie ein ganz herzliches Willkommen und
zum Einstieg und „Warmlaufen“ die Bitte, Ihr Haus kurz vorzustellen und dabei zu skizzieren, wie Sie derzeit investiert
sind. Und da wir hier auf einer Alternatives-Konferenz sind,
wäre es schön, wenn Sie diesem Aspekt bei Ihren Schilderungen ein besonderes Augenmerk schenken würden.
Herr Hentschel, möchten Sie beginnen?
HENTSCHEL: Wir bei Evonik Industries verwalten, wie Herr
Dreiseidler gerade sagte, mehrere Asset-Pools, es gibt einmal einen VAG-regulierten Part, das ist die Pensionskasse
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Investorenpanel
Degussa mit rund 4,3 Milliarden, die ein relativ diversifiziertes Portfolio hat. Wir unterliegen hier dem VAG und
der BaFin Aufsicht. Wir haben in der Pensionskasse ein
relativ diversifiziertes Portfolio, was eher einen AbsoluteReturn-Charakter hat, weil Pensionskassen natürlich einen
Garantiezins zu erfüllen haben. Diese Garantiezinsen sind
natürlich erwachsen aus einer Zeit, wo es insgesamt höhere Zinsniveaus gab. Aber entsprechend versuchen wir
hier immer noch über den Absolute Return insgesamt
über diese Hürde zu kommen, also über den Garantiezins.
Einen anderen Topf, das ist der Evonik Pensionstreuhand.
Der ist unreguliert, es handelt sich um einen CTA. Und hier
haben wir 3 Milliarden investiert. Und da möchte der Konzern quasi Volatilität aus der Bilanz nehmen. Und hier ist es
so, dass wir hier eher ein LDI-Driven-Approach verfolgen,
allerdings zurzeit eher LDI-light, weil das Zinsniveau natürlich sehr, sehr niedrig ist. Aber hier versuchen wir wirklich
ein Stückweit die Passivseite der Evonik-Bilanz zu spiegeln
mit einem Großteil der Assets und ca. 25 Prozent sind dann
Risky Assets. Also wir investieren meist die Risky Assets für
beide Töpfe gemeinsam. Und zudem haben wir noch ausländische Pensions in UK und in USA, auch die sind eher
LDI-Driven investiert. Von daher haben wir da eigentlich
Synergien zwischen diesen einzelnen Töpfen.
DREISEIDLER: Wären Sie noch so nett kurz zu beleuchten,
wie Sie im Bereich Alternative Investments investiert sind?
HENTSCHEL: Die Frage ist natürlich immer, was sind Alternatives, da würde auch jeder Anleger eine unterschiedliche
Interpretation haben. Wir hatten mit einigen großen Häusern gesprochen, für die waren Immobilien schon Alternatives. Oder aber auch Emerging Market Bonds, fänden
wir jetzt ein bisschen schräg von der Interpretation. Also
für uns wären Alternatives klassischerweise Hedgefonds/
Absolute Return, also bei uns gibt es ein Bucket, das heißt
Absolute Return, wo jetzt eher handelsorientierte Strategien drin oder auch Equity Long/Short, das sind so Themen,
die im Bereich Absolute Return sind. Aber auch letztendlich das Thema Infrastruktur, was ja so ein bisschen verschwimmt, auch mit dem Thema Private Equity. Also das
wären so für uns klassischerweise die alternativen Investments. Immobilien werden für uns eher Core-Themen.
Und wir würden sagen, Immobilen zählen nicht in dem
Bereich Alternative Investments.
Investorenpanel
Moderator Rolf Dreiseidler, stellv. Vorstandsvorsitzender, BAI e.V. und
Stefan Hentschel, Head of Pension Asset Management, Evonik Industries AG
DREISEIDLER: Wie verhält es sich mit Senior Loans?
HENTSCHEL: Das würde auch da reinfallen.
DREISEIDLER: Und in dem Segment investieren Sie auch?
HENTSCHEL: Ja.
DREISEIDLER: Dankeschön. Herr Dr. Seeger, dürfte ich Sie
auch bitten?
DR. SEEGER: Das WPV haben Sie ja schon erwähnt. WPV
steht für Versorgungswerk der Wirtschaftsprüfer und der
vereidigten Buchprüfer im Lande NRW, um einmal den
gesamten Namen zu nennen. Wobei bei uns sämtliche
Wirtschaftsprüfer Deutschlands, mit Ausnahme des Saarlandes, als Pflichtmitglieder vertreten sind und wir somit
die erste Säule der Altersvorsorge abdecken.
Wir sind ein Versorgungswerk, sitzen in Düsseldorf, haben
gute 3 Milliarden Assets, sind aufgrund der Tatsache, dass
wir erst 1993 gegründet wurden, vergleichsweise jung und
auch noch wachsend. Das heißt, die Zahl der aktiven beitragszahlenden Mitglieder ist deutlich höher als die der
Leistungsempfänger. Was auf der einen Seite schön ist,
wenn man auf der Versicherungsseite wächst, weil man
eben nicht die Notwendigkeit hat, Assets liquidieren zu
müssen – gerade auch in schlechten Kapitalmarktphasen.
Auf der anderen Seite bekommen wir im aktuellen Umfeld
natürlich auch das Niedrigzinsumfeld und die niedrigen
Renditen allgemein zu spüren, da sich das Portfolio durch
die Neuanlagen schnell durchmischt.
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Investorenpanel
Auf der Asset-Allocation-Seite ist es so, dass wir schon
relativ früh angefangen haben, auch den klassischen
Fixed-Income-Direktanlageteil zu reduzieren. Früher
hatten wir Quoten von 70, 80%, inzwischen sind wir
deutlich unter 50%. Wir haben stattdessen auch illiquide Assetklassen bzw. „real assets“ aufgebaut, wie z.B.
Immobilien. Wobei wir Immobilien auch nicht als alternative Investments bezeichnen würden, dies ist in unserer SAA getrennt. Daneben haben wir natürlich auch ein
Aktienportfolio, ein Credit-Portfolio und sind im alternativen Bereich in Private Equity, Infrastruktur, Renewables investiert und zwar mit wachsender Tendenz.
Wir gehen auf zweistellige Quoten auch im Hinblick auf die
Zielquoten im AI-Bereich. Das ist so mal ein grober Umriss.
DREISEIDLER: Vielen Dank. Herr Horstick, das Wort ist
Ihnen.
HORSTICK: Wie mein Vorredner und Kollege Seeger schon
erläuterte, auch wir als Ärzteversorgung Westfalen-Lippe
sind Vertreter der ersten Säule. Wir haben derzeit rund
55.000 Mitglieder, 40.000 davon noch aktiv, also im ärztlichen Dienst, und 15.000, die schon Leistungsempfänger
sind. Allein daraus haben wir die gleiche Herausforderung.
Das heißt, auch wir wachsen noch, was demografisch
schön ist, was aber angesichts des Kapitalanlageumfelds
natürlich eine starke Herausforderung darstellt, zumal
wir nach wie vor mit einem Rechnungszins von 4 Prozent
operieren. Das deutet darauf hin, dass unsere Gremienvertreter ein relativ hohes Vertrauen in unsere Fähigkeiten
haben. Die 12 Milliarden Kapitalanlagevolumen unterteilen sich letztendlich, wenn ich jetzt die Definition von
heute Morgen von Herrn Prof. Raffelhüschen aufnehme, in
rund 22, 23 Prozent Hus und Hoff, also Immobilien. Knapp
25 Prozent Tüddelütt und der Rest im Grunde dann klassisch im Renten- und liquiden Bereich, also Aktien, Emerging Market Debt, Senior Secured Loans, weil wir, um die
Frage direkt aufzunehmen, zwischen Senior Secured und
Direct Lending unterscheiden. Direct Lending ist für uns
eher Alternative oder Tüddelütt, während der Bereich Senior Secured Loans für uns eher, dadurch dass es Masterfonds-fähig ist, in den liquiden Bereich fällt. Innerhalb
Tüddelütt, innerhalb der Alternatives unterscheiden wir
zwischen Infrastruktur, gleich welcher Ausprägung, also
EK und FK. Derzeit haben wir rund 15 Prozent Infrastruktur-
Investorenpanel
quote und sind dabei, das auch weiter auszubauen. Nicht,
weil wir es besonders toll finden, insbesondere am aktuellen Rand, wenn ich mir die Bewertung angucke, aber vom
Risikoprofil her ist es das, was derzeit am ehesten dazu in
der Lage ist, die auslaufenden Fixed-Income-Bestandteile
halbwegs risikoadäquat zu substituieren.
DREISEIDLER: Also Sie sprechen von Infrastructure Debt?
HORSTICK: Sowohl als auch. Ich sage mal, regulierte Infrastruktur ist für uns so ein bisschen hybrid. Also jetzt ist die
Frage, was ist reguliert. Ist ein EEG reguliert? Am Ende des
Tages gibt einem natürlich für die ersten 15, 20 Jahre einen
relativ planbaren Cashflow, sofern die Windprognosen
oder die Einstrahlungsprognosen nicht zu optimistisch
sind. Das heißt also, 15 Prozent Infrastruktur beinhaltet sowohl Debt als auch Equity, aktuell im Verhältnis Debt 60 zu
Equity 40. Und darüber hinaus über die Jahre relativ stark
oder überproportional mitgewachsenes PE-Buch mit rund
6 Prozent der Assets. Und dann, wie gesagt, seit zwei, drei
Jahren beschäftigen wir uns intensiv mit Direct Lending.
Ferner haben wir ein Timber-Programm etabliert, so dass
wir auch in diesen Bereichen auf der alternativen Seite
unterwegs sind. Also das, was Herr Raffelhüschen heute Morgen schon sagte, die Eier sind in diversen Körben
verteilt. Ob das am Ende des Tages richtig ist, das werden
wir möglicherweise nie erfahren, weil am Ende des Tages
wir natürlich grundsätzlich auch keine Endfälligkeit haben,
sondern wir davon ausgehen, dass es auch zukünftig immer noch Mediziner bei uns im Kammergebiet bedarf und
von daher auch immer ein gewisser Nachwuchs kommt.
DREISEIDLER: Vielen Dank für die Ausführungen.
Vielleicht noch eine ergänzende Frage: Nehmen Sie bewusst Fremdwährungsrisiken bei diesen Investments?
Oder versuchen Sie diese zu vermeiden oder abzusichern?
HORSTICK: Also, da kommen wir natürlich zu dem ersten
schwierigen Thema, weil es irgendwo auch regulatorisch
getrieben ist. Wir kommen ja aus einer 100-prozentigen
Eurowelt, das heißt, letztendlich entspricht das auch der
aufsichtsrechtlichen Anforderung, mit der Möglichkeit, bis
zu 20 Prozent Fremdwährungen zu nehmen. Und wir sind
seit 2012/2013 dazu übergegangen, unsere Fremdwährungsengagements offen zu fahren, das heißt, wir haben
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Investorenpanel
jetzt aktuell eine offene Währungsquote von 15, 16 Prozent.
DREISEIDLER: Wenn wir uns noch mal zurückerinnern an
den ersten Handelstag dieses Jahres, da ging es ja gleich
recht heftig zur Sache. Und danach ist es ja auch nicht
unbedingt versöhnlicher weitergegangen. Er jetzt, am aktuellen Rand, könnte man denken, dass wieder ein wenig
mehr Ruhe reinkommt. Zumindest sind wir, wenn wir uns
den Dax anschauen, nicht mehr weit von den Höchstständen entfernt. Was ist Ihre Einschätzung? Ist das eine nachhaltige Stabilisierung? Oder ist das nur die Ruhe vor dem
nächsten Sturm? Was sind Stand heute die Kapitalmarkteinschätzungen Ihres Hauses für den Rest des Jahres?
HENTSCHEL: Bei den Aktien war es natürlich schon so
ein bisschen ein Schuss ins Kontor, jetzt gerade bei den
europäischen Aktien. Ich meine, es waren sehr, sehr viele
Erwartungen in den Kursen schon eskomptiert. Und viele
Unternehmen haben gezeigt, dass insbesondere, weil
sich die Ökonomie in China abschwächt, dass die Bäume
da auch nicht in den Himmel wachsen, aber die Frage, die
sich der Kapitalmarkt stellt, ist ja, wo bekomme ich eigentlich noch auskömmliche Returns her. Und da nimmt man
wahrscheinlich irgendwo eine Sache, die nicht so von den
Notenbanken bewirtschaftet ist. Und da fällt einem halt
die Aktie ein. Weil ansonsten, wenn wir uns die letzten
Statements der Notenbank ansehen, wenn Draghi sagt, ich
fange jetzt hier auch an, Unternehmensanleihe zu kaufen,
ich kaufe mir Pfandbriefe und ich kaufe sowieso Staatsanleihen, dann stellt sich die Frage, was bleibt eigentlich für
den Investor, der dieser Sache entrinnen will. Und wir haben festgestellt, heute Morgen bei dem Vortrag, dass letztendlich das Niedrigzinsumfeld uns noch lange begleiten
Investorenpanel
wird. Wenn man sich die zehnjährigen Bundesanleihen anguckt, die waren im Low bei 4 Basispunkten, wir waren in
der letzten Woche schon wieder bei 11 Basispunkten. Da
stellt man sich schon die Frage, ich meine, wenn wir es zehn
Jahre halten, haben wir dann in Coupons unsere 1,1 Prozent kassiert. Also damit kommen wir ja alle nicht aus. Und
dann gucken schon die einen oder anderen Investoren,
was kann ich dann bei den Risiko-Assets noch machen.
Und dadurch würde ich jetzt die Nachfrage nach Aktien
ein Stückweit erklären. Die Branche, wie Herr Horstick sagt,
sucht ja im Grunde genommen Bond Proxies. Am liebsten
ist uns ja allen was mit niedriger Volatilität und am liebsten
mit 4 Prozent. Und ich glaube, dass man versucht so ein
bisschen über die Aktien das Thema hoch zu skalieren,
also dass man sagt, man hat dann beispielsweise am Ende
des Tages vielleicht 80 Prozent Renten, die mit niedriger
Volatilität hoffentlich da durchsegeln und dann eben 20
Prozent beispielsweise Aktien, dass man sagt, man glättet
die über die Bonds ein bisschen runter. Aber im Großen
und Ganzen so richtig billig ist nichts. Also im Grunde
genommen geht es nur noch um relative Attraktivität,
nicht mehr um absolute Attraktivität. Und ich glaube, das
wissen die Investoren sehr wohl zu beurteilen. Und immer
dann, wenn es eine neue Droge seitens der Notenbanken
gibt, dann fasst der Markt wieder Zuversicht und hält
sich auch fest an den Statements der Notenbanken. Aber
nichtsdestotrotz ist es schon eine relativ dramatische Situation, die wir hier haben. Und ich sage mal, Kapitalanlage
war auch nie schwieriger. Weil letztendlich sind wir, glaube
ich, auch in der Situation, dass wir hier das eine oder andere
Fat Tail einkaufen, ohne es zu merken. Wir sehen ja immer
diese ganzen Crowded Rates, dass dann gesagt wird, wir
machen jetzt alle Loans usw. und Bottlenecking bei Banken
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Investorenpanel
und wir spielen jetzt mal Bank. Aber wie gesagt, das ganze
Thema ist ja nicht so einfach. Und ich glaube, der eine oder
andere wird da noch stolpern. Deshalb ist Diversifikation
ganz klar das Credo, dass man sagen muss, okay, wir gehen
jetzt auch den Weg, weil wir müssen. Aber wir müssen es
zumindest verstehen, aber auch wissen, dass wir uns eventuell diese Fat Tails einkaufen. Die können wir dann aber
auch verkraften, wenn sie kommen.
DREISEIDLER: Dankeschön für die Einschätzung, Herr
Hentschel. Wir sprechen auch nachher noch mal über das
Thema Risiken. Aber ich nehme jetzt mal mit: Aktien bullish, aber nur strukturell bedingt. Herr Dr. Seeger, stimmen
Sie dem zu und wie lange wird uns das Niedrigzinsumfeld
noch begleiten?
Dr. Heiko Seeger, Geschäftsführer Vermögensanlagen, WPV
DR. SEEGER: Da bin ich wahrscheinlich der falsche Adressat
für diese Frage.
DREISEIDLER: Ich glaube, da gibt es wohl auch keinen
„Richtigen“.
DR. SEEGER: Da können Sie hier um die Ecke in Frankfurt
mal nachfragen. Aber die Forward Guidance, wie sie so
schön heißt, ist ja sehr eindeutig. Die Forward Guidance
der EZB besagt, dass die Zinsen, insbesondere die Zinsen
für kurzfristige Refinanzierungsgeschäfte mit der EZB über
lange Zeit, d.h. auch nach Beendigung der Kaufprogramme
noch niedrig bleiben. Das ist im Moment die Aussage, die
von der EZB kommt. Das heißt, am kurzen Ende wird das
Zinsniveau definitiv bei null einbetoniert sein bzw. sogar
darunter, insbesondere wenn man sich Verzinsung von
Investorenpanel
Geldmarktkonten und Girokonten ins Auge ruft. Und dann
stellt sich die Frage, was kann am langen Ende passieren?
Kann es zu signifikanten Zinssteigerungen kommen? Also
gefühlt würde man ja sagen, die Zinsen müssen mal steigen.
Aber ich glaube auch, gefühlt haben wir das seit zehn
Jahren am Anfang jeden Jahres gesagt, dass die Zinsen
steigen werden. Aber, welche war die bestperformende
Assetklasse im ersten Quartal 2016? Langlaufende Bunds,
die 15% gemacht haben. Das ist natürlich unglaublich.
Aber es ist halt so, so ist die Welt. Wir müssen damit
leben. Gleichwohl können wir jetzt nicht unser ganzes
Geld in Bunds oder in KfWs oder Ähnliches stecken mit
Renditen, die unterhalb von 0,5 Prozent liegen. Das heißt,
wir müssen versuchen, in andere Assetklassen zu gehen.
Diversifizierung ist das Stichwort, das immer wieder kommt
an der Stelle, was genau so simpel wie richtig ist. Wir sind,
wie gesagt, auf der Aktienseite unterwegs. Die Aktienseite
wird strukturell unterstützt, der Vergleich Dividendenrendite zu Anleihenrendite spricht ganz klar für die Aktie, dies
ist aber auch nichts Neues. Gleichwohl kann man nicht
behaupten, dass Unternehmen besonders preiswert sind,
wenn man die klassischen Bewertungskriterien zugrunde legt. Das Gewinnwachstum der Unternehmen ist auch
nicht so, dass man sagen kann, die PEs können deutlich
steigen. Natürlich sind wir auch strategisch in Aktien positioniert, weil man „in the long run“ doch eine Risikoprämie
erwartet gegenüber Renten. Und das sollte sich auch weiter so materialisieren. Auf der illiquiden Seite, in den „Private
Markets“ spürt man die Bewertung nicht in dem Maße,
da es einen großen Time Lag zu Bewertungsänderungen
am öffentlichen Markt gibt. Im Private-Debt-Bereich oder
im Infrastruktur-Debt-Bereich, da kann schon natürlich
bewertungsseitig etwas passieren, wenn die Zinsen mal
doch ansteigen. Insgesamt bringen illiquide Assetklassen
natürlich Stabilität ins Portfolio. Um an dieser Stelle noch
einmal Absolute Return zu erwähnen, dies ist auch nicht
gerade die Assetklasse, die im ersten Quartal brilliert hat,
um es mal vorsichtig zu formulieren. Also von daher, die
Zeiten sind schwierig. Ich glaube, wenn man nach vorne
schaut, denkt man immer, es sei gerade jetzt besonders
schwierig, aber diesmal ist es wahrscheinlich auch so.
Neben der Aktivseite müssen wir auch an der Passivseite
arbeiten. Ich bin sicher, dass unser Gremium auch Vertrauen in uns hat, dennoch wurde die Entscheidung getroffen, die Rechnungszinsen nach unten zu nehmen, so
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Investorenpanel
dass wir jetzt nicht mehr die klassischen 4% haben. Nach
allem was wir hören, müssen wir einfach davon ausgehen,
dass die Renditen, die in der Vergangenheit erzielt worden
sind, nicht mehr erzielbar sind. Es sei denn, man nimmt
immense Risiken.
Lutz Horstick, Leiter Wertpapier- und
DREISEIDLER: Herr Horstick, auch bitte Ihre kurze Einschätzung und wie diese von Themen wie „Brexit“, den
US-Wahlen oder auch der Flüchtlingskrise beeinflusst wird.
HORSTICK: Grundsätzlich von der reinen Erwartung her
kann man es so zusammenfassen, Zinsen tief, Vola hoch,
also das ist so das Kernbild, von dem wir über die nächsten
Jahre ausgehen, weil wir ja auch über die letzten Jahre mit
den Notenbanken einen Player dazubekommen haben,
der nicht antizipierbar ist. Im Moment ist es relativ einfach, weil klar ist, es wird alles gekauft und wir haben in
Japan schon mal gelernt, dass eine Notenbank durchaus
auch willens sein kann, Aktien zu kaufen. Von daher haben
auch wir derzeit eine für unsere Verhältnisse normale
Aktienquote, irgendwo 10 bis 12 Prozent. Also von daher,
wir glauben an die Aktie. Letztendlich muss von der Seite
auch was kommen. Das ist dann eher die Frage, was kaufe
ich mir damit ein und kann ich das mögliche Risiko, was
damit verbunden ist, tragen? Allerdings glaube ich, dass
das Problem bei Aktien eher geringer ist, weil man die
Risiken auf dem Schirm hat. Das, was Herr Hentschel gerade sagte, ist eigentlich das viel wichtigere. Mit der wachsenden Komplexität in den Portfolios wird es uns alle
irgendwann an einer Ecke passieren, von der wir jetzt noch
gar nicht wissen, dass es da passieren kann. Ich sage mal,
Investorenpanel
ob ich den Bereich Direct Lending oder ob ich jetzt den
High-Yield-Sektor nehme; ich glaube wir haben alle so ein
bisschen mitgezittert, als es dem Ölsektor dann auf einmal bis an den Hals gestiegen ist. Jeder Manager wurde
unmittelbar aufgefordert, sein Öl-Exposure offenzulegen.
Das sind natürlich alles Dinge, das sind Risiken, die wir
uns aktuell mit einkaufen. Und darüber muss sich jeder
klar sein und das werden wir alle nur aushalten können,
wenn wir entsprechendes Risikokapital haben. Und das
in einem Umfeld wie jetzt zu bilden, ist eigentlich auch,
gelinde gesagt, unmöglich. Politische Entwicklungen: bis
vor zwei, drei Jahren hätte ich wahrscheinlich gesagt, ist
eher ein Thema, was uns weniger interessiert, durch unser
Währungsexposure betrifft uns das natürlich jetzt relativ
akut, gerade die Brexit-Diskussion, weil wir auch mittlerweile ein sichtbares Sterling-Exposure haben. Das heißt,
wir sehen mit zunehmender Sorge, was da passiert. Was
mich allerdings so ein bisschen wundert, ist, dass das in
der medialen Betrachtung bislang kaum stattfindet. Also
man liest es immer mal wieder, aber es ist jetzt kein flächendeckendes Thema. Immerhin sind wir zwei Monate
vor dem Referendum. Der letzte gewichtige Befürworter
ist seit der Panama-Geschichte möglicherweise auch politisch nicht mehr unumstritten. Das heißt, von der Seite
droht möglicherweise auch noch mal was. Und durch die
Notenbanken lassen sich letztendlich auch Auswirkungen
von ehemals normalen volkswirtschaftlichen Zusammenhängen gar nicht mehr antizipieren. Also selbst wenn
ich jetzt wüsste, wie am nächsten Freitag die US-Arbeitsmarktdaten ausfallen, kann ich heute nicht mehr antizipieren, was der Markt daraus macht. Vor drei oder vier Jahren
konnte man die Marktreaktionen auf derartige Veröffentlichung, wenn man die Tendenz richtig gegriffen hätte oder
gewusst hätte, die Tendenz des Marktes daraus relativ gut
antizipieren. Das ist heute, zumindest aus unserer Sicht,
also aus Münster raus, verhältnismäßig unmöglich.
DREISEIDLER: Dankeschön. Was ich übrigens sehr spannend finde ist folgende Beobachtung: Ich hatte eigentlich vor, mit Ihnen zunächst nur über die Anlageseite und
mögliche Opportunitäten zu sprechen und erst später das
Thema Risiko in der Kapitalanlage anzugehen. Aber ich
stelle fest, dass wir in der Diskussion immer sehr schnell in
das Thema Risiko „driften“ und dies dann gleich eine Menge
Raum einnimmt. Spürbar mehr als in den Diskussionen auf
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Investorenpanel
diesem Panel in den vergangenen Jahren. Aber gehen wir
doch mal zurück auf die Opportunitäten. Hierzu möchte
ich die Regie bitten, die erste Publikumsbefragung einzublenden. Es geht hier um die Fragestellung, wo unser
Auditorium die größten Opportunitäten auf Sicht der
nächsten 12 bis 24 Monate sieht. Mehrfachnennungen sind
dabei möglich. An dieser Stelle die Bitte, Ihre Nennungen
im TED einzugeben.
Während sich die Panel-Teilnehmer Gedanken dazu machen, nutze ich mal die Gelegenheit, um Ihnen ein paar
Informationen aus einer ähnlichen Umfrage der letztjährigen AIC zu geben: 15% der Umfrageteilnehmer sahen im
Segment „Aktien Long Only“ die größten Opportunitäten.
Da sehen wir in diesem Jahr eine etwas stärkere Zurückhaltung. Dies liegt vielleicht an den vorhin u.a. von Herrn
Hentschel geäußerten Aspekt, dass man von Aktien hinsichtlich aktueller Bewertungen nicht 100% überzeugt ist,
aber quasi „mangels Alternative“ strukturell „bullish“ ist.
Private Equity war im letzten Jahr das Segment, welches
mit ca. 25 Prozent der Stimmen als größte Opportunität
gesehen wurde. Jetzt sind wir bei nur noch 16 Prozent.
Diese Entwicklung werde ich gleich mal mit unseren Panelisten aufgreifen. Ansonsten fällt noch der relativ starke
Zuspruch für das Thema Emerging Market Debt mit 16,3
Prozent ins Auge. Auch darüber werden wir gleich noch
sprechen. Last but not least: Real Estate. Das besonders in
Deutschland beliebte „Betongold“ hatte im letzten Jahr
erstaunlicherweise gerade einmal 5 Prozent der Stimmen
erhalten, nun mehr als das Doppelte. Steigen wir doch mal
ein, Herr Hentschel, wenn Sie die Ergebnisse so auf sich
wirken lassen, was verwundert Sie am meisten?
Investorenpanel
HENTSCHEL: Also ich würde sagen, das ist so ein bisschen
parallel. Auf der einen Seite natürlich Suche nach Opportunitäten, also was ist deutlich runter gekommen, das sieht
man ja jetzt im Bereich Emerging Market Debt, da haben
wir solche Korrekturen gesehen, insbesondere im Bereich
Local Currency, wo man sagt, okay, da ist vielleicht wirklich mal was, wo der Markt dann übertreibt. Zum Teil ist es
ja nicht mehr fundamental gerechtfertigt, sondern jeder
guckt in seine Position und sagt, okay, gerade auch im Privatkundenbereich haben in den USA viele ETFs gesehen,
die liquidiert worden sind, also da war vielleicht ein bisschen sehr viel Druck und ein bisschen sehr viel Pessimismus. Auf der anderen Seite natürlich auch die Erfahrung,
die die Investoren gemacht habe, zum Beispiel im Bereich Real Estate. Ich meine, letztendlich ist jeder froh, der
irgendwo ein Core Europa Portfolio zurzeit hat, im Grunde
genommen ist es egal, was er da gekauft hat, es hat sich
eigentlich ganz gut entwickelt. Also wir haben a) die laufenden Erträge bekommen, b) aber auch Heraufschreibung
der Immobilie an sich. Also im letzten Jahr müsste man
eigentlich mit den europäischen Immobilienfonds eine
All-in-Rendite zwischen 6 und 10 Prozent bestimmt gemacht haben. Denn das sind ja genau die Renditen, die wir
als Investoren suchen. Und das Ganze ist ja, wie gesagt, mit
der niedrigen Volatilität einhergegangen. Und ich denke
mal, das Thema Multi Asset, das hat dieses Jahr nicht gut
performt, ist aber vielleicht, wenn man mal weiterschaut,
vielleicht auch eine Möglichkeit, dass man sagt, diese MultiAsset-Produkte haben zumindest die Möglichkeit, wenn
das jemand kann, der das managt, taktische Opportunitäten zu nutzen. Also nicht jeder Investor möchte ja sagen,
heute läuft Gold und morgen laufen Aktien, sondern da
gibt es vielleicht einen Manager, der genau ausloten kann,
wo jetzt Übertreibungen sind und der vielleicht auch mal
im Bereich Emerging Market dann zum Beispiel, wenn es
dann irgendwie ein Multi-Asset-Bond-Manager ist oder so,
Chancen nutzt.
DREISEIDLER: Also wenn Sie jetzt das TED bedient hätten,
was hätten Sie jetzt gedrückt: EM Debt oder eher die MultiAsset-/Multi-Strategie-Schiene?
HENTSCHEL: Es ist schwierig. Also EM Debt kann man vielleicht hier unterschreiben. Ich meine, das war wahrscheinlich eine Übertreibung. Die Frage ist, wie viel da jetzt
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Investorenpanel
schon wieder eingepreist ist. Aber wenn man sich die Lows
anguckt, war es wahrscheinlich eine gute Gelegenheit,
da in dem Bereich was zu machen. Vor allen Dingen, wie
gesagt, eigentlich suchen die Investoren ja ordentliche Erträge. Und diese ordentlichen Erträge, die stehen auf dem
Emerging-Market-Bond-Bereich zumindest drauf. Wenn
auch leider in zum Teil anderer Währung. Je nachdem, wie
man in lokalen Währungen unterwegs ist, hat man ja insbesondere in den vergangenen Jahren eine irre Volatilität
gehabt. Wenn man es mit unseren Aktienpositionen vergleicht, da gibt es keinen Unterschied. Es war schon heftig.
DREISEIDLER: Ich springe mal gerade zu Herrn Horstick.
Sie haben vorhin mal den Ölpreis angesprochen. Im Übrigen waren Rohstoffe auch im letzten Jahr mit 5 Prozent
die Assetklasse, die am schlechtesten abgeschnitten hat.
In diesem Jahr liegen wir von den Umfragewerten hier auf
der AIC sogar noch ein bisschen tiefer. Jetzt könnte man,
Herrn Hentschels Gedanken von vorhin aufgreifend, ja
sagen, dass man gerade dort investieren sollte, wo wieder
ein bisschen „Luft“ entstanden ist. Ist es somit vielleicht
eine gute Zeit für Commodity Investments?
Lutz Horstick, Leiter Wertpapier- und
HORSTICK: Antizyklisch sicherlich. Allerdings, ich habe
jetzt, ich weiß gar nicht wo es war, ein Statement von einem Commodity-Händler gelesen, der sinngemäß sagte:
Es muss erst Blut über die Straße fließen, das tut es möglicherweise, also zumindest in unseren Hemisphären noch
nicht. Ich meine, eine plausible Erklärung für das, was wir
im Januar erlebt haben, ist ja die Tatsache, dass die Staatsfonds im Nahen Osten langsam aber sicher dazu übergehen
Investorenpanel
müssen, die Haushaltslöcher zu schließen. Das führt dann
sicherlich auch nicht dazu, dass sich im CommodityBereich, also wenn ich zumindest den Öl- und Gassektor
nehme, das Umfeld beruhigen wird. So lange ich da auch
Marktteilnehmer habe, die nicht irgendwo auf Basis von
realistischen Annahmen handeln, sondern die letztendlich
nur ihre eigene haushalterische Situation vor Augen haben,
ob ich jetzt Länder wie Venezuela nehme oder Russland
nehme oder den Nahen Osten nehme, kann sich dieser
Markt nicht beruhigen. Ob dann der Commodity-Markt
jetzt schon unten angekommen ist, glaube ich nicht. Aber
antizyklisch ist das sicherlich ein Markt, den man im Blick
haben kann, zumal wenn ich es dann über Bande spiele,
sprich über Equity, und mir die Öl-Multis angucke, die ja
doch im ersten Quartal ziemlich gelitten haben, da gibt es
sicherlich Möglichkeiten. Was mich hier zugegebenermaßen noch ein bisschen umtreibt ist das Thema Emerging
Market Debt, weil es auch eher ein Rohstoffthema ist, auch
das ist ein Rohstoffthema über Bande gespielt, zumindest
gilt das für die großen EMD-Emittenten, ob ich jetzt Brasilien oder Russland nehme. Das ist ja auch ein CommodityThema. Das ist für mich eine Assetklasse, die sicherlich interessant ist. Also mit dem Coupon, den ich da zumindest in
Fremdwährung kriege, kann ich meine Verpflichtungsseite
decken. Dass ich dann nach FX-Sicherung möglicherweise ein bisschen unter der 4 lande ist o.k., aber es ist eine
der wenigen verbliebenen Nischen, mit der ich planbar in
Richtung unseres Verpflichtungszinses komme. Wenn ich
die Vola aushalten kann. Und da sind wir beim Thema, ich
möchte jetzt gar nicht wieder auf die Risikoseite wechseln,
aber ... In der Runde, in der wir uns hier befinden, am Ende
ist es ja dann eher doch eine alternative Brille, wundert
mich zugegebenermaßen die verhältnismäßig überschaubare Quote Private Equity mit nur 16 Prozent. Also da hätte
ich hier an der Stelle mit mehr gerechnet.
DREISEIDLER: Herr Dr. Seeger, was halten Sie von den
Ergebnissen und wo sehen Sie die Opportunitäten?
DR. SEEGER: Um noch mal an dem anzuknüpfen, was Lutz
Horstick gerade sagte: Commodities zum Beispiel sind für
uns keine Assetklasse, in die wir investieren, weil wir dort
keinen systematischen Ertrag sehen und weil vor allem
der Ölpreis sehr politisch dominiert ist. Und Commodities
spielt man, wie Sie so schön sagten, über Bande natürlich
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Investorenpanel
über andere Assetklassen. Die Assetklasse, die jetzt bei der
Umfrage noch explizit fehlt, sind High-Yield-Bonds, die Sie
eben auch schon angesprochen haben und die natürlich in
den USA ein hohes Exposure zum Ölmarkt haben. Ich hätte
mir vorstellen können, dass High Yield auch mit einem
relativ hohen Prozentsatz rausgekommen wäre, einfach
vor dem Hintergrund, dass die Spreads sehr stark rausgelaufen sind. In Europa liegen wir derzeit bei 500-550
Basispunkten im Spread und in den USA noch mal deutlich darüber. Das sind also schon Sätze, mit denen man
auch langfristig einen gewissen Sicherheitspuffer hat, um
Defaults abfedern zu können. Mich würde noch mal
interessieren, ob Emerging Market Debt, die hier sehr gut
weggekommen sind, letztes Jahr auch in der Umfrage enthalten waren? Ich will keinem zu nahe treten, aber solche
Umfrageergebnisse sind ja häufig prozyklisch. Emerging
Market sind super gelaufen im ersten Quartal, obwohl sie
am Jahresanfang als eine der risikoreichsten Assetklassen
gesehen wurden, vor allem, da sie letztes Jahr echte Probleme hatten. Bei Private Equity hätte ich mir auch vorstellen
können, dass die Umfrageergebnisse vielleicht etwas positiver ausfallen. Gleichwohl würde ich an der Stelle noch mal
auch gerne auf den Vortrag von heute Morgen eingehen.
Dort wurden ja auch Umfragen wiedergegeben im Hinblick auf erwartete Renditen der Investoren. Da war, wenn
ich mich recht entsinne, die Mehrheit im 11 bis 15% Bucket
unterwegs als erwartete Rendite für Private Equity. Das
finde ich weiterhin sehr ambitioniert. Natürlich muss man
immer schauen, auf welcher Ebene man in Private Equity
investiert, ist man im Fund-of-Funds-Bereich, ist man im
Zielfondsbereich, ist man in Secondaries, auch Größenunterschiede sind für die erzielbaren Renditen relevant.
Auch wenn man die Kostenbelastung auf der PE-Seite sieht,
die ja enorm ist. Es wird immer sehr gerne mit hohen IRRs
geworben, aber am Ende des Tages muss man schauen,
was bei einem selber an Cashflow ankommt. Und da wäre
ich doch deutlich moderater unterwegs mit der erwarteten Rendite, mehr im einstelligen Bereich. Über Infrastructure Debt haben wir noch nicht gesprochen. Die geringe
Quote in der Umfrage ist nachvollziehbar angesichts der
ganz deutlich hereingelaufenen Spreads in dem Bereich
für wirklich langfristige Finanzierungen von Infrastrukturmaßnahmen, im Triple-B-Bereich liegen wir irgendwo bei
1,3 bis 1,5%. Das sind natürlich Risikoaufschläge, mit denen
man nicht mehr guten Gewissens operieren kann, wenn
Investorenpanel
man Finanzierungen für 15, 20 Jahre in Infrastrukturprojekte vergibt, für die es eigentlich auch noch keinen richtigen
Track Record gibt. Ich weiß nicht, was da alles passieren
kann. Ich kaufe mir hier Risiken ein, die kenne ich zum Teil
noch gar nicht. Aber die werden irgendwann auftauchen
und dann muss man damit umgehen. Also von daher würde ich derzeit die Bewertung auf der Infrastructure Debt
Seite als ziemlich „stretched“ ansehen.
DREISEIDLER: Sie haben jetzt netterweise gleich die Antwort für meine nächste Frage gegeben. Ich wollte nämlich
den Spieß umdrehen und nach Ihrer Einschätzung fragen,
welche Investmentthemen schon so weit gelaufen sind,
dass es Ihnen zu heikel wird. Jetzt haben Sie schon gesagt,
Private Equity geht in diese Richtung, aber Infrastructure
Debt ist schon sehr, sehr dünn. Da gehe ich doch gerade
noch mal zum Herrn Horstick: Sie machen 15 Prozent Infrastructure, und das sind sowohl Equity- als eben auch
Debt-basierte Investments. Teilen Sie die Einschätzung
von Herrn Dr. Seeger? Und bedeutet das für Sie, dass wenn
Sie Infrastructure noch weiter aufbauen, dann nur noch
auf der Equity-Seite?
HORSTICK: Der eine oder andere, insbesondere von der
Anbieterseite im Publikum mag mich dafür hassen, aber
im Prinzip wäre es mein Statement zu sagen, Infrastruktur macht überhaupt gar keinen Sinn mehr, weil da schon
viele, viele drin sind. Es stehen auch noch viele, viele am
Rand, die rein wollen. Und Juncker-Plan hin oder her, das
sind ja alles Luftschlösser. Derzeit finden Sie bei Infrastruktur ein Anlageumfeld, wo ich um jeden dankbar wäre, der
draußen bliebe. Weil am Ende ist es ein extrem enges Feld.
Also wir sind investiert, ja, wir haben eine gewisse Expertise
aufgebaut über die letzten Jahre, ja. Aber am Ende des
Tages sind wir sicherlich keine ausgewiesenen Experten.
Wir sind bewusst und aus Überzeugung drin, aber nicht
freiwillig. Warum wir da drin sind, das ist genau der Grund,
warum wir alle hier sind. Weil wir am Ende des Tages alle
unseren Scope irgendwo verbreitern müssen. Auf der
Infra-Debt-Seite bin ich absolut der Meinung von Herrn
Seeger. Auf der Debt-Seite ist es ein Cowboy-Markt, also
es geht letztendlich nur noch darum, dass Kapital, und
zwar möglichst viel, und die großen Abschnitte gibt es im
Infra-Bereich, möglichst lange zu allokieren, unabhängig
davon, ob das, was dann an Marge draufsteht, noch risi-
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Investorenpanel
koadäquat ist oder nicht. Hauptsache die Liquidität ist weg.
Auf der Equity-Seite ist unsere Wahrnehmung, Core Equity will jeder. Also da gibt es viel zu viel Dry Powder da
draußen und auch viel zu viele Investoren, die genau das
haben wollen. Es gibt innerhalb von Infrastruktur aber noch
ein paar Nischen. Wenn ich in den Low- oder Mid-Size bzw.
in Core Plus gehe, da gibt es noch das eine oder andere
Thema. Oder ich gehe in den Mezzanine-Bereich, das ist
aber sicherlich ein Bereich, den man als Haus nicht intern
angeht, sondern da reden wir dann über Leute, die sich
damit auskennen. Das ist dann in der Regel besser.
DREISEIDLER: Stichwort „Dry Powder“, jetzt könnte man
das ja auch auf die Private-Equity-Seite übertragen. Denn
gemäß verschiedenen Statistiken hat in diesem Segment
das „Dry Powder“ Rekordstände erreicht. Wie schätzen Sie
das ein?
HORSTICK: Natürlich gilt da das gleiche. Also ich meine, die
Tatsache, dass wir uns hier in dem Rahmen über illiquide
Assetklassen unterhalten oder Alternatives, letztendlich
geht die Bewegung in der kompletten Branche, also in
der kompletten Altersvorsorge-Branche, in diese Richtung. Und natürlich muss das Geld irgendwo hin. Und der
normale Schritt, wenn ich als Haus ein neues Anlagefeld
für mich entwickle, ist doch klassisch. Also ich gehe erst
über Fund of Funds, das gucke ich mir zwei Jahre an. Dann
traue ich mir zu, eine Managerselektion zu machen. Und
ganz egal in welchem Stadium ich mich befinde, am Ende
des Tages gibt es nur einen Markt, wohin es am Ende des
Tages fließt. Es gibt mehr Stationen dazwischen, die noch
was abschöpfen, aber am Ende des Tages geht, zumindest
hoffentlich, ein Großteil in den Private-Equity-Markt als
Investorenpanel
solches. Und natürlich ist das nicht gut für die Bewertung
und somit die Attraktivität. Aber mir ist dann im Zweifel
am Ende des Tages ein Private Equity möglicherweise
lieber als eine Listed Equity, weil ich als HGB-Bilanzierer,
weil ich bei PE kein Markt to Market habe. Nicht, dass ich
glaube, dass einem das am langen Ende weiterhilft. Also
wir haben ja auch 2008/2009 zumindest bei uns im Portfolio gemerkt, dass Illiquiditätsprämie gut und schön ist,
aber auch hier kommt ein Drawdown, wenn auch zeitversetzt über die Bewertungen. Am Ende des Tages hängt
das natürlich alles an den Aktienbewertungen. Die Multiplikatoren kommen runter. Und dann habe ich auch die
Bremsspuren im Portfolio. Aber ich habe dadurch auch die
Möglichkeit, das eine oder andere einfach vom Start aus
mit einem viel längeren Horizont zu betrachten.
DREISEIDLER: Herr Hentschel, bitte Ihr Kommentar zum
Thema Investments, welche man gegenwärtig eher vermeiden sollte. Und vielleicht noch ein zusätzlicher Aspekt,
denn der ist für ein deutsches Investorenpanel bisher
ungewöhnlich kurz gekommen: Immobilien. Kann man
das noch machen, wenn ja, wo und wie?
HENTSCHEL: Es gibt da zwei Dinge, die da zu sagen sind.
Ich wollte noch mal ganz kurz einhaken zum PrivateEquity-Markt. Also der Kapitalmarkt bezweifelt ja, dass
das ganze Dry Powder untergebracht wird. Wenn man
sich die Aktienkursverläufe anguckt von KKR, Blackstone,
Carlyle, die sind ja alle schon deutlich von ihren Höchstständen runter. Normalerweise müsste man ja sagen,
die haben Rekordzuflüsse oder Zeichnungsvolumen,
wenn sie das Geld zum Arbeiten bringen, haben die ja
super Fee-Erträge. Aber der Kapitalmarkt bezweifelt es
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Investorenpanel
mittlerweile. Und das Gleiche gilt auch ein Stückweit im
Bereich Real Estate. Wir sehen diese Frühzykliker, also diese
zyklischen Märkte wie London, New York, dass da die
Preise schon deutlicher runterkommen. Wir hatten jetzt
gerade im Bereich London den Bereich Luxusappartements, wo wir eine deutliche Korrektur gesehen haben,
aber auch die börsengelisteten Aktien, wie British Land,
Land Securities, die sind alles schon 30 Prozent von ihren
Höchstständen entfernt. Und das ist auch ein Stückweit
ein Warnsignal, dass der Markt eigentlich davon ausgeht,
dass die Preise da einen Peak erreicht haben. Und wenn
wir im normalen Zyklus sein sollten, dann müsste sich das
auch am europäischen Festland irgendwo manifestieren,
dass wir sagen, auch in Deutschland werden die Preise für
Büroimmobilien so langsam aber sicher den Peak erreicht
haben. Es fließt immer noch sehr viel Geld rein, ist so ein
bisschen übersteuert durch die Notenbankpolitik. Auf
der anderen Seite tummeln sich natürlich in Europa und
Euroland viele Asiaten, insbesondere auch Japaner, wo das
Zinsniveau natürlich sowieso per se sehr, sehr niedrig ist.
Und die versuchen sich zu diversifizieren über Real Estate
in Europa. Aber ich glaube, wenn man sich einfach mal
ein Stückweit einen fairen Wert anguckt, dann muss man
sagen, sind wir schon relativ weit oben, für eine Büroimmobilie in München irgendwie eine 3,5 als all-in-Rendite
zu akzeptieren vor Kosten, ist alles schon ein bisschen
sportlich gefühlt. Deshalb wären wir eher auf der Seite,
dass wir sagen, wir trennen uns von Beständen. Wir sind
jetzt hingegangen, haben auch schon den ersten Fonds
umplatziert über den Zweitmarkt, dass wir gesagt haben,
wir wollen uns eigentlich eher aus dem Core-Eurolandbereich langsam verabschieden. Es gibt vielleicht noch ein
paar Nischen, die man nutzen kann. Aber das Kernsegment ist eigentlich gelaufen. Wobei, auf der anderen Seite
blutet einem natürlich immer das Herz, wenn man so
einen Fonds mit diesen ordentlichen Erträgen, die da drauf
sind, verkauft. Letztendlich hebt man stille Reserven auf
der einen Seite, auf der anderen Seite, wie gesagt, diese
4, 4,5 Prozent ordentliche Erträge, die vielleicht auf den
Altbeständen noch drauf sind, gibt man natürlich auch
ungerne weg. Weil die Alternative fehlt. Und wenn wir
noch mal über Funktionalität von Märkten reden, selbst
wenn wir wollten, könnten wir zum Teil ja gar nicht mehr im
Fixed-Income-Markt investieren. Das ist der Witz. Also
wenn wir jetzt in unseren klassischen Direktbestand sehen,
Investorenpanel
mit den Partnerbanken, mit denen wir gesprochen haben,
die, die gut sind, die funden sich gar nicht mehr langfristig.
Man ruft nicht einfach mehr eine Bank an und sagt, ich
mache mal jetzt hier einen 20-jährigen Schuldschein mit
Bank X, Y, die ganz gut aufgestellt ist. Sondern eigentlich
suchen nur noch schwache Banken langes Funding. Und
vom Corporate-Markt ganz zu schweigen. Versuchen
Sie mal am Sekundärmarkt, 10 Millionen von irgendeinem Corporate zu kaufen. Ich hatte letztes Mal den
Versuch gestartet, als hier dieser Commodity-Markt
unter Druck gekommen ist, wollten wir eine BHP-Billiton-Anleihe in Euro kaufen. 750 Millionen Emissionen,
es waren große Häuser in London, keiner konnte uns
mal 10 Millionen zeigen zum anständigen Preis. Und da
zeigt man, dass der Markt gar nicht mehr funktioniert.
Also wir kommen da weder rein noch raus bei den Unternehmensanleihen. Von daher sind wir eigentlich gezwungen, irgendwelche Zeichnungen von Fonds zu
tätigen, in den Bereich Alternatives zu gehen, weil wir
das Geld gar nicht mehr runter kriegen. Herr Draghi spielt
da jetzt auch noch mit, mit 30 Prozent, die er jetzt vom
Staatsanleihevolumen und Pfandbriefvolumen aufsaugt.
Wo bleiben wir da eigentlich als Investoren?
DR. SEEGER: Und im Unternehmensanleihenbereich ist
Herr Draghi bislang ja noch nicht mal im Markt als Käufer
tätig.
HENTSCHEL: Genau. Das kommt dann auch noch.
HORSTICK: Wobei die Immobilienseite natürlich auch noch
relativ stark von Leverage lebt. Und Leverage kostet im
Moment nichts, das heißt, die Party kann natürlich noch
ein paar Jahre gutgehen, solange Herr Draghi das Spiel
weiterspielt. Und dann habe ich natürlich schon noch
einen relativ gut planbaren Ertrag. Und die Herausforderung, glaube ich, für uns alle ist ja, was tun? Mit gesundem
Menschenverstand würden wir uns jetzt alle an die Seite
stellen, unser Portfolio liquidieren und mal gucken, was
die nächsten ein, zwei Jahre passiert. Aber damit sind wir
tot. Das ist ja für einen Altersversorger keine Alternative.
Aber der gesunde Menschenverstand würde eigentlich
nahelegen, sich mit Bargeld an die Seite zu stellen.
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Investorenpanel
DREISEIDLER: Das bringt mich auch gleich zum nächsten
Thema. Und dafür würde ich zunächst gerne bei Ihnen
bleiben, Herr Hentschel. Spielen wir doch folgendes Szenario mal durch: Was wäre, wenn die Zinsen und insgesamt
alle Kapitalmarktstände, Aktienmärkte, FX, etc. in fünf
oder zehn Jahren in der Zukunft genau da stehen würden,
wo sie heute sind? Worauf ich mit dem Zeitraum hinaus
will ist, dass Ihnen dann die Altbestände auf der Zinsseite
nicht mehr helfen können. Dann nehmen wir noch die
Annahme hinzu, dass Sie Ihre Verpflichtungsseite nicht
nach unten fahren können. Sie sagen ja, dass Sie heute
schon in der Bredouille sind. Wie sieht dann Ihr Portfolio in
fünf oder zehn Jahren aus, und noch einen Schritt weitergehend, was droht uns denn in letzter Konsequenz?
HENTSCHEL: Der Zins ist schon ein wesentlicher Faktor.
Wenn der Zins langfristig ausbleibt auf Fixed-Income-Trägern haben insbesondere regulierte Einheiten große Probleme. Alleine die Regulierung spricht ja schon dagegen,
dass wir das Portfolio wer weiß wie umdrehen. Ich würde
perspektivisch auch eher so wie Herr Horstick argumentieren, dass man sagen muss, man könnte sich vorstellen,
dass der Bereich Alternatives ein bisschen größer wird,
wenn man wirklich im Bereich Absolute Return irgendwann Manager etabliert, die damit klarkommen mit dem
Umfeld und Bond like Returns erzielen. Dann könnte man
versuchen, da ein bisschen was zu allokieren oder mehr
zu allokieren als zuvor. Man wird aber auch im Bereich
Infrastruktur weitere Investitionen tätigen, solange das
Niedrigzinsumfeld so bleibt. Nur wenn wir beispielsweise
unsere Pensionskasse sehen, es ist sehr, sehr schwierig,
insbesondere Infrastruktur, Eigenkapital in so eine Pensionskasse einzupflanzen. Da sind wir wieder beim Thema
Investorenpanel
Risikobudget. Wo soll das herkommen in der aktuellen
Phase? Deshalb sind wir jetzt vielleicht im Gegensatz zu
den Vorrednern im Bereich Infrastruktur Debt auch weiterhin ein bisschen unterwegs. Und wir sind froh, wenn wir
da auch mal eine Autobahnfinanzierung mit 3,6 bis 3,8 Prozent in Spanien machen können. Diese Bereiche könnte
ich mir vorstellen. Und ich könnte mir auch vorstellen,
dass eine Infrastrukturquote perspektivisch dann inklusive
Infrastruktur-Debt vielleicht mal auf 20 Prozent geht, plus
Absolute Return, die vielleicht 10 bis 15 Prozent haben, plus
Immobilien, dass man vielleicht 50 Prozent auf diese drei
Assetklassen konzentriert. Aber nichtsdestotrotz, wenn
der Zins ausbleibt, wird auch die Risikoprämie auf den
risikolosen Zins aufgeschlagen. Und wir sehen, das gesamte
CAPM-Modell, also das Markowitz-Modell kommt runter.
Das heißt also auch hier, bei Private Equity, nach Kosten,
steht da vielleicht am Ende des Tages, wenn wir ein Niedrigzinsumfeld haben, vielleicht auch nie mehr die 10 bis 15
drauf, sondern eher 5 bis 7 Prozent. Und damit müssen wir
dann alle kalkulieren und letztendlich auskommen. Aber
ich sage mal so, wenn man das jetzt durchdekliniert, am
Ende des Tages steht da der Kollaps der Versorgungssysteme. Die Passivseite muss eigentlich runterkommen. Über
die Zeit werden sich alle die Passivseite angucken und
zumindest versuchen, kleine Anpassungen zu machen,
weil die Verpflichtungsseite und die Assetseite in keinem
Verhältnis mehr stehen. Die Passivseite ist zu fordernd für
das aktuelle Umfeld. Und wie gesagt, in dem Japan-Szenario, wenn wir es fortschreiben würden, kriegen wir alle
Probleme. Die ganze Branche.
DREISEIDLER: Danke für die offenen Worte; Herr Hentschel. Herr Horstick, was wären Ihre Befürchtungen, wenn
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Investorenpanel
das aktuelle Umfeld uns fünf oder zehn Jahre so erhalten
bleibt und wie würde Ihr Portfolio dann aussehen? Und
noch die Zusatzfrage: Kann die Anlageseite überhaupt die
Probleme lösen?
HORSTICK: Also, das Szenario würde dann wahrscheinlich so aussehen, dass die BAI-Veranstaltung 2021 in der
Turnhalle in Rödelheim oder so was stattfindet. Weil viele,
auch auf der Investorenseite, wird es dann möglicherweise
dann gar nicht mehr geben. Im Moment leben wir natürlich alle noch relativ auskömmlich von Beständen. Die sind
dann weg. Dann kommen wir von der anderen Seite unter
Druck, ich will jetzt gar keine Regulatorikschelte betreiben, aber am Ende des Tages ist es natürlich schon so, dass
wir auf der Risky-Assetseite auf 35 Prozent beschränkt sind.
Wenn ich dann noch die Immobilien oben draufrechne mit
maximal 25, okay, dann bin ich bei 60 Prozent. Das heißt,
rein regulatorisch muss ich 40 Prozent Bonds haben. Mit
null oder leicht Minus-Zins. Damit wird das Problem von
der Aktivseite nicht gelöst werden können. Das ist also so
simpel wie es die Mitteilungen heute Morgen von Prof. Raffelhüschen waren. Genauso ist es da auch. Somit ist letztendlich natürlich auch der Spielraum auf der Aktivseite
nicht vorhanden. Und wo er dann liegt, ist klar, auf der
Passivseite. Und das ist letztendlich dann auch ein Thema
des Generationskonfliktes, den es natürlich auch innerhalb
eines Versorgungswerks oder innerhalb einer Pensionskasse geben kann. Klar.
DREISEIDLER: Dankeschön, bei den Aussichten muss man
ja erstmal durchatmen. Herr Dr. Seeger, von Ihrer Seite
dazu noch Gedanken?
DR. SEEGER: Also wenn Sie sagen, für fünf oder zehn Jahre „Einfrieren“, meinen Sie auch die aktuellen Stände an
den Kapitalmärkten, ja? Also das ist natürlich eine harsche
Annahme, wenn man davon ausgeht, dass fünf oder zehn
Jahre zum Beispiel die Aktienseite überhaupt nichts macht.
DREISEIDLER: Man kann könnte sich ja durchaus vorstellen: viel Volatilität im Verlaufe des Jahres aber am Endes
wenig oder nichts bei rumgekommen. Und ein solches
Muster für eine längere Periode ...
DR. SEEGER: Am Ende des Tages können wir, die Vorredner
Investorenpanel
haben es bereits schon gesagt, nicht komplett aus der
Fixed-Income-Seite rausgehen. Das ist alleine regulatorisch nicht möglich. Wir müssen auch in Bonds anlegen.
Wir müssen in Assetklassen anlegen, die nicht restriktiven
Quoten – was heißt restriktiv, den gegebenen Quoten unterliegen. Ich möchte gerne noch mal die 15% Beteiligungs- und Nachhangquote ins Spiel bringen, die auch ein
limitierender Faktor ist, gerade wenn man an alternative
Investments denkt, die man häufig im Beteiligungsformat
hält. Also von daher wird es Grenzen geben. Und die Passivseite als eine Lösungsoption wurde schon erwähnt. Wir
arbeiten daran. Aber das ist natürlich nicht unbegrenzt
möglich. Wenn ich Rechnungszinsen absenke, muss ich
die damit einhergehende Erhöhung der Deckungsrückstellungen natürlich auch erwirtschaften können. Dies
kann durch Verzicht auf Leistungsdynamik bei den Renten
und Anwartschaften erfolgen oder durch gute Kapitalanlageergebnisse. Also dies ist nicht beliebig darstellbar. Und
von daher wäre dieses Szenario schon natürlich eine große
Herausforderung für die gesamte Altersvorsorgeindustrie.
Und man wird sicherlich davon ausgehen müssen, dass
das gesamte Renditerisikospektrum der Kapitalanlagen
nach unten verschoben ist, vor allen Dingen natürlich das
Renditespektrum. Schade, dass Herr Buchhart nicht da ist,
weil die Versicherungsseite ja eher noch stärker betroffen
ist, insbesondere wenn ich an Solvency II oder die Regulatorik im Zusammenhang mit den Garantiezinsen denke.
Also von daher, ich sage mal, es bleibt spannend.
DREISEIDLER: Dankeschön. Meine Herren, ich hatte
eigentlich noch viel vor mit Ihnen. Aber Sie haben es gehört, der Gong weist schon darauf hin, dass wir nur noch
fünf Minuten haben. Vor diesem Hintergrund nur noch
eine kurze Frage zu Thema „Regulatorische Rahmenbedingungen“. Es wurde heute schon mehrfach angesprochen,
dass dringend erforderliche Schritte (z.B. weg von Staatsanleihen) durch die regulatorischen Rahmenbedingungen
blockiert oder zumindest limitiert werden. Was müsste
sich im „regulatorischen Korsett“ ändern, um Ihr Leben
einfacher zu machen? Wo gibt es Klärungsbedarf?
HENTSCHEL: Ich würde sagen, die neue Anlageverordnung bezeichnet gewisse Sachen ja auch relativ vage.
Da geht es ja insbesondere darum, wie bringt man eigentlich Loans mit der neuen Anlageverordnung in Einklang.
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Investorenpanel
Da haben wir ja auch nur rechtliche Gutachten bis jetzt gesehen. Ob man jetzt eine doppelte High-Yield-Quote hat
oder nicht, das ist ja noch nicht so richtig geklärt. Nämlich
nicht, das ist die Antwort. Aber viele Sachen sind natürlich
nicht so praxisrelevant formuliert wie sie formuliert sein
sollten. Und letztendlich haben wir durch diese unklare
Formulierung natürlich das Problem, dass der Investor
letztendlich die Interpretation tätigen muss und sich zumindest oftmals dann auch in Grauzonen begibt und viele
Sachen, gerade im Bereich Infrastruktur sind ja auch per se
relativ sperrig. Und dann stellt sich immer die Frage, wie
wir jetzt eigentlich diese relativ sperrigen Sachen mit der
Anlageverordnung übereinkriegen. Da findet in der Branche viel statt, dass man über Verbriefungsplattformen,
oder ähnliches gehen muss. Vielleicht könnte man sich die
Kosten sparen, wenn es da ein bisschen mehr Deutlichkeit
geben würde.
DREISEIDLER: Herr Seeger, einmal Wunschkonzert von
Ihrer Seite.
Dr. Heiko Seeger, Geschäftsführer Vermögensanlagen, WPV
DR. SEEGER: Ich komme ja von der Versicherungsseite.
Von daher ist das Versorgungswerkeumfeld doch an einigen Stellen etwas entspannter. Und ich finde auch, dass
regulatorisch einiges getan wurde, wir hatten bereits über
das Thema High Yield und Loans gesprochen. Nach meinem Verständnis kann man beides machen, die 5% High
Yield Quote plus die neue 5% Loan-Quote nach 4c. Also
das sind Möglichkeiten, die sind schon deutlich größer
als früher. Und fairerweise kann man nicht hingehen und
von der Aufsicht verlangen, „erhöht doch bitte die Risikokapitalquote von 35% auf 40% oder 45%“. Das gab es übrigens schon mal Anfang der 00er Jahre. Da ist die Quote
von 30% auf 35% erhöht worden. Und kurz danach kam der
Aktiencrash. Dies hat auch eine gewisse Prozyklik. Also von
Investorenpanel
daher, wir müssen mit dem leben, was wir haben und damit umgehen.
HORSTICK: 40 Prozent Risky-Asset-Quote fände ich erst
mal schon gut. Letztendlich ist das dann so ein bisschen
mehr. Die Frage ist dann, ob nicht Solvency möglicherweise
langfristig doch das bessere Regime ist, weil es dieses
Silo-Denken – ist das jetzt eine Nummer eins, zwei, drei,
vier, achtzehn? – ein bisschen auflöst. Sofern ich das
Risikokapital dafür habe, sage ich, Risky Assets wären eine
Lösung bzw. die Definition von Risky Assets. Mir erschließt
sich zugegebenermaßen nicht: Jetzt hat man diesen 4C,
also diesen Infrastrukturparagrafen, mit viel Mühe und Not
über die politische Ziellinie gebracht, hängt ihn aber unter
die Risky-Asset-Quote. Das erschließt sich mir rein inhaltlich von den Profilen nicht, die sich jetzt bei uns im Rahmen
Infrastrukturfinanzierung beispielsweise wiederfinden.
Also a) ein bisschen mehr Risiko, weil wir am Ende des
Tages es sowieso nehmen müssen, und b) ein bisschen
mehr Klarheit, was den Roten Faden angeht. Sollen wir
jetzt Infrastruktur investieren oder sollen wir es nicht? Aber
man muss sich natürlich auch vor Augen führen, jetzt für
uns als Entität, die der Landesaufsicht unterstellt ist, dass
auch auf Seiten unseres Regulators nur begrenzte Kapazitäten vorhanden sind. Und man muss letztendlich gemeinsam die Erfahrungen mit neuen Anlageklassen machen.
DREISEIDLER: Vielen Dank. Ich nehme an, dass Herr Dornseifer aufmerksam mitgeschrieben hat. Denn es ist eine
der Kernaufgaben des BAI, sich genau um solche Belange
zu kümmern und das regulatorische Rahmenwerk im Sinne
der Investoren zu verbessern. Meine Damen und Herren,
damit kommen wir auch zum Ende dieses Panels. Ich weiß
jetzt nicht, ob Dinge wie: „Fat Tails einkaufen“, „Kollaps
der Versorgungssysteme“ und die Perspektive, dass die
BAI-Veranstaltung zukünftig in der Turnhalle Rödelheim
stattfindet, so appetitanregend sind für das nun anstehende Mittagessen. Aber wir sollten uns vor Augen führen, und
das war ja ein Konsens hier, dass Alternative Investments
dazu beitragen können, die Probleme auf der Anlageseite
zumindest zu lindern. Dieser positive Ausblick sollte uns
dann wieder den notwendigen Appetit geben. An dieser
Stelle danke ich Ihnen ganz herzlich für Ihre Aufmerksamkeit und meinen Panellisten für ihre offenen Worte
und interessanten Einschätzungen.
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Panel Liquid Alternatives
Panel: Liquid Alternatives – Rentenersatz für das institutionelle Portfolio
Michael Busack,
Geschäftsführer,
Absolut Research GmbH
Frank Umlauf,
Geschäftsführer,
Tajdo Consulting GmbH & Co KG
Martin Dürr,
Senior Consultant,
FAROS Fiduciary Management AG
LILL: Ich begrüße alle Gäste und Teilnehmer ganz herzlich.
Bitte kommen Sie rein, es gibt noch Plätze vorne. Ich hoffe,
dass das kein Stimmungsbild ist momentan für Liquid
Alternatives, aber das werden wir ja herausdiskutieren.
Drei Sätze zu mir: Ich bin seit 30 Jahren am Bankenmarkt Frankfurt. Habe wie so viele als Banker begonnen.
Das passiert einem hier in Frankfurt. War dann zwölf Jahre
im Finanzjournalismus und bin jetzt zehn Jahre in der Kommunikation. Der eine oder andere von Ihnen mag mich
kennen über meine kleine Veranstaltungsreihe Hedge
Work, die jetzt demnächst auch die 135. Veranstaltung hat
und sich primär mit, wie soll es anders sein, alternativen
Investments beschäftigt. Ich habe hier drei Profis auf dem
Panel sitzen, mit denen wir das Thema heute angehen
werden. Ich darf ganz kurz vorstellen und jeder von Ihnen
kann selbstverständlich da noch mehr dazu ergänzen.
Moderator: Uwe Lill,
Geschäftsführer, GFD - Gesellschaft
für Finanzkommunikation mbH
Ich habe zu meiner Linken Herrn Martin Dürr von FAROS
Fiduciary Management AG. Er war Portfoliomanager beim
DIT, er war bei FERI. Ich habe gerade gesagt, viel bleibt
nicht mehr, Münchener Rück, Harald Quandt Holding.
Ist Statistiker CFA, Charter Holder und MBA. In der Mitte,
ich wage es kaum zu sagen, Michael Busack, den muss
man nicht vorstellen. Ich mache es natürlich trotzdem.
Geschäftsführender Gesellschafter der Absolut Research
GmbH, Herausgeber von Absolute Report. Und wie ich
festgestellt hatte, hat er auch was Neues, nämlich das
Hamburg Financial Research Center. Aber dazu werden
wir bald mehr erfahren. Und zu Ihrer Rechten, Herr Frank
Umlauf von Tajdo Consulting, ebenfalls geschäftsführender Gesellschafter, früher Portfoliomanager. Und jetzt im
Consulting-Geschäft. Wie steigt man in das Thema Liquid
Alternatives ein? Wenn man lange am Markt ist, muss man
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sich ja immer mit neuen Begriffen auseinandersetzen.
Und die Zeit wird dann zeigen, was übrigbleibt davon
auch. Bei Liquid Alternatives fiel mir erst mal ein, vielleicht
waren Sie gestern Abend noch an der Bar, haben einen
getrunken. Sie wollten ein Bier und es wurde gesagt, Bier
gibt es in ganz Deutschland nur noch alkoholfrei mit null
Prozent. Das ändert Ihr Verhalten abends, wenn Sie sagen,
dann hätte ich gerne einen Wein. Dann kriegen Sie gesagt,
ja, Wein ist aber sehr volatil, also da kann auch ein bisschen
Kork drin sein oder es ist ein bisschen was, was Kopfweh
macht, hier und da mal. Wie viel soll ich denn einschenken. Und dann haben Sie gesagt, aber um einen ganz netten, schönen Abend zu haben, wie mit drei, vier Bier, was
empfehlen Sie mir? Und dann macht der hinten die Tür auf
und dann sehen Sie so 30 Flaschen handbeschriftet, korreliert, korreliert nicht und ähnliche Dinge. Und dann können Sie sich beraten lassen. Das ist nämlich unser Thema
heute auch. Rentenersatz für das institutionelle Portfolio.
Das ist ja ein hehres Versprechen. Rentenersatz, Liquid Alternatives. Was fehlt, ist hier das Fragezeichen. Aber das
werden wir logischerweise in dieser Stunde einbauen.
Wie alles, seitdem wir hier in Frankfurt mit diesen Dingen zu
tun haben, es fing 2003 mit den Hedgefonds an, ist die Einstiegsfrage ja, was verstehen wir denn überhaupt darunter,
da ein Mangel an Formaldefinition vorliegt, müssen wir uns
irgendwie auf eine Definition einigen. Herr Dürr, was ist ein
Liquid Alternative?
DÜRR: Wie bei so vielen Begriffen versteht vielleicht jeder
etwas anderes darunter. Wir würden Liquid Alternative
verwandt mit dem Thema Absolute Return, wo es ja auch
eine Definitionsschwierigkeit gibt, sehen. Strategien, die
im Wesentlichen unkorreliert sind, zu den Risikofaktoren,
die im Wesentlichen getrieben sind durch ManagementLeistung und weniger durch Beta. Und auf der anderen
Seite reden wir hier in der Abgrenzung zu klassischen
Hedgefonds von regulierten Onshore-Versionen, also typischerweise Ucits, das würde ich mal als Definition sehen.
LILL: Herr Busack, ist das auch Ihre Definition?
BUSACK: Also, Liquid Alternatives sind für mich alle Strategien, die in irgendeiner Form Long/Short-Komponenten
im Portfolio implementieren und so das Marktexposure
auf der Long-Seite radikal reduzieren können.
Die Umsetzung erfolgt dabei, zumindest bei Publikumsfonds, über derivative Instrumente. Diese Strategien
haben dann natürlich eine bestimmte Korrelationsstruktur
bezüglich der Aktien- und Anleihenmärkte und können
eine asymmetrische Risikoprofilstruktur annehmen.
Allerdings, wenn wir Long/Short-Strategien sehen, haben
wir häufig dennoch einen starken Long-Bias, das werden
wir nachher auch vielleicht diskutieren, sodass es hier auch
zu Verlusten kommen kann, wenn die Märkte fallen. Trotzdem gehen sie auch short. daher sind zum Beispiel
Smart-Beta-Strategien für mich keine Liquid Alternatives.
Frank Umlauf, Geschäftsführer, Tajdo Consulting GmbH & Co KG
UMLAUF: Ich bin ein bisschen überrascht über den Begriff,
der in den letzten zwei Jahren aufgekommen ist. Und ich
habe die Vermutung, er ist wie ein Virus aus dem Labor, aus
unserem Büro raus, weil wir vor fünf, sechs Jahren intern
gesagt haben, wir fokussieren uns auf den Bereich Hedgefonds, Absolute Returns und haben das gelabelt mit Liquid
Alternatives, im Gegenzug Infrastructure, Private Equity,
auch Immobilien als Illiquid Alternatives. Wir haben das
den Managern, die in hoher Frequenz bei uns im Büro
sind, auch den Angelsachsen immer im Rahmen unseres
Geschäftsmodells erklärt und anscheinend ist der Begriff
über die Insel jetzt wieder zurückgekommen. Denn davor
war es eigentlich bekannt unter dem Label Newcits bzw.
einfach unter Absolute Return oder noch davor simpel
unter Hedgefonds. Am Ende des Tages sprechen wir hier
über Hedgefonds-Strategien, die in einer Ucits Publikumsverpackung für deutsche Investoren dargereicht werden.
Der Begriff Hedgefonds ist in Deutschland allein fast
schon strafbar und eventuell werden wir hier gleich von
der Bühne abgeführt, aber ökonomisch betrachtet sind es
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nun einmal Hedgefonds-Strategien.
LILL: Also jetzt ist die Katze aus dem Sack. Es sind Hedgefonds-Strategien. Wer jetzt noch gehen möchte, kann
das tun, der damit nicht in Verbindung gebracht werden
möchte, seit 2008 steht das ja unter Generalverdacht in
Deutschland. Wenn wir uns jetzt auch mit irgendwie gearteten Hedgefonds-Strategien hier oben auseinandersetzen, das hätten wir ja auch 2003/2004 schon tun können,
damals in puristischer Form, jetzt in verwässerter, in liquider Form in diesem Sinne. Also gestern auf dem Investoren-Panel, das Herr Dreiseidler geführt hat, haben wir ja
sehr interessante Aussagen, sehr harte Aussagen gehört.
Da hat Herr Hentschel von Evonik gesagt, wir kriegen unser
Geld gar nicht mehr unter, weil teilweise Märkte nicht mehr
funktionieren, gar nichts mehr da ist, was Rendite bringt.
Herr Dreiseidler hatte gefragt, wie sieht es in fünf Jahren
aus, wenn die Zinsen bleiben wie sie sind und die Aktien
um dieses Niveau schwanken mit hohen Volatilitäten, da
war Zitat Herr Hentschel: „Am Ende steht der Kollaps der
Versorgungssysteme.“ Also offenbar scheint eine gewisse
Not da zu sein, sich mit diesem Thema zu beschäftigen.
Was ist aus Ihrer Praxis heraus der Treiber, warum Institutionen zu Ihnen kommen, Investoren zu Ihnen kommen und
sagen, bitte hilf mir doch mal, erkläre mir mal mit Liquid
Alternatives, wie kann ich denn da ein Profil erreichen, das
ich so nicht mehr erreichen kann unter den Marktgegebenheiten? Herr Dürr.
DÜRR: Also zum einen ist das nicht zwingend nur in einem
Niedrigzinsumfeld ein Thema für Investoren. Wir kennen ja
die großen amerikanischen Endowments, die schon immer
mehr oder weniger große Allokationen in diesem Bereich
haben, auch in anderen Marktphasen. Aber tatsächlich ist
es so, dass wir beobachten, dass deutsche Investoren da
sehr zurückhaltend gewesen sind. Und sich jetzt eben in
diesem Niedrigzinsumfeld, in dieser Verzweiflung, irgendwo noch Kapitalanlagen zu finden, die Ertrag bringen, umschauen. Die erste Alternative sind natürlich die Illiquiden,
Private Equity, Real Estate usw. Aber der zweite Schritt
ist dann tatsächlich, sich auch mit diesem Thema wieder
mehr zu beschäftigen. Und es ist ja naheliegend, wenn
die Anbieter das liefern können, was sie versprechen,
unkorreliert zu sein von den klassischen Risikofaktoren,
dann müssten sie auch in diesem Marktumfeld Renditen
liefern können. Und das ist die Argumentation, sich damit
zu beschäftigen.
Uwe Lill, Geschäftsführer, GFD - Gesellschaft für Finanzkommunikation mbH
LILL: Herr Umlauf, bei Ihnen auch gleiches Investorenverhalten?
UMLAUF: Ich würde jetzt nicht sagen, dass Investoren
über die letzten Jahre unbedingt an den Türen der Consultants geklopft haben, mit der Bitte, gebt uns AbsoluteReturn-Strategien, denn die Not war bisher nicht so groß.
Und man muss ehrlicherweise auch sagen, wenn man
sich das Universum betrachtet, war das jetzt auch nichts,
wo man unbedingt hätte Hurra schreien oder das Gefühl
haben müssen, man hätte irgendetwas verpasst. Nehmen
wir mal dieses Ucits Absolute Return-Universum im Aggregat: Return seit 2012, 1 Prozent p. a. Es wird noch keiner ohnmächtig, weil er vielleicht denkt, da gibt es noch
Experten in Form von Fund-of-Funds-Lösungen, die selektieren dann wie bei Private Equity immer nur das, was im
First Quartile landet. Auch dazu gibt es einen Index, den
Ucits Fund-of-Funds-Index und der hat nicht 1 Prozent
gemacht, sondern minus 0,2 Prozent p.a. im gleichen Zeitraum. Da muss sich ein Investor natürlich fragen, warum
er sich überhaupt mit der Thematik beschäftigen soll.
Die Frage ist also, wie die zukünftigen Aussichten aussehen und das im Verhältnis zu den Opportunitätskosten
gegen die diese Form von Anlagen läuft?
LILL: Früher, und früher heißt vor 2008, in der guten Welt,
selbst 2003 subsumieren wir noch unter die gute Welt,
habe ich mir mal sagen lassen, sei das Investorenverhalten so gewesen, dass man einfach einen ordentlichen Re-
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turn gesucht hat und wenn man noch ein Schnäpschen
Alpha obendrauf gekriegt hat, dann war man der König.
Inzwischen sind wir ja alle in unseren Burgen und haben
die Mauern links und rechts hochgezogen und sagen,
Diversifikation ist King und Downside Protection hilft mir
zu überleben. Ist das so? Hat sich das Investorenverhalten
geändert oder ist es nach wie vor: Gibt mir ein Return und
wenn ihr mir einen Alpha obendrauf setzt, dann seid ihr
die Consultants meiner Wahl.
Michael Busack, Geschäftsführer, Absolut Research GmbH
BUSACK: Vielleicht noch mal eine Sache. Wir müssen das
ganze Thema auch aus der Historie heraus betrachten.
Ich beschäftige mich seit über 20 Jahre mit dem Thema
Liquid Alternatives, bzw. Hedgefonds, wie es früher hieß.
Wir haben den Verband 1997 gegründet in einer Zeit, wo
die Aktienmärkte begannen verrückt zu spielen. Die Entwicklung war damals so, dass institutionelle Investoren begannen nach Lösungen zu suchen, für Zeiten, in denen es
mit den Aktienmärkten irgendwann nicht mehr so weitergeht. Wir hatten hier mit dem BAI, bei dem ich zehn Jahre
im Vorstand war, versucht und es letztlich dann 2004 auch
erreicht, Hedgefonds in Deutschland onshore zu bringen.
Zuvor hatten wir Anfang 2000 begonnen HedgefondsZertifikate auf den Markt zu bringen. Portfolios zu diversifizieren war eine dringende Notwendigkeit. Diese Entwicklungen damals waren auch der Treiber, sowohl für
den BAI als auch für Absolut Research, meine Firma, den
Gedanken der Diversifikation in die Portfolios institutioneller Investoren hineinzutragen und die Portfolios breiter
aufzustellen. Leider ist es heute immer noch so, dass wir
auf einer Fixed-Income-basierten Asset-Allocation stehen.
Das fällt uns jetzt sukzessive auf die Füße. Ein Problem ist,
dass institutionelle Investoren Ende der 90er und in den
2000ern begannen, prozyklisch Long-Positionen in Aktien
einzugehen. Das erfolgte genau zur falschen Zeit, sodass
sie riesige Verluste realisieren mussten, als dann die Risikobudgets dahin schmolzen. Die Entwicklung hin zur Finanzkrise 2007 hat natürlich dazu geführt, dass Dinge übertrieben worden sind. Es wurden Hedgefonds als eigene
Assetklasse verkauft. Den Fehler haben auch wir vom BAI,
und ich selber auch gemacht. Wir haben dadurch versucht,
das Thema, naja, greifbarer zu machen, obwohl ich das
wusste, dass Hedgefonds natürlich keine Anlageklasse
sind. Es sind Strategien. Und die weitere Entwicklung ist
doch dann so gewesen, dass wir dann in Deutschland diese
Onshore-Produkte aus steuerlichen Gesichtspunkten gar
nicht absetzen konnten. Zertifikate sind in der Finanzkrise
unter anderem wegen des Fat-Tail-Risikos untergegangen,
und haben auch nicht immer das gezeigt, was sie sollten.
Nach der Finanzkrise entstand starker Trend hin zum
Thema Liquidität und Transparenz. Und nach der Umsetzung der Eligible Asset-Richtlinie 2004 haben wir die Möglichkeit, im Rahmen von regulierten Produkten alternative
Anlagestrategien umzusetzen. Das ist eine extrem positive
Nachricht. Herr Umlauf skizziert hier gleich ein ganz negatives Performancebild, was ich in Teilen akzeptiere, und
auch sehe. Gleichzeitig geht es bei alternativen Strategien,
da die Performance in der Breite nicht immer attraktiv aussieht, auch um das Thema, die besten Manager zu finden.
Dafür sind die Consultants ja da. Seit der Zeit der Finanzkrise sehen wir ein dramatisch wachsendes Volumen im
Bereich Alternatives Ucits und so genannten Liquid-Alternatives-Strategien. Diese Entwicklung ist auch dem
zuzuschreiben, dass es erstmals seit Jahren möglich ist, in
Deutschland alternative und asymmetrische Risikoprofile
in einem regulierten liquiden Umfeld zu erwerben und ins
Portfolio zu überführen. Die negativen Diskussionen zum
Thema Offshore-Hedgefonds und die HeuschreckenDiskussionen bei Private Equity haben doch dazu geführt,
dass Investoren Abstand gehalten haben. Die Enttäuschungssituation nach der Finanzkrise spielte sicherlich
auch eine Rolle. Trotz dieser Singularität, sage ich seit 20
Jahren, implementiert alternative Investments in euer
Portfolio. Und über die gesamte Zeit wäre ein Portfolio
mit alternativen Strategien besser gelaufen als ein reines
Aktien-Renten-Portfolio. Wir sind jetzt natürlich in einer
Situation, wo wir versuchen müssen, die alte Welt, die sich
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aufgebaut hat und sich jetzt konsolidiert, neu zu sehen.
Wir müssen überlegen, wie wir an dem aktuellen Rand mit
null Zinsen und riesen Volatilität auf der Equity-Seite Portfolios neu diversifizieren.
Die Grundstruktur, dass wir erstmalig in der Lage sind, institutionellen Investoren einen regulierten, transparenten
Rahmen zu bieten, das ist extrem positiv zu sehen. Das
Thema Liquid Alternatives muss ja nicht nur über Ucits-Vehikel erfolgen, Sie können es ja auch über SIF-Strukturen
oder über Spezialfondsstrukturen reinbringen. Und an
dieser Stelle, nachdem wir das Grundgerüst betrachtet
haben, müssen wir uns im Rahmen der konkreten Umsetzung der Herausforderung stellen, die Guten zu finden
und sehen, welche Strategien sich umsetzen lassen oder
was nicht darstellbar ist. So, jetzt habe ich einen langen
Bogen gespannt. Tut mir leid.
LILL: Das lassen wir gleich kommentieren. Herr Umlauf,
ähnlicher Meinung wie Herr Busack?
UMLAUF: Also grundsätzlich ist es positiv, dass wir dieses
Instrumentarium haben. Wir hatten bereits in 2006 ein
gewisses Potential für deutsche Investoren gesehen und
begonnen, das Universum abzudecken. Wir haben damals
mit zehn Strategien angefangen, was uns zunächst zwölf
Monate gekostet hat, um diese damals begrenzte Anzahl
überhaupt zu finden. Inzwischen ist das Universum nach
unseren Definitionen und Zählungen auf etwa tausend
Strategien angestiegen. Wir hatten vorher kurz darüber
gesprochen, wir haben jetzt seit etwa zwei Jahren keine
große Dynamik mehr im Zuwachs bei der Anzahl der Strategien. Damit steht ein relativ großes Spektrum an Anbietern und Teilstrategien zur Verfügung, aus dem man
interessante Profile konstruieren kann. Gerade als Ergänzung zum Bondportfolio, dem Innenverteidiger in meinem Gesamtportfolio, führt angesichts der Liquidität und
der möglichen Korrelationseigenschaften, die durch den
Tausch von Marktrisiken in managerspezifische Risiken
entstehen, kein Weg an bestimmten Liquid Alternatives
vorbei. Das allein sollte schon ausreichen, um sich mit der
Thematik zu beschäftigen. Der Teufel liegt dabei aufgrund
der unterschiedlichen Werttreiber natürlich im Detail.
LILL: Dann gehen wir jetzt mal ins Detail. Wenn wir sagen,
es sind im Prinzip Hedgefonds-Strategien, dann schauen
wir uns mal eine ganz klassische Klassifizierung an. Ich
habe mal jetzt die von Goldman Sachs genommen, die
sich auch das Liquid-Alternative-Spektrum mal genauer
angeschaut haben, die reden dann wie so viele von Equity
Long/Short, von Event-Driven, von Relative Value, von
Tactical-Trading, haben auch eine Multi-Strategy. Was ist
denn davon geeignet, einen Rentenersatz herbeizuführen? Ich meine, ich widerspreche Ihnen ein bisschen, Herr
Umlauf, das ist nicht einfach ein zweiter Innenverteidiger.
Auf den Anleihen basiert unser volkswirtschaftliches Versorgungswerksystem. Wenn die null haben oder negativ,
fliegt es uns um die Ohren. Da brauche ich nicht einen
zweiten Innenverteidiger, da brauche ich eine neue Mannschaft. Und da würde ich gerne mal wissen, kann das das
überhaupt leisten und wenn ja, welche Kombination von
diesen, wir reden ja immer mehr über verschiedene Kombinationen von Eigenschaften von Produkten und nicht
über Einzelprodukte. Herr Dürr, was macht Sinn, da zu
sagen, mir bringt die Anleihe nichts mehr, ich muss aber
ein paar hundert Millionen substituieren in den nächsten fünf oder zehn Jahren als Investor, als Institutioneller.
Wie fange ich da jetzt hiermit an mit dieser Speisekarte?
Was wähle ich denn da aus?
Martin Dürr, Senior Consultant, FAROS Fiduciary Management AG
DÜRR: Kombination ist natürlich das Schlüsselwort dabei.
Das heißt nicht, mein Rentenportfolio mit einer einzelnen
Strategie ersetzen. Also das wäre ja nicht sehr sinnvoll.
Wenn wir an CTAs denken zum Beispiel, dann habe ich eine
ganz andere Charakteristik als beim Rentenportfolio bezüglich Volatilität, usw.. Dass ich wirklich Renten substituieren kann, erreiche ich dann, wenn ich ein Portfolio, wenn
ich ein Mix aus verschiedenen Strategien, zusammensetze.
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Dafür sind diese Absolute-Return-Strategien natürlich gut
geeignet, weil die unterschiedlichen Substrategien auch
wieder ganz unterschiedliche Risikocharakteristika haben
und deshalb der Diversifikationseffekt größer ist als wenn
ich beispielsweise verschiedene Long/Only-Equitymanager
miteinander kombiniere. Da habe ich nicht viel Diversifikation. Aber wenn ich hier unterschiedliche Risikoprofile
miteinander mische, dann ist eben dieser Effekt wesentlich stärker. Und das Gesamtergebnis kann dann eines
sein, das tatsächlich in etwa in Hinblick auf Volatilität und
Verlustrisiken einem Rentenportfolio ähnlich ist. Und im
jetzigen Umfeld auch einen höheren Ertrag liefert, übrigens nicht nur im jetzigen Umfeld, wir reden jetzt
eben über relativ niedrige Erträge auch bei den Liquid
Alternatives. Aber typischerweise sind ja die Strategien
so gestaltet, dass die risk-free plus irgendetwas liefern.
Das heißt, wenn wir einen Zinsanstieg sehen würden, dann
würden natürlich auch die durchschnittlichen Returns dieser Strategien wieder entsprechend hochgehen.
LILL: Herr Busack, was sagen Sie dazu?
BUSACK: Der grundsätzliche Rentenersatz in dem klassischen Sinne eins zu eins ist nicht möglich. Renten liefern
einen Coupon, Renten haben eine bestimmte Laufzeit
und Renten sollen möglichst nicht ausfallen. Wir können
und dürfen nicht von Absolute-Return-Fonds sprechen
oder etwas suggerieren, was einen Wunsch darstellt, aber
kein Versprechen ist, vom Markt aber als Versprechen
aufgenommen wird. Wir müssen von alternativen Strategien sprechen. Wir können mit alternativen Strategien
nur versuchen, Absolute Returns auf der Portfolioebene
herzustellen. Und das Besondere und das Schöne und das
Fantastische daran ist, dass wir mit Liquid Alternatives eine
Tool-Box an die Hand bekommen, die einem das ermöglicht. Und man ergänzt sukzessive, und das ist eigentlich
der Trend, den wir sehen, warum wir auch dieses starke
Wachstum von Liquid Alternatives sehen, man ergänzt das
Portfolio aus Rückflüssen von Renteninvestments oder
Cashflows aus Immobilien, um Strategien aus dem alternativen Bereich, die ein Absolute-Return-Anspruch haben,
also nicht relativ zu einer Markt-Benchmark arbeiten, sondern versuchen, unabhängig ein Risikorenditeprofil zu
erzielen. Durch die Kombination von Strategien, wie Herr
Dürr das eben sagte, hat der Investor heute mit Liquid
Alternatives die Möglichkeit, sich sein – Sie sagten das Spektrum, was steht zur Auswahl, zusammenzustellen
und zu schauen, was braucht er für sich, für seine Passivseite, was braucht er für die Aktivseite. Diese Möglichkeit war
früher eben nicht gegeben. Alternative Strategien waren
Offshore, es musste alles komplett verpackt werden, es
passte regulatorisch einfach nicht. Heute haben sie dann
die Möglichkeit, flexibler zu sein. Das heißt, ein Rentenersatz im klassischen Sinne – nein. Wir leben in einer völlig
neuen Welt. Die Welt, in die wir gucken, ist eine Welt von
Unsicherheit. Die ganze Welt der Vergangenheit können
wir in die Tonne treten. Wir sind in einer völlig neuen
Situation. Die Welt von vorne ist eine mit persistent niedrigen Zinsen. Mit null Zinsen. Die Duration der Portfolios
läuft runter. Und wir haben das gehört, da werden einige
dicht machen. Rentenersatz werden wir nicht bekommen.
Wir können nur über die Diversifikation, da bin ich bei
Herrn Raffelhüschen, nur über die Diversifikation erstmals
wirklich versuchen zu schaffen, überhaupt ein Risiko einzugehen, die Risiken dürfen ja mangels Risikobudgets nicht
zu groß sein. Das heißt, die Kombination von Strategien
hilft. Liquid-Alternative-Strategien müssen also eingesetzt
werden, um das Rendite-Risikoprofil zu modellieren und
das möglichst so, dass sie auf den Investor passen. Und das
ist die große Herausforderung.
LILL: Wenn ich das jetzt mal zusammenfassen darf als
Zwischenfazit. Eigentlich haben Sie ja jetzt nicht weniger
gesagt, Herr Busack, als: Vergesst Anleihen, vergesst
Zinsen, die kommen nicht mehr. Das ist Vergangenheit.
Wartet jetzt nicht darauf, dass irgendwie 3, 4, 5 Prozent
wieder auf ein Coupon bei einer Bundesanleihe mit einjähriger Laufzeit stehen, das wird es nicht mehr geben.
Das deckt sich auch mit Herrn Raffelhüschen von gestern,
der gesagt hat: Liebe Leute, seid froh, dass wir bei null Prozent sind, weil ihr seid die Steuerzahler, ihr müsst es ja eh
bezahlen, die sichtbaren Schulden und die unsichtbaren
in der Summe 8.000 Milliarden. Also von daher ist es tatsächlich ein interessantes Szenario zu sagen, natürlich,
die Zinsen werden jetzt hundert Jahre bei null bleiben.
Ist das Ihren institutionellen Investoren im ConsultingGeschäft so in dieser Radikalität klar, dass sie jetzt nur noch
die auslaufenden Coupons einstreichen können? Wenn es
klappt, die Endfälligkeit zum Nominalwert und dann mit
Anlagebedarf dastehen, die Sie anders decken müssen.
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Ist das so, Herr Umlauf, bei Ihnen, wenn Sie Kunden aus
dem institutionellen Investorenbereich mit relativ hohem
Rentenportfolio haben?
UMLAUF: Klar, das sind ja Profis. Und jeder kann ja die Zahlen lesen, die auf seinem Bondportfolio stehen.
LILL: Sie hoffen nicht auf Zinsanstiege?
UMLAUF: Wenn Sie eine Asset-Liability-Studie modellieren,
ist ein Zinsanstieg, wenn er ganz schnell kommen würde,
nicht so schlimm. Dann haben Sie ein Jahr Schmerzen
und danach können Sie wieder Coupons schneiden. Viel
schlimmer ist, wo wir jetzt sind und was Herr Draghi
und die anderen Notenbanken weiter mit uns vorhaben.
Das heißt, wir bleiben weiterhin auf den tiefen Niveaus.
Jedes Jahr schmilzt dann der durchschnittliche Coupon
im Direktbestand weiter ab. Sprich, über die Aktivseite
bekommen sie ihre Probleme nicht mehr gelöst. Das heißt,
auf der Aktivseite geht es dann nur darum, sich effizienter
und der Situation angemessen aufstellen. Und das tun Investoren natürlich auch. Diese Idee vom Bondersatz ist in
der Theorie recht elegant, aber in der Realität schon durch
Kapazitätsengpässe extrem stark limitiert. Deswegen
wird es meistens nur ein kleiner Anteil sein, den man im
Rahmen der Diversifikation sehen und z.B. gegen illiquide Investments wie Infrastrukturbereich abwägen sollte.
Die entscheidende Frage ist doch: wird mir diese Illiquidität, Tag heute, 13. April, ausreichend bezahlt? Oder bin
ich vielleicht in etwas besser aufgehoben, was liquide ist,
was mir Flexibilität gibt, wo ich locker in den Beinen federn
und agieren kann? Diese schöne Eigenschaft von Bonds:
Versicherungscharakter und man wird noch bezahlt dafür
ist nicht replizierbar – eigentlich eine Anomalie an den
Kapitalmärkten. Dagegen weisen Absolute Return Strategien bzw. Hedgefonds im Aggregat ein relativ unschönes
Profil: sie sind nämlich Short Volatilität. Sie können mit ein
bisschen Aktien-Exposure und der Volatilitätsrisikoprämie
80 Prozent der Hedgefondserträge replizieren. Und das
ist eigentlich genau das, was Sie ja nicht haben wollen,
wenn es an den Märkten ernst wird. Für einen Bondersatz
ist es somit erforderlich, sich spezifische Teilstrategien anzuschauen: etwas was ziemlich unkorreliert ist, wie Long/
Short Equity Marktneutral, Bereiche wie CTAs, die eher
ein konvexes Profil aufweisen und selektiv Fixed Income
Strategien. Dennoch besteht meistens die Vorstellung,
dass Absolute Return, wenn es an den Märkten runtergeht,
einen positiven Ertrag liefert. Das ist nicht so. Die Vorstellung sollte angepasst werden auf einen über die Zeit
unkorrelierten positiven Ertrag – mit Betonung über die
Zeit. Die Returnerwartung sollte dabei dementsprechend
an das Umfeld angepasst werden. Wenn dann alles andere
keine adäquate Risikoprämie mehr hat oder teuer ist, dann
hat man hier zumindest noch den Vorteil, dass man ja
nicht überwiegend auf der Risikoprämie aufsetzt, sondern
auf dem managerspezifischen Ertrag.
LILL: Strategien, die Sie genannt haben und wo Sie sagen,
dass sie den Rentenersatz vielleicht simulieren könnten
sind beispielsweise Long/Short Equity, das sind marktneutrale Strategien, das sind CTAs. Sind das dann auch die
Strategien, Herr Busack, wo man Inflows, überproportionale Inflows sieht?
BUSACK: Also ich wollte gerade sagen, wir haben ja eine
Strategie im Liquid-Alternative-Markt, die in der Lage ist,
auch bei fallenden Kursen nachhaltig positive Renditen zu
erzielen. Das haben wir jetzt bei Managed Futures gesehen. Das ist ja so meine Westentaschenstrategie, die ich
seit wie viel Jahren kenne und die schon vielfach totgesagt
war, jedoch immer wieder kam. Wir haben es jetzt wieder
in der Marktkrise gesehen, immer verlässlich, und das
stimmt dieses konvexe Thema, das ist eine Strategie, die
sehr volatil sein kann, aber eben auch als Crash-Protection
dient oder auch helfen kann, die Diversifikation von Portfolien voranzutreiben. Managed Futures ist kein Rentenersatz. Managed Futures ist ein Teil eines diversifizierten
Portfolios, die dann die von Herrn Umlauf genannten
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Verluste anderer alternativer Strategien in Verlustphasen
des Marktes auffangen. Entscheidend ist, dass wir mal darüber reden sollten, und auch die Investoren, dass, wenn
man sagt, investiert ihr denn in Aktien oder nicht, auch
die Höhe der Aktienquote angesprochen wird. Herr Ohlrogge hat es ja gestern auch gesagt, er sagte, wir müssen
aktive Strategien suchen, wir müssen Overlays suchen.
Wir müssen überlegen, wie können wir denn heute für
institutionelle Investoren zum Beispiel ein Aktieninvestment strukturieren und dazu haben wir die Vorstellung
davon, dass wir das über einen Multi-Strategy-Ansatz hinbekommen. Wir mischen abhängig vom Risikoprofil Strategien im Aktienbereich. Der klassische Aktienbereich ist
ein Long-Only-Bereich, entweder passiv über ein ETF und
passive Spezialfonds oder über ein aktives benchmarkorientiertes, mit geringem Tracking Error ausgestattetes,
aktives Mandat. Da schwanken sie immer gleich. Es gibt
aber auch die Möglichkeit, einen Long-Varibable-Ansatz
einzustellen, dynamisch das Exposure zu variieren.
Wir können einen Hedge-Ansatz wählen. Und sie können
auch Long/Short Equity einsetzen oder marktneutrale
Equity-Strategien einsetzen. Das ist eine fantastische Möglichkeit. Und in der Erweiterung sagen wir, dass es dann
natürlich auch das Private-Equity-Thema gibt, um über
Privatmarkt-Transaktionen, die unternehmerische Risikoprämie zu aktivieren. Ähnlich können Investoren das auch
auf der Fixed-Income-Seite machen. Nur ist es ja so, wenn
im Zinssegment erst mal die Liquidität nicht da ist, sie keine
Trading-Opportunität mehr haben, sie keine Zinsen mehr
bekommen, dann sind auch alternative Investmentstrategie-Manager nicht mehr in der Lage, da auch noch Rendite rauszuquetschen, insbesondere im Ucits, wenn sie
sogar noch im Leverage reduziert sind, was ja auch gut ist.
Manager alternativer Strategien sind ja keine Zauberhelden,
die da alles machen können, sondern sie sind im Marktumfeld gefangen. Entscheidend ist, dass wir dahinkommen,
darüber nachzudenken, dass wir nicht mehr in einer
Buy-and-Hold-Welt leben können. Sicherlich ist Long-Only
für einige Investoren, wie für den norwegischen Pensionsfonds eine tolle Sache. Der kauft sich sozusagen anteilsmäßig alles auf, Geld kommt aus dem Boden, da kann man
irgendwie langfristig investieren. Institutionelle Investoren in Deutschland haben in der Regel Zwölf-Monats-Bilanzperioden und müssen irgendwas abliefern in Absolute
Return. Versicherungen, bzw. Lebensversicherungen, das
ist ein klassischer Absolute-Return-Investor, nicht irgendwie ein Hedgefonds. Eine Versicherung muss liefern. So,
und um das zu liefern, brauchen sie eine Kombination von
Risikoprämien, von Anlagestrategien, von Assetklassen,
die das in der Kombination schaffen. Die Vergangenheit
mit den Bonds geht nicht mehr. Und die Zukunft ist Multi-Asset- Multistrategie. Aktuell sehe ich auch, dass viele
institutionelle Investoren stark in eine Art Multi-Asset-Welt
als Ersatz für Renten gehen. Mit den zurückfließenden
Cash Flows wird sich dann ein Portfolio aus sehr diversifizierten Strategien zusammengestellt, das in Richtung Multi-Asset geht. Es ist also nicht rein in Fixed-Income-Alternative-Strategien, sondern es wird da eher versucht, Equities,
Commodities, also alles miteinander zu vermischen, um in
Richtung Absolute Return zu kommen.
LILL: Also die Kombination aus diesen vielen verschiedenen Möglichkeiten, die es jetzt gibt, ist sicherlich sehr
wichtig, aber vielleicht bis auf CTA ist aber da auch wieder, wenn man es einmal durchdenkt, dann letztlich der
Manager immer noch sehr wichtig.
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Ich würde jetzt gerne noch ein Wort von Ihnen hören
zur Manager Due Diligence, die ja ohnehin heutzutage
einen höheren Stellenwert hat als früher. Und wenn wir
jetzt in den Bereich Liquid Alternatives gehen, auch noch
andere Blickwinkel erfordert. Herr Dürr, wie gehen Sie an
eine Manager Due Diligence, wenn Sie für einen Kunden
einen Liquid-Alternative-Fund finden und vorschlagen
möchten?
Martin Dürr, Senior Consultant, FAROS Fiduciary Management AG
DÜRR: Da gibt es mehrere Sachen zu sagen. Zuerst mal
möchte ich noch ein bisschen, damit das Bild nicht gar so
negativ ist, einschränken oder kommentieren. Das ist eben
auch wichtig, man kann nicht mit der Schrotflinte ins Universum von Liquid-Alternative-Strategien schießen und
dann mit dem, was man da erlegt hat, ein gutes Portfolio
erstellen. Das funktioniert offensichtlich nicht. Zum einen
weil es in dem Universum nicht nur Qualität gibt, sondern
es gibt auch eine Menge an Fonds, die nicht ausreichende
Qualität liefern. Also muss ich da schon mal sehr selektiv
sein. Und das Zweite möchte ich auch noch mal betonen,
die Kombination ist extrem wichtig und die Kombination,
die muss sich nicht daran orientieren, wie irgendwie das
Universum aufgebaut ist. Ich sollte um Gottes Willen nicht
irgendwie einen Index nachbauen und meine Strategiegewichtung an der Indexgewichtung anpassen oder so, das
ist ja völliger Blödsinn, sondern die Kombination muss sich
ganz dezidiert daran orientieren wie eben die Zielcharakteristika sein sollen. Also das ist erst mal die Kombination.
Und dann in der Auswahl ist es natürlich so, dass die Managerselektion, die Due Diligence anspruchsvoller ist als
sie beim klassischen Long-Only-Investment ist. Zum einen, weil natürlich die Strategien viel vielfältiger sind. Man
muss schließlich die Strategien auch verstehen, um sie
bewerten zu können. Das braucht ein breiteres Skill-Set
oder breitere Ressourcen. Vielleicht mehr Leute, mehr
Spezialisten, der eine, der sich in dem Sektor gut auskennt,
wird nicht typischerweise der sein, der sich in einem anderen Sektor auch sehr gut auskennt. Es braucht einfach
Ressourcen, um das zu machen. Dann kommen noch ein
paar zusätzliche Stolpersteine auf der operationellen und
auf der Strukturierungsseite dazu. Man muss schon sagen,
dass die Auswahl da anspruchsvoller ist als sie traditionell
ist. Es ist eben auch sehr wichtig, die Risiken wirklich zu verstehen. Mit reiner quantitativer Analyse kommt man wohl
auch nicht sehr weit. Man kann sicherlich - das ist übrigens
ein Punkt, den viele noch nicht so gemacht haben, den ich
gerne immer mache - bei Liquid Alternatives mit meistens
täglicher, oder zumindest relativ häufiger Preisfeststellung
schon wesentlich mehr quantitative Methoden einsetzen
als man das traditionell beim Hedgefonds konnte, wo man
nur monatliche Datenpunkte hatte. Also auf der Risikoseite
bringt das tatsächlich einen zusätzlichen Nutzen. Nichtsdestotrotz gibt es immer Risiken, die sich in der Historie
nicht materialisiert haben, die trotzdem aber im Portfolio
sind. Und die kann ich eben auch nicht quantitativ aus der
Historie ableiten, sondern die kann ich nur durch ein fundamentales Verständnis der Strategie und des Portfolios
erkennen. Und das ist schon relativ anfordernd an den,
der das analysiert, weil der eben diese Strategie dann auch
nachvollziehen können muss und dafür natürlich auch die
entsprechende Transparenz braucht.
LILL: Herr Umlauf, Risiko ist ein Stichwort. Wenn man
Liquid Alternatives mit einbezieht, muss man irgendwas
an seinem Risiko-Messsystem ändern, adjustieren, neu
gewichten, hinzufügen?
UMLAUF: Ich glaube, das schließt sich an den Punkt an.
Wenn Sie zum Beispiel einen traditionellen Aktienmanager
auswählen und der liefert Ihnen ein negatives Alpha ab,
dann ist es nicht so schlimm, weil Sie zu 95 Prozent das
Aktienbeta reingespült bekommen. Wenn Sie allerdings
einen marktneutralen Manager auswählen, dann ist das
Verhältnis andersrum und dadurch ist die Dispersion zwischen den Managern viel größer. Das bekommt man nur
in den Griff über eine viel stärkere Diversifikation über einzelne Manager. Es reicht nicht, ein oder zwei Manager zu
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nehmen und eine naive Diversifikation reicht auch nicht.
Es muss schon ein klares und detailliertes Verständnis
über die einzelnen Werttreiber vorhanden sein. Im Risikomanagement müssen Sie dann jederzeit wissen, wie die
Werttreiber Ihres Managers aufgeladen sind. Und Sie müssen eine Meinung haben, wie sich diese nach vorne hin
entwickeln. Sonst können Sie es ja gar nicht steuern und
das ist relativ aufwendig. Nehmen Sie das Beispiel CTAs.
Sie kaufen jetzt einen CTA, weil diese im Januar/Februar
gut performt haben und die Legende besagt, dass CTAs
auch eine Crash Protection darstellen. Ja, wenn Sie Glück
haben, ist das so, aber es hängt davon ab, wie der CTA
positioniert ist. Was Sie zurzeit kaufen über einen CTA ist zu
großen Teilen nichts anderes als ein langes Bond-Porfolio.
Und das ist es, was die Performance treibt. Das heißt, Sie
bekommen zum heutigen Zeitpunkt keine Substitution
zu Ihrem Bondportfolio. Deswegen bedeutet Risikomanagement immer, dass Sie fortlaufend wissen müssen, wie
die Exposures Ihrer Manager und im Aggregat über Ihr
Gesamtportfolio sind. Wenn Sie das gemacht haben,
haben Sie 95 Prozent des Risikomanagements erledigt.
Dann gibt es immer noch Situationen, wo systemische
Effekte schlagend werden. Erfahrungsgemäß bekommt
man diese ex ante nur schwer in den Griff. Es sei denn, Sie
kaufen Long Volatilität in Ihr Portfolio. Das ist aber eine
kostspielige Angelegenheit.
LILL: Also wenn Sie jetzt hier aufmerksam zugehört
haben, haben Sie festgestellt, Zinsen kommen nicht mehr,
Anleihen können Sie vergessen. Sie müssen aber was tun,
Liquid Alternatives ist das notwendige Tool oder der Baukasten, wo Sie das draus nehmen können. Wir haben jetzt
gleich noch so sechs, sieben Minuten. Ich würde gerne
Fragen zulassen. Hier haben Sie drei Experten, bitte, kurz
bevor Sie jetzt Liquid Alternatives kaufen, fragen Sie noch
mal. Wer hat eine Frage?
PUBLIKUM: Wie ich jetzt die Diskussion verfolgt habe,
kamen wir auch bei einem Thema raus, das heißt, letztendlich eine Due Diligence, speziell auch im Risikomanagement sind Systeme notwendig, die sehr weit in die
Tiefe gehen, die nicht nur das Underlying, sondern auch
den Manager verstehen. Sie sprachen ja auch davon, dass
man Markt gegen Managerrisiken austauscht. Was glauben Sie, oder was ist Ihre Erfahrung, wie groß müssen diese
Teams sein, wie viel Knowhow müssen sie letztendlich
vorrätig haben, um die Kunden tatsächlich auch begleiten
zu können und auch entsprechend solche Manager oder
Portfolios zusammenstellen zu können?
UMLAUF: Ich glaube, die Teams müssen in erster Linie
spezialisiert sein. Bei uns machen das drei Personen, die
auf die einzelnen Strategien fokussiert sind, plus QuantUnterstützung. Allerdings greifen quantitative Analysen
einfach viel zu kurz. Deswegen kommen Sie gar nicht
drum herum, nach einer qualitativen Auswahl immer noch
fortlaufend einen großen Aufwand für ein qualitatives
Controlling zu betreiben. Ansonsten werden Sie die entscheidenden Feinheiten verpassen.
BUSACK: Also das Thema Quant muss man sagen, ist ja
nur ein Ansatzpunkt. Jede Analyse beginnt damit, sich
quantitativ den Markt anzuschauen. Ich meine, wir haben
mit Absolute Alternative eine Fachpublikation, wo wir 700
Seiten im Monat analysieren, wie der Liquid Alternative
Investmentmarkt läuft. Wir können Ihnen genau sagen, wie
das Top Quartile oder das Bottom Quartile abschneidet.
Man kann die Dispersion, von der Herr Umlauf und Herr
Dürr sprechen, gut sehen. Wir müssen persistente Manager
finden. Wir müssen die Manager verstehen. Der erste
Ansatz ist aber nicht nur bei den alternativen Strategien,
sondern auch bei den traditionellen Strategien erst mal, die
potenziell besten Manager überhaupt finden, und die sind
eher unter denen, die in der Vergangenheit gezeigt haben,
dass sie es können. Dann müssen wir uns überlegen, ob
sie es auch in der Zukunft können. Aber die quantitative
Analyse ist erst mal wichtig, um eine Transparenz in den
Markt reinzubringen. Dazu gibt es heute Möglichkeiten.
Ich glaube, Herr Umlauf ist sehr erfahren in dem Bereich
und es ist klar, dass wir über eine unheimliche Tiefe der
Manager Due Diligence, gerade bei Hedgefonds-Strategien
sprechen können. Ich sage aber auch, es gibt Möglichkeiten, bestimmte Strategien einfacher abzubilden.
Wir müssen anfangen das Portfolio überhaupt erst mal
zu diversifizieren, bevor wir uns frustrieren lassen, dass
wir die Kapazität für eine Due Diligence nicht haben.
Das Marktrisiko teilweise von Public-Märkten ist viel größer als das individuelle Manager-Risiko eines marktneutralen Managers. Es sei denn, Sie haben eine stark linksschiefe
Options-Strategie, die Ihnen irgendwann auf die Füße fällt.
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Nochmals grundsätzlich, wir haben analysiert, dass der
Drawdown von Long/Short Equity Managern im Durchschnitt nur ein Drittel des Drawdowns einer Long-OnlyStrategie beträgt. Bei Fixed Income ist es nur ein Viertel.
Wohlgemerkt, wir sprechen hier von den durchschnittlichen Managern. Ich sage dennoch mal, im Durchschnitt
sind Liquid Alternatives mittelmäßig bis schlecht. Sie
müssen versuchen, dort die besten Manager zu finden.
Und es gibt welche, die kriegen auch Geld, die können
aber auch schon mal für Neuanlagen geschlossen werden.
Ferner muss das Portfolio dynamisch angepasst werden.
Es gibt kein Absolute Return auf Ewigkeit, nicht jede Strategie funktioniert immer. Das ist ein aktives Thema. Das heißt,
Herr Umlauf sagte es, Manager gegen Marktrisiko. Das ist
so, das bleibt so und das wird immer so sein. Und wenn es
so einfach wäre, dann könnten wir es alles umswitchen.
Man braucht aber Teams, man braucht Knowhow.
Aber ohne dieses Knowhow wird es auch in der Zukunft
schwierig sein, in diese Richtung zu gehen, irgendwelche
Returns zu erzielen, wenn wir von einem persistenten
Niedrigzinsumfeld ausgehen und sie nicht bereit sind,
High Yield oder sonst was zu kaufen.
DÜRR: Ich möchte noch ein Wort zu den Ressourcen sagen.
Ich denke, das ist auch nicht nur eine Frage der Quantität,
sondern auch vor allem der Qualität. Und Qualität heißt für
mich, dass Sie Leute haben, die diese Strategien untersuchen, die selbst auch schon mal Geld verwaltet haben. Also
eine Frage der Erfahrung. Also wir machen es mit fünf Leuten, die selbst alle schon in unterschiedlichen Bereichen
Portfoliomanager gewesen sind. Derivatives, Equity, Fixed
Income. Und da fühlen wir uns dann auch ganz wohl mit.
Aber der Kern ist meines Erachtens, dass man, um diese
Strategien wirklich verstehen zu können, auch selbst zumindest mal grob mit in Berührung gewesen sein muss.
PUBLIKUM: Ich denke, das wäre vielleicht eine gute Frage
für Herrn Busack, weil wir viele Investoren von der Versicherungsseite und von berufsständischen Versorgungswerken hier drin haben, und die haben ja konkrete Zielvorgaben. Viele haben noch aufgrund ihrer gesetzmäßigen Vorgaben Ziel-Tagesreturns von 3,5 bis 4 Prozent.
Wir reden jetzt über die Alternatives. Was würden Sie
denn sagen? Was glauben Sie denn, was möglich ist? Eonia
Plus, weil Sie sagten ja, mindestens Geldmarkt ist möglich.
Natürlich hängt das von der Risikovorgabe des Investors
ab, von seinem Ziel insgesamt. Aber was ist denn überhaupt möglich in den alternativen Strategien?
BUSACK: Im Allgemeinen kann ich das nicht sagen.
Es hängt von der gewählten Strategie ab. Es hängt davon
ab, mit welchen Managern, welchen Aktivitätsgrad des
Managers Sie haben, wie aggressiv der ist. Ich glaube, dass
institutionelle Anleger, VAG-Investoren, Versorgungswerke
den Weg beschreiten sollten zu überlegen, ihr gesamtes
liquides Portfolio mit mehr Strategien zu diversifizieren.
Dazu gehören sicherlich auch Overlay-Strategien. Also
klassische Themen. Es könnte auch einfach eine variable
Beta-Strategie sein, auch das Smart-Beta-Thema ist in
Teilen interessant, Low-Volatility-Themen beispielsweise.
Eine absolute Ertragsperspektive kann man aus meiner
Sicht nicht wirklich voraussehen. Man darf nicht immer nur
denken, man macht Aktien und Aktien sind immer irgendein Long-Investment. Aktien kann man heute auch anders
machen. Aktien kann man weiter diversifizieren. Dazu
gibt es heute Manager die Milliarden in diesen Strategien
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verwalten, das ist nicht irgendwo auf den Cayman Islands
irgendein kleiner Futzi, der da rumhängt, sondern wir
reden mittlerweile schon von 320 Milliarden Euro im Bereich
Liquid Alternatives in Europa, allein im Ucits-Bereich. Das
heißt, es ist ein riesiger Markt, der dynamisch wachsenste
Markt überhaupt. Und da kann man sich jetzt beteiligen
und da sind Herausforderungen zu schaffen. Aber ich
möchte auch sagen, wir haben mit dem Niedrigzinsumfeld
eine ganz gefährliche Situation, die alle betreffen wird.
Darum werden auch Liquid Alternatives nichts machen
können. Mit null Zins im Zinsbereich irgendwas rauskitzeln, wird schwierig sein. Und Equity Volatilität wird man
nicht auf ewig irgendwo raus-hedgen können. Also es
bleibt deswegen Diversifikation über Strategien ganz
wichtig.
LILL: Da die Zeit des Panels nun zu Ende ist, möchte ich mich
gerne bei den drei Panelteilnehmern herzlich bedanken.
Ich hoffe, dass das Interesse für diese Thematik dauerhaft
und intensiv geweckt ist. Ich zitiere einen Satz, der gestern
hier gesagt wurde, weil ich glaube, den kann man gar nicht
besser sagen. Das war Herr Hentschel gestern von Evonik
auf dem Investorenpanel. Damit verabschiede ich Sie:
„Kapitalanlage war nie schwieriger.“
Impressum
Jahrgang 16 – Sonderausgabe I
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jährlich
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