os fundos multimercado no mercado brasileiro

Transcrição

UNIVERSIDADE FEDERAL DE SANTA CATARINA
CENTRO SÓCIO-ECONÔMICO
DEPARTAMENTO DE CIÊNCIAS ECONÔMICAS
CURSO DE GRADUAÇÃO EM CIÊNCIAS ECONÔMICAS
ALEXANDRE EMMANUEL FINK GEYNET
OS FUNDOS MULTIMERCADO NO MERCADO BRASILEIRO
FLORIANÓPOLIS
2013
Monografia apresentada ao curso de Ciências
Econômicas da Universidade Federal de Santa Catarina
para a obtenção do Grau de Bacharel em Economia.
Orientador: Prof. Dr. Guilherme Valle Moura
Florianópolis
2013
A Banca Examinadora resolveu atribuir a nota 8,0 ao aluno Alexandre Emmanuel Fink
Geynet na disciplina CNM 5420 – Monografia, pela apresentação deste trabalho.
Florianópolis 15 de julho de 2013.
João Randolfo Pontes
________________________
Prof. xxx, Dr.
Coordenador do Curso
Banca Examinadora:
Guilherme Valle Moura
___________________________________________
Orientador
Universidade Federal de Santa Catarina
Eraldo Sérgio B. da Silva
__________________________________________
Francis Carlo Petterini Lourenço
_________________________________________
Florianópolis 15 de julho de 2013
AGRADECIMENTOS
À Deus pela vida que me proporciona.
À meus pais, Sabine Fink e Michel Marie Jacques Geynet a quem devo minha
educação e meu caráter além da eterna perseverança e confiança que depositaram em mim.
À minha irmã, Fernanda Fink, e meu cunhado Luiz Felipe, que, seja com esse trabalho
de conclusão de curso ou com qualquer projeto que tenha realizado, sempre me apoiaram e
estiveram presentes ao longo da minha vida.
À minha vó, Marie Luise Fink; meus tios, Bettina Fink e Heinz Scheüren; meus
primos, Stephanie Fink Caballero Gallardo e Christian Fink Caballero Gallardo; por estarem
sempre presentes, auxiliando na formação da pessoa que me tornei no dia de hoje.
À Bruna, pelo amor, companheirismo, carinho e apoio que sempre demonstrou desde
que nos conhecemos. Obrigado por fazer parte da minha vida, pelos conselhos, incentivos e
por sempre estar aqui quando preciso.
Ao Sr. Hiram Maisonnave, Sênior vice-presidente e CEO do banco BNP PARIBAS,
cuja ajuda foi fundamental para conseguir um estágio em uma instituição financeira de
reconhecida competência.
A XP investimentos e em especial ao Sr. Paulo Carvalho, por ter me permitido
conviver com a atividade de gestão Patrimonial e de administração de fundos multimercado,
me proporcionando subsídios e informações preciosas a confecção desse estudo.
Aos grandes amigos que tenho: Stefan Schwarz, Daniel Gusson, Claudio Siqueira,
Francisco Riffel, Douglas Duarte e André Marchetti pela amizade verdadeira, apoio, por
estarem presentes em muitos dos momentos mais importantes e felizes da minha vida.
Ao Prof. Dr. Guilherme Valle Moura, pela ajuda e paciência na construção deste
trabalho além da própria aceitação na orientação do mesmo.
RESUMO
À medida que se analisam as publicações da ANBIMA, a crescente literatura dos economistas
sobre a indústria de fundos de investimento no mundo e especialmente no Brasil constatou-se
que, nas décadas de 1990 e 2000, a importância dessa forma de aplicações cresceu muito mais
que qualquer outro tipo das aplicações tradicionais, como a poupança, até ultrapassar 20
trilhões no mundo todo e dois trilhões no Brasil, representando mais de 45% do PIB nacional,
que atingiu em dezembro de 2011 o equivalente a 4,143 trilhões de reais, segundo os dados
divulgados pelo IBGE em 06 de março de 2012. Isso tornou o Brasil o sexto país na indústria
dos fundos. A diversificação dos fundos ajudou ainda mais ao desenvolvimento desse
mercado e esses últimos anos a indústria dos fundos começou a atrair as pessoas físicas e
também os grandes aplicadores institucionais em dois tipos de fundos que crescem
vertiginosamente no Brasil: Os fundos imobiliários e os fundos multimercado. Mas como
todos os investidores não têm o mesmo perfil, nem a mesma aceitação do risco, e não têm as
mesmas capacidades financeiras de investimento, o mercado brasileiro desenvolveu uma
ampla gama de fundos multimercados, cada um mais especializado num segmento de
produtos. Os fundos multimercado permitem investir em várias opções de ativos comprando
cotas de um único fundo. Como os gestores desses fundos tem uma grande liberdade de
escolha entre os instrumentos de aplicação no mercado financeiro, um investidor, mesmo que
pouco preparado e conhecedor do mercado brasileiro, pode investir em aplicações tão diversas
como câmbio, ações, derivativos, títulos públicos ou privados, outros fundos de renda fixa ou
variável etc. Portanto, essa forma de aplicação vai ao encontro do que sugere Harry
Markowitz de nunca colocar os ovos em uma mesma cesta, e diversificar ao máximo os seus
investimentos para obter um risco menor, Além da diversificação, Markowitz procura
ponderar da forma mais precisa possível o quanto se deve investir em cada uma das
aplicações realizadas obtendo assim um retorno ainda maior. Dito isso será que é possível
utilizar um fundo multimercado ou uma carteira dos mesmos para atingir esses princípios
estabelecidos por Markowitz? É possível realizar uma otimização de carteira de fundos
multimercados? Será usada nesse trabalho uma base de dados com uma carteira de 255 fundos
multimercados para analisar se é possível usá-los como uma forma de diversificar nossas
aplicações com o intuito de reduzir significativamente o risco das operações além de ponderálos, através da fórmula da mínima variância, para obter um retorno ainda mais significativo.
Além dessa contribuição principal, nesse trabalho de fim de curso vamos tentar esclarecer as
características desses fundos, quando nasceram, quem os regula, como são administrados, que
rentabilidade podemos esperar dessas aplicações e quais são os riscos envolvidos.
Palavras-chaves: Fundos de investimento. Gestão patrimonial. Fundos multimercados.
ABSTRACT
As we analyze the publication of ANBIMA, the growing literature wrote by economists on
the industry of investment funds in the world and especially in Brazil, we realize that in the
1990’s and 2000’s, the importance of this form of application grew much more than any other
type of traditional application, exceeding 20 trillion in the whole world and 2 trillion in
Brazil, accounting for over 45% of the national GDP, and in December 2011 it reached the
equivalent sum of BRL 4.143 trillion, according to data published by IBGE (Brazilian
Institute of Geography and Statistics) in March 6th, 2012. This turned Brazil into the sixth
country when it comes to funds industry. In addition, the diversification of funds led to more
investment possibilities, which helped foster the development of this market, and in the past
few years the funds industry started attracting individuals and also big institutional players in
two types of funds that have been spiraling up in Brazil: Real estate funds and multimarket
funds. The reason is pretty well known: The struggle against recession in the world has been
significantly affecting growth in Brazil and thus the Government has lowered interest rates
and saving accounts remuneration conditions in order to boost the national economy, among
other initiatives. It makes investors look for new forms of applications that are not fixed
income types of applications, such as savings account or fixed income funds coupled with
CDI (Interbank Deposit Certificate). For those people who cannot buy a property or who are
not willing to deal with real estate management issues, real estate funds provide them with the
possibility of participating in the Brazilian real estate market, both in terms of rent-based
profitability and capital gains, resulting from appreciation of the share referring to that
property in the Stock Exchange. However, the major highlight in patrimonial management,
despite risk aversion due to the world crisis, relates to multimarket funds, once they allow for
investments in several assets options through the acquisition of shares from only one fund. As
the managers of these funds count on an expressive freedom of choice concerning financial
market application tools, one investor, despite under-prepared and having little knowledge on
the Brazilian market, can invest in diverse applications, such as exchange rate, stocks,
derivatives, government or private bonds, other fixed or variable income funds etc.
Nevertheless, as investors do not share the same profile, the same willingness to take risks or
investment financial capacities, the Brazilian market has developed a wide range of
multimarket funds, each one specialized in one product segment. This final essay aims at
clearing up the characteristics of such funds, when they were created, who is in charge of
regulating them, how they are managed, what profitability one can expect from these
applications, as well as the risks involved.
Keywords: Investment funds. Patrimonial management. Multimarket funds.
LISTA DE GRÁFICOS
Gráfico 1 - Risco e Retorno em Função da Correlação............................................................19
Gráfico 2 - Retorno Vs. Risco ..................................................................................................40
Gráfico 3 - Distribuição % por categoria .................................................................................42
Gráfico 4 - Tipo de investimento que o brasileiro possui (%) .................................................44
Gráfico 5 - Histórico da taxa de juros ......................................................................................44
Gráfico 6 - Poupança Vs. Inflação ...........................................................................................45
Gráfico 7 - Evolução do índice BOVESPA .............................................................................51
Gráfico 8 - Carteira Vs. benchmarks ........................................................................................58
Gráfico 9 – Teoria do risco/retono ...........................................................................................60
LISTA DE TABELAS
Tabela 1- Destaques na crise ....................................................................................................39
Tabela 2 - Evolução da nossa economia...................................................................................43
Tabela 3 – Remuneração da poupança com as novas regras....................................................46
Tabela 4 - Poupança Vs. CDB..................................................................................................47
Tabela 5 - Poupança Vs. LCI ...................................................................................................47
Tabela 6 - Evolução do dólar....................................................................................................52
Tabela 7 – Evolução CDI .........................................................................................................53
SUMÁRIO
1 INTRODUÇÃO ...................................................................................................................11
1.1 OBJETIVOS .......................................................................................................................11
2 METODOLOGIA................................................................................................................13
3 REFERENCIAL TEÓRICO ..............................................................................................15
3.1 HISTÓRICO DOS FUNDOS MULTIMERCADO BRASILEIROS .................................15
3.2 REGULAMENTAÇÃO .....................................................................................................16
3.3 FUNCIONAMENTO .........................................................................................................16
3.4 RENTABILIDADE ............................................................................................................17
3.5.1 Portfólio de mínima variância ......................................................................................20
3.6 O CONCEITO DA VAR E O ÍNDICE DE SHARPE .........................................................21
3.7 OUTROS ÍNDICES DE AVALIAÇÃO RISCO/RETORNO ............................................................23
3.7.1 Beta .................................................................................................................................23
3.7.2 índice de Treynor...........................................................................................................23
4 HISTÓRICO E EVOLUÇÃO DOS FUNDOS MULTIMERCADO ..............................25
4.1 EXPANSÃO .......................................................................................................................25
4.2 TIPOS DE FUNDOS MULTIMERCADOS.......................................................................26
4.2.1 Multimercados Macro...................................................................................................26
4.2.2 Multimercados Multiestratégia ....................................................................................26
4.2.3 Multimercados trading .................................................................................................26
4.2.4 Multimercados multigestores .......................................................................................27
4.2.5 Multimercados juros e moeda ......................................................................................27
4.2.6 Multimercados estratégia específica ............................................................................27
4.2.7 Multimercados long and short neutro .........................................................................27
4.2.8 Multimercados long and short direcional ...................................................................27
4.2.9 Multimercados balanceados .........................................................................................28
4.2.10 Multimercados capital protegido ...............................................................................28
5 REGULAMENTAÇÃO ......................................................................................................29
5.1 COMISSÃO DE VALORES MOBILIÁRIOS (CVM).......................................................29
5.1.1 A instrução CVM n˚ 306 ...............................................................................................29
5.1.2 A instrução CVM nº 405 ...............................................................................................30
5.1.3 A instrução CVM nº 438 ...............................................................................................30
5.2 SECRETARIADO DA RECEITA FEDERAL...................................................................30
6 FUNCIONAMENTO DOS FUNDOS MULTIMERCADO ............................................33
6.1 OBJETIVO DO INVESTIMENTO ....................................................................................33
6.2 POLÍTICA DE INVESTIMENTO .....................................................................................33
6.3 EXISTEM BASICAMENTE QUATRO SUBCATEGORIAS DE FUNDOS
MULTIMERCADOS ...............................................................................................................34
6.4 RISCOS DOS FUNDOS MULTIMERCADOS .................................................................34
6.4.1 Risco de mercado ...........................................................................................................34
6.4.2 Risco de crédito..............................................................................................................34
6.4.3 Risco de liquidez ............................................................................................................35
6.4.4 Risco de mercado externo .............................................................................................35
6.4.5 Risco decorrente da concentração da carteira............................................................35
6.4.6 Política de utilização e risco proveniente do uso de derivativos................................35
6.4.7 Regras de movimentação ..............................................................................................35
7 RENTABILIDADE DOS FUNDOS DE INVESTIMENTO............................................37
7.1 O QUE PODE ONERAR A RENTABILIDADE?..............................................................38
7.2 EVOLUÇÃO DE DEZ FUNDOS EM 2011 .......................................................................38
7.3 COMPARAÇÃO DE RENTABILIDADE ENTRE OS FUNDOS DE INVESTIMENTO,
OS FUNDOS MULTIMERCADO E OUTROS INDEXADORES OU TIPOS DE
INVESTIMENTO ....................................................................................................................42
7.3.1 Evolução econômica de 1994 a 2012 ............................................................................43
7.3.2 Histórico de taxas de juros e juros reais......................................................................44
7.3.3 Impacto da política fiscal ..............................................................................................48
7.3.4 Segurança do produto ...................................................................................................48
7.3.5 Peso das taxas cobradas nas rentabilidades dos fundos.............................................48
8 DEMONSTRAÇÃO PRÁTICA DE AVALIAÇAO DA RENTABILIDADE VERSUS
RISCO DOS FUNDOS MULTIMERCADO .......................................................................49
8.1 EVOLUÇAO DOS BENCHMARKS DURANTE O PERIODO ANALISADO ...............50
8.1.1 Evolução do índice BOVESPA .....................................................................................50
8.1.2 Evolução do dólar ..........................................................................................................51
8.1.3 Evolução das taxas de juros..........................................................................................53
8.1.4 Evolução do IMA-B e do IRMF ...................................................................................53
8.2 ESTUDO DE RENTABILIDADE VERSUS RISCO DA CARTEIRA DE FUNDOS
MULTIMERCADO SELECIONADOS A PARTIR DA MATRIZ DO MODELO DE
MARKOWITZ .........................................................................................................................54
8.2.1 Base de dados .................................................................................................................55
8.2.2 Medição da rentabilidade .............................................................................................59
8.2.3 Medição do risco pelo índice de Sharpe ......................................................................60
9 CONCLUSÕES....................................................................................................................62
REFERÊNCIAS .....................................................................................................................63
11
1 INTRODUÇÃO
O motivo pelo qual foi escolhido esse tema para esse trabalho de conclusão de curso
foi a constatação da crescente importância da indústria brasileira dos fundos de investimento,
e em particular dos fundos multimercado como opção de aplicação financeira cada vez mais
escolhida tanto pelas pessoas físicas e jurídicas, quanto também pelos grandes investidores
institucionais como as companhias de seguro, os fundos de previdência privada etc.
Mas o que são os fundos multimercado1?
Que organismos os regulam e os controlam?
Como são realizadas as analises de risco pelos gestores?
Que rentabilidade tem esses fundos?
Qual técnica, qual método permitem conciliar duas ideias opostas como obter a maior
rentabilidade com o menor risco?
Durante esse trabalho serão apresentadas algumas das principais características da
indústria brasileira desses fundos, seu histórico e a sua evolução e crescimento ao longo dos
últimos anos.
Nesse projeto será demonstrado que aplicar em fundos multimercados pode ser mais
rentável que várias outras formas de renda fixa, como a poupança, que está sendo bastante
prejudicada pelas novas regras de cálculo dos juros estabelecidos pelo governo Dilma, e
permitem atingir juros reais, apesar da fiscalidade dessas aplicações, com riscos baixos se
bem administrados.
1.1 OBJETIVOS
Analisar os fundos multimercado brasileiros, seu histórico e evolução no país, visando
demonstrar que essa aplicação financeira é uma boa alternativa de investimento para
conseguir boas rentabilidades sem necessitar de um alto montante de capital inicial para
investir.
Para entender o modo como esses fundos atuam no mercado é necessário analisar
diversos itens, entre eles o histórico dos fundos multimercado brasileiros, para demonstrar de
forma clara a evolução e o crescimento desse tipo específico de aplicação no nosso país.
1
Uma espécie de fundo de investimento (definição na página 24)
12
Posteriormente é muito importante conhecer a regulamentação, suas regras e
restrições, mostrando como o investidor ou gestor pode agir e atuar nesse segmento para
chegar aos seus objetivos.
Na sequência, fazer uma análise de risco com o intuito de identificar a principal
variável (o risco), isso através de diversas teorias criadas por reconhecidos autores como
Markowitz, Sharpe entre outros, para a determinação de qual fundo ou ativo será escolhido
pelos gestores e cotistas, visando a maior alavancagem possível combinado com o menor
risco possível.
A rentabilidade, para verificá-la, analisaremos diversos fundos multimercado no
Brasil, com o intuito de demonstrar os seus ganhos e comparar com os ganhos de outras
formas de investimento para, por fim, comprovar que essa aplicação financeira é uma boa
alternativa para um investimento rentável e alcançar os objetivos de seus investidores.
Demonstrar através da carteira de fundos multimercado presente nesse trabalho que o
risco de uma aplicação de determinando capital pode diminuir se a diversificação for realizada
e houver investimentos em mais de um tipo de aplicação (através dos próprios fundos) . Além
disso através da fórmula de Markowitz demonstrar que a ponderação tem sua devida
importância e que pela carteira de mínima variância além de o risco ser menor, a rentabilidade
pode aumentar consideravelmente.
Portanto o presente trabalho visa constatar a crescente relevância que esse tipo de
aplicação vem adquirindo no Brasil ao longo do tempo, devido a mudança do sistema
financeiro brasileiro que já entrou na fase de juros baixos, que obriga os investidores a
procurar aplicações mais sofisticadas que oferecem alternativas para obter melhores
resultados nas suas aplicações financeiras.
13
2 METODOLOGIA
Com a assistência do Orientador foi obtida uma base de dados que possui 255 fundos
multimercado com 1463 séries temporais (diárias) demonstrando seu desempenho do dia
02/01/2006 à 31/10/2011. Através da mesma, será realizado um estudo verificando que se for
investido determinado capital em fundos multimercados, ou até melhor, em uma carteira dos
mesmos, é possível diminuir o risco e aumentar a rentabilidade frente a outros benchmarks
tais como o Ibovespa, o câmbio, a inflação e o CDI. Para isso serão usados os conceitos
propostos por Harry Markowitz e William Sharpe. Markowitz criou a fórmula para a chamada
carteira de mínima variância que auxiliará a comprovar se essa diversificação nas aplicações
realizadas realmente diminuirá o risco e aumentará o retorno através da ponderabilidade.
Segue a fórmula:
Essa fórmula que possui aversão ao risco infinito é cada vez mais usada na literatura
acadêmica pois a estimação pela mesma não considera o retorno esperado do portfólio
facilitando os cálculos, já que os retornos esperados muito difíceis de serem mensurados.
Já Sharpe criou um índice aonde pôs seu próprio nome que realiza uma avaliação de
desempenho comparando o risco X retorno, esse índice de Sharpe será usado para comprovar
se vale correr determinado risco que essa carteira fornece frente ao retorno que ela
proporcionará. Segue a fórmula:
O índice de Sharpe (IS) se calcula através da subtração do retorno do ativo (Ri) no
período (geralmente de um ano) frente ao retorno de um ativo que seria livre de risco (Rf),
depois de encontrado esse valor é realizada a divisão pelo risco do ativo representado pela
letra grega sigma (σi), ou de forma mais simplificada a volatilidade na variância do ativo no
mesmo período analisado.
14
Pesquisas bibliográficas de diversos autores serão usadas com o intuito de obter
informações complementares para um melhor entendimento desse estudo.
15
3 REFERENCIAL TEÓRICO
A base para o projeto, ou principal referência, será o que é considerado o marco inicial
das pesquisas nesta área e contêm os princípios básicos da formação de carteiras: O modelo
de Markowitz. Segundo Castro e Gonçalves (2002, apud MELLO, 2004, p. 16)
o processo de seleção de uma carteira, na visão de Markowitz, pode ser dividido em
dois estágios: o primeiro que começa com a observação e a experiência do
investidor e termina com suposições sobre a performance futura dos negócios
avaliados; e o segundo estágio que começa com as suposições relevantes para os
desempenhos futuros e termina com a escolha da carteira de ações.
À medida que o tempo passava surgiam diversos autores visando aperfeiçoar o método
criado por Markowitz. Segundo Damodaran (1997), a otimização da carteira é a maximização
do nível de retorno sujeito ao nível de risco máximo que o investidor está disposto a aceitar.
Se o investidor especificar seu nível desejável de retorno, a carteira ótima será a que
minimizar a variância sujeita a este nível de retorno.
Serão analisados, para um melhor entendimento, quatro pontos importantes:
3.1 HISTÓRICO DOS FUNDOS MULTIMERCADO BRASILEIROS
Segundo Araújo (2009), a evolução desse tipo de fundo no país é notável, já que logo depois
de sua criação, segundo a ANBID no meio da década de 90, no Brasil em ele representava
13,24% dos investimentos realizados na indústria dos fundos enquanto que em 2008 esses
mesmos fundos multimercado já representavam uma porcentagem de 21,57%, mesmo este
sendo um ano particularmente ruim devido à crise do Sub-prime2 nos Estados Unidos. O
estudo visa salientar essa forma de investimento demonstrando que o mesmo é uma boa
aplicação financeira que segue o risco desejado por cada cotista, além de não despender muito
tempo com a administração do seu capital visto que a mesma é feita por gestores
especializados no assunto.
2
A Crise do subprime é uma crise financeira desencadeada em 2006, a partir da quebra de
instituições de crédito dos Estados Unidos
16
3.2 REGULAMENTAÇÃO
Sobre a regulamentação dos fundos de investimento, há dois órgãos que atuam nesse
quesito: a Comissão de Valores Mobiliários (CVM) e o secretariado da receita federal do
Brasil (SRB).
A CVM possui 3 regulamentações para esse tipo de aplicação financeira:
• A Instrução CVM nº 3063 que Dispõe sobre administração de carteira de valores
mobiliários.
• A Instrução CVM nº 4094 que Dispõe sobre a constituição, a administração, o
funcionamento e a divulgação de informações dos fundos de investimento.
• A Instrução CVM nº 4385 que aprova o Plano Contábil dos Fundos de Investimento COFI.
Já a SRB aplica apenas uma regulamentação nessa área:
• A Instrução 1.0226 que Dispõe sobre o imposto sobre a renda incidente sobre os
rendimentos auferidos nos mercados financeiro e de capitais. Alteradas pelas
Instruções Normativas nº1.043, de 15 de junho de 2010, e nº 1.236, de 11 de janeiro
de 2012.
3.3 FUNCIONAMENTO
O investidor deve fazer diversas análises de risco para, assim, aplicar os seus recursos
financeiros em um fundo de investimento que está adquirindo. Feita a análise de qual fundo se
encaixa melhor com o perfil do cotista, o mesmo adquire certa quantidade de cotas que,
somadas a todas as outras cotas dos outros investidores representarão o patrimônio do fundo
de investimento.
Damodaran (1997) demonstra em suas diversas obras que há diversas formas de
análise de risco dos fundos de investimento, entre elas:
1 - Utilizar os métodos empíricos, que expõem e incorporam o risco indiretamente no
projeto, mas não identificam exatamente o sentido do risco nem o medem, e por isso devem
3
http://www.bancofator.com.br/arquivos/_galeria_arquivos/Legislacao_e_regras/ICVM/CVM306.pdf.
http://www.bancofator.com.br/arquivos/_galeria_arquivos/Legislacao_e_regras/ICVM/CVM409.pdf
5
www.bancofator.com.br/arquivos/_galeria_arquivos/legislacao_e_regras/ICVM/CVM438.pdf
6
http://www.bancofator.com.br/arquivos/_galeria_arquivos/Legislacao_e_regras/Leis_Federais/IN_SRF_1.022.p
df.
4
17
ser considerados procedimentos insatisfatórios.
2 - Utilizar os métodos da teoria da decisão e da simulação para avaliar a incerteza,
caracterizando-se por serem métodos que se aplicam em contextos de estrita incerteza, quando
é impossível medir os acontecimentos através de probabilidades. E por fim, o método.
3 - Recorrer aos métodos probabilísticos para análise de risco, é o mais usado nos dias
de hoje, por permitir um resultado mais “palpável”, além do uso de diversas estatísticas que
são as mesmas para todos os analistas, saindo daquela fase aonde a opinião de cada um pode
ser diferente tornando os ativos muito mais instáveis e aumentando o seu risco.
3.4 RENTABILIDADE
A Friard Corporation cita que a rentabilidade de cada fundo é determinada pela
estratégia de investimento adotada pelo gestor, que deve respeitar as características definidas
no seu estatuto. Existem fundos conservadores e fundos mais agressivos com diferentes graus
de risco definidos de acordo com seu objetivo. No que condiz aos fundos multimercado
brasileiros, eles têm se mostrado ser belas aplicações financeiras devido aos seus bons
rendimentos, mesmo possuindo maiores taxas de risco que as outras formas de fundos de
investimento e tipos de aplicações financeiras. Os fundos multimercado são considerados
menos arriscados que outros, como os macro ou os multiestratégia. Se um fundo conseguir
rentabilidade de 3% em um mês, todos os cotistas terão a mesma valorização,
independentemente do valor aplicado. Vale salientar que as taxas e impostos têm grande
importância na rentabilidade do fundo e que sua cobrança também é proporcional à
porcentagem que cada investidor possui, portanto, vale a pena ficar atento às taxas cobradas,
que variam de acordo com o fundo e com a instituição.
Segundo a Risktech, o índice de Sharpe, criado por William Sharpe, em 1966, é um
dos mais utilizados e que relata a relação retorno/risco, informando se o fundo oferece
rentabilidade compatível com o risco a que expõe o investidor. Nos rankings de carteiras com
base no Índice de Sharpe, quanto maior o Sharpe do fundo, desde que positivo, melhor a sua
classificação, o aplicador pode comparar o Sharpe de quantos fundos desejar para tomar sua
decisão
de
investimento.
.
A
fórmula
é: 18
3.5 Modelo de Markowitz
O modelo de Markowitz foi criado por Harry Max Markowitz que, nascido em
Chicago em 1927, ganhou o prêmio Nobel de economia em 1990 com Merton Miller e
William Sharpe. O assunto abordado no prêmio Nobel é baseado em contribuições para se
realizar análises mais efetivas de carteiras de investimento além de métodos de corporate
finance.
No final dos anos cinquenta, Markowitz publica seu livro: “Seleção do portfólio:
diversificação eficiente”, onde Markowitz demonstra sua teoria relacionada aos modelos de
investimento em carteiras de ações. O modelo de análise demonstra como cada investidor é
capaz de otimizar, mesmo em um ambiente de incerteza, uma maximização de rentabilidade
minimizando o risco. Esse modelo passou a ser usado como uma medida de rentabilidade no
mercado financeiro, e utiliza a variável valor presente da carteira de ações como uma medida
de risco e variância da mesma.
No modelo de Markowitz, basicamente, são considerados apenas dois fatores pelo
investidor no momento de realizar a seleção de carteiras, são eles: O retorno esperado da
carteira e o risco calculado pela variância deste retorno, sendo que o retorno é o fator desejado
pelo investidor e o risco o fator indesejável pelo mesmo. A grande contribuição deste modelo
condiz ao fato de diferenciar a variabilidade do retorno de um ativo financeiro e o seu impacto
no risco de uma carteira de investimentos.
O modelo básico de Markowitz pode ser dado por:
19
E: Retorno esperado da carteira;
V: Variância da carteira;
: Participação de cada ativo;
: Retorno esperado de cada ativo;
: Covariância entre o par de ativos se (i) diferente (j) e variância
Se (i) igual a (j);
Bernstein (1997, 6) afirma que:
Como pode ser observado nas fórmulas 01 e 02, embora o retorno esperado de uma
carteira seja a média ponderada dos retornos individuais, o mesmo não pode ser dito
para a variância ou risco da carteira. De acordo com o modelo de Markowitz a
variância da carteira depende da covariância entre os pares de ativos, a qual por sua
vez depende da correlação entre os ativos. Assim, quando dois ou mais ativos pouco
relacionados compõem uma carteira de investimentos consegue-se um risco menor
que a média ponderada dos riscos individuais, conseguindo algumas vezes um risco
menor que o do ativo de menor risco com um retorno maior que o deste ativo.
Ou seja, Markowitz demonstra que a diversificação reduz o risco de uma carteira de
ativos.
Veremos a seguir um gráfico que relata a fronteira eficiente, o risco e o retorno se
forem escolhidos determinados pares de ativos. Novamente salienta-se que, quanto menor a
correlação entre os dois ativos, menor é o risco da carteira.
Gráfico 1 - Risco e Retorno em Função da Correlação
20
Fonte: Gonçalves Jr, Pamplona e Montevechi, 2002.
Se a correlação entre os ativos listados no gráfico forem iguais a 1 não há melhora
considerável na composição da carteira, pelo simples fato de ter diversificado o investimento
com ativos que reagem de forma igualitária às notícias e acontecimentos do mercado. Já
quando possuímos ativos que possuem correlação perfeitamente negativa no valor de -1
reduz-se o risco a zero se o retorno esperado pelo investidor for de 15%. Infelizmente é
importante salientar que no mercado financeiro não existem ativos com correlação
perfeitamente negativa.
3.5.1 Portfólio de mínima variância
O maior dos problemas na seleção de carteiras feita pelo investidor, no paradigma de
média variância de Markowitz, é a estimação de determinadas variáveis como: o vetor de
retornos esperados das ações. Essas dificuldades de estimação faz com que o desempenho da
carteira de média variância seja imprevisível. Quando ocorrer um caso desse tipo e o
investidor não possuir um método para prever o retorno médio futuro dos ativos, é preferível
optar por uma carteira com o menor risco possível, ou a carteira com a mínima variância que
necessita somente de uma estimativa para matriz de covariância.
21
Essa carteira de mínima variância é a solução para que as estimações não interfiram
tanto nos resultados da carteira (NICKEL, 2013).
3.6 O CONCEITO DA VAR (VALUE AT RISK) E O ÍNDICE DE SHARPE
Esses dois conceitos permitem decidir os investimentos que correspondem ao risco
que o gestor ou o investidor esta disposto a assumir.
A VaR mede a perda percentual máxima para um investimento, em função de um
prazo, com um determinado nível de confiança. Se o VaR de um dia de um fundo é de 3%,
com um nível de confiança 90%, significa que temos 90% de certeza que, em caso de perda o
prejuízo máximo diário será de 3%.
Mesmo com fundos de patrimônio e tempo de existência diferentes, temos uma
referencia que nos permite comparar qual fundo é mais arriscado.
Menor o VaR, menor será a volatilidade do fundo, ou seja, os ativos desse fundo têm menos
chances de cair.
Em 1966, O índice Sharpe foi criado por William Sharpe, ganhador do Prêmio Nobel
de Economia em 1990. É um dos mais utilizados na avaliação de fundos de investimento. Ele
expressa a relação retorno/risco e informa se o fundo oferece rentabilidade compatível com o
risco a que expõe o investidor.
Permite avaliar o desempenho do fundo através da relação risco/retorno já descontado uma
taxa de juros considerada livre de risco.
Este índice é usado pela ANBID para avaliar o desempenho dos fundos de
investimento.
Ele tem por objetivo avaliar o desempenho do fundo através da relação risco versus
retorno, e procura avaliar se o retorno obtido pelo fundo está em relação com os riscos
assumidos pelo gestor.
Uma rentabilidade alta pode ser a consequência de uma exposição demasiadamente
alta, que poderia ter provocado uma perda grande.
22
Quanto mais alto for o Índice Sharpe de um fundo, maior terá sido a eficiência deste
fundo em relação ao risco assumido (CARVALHO, 2013).
Como é calculado o índice Sharpe?
Onde:
IS = Índice de Sharpe
= Retorno do Ativo
= Retorno Livre de Risco (Risk-Free)
= Risco do Ativo (a letra grega sigma representa a volatilidade)
Exemplo Real de Cálculo
(dados de janeiro de 2007 até outubro 2011)
Retorno Anual de um Fundo Multimercado: 18,89%
Retorno Anual do CDI: 11,08%
Volatilidade Anual do fundo: 10,08%
Logo:
Índice de Sharpe Generalizado
O Índice de Sharpe Generalizado é uma variação do Índice de Sharpe, adicionando a
volatilidade do ativo livre de risco à equação.
Calculo do Índice de Sharpe Generalizado:
Onde:
= Índice de Sharpe Generalizado
= Retorno do Ativo
= Retorno Livre de Risco (Risk-Free)
= Risco do Ativo (a letra grega sigma representa volatilidade)
= Risco do Ativo Livre de Risco (Risk-Free)
O Índice de Sharpe Generalizado desconta também a volatilidade do ativo livre de
23
risco; ele será sempre superior ao Índice de Sharpe (CARVAKHO, 2013).
3.7 OUTROS ÍNDICES DE AVALIAÇÃO RISCO/RETORNO
3.7.1 Beta
Esse índice determina o grau de reação do retorno de uma carteira em relação a
mudança no retorno do mercado.
Segundo Gitman (2004, p. 200), “o coeficiente Beta e usado para medir o risco não
diversificável [...] é um índice do grau do movimento do retorno de um ativo em resposta a
mudança ao retorno do mercado”.
Calculo do Beta:
Onde:
= a covariança do retorno do ativo j
= a carteira do mercado Km
= a variância do retorno sobre a carteira do mercado.
Quando Beta = 1 o retorno da carteira tem variação igual ao do mercado;
Quando B é inferior a 1, o retorno da carteira tem uma variação menor que a variação
do mercado;
Quando Beta é superior a 1, o retorno da carteira tem uma variação maior que a
variação do mercado.
Segundo Crowne (2003)
enquanto o desvio padrão determina a volatilidade de um fundo de acordo com a
disparidade de seus retornos no decorrer do tempo, o Beta é outra medida estatística
útil por determinar também a volatilidade ou risco de um fundo, em comparação ao
seu benchmark.
3.7.2 índice de Treynor
24
O calculo desse índice é semelhante ao do índice Sharpe, utilizando o coeficiente Beta
como medida de risco.
Calculo do índice de Treynor:
Onde:
= o índice Treynor
= a taxa media de retorno da carteira
= a taxa do ativo livre de risco
= o coeficiente Beta da carteira.
25
4 HISTÓRICO E EVOLUÇÃO DOS FUNDOS MULTIMERCADO
Os Fundos de Investimento são uma modalidade de aplicação criada em 1957 no
Brasil, porém, somente alcançou visibilidade a partir da década de 90. O saldo das aplicações
financeiras no Brasil em fundos de investimento era de menos de 22 milhões de reais em
1994; o crescimento dessa modalidade de aplicação financeira foi extraordinário, atingindo
em 2000 o volume de 253,83 milhões de reais, em 2006 o total de 684 milhões de reais, em
maio de 2011 o valor de 1,63 trilhão de reais e em abril de 2012, o volume atingiu pela
primeira vez os 2 trilhões de reais (boleto ANBIMA abril 2012) Atualmente, a indústria
brasileira de fundos é a sexta maior do mundo, com ativos representando cerca de 44% do
Produto Interno Bruto (PIB) do País, segundo a Anbima.
Os fundos de investimento ocupam hoje um lugar tão importante que a ANBID, em
colaboração com a Fundação Getúlio Vargas (FGV), criou um Anuário dos fundos de
investimento, que teve sua primeira publicação em 2011.
Nele aparece que a captação liquida dos fundos em 2011 foi de 83 bilhões de reais,
próximo do número de 2009 que atingiu 87,6 bilhões, mas ainda longe do recorde de 2010 de
114 bilhões. Isso representa um crescimento de patrimônio liquido de 16% em 2011.
Em 2011, teve a maior concentração sobre os fundos de renda fixa, com um ingresso
liquido de 78,3 bilhões, devido à elevação da taxa de juros no primeiro semestre de 2011.
Em contrapartida, nos fundos multimercados houve um resgate líquido de 21 bilhões
de reais, mesmo com uma rentabilidade positiva.
Mas esses fundos conheceram um bom desempenho na atividade de Private Banking que
conheceu um ingresso de 25 bilhões entre os fundos de renda fixa e multimercados
(ANBIMA, 2013).
4.1 EXPANSÃO
Os fundos multimercados vêm se popularizando no Brasil nos últimos anos,
concentrando em 2012 em torno de 25% do patrimônio líquido total da indústria de fundos.
Isso já é o equivalente ao percentual investido em renda fixa no período. Ao mesmo tempo, a
indústria tem observado uma redução da participação relativa dos fundos mais conservadores
–= DI e renda fixa. Historicamente preferidos pelos brasileiros. E especialistas do setor
esperam um crescimento da participação de fundos mais sofisticados como o multimercados
para os próximos anos, devido à queda de taxa de juros, que obriga os investidores a buscar
26
novas formas de proteção do capital, com juros reais positivos.
Em conclusão, o bom desempenho dos fundos multimercados no Brasil deve
continuar, com a ajuda também dos investidores internacionais, e também a criação de novos
produtos.
“A tendência de buscar renda fixa e DI no Brasil tem vinte anos. O brasileiro vem
calejado de crises sucessivas. Mas a procura por produtos mais sofisticados deve crescer”,
explica Demósthenes Pinho Neto, vice-presidente da Associação Brasileira das Entidades dos
Mercados Financeiros e de Capitais (ANBIMA, 2013, p. 1).
4.2 TIPOS DE FUNDOS MULTIMERCADOS
A Anbima classificou os fundos multimercados segundo as estratégias adotadas pelos
gestores para atingir os objetivos. De forma geral, a maioria dos fundos dessa categoria se
encaixa, no entanto, nas classificações macro e multiestratégia:
4.2.1 Multimercados Macro
Fundos que realizam operações em diversas classes de ativos (renda fixa, renda
variável, câmbio, etc.) definindo as estratégias de investimento baseadas em cenários
macroeconômicos de médio e longo prazo, atuando de forma direcional. Admitem
alavancagem.
4.2.2 Multimercados Multiestratégia
Fundos que podem adotar mais de uma estratégia de investimento, sem o
compromisso declarado de se dedicarem a uma em particular. Boa parte dos grandes fundos
se encaixa nessa classificação. Admitem alavancagem.
4.2.3 Multimercados trading
Fundos que concentram as estratégias de investimento em diferentes mercados ou
classes de ativos, explorando oportunidades de ganhos originados por movimentos de curto
prazo nos preços dos ativos. Admitem alavancagem.
27
4.2.4 Multimercados multigestores
Fundos que têm por objetivo investir em mais de um fundo geridos por gestores
distintos. A principal competência envolvida consiste no processo de seleção de gestores.
Admitem alavancagem. São os Fundos de Investimento em Cotas de Fundos de Investimento
(FICFIs), também conhecidos como “fundos de fundos”.
4.2.5 Multimercados juros e moeda
Fundos que buscam retorno no longo prazo através de investimentos em ativos de
renda fixa, admitindo-se estratégias que impliquem risco de juros do mercado doméstico,
risco de índice de preço e risco de moeda estrangeira. Excluem-se estratégias que impliquem
em risco de renda variável (ações etc.). Admitem alavancagem.
4.2.6 Multimercados estratégia específica
Fundos que adotam estratégia de investimento que implique riscos específicos, tais
como commodities ou futuro de índice. Admitem alavancagem.
4.2.7 Multimercados long and short neutro
Fundos que fazem operações de ativos e derivativos ligados ao mercado de renda
variável, montando posições compradas e vendidas, com o objetivo de manterem a exposição
neutra ao risco do mercado acionário. Isso significa que não importa se a bolsa vai cair ou
subir para o sucesso da estratégia. Os recursos remanescentes em caixa devem ficar investidos
em operações permitidas ao tipo Referenciado DI. Admitem alavancagem.
4.2.8 Multimercados long and short direcional
Fundos que fazem operações de ativos e derivativos ligados ao mercado de renda
variável, montando posições compradas e vendidas. O resultado deve ser proveniente,
preponderantemente, da diferença entre essas posições. Os recursos remanescentes em caixa
devem ficar investidos em operações permitidas ao tipo Referenciado DI. Admitem
alavancagem.
28
4.2.9 Multimercados balanceados
Fundos que buscam retorno no longo prazo através de investimento em diversas
classes de ativos (renda fixa, ações, câmbio, etc.). Em outras palavras, balanceiam
investimentos em renda fixa e variável, mantendo um percentual quase fixo de cada. Devem
ter explicitado o percentual de cada classe de ativo com o qual devem ser comparados. Assim,
esses fundos não podem ser comparados a um indicador de desempenho que reflita apenas
uma classe de ativos (por exemplo: 100% CDI). Não admitem alavancagem. Produto
interessante para previdência complementar.
4.2.10 Multimercados capital protegido
Fundos que buscam retornos em mercados de risco procurando proteger parcial ou
totalmente o principal investido.
29
5 REGULAMENTAÇÃO
Os fundos de investimento no Brasil são controlados por dois órgãos federais: a
Comissão de Valores Mobiliários (CVM) e o Secretariado da Receita Federal (SRB).
Tanto a CVM como a SRB possuem regulamentações específicas para fixar as regras
de funcionamento dos fundos.
5.1 COMISSÃO DE VALORES MOBILIÁRIOS (CVM)
A CVM possui 3 instruções para definir a constituição, a administração, o
funcionamento, o plano contábil e a divulgação das informações dos fundos:
5.1.1 A instrução CVM n˚ 306
Dispõe sobre administração de carteira de valores mobiliários. Ela determina:
- as qualidades de probidade e a experiência de no mínimo três anos no mercado
financeiro que deve ter o administrador, pessoa jurídica ou física,
- do prazo de concessão da autorização: 30 dias,
- do cancelamento da autorização e das razões para tal medida,
- das informações que o administrador deve enviar a CVM ate o 31 de maio de cada
ano,
- das normas de conduta: respeito dos objetivos do cliente, cumprir fielmente o
contrato firmado com o cliente no que se refere à política de investimentos, a remuneração
dos serviços, os riscos inerentes às operações, etc.
- da obrigação de manter atualizada a documentação a disposição do cliente,
- da segregação das atividades do fundo em relação às demais atividades da instituição
financeira,
- das vedações,
- das responsabilidades do administrador, civil e administrativa em caso de prejuízos
resultantes de atos culposos ou dolosos e
- das penalidades e multa.
30
5.1.2 A instrução CVM nº 405
Dispõe sobre o envio de informações e o registro na CVM dos fundos de investimento.
Art. 1: O início de atividades, o encerramento, a transformação, a cisão, a
incorporação, a fusão e as alterações cadastrais dos fundos de investimento financeiro, dos
fundos de aplicação em cotas de fundo de investimento, ambos regulados pela Circular
BACEN nº 2.616, de 18 de setembro de 1995, e dos fundos de investimento no exterior,
regulados pela Circular BACEN nº 2.714, de 28 de agosto de 1996, devem, desde o 5 de abril
de 2004, ser comunicados exclusivamente a CVM e não mais ao Banco Central como era
antes.
. Art.2: trata das informações a serem encaminhadas a CVM:
- informe diário do total da carteira, do valor do patrimônio líquido, do valor da cota,
do montante das captações e resgates, e do número de cotistas.
- balancete mensal nos 15 dias após o encerramento do mês,
- a alteração do regulamento deve ser comunicado no prazo máximo de 10 dias após a
Assembleia Geral que tratou do assunto, assim como a alteração do prospecto em vigor.
- Somente as informações semanais continuam a ser encaminhadas diretamente ao
Banco Central do Brasil (BRASIL, 2004).
5.1.3 A instrução CVM nº 438
Estipula que a partir de 1º de janeiro de 2007, os fundos de investimento deverão
observar as disposições do Plano Contábil dos Fundos de Investimento – COFI. aprovado
pela referida Instrução.
5.2 SECRETARIADO DA RECEITA FEDERAL
Já o Secretariado da Receita Federal, através da instrução normativa 1.022, disciplina
a cobrança e o recolhimento do imposto sobre a renda incidente sobre os rendimentos e
ganhos auferidos nos mercados financeiros e de capitais, por investidores residentes ou
domiciliados no País e no exterior.
O 1˚ capitulo dispõe sobre a tributação das aplicações em fundos de investimento de
residentes ou domiciliados no País;
O 3˚ capitulo dispõe sobre a tributação das aplicações em fundos de investimento e em
31
títulos e valores mobiliários de renda fixa ou de renda variável de residentes ou domiciliados
no exterior (BRASIL, 2010).
Para fins tributários, os fundos de investimento serão classificados em fundos de curto
prazo (cuja carteira de títulos tem um prazo inferior a 365 dias) e fundos de longo prazo, (cuja
carteira de títulos tem um prazo superior a 365 dias).
O Fundo de Investimento em Cotas de Outros Fundos de Investimento, para
enquadrar-se como fundo de investimento de longo prazo, fica obrigado a manter, no mínimo,
o percentual médio de 90% de seu patrimônio investido em cotas de fundos de investimento
de longo prazo.
Os fundos de investimento classificados como de longo prazo sujeitam-se à incidência
do imposto sobre a renda na fonte, por ocasião do resgate, às seguintes alíquotas:
- 22,5%, em aplicações com prazo de até 180 dias;
- 20%, em aplicações com prazo de 181 dias até 360 dias;
- 17,5%, em aplicações com prazo de 361 dias até 720 dias;
- 15%, em aplicações com prazo acima de 720 dias.
O imposto sobre a renda na fonte incidirá no último dia útil do mês de maio ou
novembro imediatamente posterior à ocorrência, à alíquota de 15% (quinze por cento) sobre o
rendimento.
Os fundos de investimento classificados como de curto prazo sujeitam-se à incidência
do imposto sobre a renda na fonte, por ocasião do resgate, às seguintes alíquotas:
- 22,5%, em aplicações com prazo de até 180 dias;
- 20%, em aplicações com prazo acima de 180 dias.
A incidência do imposto sobre a renda na fonte sobre os rendimentos ocorrera no
último dia útil dos meses de maio e novembro de cada ano, ou no resgate, se ocorrido em data
anterior.
O administrador do fundo de investimento de longo ou de curto prazo deverá, nessas
datas, reduzir a quantidade de cotas de cada contribuinte em valor correspondente ao imposto
sobre a renda devido.
Os cotistas dos fundos de investimento em ações serão tributados pelo imposto sobre a
renda exclusivamente no resgate de cotas, à alíquota de 15%.
A base de cálculo do imposto será constituída pela diferença positiva entre o valor de
resgate e o custo de aquisição da cota, considerados pelo seu valor patrimonial.
Consideram-se fundos de investimento em ações aqueles cujas carteiras sejam
constituídas, no mínimo, por 67% de ações negociadas no mercado à vista de bolsa de valores
32
no Brasil ou no exterior (os American Depositary Receipts – ADR e os Global Depositary
Receipts – GDR e as cotas dos fundos de índice de ações negociadas em bolsas de valores ou
mercado de balcão organizado).
A instrução normativa 1.043 de 15 de junho de 2010 equipara o investidor estrangeiro
ao nacional, para fins de imposto sobre a renda, em relação às operações de aquisição de
títulos e valores mobiliários, inclusive cotas de fundos de investimento, realizadas a partir da
data dessa instrução normativa, independentemente da data de aquisição.
33
6 FUNCIONAMENTO DOS FUNDOS MULTIMERCADO
Segundo a CVM o Fundo Multimercado possui uma política de investimento baseada
em vários fatores de risco, sem compromisso de concentração em um mercado específico.
Utiliza-se em sua carteira estratégias de renda fixa, câmbio, ações entre outras.
Além disso, utilizam-se ativamente de instrumentos de derivativos para alavancagem
de suas posições, ou para proteção de suas carteiras (hedge).
São fundos com alta flexibilidade de gestão, por isso dependem do talento do gestor
na escolha do melhor momento de alocar os recursos (market timing), na seleção dos ativos
da carteira e no percentual do patrimônio que será investido em cada um dos mercados (asset
mix).
6.1 OBJETIVO DO INVESTIMENTO
Os Fundos multimercado têm como objetivo obter ganhos de capital através de
operações nos mercados de juros, câmbio, ações, commodities, dívida publica federal,
estadual e municipal, dívida privada como debêntures, notas promissórias, commercial paper
etc. Utilizando-se dos instrumentos disponíveis tanto nos mercados à vista quanto nos
mercados de derivativos. Esses Fundos poderão se utilizar, entre outros, de mecanismos de
hedge, operações de arbitragem e estratégias ativas com derivativos para alcançar seus
objetivos.
6.2 POLÍTICA DE INVESTIMENTO
Através da análise dos cenários macroeconômicos nacionais e internacionais, dos
riscos de mercado, de crédito e liquidez, são definidas, pela administradora, as estratégias e a
seleção de ativos do Fundo, respeitando-se sempre a legislação, as normas e regulamentos
aplicáveis, bem como as diretrizes estabelecidas no regulamento do Fundo.
Os fundos multimercado permitem que o investidor diversifique a aplicação, estando
em um único fundo de investimento.
Esta modalidade é indicada para quem busca rentabilidade e pode correr um pouco de
risco sem precisar dos recursos no curto prazo.
Os fundos multimercado costumam atrair investidores que estão na renda fixa e
querem migrar para a renda variável. Eles funcionam como uma ponte para quem quer
34
colocar um pé em ações, mas tem ainda receio de aplicar 100% em Bolsa. No ano passado,
esses fundos foram líderes de captação no mercado com mais de R$ 39 bilhões, dinheiro
vindo, sobretudo, dos fundos de renda fixa.
6.3 EXISTEM BASICAMENTE QUATRO SUBCATEGORIAS DE FUNDOS
MULTIMERCADOS
1 - Os fundos multimercado sem renda variável, que aplicam no mercado de renda fixa
e câmbio;
2 - Os fundos multimercado sem renda variável mas com alavancagem, que aplicam
nestes mesmos mercados e utilizam derivativos.
3 - Os fundos multimercado com renda variável
4 - Os fundos multimercado com renda variável e alavancagem.
A maioria dos fundos multimercados entra na carteira de longo prazo, ou seja, a partir
de 361 até 720 dias; isso quer dizer que o investidor paga 17,5% de IR, e se a carteira do
fundo fica acima de 720 dias, o investidor paga 15% de IR.
6.4 RISCOS DOS FUNDOS MULTIMERCADOS
Basicamente, podemos classifica-los em 6 categorias:
6.4.1 Risco de mercado
O Risco de Mercado pode ser definido genericamente como as perdas potenciais
associadas às oscilações dos preços e das taxas dos ativos.
6.4.2 Risco de crédito
Consiste no risco dos emissores de títulos e/ou valores mobiliários de renda fixa que
integrem ou venham a integrar a Carteira não cumprirem suas obrigações de pagar tanto o
principal como os respectivos juros de suas dívidas para com os Fundos.
35
6.4.3 Risco de liquidez
Consiste no risco dos Fundos não estarem aptos a efetuar, dentro do prazo
estabelecido no Regulamento resgates solicitados pelos cotistas, em decorrência de condições
atípicas de mercado, grande volume de solicitações de resgate e/ou outros fatores que
acarretem a falta de liquidez dos mercados.
6.4.4 Risco de mercado externo
Os Fundos poderão manter em suas carteiras, ativos financeiros negociados no
exterior ou adquirir cotas de fundos que invistam no exterior; consequentemente, a
performance pode ser afetada por requisitos legais ou regulatórios, por exigências tributárias
relativos a todos os países nos quais eles invistam ou, ainda, pela variação do Real em relação
a outras moedas.
6.4.5 Risco decorrente da concentração da carteira
Um Fundo poderá estar exposto à significativa concentração em ativos de Renda
Variável de poucos emissores. Tal concentração pode afetar o desempenho desse Fundo.
6.4.6 Política de utilização e risco proveniente do uso de derivativos
Os Fundos podem utilizar instrumentos derivativos, gerando a possibilidade de perdas
patrimoniais para o investidor.
Os instrumentos derivativos são influenciados pelos preços à vista dos ativos a ele
relacionados, pelas expectativas futuras de preços, liquidez dos mercados, além do risco de
crédito da contraparte, podendo ocasionar perdas superiores às previstas, quando da realização
destas operações.
6.4.7 Regras de movimentação
Esses fundos, como qualquer um, fixam as regras de aplicação e resgate.
Aplicação: qual é o valor da aplicação inicial, das seguintes, como as aplicações
podem ser efetuadas (cheques, DOC, TED etc.) e até que hora.
36
A aquisição de cotas ocorre com o valor apurado no dia da efetiva disponibilidade dos
recursos.
Resgate: qual é o valor mínimo, como pode ser efetuado (DOC, TED, cheque etc.), ate
que hora pode ser pedido para que os fundos sejam liberados em D0 ou em D+1 e o valor da
cota em vigor no dia da efetiva solicitação de resgate.
37
7 RENTABILIDADE DOS FUNDOS DE INVESTIMENTO
Não colocar todos os ovos na mesma cesta. Eis o valioso conselho dos especialistas
em finanças pessoais quando o assunto é investir.
De modo geral, no entanto, esses fundos são voltados para quem quer ter rendimentos
maiores que o da renda fixa, mas podem exigir um prazo de aplicação maior para que esses
resultados apareçam.
Segundo uma publicação da FGV do 08/12/2009, dos 350 melhores fundos, 71 já eram
fundos multimercados, enquanto a essa época, e no auge da crise internacional, os
investidores eram muito mais atraídos pelos fundos de renda fixa; hoje, acredito que esse
número deve ter subido substancialmente.
Como o próprio nome diz, os fundos multimercados têm múltiplas possibilidades:
aplicam em papéis tão distintos quanto títulos de renda fixa, ações, derivativos e câmbio.
Embora o risco e o retorno variem de acordo com a composição da carteira, esses
fundos são normalmente mais arriscados e rentáveis do que os de renda fixa e os
referenciados.
Diferentes ativos, diferentes estratégias, diferentes graus de risco, diferentes perfis de
investidor.
Esses fundos utilizam benchmarks (parâmetros de referência) adaptados ao perfil da
carteira de cada fundo, mas de um modo em geral os principais benchmarks são: A taxa de
CDI, o índice Bovespa e a variação cambial.
“No longo prazo, os multimercados estão entre os fundos mais rentáveis, se tornando
boas opções para quem quer aumentar e acumular o patrimônio”. (WILTGEN, 2010, p. 1).
“A performance positiva dos fundos multimercados está atrelada a cenários
econômicos mais otimistas. Os cenários de crise são avessos a risco. Uma economia aquecida
dá mais oportunidades para esses fundos”, esclarece George Ohanian, professor de finanças
do Isnper/Ibmec. (apud WILTGEN, 2010, p. 1).
Alguns cenários econômicos, no entanto, podem beneficiar mais um tipo de fundo
multimercado do que outros. Por exemplo, quando a volatilidade está baixa, e o mercado
caminha numa direção muito clara, fundos de estratégia macrodirecional – ou seja, aqueles
cujos gestores apostam em tendências – costumam se dar melhor. Mas quando o mercado não
tem uma direção clara, com grandes variações na bolsa e no câmbio, fundos de arbitragem,
como os long and short, saem ganhando.
38
7.1 O QUE PODE ONERAR A RENTABILIDADE?
Devido à complexidade de operação de um fundo multimercado, seus gestores devem
ter grande habilidade para fazer a melhor alocação dos recursos dos cotistas no momento mais
propício. Por isso, as taxas de administração desses fundos costumam ser mais altas que os de
renda fixa e referenciados, com uma média em torno de 2% ao ano.
Embora não se balizem por um único indicador, os multimercados normalmente
cobram também taxa de performance em cima do CDI. O mais comum é que 20% do ganho
acima do CDI fique com o gestor.
Além das taxas, também pesam no bolso do investidor o Imposto sobre Operações
Financeiras (IOF) e o Imposto de Renda (IR). No entanto, o primeiro só é cobrado quando os
resgates são feitos em um período inferior a trinta dias.
Já o IR é recolhido no último dia útil dos meses de maio e novembro e no momento do
resgate. A cobrança é feita com base em uma tabela regressiva que varia de 22,5% a 15%,
sendo a primeira alíquota válida para as aplicações com até 180 dias e a última válida para
aquelas superiores há dois anos. Isso acaba incentivando a aplicação de longo prazo.
7.2 EVOLUÇÃO DE DEZ FUNDOS EM 2011
Para ilustrar melhor essas variáveis que os administradores de fundos tem a sua
disposição, e seu impacto na rentabilidade dos fundos multimercado, vamos analisar a
evolução dos 10 melhores fundos multimercado em 2011, e a política seguida pelos
administradores desses fundos:
39
Tabela 1- Destaques na crise
Fonte: D’Agosto, 2011.
Com a queda da bolsa de aproximadamente 20% no ano, os gestores de fundos
multimercado tiveram que encontrar alternativas para oferecer boa rentabilidade aos seus
cotistas.
A tabela abaixo mostra que o retorno destes 10 fundos no período entre 31 de
dezembro de 2010 e o último dia 12 ficou na faixa entre 9,80% e 14,31%, descontados o
imposto de renda e as taxas de administração impostas por cada um dos fundos. Portando
ficou acima da rentabilidade do CDI de 8,02%, e com a volatilidade variando entre 1,64% e
26,61% ao ano. Todos os fundos possuem patrimônio líquido acima de R$ 50 milhões e a
aplicação inicial é de, no máximo, R$ 50 mil. Veja a relação.
Os fundos Mapfre Inversion, Mauá, Gap Absoluto, Kondor Max e BTG Pactual Hedge
Plus ganharam com posições em títulos públicos prefixados (LTNs) e atrelados à inflação
(NTN-Bs).
Os gestores dos demais fundos usaram estratégias de arbitragem entre pares de ações
ou índices para conseguir seus ganhos. O fundo mais rentável, o Nobel Advanced Agressive,
foi também o mais volátil, em função de sua estratégia de investimento que concentra grandes
posições em ativos líquidos.
A eficácia das estratégias dos fundos pode ser avaliada também por meio da relação
40
entre o retorno e o risco dos fundos, representados pelos pontos laranja no gráfico abaixo.
Gráfico 2 - Retorno X Risco
Fonte: D’Agosto, 2011.
Para compreender o gráfico, começamos pelo ponto mais alto à direita, que ilustra o
desempenho do Nobel Advanced Agressive, o fundo com o maior retorno, de pouco mais de
14%, e também com o maior risco, de 26% ao ano. Nenhuma outra carteira teve desempenho
semelhante, o que pode indicar tanto um desempenho excepcional para uma estratégia de
investimento única quanto apenas sorte no período.
Existem duas formas para conseguir a melhor relação entre risco e retorno. Uma é
escolher o fundo com o maior retorno dado um determinado nível de risco. A outra é, para o
mesmo nível de retorno, aplicar no fundo com menor risco.
Por exemplo, os fundos BTG Pactual Plus e Mauá – representados pelos dois pontos
mais altos seguintes – têm o mesmo nível de risco, na faixa de 4% ao ano, e de retorno, pouco
acima de 12%. O fundo Fram Capital Amundsen, apesar do maior risco, de 6,16% ao ano,
teve retorno menor, de 10,58%. Um pouco mais abaixo, com retorno de 11% e risco de 2%,
aparece o fundo Kondor Max. Na linha de retorno de 10,5%, o ponto mais à esquerda
representa o fundo Gap Long Short, com retorno semelhante ao Gap Absoluto e ao Fram
Capital Amundsen, mas com risco menor. Todos os três fundos com retorno na faixa de 10%
– Explora, Mapfre e Oceana – possuem risco maior do que o Gap Long Short. Entre os
41
parâmetros de referência, o CDI, com retorno de 8%, teve risco de praticamente zero.
Em conclusão, podemos dizer que a política de investimento dos fundos multimercado
é muito flexível, o que possibilita ao gestor mudar rapidamente de estratégia. A consequência
para o desempenho do fundo pode ser positiva, se o gestor antecipar corretamente os
movimentos de mercado, ou negativa, caso a leitura seja errada (D’AGOST, 2011).
Apesar da boa rentabilidade, os fundos multimercado perderam investidores em 2011.
De acordo com dados da Anbima (2013), apesar do rendimento ter sido positivo – os
fundos Multimercado Trading tiveram a maior rentabilidade da indústria em 2011 (12,63%), e
foram seguidos de perto pela categoria Juros e Moedas (12,53%) e Macro (12,41%) -, os
resgates superaram os saques em R$ 46,787 bilhões.
Para o vice-presidente da entidade, Demosthenes Pinho Neto, esse movimento pode
ser justificado pela origem dos recursos investidos nos fundos multimercados. “A categoria de
multimercados da Anbima engloba muitos fundos. Muitos são fundos exclusivos de empresas,
que para ter uma flexibilidade de instrumentos, os classificam como multimercados”, afirma.
Ele aponta que os grandes investidores dessa categoria precisam de liquidez elevada,
por isso, a captação tende a flutuar mais. Além disso, o ano de 2011 foi difícil para os
gestores de fundos multimercados.
Dois eventos atrapalharam as estratégias desses profissionais:
O primeiro foi a forte desvalorização das ações, que afetou drasticamente algumas
carteiras.
O segundo foi o movimento do Banco Central no início de agosto, baixando os juros
preventivamente por causa da percepção de uma piora no cenário.
Apesar disso, e na contramão da evolução global citada anteriormente, na gestão
Patrimonial, os fundos multimercado foram o grande destaque do ano 2011.
Embora a categoria Renda Fixa continuasse a apresentar uma boa taxa de crescimento,
a categoria Multimercado, com crescimento de 26,8%, continuava a concentrar o maior
volume de recursos dos investidores pessoas físicas, apesar do aumento da aversão ao risco e
do recuo de 18,1% registrado pelo Ibovespa no ano, em quanto o volume aplicado em fundos
de ações recuava apenas 6,5% (ANBIMA, 2013).
Por isso hoje os fundos multimercado representam mais de 54% das aplicações do
setor Private Banking.
42
Gráfico 3 - Distribuição % por categoria
Fonte: Boletim Anbima out/ 2012.
7.3 COMPARAÇÃO DE RENTABILIDADE ENTRE OS FUNDOS DE INVESTIMENTO,
OS FUNDOS MULTIMERCADO E OUTROS INDEXADORES OU TIPOS DE
INVESTIMENTO
Comparar vários tipos de investimento, fundos entre si, diferentes categorias de fundos
requer uma prudência grande, já que todos os produtos a disposição dos investidores
dependem:
-
Da evolução da economia internacional e brasileira, que terá um impacto direto sobre
a aversão ou não ao risco de Mercado.
-
Da política de juros e juros reais do governo, da inflação, do risco cambial,
-
Da política fiscal aplicada a cada tipo de investimento,
-
Da segurança oferecida pelo produto,
-
Das taxas cobradas pelos gestores dos fundos.
-
Do perfil de cada investidor: quanto tem para aplicar, precisa ou não de liquidez, tem
produtos que o aplicador quer privilegiar e outros que ele recusa ter na sua carteira etc.
A política de investimento não pode ser estática, e sim se adaptar as condições do
Mercado; o que é bom hoje, pode não ser amanha; por isso o investidor terá que se manter
informado para poder escolher os investimentos que satisfazem ao seu perfil, num
determinado momento e situação econômica.
43
7.3.1 Evolução econômica de 1994 a 2012
Hoje, os juros baixos e a inflação estável em torno de 5% trouxeram um cenário novo
para as aplicações, e as formas de investimentos se diversificaram e sofisticaram muito;
Alem da tradicional poupança, temos a disposição ações, fundos de renda fixa,
imobiliários, multimercado, futuros, imóveis, previdência privada, seguros etc.
Tabela 2 - Evolução da nossa economia
Fonte: XP Investimentos, 2012.
Esse quadro nos da uma evolução de alguns parâmetros importantes da economia:
Salário mínimo, inflação e juro real de 1994 a 2012. O objetivo desse quadro é de mostrar
quanto à economia no Brasil mudou, e consequentemente também os produtos tiveram que
evoluir, assim como a mentalidade do investidor brasileiro; com um juro real de 23%,
ninguém se preocupa com a economia nacional; basta aplicar na poupança ou em CDB o que
foi uma realidade durante muitos anos.
O quadro a seguir mostra o quanto o investidor ainda tem o reflexo, e ainda continua
prudente:
- Com aplicações em fundos de investimento, como os fundos de renda fixa,
multimercado ou imobiliário,
- Com as ações ou as letras imobiliárias e hipotecárias.
44
Gráfico 4 - Tipo de investimento que o brasileiro possui (%)
Esse fenômeno é contraditório com a remuneração de juros reais que oferece a
poupança, como poderemos ver a seguir:
7.3.2 Histórico de taxas de juros e juros reais
Gráfico 5 - Histórico da taxa de juros
45
De novo podemos constatar que viver de juros no Brasil era possível ate 2004; mas
depois pouco a pouco, os juros reais começaram a cair, o que deveria ter tido como reflexo a
fuga de aplicações da poupança para procurar investimentos mais sofisticados, usando outros
veículos financeiros.
Gráfico 6 - Poupança X Inflação
Tivemos ate juros reais negativos em 2002, e muito próximos de zero em 2004, 2010 e
2011.
Em 2012, com as novas regras de calculo, a poupança se tornou o pior investimento do
Mercado, com juros reais praticamente nulos com a projeção da inflação de 4,5% do governo,
e que vão ser negativos se a inflação prevista pelo Mercado se confirma em 5,6%.
46
Tabela 3 – Remuneração da poupança com as novas regras
Mesmo comparando a poupança com o CDB, podemos constatar no 1˚ quadro a
diferença de rentabilidade, mesmo que a poupança seja livre de impostos; Alem disso, esses
dois tipos de investimento tem a mesma segurança de proteção do capital investido de R$
70.000,00 reais por instituição e CPF, através do Fundo Garantidor de crédito (FGC).
No 2˚ quadro, constatamos que a diferença de rentabilidade e de juro real é ainda
maior se a poupança é comparada com a Letra de Credito Imobiliária (LCI), que tem também
a garantia de R$ 70.000,00 reais do FGC e a isenção fiscal.
47
Tabela 4 - Poupança X CDB
Tabela 5 - Poupança X LCI
48
7.3.3 Impacto da política fiscal
- Existem produtos livre de impostos, como poupança, LCI, fundos imobiliários para
pessoas físicas;
- Outros com um peso fiscal decrescente em função do prazo de aplicação, como
CDB, fundos de renda fixa, (ver 5.2),
- Alguns, como os fundos multimercados, que dado a variedade da carteira tem uma
fiscalidade particular (ver 7.1).
7.3.4 Segurança do produto
Várias formas de aplicações beneficiam-se de uma proteção que garante ao investidor
o capital investido:
Os títulos públicos tem a garantia do Estado,
A poupança, CDB, LCI tem a garantia do Fundo Garantidor de Credito (FGC) até um
valor de R$70.000,00 reais por instituição e CPF,
7.3.5 Peso das taxas cobradas nas rentabilidades dos fundos
As taxas de administração e performance são expressas na forma de percentual do
patrimônio líquido ao ano.
Os Fundos Referenciados DI e de Renda Fixa e os fundos de baixa volatilidade devem
cobrar as taxas mais baixas, sempre menores que 1% ao ano.
Em Fundos de Ações, a taxa média é de cerca de 2% ao ano, podendo haver taxa de
performance entre 15 e 20% do ganho que exceder o índice de referência, normalmente
Ibovespa ou IGPM+6%. Alguns fundos cobram taxas de administração maiores, mas nesse
caso não cobram (ou não deveriam cobrar) taxa de performance.
Os Fundos Multimercados devem apresentar taxa de administração entre 0,5% e 2%
ao ano, dependendo de sua complexidade, admitindo taxa de performance em relação ao CDI.
49
8 DEMONSTRAÇÃO PRÁTICA DE AVALIAÇAO DA RENTABILIDADE VERSUS
RISCO DOS FUNDOS MULTIMERCADO
Para poder comparar de maneira mais científica a rentabilidade e o risco dos fundos
multimercado, e entender melhor as diferenças de rentabilidade dos fundos em função da
composição das carteiras de cada um e do contexto econômico do período analisado, foi
montada uma matriz que tem no seu eixo horizontal 255 fundos multimercado e no seu eixo
vertical um período de 5 anos e 10 meses que vai do dia 02/01/2006 à 31/10/2011; nessa
matriz calculou-se, pela formula de Markowitz, a rentabilidade, o risco e o peso de cada fundo
para o período, montando assim uma carteira com os fundos listados e podendo assim
compará-la com os principais benchmarks: Ibovespa, Dólar, CDI, e a inflação através do
IMA-B e o IRF-M. A fórmula usada de Markowitz é a seguinte:
O período começa no dia 02 de janeiro de 2006 e termina no dia 31 de outubro de
2011, obtendo 1463 observações diárias.
Esse período é particularmente interessante, porque nele pode-se constatar quatro fases
bem distintas, cada uma tendo, um enorme impacto sobre a formação da rentabilidade de cada
tipo de fundo multimercado e do risco assumido pelo gestor do fundo, em função da
composição da sua carteira:
- Um período que inicia no dia 02 de Janeiro de 2006 e vai até maio de 2008, durante
o qual a economia mundial ficou aquecida, as bolsas subindo, mas com a formação da bolha
imobiliária nos Estados Unidos devido ao excesso de liquidez dos bancos americanos e
consequentemente uma política de juros baixos e creditos liberados em função do valor do
imóvel e não em função da analise de credito do devedor;
- Um segundo período, que vai de maio de 2008 até outubro de 2008, marcado pela
explosão da crise do sub-prime, intervenção do governo Americano em vários bancos para
evitar uma quebra geral do sistema financeiro, como aconteceu com o banco Lehmann
Brothers, com repercussão sobre a economia mundial e uma crise pior que a crise de 1929
atingindo todos os países; consequência imediata: as bolsas mundiais despencam, e os
50
governos adotam uma política de juros próxima de zero para tentar evitar o pior, que seria
uma estagflação a nível mundial;
- Um terceiro período que vai ate fim de 2009, quando a crise econômica atinge o
fundo do poço, Estados Unidos, Europa e Japão entre outros conhecem uma fase de crise de
confiança, os investimentos privados são insignificantes, e os governos seguem com a política
de juros próxima de zero; o dólar se desvaloriza em relação ao euro e as moedas dos países do
BRIC; alias são esses países que melhor resistem à crise e sustentam em parte a economia
mundial.
Nesse período, as bolsas conhecem uma forte recuperação.
- O último período ate 31/10/2011: a situação na Europa continua muito difícil,
recessão em vários países; Grécia, Portugal, Espanha e Itália perto do “default” e socorridos
pela União Europeia, e os demais países do velho continente com crescimento próximo de
zero; Estados Unidos seguem sem crescer, e até a China vê seu ritmo de crescimento
diminuir.
Nesse contexto, os juros mundiais seguem muito baixos, e no Brasil atingem
patamares históricos; o real se valoriza tanto contra o dólar que o Banco Central tem que
intervir de maneira regular para evitar uma supervalorização da nossa moeda, o que
complicaria a nossa balança comercial.
Nesse trabalho, vamos comparar a rentabilidade acumulada da carteira com os
principais benchmarks:
CDI (juros), BOVESPA (renda variável), DOLAR (cambial) e IMA-B (inflação) e
IRF-M (índice de renda fixa do mercado).
Para que os investidores possam analisar e avaliar a política de investimento seguida
pelos gestores, e consequentemente a rentabilidade e o risco assumido pelos fundos, seguem
abaixo gráficos e tabelas da evolução desses índices de referência durante o período de
02/01/2006 ate 31/10/2011. Serão também demonstradas as rentabilidades acumuladas de
cada um dos benchmarks para que posteriormente comparemos o desempenho da carteira
frente a cada um deles ao longo desses 5 anos e 10 meses.
8.1 EVOLUÇAO DOS BENCHMARKS DURANTE O PERIODO ANALISADO
8.1.1 Evolução do índice BOVESPA
51
Gráfico 7 - Evolução do índice BOVESPA
Fonte: Bolsa PT, 2013.
Nesse gráfico aparece de maneira bem evidente uma evolução em 4 períodos
significativos:
- Do início de 2006 ate o inicio da crise em maio de 2008, o índice BOVESPA pula de
31.000 para mais de 71.000 pontos.
- De maio até outubro de 2008, o índice despenca e volta em 5 meses a seu nível do
início de 2006.
- De outubro de 2008 ate janeiro de 2010, o índice volta a 70.000 pontos.
- De janeiro de 2010 ate fim de outubro de 2011, e com a evidencia para todos que a
crise será demorada de custo econômico muito alto, o índice BOVESPA sobe e desce, mas
sem nenhuma tendência clara, e termina o período perto de 66.000 pontos.
8.1.2 Evolução do dólar
52
Tabela 6 - Evolução do dólar
2006
2007
2008
2009
2010
2011
Compra |
Venda
Compra | Venda
Compra | Venda
Compra | Venda
Compra | Venda
Compra | Venda
JAN
2,27
2,27
2,13
2,13
1,77
1,77
2,30
2,30
1,77
1,77
1,67
1,67
FEV
2,16
2,16
2,09
2,09
1,72
1,72
2,31
2,31
1,84
1,84
1,66
1,66
MAR
2,15
2,15
2,08
2,08
1,70
1,70
2,31
2,31
1,78
1,78
1,65
1,65
ABR
2,12
2,12
2,03
2,03
1,68
1,68
2,20
2,20
1,80
1,80
1,58
1,65
MAI
2,17
2,17
1,98
1,98
1,66
1,66
2,06
2,06
1,81
1,81
1,61
1,61
JUN
2,24
2,24
1,93
1,93
1,61
1,61
1,95
1,95
1,80
1,80
1,58
1,58
JUL
2,18
2,18
1,88
1,88
1,59
1,59
1,93
1,93
1,76
1,77
1,56
1,56
AGO
2,15
2,15
1,96
1,96
1,61
1,61
1,84
1,84
1,75
1,76
1,59
1,59
SET
2,16
2,16
1,89
1,90
1,79
1,80
1,81
1,82
1,71
1,71
1,74
1,74
OUT
2,14
2,14
1,80
1,80
2,17
2,17
1,73
1,73
1,68
1,68
1,77
1,77
NOV
2,157
2,15
1,769
1,77
2,26
2,26
1,72
1,72
1,71
1,71
1,78
1,79
DEZ
2,149
2,15
1,785
1,78
2,39
2,39
1,74
1,75
1,69
1,69
1,83
1,83
Fonte: Banco Central, 2013.
- Do início de 2006 até maio de 2008, o dólar se desvaloriza contra o real de forma
permanente, passando de R$ 2,27 a R$ 1,66.
- De fim de maio de 2008 até outubro de 2008, o dólar volta a se valorizar, atingindo
de novo R$ 2,17.
- De novembro de 2008 até janeiro de 2010, o dólar sobe até atingir R$ 2,39 contra o
real em dezembro de 2008, para voltar gradativamente a R$ 1,75 fim do ano 2009.
- De janeiro de 2010 ate fim de outubro de 2011 o dólar fica bastante
estável contra o real num patamar entre 1,70 e 1,77.
Nesses dois últimos anos, a paridade do dólar contra o real depende mais do fator
psicológico de reação aos anúncios de dados econômicos e financeiros de cada país, que de
uma visão clara de uma tendência de evolução da crise econômica.
53
8.1.3 Evolução das taxas de juros
No Brasil, como todos os demais países, a primeira medida que foi adotada para
amenizar a crise foi a redução dos juros.
Assim, no período analisado, as taxas do SELIC caíram de mais de 15% para 11,62%
atingindo até hoje as menores taxas históricas no Brasil.
O CDI, um dos benchmarks mais utilizados como parâmetro de referência pelos
gestores de fundos multimercado, seguiu fielmente o SELIC e teve a mesma evolução.
Tabela 7 – Evolução CDI
REFERÊNCIA
ANO 2006
ANO 2007
ANO 2008
ANO 2009
ANO 2010
ANO 2011
SELIC
15,08%
11,88%
12,48%
9,93%
9,78%
11,62%
CDI
15,03%
11,82%
12,38%
9,88%
9,75%
11,60%
Fonte: Banco Central, 2013.
8.1.4 Evolução do IMA-B e do IRMF
IMA - Índice de Mercado ANBIMA
Segundo a ANBIMA (2013, p. 1) “O IMA é uma família de índices de renda fixa, que
representa a evolução da carteira de títulos públicos federais a preços de mercado, com
abrangência aproximada de 97% desse segmento de mercado (dados de junho/11).”.
A carteira teórica do IMA-Geral é composta de todos os títulos elegíveis,
representando a evolução do mercado como um todo.
Os índices são determinados pelos indexadores a que são atrelados os títulos:
prefixados (IRF-M), indexados ao IPCA (IMA-B), indexados ao IGP-M (IMA-C) e pósfixados, que respondem à taxa Selic (IMA-S). Para atender aos diferentes perfis de
maturidade das carteiras de investimentos, IRF-M e IMA-B são ainda segmentados segundo o
prazo de seus componentes: IRF-M 1 e IRF-M 1+; IMA-B 5 e IMA-B 5+.”.
54
IMA-B
Fonte: ANBIMA, 2013.
Alguns fundos multimercado tem como parâmetro de referência a inflação.
A ANBIMA utiliza com benchmark de referência um índice próprio (IMA-B), que é
indexado ao IPCA.
IRF-M
Fonte: ANBIMA, 2013.
O IRF-M (índice de renda fixa do mercado) é o índice que serve de benchmark para os
fundos de renda fixa com aplicação principal em títulos prefixados.
8.2 ESTUDO DE RENTABILIDADE VERSUS RISCO DA CARTEIRA DE FUNDOS
MULTIMERCADO SELECIONADOS A PARTIR DA MATRIZ DO MODELO DE
MARKOWITZ
Os comentários anteriores mostram desde já o impacto do contexto econômico sobre a
evolução dos três principais benchmarks dos fundos multimercado: juros (CDI), câmbio
(PTAX) e ações (IBOV); como também em relação aos índices da ANBIMA: IMA-B e IRMF.
55
Analisando a matriz montada a partir do modelo de Markowitz, fica evidente que as
diversas categorias de fundos multimercado reagiram diferentemente a cada situação
econômica.
8.2.1 Base de dados
Para realizar a demonstração prática e comparar a devida estratégia de se investir em
uma carteira de fundos multimercado frente aos demais benchmarks citados anteriormente, foi
utilizado um conjunto de dados de 255 fundos de investimentos multimercados brasileiros que
iniciam no dia 02/01/2006 e evoluem até o dia 31/10/2011. Durante esse período foram
obtidas 1463 observações diárias do índice Bovespa de cada um dos fundos selecionados.
Os retornos desses fundos foram adquiridos através de consulta das cotas diárias no
sistema Economática e alguns dos critérios para seleção dos mesmos foram os seguintes:
• Ser classificado na CVM como Multimercado;
• Ter data do início da série de cotas anterior à 31/12/2005;
• O fundo deve estar ativo em 31/10/2011;
• Apresentar patrimônio Líquido superior à R$30 milhões em 31/10/2011.
Apesar de serem da mesma classificação CVM, os fundos selecionados podem
apresentar características bastante distintas entre si. A tabela a seguir mostra a quantidade de
cada fundo multimercado e alguns dados referente às principais características dos fundos da
amostra, tais como: a cobrança de taxa de performance, tipo de fundo - exclusivo ou não, se
permite alavancagem, aplicação em títulos de crédito privado, ou em ativos no exterior.
56
Tomando como base o trabalho de Santos e Moura (2012) e Santos e Tessari (2012),
em nosso caso, como estamos interessados na otimização de carteiras, considerar apenas
fundos sobreviventes na data de corte do estudo (no caso, outubro de 2011) não é
determinante para a validação da abordagem proposta, pois não estamos interessados em
extrair características dos retornos, como em um modelo de apreçamento de ativos, nem
mesmo interessados em analisar a captação por parte dos fundos sobreviventes.
Tendo em vista os possíveis vieses na amostra, foram excluídos os fundos exclusivos,
pela impossibilidade de aplicação de recursos por diferentes investidores, e aqueles que não
estiverem ativos por todo o período estudado. Também não foram incluídos os Fundos de
Aplicação em Cotas para que, assim, fosse evitada a análise sobre o mesmo fundo mais de
uma vez.
Para que um portfólio otimizado seja construído e composto por fundos de
investimento, é preciso uma previsão de uma matriz com N fundos como colunas e N
observações diárias em linhas formando assim a matriz desejada. De forma análoga, para se
calcular o risco total de uma carteira nos dias de hoje requer uma matriz de covariância entre
todos os fundos deste portfólio porém, antes de ser possível analisar o risco é necessário
calcular a partir de dados amostrais a volatilidade e a correlação dos retornos dos retornos dos
ativos financeiros que compõem a carteira. Realizado esses passos, resta resolver a resolução
de um problema de otimização quadrática de média-variância de Markowitz, que se baseia em
duas entradas: O retorno esperado para cada ativo (nesse caso fundo de investimento
multimercado), que demonstra a habilidade dos gestores em prever os movimentos dos preços
dos ativos que dos ativos que administram; e a matriz de covariância dos retornos dos ativos
(todos os fundos que formam a matriz) que representa o controle de risco.
Demonstrado os passos seguidos no momento de se calcular a carteira otimizada dos
fundos de investimento multimercado, vamos imaginar que um investidor montou uma
57
carteira de investimento comprando cotas desses 255 fundos utilizados na matriz para poder
analisar a rentabilidade e o índice de Sharpe da carteira global, e em seguida comparar esses
parâmetros à rentabilidade e ao índice de Sharpe de cada benchmark.
O sigma foi obtido através de uma matriz de variância e covariância amostral.
As fórmulas usadas para obter os pesos a se investir em cada fundo foi a seguinte:
Aonde:
W: Peso investido em determinado fundo
Μatriz da covariância
: Vetor de uns transposto
: Vetor de uns
Para demonstrar como a ponderabilidade é importante no momento de aplicar um
determinado montante de capital, serão observados dados com uma aplicação nessa mesma
carteira de 255 fundos multimercado com o mesmo peso de capital investido em cada um dos
mesmos. Isso deixa ainda mais claro como Markowitz está correto em além de diversificar, de
usar a carteira de mínima variância para determinar o valor de capital a ser investido em cada
uma das diferentes aplicações.
Dessa forma a fórmula fica da seguinte maneira:
onde:
R: retorno da asset
:
Somatório
N: número de assets
58
Para demonstrar de forma mais clara e haver uma maior compreensão, foi calculado e
será comparado o retorno, o desvio padrão, e a variância da carteira otimizada proposta por
Harry Markowitz e com a carteira igualmente ponderada:
Otimizada:
Retorno da carteira:
0,051816181
Variância da cart.:
0,000306278
Desvio Padrão:
0,017500796
Igualmente ponderada:
Retorno da carteira:
0,042688475
Variância da cart.:
0,180571664
Desvio Padrão:
0,424937247
Essas diferenças enormes demonstram o quanto Markowitz estava correto em sempre
procurar ponderar os pesos a serem aplicados em cada ativo da forma mais precisa possível, o
retorno da carteira chega a ter aproximadamente 20% de diferença entre a otimizada e a
igualmente ponderada. Como se não bastasse a variância da carteira e o desvio padrão usados
para medições de risco demonstram que além de uma rentabilidade bastante inferior o risco da
carteira multiplamente maior oferecendo possíveis prejuízos maiores que a carteira otimizada.
Gráfico 8 – Carteira X benchmarks
59
Fonte: Cálculo elaborado pelo autor.
Nesse gráfico podemos constatar que:
8.2.2 Medição da rentabilidade
- A rentabilidade global acumulada da carteira no período de cinco anos e dez meses
ficou em 113,37% (a rentabilidade media diária é de 0,051%).
- A rentabilidade global da carteira igualmente ponderada no período de cinco anos e
dez meses ficou em 86,57% (a rentabilidade média diária é de 0,042%)
- A rentabilidade do CDI ficou em 91,12%.
- A rentabilidade do IMA-B ficou em 142,06%.
- A rentabilidade do IRM-F ficou em 110,47%.
- A rentabilidade do IBOVESPA ficou em 65,82%.
- A rentabilidade do dólar PTAX ficou em – 27,86%
É uma demonstração clara que o ditado “não coloque todos seus ovos na mesma
cesta” é totalmente justificado, mas melhor que seguir a risca esse lema é de observar que a
ponderabilidade é de igual importância que a diversificação, visto que pela diversificação com
60
a devida aplicação em cada fundo rendeu 26,8% a mais que a carteira que distribuiu o capital
de forma igualitária em cada fundo. Além disso, por incrível que pareça, além do rendimento
subir em aproximadamente 27% o risco reduziu de forma estrondosa (ver abaixo), visto que
se fosse aplicado na carteira igualmente ponderada ela teria menos risco somente que a
Ibovespa e o Dólar.
Quem comprou cotas de todos os fundos teve um melhor resultado que qualquer
benchmark, com exceção do IMA-B que é um índice indexado a inflação, mesmo com o peso
da baixa rentabilidade dos fundos de ações e da rentabilidade negativa dos fundos cambiais
que tem o dólar como benchmark.
8.2.3 Medição do risco pelo índice de Sharpe
Para medir o risco pelo índice de Sharpe, o CDI é determinado como o índice com
retorno livre de risco.
Sendo o CDI o índice de referência, o índice de Sharpe:
- Da carteira otimizada é de: 2,96.
- Da carteira igualmente ponderada: 0,10.
- Do IMA-B é de: 2,63.
- Do IRF-M é de: 1,35.
- Da IBOVESPA é de: – 0,12.
- Do dólar PTAX é de: -1,13
É bom lembrar que, quanto maior é o índice de Sharpe, menor o risco que o
investimento possui; já o contrário, se o índice de Sharpe é próximo de zero ou negativo, o
fundo analisado é de alto risco, o que significa que pode ganhar mais ou perder muito.
Podemos constatar então que, como se podia prever, o IBOVESPA e o dólar foram
dois investimentos de alto risco durante esse período de 2006 até outubro de 2011, o que se
confirma com a baixa, ou negativa, rentabilidade desses dois benchmarks, pois o período
analisado foi um da história, devido à crise econômica que o mundo atravessou.
Na contramão, os índices IMA-B e IRF-M são positivos, pois seguiram as taxas de
renda fixa ou foram indexados à inflação do período.
Essas constatações estão em concordância com o gráfico estabelecido por Crowne em
2003.
Gráfico 9 – Teoria do risco/retono
61
Fonte: Crowne, 2003.
Pelo parágrafo acima, nota-se que a expectativa de retono é proporcional ao risco do
investimento, isto é, na busca de um retorno maior corre-se-á um risco de igual valor, o
mesmo na forma inversa.
Para Crowne (2003, p. 3) “os fundos que pernanece na curva estão produzindo o
máximo retorno data a totalidade da votalidade”.
Mas de novo a campeã do menor risco foi a carteira com um índice de Sharpe
altíssimo de quase 3, o que confirma uma vez mais que a diversificação é uma regra
importantíssima para qualquer investidor.
Esse índice de Sharpe é alto, mesmo com o impacto negativo dos fundos indexados ao
dólar e as ações.
62
9 CONCLUSÕES
O crescimento da indústria de fundos de investimento no Brasil desde a década de 90 é
tão significativo que justifica plenamente um amplo estudo sobre essa modalidade de
aplicações. Vale lembrar que o volume total dos fundos de investimento no Brasil atingiu dois
trilhões em 2012, tornando o Brasil o sexto país para essa modalidade de aplicações.
Mas o perfil dos fundos também está em plena evolução: ate a crise de 2008, os
fundos mais procurados eram os fundos de renda fixa, atrelados ao benchmark CDI, devido à
política de taxas de juros alta praticada no nosso país.
Com juros em baixa, uma parte significativa das aplicações tradicionais em poupança,
CDB ou fundos de renda fixa foi desviada em outros fundos oferecendo uma grande
diversidade de modalidade de aplicações: os fundos multimercado, que chegaram a
representar 25% do total da indústria de fundos brasileiros em 2012.
É essa constatação que justifica um TCC sobre os fundos multimercado.
O grande sucesso dessa modalidade vem das imensas possibilidades de diversificação
de produtos a disposição dos gestores, para compor a carteira do fundo multimercado
administrado por ele; com os fundos multimercado, dá para montar “um fundo sob medida”.
A diversificação de ativos compondo as carteiras dos fundos é tão grande que os
investidores, para poder escolher os fundos que mais correspondem a seu perfil de investidor,
têm que ter como avaliar a rentabilidade dos fundos em relação ao risco assumido pelo gestor.
Por esse motivo, foi realizado um estudo de rentabilidade versus risco de uma carteira
de 255 fundos pelo modelo de Markowitz, medindo a volatilidade e o risco pelo índice de
Sharpe, o que permite ao investidor, escolher a carteira que melhor corresponde ao seu perfil,
e por fim obter a melhor rentabilidade possível em função do risco que ele aceita assumir.
Quanto maior é o risco assumido, maior pode ser a rentabilidade com relação ao Benchmark,
porém as perdas podem ser nas mesmas proporções.
Porém, a conclusão mais importante que podemos tirar desse estudo, é que quanto
mais se diversifica uma carteira, mais você pode melhorar o conjunto “rentabilidade/risco”.
Assim, analisando a rentabilidade da matriz, sobre o período de cinco anos e dez
meses, constatamos que é superior a todos os benchmarks utilizados pelo mercado, com
exceção do IMA-B, porém, constatamos que o risco assumido pela carteira e avaliado pelo
índice de Sharpe é muito melhor que qualquer benchmark utilizado pelo mercado, portanto,
ponderando a rentabilidade pelo menor risco assumido, a carteira é a que apresenta o melhor
resultado.
63
REFERÊNCIAS
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65
ANEXOS
Pesos investidos em cada fundo
FI Mult Cred Priv Kcl
BB Mult Macro Moderado LP Estilo FICFI
BB Mult Moderado LP 10 Mil FICFI
-7,3605E-05
Sulamerica Mix 30 IV FI Mult
-0,002323685
1,681419914
Unibanco Previdencia Corporate Rv 15 FIQ
-0,061759209
Sulamerica Mix 49 FI Mult
-0,001952453
-1,654598373
Itau Flexprev I V40 Mult FICFI
0,012617548
BB Top Mult Moderado LP FI
-0,027980522
Santander FICFI Super Gestao Mult
0,039290017
Luxor FI Mult
-6,17944E-05
Itau Flexprev II V40 Mult FICFI
0,000125738
Aquila 1 FI Mult
Unibanco Prever I Rv 30 Fiqfie Mult
0,040088126
Uniclass Moderado FICFI Mult
0,000215115
Icatu Seg Composto 20e FICFI Mult
-0,021564492
Brad Prime FICFI Mult Mult Allocation
-0,001659971
BB Mult Conservador LP Mil FICFI
Samba FICFI Mult
-0,008245261
0,00089762
0,055645115
Frevo FI Mult
0,004389345
Citiprevidencia C 25 FI Mult
0,003768594
BNY Mellon Unimed Rv 15 FI Mult
0,001493611
Itau Flexprev Corporate Rv 20 FICFI Mult
0,005213257
Brad FICFI Mult Golden Profit Cons
-0,024873629
Uniclass Multigestor Plus FICFI Mult
0,005124504
0,002445854
Aquila FI Mult
0,007223995
0,072317522
Multimanager Plus Ib Mult FIC
-0,034673982
Sul America Platinum FI Mult
Brad FICFI Multim Golden Profit Moderado
Brasilprev Rt Comp 20 FICFI Mult
0,024761856
7,88384333
-0,001407495
Bradesco Prime FICFI Mult
0,000257377
Itau Flexprev Fsa Tm Mult Cred Priv FI
0,008168181
Brasilprev Rt Comp 20 II FICFI Mult
0,209106865
Santander FICFI Mult 20 I Cred Priv
0,006513591
Sant FICFI Prev Agres Sup Mult Cred Priv
HSBC FIC Mult LP Estrategia Agressivo
0,006359198
HSBC FI Mult LP Xian Institucional
-0,000817239
0,059806803
Itau Flexprev Corporate Rv 35 FICFI Mult
-0,010939652
Santander Pb FI Ondina Mult Cred Priv
-0,005475804
Icatu Seg Composto 49c FICFI Mult
-0,026468053
Icatu Seg Composto 10b FICFI Mult
Itauprev Annuity V30 Mult FICFI
Unibanco Prever II Rv 30 Fiqfie Mult
-0,013308317
0,057241846
0,001266645
Brad FICFI Mult Golden Profit Din
-0,006730851
BB Prev Mult FI Mult Cred Priv
0,015579034
Sant FICFI Prev Mod Mult Cred Priv
-0,008973235
Unibanco Prev Corp Rv 25 FI Mult
0,002465455
-0,015196395
BNY Mellon Prev FIC FI Mult Prev
0,001430755
Brasilprev Rt Comp 20 III FICFI Mult
-7,073900459
Safra Prevmoderado FICFI Mult Prev
-0,002675403
Unifund Advantage FI Mult
-0,049616594
Aquila 3 FI Mult
-0,006897799
Itauprev Master V10 Mult FICFI
-0,004672682
0,018822061
Brasilprev Rt Comp 49 FICFI Mult
-0,798823736
Carioca FI Mult LP
0,006546398
-0,001135552
Santander FICFI Performance Mult
-0,644081777
-0,000923694
FI Mult Mapfre Seg Privado II
-0,002802482
FI Mult Cred Priv Defender
0,000332888
HSBC FIC Mult LP Estrategia Moderado
Sant Inv Person Arro Van Gogh FICFI Mult
-0,011872721
0,022395662
-0,025538421
Icatu Seg Composto 49e FICFI Mult
FI Mult Mapfre Rl Privado I
0,019094233
0,00193344
FI Mult Saga Lynx
-0,003492478
Sant FICFI Sky II Mult
-0,093781774
FIQFI Mult Cred Priv Portfolio 63
0,000166935
FI Mult First Class
Santander FICFI Estrategia Mult
0,012822888
BB Comercial 26 FICFI Mult
-0,106192995
-0,060971985
Brasilprev Rt Comp 20 IV FICFI Mult
0,004440407
-6,763516765
Legg Mason Allocation 1 FICFI Mult
Sant Invest Person Mod Van Gogh FICFI M
-0,03338919
Itau Pers Multiestrategia Mult FICFI
0,485910196
0,004751356
Brad Prime FICFI Mult Long Short
-0,015072265
Santander FICFI Estrategia Dt Mult
-0,022103093
Bradesco FI Mult Long Short
Unibanco Prever IV Rv 30 FICFI e C Mult
-0,048782735
Mbprevi I Mult FI
-0,049874324
Itau Diamond Mult FI
Santander FICFI Mult 20 II Cred Priv
-0,002011603
0,014676026
-0,022959683
0,007645082
0,262668486
Santander FICFI Sky Hedge Mult
0,081263557
FI Vot Infinity Mult
Sulamerica Mix 15 IV FI Mult
0,021104284
HSBC FICFI Mult LP Ouro Fino
0,034257937
FI Mult Mapfre Privado II
-0,007180281
Icatu Seg Composto 10e FICFI Mul
-0,003748968
Bnpp Artico FICFI Multim Prev Agr
-0,000574491
Brasilprev Rt Comp 20 V FICFI Mult
5,776142857
Uniclass Fix Plus FICFI Mult
-0,000961914
0,002435474
0,465711666
66
Brasilprev Rt Comp 49 II FICFI Mult
BNP Paribas Sirah FI Multim
0,783758424
0,0015356
BB Exclusive 3 FICFI Mult
0,10809111
Bradesco FICFI Mult Mais
0,020448668
CS Portfolio Plus FI Quotas FI Mult LP
0,011701448
Brad Priv FIC Mult Multiestrategia Plus
Mbprev Mult FICFI
0,038583812
Alfa Itaipava FI Mult Cred Priv IQ
0,075912304
Itae Fund Of Funds Aloca Co Mult FICFI
Orion Mult FI
-0,033775027
0,02494158
-0,007194146
-0,117117988
Giverny FICFI Mult Credito Priv
Santander FICFI Mult 49 I Cred Priv
-0,003224442
Sant FICFI Pb BTG Pactual Hedge Mult
-0,007148937
2,272719951
Maua FICFI Mult
-0,001120938
-0,00048831
HSBC FICFI Mult LP Aquamarine
-0,005689245
Brad Priv FIC Mult Multiestrategia
Pau Brasil Mult FICFI
0,131347556
Speed Peculio FI Mult Prev
-0,010761211
Modal Lion FI Mult Cred Priv
14 Bis FI Mult
-0,004868712
San FICFI Pb BTG Pactual High Yield Mult
-0,050065974
BNP Paribas Bach FI Multim
-0,014353693
Real FI Mult Bremen
-0,038093437
0,562482772
Concordia Mult FI LP
0,002915776
Santander FICFI Performance Dt Mult
0,012332049
Bradesco FI Mult Cred Priv Muralha
-0,000260485
Kilawea FI Mult
0,028255546
Odessa Multim Cred Priv FICFI
-0,000443244
Dourado FI Mult
-0,018693822
Inves. BTG Pactual High Yield FICFI Mult
-0,151436108
FICFI Mult LP Marken
0,009891254
Santander FI Mult Bandeprev
-0,000175952
BTG Pactual High Yield FI Mult
-0,476778444
Schroder Mult Strategy FICFI Mult
-0,000295443
Fiqfi Mult Magliano BTG Pactual
0,733761271
FIC Mult Cred Priv Marilia
0,029328987
Mbprev III Mult FI
-0,015173285
Prime 19 4 F I Mult
0,067532318
Bradesco FI Mult Team
0,01926109
Capital Performance Fix Ib Mult FIC
Invest BTG Pactual Hedge FICFI Mult
0,249798867
-0,591111659
HSBC FI Mult FEF Cd
0,004213684
Alagre FI Mult
0,000323608
FI Mult Salema
0,021080354
Lacan Equilibrio FI Mult
0,00076905
Monaco Mult FI
0,628094216
Fides Long Short FI Mult
-0,002054737
Agnes I FIF Mult
-0,00712326
BTG Pactual Hedge FI Mult
Legg Mason Multitrading Top FIC Mult
0,007686094
HSBC FI Mult LP Termo
BNP Paribas Yield Classique FI Multim LP
Sant FICFI Msa Mult
-0,003566976
-33,2496236
Sul America Tammar FI Mult Cred Priv
0,595796568
-0,022524285
0,01069177
Bram FI Mult Segmento
-0,043672372
Itau Flex Corp Plati Rv49 FICFI Mult
-0,006570854
FICFI Mult Petros Master
-0,044496526
BNP Paribas Hedge Classique FI Multim LP
-0,006317336
Santander FI Fasass Mult
-0,032010917
Krakatoa FI Mult
0,010608582
Unibanco Fidelidade W FI Mult
0,004879668
BNP Paribas Nova York FI Multim Prev
0,002083831
FI San Sebastian Mult Cred Priv
0,012516789
Bradesco FI Mult Dublin
0,016756276
FI Mult Moderado Roncador
FICFI Mult LP Cred Priv Ondina
0,004721974
0,05374382
FIC Cred Priv LP Mult Multirecebiveis
-0,019470138
Santander FI e Mult
0,00312795
Titulo FI Mult - LP
0,003684434
Toulouse II FI Mult
-0,019929081
BB Veiculo FI Mult Cred Priv
0,014229208
Itau Multiestrategia Mult FI
-0,467448817
FICFI Mult Jequitiba
0,005124195
FICFI Mult LP Cred Priv Ano
0,001973121
Santander FICFI Mca Mult
-0,014202345
BTG Pactual Instit Dinamico FI Mult
0,017028418
Itau Mult Cred Priv Active Fix FI
0,156609502
FI Victory II Mult
0,035486906
BNY Mellon ARX Target FI Mult
-0,020536792
-0,000780654
BTG Pactual Multist Adv FI Mult
-0,005644186
Itau Equity Hedge Mult FI
Bradesco FI Mult Plus I
-0,009626624
FICFI Mult Petros Multicarteira
Li 80 Mult FICFI
-0,016382212
FI Multim. Beluga
Target D FI Mult
-0,003088409
Fvm FI Mult Cred Priv IQ
-0,005828211
BTG Pactual Multistrat FI Mult
-0,052926496
Ca Long Short FI Mult
-0,001149517
Lulos I FI Mult Cred Priv
Mugen FI Mult
FI Mult Cred Priv Galileo
Tamandua Mult FI
HSBC FICFI Mult Cred Priv LP Star
0,115010227
0,05594392
-0,016377949
Cargillprev Cd Prev Mult FI
Supre I Mult FI Fator
FICFI Mult Petros Moderado
0,010798008
0,026556703
0,275285239
0,037655437
-0,024174766
0,006795075
FI Mult Petros Cred Priv
0,017169786
-0,009516455
Safra High Yield FI Mult
-0,002058072
Santander FI Baltico I Mult
33,28660291
FI Fin Mult Pericles
-0,000517242
Bnpp Parthenon FI Mult
0,006223476
HSBC FI Mult Funbr B
-7,39352E-05
-0,003734261
FI Fator Sigma Inst Mult
-0,006213039
B FI Mult Cred Priv Inv no Ext Andromeda
67
HSBC FI Mult Abaete
FI Mult Hunter Cred Priv
FICFI Multim Petros Cred Priv
0,006686004
0,01016156
-0,006080693
FI Mult Moderado Coral
0,008658375
Bram FI Mult
0,011314788
Santander FI Eletron Mult
5,69343E-05
FI Mult Pescada
0,010417641
Legg Mason Multitrading Adv Top FICFI
3,57654E-05
FI Mult Kansas Cred Privavo
0,012347303
Gavea Brasil FICFI Mult
-0,000751996
Bram Private FI Mult Multiestrategia
-2,252588317
Bradesco FI Mult Plus
-0,003318148
Gap Institucional FI Mult
-0,007940796
Mercatto Diferencial Inst Mult FI LP
-0,001384697
Sul America Aqua FI Mult
0,024289753
Santander FI Abaete I Mult
-0,00382076
Institutional Active Fix Ib Multim FI
-0,023495329
Santander FICFI Agressivo Mult
0,003606441
Bradesco FI Mult Dynamic
0,000289173
FI Mult Moderado Merluza
0,01400379
Brookfield Hedge Plus FI Mukt Exclusivo
0,000383095
Quest 30 FICFI Mult
0,000633316
FI Mult Cred Priv Vitoria Salus
-0,00352752
HSBC FI Mult Cred Priv Mult
0,031138917
FI Mult Albatroz
-0,006042398
HSBC FIC Mult Cred Priv LP Recebiveis
-0,792580266
Atico Hedge FI Mult
Previcel I Mult FI Fator
Sda Hedge FIQFI Mult
0,00039952
0,002974815
0,003544399
FICFI Mult LP Cred Priv Target
-0,000542398
Fundo Fator Pirambu Mult
-0,007599518
Unibanco Fix Plus FI Mult
-0,465522284
Previcel Mult FIQFI Fator
0,001998334
FI Mult Cred Priv Vitoria Providentia
0,001252526
Sinergy Prev Mult FI
0,000327616
Santander FI Megawatt Mult
0,000934819
FI Ampere Mult
Performance Fix Ib Mult FI
0,00173664
-0,265331006
BNY Mellon ARX Hedge FI Mult
0,005987073
Bram Private FI Mult Dinamico
0,025400638
Gap Hedge FI Mult
0,00310121
Fiqfi Fator Fabasa Itapoa Mult
-0,002618434
Fundo Mod Caratinga FI Mult
0,018174019
Pspp Mult FICFI
0,000709629
Baviera FI Mult
-0,006013605
FI Mult Treasury Cred Priv
0,000133375
FI Netuno Mult Prev Cred Priv
0,006881064
Icatu Vanguarda Mult FMP Fiec FICFI
6,79754E-05
HSBC FI Mult Apaba
Claritas Private Long Short FI Mult
FICFI Mult LP Cred Priv Jaco I
0,01050581
0,003523838
-0,006037379

os fundos multimercado no mercado brasileiro

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