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DER DEUTSCHE PFANDBRIEFMARKT 2013 | 2014 EINE FACHTHEMENREIHE DER DG HYP HYPOTHEKENPFANDBRIEFE GEWINNEN MARKTANTEILE SEPTEMBER 2013 Der deutsche Pfandbriefmarkt 2013 | 2014 Inhalt Vorwort ____________________________________________________________________ 3 Das Wichtigste in Kürze______________________________________________________ 5 Marktentwicklung _ _________________________________________________________ 6 Kontinuität bei den Veränderungen 6 Entwicklung der Renditeaufschläge bei Pfandbriefen 11 Rechtliche Grundlagen_______________________________________________________ 15 Pfandbrieflizenz erforderlich 15 Risikomanagement für das Pfandbriefgeschäft 16 Unabhängige Kontrolle durch den Treuhänder 17 Besondere öffentliche Aufsicht durch die BaFin 18 Allgemeine Deckungsanforderungen und Kongruenzvorschriften 18 Besondere Anforderungen an die ordentlichen Deckungswerte je Pfandbriefgattung 23 Regelmäßige Informationen zu den Deckungsmassen gemäß Transparenzvorschriften 32 Pfandbriefbank mit beschränkter Geschäftstätigkeit und die Aufgaben des Sachwalters 37 Rechtliche Restrisiken nach Insolvenz der Pfandbriefbank 40 Refinanzierungsregister 41 Aufsichtsrechtliche Behandlung 44 Zusammenfassung 44 Impressum _________________________________________________________________ 46 Disclaimer __________________________________________________________________ 47 Anschriften der DG HYP _____________________________________________________ 48 1 Der deutsche Pfandbriefmarkt 2013 | 2014 Vorwort Im Vergleich zu anderen europäischen Covered Bond Segmenten haben sich die deutschen Pfandbriefe weiterhin gut behauptet. Auch in unruhigen Marktphasen ist der Pfandbrief ein besonders solides Finanzprodukt, das die Bedürfnisse der Anleger nach Sicherheit und Transparenz in hohem Maße erfüllt. Seine ausgezeichnete Bonität und die stabilen Renditen werden von Investoren im In- und Ausland geschätzt. Dies dürfte unter anderem an den gesetzlichen und aufsichtsrechtlichen Regelungen zu den Pfandbriefen liegen, aus denen die Anleger Vertrauen schöpfen. Zudem hat die Bundesregierung immer wieder die Bedeutung für den deutschen Finanzmarkt betont. Dass der Pfandbriefmarkt einem kontinuierlichen Wandel unterzogen ist, zeigt die Veränderung der Anzahl lizensierter Pfandbriefemittenten. Per Juni 2013 wurden 71 Lizenzen für Hypothekenpfandbriefe und 59 für Öffentliche Pfandbriefe von der BaFin erteilt. Gemessen an der Anzahl der Lizenzen baut der Hypothekenpfandbrief damit seine Bedeutung gegenüber den Öffentlichen Pfandbriefen weiter aus. Zwar liegt das Umlaufvolumen der Öffentlichen Pfandbriefe noch immer über dem Umlaufvolumen von Hypotheken- und Schiffspfandbriefen – der relative Anteil der Hypothekenpfandbriefe am Gesamtvolumen ausstehender Pfandbriefe hat sich seit dem Jahr 2000 aber verdoppelt und beträgt mittlerweile fast die Hälfte. Das rückläufige Umlaufvolumen bei den Öffentlichen Pfandbriefen dürfte den veränderten Geschäftsmodellen einiger Hypotheken- und Landesbanken geschuldet sein. Vor dem Hintergrund der anhaltend guten Entwicklung auf den gewerblichen Immobilienmärkten ist auch weiterhin mit einer steigenden Bedeutung des Hypothekenpfandbriefs zu rechnen. Seit 2007 ist die Spread-Volatilität im Covered Bond Markt gestiegen. Bei den deutschen Pfandbriefen haben sich die Spreads hingegen sehr stabil entwickelt. Dies dürfte auf die breite Investorenbasis sowie die rückläufige Emissionstätigkeit deutscher Pfand briefemittenten in den vergangenen Jahren zurückzuführen sein. Das Volumen der neu aufgelegten Pfandbriefe fiel teilweise wesentlich niedriger aus als die Summe der fällig gewordenen Pfandbriefe. Dies hat zu einem insgesamt geringeren Umlaufvolumen bei den Pfandbriefen geführt. Bei der BaFin als Pfandbriefbank lizenziert ist die DG HYP ermächtigt, Pfandbriefe zur Refinanzierung von grundpfandrechtlich gesicherten Darlehen und Staatsfinanzierungskrediten zu nutzen. Darüber hinaus verfügt die DG HYP über eine starke Refinanzierungsbasis durch die Einbindung in die genossenschaftliche FinanzGruppe Volksbanken Raiffeisenbanken. „Hypothekenpfandbriefe gewinnen Marktanteile“ ist das zentrale Thema, mit dem sich der vorliegende Bericht zum deutschen Pfandbriefmarkt 2013/2014 beschäftigt. Die Publikation gibt einen Überblick über den aktuellen Wandel auf dem Pfandbriefmarkt, die Entwicklung der Renditelandschaft und informiert über die gesetzlichen Rahmenbedingungen bei der Vergabe von Pfandbriefen. Deutsche Genossenschafts-Hypothekenbank AG September 2013 3 Der deutsche Pfandbriefmarkt 2013 | 2014 DAS WICHTIGSTE IN KÜRZE Die vorliegende Studie informiert Sie über den Pfandbriefmarkt. Sie enthält im Vergleich zu unserem Bericht aus dem Vorjahr aktualisierte Informationen zur Marktentwicklung. Darüber hinaus haben wir die ab 1.1.2014 geltenden Änderungen im Pfandbriefgesetz mit in die Darstellung der rechtlichen Grundlagen für das Pfandbriefgeschäft eingearbeitet. Marktentwicklung Im Vergleich zu anderen europäischen Covered Bond Segmenten haben sich die deutschen Pfandbriefe auch in den sehr unruhigen Marktphasen seit 2008 gut behauptet. Ein Grund dafür ist nicht zuletzt die loyale Investorenbasis für Pfandbriefe. Die Anleger scheinen unter anderem aus den gesetzlichen und aufsichtsrechtlichen Regelungen zu den Pfandbriefen Vertrauen zu schöpfen. Auch hat die Bundesregierung immer wieder die Bedeutung des Pfandbriefs für den deutschen Finanzmarkt betont. Aktualisierte Studie Loyale Investorenbasis stützt die Spreadentwicklung von Pfandbriefen Gemessen am Anteil der Hypothekenpfandbriefe am Brutto-Neuemissionsvolumen und Umlaufvolumen des gesamten Pfandbriefmarktes ist deren Bedeutung in den vergangenen Jahren beständig gewachsen. Insbesondere Geschäftsbanken neigen bei der Aufnahme des Pfandbriefgeschäfts dazu, zunächst Hypothekenpfandbriefe als neues Refinanzierungsinstrument zu nutzen. Obwohl in den vergangenen Jahren immer mehr Sparkassen und Geschäftsbanken eine Pfandbrieflizenz erhalten haben, wird das Gros des Umlaufvolumens nach wie vor von Hypotheken- und Landesbanken aufgelegt. Hypothekenpfandbriefe gewinnen an Bedeutung Der Anteil von Namenspfandbriefen am Umlaufvolumen steigt weiter, der Anteil von Jumbo-Pfandbriefen sinkt. Diese Verschiebung in der Zusammensetzung der umlaufenden Pfandbriefe ist für uns ein Indiz der weiter sehr dünnen Liquidität am Sekundärmarkt für Pfandbriefe. Der Verband deutscher Pfandbriefbanken (vdp) versucht seit einigen Jahren, mit einer Transparenzinitiative gegenzusteuern. Dünne Liquidität Rechtliche Grundlagen Die wesentliche gesetzliche Grundlage für die Vergabe von Pfandbriefen ist das Pfandbriefgesetz, das im Jahr 2005 das Hypothekenbankgesetz abgelöst hat und seitdem – zuletzt 2013 – immer wieder erweitert und verbessert worden ist. Das Pfandbriefgesetz sieht besondere Sicherungsmechanismen vor, die die Pfandbriefgläubiger vor möglichen Verlusten schützen sollen. Die gesetzlichen und aufsichtsrechtlichen Regelungen stellen wir im zweiten Teil dieser Studie vor. Die rechtlichen Rahmenbedingungen sind ein wichtiger Faktor, um die Qualität des Produkts Pfandbrief zu unterstützen, und sie sollten helfen, die bislang makellose Geschichte des Pfandbriefs auch künftig fortzuschreiben. Das Pfandbriefgesetz lässt Deckungswerte zu, die von anderen geeigneten Kreditinstituten treuhänderisch zugunsten der Pfandbriefbank gehalten und verwaltet werden. Voraussetzung dafür ist, dass die Vermögensgegenstände die allgemeinen Anforderungen des Pfandbriefgesetzes erfüllen und dass eine eventuelle Insolvenz des Treuhänder-Kreditinstituts keine negativen Auswirkungen auf die Deckungsmasse der Pfandbriefe hat (insolvenzfeste Treuhand). Das Refinanzierungsregister bietet eine Möglichkeit, diese Anforderung zu erfüllen. 5 Rechtlicher Rahmen als Grundlage für die Qualität des Pfandbriefs Refinanzierungsregister im Rahmen von Pfandbrieftransaktionen Der deutsche Pfandbriefmarkt 2013 | 2014 MARKTENTWICKLUNG Kontinuität bei den Veränderungen Der Pfandbriefmarkt wandelt sich Schritt für Schritt, wobei die Veränderungen, die mit der Einführung des Pfandbriefgesetzes 2005 eingesetzt haben, sich kontinuierlich weiter fortsetzen. In diesem Abschnitt geben wir einen aktualisierten Überblick über die Emittentenlandschaft, die Entwicklung des Umlaufvolumens und der Renditeaufschläge für Pfandbriefe. Wandel des Pfandbriefmarkts seit 2005 Die Bundesanstalt für Finanzdienstleistungsaufsicht (BaFin) hat zum Juni 2013 insgesamt 76 Finanzinstituten die Lizenz für mindestens eine Pfandbriefgattung erteilt. Mit Einführung des Pfandbriefgesetzes im Jahr 2005 wurde es allen Kreditinstituten in Deutschland unter bestimmten Voraussetzungen ermöglicht, das Pfandbriefgeschäft aufzunehmen. Von dieser Möglichkeit haben seitdem einige Universalund Geschäftsbanken Gebrauch gemacht. Aber auch mehrere Institute aus der Sparkassengruppe haben in den vergangenen Jahren eine Pfandbrieflizenz erhalten. Vor Einführung des Pfandbriefgesetzes im Jahr 2005 war das Pfandbriefemissionsprivileg vor allem Hypothekenbanken sowie öffentlichen Kreditinstituten wie Sparkassen und Landesbanken vorbehalten. Im Jahr 1999 verfügten insgesamt 25 Hypothekenbanken, zwei Schiffsbanken und 18 öffentlich-rechtliche Kreditinstitute über das Recht, Pfandbriefe aufzulegen. Die Veränderung der Anzahl lizensierter Pfandbriefemittenten lässt den Schluss zu, dass sich der Pfandbriefmarkt mit den neuen Emittenten weiter diversifiziert und damit an Breite gewinnt. Emittentenlandschaft verbreitert sich AUSSTEHENDES PFANDBRIEFVOLUMEN DER ZEHN VOLUMENSTÄRKSTEN EMITTENTEN Angaben zum Pfandbriefumlaufvolumen in Mrd. Euro Hypothekenpfandbriefe Öffentliche Pfandbriefe Hypothekenbank Frankfurt 28,40 22,12 50,52 Deutsche Pfandbriefbank 14,49 24,51 39,00 Summe Landesbank Baden-Württemberg 7,00 25,72 32,72 Bayerische Landesbank 6,92 24,36 31,29 DG HYP 12,67 17,54 30,21 WL Bank 10,53 16,59 27,12 Dexia Kommunalbank Deutschland 0,00 25,76 25,76 UniCredit Bank 18,95 5,71 24,66 Landesbank Hessen-Thüringen 5,17 19,34 24,51 Münchener Hypothekenbank 14,75 7,34 22,09 Quelle: vdp, Berechnungen und Darstellung DZ BANK, Stand Q2 2013 Betrachtet man die Verteilung der Lizenzen nach Bankensektor (siehe Grafik auf der folgenden Seite, links), so dominieren die Sparkassen als die mit Abstand größte Emittentengruppe, deren Anteil in den vergangenen Jahren sogar noch zugenommen hat. Wenn man in die Betrachtung der Marktanteile auch das ausstehende Emissionsvolumen der Pfandbriefbanken mit einbezieht, so wird deutlich, dass nach wie vor die Hypotheken- und Landesbanken den größten Anteil am Pfandbriefmarkt haben. So ist beispielsweise unter den zehn volumenstärksten Pfandbriefemittenten derzeit lediglich eine Universalbank vertreten. Alle anderen Pfandbriefemittenten in 6 Die zehn volumenstärksten Emittenten machen bereits zwei Drittel des Marktvolumens aus Der deutsche Pfandbriefmarkt 2013 | 2014 der Top-10-Liste sind dem Landes- oder Hypothekenbankensektor zuzurechnen. Die in der Tabelle aufgeführten Emittenten vereinen bereits etwa zwei Drittel des Pfandbriefumlaufvolumens auf sich, bezogen auf die 37 Mitgliedsbanken des Verband deutscher Pfandbriefbanken (vdp) mit mindestens einer Pfandbrieflizenz beträgt deren Marktanteil über 95 Prozent des Umlaufvolumens (Stand Q2 2013). Die meisten Pfandbriefbanken verfügen sowohl über eine Lizenz für Hypothekenpfandbriefe als auch für Öffentliche Pfandbriefe. Insgesamt wurden per Juni 2013 laut Bundesbank 71 Lizenzen für Hypothekenpfandbriefe und 59 Lizenzen für Öffentliche Pfandbriefe von der BaFin erteilt. Darüber hinaus wurden laut Bundesbank sechs Lizenzen für Schiffspfandbriefe und eine Lizenz für Flugzeugpfandbriefe vergeben. Gemessen an der Anzahl der Lizenzen baut der Hypothekenpfandbrief damit seine Bedeutung gegenüber den Öffentlichen Pfandbriefen weiter aus und setzt damit den Trend der vergangenen Jahre fort. Anzahl der Hypothekenpfandbriefemittenten steigt In der wachsenden Anzahl der Lizenzen für Hypothekenpfandbriefe spiegelt sich die in den vergangenen Jahren gestiegene Bedeutung dieser Pfandbriefgattung im Vergleich zu den Öffentlichen Pfandbriefen wider. Zwar liegt das Umlaufvolumen der Öffentlichen Pfandbriefe mit 272 Mrd. Euro noch immer über dem Umlaufvolumen von Hypotheken- und Schiffspfandbriefen von gemeinsam 216 Mrd. Euro (Stand April 2013), aber der relative Anteil der Hypothekenpfandbriefe am Gesamtvolumen ausstehender Pfandbriefe ist von 22 Prozent im Jahr 2000 auf 44 Prozent im April 2013 angestiegen. Dieser Trend dürfte sich nach unserer Einschätzung weiter fortsetzen, auch wenn die Geschwindigkeit dieser Entwicklung sich eventuell in den kommenden Jahren etwas verlangsamen könnte. Hypothekenpfandbriefe gewinnen Marktanteile VERTEILUNG DER PFANDBRIEFLIZENZEN JE BANKENSEKTOR Spezialinstitute Genossenschaftssektor Hypothekenbanken Sparkassen Geschäftsbanken Landesbanken Flugzeugpfandbrief 5% 6% 17% 28% 9% 7% 3% 5% 39% Schiffspfandbrief Öffentlicher Pfandbrief Hypothekenpfandbrief 4% 1% 4% 50% 43% 46% 52% 49% 19% 2006 VERTEILUNG DER LIZENZEN JE PFANDBRIEFGATTUNG 13% … 2013 2006 Quelle: Bundesbank, Darstellung DZ BANK … 2013 Quelle: Bundesbank, Darstellung DZ BANK Die steigende Bedeutung der Hypothekenpfandbriefe zeigt sich auch im BruttoNeuemissionsvolumen. Zwischen 1999 bis 2007 lag der Anteil der Hypothekenpfandbriefe am Brutto-Neuemissionsvolumen des gesamten Pfandbriefmarktes zwischen 17 Prozent und 28 Prozent. Seit 2008 ist dieser Anteil von Jahr zu Jahr angestiegen und lag seit dem Jahr 2009 über dem Brutto-Neuemissionsvolumen der Öffentlichen Pfandbriefe. Schiffs- und Flugzeugpfandbriefe sind im deutschen Pfandbriefmarkt Nischenprodukte, was sich auch in den derzeit niedrigen ausstehenden Pfandbriefvolumina widerspiegelt. Daran dürfte sich in den nächsten Jahren nach unserer Einschätzung auch nichts ändern. 7 Hypothekenpfandbriefe liegen beim Neuemissionsvolumen vorne Der deutsche Pfandbriefmarkt 2013 | 2014 UMLAUFVOLUMEN JE PFANDBRIEFGATTUNG (IN MRD. EURO) 239 820 247 859 256 849 261 827 VERTEILUNG DES UMLAUFVOLUMENS JE PFANDBRIEFGATTUNG Hypotheken-/ Schiffs-/ Flugzeugpfandbriefe Öffentliche Pfandbriefe 259 797 250 760 241 735 228 721 211 678 227 579 Hypotheken-/ Schiffs-/ Flugzeugpfandbriefe Öffentliche Pfandbriefe 23% 22% 23% 24% 25% 25% 25% 24% 24% 28% 32% 36% 39% 43% 44% 233 486 228 412 230 356 224 216 301 272 77% 78% 77% 76% 75% 75% 75% 76% 76% 72% 68% 64% 61% 57% 56% 1999 2000 2001 2002 2003 2004 2005 2006 2007 2008 2009 2010 2011 2012 2013 1999 2000 2001 2002 2003 2004 2005 2006 2007 2008 2009 2010 2011 2012 2013 Quelle: Bundesbank, Darstellung DZ BANK, 2013 = April 2013 Quelle: Bundesbank, Darstellung DZ BANK, 2013 = April 2013 BRUTTO-NEUEMISSIONEN JE PFANDBRIEFGATTUNG (IN MRD. EURO) VERTEILUNG DER BRUTTO-NEUEMISSIONEN JE PFANDBRIEFGATTUNG Hypotheken-/ Schiffs-/ Flugzeugpfandbriefe Hypotheken-/ Schiffs-/ Flugzeugpfandbriefe 47 17% 23% 25% 26% 28% 24% 20% 23% 20% Öffentliche Pfandbriefe 50 44 52 60 42 35 27 130 146 152 132 141 41% 53% 52% 57% 38 235 165 Öffentliche Pfandbriefe 129 63 58 108 90 52 83% 77% 75% 74% 72% 76% 80% 77% 80% 45 42 42 31 42 12 4 1999 2000 2001 2002 2003 2004 2005 2006 2007 2008 2009 2010 2011 2012 2013 59% 47% 48% 43% 14 75% 77% 25% 23% 1999 2000 2001 2002 2003 2004 2005 2006 2007 2008 2009 2010 2011 2012 2013 Quelle: Bundesbank, Darstellung DZ BANK, 2013 = bis einschließlich April 2013 Quelle: Bundesbank, Darstellung DZ BANK, 2013 = bis einschließlich April 2013 Das rückläufige Umlaufvolumen bei den Öffentlichen Pfandbriefen hängt nach unserem Dafürhalten mit den veränderten Geschäftsmodellen einiger Hypothekenund Landesbanken zusammen. Das Volumen des Staatskreditgeschäfts ist bei vielen Pfandbriefemittenten seit Längerem rückläufig, wodurch die Deckungsmassen der Öffentlichen Pfandbriefe nach und nach abschmelzen. Hinzu kommt, dass Altbestände an deckungsfähigen Forderungen gegen deutsche Sparkassen und Landesbanken mit der vor Juli 2005 geltenden Gewährträgerhaftung nach und nach weiter auslaufen. Vor Abschaffung der Gewährträgerhaftung wurden Forderungen gegen diese öffentlich-rechtlichen Finanzinstitute häufig als Deckungswerte für Öffentliche Pfandbriefe benutzt und in der Regel als „sonstige öffentliche Schuldner“ in den Berichten der Pfandbriefbanken klassifiziert (siehe Abbildung zur Verteilung der Deckungsmasse nach Kreditnehmertyp). Deckungsmassen für Öffentliche Pfandbriefe schmelzen ab Öffentliche Pfandbriefe können aber auch zur Refinanzierung von (staatlich) garantierten Exportfinanzierungen eingesetzt werden. Es gibt darüber hinaus auch Modelle, bei denen Portfolios von (unbesicherten) Krediten an kleine und mittlere Unternehmen oder (besicherte) Immobilienkredite, die nicht die formalen Anforderungen als Deckung für Hypothekenpfandbriefe erfüllen, mittels Ausfallgarantie einer staatlichen Stelle oder einer staatlich garantierten Förderbank als Deckungsmasse für Öffentliche Pfandbriefe nutzbar gemacht werden können. Diese hier beispielhaft Garantierte Export- oder KMU-Finanzierungen statt Staatskreditgeschäft 8 Der deutsche Pfandbriefmarkt 2013 | 2014 genannten Möglichkeiten sind zwar nicht völlig neu, es scheint jedoch, dass einige Pfandbriefbanken in den vergangenen Monaten und Jahren vermehrt davon Gebrauch gemacht haben. Allerdings glauben wir nicht, dass diese Geschäftsfelder ausreichen werden, um das rückläufige Geschäftsvolumen im Staats- und Kommunalkreditgeschäft auszugleichen. Wir erwarten daher auch für die nächsten Jahre ein weiter rückläufiges Umlaufvolumen für Öffentliche Pfandbriefe. ENTWICKLUNG DER DECKUNGSMASSEN ÖFFENTLICHER PFANDBRIEFE NACH KREDITNEHMERTYP Staaten Örtliche Gebietskörperschaften Weitere Deckungswerte 2% 2% Regionale Gebietskörperschaften Sonstige öffentliche Schuldner 3% 2% 2% 40% 35% 33% 30% 29% 14% 17% 19% 21% 22% 35% 37% 36% 36% 35% 9% 9% 10% 11% 11% Q4 2009 Q4 2010 Q4 2011 Q4 2012 Q2 2013 Quelle: vdp, Berechnungen und Darstellung DZ BANK Die Liquidität am Sekundärmarkt für Covered Bonds inklusive Pfandbriefe ist seit der Lehman-Krise sehr dünn. Das heißt, Pfandbriefe werden nur in deutlich geringeren Volumina umgesetzt als noch vor dem Lehman-Kollaps, auch wenn der deutsche Pfandbriefmarkt im europäischen Vergleich zu den eher liquiden Marktsegmenten zählen dürfte. Die Marktliquidität hängt daher auch von Impulsen durch Neuemissionen ab. Hier stehen insbesondere die auf Euro lautenden Neuemissionen im Mittelpunkt des Interesses, die ein Emissionsvolumen von mindestens 500 Mio. Euro (Benchmark-Anleihen) oder mindestens 1 Mrd. Euro (Jumbo-Anleihen) aufweisen. Diese Anleiheformate haben sich zu Beginn des Jahres 2013 bei den Pfandbriefemittenten eines großen Interesses erfreut. Ihr Anteil am Brutto-Neuemissionsvolumen legte in den ersten vier Monaten des Jahres 2013 auf 46 Prozent zu. Dennoch ist ihr Anteil am Umlaufvolumen aufgrund des hohen Volumens an fällig gewordenen Jumbo-Anleihen im gleichen Zeitraum insgesamt weiterhin rückläufig. Ihr Anteil am Gesamtumlaufvolumen der Pfandbriefe lag zum April 2013 bei nunmehr 26 Prozent. Emittenten nutzten zu Beginn des Jahres 2013 vermehrt großvolumige Anleihen Der Anteil von Namenspfandbriefen am Gesamtumlaufvolumen der Pfandbriefe hat in den vergangenen Jahren deutlich zugenommen und liegt inzwischen bei 47 Prozent (April 2013). Dieser steigende Anteil von Namenspfandbriefen kann allerdings auch als ein Indikator für die weiter geringere Sekundärmarktliquidität gedeutet werden. Anteil der Namenspfandbriefe am Pfandbriefumlauf wächst weiter 9 Der deutsche Pfandbriefmarkt 2013 | 2014 ANTEIL DER NAMENSPFANDBRIEFE AM GESAMTUMLAUF VON PFANDBRIEFEN STEIGT Andere Anleiheformate Namenspfandbriefe NEUEMISSIONEN: PFANDBRIEFBANKEN NUTZEN ZU BEGINN DES JAHRES 2013 VERMEHRT EURO-BENCHMARKS Andere Anleiheformate Euro-Benchmarks/ Jumbos 31% 31% 31% 31% 30% 28% 28% 28% 28% 38% 37% 33% 32% 47% 41% 42% 40% 45% 26% 28% 29% 31% 32% 34% 35% 38% 41% 42% 44% 47% 25% 25% Namenspfandbriefe Euro-Benchmarks/ Jumbos 46% 48% 49% 51% 53% 51% 55% 58% 56% 50% 62% 37% 17% 24% 17% 15% 36% 37% 39% 39% 38% 36% 35% 35% 32% 32% 29% 28% 33% 28% 26% 34% 42% 40% 1999 2000 2001 2002 2003 2004 2005 2006 2007 2008 2009 2010 2011 2012 2013 1999 2000 2001 2002 2003 2004 2005 2006 2007 2008 2009 2010 2011 2012 2013 25% Quelle: Bundesbank, DZ BANK, Zahlen für 2013 per April 28% 25% 26% 25% 19% 26% 20% 29% 20% 23% 15% 29% 26% 24% 25% 27% 26% 24% 21% 27% 18% 17% 46% Quelle: Bundesbank, DZ BANK, Zahlen für 2013 beinhalten Neuemissionen von Januar bis einschließlich April MINDESTSTANDARDS FÜR JUMBO-PFANDBRIEFE 1. Mindestemissionsvolumen Das Mindestvolumen von Jumbo-Pfandbriefen beträgt 1 Mrd. Euro. Wird das Mindestvolumen nicht bereits bei der Erstemission erreicht, so kann ein Pfandbrief auch durch Aufstockung zum Jumbo-Pfandbrief werden, wenn alle unter Ziff. 2 bis 7 genannten Anforderungen erfüllt werden. 2. Format Nur festverzinsliche, endfällige Pfandbriefe mit jährlich nachträglicher Zinszahlung (sogenanntes Straight Bond-Format) dürfen als Jumbo-Pfandbriefe angeboten werden. 3. Börseneinführung Jumbo-Pfandbriefe sind unverzüglich nach Begebung, spätestens jedoch 30 Kalendertage nach dem Valutierungstag, an einem organisierten Markt in einem Mitgliedsstaat der Europäischen Union oder in einem anderen Vertragsstaat des Abkommens über den Europäischen Wirtschaftsraum einzuführen. 4. Syndikatsbanken Die Platzierung eines Jumbo-Pfandbriefs muss von einem aus mindestens fünf Banken (Syndikatsbanken) bestehenden Konsortium durchgeführt werden. 5. Quotierung Die Syndikatsbanken fungieren als Market Maker und verpflichten sich, neben ihrem eigenen System auf einer elektronischen Handelsplattform und im Telefonhandel auf Anfrage Preise, auf Wunsch von Investoren Zwei-Wege-Preise, zu quotieren. 6. Veröffentlichung von Durchschnitt-Spreads Die Syndikatsbanken verpflichten sich, täglich für jeden ausstehenden Jumbo-Pfandbrief (Restlaufzeit ab 24 Monate) den Spread vs. Asset-Swap zu melden. Die durch ein definiertes Verfahren für jeden Jumbo-Pfandbrief errechneten Durchschnitt-Spreads werden auf der vdp-Internetseite veröffentlicht. 7. Umschreibung und Rückkauf Die nachträgliche Umschreibung auf den Namen eines Anlegers (Vinkulierung) ist unzulässig. Der Rückkauf zum Zwecke der Tilgung oder der Treuhänderverwahrung ist zulässig, sofern das ausstehende Emissionsvolumen von 1 Mrd. Euro zu keiner Zeit unterschritten wird. Der Emittent muss diesen Rückkauf, dessen geplantes Volumen und die für den Rückkauf vorgesehene Emission mindestens 3 Bankarbeitstage im Voraus öffentlich ankündigen und sicherstellen, dass eine umfassende Transparenz am Markt gegeben ist. Nach einem Rückkauf ist die Aufstockung einer betroffenen Emission vor Ablauf eines Jahres unzulässig. 8. Statusverlust Sollte eine der in den vorgenannten Ziffern enthaltenen Regelungen nicht eingehalten werden, verliert die Emission die Eigenschaft als Jumbo-Pfandbrief. JumboPfandbriefe, die vor dem 28. April 2004 begeben wurden und ein Volumen von unter 1 Mrd. Euro aufweisen, behalten abweichend von Ziffer 1 den Status eines Jumbos, sofern die anderen in den vorgenannten Ziffern enthaltenen Regelungen eingehalten werden. Wohlverhaltensregeln für Emittenten: 1. Neuemissionen sollten mit ausreichendem Vorlauf angekündigt werden, um Zeit für den Bookbuilding-Prozess zu gewährleisten. 2. Neuemissionen und Aufstockungen sollten stets marktgerecht gepreist werden. 3. Bei Aufstockungen sind alle Syndikatsbanken vorab zu informieren und einzuladen, sich an der Aufstockung zu beteiligen. Wohlverhaltensregeln für Syndikatsbanken: 1. Die Syndikatsbanken stellen für den Handel mit Jumbo-Pfandbriefen ein angemessenes Bilanzvolumen bereit. 2. Unabhängig von den Linien für ungedeckte Verbindlichkeiten eines Emittenten halten die Syndikatsbanken für Pfandbriefe, in denen sie Preise quotieren, gesonderte Limite vor. 3. Das „Market Maker and Issuer Committee“ (MIC), dem Vertreter von Syndikatsbanken und Emittenten angehören, fördert den kontinuierlichen Dialog zwischen Emittenten und Händlern und tagt zudem im Falle von Störungen des Handels mit Jumbo-Pfandbriefen eines Emittenten oder des gesamten Marktes. Quelle: vdp, Darstellung DZ BANK Der vdp hat für Jumbo-Pfandbriefe besondere Anforderungen an das Market Making veröffentlicht, die keine starren Geld-Brief-Spannen bei der Quotierung von ZweiWege-Preisen vorsehen. Das Fehlen der starren Geld-Brief-Spannen wird durch eine regelmäßige Veröffentlichung der Durchschnitts-Spreads gegenüber dem Sechs-Monats-Euribor für sämtliche Jumbo-Pfandbriefe mit einer Restlaufzeit von 10 Durchschnitts-Spreads für Jumbo-Pfandbriefe werden täglich veröffentlicht Der deutsche Pfandbriefmarkt 2013 | 2014 mindestens 24 Monaten auf der Internetseite des vdp kompensiert. Diese Durchschnitts-Spreads werden auf Grundlage von indikativen Spreads errechnet, die von den Market Makern für Jumbo-Pfandbriefe (darunter auch die DZ BANK) an den vdp börsentäglich gemeldet werden. MARKET MAKING DER DZ BANK Die DZ BANK bietet für Jumbo-Pfandbriefe von ausgewählten Emittenten auf Anfrage Zwei-Wege-Preise, die bezogen auf die Rendite der Anleihen eine Geld-Brief-Spanne von höchstens fünf Basispunkten aufweisen. Derzeit werden Pfandbriefe der Deutschen Genossenschafts-Hypothekenbank, der Münchener Hypothekenbank, der WL Bank sowie der Landesbank Baden-Württemberg und der DekaBank in diesem Market-Making berücksichtigt. Dies gilt nur für Pfandbriefe mit einer verbleibenden Restlaufzeit von mindestens zwei Jahren und einem ausstehenden Emissionsvolumen von 1 Milliarde Euro oder mehr. Dieses Angebot ist gut für Kundenorders von 2,5 Millionen Euro. Quelle: DZ BANK Entwicklung der Renditeaufschläge bei Pfandbriefen Im Jahr 1999 wurde der Covered Bond Markt für Jumbo-Anleihen von deutschen Pfandbriefen dominiert. So lag der Anteil deutscher Pfandbriefe am iBoxx Euro Covered Index bei 94 Prozent. Bei der auch durch die Einführung des JumboPfandbriefs geförderten Internationalisierung des Covered Bond Marktes gewannen bis 2007 zunächst vor allem Emittenten aus Frankreich, Spanien oder Großbritannien Anteile im Markt für Jumbo-Anleihen, sodass der Anteil der Pfandbriefe im iBoxx Euro Covered Index spiegelbildlich dazu auf 44 Prozent im Jahr 2007 zurückging. Inzwischen ist der Anteil der Pfandbriefe in diesem Index auf 12 Prozent zurückgegangen (Stand Juli 2013). SPREAD-VOLATILITÄT IST SEIT 2007 IM COVERED BOND MARKT DEUTLICH GESTIEGEN (GENERISCHE SWAPSPREADS IN BASISPUNKTEN) Allgemeine Spread-Volatilität seit Mitte 2007 deutlich gestiegen UNTER DER LUPE: DEUTLICH ENGERE BANDBREITE DER RENDITEAUFSCHLÄGE BIS 2007 (GENERISCHE SWAPSPREADS IN BASISPUNKTEN) 250 15 200 10 5 150 0 100 -5 50 -10 0 2 Jahre 5 Jahre 10 Jahre -15 2 Jahre 5 Jahre 10 Jahre -50 07/00 07/01 07/02 07/03 07/04 07/05 07/06 07/07 07/08 07/09 07/10 07/11 07/12 07/13 -20 07/00 Quelle: DZ BANK 07/01 07/02 07/03 07/04 07/05 07/06 07/07 Quelle: DZ BANK Dieser Internationalisierungsschub hatte bis 2007 in einem Marktumfeld stattgefunden, in dem die Marktteilnehmer für Kreditrisiken weniger sensibilisiert waren. Verglichen mit den aktuellen Renditeaufschlägen von europäischen Covered Bonds waren die Spread-Differenzierungen und die Spread-Volatilität bis Mitte 2007 entsprechend gering. Die von der DZ BANK berechneten generischen Swapspreads für europäische Jumbo Covered Bonds zeigen, dass die durchschnittlichen Renditeaufschläge der gedeckten Anleihen im Zeitraum von Mitte 2000 bis Mitte 2007 in einem 11 Internationalisierungsschub in einem Umfeld, in dem die Marktteilnehmer für Kreditrisiken nicht sensibilisiert waren Der deutsche Pfandbriefmarkt 2013 | 2014 engen Korridor von nicht mehr als 30 Basispunkten geschwankt haben. Die wachsenden Unsicherheiten im amerikanischen Immobilienmarkt sowie der Kollaps der isländischen Banken haben 2007 zu einer Erhöhung der Spreadvolatilität geführt, die sich nach Insolvenz der amerikanischen Investmentbank Lehman im September 2008 noch erheblich erhöht hat. RENDITEAUFSCHLÄGE DEUTSCHER PFANDBRIEFE WURDEN AUCH VON DER FINANZKRISE BEEINFLUSST (GENERISCHE SWAPSPREADS IN BASISPUNKTEN) UNTER DER LUPE: RENDITEAUFSCHLÄGE BEI PFANDBRIEFEN SEIT ÜBER EINEM JAHR STABIL AUF NIEDRIGEM SPREAD-NIVEAU (GENERISCHE SWAPSPREADS IN BASISPUNKTEN) 140 600 Hypothekenpfandbriefe 500 400 300 Öffentliche Pfandbriefe 120 Jumbo-Swap 100 Obligations Foncières Obligations à l'Habitat 80 Cédulas Hipotecarias (Einzelemittenten) 60 200 Hypothekenpfandbriefe Jumbo-Swap Obligations à l'Habitat Öffentliche Pfandbriefe Obligations Foncières 40 100 20 0 0 -100 07/07 01/08 07/08 01/09 07/09 01/10 07/10 01/11 07/11 01/12 07/12 01/13 07/13 -20 07/12 08/12 09/12 10/12 11/12 12/12 01/13 02/13 03/13 04/13 05/13 06/13 07/13 Quelle: DZ BANK Quelle: DZ BANK Natürlich konnten sich die Renditeaufschläge der Pfandbriefe der erhöhten SpreadVolatilität am europäischen Covered Bond Markt in den vergangenen Jahren nicht gänzlich entziehen. Allerdings engten sich die Renditeaufschläge der Pfandbriefe, die sich zwischen Mitte 2007 bis Anfang 2009 ausgeweitet haben, nach Ankündigung des Covered Bond Ankaufprogramms der Europäischen Zentralbank im Frühjahr 2009 schnell wieder ein. Im Verlauf des Jahres 2011 waren die Pfandbriefe ebenfalls wieder vom Druck auf die Risikoaufschläge europäischer Covered Bonds im Kontext allgemein steigender Renditeaufschläge an den Märkten durch die europäische Staatsschuldenkrise betroffen. Jedoch waren die Spreadausweitungen bei den deutschen Pfandbriefen wiederum deutlich geringer als in den meisten anderen europäischen Covered Bond Segmenten. Die Renditeaufschläge der deutschen Pfandbriefe sind seit 2012 annähernd wieder auf den Spreadniveaus der Zeit vor der Lehman-Krise (siehe Grafiken auf der Folgeseite). Die Spreadentwicklung der deutschen Pfandbriefe in den vergangenen Jahren ist daher aus unserer Sicht im Vergleich zur durchschnittlichen Spreadentwicklung europäischer Covered Bonds als sehr stabil zu bezeichnen. Pfandbriefe sehr stabil im Vergleich zu europäischen Covered Bonds Die Swapspreads einzelner Pfandbriefe sind aktuell verglichen mit dem Level der Renditeaufschläge von 2003 sogar teilweise auf einem niedrigeren – sprich aus Investorensicht teureren – Niveau. In diesem Vergleich fällt außerdem auf, dass die Marktteilnehmer heute stärker zwischen den einzelnen Pfandbriefemittenten unterscheiden. Im Juli 2013 reichte die Punktwolke der Swapspreads für Pfandbriefe beispielsweise im mittleren Laufzeitenbereich von etwa -15 bis +30 Basispunkten, während die Renditeaufschläge gegenüber der Swapkurve im gleichen Laufzeitensegment zehn Jahre zuvor lediglich von etwa null bis +25 Basispunkten streuten. Der Spread-Korridor war im Jahr 2003 also um etwa 20 Basispunkte enger als heute. Bezieht man die Bonitätsnoten der Pfandbriefe in diese Betrachtung mit ein, so lässt sich aus unserer Sicht feststellen, dass bei der Preisbildung auch am Pfandbriefmarkt die Ratings eine signifikante Rolle spielen. So sind die Renditeaufschläge Spread-Differenzierung bei deutschen Pfandbriefen 12 Der deutsche Pfandbriefmarkt 2013 | 2014 der Pfandbriefe, die mit der Bestnote Aaa oder AAA der Ratingagenturen Moody’s oder S&P aufwarten können, in der Regel geringer als die mit doppel-A oder einfach-A bewerteten Pfandbriefe. Innerhalb dieser Ratingkategorien unterscheiden sich die Renditeaufschläge ebenfalls in einem gewissen Umfang, wobei der SpreadKorridor für die doppel-A Pfandbriefe mit etwa 20 Basispunkten im Vergleich zu den dreifach- und einfach-A bewerteten Pfandbriefen per Juli 2013 am weitesten ist. Die Swapspreads scheinen sich insofern nicht ausschließlich aufgrund der Bonitätsnoten zu ergeben, sondern auch andere Faktoren wie die verschiedenen Geschäftsmodelle der Emittenten oder die Zusammensetzung der Deckungsmassen mit einzubeziehen. Insgesamt lässt sich jedoch festhalten, dass auch Pfandbriefe ohne eine Bestnote der Ratingagenturen im internationalen Vergleich auf recht engen Spreadniveaus handeln. Die auch im Pfandbriefmarkt zu beobachtenden Herabstufungen der gedeckten Anleihen in den vergangenen Jahren haben sich für die Pfandbriefbanken daher weniger negativ ausgewirkt als in anderen Segmenten des europäischen Covered Bond Markts. INDIKATIVE SWAPSPREADS DEUTSCHER PFANDBRIEFE NACH RATINGS (IN BASISPUNKTEN) 35 30 25 20 15 10 5 0 -5 -10 -15 -20 -25 Aaa 2 3 Aa 4 A 5 AAA AA 6 7 Restlaufzeit (Jahre) INDIKATIVE SWAPSPREADS DEUTSCHER PFANDBRIEFE IM ZEITVERGLEICH (IN BASISPUNKTEN) A 8 35 30 25 20 15 10 5 0 -5 -10 -15 -20 -25 NR 9 10 Quelle: DZ BANK, Stand 17. Juli 2013, NR = ohne Rating Swapspreads (Juli 2013) 2 3 4 5 Swapspreads (Januar 2003) 6 7 Restlaufzeit (Jahre) 8 9 Quelle: DZ BANK Die Spreadentwicklung bei den deutschen Pfandbriefen wurde nach unserer Einschätzung in der Vergangenheit durch mehrere Faktoren unterstützt: Die Pfandbriefemittenten können auf eine loyale und breite Investorenbasis zählen, was nicht zuletzt auf das Vertrauen der Anleger in die gesetzlichen Regelungen zur Pfandbriefemission zurückzuführen ist. Als weiterer spreadunterstützender Faktor dürfte die rückläufige Emissionstätigkeit deutscher Pfandbriefemittenten in den vergangenen Jahren gewirkt haben. Das Volumen der neu aufgelegten Pfandbriefe fiel teilweise wesentlich niedriger aus als die Summe der fällig gewordenen Pfandbriefe, was insgesamt zu einem geringeren Umlaufvolumen bei den Pfandbriefen geführt hat. Vor dem Hintergrund anstehender Fälligkeiten, insbesondere bei den Öffentlichen Pfandbriefen, schließen wir uns der Prognose des Verbands deutscher Pfandbriefbanken an und gehen in den kommenden Monaten von einem weiter leicht rückläufigen Umlaufvolumen bei Pfandbriefen aus. Rückläufiges Umlaufvolumen stützt Spreadentwicklung Die Swapspreads der Öffentlichen Pfandbriefe werden künftig von dem von uns weiter rückläufig erwarteten Umlaufvolumen profitieren. Allerdings bleibt die Qualität der Deckungsmassen vor dem Hintergrund der Schuldenkrise europäischer Staaten unter Druck. Denn die Schuldenkrise dürfte aus unserer Sicht nicht spurlos an den regionalen und lokalen Gebietskörperschaften vorbeigehen. Letztere Kreditnehmer- Kaum Einengungspotenzial für Öffentliche Pfandbriefe 13 10 Der deutsche Pfandbriefmarkt 2013 | 2014 gruppen sind sehr häufig in Deckungsmassen der Öffentlichen Pfandbriefe vorzufinden. Vor diesem Hintergrund sehen wir kaum Einengungspotenzial für Öffentliche Pfandbriefe auf dem derzeitigen Spreadniveau. Das von uns erwartete vermehrte Angebot an Hypothekenpfandbriefen sollte nicht zu starken Spreadausweitungen bei dieser Pfandbriefgattung führen, denn das höhere Angebot wird insbesondere durch neue Pfandbriefemittenten genährt. Die neuen Emittenten sind Geschäftsbanken, deren Deckungsmassen in der Regel aus Krediten im deutschen Wohnbaugeschäft bestehen. Die Qualität dieser Deckungsmassen profitiert durch die aktuell positive wirtschaftliche Entwicklung in Deutschland und am deutschen Immobilienmarkt. Hypothekenpfandbriefe profitieren von der positiven Entwicklung am deutschen Immobilienmarkt Ein Risikofaktor für die Spreadentwicklung europäischer Covered Bonds und deutscher Pfandbriefe bleibt die Einstufung der Ratingagenturen. Durch strengere Stresstests der Ratingagenturen bei der Analyse der Deckungsmassen von gedeckten Anleihen und die weiter sinkenden Bonitätsnoten der Banken selbst – zwei Trends, die sich in der nahen Zukunft nicht umkehren dürften – wird es für Emittenten immer schwieriger, die Bestnoten Aaa/ AAA für ihre Pfandbriefe zu erreichen. Die aufsichtsrechtlichen Regelungen für Banken und Versicherungen stellen immer stärker auf die Bonitätsnoten der Ratingagenturen ab. Die aufsichtsrechtliche Beurteilung der gedeckten Anleihen bildet hier keine Ausnahme. Im Umkehrschluss bedeutet das aus unserer Sicht eine künftig weiter zunehmende ratingabhängige Spread-Differenzierung zwischen den Pfandbriefemittenten, wie sie auch heute schon zu beobachten ist. Ratinginduzierte Spreaddifferenzierung dürfte steigen 14 Der deutsche Pfandbriefmarkt 2013 | 2014 RECHTLICHE GRUNDLAGEN Im Folgenden stellen wir Ihnen eine Zusammenfassung der aus unserer Sicht wichtigsten Regelungen des Pfandbriefgesetzes (PfandBG) vor. Dabei beziehen wir uns im Wesentlichen auf die Ausführungen von Otmar Stöcker „Grundzüge des Pfandbriefrechts und des Refinanzierungsregisters“ in Bankrechts-Handbuch (2011). Zusätzlich haben wir die jüngsten Änderungen zum Pfandbriefgesetz, die im Rahmen des CRD IV Umsetzungsgesetz diskutiert worden sind, in dieser Studie eingearbeitet. Das neue, überarbeitete PfandBG wird zum 1. Januar 2014 in Kraft treten. Zusammenfassung wichtiger rechtlicher Aspekte Pfandbrieflizenz erforderlich Durch die Berücksichtigung des Pfandbriefgeschäfts in der Definition des Bankgeschäfts im Kreditwesengesetz wird die Ausgabe von Pfandbriefen grundsätzlich allen Kreditinstituten ermöglicht, die über eine Erlaubnis für das Betreiben von Bankgeschäften verfügen. Dazu muss allerdings eine Lizenz zur Emission von Pfandbriefen bei der Bundesanstalt für Finanzdienstleistungsaufsicht (BaFin) beantragt werden. Die Pfandbrieflizenz wird erteilt, wenn das Kreditinstitut bestimmte Mindestanforderungen erfüllt. Zu den Anforderungen gehören unter anderem die folgenden Punkte: » » » Anforderungen zum Erhalt einer Pfandbrieflizenz Das Kreditinstitut muss eine Erlaubnis für das Betreiben des Kreditgeschäfts besitzen. Durch einen Geschäftsplan ist der BaFin vom Pfandbriefemittenten nachzuweisen, dass das Pfandbriefgeschäft regelmäßig und nachhaltig betrieben werden soll. Regelmäßige Pfandbriefemissionen Das Kernkapital der Bank muss mindestens 25 Mio. Euro betragen. Mindestkapital und geeignetes Risikomanagement Die Pfandbriefbank muss über ein für das Pfandbriefgeschäft geeignetes Risikomanagementsystem verfügen. Der organisatorische Aufbau und die Ausstattung des Kreditinstituts müssen auf das Pfandbriefgeschäft eingerichtet sein. Eine einmal erteilte Pfandbrieflizenz kann von der BaFin auch wieder zurückgezogen werden, wenn die Bank die Anforderungen nicht mehr erfüllt. Dies ist auch möglich, wenn die Pfandbriefbank seit zwei Jahren keine Pfandbriefe mehr emittiert hat und die Aufnahme des nachhaltigen Pfandbriefgeschäfts innerhalb der nächsten sechs Monate nicht zu erwarten ist. Im Fall des Lizenzentzugs kann die BaFin die Abwicklung der Deckungsmassen durch einen Sachwalter anordnen. Lizenz kann auch entzogen werden Es gibt vier unterschiedliche Pfandbriefgattungen: Hypothekenpfandbriefe, Öffentliche Pfandbriefe, Schiffspfandbriefe und Flugzeugpfandbriefe. Die Pfandbrieflizenz kann durch die BaFin auf bestimmte Pfandbriefgattungen begrenzt werden. Für den Erhalt der Lizenz sieht das Pfandbriefgesetz kein Mindestemissionsvolumen in Bezug auf die Summe der begebenen Pfandbriefe vor. Das Pfandbriefgesetz begrenzt auch nicht explizit das Pfandbriefumlaufvolumen einer Bank. Vielmehr ergibt sich eine implizite Begrenzung des Umlaufvolumens über das Aktivgeschäft der Bank, das heißt, inwieweit die Pfandbriefbank Vermögenswerte hat, die sich als Deckungsaktiva qualifizieren. Vier Pfandbriefgattungen mit besonderen Deckungsanforderungen 15 Der deutsche Pfandbriefmarkt 2013 | 2014 TRANSAKTIONSSTRUKTUR EINES PFANDBRIEFS Bankaufsicht (BaFin) Bank Aktiva Andere Aktiva Passiva Andere Passiva Eigenkapital Treuhänder Deckungsmasse (je Pfandbriefgattung) Pfandbriefe (vier Gattungen möglich) Pfandbriefgläubiger Im Insolvenzfall Sachwalter Vorrecht bei Bankinsolvenz DerivateGegenpartei Quelle: DZ BANK Auch im überarbeiteten PfandBG gibt es keine Umlaufgrenze für Pfandbriefe. Im Gegensatz dazu sehen die rechtlichen Grundlagen für gedeckte Anleihen in vielen anderen Ländern Höchstgrenzen vor. Hintergrund für diese Auflage ist die Sorge, dass durch die zunehmende Reservierung von Vermögen der Bank (Vermögensverpfändung oder Asset Encumbrance) zugunsten bestimmter Gläubigergruppen die Bankbilanz ausgehöhlt werden könnte. Dies würde das Verlustrisiko der unbesicherten Bankgläubigern im Falle einer Insolvenz erhöhen. Covered Bonds sind allerdings nur ein Bankgeschäft, in dessen Rahmen Banken regelmäßig Sicherheiten hinterlegen. Im Rahmen des Artikels „Asset Encumbrance und Pfandbriefe“ in der Publikation des vdp „Der Pfandbrief Fakten und Daten 2012/ 2013“ wird detailliert ausgeführt, dass neben gedeckten Anleihen auch die Zentralbankrefinanzierung, das Derivategeschäft und besicherte Geldmarktgeschäfte (Repos) zur Asset Encumbrance beitragen. Der bestehende Interessenkonflikt zwischen unbesicherten und besicherten Bankgläubigern ist systemimmanent und ergibt sich durch den Schutz der Pfandbriefgläubiger im Pfandbriefgesetz. Über besicherte Refinanzierungsinstrumente wie Pfandbriefe haben sich auch gerade in Krisenzeiten die Banken mit Liquidität eindecken können. Eine starre Emissionsgrenze für Pfandbriefe wird vom vdp daher als nicht sachgerecht angesehen. Starre Umlaufgrenzen für Pfandbriefe sind nicht sachgerecht Risikomanagement für das Pfandbriefgeschäft Das Risikomanagement eines Kreditinstitutes und das der Deckungsmasse haben einen hohen Stellenwert bezüglich des Schutzes der Pfandbriefgläubiger. Vor dem Hintergrund, dass sich Risiken des Pfandbriefgeschäfts von den allgemeinen Risiken des sonstigen Bankgeschäfts unterscheiden, stellt der Gesetzgeber spezifische Anforderungen an das Risikomanagement einer Pfandbriefbank. Danach muss jedes Pfandbriefinstitut über ein für das Pfandbriefgeschäft geeignetes Risikomana- 16 Anforderungen an das Risikomanagement Der deutsche Pfandbriefmarkt 2013 | 2014 gementsystem verfügen. Das Risikomanagementsystem muss sicherstellen, dass sämtliche mit dem Pfandbriefgeschäft verbundenen Risiken wie Ausfallrisiken, Zinsänderungs- oder Währungsrisiken sowie operationelle Risiken und Liquiditätsrisiken identifiziert, beurteilt, gesteuert und überwacht werden können. Das Risikomanagementsystem muss unter anderem die folgenden Anforderungen erfüllen: » » » » » Begrenzung der Konzentration von Risiken anhand eines Limitsystems. Limitsystem und Rückführung der Risiken, falls erforderlich Existenz eines Verfahrens, das bei starker Erhöhung eines Risikos die Risikorückführung sicherstellt und frühzeitige Information der Entscheidungsträger garantiert. Flexibilität an sich ändernde Bedingungen neben einer mindestens jährlichen Überprüfung des Risikomanagementsystems. Flexibilität und regelmäßige Überprüfung Regelmäßige, mindestens jedoch eine vierteljährliche Vorlage eines Risikoreports an den Vorstand. Das Risikomanagementsystem muss ausführlich und nachvollziehbar dokumentiert sein. Sicherungsgeschäfte mit Derivaten, die die Veränderungen im Wert der Deckungsmasse gegen Zins- und Währungsschwankungen abfedern, können ebenfalls als weitere Deckungswerte Teil des insolvenzfesten Pfandbriefregisters sein. Der Einsatz der Derivate in Deckung wird jedoch durch das Pfandbriefgesetz beschränkt. Auf Grundlage der Barwertrechnung darf der Anteil der Forderungen aus Derivategeschäften an den Deckungswerten beziehungsweise der Anteil der Zahlungsverpflichtungen aus diesen Derivaten an den umlaufenden Pfandbriefen (plus Zahlungsverpflichtungen aus den Derivaten) 12 Prozent nicht überschreiten. In dieser 12 Prozent-Grenze werden Derivate, die zur Absicherung von Währungspositionen eingesetzt werden, jedoch nicht berücksichtigt. Für alle Derivate, die der Deckungsmasse zugeordnet werden, gelten besondere Anforderungen für die zugrundeliegenden Rahmenverträge. Unter anderem darf die Insolvenz der Pfandbriefbank nicht die vorzeitige Beendigung des Derivates auslösen. Besondere Anforderungen an Derivate in Deckung Unabhängige Kontrolle durch den Treuhänder Bei jeder Pfandbriefbank sind ein Treuhänder und mindestens ein Stellvertreter für den Treuhänder zu bestellen. Die Bestellung erfolgt durch die BaFin nach Anhörung der Pfandbriefbank. Der Treuhänder wacht unabhängig über die Einhaltung der gesetzlichen und aufsichtsrechtlichen Vorschriften bezüglich der Deckung der Pfandbriefe. Die Pfandbriefbank darf nur mit Genehmigung des Treuhänders neue Pfandbriefe emittieren oder Vermögensgegenstände aus der Deckungsmasse entnehmen. Vor Ausgabe neuer Pfandbriefe hat der Treuhänder zu bescheinigen, dass auch nach der Neuemission ausreichend Deckung zur Erfüllung der gesetzlichen Vorgaben vorhanden ist. Treuhänder prüft fortlaufend die Einhaltung der gesetzlichen Vorgaben Damit der Treuhänder seine Aufgaben erfüllen kann, darf er jederzeit Einsicht in die pfandbriefrelevanten Unterlagen der Bank und Auskünfte über deren ausstehende Pfandbriefe und die im Deckungsregister eingetragenen Werte verlangen. Das Weitreichende Informationsrechte 17 Der deutsche Pfandbriefmarkt 2013 | 2014 Pfandbriefgesetz regelt außerdem, dass sowohl der Treuhänder als auch seine Stellvertreter über entsprechende Fachkenntnisse und Erfahrungen verfügen müssen, die zur Erfüllung ihrer Aufgaben notwendig sind. Eine formelle Anforderung an seine Qualifikation, wie zum Beispiel die offizielle Zulassung als Steuerberater oder Wirtschaftsprüfer, wird im Pfandbriefgesetz nicht explizit vorgeschrieben. Das Gesetz spricht lediglich die Vermutung aus, dass die Qualifikation als Wirtschaftsprüfer oder vereidigter Buchprüfer hierfür ausreichend ist. Besondere öffentliche Aufsicht durch die BaFin Zusätzlich zur unabhängigen Kontrolle durch den Treuhänder übt auch die BaFin eine besondere Aufsicht über die Pfandbriefgeschäfte einer Bank aus. Pfandbriefemittenten stehen somit nicht nur als Bank unter der Aufsicht der BaFin, sondern auch unter einer besonderen Aufsicht hinsichtlich des Pfandbriefgeschäfts. Die BaFin ist befugt alle Anordnungen zu treffen, die geeignet und erforderlich sind, um das Geschäft der Pfandbriefbanken mit diesem Gesetz und den dazu erlassenen Rechtsverordnungen im Einklang zu erhalten. Von zentraler Bedeutung ist das Recht der Aufsicht, stichprobenartig die Deckung der Pfandbriefe und damit die Einhaltung der gesetzlichen Vorgaben zu prüfen. Diese Prüfungen erfolgen in der Regel nach jeweils zwei Jahren. Deckungsprüfung durch die BaFin in der Regel nach jeweils zwei Jahren Weiterhin kann die BaFin jederzeit eigene Maßnahmen, zum Beispiel Erlass von Anweisungen für die Geschäftsführung oder Bestellung von Aufsichtspersonen in Bezug auf die Deckungsmasse, treffen. Die BaFin schlägt auch spätestens bei Insolvenzeröffnung der Bank einen Sachwalter für die Deckungsmassen vor. Näheres zum Sachwalter und zu den Bestimmungen für den Insolvenzfall einer Pfandbriefbank siehe Abschnitt „Pfandbriefbank mit beschränkter Geschäftstätigkeit und die Aufgaben des Sachwalters“. BaFin hat im Insolvenzfall des Emittenten ebenfalls eine Schlüsselrolle Allgemeine Deckungsanforderungen und Kongruenzvorschriften Alle zur Deckung der umlaufenden Pfandbriefe einer Bank dienenden Werte müssen in ein für die jeweilige Pfandbriefgattung separat geführtes Deckungsregister eingetragen werden. Dieses ermöglicht die eindeutige Identifikation der zur Deckungsmasse gehörenden Vermögensgegenstände. Einzelheiten über Form und den notwendigen Inhalt des Deckungsregisters sowie zur vorzunehmenden Eintragung werden durch eine gesonderte Rechtsverordnung (Deckungsregisterverordnung) genau bestimmt. Getrenntes Deckungsregister je Pfandbriefgattung Das Pfandbriefgesetz sieht hinsichtlich der Deckungskongruenz und Überdeckung vor, dass der jeweilige Gesamtbetrag der im Umlauf befindlichen Pfandbriefe einer Gattung jederzeit ihrem Nenn- und Barwert nach durch Werte von mindestens gleicher Höhe gedeckt sein muss. Die Deckungsrechnung, die auf den Barwerten der Pfandbriefe im Vergleich zu den Deckungswerten basiert, unterliegt besonderen aufsichtsrechtlichen Anforderungen, die in der Pfandbrief-Barwertverordnung geregelt sind. Die Pfandbriefbank hat nach dieser Verordnung sicherzustellen, dass die barwertige Deckung auch in Stressszenarien gegeben ist. Deckung zum Nenn- und Barwert 18 Der deutsche Pfandbriefmarkt 2013 | 2014 STRESSTESTS NACH PFANDBRIEFRECHT Das Pfandbriefgesetz verlangt von den Emittenten, die Werthaltigkeit der Deckungsmassen wöchentlich mittels Stresstests zu prüfen. Damit soll sichergestellt werden, dass auch im Fall sehr volatiler Märkte die barwertige Deckung der umlaufenden Pfandbriefe sichergestellt wird. Gemäß Pfandbrief-Barwertverordnung hat die Pfandbriefbank sicherzustellen, dass die barwertige Deckung der umlaufenden Pfandbriefe auch im Fall von Zins- und Wechselkursänderungen gegeben ist. Die Deckungsmasse muss ausreichen, um auch im unterstellten Stressszenario eine barwertige Überdeckung von mindestens 2 Prozent zu gewährleisten. Die Stressszenarien haben eine Zins- und eine Währungskomponente. Bei den beiden Komponenten kann sich der Emittent zwischen einem statischen oder dynamischen Test entscheiden. Beim statischen Test wird die Zinskurve, die zur Diskontierung der Deckungswerte und der umlaufenden Pfandbriefe verwendet wird, parallel um 250 Basispunkte verschoben. Beim statischen Währungsstresstest gibt die Pfandbrief-Barwertverordnung feste prozentuale Auf- und Abschläge für mögliche Währungen vor. Im Gegensatz zu den festen Vorgaben beim statischen Test werden beim dynamischen Verfahren die Stresswerte für die Verschiebung der Zinskurve beziehungsweise die Auf- und Abschläge bei den Währungen auf Grundlage der Volatilität der letzten 250 Handelstage bestimmt, wobei die Zinskurve um mindestens 100 Basispunkte verschoben werden muss. Quelle: DZ BANK auf Grundlage der Pfandbrief-Barwertverordnung Weiterhin ist eine Überdeckung in Höhe von 2 Prozent des Umlaufvolumens der Pfandbriefe auf Grundlage der Barwertrechnung vorzuhalten (auch für den Fall der gestressten Risikobarwerte), die als liquide Deckungswerte im Deckungsregister bereitzustellen sind (sichernde Überdeckung). Dabei stellt das Pfandbriefgesetz in diesem Zusammenhang besondere Anforderungen. Die Mindestüberdeckung kann beispielsweise als Guthaben bei der Deutschen Bundesbank oder auch als Guthaben bei der Europäischen Zentralbank beziehungsweise allen übrigen Zentralbanken der Mitgliedsstaaten der Europäischen Union gehalten werden. Es eignen sich auch Staatsanleihen von Mitgliedsländern des Europäischen Wirtschaftsraums oder Guthaben bei geeigneten Kreditinstituten, vorausgesetzt sie weisen die Bonitätsstufe 1 gemäß europäischer Bankenrichtlinie auf. Diese Regelung zielt darauf ab, die sichernde Überdeckung in Form von möglichst liquiden Vermögenswerten vorzuhalten, damit die Liquidität der Deckungsmasse unmittelbar nach einer Trennung von der Pfandbriefbank mit diesem Vermögen gesichert werden kann. Mindestüberdeckung 2 Prozent Eine über die gesetzliche Deckung hinausgehende freiwillige Überdeckung ist möglich. Das Pfandbriefgesetz stellt in diesem Zusammenhang klar, dass die Vermögenswerte, die über die gesetzlich verlangte Mindestüberdeckung hinausgehen, im Insolvenzfall der Pfandbriefbank zur Befriedigung der Pfandbriefgläubiger zur Verfügung stehen. Der Insolvenzverwalter kann Teile der Deckungsmasse zwar herausfordern. Allerdings muss er den Nachweis erbringen, dass die Deckungswerte auch in Zukunft nicht zur Befriedigung der Pfandbriefgläubiger notwendig sein werden. Das Pfandbriefgesetz spricht in diesem Fall von Deckungswerten, die offensichtlich nicht zur Deckung der Ansprüche der Pfandbriefgläubiger benötigt werden. Überdeckung steht den Pfandbriefgläubigern insgesamt zur Verfügung Hinsichtlich der Deckungs- und Kongruenzanforderungen zwischen Deckungswerten und umlaufenden Pfandbriefen schreibt das Pfandbriefgesetz darüber hinaus vor, dass für die nächsten 180 Tage ein taggenauer Abgleich fällig werdender Forderungen aus eingetragenen Deckungswerten und fällig werdenden Pfandbriefen vorzunehmen ist. Für jeden Tag ist die Summe aus den bis zu diesem Tag anfallenden Tagesdifferenzen zu bilden. Der größte sich aus dieser Rechnung ergebende Zahlungen auf Pfandbriefe für die nächsten 180 Tage muss sichergestellt werden 19 Der deutsche Pfandbriefmarkt 2013 | 2014 Liquiditätsbedarf muss mit liquiden Deckungswerten wie zum Beispiel Bareinlagen oder Staatsanleihen abgedeckt werden. BEISPIELRECHNUNG FÜR 180-TAGE-LIQUIDITÄTSANFORDERUNG 1.500 Zahlungseingange Deckungsw erte Zahlungsverpflichtungen Pfandbriefe Tagesdifferenz Kumulierte Tagesdifferenz 1.000 Euro 500 0 -500 Höchste kumulierte Tagesdifferenz: 655 Euro -1.000 -1.500 1 11 21 31 41 51 61 71 81 91 101 111 121 131 141 151 161 171 Tage Quelle: DZ BANK In der grafischen Darstellung zeigen wir ein theoretisches Beispiel, um die Liquiditätsdeckungsanforderung des Pfandbriefgesetzes zu verdeutlichen. Die größte kumulierte Tagesdifferenz (rote Linie) ergibt sich in diesem Beispiel gegen Ende der 180-Tage-Periode und beträgt 655 Euro. Dieser Betrag müsste dann in Form von liquiden Deckungswerten abgedeckt werden, die im Pfandbriefregister eingetragen sind. Beispielrechnung Wie oben erwähnt verlangt das Pfandbriefgesetz, dass die sichernde Überdeckung von 2 Prozent und Reserven für Zahlungsverpflichtungen in den nächsten 180 Tagen, die nicht durch erwartete Zahlungseingänge auf die Deckungswerte abgedeckt sind, in besonders liquiden Vermögenswerten vorzuhalten sind. Darüber hinaus gibt es je Pfandbriefgattung besondere Vorschriften, welche Vermögensgegenstände zur Sicherung der Pfandbriefe geeignet sind (ordentliche Deckung), die wir weiter unten im Einzelnen darstellen. Um den Pfandbriefbanken jedoch mehr Flexibilität bei der Steuerung der Deckungsmassen zu geben, erlaubt das Pfandbriefgesetz in begrenztem Umfang die Aufnahme von weiteren Deckungswerten ins Deckungsregister der Pfandbriefe. Der Gesetzgeber scheint in diesem Zusammenhang jedoch auch insgesamt die Liquidität der Deckungsmasse auf einen weiteren Zeithorizont im Sinn gehabt zu haben. Die zulässigen weiteren Deckungswerte sind im Vergleich zu den Anforderungen an die Vermögenswerte für die sichernde Überdeckung von etwas geringerer Liquidität. Sie scheinen jedoch geeignet zu sein, die Liquidität der Deckungsmasse im Insolvenzfall der Pfandbriefbank zu verbessern. Die für die weitere Deckung zulässigen Forderungen sind für alle vier Pfandbriefgattungen gleich, ihr Anteil am Umlaufvolumen der gedeckten Anleihen ist jedoch unterschiedlich (siehe hierzu auch den Artikel „Weitere Deckungswerte als notwendiger Bestandteil von Pfandbriefdeckungsmassen“ in der vdp Publikation „Der Pfandbrief Fakten und Daten 2012/ 2013“). Grundsätzlich eignen sich unter anderem die folgenden Forderungen als weitere Deckungswerte: Weitere Deckungswerte, neben der ordentlichen Deckung 20 Der deutsche Pfandbriefmarkt 2013 | 2014 » » » Forderungen gegenüber der Europäischen Zentralbank, der Deutschen Bundesbank oder anderen Zentralbanken der Mitgliedsstaaten der Europäischen Union und Forderungen gegen geeignete Kreditinstitute. Die Forderung gegen ein und dasselbe Kreditinstitut darf nicht höher als 2 Prozent des Gesamtbetrags der umlaufenden Pfandbriefe sein. Für Hypotheken-, Schiffs- und Flugzeugpfandbriefe: Forderungen, die sich als ordentliche Deckung für Öffentliche Pfandbriefe qualifizieren würden. Ansprüche aus Derivategeschäften mit geeigneten Gegenparteien. Der Anteil der Ansprüche der Pfandbriefbank aus den in Deckung genommenen Derivaten darf 12 Prozent nicht überschreiten. Der Anteil der weiteren Deckungswerte im Deckungsregister kann für Hypotheken-, Schiffs- und Flugzeugpfandbriefe bis zu 20 Prozent des Umlaufvolumens betragen. Einzig Forderungen gegenüber der Europäischen Zentralbank, den Zentralbanken der Mitgliedsstaaten der Europäischen Union sowie Schuldverschreibungen von „geeigneten Kreditinstituten“ dürfen maximal 10 Prozent betragen. Bei den Öffentlichen Pfandbriefen ist der Anteil der weiteren Deckungswerte generell auf 10 Prozent des Umlaufvolumens der Öffentlichen Pfandbriefe begrenzt. Forderungen aus Derivategeschäften werden auf diese Grenzen jedoch bei allen Pfandbriefgattungen nicht angerechnet. Anteil der weiteren Deckungswerte gesetzlich geregelt Die Deckungswerte, die zugunsten der Pfandbriefgläubiger in das Deckungsregister der Pfandbriefbank eingetragen sind, sollen nach Insolvenz des Emittenten zur Befriedigung der Ansprüche der Pfandbriefinvestoren uneingeschränkt zur Verfügung stehen. Forderungen in Deckung, bei denen das Insolvenzvorrecht der Pfandbriefgläubiger nicht sichergestellt ist, dürfen bei Öffentlichen Pfandbriefen und Hypothekenpfandbriefen insgesamt 10 Prozent des Gesamtbetrags der Forderungen in der Deckungsmasse nicht übersteigen. Bei Schiffs- und Flugzeugpfandbriefen liegt diese Grenze bei 20 Prozent. Für alle Forderungen gegen Kreditnehmer aus den Ländern des Europäischen Wirtschaftsraums ist nach unserem Verständnis das Konkursvorrecht der Pfandbriefgläubiger gesichert, so dass die Beschränkung für die Indeckungnahme nur bei Forderungen gegenüber Schuldnern angewendet werden muss, die außerhalb des Europäischen Wirtschaftsraums angesiedelt sind. Die Beschränkung gilt, solange die Pfandbriefbank nicht durch geeignete Maßnahmen die Insolvenzfestigkeit dieser Deckungswerte zugunsten der Pfandbriefgläubiger sichergestellt hat. Deckungswerte müssen im Insolvenzfall des Emittenten den Pfandbriefgläubigern uneingeschränkt zur Verfügung stehen 21 Der deutsche Pfandbriefmarkt 2013 | 2014 DROHENDE VOLLSTRECKUNGSMASSNAHMEN IM AUSLAND NACH INSOLVENZ DER PFANDBRIEFBANK Die EU Richtlinie zur Sanierung und Liquidation von Kreditinstituten (Liquidationsrichtlinie) führt dazu, dass im Falle der Insolvenz einer Pfandbriefbank, das deutsche Recht für das Insolvenzverfahren auch in den Mitgliedsländern des Europäischen Wirtschaftsraums (EWR) anerkannt wird. Das Vorrecht der Pfandbriefgläubiger auf Deckungswerte, die innerhalb des EWR belegen sind, wird damit als abgesichert angesehen. Bei Deckungswerten, die außerhalb des EWR belegen sind, ist jedoch diesbezüglich größere Vorsicht angebracht. Für Forderungen gegen Schuldner mit Sitz in Staaten außerhalb des EWR und bei Sicherheiten an Grundstücken oder grundstücksgleichen Rechten sowie Schiffen und Flugzeugen, die nicht innerhalb des EWR belegen sind, wird zur Wahrung der erwarteten gleichwertigen Sicherheit der Deckungswerte zugunsten der Pfandbriefgläubiger eine zusätzliche vertragliche Sicherheit ausländischen Rechts an den betroffenen Deckungswerten bestellt. Diese vertragliche Sicherheit sieht typischerweise einen Doppeltreuhänder für die Pfandbriefgläubiger vor, wobei die Interessen der Pfandbriefbank gewahrt bleiben. Im Krisenfall garantiert dieser Treuhänder der ausländischen Vermögenswerte den Schutz der Pfandbriefgläubiger unabhängig von der ausländischen Anerkennung deutscher Maßnahmen des Sanierungs- und Insolvenzrechts. Der Treuhänder ist bei seinen Aktivitäten an die Weisungen des deutschen Sachwalters gebunden, damit sichergestellt wird, dass auch der Treuhänder im Ausland zum Vorteil der Pfandbriefgläubiger handelt. Quelle: DZ BANK Aus der Praxis heraus haben sich Lösungsansätze herausgebildet, die die Insolvenzfestigkeit der Deckungswerte sicherstellen sollen, die außerhalb des EWR belegen sind (siehe hierzu auch die Infobox „Drohende Vollstreckungsmaßnahmen im Ausland nach Insolvenz der Pfandbriefbank“). In der Pressemitteilung „Moody’s updates on non-EEA assets in German covered bond transactions“ (20. Juni 2012) bezieht die Ratingagentur Stellung zu diesen Maßnahmen, die für in den Vereinigten Staaten von Amerika und in der Schweiz belegene Deckungswerte von Pfandbriefbanken vorgeschlagen werden. Nach Ansicht von Moody’s sind die von den Banken verwendeten Treuhandstrukturen geeignet, die möglichen Risiken im Insolvenzfall der Bank für Pfandbriefgläubiger zu begrenzen und damit deren Befriedigungsvorrecht sicherzustellen. Treuhandmodell sichert Vorrecht der Pfandbriefgläubiger TREUHÄNDERISCH GEHALTENE DECKUNG Das Pfandbriefgesetz eröffnet den Emittenten der gedeckten Bankschuldverschreibungen die Möglichkeit, treuhänderisch von Dritten gehaltene Forderungen und Grundpfandrechte in die Deckung mit aufzunehmen. Um die treuhänderisch gehaltenen Vermögensgegenstände für die Deckung von Pfandbriefen zu verwenden, muss sichergestellt werden, dass im Insolvenzfall des Treuhänders die Pfandbriefbank uneingeschränkten Zugriff auf diese Vermögensgegenstände hat (insolvenzfeste Treuhand). Eine insolvenzfeste Treuhand kann zum Beispiel über die Eintragung von Vermögensgegenständen in ein Refinanzierungsregister geschaffen werden. Durch diese Konstruktion können Kreditinstitute zum Beispiel grundpfandrechtlich besicherte Kredite an Pfandbriefbanken übertragen, aber die Forderungen oder Grundpfandrechte weiter verwalten und in ihrer Bilanz ausweisen (für weitere Details siehe Abschnitt „Refinanzierungsregister“ in dieser Studie). Quelle: DZ BANK Die Vorschriften des PfandBG werden von den Ratingagenturen allgemein als eine Stärke des Pfandbriefs angesehen (siehe zum Beispiel „Moody’s Analysis of Legal Framework For German Pfandbrief“, Juli 2010). Allerdings hat die europäische Staatsschuldenkrise gezeigt, dass auch Vermögenswerte wie Staatsanleihen, die vor einigen Jahren noch von vielen Marktteilnehmern als weitgehend unbedenklich eingeschätzt wurden, nicht frei von Kreditrisiken sind. 22 Ratingagenturen sehen Regelungen des PfandBG allgemein positiv Der deutsche Pfandbriefmarkt 2013 | 2014 Besondere Anforderungen an die ordentlichen Deckungswerte je Pfandbriefgattung 1) Öffentliche Pfandbriefe Laut Pfandbriefgesetz dürfen nur Forderungen gegenüber Gebietskörperschaften oder Forderungen gegenüber Anstalten und Körperschaften des öffentlichen Rechts zur Deckung von Öffentlichen Pfandbriefen verwendet werden, wenn für diese eine Anstaltslast und Gewährträgerhaftung beziehungsweise eine explizite Garantie einer Gebietskörperschaft gilt. Beispiele für die letzte Kategorie sind Forderungen gegenüber öffentlichen Förderbanken oder Anleihen und Geldforderungen gegenüber deutschen Landesbanken oder Sparkassen, die hinsichtlich der Gewährträgerhaftung bestandsgeschützt sind. Das Pfandbriefgesetz gibt detaillierte Anforderungen für mögliche ordentliche Deckungswerte für Öffentliche Pfandbriefe vor, die verkürzt wie folgt zusammengefasst werden können: » » » » » » » » Forderungen gegenüber inländischen Gebietskörperschaften oder Anstalten öffentlichen Rechts, die zur Erhebung von Gebühren, Umlagen oder anderen Abgaben berechtigt sind. Forderungen gegenüber Gebietskörperschaften Detailanforderungen hinsichtlich Kreditnehmer Forderungen gegenüber Mitgliedsländern der Europäischen Union oder Vertragsstaaten des Europäischen Wirtschaftsraums sowie deren Zentralbanken. Forderungen gegenüber Regionalverwaltungen und Gebietskörperschaften aus den Mitgliedsländern der Europäischen Union und des Europäischen Wirtschaftsraums. Forderungen gegenüber den Vereinigten Staaten von Amerika, Japan, der Schweiz und Kanada sowie deren Zentralbanken, Regionalverwaltungen und Gebietskörperschaften, solange diese der Bonitätsstufe 1 der europäischen Bankenrichtlinie/ -verordnung (CRD/ CRR) entsprechen. Forderungen gegenüber der Europäischen Zentralbank und anderen multilateralen Entwicklungsbanken und internationalen Organisationen laut der europäischen Bankenrichtlinie/ -verordnung (CRD/ CRR). Öffentliche Stellen eines Mitgliedsstaates der Europäischen Union oder des Europäischen Wirtschaftsraums. Öffentliche Stellen im Sinne der europäischen Bankenrichtlinie/ -verordnung (CRD/ CRR) mit Sitz in den Vereinigten Staaten von Amerika, Japan, der Schweiz und Kanada, solange diese der Bonitätsstufe 1 der Bankenrichtlinie entsprechen. Forderungen, die von den oben genannten Staaten oder Gebietskörperschaften garantiert sind. Der Vertrag zur Einrichtung des Europäischen Stabilitätsmechanismus (ESMVertrag) sieht vor, dass in den Anleihebedingungen der ESM-Vertragsstaaten Umschuldungsklauseln (Collective Action Clauses) aufgenommen werden. Ähnliche Klauseln gibt es auch in den Anleihebedingungen anderer Länder. Sie machen es 23 Deckungsfähigkeit bei Anleihen mit Umschuldungsklausel weiter gegeben Der deutsche Pfandbriefmarkt 2013 | 2014 möglich, mit Zustimmung der Mehrheit der Anleihegläubiger die Anleihebedingungen nachträglich zu ändern. Das neue Pfandbriefgesetz stellt klar, das sich Staatsanleihen mit entsprechenden Regelungen als Deckung (sei es ordentliche Deckung wie im Falle von Öffentlichen Pfandbriefen oder als weitere Deckungswerte für alle anderen Pfandbriefgattungen) qualifizieren. KMU- UND EXPORTFINANZIERUNGEN MIT ÖFFENTLICHEN GARANTIEN ALS DECKUNGSMASSE FÜR ÖFFENTLICHE PFANDBRIEFE Finanzierungen für kleine und mittelständische Unternehmen (KMU) via Pfandbriefe scheinen an Bedeutung zu gewinnen. Zwar eignen sich unbesicherte Forderungen gegen KMU nicht als Deckungsmasse für Pfandbriefe. Allerdings gibt es die Möglichkeit, für KMU-Finanzierungen eine Garantie einer öffentlichen Stelle (wie zum Beispiel der KfW) zu bekommen, wodurch diese garantierten Forderungen die Anforderungen an Deckungswerte für Öffentliche Pfandbriefe erfüllen. In diesem Zusammenhang gibt es einen weiteren, in der Vergangenheit bereits häufig genutzten Weg, Forderungen aus Exportgeschäften von KMU in die Deckungsmasse für Öffentliche Pfandbriefe aufzunehmen. Voraussetzung dafür ist, dass diese Exportfinanzierungen über eine Garantie von beispielsweise Euler Hermes, der französischen COFACE oder der britischen Export Credits Guarantee Department (ECGD) verfügen. Mit Hilfe dieser Garantien könnten auch andere Forderungen wie Flugzeugfinanzierungen als Deckungsmasse für Öffentliche Pfandbriefe verwendet werden. Quelle: DZ BANK Das Pfandbriefgesetz erlaubt die Forderungen gegen die zuvor genannten Stellen in der Deckungsrechnung vollständig zu berücksichtigen, unabhängig von der Bonität des Schuldners. Die im vdp zusammengeschlossenen Institute haben sich im Juni 2012 hinsichtlich der Berücksichtigung der Bonität öffentlicher Schuldner bei der Deckungsrechnung (Nominal- und einfache (nicht gestresste) Barwertrechnung) für Pfandbriefe auf neue Standards geeinigt. Diese neuen Standards, die über die Anforderungen des Pfandbriefgesetzes hinausgehen, nennt der Verband vdp-Modell zur Differenzierung der Bonität von Staaten (vdp-Bonitätsdifferenzierungsmodell). Bei der Anrechnung von Forderungen gegen Mitgliedsstaaten des Europäischen Wirtschaftsraums und deren unterstaatlichen Stellen berücksichtigen die vdpMitgliedsinstitute künftig in der Deckungsrechnung ratingabhängige Abschläge. Anknüpfungspunkt sind die Bonitätsnoten von Fitch, Moody’s und Standard & Poor’s (S&P) für die Zentralstaaten, wobei im Falle von unterschiedlichen Bewertungen zwischen den Ratingagenturen auf das zweitbeste Rating abgestellt wird. Für die unterstaatlichen Stellen eines Landes würde ebenfalls das Rating des Heimatlandes gelten. Bei supranationalen Institutionen wie beispielsweise der Europäischen Investitionsbank gilt das Rating des Emittenten. Für Bonitätsnoten im Non-Investmentgrade-Bereich (BB+/ Ba1 oder schlechter) werden Abschläge berücksichtigt, wobei diese schrittweise angehoben werden, je schlechter das Rating ausfällt. Die pauschalen Abschläge auf den Nominalwert der Forderungen gelten unabhängig von deren Laufzeit. Im ersten Schritt verlässt man sich also auf die externen Bewertungen der Ratingagenturen, es soll aber künftig geprüft werden, inwieweit auch interne Ratings der Pfandbriefbanken oder Bewertungen aus dem HypRating-Staatenrating-Modell genutzt werden könnten. Die Höhe der Abschläge soll regelmäßig (mindestens einmal im Jahr) überprüft werden. 24 Neue Bewertungsvorschriften für öffentliche Schuldner Abschläge bei NonInvestmentgrade-Schuldnern Der deutsche Pfandbriefmarkt 2013 | 2014 VDP-BONITÄTSDIFFERENZIERUNGSMODELL 100% 90% 80% 70% Durchschnittliche Ausfallw ahrscheinlichkeit (10 Jahre)* Abschlag im vdp-Bonitätsdifferenzierungsmodell 60% 50% 40% 30% 20% 10% 0% AAA AA+ AA AA- A+ A A- BBB+BBB BBB- BB+ BB BB- B+ B B- CCC+CCC CCC- CC+ CC CC- Quelle: vdp, Darstellung DZ BANK, *kumulierte Ausfallwahrscheinlichkeit 25 C+ C C- D Der deutsche Pfandbriefmarkt 2013 | 2014 GEOGRAFISCHE VERTEILUNG DER DECKUNGSMASSEN FÜR ÖFFENTLICHE PFANDBRIEFE (BEZOGEN AUF DIE VDP MITGLIEDSINSTITUTE) in Mio. Euro* Verteilung* Länder-Rating (Moody’s/ S&P/ Fitch)** Deutschland 260.743 81,1 Prozent Aaa/ AAA/ AAA Österreich 13.679 4,3 Prozent Aaa/ AA+/ AAA Spanien 7.096 2,2 Prozent Baa3/ BBB-/ BBB Italien 7.007 2,2 Prozent Baa2/ BBB/ BBB+ Frankreich 5.988 1,9 Prozent Aaa/ AA+/ AA+ Schweiz 3.478 1,1 Prozent Aaa/ AAA/ AAA Belgien 3.414 1,1 Prozent Aa3/ AA/ AA Großbritannien 3.103 1,0 Prozent Aa1/ AAA/ AA+ USA 3.017 0,9 Prozent Aaa/ AA+/ AAA Japan 1.724 0,5 Prozent Aa3/ AA-/ A+ Portugal 1.717 0,5 Prozent Ba3/ BB/ BB+ Polen 1.659 0,5 Prozent A2/ A-/ A- Kanada 1.309 0,4 Prozent Aaa/ AAA/ AAA Luxemburg 1.129 0,4 Prozent Aaa/ AAA/ AAA Niederlande 787 0,2 Prozent Aaa/ AAA/ AAA Finnland 599 0,2 Prozent Aaa/ AAA/ AAA Slowenien 549 0,2 Prozent Ba1/ A-/ BBB+ Ungarn 417 0,1 Prozent Ba1/ BB/ BB+ Schweden 325 0,1 Prozent Aaa/ AAA/ AAA Tschechien 318 0,1 Prozent A1/ AA/ A+ Island 285 0,1 Prozent Baa3/ BBB-/ BBB Lettland 219 0,1 Prozent Baa2/ BBB+/ BBB+ Irland 108 0,0 Prozent Ba1/ BBB+/ BBB+ Slowakei 74 0,0 Prozent A2/ A/ A+ Aaa/ AAA/ AAA Dänemark 65 0,0 Prozent Estland 12 0,0 Prozent Aa2/ AA-/ A+ Litauen 5 0,0 Prozent Baa1/ BBB/ BBB+ Baa2/ BBB/ BBB- Bulgarien 0 0,0 Prozent Griechenland 0 0,0 Prozent Caa2/ B-/ B- Liechtenstein 0 0,0 Prozent Aaa/ AAA/ -- Malta 0 0,0 Prozent A3/ BBB+/ A+ Norwegen 0 0,0 Prozent Aaa/ AAA/ AAA Rumänien 0 0,0 Prozent Baa3/ BB+/ BBBCaa3/ CCC+/ B- Zypern 0 0,0 Prozent EU-Institutionen 1.203 0,4 Prozent Übrige Staaten/Institutionen 1.464 0,5 Prozent Quelle: vdp, Bloomberg, Ratingagenturen, Darstellung DZ BANK, * Stand Q2 2013, ** Stand August 2013 Die Abschläge wurden anhand der kumulierten Ausfallwahrscheinlichkeiten (zehn Jahre) hergeleitet, die wiederum aus den Bonitätsnoten der Ratingagenturen abgeleitet wurden. Dabei wurde die durchschnittliche kumulierte Ausfallwahrscheinlichkeit für Staaten von Fitch, Moody’s und S&P gemittelt. Bei der Festlegung der Abschläge hat sich der vdp an dem Produkt aus Ausfallwahrscheinlichkeit und Verlustschwere orientiert. Für die Verlustschwere wird 100 Prozent unterstellt, das heißt, für den Fall eines Zahlungsausfalls bei dem öffentlichen Schuldner geht der vdp von einem Totalausfall der Forderungen aus. Laut vdp stellen die Ratingagenturen bei den 26 Abschläge anhand der Ausfallwahrscheinlichkeiten abgeleitet Der deutsche Pfandbriefmarkt 2013 | 2014 Ratings im Non-Investmentgrade-Bereich jedoch lediglich Ausfallwahrscheinlichkeiten für drei Bonitätskategorien („BB“, „B“ und „C bis CCC“) zur Verfügung. Aufbauend auf diese drei Stützstellen hat der vdp eine Kurve für den erwarteten Verlust konstruiert (an der sich die Abschläge orientieren), der den – nach Ansicht des vdp – für Kreditausfallkurven typischen exponentiellen Verlauf nachbildet. Sollten sich die Ratings einzelner Länder ändern, müssten eventuell notwendige Anpassungen in der Deckungsrechnung nach spätestens 30 Tagen vollzogen werden. Diese neuen Bewertungsvorschriften gelten für alle Pfandbriefgattungen, da auch bei Hypotheken-, Schiffs- oder Flugzeugpfandbriefen zum Beispiel Staatsanleihen als „weitere Deckungswerte“ in der Deckungsmasse vorhanden sein können. Forderungen gegen geeignete Banken können ebenfalls Teil der Deckungsmasse eines Pfandbriefs werden. Aufgrund der strengen Anforderungen des PfandBGs bei diesen weiteren Deckungswerten wird auf die Anwendung des vdp-Bonitätsdifferenzierungsmodells für Forderungen gegen Kreditinstitute verzichtet. vdp-Modell gilt für alle Pfandbriefgattungen Fitch (Pressemitteilung „Public Sector Pfandbrief Asset Haircut Move Is Positive, 19. Juni 2012) und Moody’s (Sector Comment „New Standard for Asset Haircuts Increases Pfandbrief Transparency“, 18. Juni 2012) bewerten die vdp-Initiative insgesamt positiv. Moody’s merkt jedoch kritisch an, dass mögliche Korrelationseffekte zwischen den Ländern im vdp-Modell nicht berücksichtigt werden. Auch wäre dieser neue Standard nicht per se für alle Pfandbriefbanken bindend, da es keine gesetzliche Anforderung sei. Auf der anderen Seite wäre die kumulierte Ausfallwahrscheinlichkeit (10 Jahre) recht streng, weil die tatsächliche durchschnittliche Restlaufzeit der Deckungswerte in vielen Fällen kürzer ist. Eine niedrigere Ausfallwahrscheinlichkeit wäre daher realistischer. Reaktionen der Ratingagenturen 2) Hypothekenpfandbriefe Als Deckungswerte für Hypothekenpfandbriefe kommen nur Hypotheken oder grundpfandrechtlich gesicherte Forderungen in Frage, die bestimmte Anforderungen erfüllen. So können unter anderem nur Hypotheken als Deckungswerte eingesetzt werden, die auf Grundstücken, grundstücksgleichen Rechten oder solchen Rechten einer ausländischen Rechtsordnung, die mit grundstücksgleichen Rechten deutschen Rechts vergleichbar sind, lasten. Grundpfandrechtlich gesicherte Forderungen Weitere Anforderungen an die Hypothekenkredite werden durch die Versicherungspflicht und Beleihungswertermittlung gestellt. Hinsichtlich der Berechnung des Beleihungswerts wird nur der langfristige, nachhaltige Substanz- und Ertragswert einer Immobilie berücksichtigt, daher liegt der Beleihungswert einer Immobilie in der Regel unter dem Markt- oder Verkehrswert des Gebäudes. Beleihungswert berücksichtigt nur die nachhaltigen Eigenschaften eines Gebäudes Die Vorgehensweise bei der Beleihungswertermittlung für Immobilien wird durch die Beleihungswertermittlungsverordnung näher bestimmt. Der Beleihungswert ist nach dem Vorsichtsprinzip zu ermitteln, das heißt, er ist nur auf Basis der dauernden Eigenschaften des Grundstücks/ Gebäudes und dem daraus nachhaltig zu erzielenden Ertrag abzuleiten. Daher überschreitet der Beleihungswert in der Regel nicht den im Zeitverlauf schwankenden Markt- oder Verkehrswert einer Immobilie. Spekulative Elemente dürfen mithin bei der Ermittlung des Beleihungswertes nicht berücksichtigt werden. Keine Zuschreibung beim Beleihungswert im Zeitverlauf 27 Der deutsche Pfandbriefmarkt 2013 | 2014 BELEIHUNGSWERT BERÜCKSICHTIGT NUR NACHHALTIGE EIGENSCHAFTEN EINER IMMOBILIE 60 PROZENT BELEIHUNGSWERTGRENZE BIETET ZUSÄTZLICHEN SCHUTZ 160 120 140 100 120 Euro 60 80 40 20 Sicherheitspuffer 60 80 100 60 100 40 Marktwert der Immobilie im Zeitverlauf Beleihungswert der Immobilie im Zeitverlauf 60%-Beleihungswertgrenze 20 0 0 Marktw ert Zeit Quelle: vdp, Darstellung DZ BANK Beleihungsw ert 60% vom Beleihungsw ert Quelle: DZ BANK Der Beleihungswert ist von einem – bezüglich der Kreditentscheidung unabhängigen – Gutachter zu ermitteln. Er muss über die notwendige Berufserfahrung und entsprechende Fachkenntnisse für Beleihungswertermittlungen verfügen. Die Anforderungen an die Beleihungswertermittlung für im In- oder Ausland liegende Immobilien sind gleich. Allerdings erlaubt das deutsche Pfandbriefrecht eine Ausnahme für inländische Häuser (Eigenheime) unter der Voraussetzung, dass der Kreditbetrag 400.000 Euro nicht überschreitet. In diesen Fällen können die Banken auch ein vereinfachtes Verfahren zur Beleihungswertermittlung verwenden (nach unserem Verständnis können in diesen Fällen automatisierte Bewertungsverfahren, die beispielsweise auf hedonischen Modellen basieren, zur Wertermittlung von Eigenheimen zur Unterstützung herangezogen werden). Unabhängiger Gutachter erforderlich Das Besondere am Beleihungswertkonzept ist, dass dieser Wert für die gesamte Kreditlaufzeit gelten sollte. Durch die Beleihungswertermittlungsverordnung bleiben andere Vorschriften über weitergehende Verpflichtungen zur regelmäßigen Überprüfung der Wertermittlung der Immobilien allerdings unberührt. So müssen zum Beispiel vor allem bei Gewerbeimmobilien die zugrunde liegenden Annahmen bei der Wertermittlung regelmäßig auf den Prüfstand gestellt werden. Wenn es Zweifel an deren Richtigkeit gibt, so kann dies ebenfalls zur Überprüfung des Beleihungswerts führen. Mögliche Veränderungen im Beleihungsauslauf (englisch „Loan to Value“ oder „LTV“) ergeben sich mithin in der Regel nur aufgrund der Tilgung des Darlehens. Wertzuwächse durch Immobilienpreissteigerungen (aufgrund von Marktwertsteigerungen) beeinflussen den Beleihungswert der Immobilie und somit den LTV des Darlehens nicht. Sollte in einer Region der Immobilienpreis allerdings deutlich fallen, so müssen die Beleihungswerte für die in dieser Region liegenden Immobilien überprüft und gegebenenfalls angepasst werden. Dieses Marktschwankungskonzept sieht einen Preisverfall von mindestens 20 Prozent für Wohnimmobilien (mindestens 10 Prozent bei Gewerbeimmobilien) als Schwellenwert vor, der eine Neubewertung der Immobilien auslöst. Stark fallende Preise lösen Neubewertung aus Das im Beleihungswert zum Ausdruck kommende Vorsichtsprinzip führt zu einer Glättung der LTV-Entwicklung im Zeitverlauf. Steigende oder moderat fallende Immobilienpreise wirken sich nicht auf den aktuellen LTV Wert aus. Außerdem zielen die Vorschriften zur Beleihungswertermittlung darauf ab, eine vorsichtige, langfristig nachhaltige Bewertung der Immobilie zu erreichen. Dies geht allerdings Beleihungswertkonzept verhindert LTV-Schwankungen aufgrund von moderaten Hauspreisschwankungen 28 Der deutsche Pfandbriefmarkt 2013 | 2014 auf Kosten der Transparenz, denn der LTV nach Beleihungswerten spiegelt nicht den aktuellen Wert der Immobilie wider. Laut Pfandbriefgesetz können als Deckung für Hypothekenpfandbriefe nur Immobilienkredite innerhalb der erstrangigen 60 Prozent des ermittelten Beleihungswertes einer Immobilie genutzt werden (Realkredit). Diese Grenze gilt unabhängig davon, ob es sich um ein wohnwirtschaftlich oder gewerblich genutztes Gebäude handelt. Kredite mit einem Beleihungsauslauf von mehr als 60 Prozent können zwar in die Deckungsmasse aufgenommen werden, für die Deckungsrechnung wird aber lediglich der erstrangige Teil bis zur 60 Prozent-Grenze berücksichtigt, da im Insolvenzfall der Pfandbriefbank das Vorrecht der Pfandbriefgläubiger auf die Darlehen innerhalb der erstrangigen 60 Prozent-Grenze begrenzt ist. Diese Regelung ist aus unserer Sicht im Vergleich zu anderen Covered Bond Gesetzen in Europa eine recht strenge Regelung, die dem Schutz des Pfandbriefgläubigers dient. Einheitliche Beleihungswertgrenze von 60 Prozent BEISPIEL BELEIHUNGSWERTERMITTLUNG: ZWEI-SÄULEN-PRINZIP ANHAND EINER BÜROIMMOBILIE (NEUBAU) Ertragswertverfahren (erste Säule) Sachwertverfahren (zweite Säule) Bodenwert 600 Quadratmeter á 5.200 Euro pro Quadratmeter Bodenwert 3.120.000 Euro Rohertrag 720.000 Euro 15 PKW-Tiefgaragenstellplätze á 110 Euro pro Stellplatz und Monat 19.800 Euro 739.800 Euro Abzüglich Bewirtschaftungskosten, die nicht auf die Mieter umgelegt werden können - Verwaltungskosten (3Prozent des Rohertrags) 3.120.000 Euro Gebäudewert 2.000 Quadratmeter Bürofläche á 30 Euro pro Quadratmeter und Monat nachhaltige Miete Jahresrohertrag (Jahresnettomiete) 600 Quadratmeter á 5.200 Euro pro Quadratmeter Herstellungskosten der baulichen Anlage: 11.500 Kubikmeter á 520 Euro pro Kubikmeter Wertminderung (0 Euro, da Neubau) Zwischensumme 5.980.000 Euro 0 Euro 5.980.000 Euro Zuzüglich Kosten der Außenanlage (3 Prozent) 22.194 Euro Zwischensumme - Instandhaltungskosten (Pauschalbetrag) 31.125 Euro Abzüglich Sicherheitsabschlag gemäß BelWertV (10Prozent) - Mietausfallwagnis (4Prozent des Rohertrags) 29.592 Euro Zwischensumme Summe Bewirtschaftungskosten 82.911 Euro Zuzüglich Baunebenkosten gemäß BelWertV (16 Prozent) 179.400 Euro 6.159.400 Euro 615.940 Euro 5.543.460 Euro 886.954 Euro Entspricht in Prozent des Rohertrags 11,2 Prozent Gebäudewert 6.430.414 Euro Mindestbewirtschaftungskosten laut BelWertV 15,0 Prozent Bodenwert 3.120.000 Euro Anzusetzende Bewirtschaftungskosten 110.970 Euro Sachwert 9.550.414 Euro Jahresreinertrag 628.830 Euro Sachwert (abgerundet) 9.550.000 Euro Kapitalisierungszins: 6,00 Prozent Bodenwertverzinsung 187.200 Euro Ertragswert / Sachwert -1 Gebäudereinertrag 441.630 Euro Da der Sachwert weniger als 20 % unter dem Ertragswert 6,83 Prozent Gebäudeertragswert* 7.136.741 Euro liegt, ist der Ertragswert (abgerundet) ausschlaggebend Bodenwert 3.120.000 Euro für den Beleihungswert der Immobilie Ertragswert 10.256.741 Euro Beleihungswert (Ertragswertobjekt) Ertragswert (abgerundet) 10.250.000 Euro Indeckungsnahme (Beleihungsgrenze 60 Prozent) 10.250.000 Euro 6.150.000 Euro Quelle: vdp, Darstellung DZ BANK, * Kapitalisierungszins 6 Prozent, Restnutzungsdauer 60 Jahre, Vervielfältiger 16,16 BelWertV (Beleihungswertermittlungsverordnung) Moody’s hebt sowohl die im internationalen Vergleich strenge LTV-Grenze von 60 Prozent als auch die konservativen Bewertungsvorschriften über die Beleihungswertermittlungsverordnung positiv hervor. In der Studie „German Mortgage Covered 29 Moody's hebt das Beleihungswertkonzept positiv hervor Der deutsche Pfandbriefmarkt 2013 | 2014 Bonds: Pfandbrief Act is Conservative in its Treatment of Rising House Prices“ (vom 24. Juni 2013) werden diese Stärken anhand eines Zahlenbeispiels verdeutlicht, dass das Beleihungswertkonzept in einem Immobilienmarkt mit steigenden Marktpreisen nach und nach zum Aufbau von Bewertungsreserven führt, die letztlich die Sicherheit der Pfandbriefgläubiger erhöht (siehe Beispiel 1 in der unten stehenden Tabelle). In anderen Ländern können Hauspreissteigerungen dazu genutzt werden, den deckungsfähigen Teil des Darlehens zu erhöhen. Insofern führen Hauspreissteigerungen zu einer (mehr oder weniger automatischen) Ausweitung der Deckungsmasse (siehe Beispiel 2 in der unten stehenden Tabelle), wodurch der Aufbau von stillen Bewertungsreserven wie im Falle des deutschen Beleihungswertkonzepts verhindert wird. BELEIHUNGSWERTKONZEPT FÜHRT ZU BEWERTUNGSRESERVEN BEI HAUSPREISSTEIGERUNGEN Beispiel 1 Beispiel 2 Ohne Neubewertung der Mit Neubewertung der Immobilie Immobilie LTV-Grenze Darlehenssumme 60 % 60 % 90 90 100 100 60 (= 100 * 60 %) 60 (= 100 * 60 %) 40 % (= (100 – 60)/100) 40 % (= (100 – 60)/100) 150 150 60 (= 100 * 60 %) 90 (= 150 * 60 %) 60 % (= (150 – 60)/150) 40 % (= (150 – 90)/150) Ausgangssituation: - Immobilienwert - Anrechenbares Darlehensvolumen für die Deckungsmasse Um wieviel Prozent kann der Hauspreis fallen, bevor die Deckungsmasse im Fall einer Verwertung der Immobilie Verluste erleiden würde Nach einer Hauspreissteigerung um 50 Prozent: - Neuer Immobilienwert - Anrechenbares Darlehensvolumen für die Deckungsmasse Um wieviel Prozent kann der Hauspreis fallen, bevor die Deckungsmasse im Fall einer Verwertung der Immobilie Verluste erleiden würde Stille Bewertungsreserve, die sich durch die Hauspreissteigerung aufgebaut hat: 30 (= (150 – 100) * 60 %) 0 (= (150 – 150) * 60 %) Quelle: Moody’s, Darstellung DZ BANK Wie bei den Öffentlichen Pfandbriefen gibt es auch bei den Hypothekenpfandbriefen zusätzlich zu den oben genannten Anforderungen an die Deckungswerte geografische Restriktionen. So müssen die Forderungen in Deckung im Europäischen Wirtschaftsraum, der Schweiz, den Vereinigten Staaten von Amerika, Kanada oder Japan belegen sein. 3) Schiffspfandbriefe Darlehensforderungen, die durch Schiffshypotheken besichert sind, qualifizieren sich als ordentliche Deckungswerte für Schiffspfandbriefe. Dabei kommen nur Schiffe oder Schiffsbauwerke in Frage, die in einem öffentlichen Register eingetragen sind. Die Beleihung darf nicht weiter als bis zum 20. Lebensjahr des Schiffes reichen. Die Aufsichtsbehörde kann in Einzelfällen Ausnahmen zulassen. Darlehen, die mit im Ausland registrierten Schiffen oder Schiffsbauwerken gesichert sind, können unter 30 Geografische Restriktionen Rechte an Schiffen und Schiffsbauwerken Der deutsche Pfandbriefmarkt 2013 | 2014 bestimmten, im Pfandbriefgesetz definierten Voraussetzungen ebenfalls in die Deckungsmasse aufgenommen werden. Die Schiffe und Schiffsbauwerke müssen darüber hinaus während der gesamten Darlehenslaufzeit in Höhe von mindestens 110 Prozent der jeweils ausstehenden Darlehensforderung versichert sein. Auch für die Ermittlung der Beleihungswerte für Schiffe und Schiffsbauwerke gibt es explizite Vorschriften, wobei ebenfalls wie bei Hypothekenpfandbriefen eine Beleihungswertgrenze von 60 Prozent für die Deckungswerte gilt. Der Beleihungswert für die Schiffe oder Schiffsbauwerke muss von einem unabhängigen und sachverständigen Gutachter bestimmt werden. Bei der Wertermittlung müssen die langfristigen Merkmale (dauernde Merkmale) des Schiffes sowie dessen Alter und Einsatzmöglichkeiten berücksichtigt werden. Im Rahmen der Wertermittlung ist das Schiff zu besichtigen. Bei der Schiffsbeleihungswertermittlung müssen die folgenden vier Marktwerte beziehungsweise Preise berücksichtigt werden: » » » » Beleihungswertgrenze von 60 Prozent und Versicherungspflicht Der aktuelle Marktwert ist ein geschätzter Preis für ein Schiff, der sich zum Bewertungsstichtag in einem gewöhnlichen Geschäftsverkehr ergeben könnte, wobei sowohl Käufer als auch Verkäufer mit der nötigen Umsicht und ohne Zwang handeln. Aktueller Marktwert Der durchschnittliche Marktwert bezieht sich auf den Durchschnittsbetrag der Marktwerte für gleichartige Schiffe der vergangenen zehn Kalenderjahre vor dem Jahr, in dem die Wertermittlung stattfindet. Durchschnittlicher Marktwert Der Neubaupreis ist der mit der Werft vertraglich vereinbarte Baupreis zuzüglich angemessener und üblicher Nebenkosten. Neubaupreis Der Kaufpreis ist der vertraglich vereinbarte Preis für den Erwerb des zu bewertenden Schiffes. Kaufpreis Der Schiffsbeleihungswert darf nicht höher als der aktuelle beziehungsweise der durchschnittliche Marktwert des Schiffes sein. Wenn der durchschnittliche Marktwert nicht für die vergangenen zehn Jahre ermittelt werden kann, müssen zusätzliche Sicherheitsabschläge in Höhe von 15 Prozent (wenn sich der Durchschnitt auf weniger als zehn aber mehr als drei Jahre bezieht) beziehungsweise 25 Prozent (wenn sich der Durchschnitt auf drei Jahre oder weniger bezieht) berücksichtigt werden. Sind weder aktueller noch durchschnittlicher Marktwert zu ermitteln, so ist ein angemessenes Verfahren zu verwenden, wobei der Schiffsbeleihungswert nicht den um 25 Prozent verminderten Neubaupreis beziehungsweise Kaufpreis übersteigen darf. Schiffsbeleihungswertermittlung nutzt das Niederstwertprinzip Der Schiffsbeleihungswert sollte den langfristigen Wert des Schiffes widerspiegeln. Besteht jedoch Anlass, dass sich später die zugrunde liegenden Annahmen bei der Wertermittlung nicht unerheblich verschlechtert haben, so sind diese zu überprüfen und bei Bedarf zu korrigieren. Dies gilt laut Schiffsbeleihungswertermittlungsverordnung insbesondere in den Fällen, in denen das allgemeine Preisniveau auf dem jeweiligen Schiffsmarkt stark gesunken ist. Ähnlich wie bei Immobilienkrediten bleiben andere Vorschriften zur weitergehenden Verpflichtung zur Überprüfung des Beleihungswerts für Schiffe durch die Schiffsbeleihungswertermittlungsverordnung unberührt. Preisverfall kann Neubewertung auslösen 31 Der deutsche Pfandbriefmarkt 2013 | 2014 4) Flugzeugpfandbriefe Darlehensforderungen, die durch ein dingliches Recht an Flugzeugen gesichert sind, qualifizieren sich als ordentliche Deckungswerte für Flugzeugpfandbriefe. Es kommen nur Flugzeuge in Frage, die in einem öffentlichen Register eingetragen sind. Das Registerpfandrecht oder die ausländische Flugzeughypothek muss sich dabei auch auf die Triebwerke erstrecken, die einen Großteil des Flugzeugwertes ausmachen. Analog zu den Schiffshypotheken darf die Beleihung des Flugzeugs nicht weiter als bis zum 20. Lebensjahr des Flugzeugs reichen. Die Aufsichtsbehörde kann in Einzelfällen Ausnahmen zulassen. Darlehen, die mit im Ausland registrierten Flugzeugen gesichert sind, können unter bestimmten, im Pfandbriefgesetz definierten Voraussetzungen ebenfalls in den Deckungsstock aufgenommen werden. Die Flugzeuge müssen während der gesamten Darlehenslaufzeit in Höhe von mindestens 110 Prozent der jeweils ausstehenden Darlehensforderung versichert sein. Wie bei Immobilien- und Schiffsfinanzierungen besteht auch für Flugzeugfinanzierungen eine Beleihungswertgrenze von 60 Prozent für die in der Deckungsrechnung anrechenbaren Forderungen. Auch für den zugrunde liegenden Beleihungswert der Sicherheiten bei Flugzeugpfandbriefen gibt es explizite Vorschriften in der Flugzeugbeleihungswertermittlungsverordnung, wobei diese Vorschriften analog zu denen für Schiffe sind. Der Beleihungswert für die Flugzeuge muss von einem unabhängigen und sachverständigen Gutachter bestimmt werden. Bei der Wertermittlung müssen die langfristigen Merkmale des Flugzeugs im Vordergrund stehen. Im Unterschied zu der Beleihungswertermittlung von Schiffen werden bei Flugzeugen im Wesentlichen der Marktpreis und der durchschnittliche Marktpreis der vergangenen zehn Jahre betrachtet sowie der Wert bei ausgeglichenen Marktbedingungen und einem durchschnittlichen Zustand des Flugzeugs (geschätzter Wert des Flugzeugs, der den Wartungszustand der Maschine berücksichtigt). Der Beleihungswert darf keinen dieser drei Werte überschreiten. Wenn der durchschnittliche Marktpreis nicht für die letzten zehn Jahr vorliegt, wird der Wert auf Grundlage des durchschnittlichen Zustands des Flugzeugs für den Beleihungswert zugrunde gelegt, wobei hiervon ein Abschlag von 10 Prozent zu berücksichtigen ist. Analog zur Wertermittlung bei Immobilien und Schiffen ist auch die Wertermittlung bei Flugzeugen gegebenenfalls zu überprüfen. Die Flugzeugbeleihungswertermittlungsverordnung nennt in diesem Zusammenhang starke Preisschwankungen für Flugzeuge als einen Grund, welcher eine Neubewertung notwendig machen könnte. Andere Vorschriften zur weitergehenden Verpflichtung zur Überprüfung des Beleihungswerts für Flugzeuge bleiben durch die Flugzeugbeleihungswertermittlungsverordnung unberührt. Rechte an Flugzeugen, die sich auch auf die Triebwerke erstrecken Unabhängiger Sachverständiger ermittelt den Wert des Flugzeugs Regelmäßige Informationen zu den Deckungsmassen gemäß Transparenzvorschriften Jede Pfandbriefbank ist verpflichtet, in einer öffentlich zugänglichen Form einmal pro Quartal Informationen über die umlaufenden Pfandbriefe und die Deckungswerte zu veröffentlichen. Für jede Pfandbriefgattung ist zum Beispiel der Gesamtbetrag der begebenen Pfandbriefe sowie der entsprechenden Deckungsmassen in Höhe des Nennwerts und Barwerts (auch der Risikobarwert für die Stressszenarien) anzugeben. Darüber hinaus sind die Laufzeitstruktur der Pfandbriefe sowie der Deckungsmassen nach vorgegebenen Laufzeitbändern aufgegliedert aufzuführen. Ferner muss der Anteil der Derivate an den Deckungsmassen ausgewiesen werden. 32 Gesetzlicher Standard bei Pflichtangaben Der deutsche Pfandbriefmarkt 2013 | 2014 In der Begründung des überarbeiteten Pfandbriefgesetzes wird ausgeführt, dass aufgrund der Finanzkrise die Informationsbedürfnisse der Investoren gestiegen sind. Daher werden die bereits bestehenden Publikationspflichten der Pfandbriefemittenten erweitert, um damit die Transparenz für die Marktteilnehmer zu verbessern. Zu den Änderungen im §28 des Pfandbriefgesetzes, nach welchem spätestens die Zahlen für das zweite Quartal 2014 berichtet werden müssen, zählen unter anderem die nachstehenden Punkte, die für alle Pfandbriefgattungen gelten: » » » » Gestiegene Informationsbedürfnisse Die Zinsbindungen der Deckungswerte und der umlaufenden Pfandbriefe sollen detaillierter als bisher dargestellt werden. Deckungswerte und Pfandbriefe mit einer Zinsbindungsfrist von bis zu 24 Monaten sollen in vier Abschnitten von je sechs Monaten ausgewiesen werden. Genauere Aufgliederung der Zinsbindung Vermögenswerte, die zwar in der Deckungsmasse enthalten sind, gegen die jedoch aufgrund von Beschränkungen oder Höchstgrenzen im Pfandbriefgesetz keine Pfandbriefe emittiert werden dürfen, sollen ausgewiesen werden. Ein Beispiel dafür sind weitere Deckungswerte, deren prozentualer Anteil an der Deckungsmasse über das PfandBG begrenzt ist. Sollte der Anteil der weiteren Deckungswerte an der Deckungsmasse über der gesetzlichen Höchstgrenze liegen, so würden die „überschüssigen“ Ersatzdeckungswerte (die zwar Teil der Deckungsmasse sind, gegen die jedoch keine Pfandbriefe aufgelegt werden dürfen) künftig gesondert ausgewiesen. Darüber hinaus ist auch der Umfang der Forderungen außerhalb des Europäischen Wirtschaftsraums (EWR), bei denen das Konkursvorrecht der Pfandbriefgläubiger nicht zweifelsfrei sichergestellt ist, in der Deckungsmasse begrenzt. Bei Überschreiten dieser Grenzen müssen die Pfandbriefbanken künftig auch hierüber Auskunft geben. Gesonderter Ausweis von Vermögenswerten, die über Grenzwerten liegen Um den Investoren ein Gefühl für eventuell bestehende Zins- oder Währungsrisiken im Rahmen des Pfandbriefgeschäfts der Bank zu geben, muss künftig die Verteilung der Deckungsmasse und der umlaufenden Pfandbriefe nach fester und variabler Verzinsung angegeben werden. Außerdem muss der NettoBarwert offener Währungspositionen zwischen Deckungswerten und Pfandbriefen veröffentlicht werden. Mehr Informationen zur Verzinsung, Währung sowie Liquidität Im Fall der weiteren Deckungswerte sollen Informationen nach Art der Deckung und die geografische Zugehörigkeit publiziert werden. Tieferer Einblick in „weitere Deckungswerte“ Das neue Pfandbriefgesetz sieht weitere Regelungen für einzelne Pfandbriefgattungen vor. Die Angaben zum Gesamtbetrag leistungsgestörter Forderungen in den Deckungsmassen von Hypothekenpfandbriefen und Öffentlichen Pfandbriefen soll verbessert werden. Künftig soll der Gesamtbetrag der leistungsgestörten Forderungen für diese Pfandbriefgattungen angeben werden. Allerdings werden in dieser Rechnung nur Forderungen berücksichtigt, bei denen die rückständigen Leistungen mindestens 5 Prozent der Forderung ausmachen. Genauere Informationen zu leistungsgestörten Forderungen Für Hypothekenpfandbriefe soll künftig zusätzlich der volumengewichtete Durchschnitt der seit der Kreditvergabe verstrichenen Laufzeit der Darlehen veröffentlicht werden. Allerdings, so unser Verständnis, nicht aufgeteilt nach Eigenheim- und Gewerbeimmobilienfinanzierungen, sondern für alle Immobilienfinanzierungen. Die Darlehensreife (oder Seasoning) ist bei Eigenheimen eine interessante Kenngröße. Darlehensreife bei Immobilienfinanzierungen 33 Der deutsche Pfandbriefmarkt 2013 | 2014 Es existieren nämlich Erfahrungswerte und Statistiken, dass je länger ein privater Haushalt seinen Kredit bedient, die Wahrscheinlichkeit einer Leistungsstörung für diesen Kreditnehmer über die Zeit abnimmt. Eine getrennte Darstellung des Seasoning für Eigenheim- und Gewerbeimmobilienfinanzierungen wäre daher aus unserer Sicht besser. Allerdings stellt sich in diesem Zusammenhang auch die ganz praktische Frage, wie man Immobilien mit gemischter Nutzung konkret zuordnen sollte. Ein Grenzfall könnte beispielsweise ein selbstständiger Architekt sein, der seine Wohnung und Büro in ein und demselben Gebäude hat, das als Sicherheit für den Kredit dient. Desweiteren sind die Pfandbriefbanken künftig auch verpflichtet, für die Deckungsmasse ihrer Hypothekenpfandbriefe den durchschnittlichen Beleihungsauslauf regelmäßig zu berichten. Die Rechnungen hierzu muten auf den ersten Blick etwas kompliziert an. Zur Erläuterung geben wir daher in der nachstehenden Tabelle ein Berechnungsbeispiel zur Illustration wieder. Für die Berechnung des Beleihungsauslaufs eines Darlehens wird nach unserem Verständnis die Darlehensvalutierung herangezogen und ins Verhältnis zum Beleihungswert des Grundstücks/ der Immobilie gesetzt, wobei eventuelle Vorlasten in diese Rechnung eingehen. Nur die Teile des Darlehens, die im Rahmen der Deckungsrechnung berücksichtigt werden, sind Teil dieser Beleihungsauslaufrechnung, das heißt, der Beleihungsauslauf je Darlehen wird nie über der gesetzlich festgelegten Höchstgrenze von 60 Prozent liegen. Auf dieser Grundlage wird der durchschnittliche Beleihungsauslauf errechnet, wobei die Darlehen mit dem jeweiligen Beleihungswert gewichtet werden. Mit der gewählten Berechnungsmethode soll der Auslastungsgrad der Beleihungswerte durch die Beleihungsausläufe der zur Deckung verwenden Hypotheken transparent gemacht werden. Im unten aufgeführten Beispiel (unter der Annahme, dass alle Darlehen soweit wie möglich in der Deckungsmasse sind) ergibt sich ein durchschnittlicher Beleihungsauslauf von 51 Prozent. Würde man zur Berechnung des durchschnittlichen Auslaufs der Finanzierungen das gesamte Darlehen zu Grunde legen und mit dem jeweiligen Kreditvolumen gewichten, so ergäbe sich ein durchschnittlicher Auslauf von 64 Prozent. BERECHNUNGSBEISPIEL ZUM BELEIHUNGSAUSLAUF Finanzierung 1 Finanzierung 2 Erstrangige Hypothek 20 400 Zweitrangige Hypothek 80 600 Beleihungswert 100 1.000 Valutierung des erstrangig besicherten Darlehens 20 400 Valutierung des zweitrangig besicherten Darlehens 30 550 Beleihungsauslauf erstrangiges Deckungsdarlehen* 20 % 40 % Beleihungsauslauf zweitrangiges Deckungsdarlehen** 50 % 60 % Quelle: DZ BANK * Beleihungsauslauf für das erstrangige Darlehen: Valutierung des erstrangigen Darlehen im Verhältnis zum Beleihungswert. ** Beleihungsauslauf für das zweitrangige Darlehen: Valutierung des zweitrangigen Darlehens plus den Wert der erstrangigen Hypothek im Verhältnis zum Beleihungswert. Für beide gilt eine absolute Obergrenze von 60 % (gesetzliches Limit für die Anerkennung von Hypotheken als Sicherheiten in der Deckungsmassen von Hypothekenpfandbriefen). 34 Berechnungsbeispiel für den durchschnittlichen Beleihungsauslauf Der deutsche Pfandbriefmarkt 2013 | 2014 Regelmäßige Berichterstattung für Öffentliche Pfandbriefe (Daten bezogen auf alle vdp Mitgliedsinstitute) BARWERTRECHNUNG FÜR ÖFFENTLICHE PFANDBRIEFE 600 Barwert Pfandbriefe, Mrd. Euro Überdeckung (Barwert), r.S. DECKUNGSRECHNUNG AUF GRUNDLAGE DER RISIKOBARWERTE FÜR ÖFFENTLICHE PFANDBRIEFE Barwert Deckungswerte, Mrd. Euro 30% 600 500 25% 500 400 20% 400 300 15% 300 200 10% 200 100 5% 100 0% 0 0 Q4 2009 Q4 2010 Q4 2011 Q4 2012 Q2 2013 Risikobarwert Pfandbriefe, Mrd. Euro Überdeckung (Risikobarwert), r.S. Risikobarwert Deckungswerte, Mrd. Euro 20% 15% 10% 5% Q4 2009 Q4 2010 Q4 2011 Q4 2012 Quelle: vdp, Darstellung DZ BANK Quelle: vdp, Darstellung DZ BANK GEOGRAFISCHE VERTEILUNG DER DECKUNGSWERTE BEI ÖFFENTLICHEN PFANDBRIEFEN ART DER KREDITNEHMER IN DECKUNG FÜR ÖFFENTLICHE PFANDBRIEFE Deutschland GIIPS Andere europäische Länder 2% 2% 9% 10% 2% 1% 9% 8% Übrige Länder/ Supras 2% 10% 1% 7% 78% Q4 2009 79% Q4 2010 Staaten Örtliche Gebietskörperschaften Weitere Deckungswerte 2% 2% Zentral- und Mitteleuropa 80% Q4 2011 2% 11% 1% 5% 2% 11% 1% 5% 81% 81% Q4 2012 Q2 2013 3% 2% 2% 29% 40% 35% 33% 30% 14% 17% 19% 21% 22% 35% 37% 36% 36% 35% 9% 9% 10% 11% 11% Q4 2009 Q4 2010 Q4 2011 Q4 2012 Q2 2013 Quelle: vdp, Darstellung DZ BANK VERTEILUNG NACH LAUFZEITEN (ZINSBINDUNG) DER AUSSTEHENDEN ÖFFENTLICHEN PFANDBRIEFE VERTEILUNG NACH LAUFZEITEN (ZINSBINDUNG) DER DECKUNGSMASSE FÜR ÖFFENTLICHE PFANDBRIEFE 1 bis 2 Jahre 5 bis 10 Jahre 2 bis 3 Jahre Über 10 Jahre 16% 18% 19% 20% 19% 18% 17% 7% 10% 8% 10% 8% 9% 14% 12% 6% 9% 11% 20% 3 bis 4 Jahre Q2 2013 Regionale Gebietskörperschaften Sonstige öffentliche Schuldner Quelle: vdp, Darstellung DZ BANK GIIPS = Griechenland, Irland, Italien, Portugal, Spanien Bis 1 Jahr 4 bis 5 Jahre Bis 1 Jahr 4 bis 5 Jahre 1 bis 2 Jahre 5 bis 10 Jahre 2 bis 3 Jahre Über 10 Jahre 3 bis 4 Jahre 17% 19% 20% 21% 23% 19% 26% 19% 18% 18% 19% 6% 10% 14% 7% 14% 7% 7% 11% 9% 22% 7% 8% 13% 18% 15% 13% 8% 9% 8% 10% 13% 13% 22% 18% 16% 21% 18% 21% 18% 17% 19% 17% Q4 2009 Q4 2010 Q4 2011 Q4 2012 Q2 2013 Q4 2009 Q4 2010 Q4 2011 Q4 2012 Q2 2013 11% 15% 12% Quelle: vdp, Darstellung DZ BANK 10% Quelle: vdp, Darstellung DZ BANK 35 25% 12% 15% 13% 14% 0% Der deutsche Pfandbriefmarkt 2013 | 2014 Regelmäßige Berichterstattung für Hypothekenpfandbriefe (Daten bezogen auf alle vdp Mitgliedsinstitute) BARWERTRECHNUNG FÜR HYPOTHEKENPFANDBRIEFE 350 Barwert Pfandbriefe, Mrd. Euro Überdeckung (Barwert), r.S. DECKUNGSRECHNUNG AUF GRUNDLAGE DER RISIKOBARWERTE FÜR HYPOTHEKENPFANDBRIEFE Barwert Deckungswerte, Mrd. Euro 40% 300 35% 300 Risikobarwert Pfandbriefe, Mrd. Euro Überdeckung (Risikobarwert), r.S. Risikobarwert Deckungswerte, Mrd. Euro 30% 250 30% 250 20% 150 20% 150 15% 100 25% 200 25% 200 15% 100 10% 10% 50 5% 0 0% Q4 2009 Q4 2010 Q4 2011 Q4 2012 Q2 2013 50 0 5% Q4 2009 Q4 2010 Q4 2011 Q4 2012 Quelle: vdp, Darstellung DZ BANK Quelle: vdp, Darstellung DZ BANK GEOGRAFISCHE VERTEILUNG DER DECKUNGSWERTE BEI HYPOTHEKENPFANDBRIEFEN OBJEKTARTEN IN DEN DECKUNGSMASSEN FÜR HYPOTHEKENPFANDBRIEFE Deutschland Andere europäische Länder 3% 3% 10% 13% 2% 4% 2% 4% 81% Q4 2009 GIIPS Übrige Länder/ Supras 3% 14% 2% 4% 78% Q4 2010 77% Q4 2011 Wohnungen/ Häuser Handelsgebäude Weitere Deckungswerte 6% 2% 10% Zentral- und Osteuropa 3% 14% 2% 4% 77% Q4 2012 2% 14% 2% 3% 77% Q2 2013 Mehrfamilienhäuser Andere Gewerbeimmobilien Q2 2013 7% 2% 10% 8% 2% 10% 9% 2% 10% 7% 2% 10% 14% 14% 15% 15% 15% 21% 22% 22% 21% 21% 19% 18% 19% 18% 19% 29% 27% 26% 25% 25% Q4 2009 Q4 2010 Q4 2011 Q4 2012 Q2 2013 Quelle: vdp, Darstellung DZ BANK VERTEILUNG NACH LAUFZEITEN (ZINSBINDUNG) DER AUSSTEHENDEN HYPOTHEKENPFANDBRIEFE VERTEILUNG NACH LAUFZEITEN (ZINSBINDUNG) DER DECKUNGSMASSE FÜR HYPOTHEKENPFANDBRIEFE 8% 1 bis 2 Jahre 5 bis 10 Jahre 2 bis 3 Jahre Über 10 Jahre 3 bis 4 Jahre 8% 9% 9% 25% 24% 20% 22% 24% 7% 10% 10% 9% 13% 11% 11% 13% 9% 10% 16% 15% 13% 14% 16% 15% 17% 18% 15% 16% 10% 17% 15% 18% 19% 16% Q4 2009 Q4 2010 Q4 2011 Q4 2012 Q2 2013 Quelle: vdp, Darstellung DZ BANK 1 bis 2 Jahre 5 bis 10 Jahre Bis 1 Jahr 4 bis 5 Jahre 5% 5% 5% 2 bis 3 Jahre Über 10 Jahre 5% 25% 22% 26% 24% 25% 10% 10% 11% 11% 11% 13% 10% 12% 30% 27% Q4 2009 Q4 2010 3 bis 4 Jahre 5% 9% 10% 11% 13% 11% 12% 13% 14% 14% 15% 14% 14% 19% 21% 19% Q4 2011 Q4 2012 Q2 2013 Quelle: vdp, Darstellung DZ BANK Die erweiterten Publikationspflichten werden von den Ratingagenturen begrüßt. Moody’s sieht durch die verbesserte Transparenz die Liquidität des Pfandbriefmarktes unterstützt, wodurch sich auch die Refinanzierungsrisiken nach Einschätzung 36 0% Bürogebäude Unfertige Neubauten/ Bauplätze Quelle: vdp, Darstellung DZ BANK GIIPS = Griechenland, Irland, Italien, Portugal, Spanien Bis 1 Jahr 4 bis 5 Jahre 35% Ratingagenturen begrüßen die verbesserte Transparenz Der deutsche Pfandbriefmarkt 2013 | 2014 der Agentur reduzieren würden (siehe „Proposed Changes to the German Pfandbrief Act Will Improve Transparency, a Credit Positive“, August 2012). Auch Fitch heißt die verbesserten Transparenzvorschriften in der Pressemitteilung „Proposed Pfandbrief LTV Disclosure is Limited Improvement“ (Mai 2013) willkommen. Allerdings kritisiert Fitch die Berechnungsmethode für die Beleihungsausläufe. Nach Einschätzung der Ratingagentur sollte beispielsweise nicht nur der Durchschnitt sondern auch die Verteilung der Beleihungsausläufe offen gelegt werden. Wir schließen uns der Bewertung der Ratingagenturen insgesamt an. Vor allem die zusätzlichen Informationen zur Verzinsung der Deckungswerte und Pfandbriefe, aber auch die Informationen zum Netto-Währungsrisiko halten wir für eine wichtige Verbesserung. Der vdp stellt über seine Internetseite die Pflichtangaben seiner Mitgliedsinstitute zu deren Pfandbriefprogrammen in einer standardisierten Form zur Verfügung. Darüber hinaus werden die Angaben aller Pfandbriefbanken in aggregierter Form angegeben. Letzteres haben wir für die Grafiken auf den vorherigen Seiten als Beispiel für die Transparenzvorschriften nach Pfandbriefgesetz ausgewählt. Die Grafiken stellen eine Auswahl der verfügbaren Informationen dar, die wir als besonders wichtig einschätzen. Wir beschränken uns außerdem auf die beiden Pfandbriefgattungen mit dem höchsten Umlaufvolumen (Hypothekenpfandbriefe und Öffentliche Pfandbriefe). Ausführliche Informationen zu den Deckungsmassen einzelner Pfandbriefbanken finden Sie auch im „Covered Bond Monitor: Deutschland“ der DZ BANK. Informationen auch über den vdp verfügbar Pfandbriefbank mit beschränkter Geschäftstätigkeit und die Aufgaben des Sachwalters Im Insolvenzfall der Pfandbriefbank ernennt das zuständige Gericht auf Antrag der BaFin einen oder zwei natürliche Personen als Sachwalter. Der Sachwalter kann auch bereits vor Insolvenz der Pfandbriefbank bestellt werden, wenn die BaFin dies für nötig erachtet. Der Sachwalter führt das Pfandbriefgeschäft der Pfandbriefbank unabhängig von der Insolvenzmasse der Bank als insolvenzfreies Vermögen weiter fort. Die Pfandbriefe werden nicht mit Eröffnung des Insolvenzverfahrens gegen die Pfandbriefbank fällig gestellt. Die Pfandbriefgläubiger werden vorrangig aus den Deckungsmassen der jeweiligen Pfandbriefgattung befriedigt. Erst wenn alle Ansprüche der Pfandbriefgläubiger vollständig befriedigt sind, können eventuell verbleibende Deckungswerte an die Insolvenzmasse der Pfandbriefbank übertragen und zugunsten der anderen Bankgläubiger verwendet werden. Nach unserem Verständnis nehmen die Pfandbriefgläubiger außerdem nicht an einem eventuellen Restrukturierungsverfahren des Emittenten teil. Pfandbriefgläubiger müssen daher nicht zur Rettung einer Bank auf Teile ihrer Forderungen verzichten. Sachwalter führt das Pfandbriefgeschäft des insolvenzfreien Vermögens fort Der Sachwalter kann die gesamte Deckungsmasse oder Teile davon zusammen mit den dagegen stehenden Pfandbriefen an eine andere solvente Pfandbriefbank übertragen. Die solvente Pfandbriefbank würde die Verbindlichkeiten aus den Pfandbriefen der ursprünglichen Pfandbriefbank und die Verwaltung der Deckungsmasse übernehmen. Sollte sich keine solvente Pfandbriefbank finden, die die Deckungsmassen zusammen mit den Pfandbriefen übernimmt, so werden die Deckungsmassen vom Sachwalter geordnet abgewickelt. Übertragung der Deckungsmasse zusammen mit Pfandbriefen an dritte Pfandbriefbanken 37 Der deutsche Pfandbriefmarkt 2013 | 2014 INSOLVENZVORRECHT DER PFANDBRIEFGLÄUBIGER Pfandbriefbank Insolvenz des Emittenten Sonstiges Vermögen Insolvenzverwalter Sonstiges Vermögen der Pfandbriefbank Sonstige Gläubiger Sachwalter Deckungsmasse der Hypothekenpfandbriefe Hypothekendarlehen in der Deckungsmasse für Hypothekenpfandbriefe Gläubiger von Hypothekenpfandbriefen Deckungsmasse der Öffentlichen Pfandbriefe Forderungen gegen öffentliche Schuldner in der Deckungsmasse für Öffentliche Pfandbriefe Gläubiger von Öffentlichen Pfandbriefen Deckungsmasse der Schiffspfandbriefe Schiffsdarlehen in der Deckungsmasse für Schiffspfandbriefe Gläubiger von Schiffspfandbriefen Deckungsmasse der Flugzeugpfandbriefe Flugzeugdarlehen in der Deckungsmasse für Flugzeugpfandbriefe Gläubiger von Flugzeugpfandbriefen Jeweils Pfandbriefbank mit beschränkter Geschäftstätigkeit Quelle: vdp, Darstellung DZ BANK Bei der Abwicklung der Deckungsmassen können Liquiditätsrisiken auftreten, wenn die Laufzeit der Deckungswerte länger ist als die Laufzeit der umlaufenden Pfandbriefe. Die durch Liquiditätslücken entstehenden Refinanzierungsrisiken sind in den Mittelpunkt des Interesses der Ratingagenturen und Covered Bond Investoren gerückt. Das Pfandbriefgesetz gibt dem Sachwalter die Vollmacht alles zu tun, was zur pünktlichen Rückzahlung der Pfandbriefe notwendig ist. So kann der Sachwalter beispielsweise Brückenkredite aufnehmen oder Deckungswerte veräußern, um den Zahlungsverpflichtungen bei den Pfandbriefen fristgerecht nachkommen zu können. Um die Liquiditätsrisiken nach Insolvenz der Pfandbriefbank weiter zu begrenzen, schafft das Pfandbriefgesetz die formalrechtliche Grundlage dafür, dass der Sachwalter auch Refinanzierungsgeschäfte mit der Bundesbank abschließen kann. So können eventuell auftretende Liquiditätslücken kurzfristig überbrückt werden, indem die insolvenzfreie Masse als Pfandbriefbank mit beschränkter Geschäftstätigkeit angesehen werden kann. 38 Liquiditätslücken im Mittelpunkt des Interesses Der deutsche Pfandbriefmarkt 2013 | 2014 PFANDBRIEFBANK MIT BESCHRÄNKTER GESCHÄFTSTÄTIGKEIT Die Deckungsmasse wird nach eventueller Insolvenz des Emittenten zu einer Pfandbriefbank mit beschränkter Geschäftstätigkeit. Die Pfandbriefbank bleibt nämlich trotz ihrer Insolvenz Rechtsträger der Deckungsmasse. Es besteht nur die Besonderheit, dass die Bank nicht mehr durch den Vorstand, sondern durch den Sachwalter vertreten wird. Der Sachwalter führt somit die Rechtsgeschäfte, die für die Abwicklung der Deckungsmasse bei vollständiger und fristgerechter Befriedigung der Pfandbriefgläubiger notwendig sind. Die Anzahl der Pfandbriefbanken mit beschränkter Geschäftstätigkeit korrespondiert mit der Anzahl der Deckungsmassen. Wird eine Pfandbriefbank insolvent und hat sie eine Deckungsmasse für Öffentliche Pfandbriefe und eine für Hypothekenpfandbriefe geführt, bleibt für jede Deckungsmasse eine „Pfandbriefbank mit beschränkter Geschäftstätigkeit“ bestehen. Quelle: DZ BANK Eine mehr technische Frage betrifft die operationellen Risiken nach Insolvenz der Pfandbriefbank, also die Frage, welche Ressourcen der Sachwalter zur Erfüllung seiner Tätigkeit nutzen kann. Das Pfandbriefgesetz stellt hierzu klar, dass der Sachwalter berechtigt ist, zur Erfüllung seiner Aufgaben auf die personellen und sachlichen Mittel der Pfandbriefbank zurückzugreifen. Die dabei tatsächlich anfallenden Kosten gehen zu Lasten der Deckungsmasse der Pfandbriefe. Allerdings bleibt die Frage, wie lange es dauert, bis der Sachwalter seine Arbeit aufnehmen kann. Was passiert in der Übergangszeit mit der Deckungsmasse, insbesondere wenn Zahlungen anstehen? Die Regelungen im Pfandbriefgesetz mit der Überdeckung von 2 Prozent und der Anforderung die Liquidität der Deckungsmasse für die nächsten 180 Tage sicherzustellen, verschaffen dem Sachwalter einen zeitlichen Spielraum kurz nach Insolvenzeröffnung der Pfandbriefbank. Operationelle Risiken: Wer verwaltet die Deckungsmasse? Die neuen Regelungen zum Sachwalter im überarbeiteten Pfandbriefgesetz zielen nach unserer Einschätzung auf die operationellen Risiken ab und versuchen, die Verwaltung der Deckungsmassen nach Insolvenz der Pfandbriefbank möglichst effizient zu gestalten. So wird es der BaFin bei drohender Insolvenz einer Pfandbriefbank erlaubt, einen Sonderbeauftragten zu bestellen, der später, falls nötig, die Rolle des Sachwalters übernehmen kann. Der Sonderbeauftragte hat ausschließlich Informationsrechte, die ihn auf die mögliche Verwaltung der Pfandbriefbank mit beschränkter Geschäftstätigkeit (die Deckungsmasse der insolventen Pfandbriefbank) vorbereiten soll. Dadurch bekommen die handelnden Personen die notwendige Zeit, um sich ohne öffentliches Aufsehen in die komplexe Verwaltung der Deckungsmasse einzuarbeiten. Sonderbeauftragte mit Informationsrechten Die Zuständigkeiten werden durch die neuen Regelungen im PfandBG klar zugewiesen. Die Zuständigkeit für die zur Ernennung und Stellung des Sachwalters betreffenden gerichtlichen Entscheidungen richtet sich nach der Insolvenzordnung. Bei der Einsetzung eines Sachwalters – falls nötig auch bereits vor Insolvenz der Pfandbriefbank – hat die BaFin ein Vorschlagsrecht. Die Bestellung des Sachwalters erfolgt jedoch immer durch das zuständige Gericht, unabhängig davon, ob die Pfandbriefbank bereits insolvent ist oder nicht. Das überarbeitete Pfandbriefgesetz stellt auch klar, dass der Sachwalter und der Insolvenzverwalter der Pfandbriefbank gleichgeordnete Partner sind. Der Insolvenzverwalter der Pfandbriefbank kann Handlungen des Sachwalters, die dieser im Rahmen seiner Tätigkeit pflichtgemäß ausübt, nicht anfechten. Die Gesetzesbegründung führt hierzu aus, dass dies auch dann gilt, wenn sich der Ausgleichsanspruch der insolventen Pfandbriefbank im Ergebnis mindern sollte. Klare Zuständigkeiten 39 Der deutsche Pfandbriefmarkt 2013 | 2014 Das Pfandbriefgesetz verankert den Anspruch des Sachwalters auf eine Vergütung. Die konkrete Ausgestaltung einer angemessenen Tätigkeitsvergütung sowie der Erstattung der Auslagen wird über eine Verordnung geregelt, zu deren Erlass das Bundesministerium der Finanzen im Pfandbriefgesetz ermächtigt wird. Der Sachwalter haftet andererseits der Pfandbriefbank mit beschränkter Geschäftstätigkeit gegenüber für Schäden, wenn er seine Pflichten verletzt. Das neue Pfandbriefgesetz führt dazu aus, dass eine Pflichtverletzung nicht vorliegt, wenn der Sachwalter bei einer unternehmerischen Entscheidung vernünftigerweise annehmen durfte, dass er auf der Grundlage angemessener Informationen zum Wohle der Pfandbriefgläubiger gehandelt hat. Neu ist ebenfalls, dass der Sachwalter einen Beirat mit bis zu fünf Mitgliedern berufen kann. Dieses Gremium aus Sachverständigen soll dem Sachwalter zur Verfügung stehen, um ihn bei den unter Umständen komplizierten Fragen bei der Verwaltung der Deckungsmasse zu beraten. Mit diesem Gremium kann vermieden werden, dass der Sachwalter bei dringenden Fragen aufwendig über Einzelanfragen externen Rat einholen muss. Beirat als Ratgeber für den Sachwalter Stellt der Sachwalter jedoch fest, dass eine Übertragung der Deckungsmasse zusammen mit den ausstehenden Pfandbriefen an eine solvente Pfandbriefbank nicht möglich ist und die Werthaltigkeit der Deckungswerte insgesamt nicht mehr zur vollständigen Befriedigung der Pfandbriefgläubiger ausreicht, ist über die Deckungsmasse ein gesondertes Insolvenzverfahren zu eröffnen. In diesem Fall würden die Pfandbriefe fällig gestellt und die Deckungsmasse würde liquidiert. Die Erlöse hieraus würden an die Pfandbriefgläubiger zu gleichen Teilen ausgekehrt. Das neue Pfandbriefgesetz schafft außerdem die Möglichkeit, dass eine illiquide oder überschuldete Pfandbriefbank mit beschränktem Geschäftsumfang durch den Sachwalter im Rahmen einer Eigenverwaltung weitergeführt werden kann. In diesem Fall kann die BaFin nun alternativ zur Insolvenzeröffnung über das Vermögen der Deckungsmasse auch deren Eigenverwaltung anordnen, wenn dies im Interesse der Gläubiger ist. Sollte der Gläubigerausschuss sich einstimmig dagegen aussprechen, würde das zuständige Gericht über die angeordnete Eigenverwaltung entscheiden. Die Abwicklung des Vermögens der Deckungsmasse im Rahmen der Eigenverwaltung ist eventuell langwieriger als ein normales Insolvenzverfahren, dafür sind möglicherweise höhere Verwertungsquoten zu erzielen. Die durch diese weitere Option geschaffene Flexibilität bei einer eventuell notwendigen Abwicklung einer Deckungsmasse ist aus unserer Sicht hilfreich, wenn es darum geht, einen Notverkauf aufgrund einer Zwangsliquidierung der Vermögenswerte zu vermeiden. Diese Regelung ist aus unserer Sicht im Interesse der Pfandbriefgläubiger. Eigenverwaltung der Deckungsmasse Rechtliche Restrisiken nach Insolvenz der Pfandbriefbank Die oben beschriebenen Möglichkeiten zur Verwaltung der Deckungsmasse (beziehungsweise einer Pfandbriefbank mit beschränkter Geschäftstätigkeit) nach Insolvenz des Emittenten haben vor allem operationelle Risiken und die Absicherung des Vorrechts der Pfandbriefgläubiger auf die Deckungsmasse im Blick. Ratingagenturen prüfen für den Fall der Insolvenz des Emittenten, inwieweit die Werthaltigkeit der Deckungsmasse in besonderen Fällen bedroht sein könnte. In diesem Zusammenhang werden unter anderem die folgenden rechtlichen Fragen geprüft: » Das PfandBG stellt sicher, dass die Pfandbriefgläubiger vorrangigen Anspruch auf die gesamte Deckungsmasse (inklusive der gesamten Überdeckung) 40 Weitere Fragen im Zusammenhang mit der Insolvenz der Pfandbriefbank Rücktransfer von Deckungswerten Der deutsche Pfandbriefmarkt 2013 | 2014 haben. Hinsichtlich der Liquidität der Deckungsmasse muss der Emittent wie zuvor beschrieben die sichernde Überdeckung in Form von liquiden Deckungswerten vorhalten. Darüber hinaus zielt die 180-Tage-Regel darauf ab, dass für die Zahlungsverpflichtungen der Deckungsmasse innerhalb der nächsten sechs Monate genügend Liquidität vorhanden ist. Der Insolvenzverwalter der Pfandbriefbank kann allerdings versuchen, Teile der Überdeckung zurückzufordern. Dazu muss er dem zuständigen Gericht jedoch darlegen, dass diese Vermögenswerte offensichtlich nicht notwendig sein werden, um die Forderungen der Pfandbriefgläubiger abzusichern. Die Hürden für eine eventuelle Rückübertragung von Teilen der Deckungsmasse an die Insolvenzmasse sind daher aus unserer Sicht sehr hoch. » » Kunden der Pfandbriefbank, die sowohl Einlagen bei der Bank als auch einen Kredit bei ihr aufgenommen haben, könnten nach Insolvenz des Emittenten versuchen, gegenläufige Forderungen miteinander aufzurechnen. Diesem eventuellen Aufrechnungsrisiko für die Pfandbriefgläubiger schiebt das PfandBG jedoch einen Riegel vor, solange die Forderungen der Pfandbriefbank in der Deckungsmasse gegen zum Beispiel (fällige) Einlagen in der insolventen Bank saldiert werden sollen. Fällige Forderungen und Verbindlichkeiten gegen die Deckungsmasse können jedoch aufgerechnet werden, wobei sich das Volumen der Deckungsmasse und das Volumen der umlaufenden Pfandbriefe in gleichem Umfang reduzieren. Aufrechnungsrisiken Es dürfte bei den Pfandbriefbanken nicht die Regel sein, dass alle Zahlungsströme, die die Deckungsmasse betreffen, bereits vor Insolvenz des Emittenten in einem eigenen Rechnungskreis erfasst und auf einem separaten Verrechnungskonto verbucht werden. Insofern weisen die Ratingagenturen darauf hin, dass für die Deckungsmassen das Risiko besteht, dass nach Insolvenz der Pfandbriefbank der Sachwalter der Deckungsmasse nicht unmittelbar Zugriff auf alle Zahlungseingänge zugunsten des Vermögens der Deckungsmasse haben könnte. Im schlimmsten Fall könnten sich die Zahlungseingänge untrennbar mit der Insolvenzmasse verbinden und drohen auf diese Weise für die Deckungsmasse ganz verloren zu gehen. Dieses Risiko wird aus unserer Sicht dadurch gemindert, dass der Sachwalter bereits vor Insolvenz der Pfandbriefbank bestellt werden kann. Er hätte dann Gelegenheit, entsprechende Vorkehrungen wie beispielsweise die Umleitung der Zahlungsströme rechtzeitig in die Wege zu leiten. Vermischung der Zahlungsströme Auch wenn die hier beispielhaft beschriebenen rechtlichen Restrisiken für Pfandbriefgläubiger im Insolvenzfall des Emittenten nicht mit letzter Sicherheit völlig ausgeschlossen werden können, so gibt es doch im PfandBG Regelungen, die diese Risiken begrenzen beziehungsweise dazu beitragen, dass sie bestenfalls vermieden werden können. Dies sind aus unserer Sicht Qualitätsmerkmale der rechtlichen Grundlagen für Pfandbriefe. Regelungen gegen rechtliche Restrisiken Refinanzierungsregister Das PfandBG lässt auch Deckungswerte für Pfandbriefe zu, die von anderen, geeigneten Kreditinstituten treuhänderisch zugunsten der Pfandbriefbank gehalten und verwaltet werden (vorausgesetzt, diese Vermögensgegenstände erfüllen auch die 41 Treuhänderisch verwaltete Deckungswerte Der deutsche Pfandbriefmarkt 2013 | 2014 allgemeinen Anforderungen des PfandBG an Deckungswerte für Pfandbriefe). Es muss jedoch sichergestellt sein, dass die Pfandbriefbank nach einer möglichen Insolvenz des anderen Kreditinstituts (Treuhänder der Deckungswerte) die Aussonderung der Werte verlangen kann. Das Refinanzierungsregister, das im Kreditwesengesetz (KWG) und in der Refinanzierungsregisterverordnung geregelt ist, bietet das Instrument, diese insolvenzfeste Treuhand zugunsten der Pfandbriefbank herzustellen. Rechtliche Grundlagen Die Regelungen im KWG zum Refinanzierungsregister lehnen sich an die Formulierungen des PfandBG an. Das Treuhand-Kreditinstitut (oder Refinanzierungsunternehmen) führt das Refinanzierungsregister, in das die Forderungen und/ oder die Grundpfandrechte zugunsten der Pfandbriefbank eingetragen werden. Ein speziell einzusetzender Verwalter prüft die ordnungsgemäße Führung des Refinanzierungsregisters. Im Insolvenzfall des Refinanzierungsinstituts setzt die Bundesanstalt für Finanzdienstleistungsaufsicht einen Sachwalter ein, der sich unabhängig vom Insolvenzverwalter um das Refinanzierungsregister kümmert. Dieser Sachwalter könnte von der BaFin, falls nötig, auch bereits vor Insolvenzeröffnung eingesetzt werden. Sowohl die Wortwahl als auch die Formulierungen im KWG ähneln in diesem Zusammenhang sehr den entsprechenden Regelungen im PfandBG. Die Eintragung der Forderungen und/ oder Grundpfandrechte in das Refinanzierungsregister verhindert zwar, dass diese Vermögensgegenstände in die allgemeine Insolvenzmasse des Refinanzierungsinstituts fallen (insolvenzfeste Treuhand). Allerdings müssen der übertragungsberechtigte Begünstigte (hier: die Pfandbriefbank) und das Treuhand-Kreditinstitut eine Vereinbarung (oder Vertrag) abschließen, in der der Anspruch der Pfandbriefbank auf die Vermögensgegenstände begründet wird. Dies kann zum Beispiel im Rahmen einer Konsortialvereinbarung geschehen. Die Eintragung der Vermögensgegenstände in das Refinanzierungsregister allein reicht nicht aus. Dem Übertragungsberechtigten muss zudem von dem Refinanzierungsunternehmen ein Auszug aus dem Refinanzierungsregister übergeben werden, aus dem sich, für Dritte nachvollziehbar, der Anspruch des Übertragungsberechtigten gegen das Refinanzierungsunternehmen ableiten lässt. Aus unserer Sicht sind in diesem Zusammenhang vor allem drei Aspekte wichtig: » » » KWG lehnt sich an das PfandBG an Insolvenzfeste Treuhand durch das Refinanzierungsregister Die Vereinbarungen zwischen der Pfandbriefbank und dem Refinanzierungsinstitut müssen rechtlich bindend und wirksam sein. Ratingagenturen haben angekündigt, diesen Punkt im Rahmen ihrer Analyse zu prüfen (siehe zum Beispiel S&P „German Refinancing Registers Could Help Source Assets For Pfandbrief“, Oktober 2007). Vertrag erforderlich Die Verträge, die die Forderungen aus dem Kundengeschäft begründen (zum Beispiel Kreditverträge), müssen den Verkauf und die Übertragung der Forderungen und gegebenenfalls der dazugehörigen Sicherheiten (Grundpfandrechte bei Immobilienfinanzierungen) zulassen. Forderungen/ Sicherheiten müssen übertragbar sein Die Eintragung der Vermögensgegenstände in das Refinanzierungsregister schränkt die Rechte auf Einwendungen und Einreden Dritter gegen die eingetragenen Forderungen oder grundpfandrechtlichen Sicherheiten nicht ein. Ein Beispiel hierfür wäre nach unserem Verständnis der Fall einer stillen Abtretung Einrederechte Dritter bestehen fort 42 Der deutsche Pfandbriefmarkt 2013 | 2014 der Kreditforderungen. In diesem Fall wird der Kreditnehmer (zumindest anfänglich) nicht über die Übertragung des Kredits an die Pfandbriefbank informiert. Die Rechte des Kreditnehmers, beispielsweise gegenläufige Forderungen mit bestehenden Verbindlichkeiten aus dem Kredit im Insolvenzfall des TreuhandKreditinstituts miteinander aufzurechnen, werden durch die Eintragung der Forderung in das Refinanzierungsregister nicht berührt (siehe zum Beispiel den Special Report von Fitch „The Refinancing Register in German Structured Finance Transactions“, Dezember 2011). Die Regelungen zum Refinanzierungsregister im KWG wurden mit dem CRD IV Umsetzungsgesetz im Jahr 2013 ebenfalls leicht überarbeitet. Klargestellt wird, dass auch die anfänglich offene Konsortialfinanzierung den Regelungen des Refinanzierungsregisters unterliegt, weiter werden Versicherungsunternehmen und die KfW in den Kreis der Übertragungsberechtigten aufgenommen. Mit der Änderung des KWG wird zudem sichergestellt, dass Deckungswerte, die in einem Refinanzierungsregister zugunsten einer Pfandbriefbank eingetragen sind, nur mit deren Zustimmung und der Zustimmung des Treuhänders der Pfandbrief-Deckungsmasse (als unabhängiger Kontrolleur des Deckungsregisters bei der Pfandbriefbank) gelöscht werden können. Außerdem kann die Pfandbriefbank vom Verwalter des Refinanzierungsregisters jederzeit einen Auszug über die im Refinanzierungsregister zu ihren Gunsten eingetragenen Vermögenswerte verlangen. Durch dieses Informationsrecht soll die Pfandbriefbank in die Lage versetzt werden, die Richtigkeit der Eintragungen effektiv überprüfen zu können. Pfandbrief- und Refinanzierungsregisterrecht wird weiter verzahnt Anders als Grundbucheintragungen sind Eintragungen in das Refinanzierungsregister nicht öffentlich. Der Pfandbriefgläubiger muss sich bei der operativen Umsetzung auf die Sorgfalt des Refinanzierungsinstituts verlassen, wobei die ordnungsgemäße Führung des Registers allerdings durch den von der BaFin bestellten Verwalter überwacht wird. Insgesamt wird die Komplexität der Transaktionsstruktur eines Pfandbriefprogrammes dadurch erhöht und es besteht für den Pfandbriefinvestor aus unserer Sicht auch eine Verbindung mit dem Refinanzierungsinstitut. Höhere Komplexität Anwendungsbeispiele Das Refinanzierungsregister bietet mehrere Anwendungsmöglichkeiten für das Pfandbriefgeschäft: Geschäftsbanken ohne Pfandbrieflizenz können auf diesem Wege Pfandbriefbanken Deckungswerte zur Verfügung stellen und indirekt von der günstigen Refinanzierung via Pfandbriefe profitieren, wenn sich Pfandbriefbanken auf diese Weise anderen Kreditinstituten als Refinanzierungsplattform zur Verfügung stellen (Pooling-Modell). Außerdem können Konsortialkredite, auch wenn sie erst im Nachhinein syndiziert werden, via Refinanzierungsregister von mehreren Pfandbriefbanken entsprechend der übernommenen Risikoquote als Deckungsmasse für ihre jeweiligen Pfandbriefprogramme benutzt werden. Der Vorteil bei der Nutzung des Refinanzierungsregisters ist bei den genannten Beispielen, dass eine kostenund zeitaufwändige grundbuchliche Vollziehung einer Grundpfandrechtsabtretung und eine Benachrichtigung der Kreditnehmer auf einen späteren Zeitpunkt (zum Beispiel falls es durch die Insolvenz des Refinanzierungsinstituts erforderlich wird) verschoben werden beziehungsweise völlig unterbleiben kann. Eine weitere Anwendungsmöglichkeit für das Refinanzierungsregister wären strukturierte Covered Bonds nach deutschem Recht. Die Deutsche Pfandbriefbank (pbb) 43 Pfandbriefbanken als Refinanzierungsplattform Strukturierte Covered Bonds nach deutschem Recht Der deutsche Pfandbriefmarkt 2013 | 2014 hat zum Beispiel eine Struktur vorgestellt, bei dem das Kreditinstitut Forderungen und dazugehörige Sicherheiten an eine Zweckgesellschaft überträgt. Die insolvenzfeste Treuhand würde wieder via Refinanzierungsregister erreicht. Die Vermögensgegenstände würden zunächst auf der Bilanz der pbb verbleiben, die Zweckgesellschaft hätte jedoch im Falle der Insolvenz der pbb ein Aussonderungsrecht bezüglich der im Refinanzierungsregister eingetragenen Vermögenswerte. Wie im Modell für UK Covered Bonds würde die Zweckgesellschaft eine mit den auf sie übertragenen Vermögensgegenständen besicherte Garantie für die von der pbb aufgelegten Anleihen zugunsten der Anleihegläubiger aussprechen. Der Emittent der strukturierten Covered Bonds unterliegt bei der Auswahl möglicher Deckungswerte nicht den Anforderungen des PfandBG, wodurch die Bank mehr Gestaltungsspielräume bei der konkreten Umsetzung hätte. Aufsichtsrechtliche Behandlung Deutsche Pfandbriefe erfüllen die Anforderungen des Artikels 52(4) der Richtlinie für Organismen für gemeinsame Anlagen in Wertpapieren (OGAW-Richtlinie). Außer Flugzeugpfandbriefen, erfüllen alle anderen Pfandbriefgattungen auch die Kriterien der Bankenrichtlinie /-verordnung der Europäischen Union (CRD/ CRR). Pfandbriefe eignen sich grundsätzlich auch als Sicherheit für Refinanzierungsgeschäfte mit der Europäischen Zentralbank. Kriterien der OGAW-Richtlinie und CRD/ CRR sind erfüllt Das Kreditwesengesetz (KWG) wird im Rahmen des CRD IV Umsetzungsgesetzes an das neue europäische Recht angepasst. Das wird dazu führen, dass sich Flugzeugpfandbriefe nicht mehr für eine bevorzugte Eigenkapitalunterlegung qualifizieren werden. Das KWG verweist im Zusammenhang mit den Eigenkapitalanforderungen auf die relevante europäische Verordnung, die dieses Privileg nur gedeckten Anleihen gewährt, die mit Hypothekendarlehen, Staats- und Kommunalkrediten oder Schiffsfinanzierungen besichert sind. Flugzeugpfandbriefe verlieren privilegierte Risikogewichtung Zusammenfassung Das Pfandbriefgesetz bietet dem Pfandbriefgläubiger – auch im internationalen Vergleich – ein hohes Schutzniveau. Der Pfandbrief stellt daher gegenwärtig eine der sichersten Geldanlagen dar. Im Falle einer Krise einer Pfandbriefbank ist zudem eine gegenseitige Unterstützung innerhalb der Finanzbranche aus unserer Sicht nicht unwahrscheinlich, da die Banken ein hohes Interesse daran haben dürften, die Marke „Pfandbrief“ zu schützen. 44 Pfandbriefgesetz bietet sehr hohes Schutzniveau Der deutsche Pfandbriefmarkt 2013 | 2014 TABELLARISCHE ZUSAMMENFASSUNG DES PFANDBRIEFGESETZES Covered Bond Gattungen Hypothekenpfandbriefe, Öffentliche Pfandbriefe, Schiffspfandbriefe, Flugzeugpfandbriefe Emittent Universalbanken Spezialbankprinzip Nein Besondere Aufsicht Bundesanstalt für Finanzdienstleistungsaufsicht (BaFin) Unabhängige Kontrolle der Deckungsmasse Ja Deckungsfähige Darlehen Je nach Pfandbriefgattung Hypothekendarlehen, Kommunalkredite, Schiffsfinanzierungen oder Flugzeugfinanzierungen Weitere Deckungswerte Für alle Pfandbriefgattungen: Forderungen gegenüber EZB, Zentralbanken und anderen geeigneten Finanzinstituten (bis zu 10 %) Zusätzlich für Hypotheken-, Schiffs- und Flugzeugpfandbriefe: Forderungen gegenüber öffentlichen Stellen (bis zu 10 %) Besondere Deckungsvorschriften Der Anteil der Forderungen gegenüber einem Kreditinstitut darf 2 % des Pfandbriefumlaufs nicht überschreiten Barwert der Derivate: max. 12 % Anteil der Länder außerhalb des EWR, bei denen das Konkursvorrecht der Pfandbriefgläubiger nicht sichergestellt ist: max. 10 % Deckungsregister Ja Geografische Restriktion für Deckungswerte EWR, Schweiz, USA, Kanada, Japan Beleihungsgrenzen Eigenheimfinanzierungen: 60 % Gewerbeimmobilienfinanzierungen: 60 % Schiffsfinanzierungen: 60 % Flugzeugfinanzierungen: 60 % Umlaufbegrenzung Nein Gesetzliche Mindestüberdeckung 2% Grundlage für die Berechnung der Beleihungsausläufe Beleihungswert Deckungsrechnung/ Kongruenzvorschriften Barwertige und nominale Deckungsanforderung, Einhaltung eines 180-TageLiquiditätspolsters Stresstest bei Deckungswertrechnung/ Kongruenzvorschriften Ja Derivate in Deckung zulässig? Ja Kann der Emittent in Konkurs gehen? Ja Behandlung im Konkursfall Weiterbedienung gemäß Emissionsbedingung Art. 52 (4) OGAW-Richtlinie erfüllt? Ja CRD-Kriterien erfüllt? Ja (Hypothekenpfandbriefe, Öffentliche Pfandbriefe, Schiffspfandbriefe), Nein (Flugzeugpfandbriefe) Grundsätzlich EZB-repofähig? Ja Quelle: ECBC, DZ BANK 45 Der deutsche Pfandbriefmarkt 2013 | 2014 Impressum Herausgeber: DG HYP – Deutsche Genossenschafts-Hypothekenbank AG, Rosenstraße 2, 20095 Hamburg Vorstand: Dr. Georg Reutter (Vorsitzender), Manfred Salber Autoren: Verantwortlich: Oliver Piquardt, Leiter Credit Research Financials und Structured Credits Verfasser: Jörg Homey, Leiter Covered Bond Research Alle DZ BANK AG Deutsche Zentral-Genossenschaftsbank, Frankfurt am Main 2013 Nachdruck und Vervielfältigung nur mit Genehmigung der DG HYP 46 Der deutsche Pfandbriefmarkt 2013 | 2014 Disclaimer 1. Herausgeber dieses Dokuments ist die DG HYP – Deutsche Genossenschafts-Hypothekenbank AG, Hamburg. 2. Dieses Dokument wurde von der DZ BANK AG Deutsche Zentral-Genossenschaftsbank AG, Frankfurt am Main, Deutschland („DZ BANK“) erstellt und von der DZ BANK für die Verteilung in Deutschland und solchen Orten, die nachstehend genannt sind, genehmigt. Die Analysten, die dieses Dokument verfasst haben, sind bei der DZ BANK angestellt. Unsere Empfehlungen stellen keine Anlageberatung dar und können deshalb je nach den speziellen Anlagezielen, dem Anlagehorizont oder der individuellen Vermögenslage für einzelne Anleger nicht oder nur bedingt geeignet sein. Die in diesem Dokument enthaltenen Empfehlungen und Meinungen geben die nach besten Kräften erstellte Beurteilung der DZ BANK zum Zeitpunkt der Erstellung des Dokuments wieder und können aufgrund künftiger Ereignisse oder Entwicklungen ohne Vorankündigung geändert werden. Dieses Dokument darf in allen Ländern nur in Einklang mit dem jeweils dort geltenden Recht verteilt werden, und Personen, die in den Besitz dieses Dokuments gelangen, sollten sich über die dort geltenden Rechtsvorschriften informieren und diese befolgen. Dieses Dokument stellt eine unabhängige Bewertung der entsprechenden Emittentin beziehungsweise Wertpapiere durch die DZ BANK dar und alle hierin enthaltenen Bewertungen, Meinungen oder Erklärungen sind diejenigen des Verfassers des Dokuments und stimmen nicht notwendigerweise mit denen der Emittentin oder dritter Parteien überein. Dieses Dokument wurde Ihnen lediglich zu Informationszwecken übergeben und darf weder ganz noch teilweise vervielfältigt, an andere Personen weiter verteilt oder veröffentlicht werden. Die DZ BANK hat die Informationen, auf die sich das Dokument stützt, aus Quellen übernommen, die sie als zuverlässig einschätzt, hat aber nicht alle diese Informationen selbst nachgeprüft. Dementsprechend geben die DZ BANK, DZ Financial Markets LLC und/oder ihre jeweiligen Tochtergesellschaften keine Gewährleistungen oder Zusicherungen hinsichtlich der Genauigkeit, Vollständigkeit oder Richtigkeit der in diesem Dokument enthaltenen Informationen oder Meinungen ab. Des Weiteren übernimmt die DZ BANK keine Haftung für Verluste, die durch die Verteilung und/oder Verwendung dieses Dokuments verursacht werden und/oder mit der Verwendung dieses Dokuments im Zusammenhang stehen. Eine Entscheidung bezüglich einer Wertpapieranlage sollte auf der Grundlage unabhängiger Investmentanalysen und Verfahren sowie anderer Studien, einschließlich, jedoch nicht beschränkt auf Informa tionsmemoranden, Verkaufs- oder Emissionsprospekte erfolgen und nicht auf der Grundlage dieses Dokuments. 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Research-Analysten werden nicht für bestimmte Investment Banking-Transaktionen vergütet. Der/die Verfasser dieser Studie erhält/erhalten eine Vergütung, die (unter anderem) auf der Gesamtrentabilität der DZ BANK basiert, welche Erträge aus dem Investment Banking-Geschäft und anderen Geschäftsbereichen des Unternehmens einschließt. Die Analysten der DZ BANK und deren Haushaltsmitglieder sowie Personen, die den Analysten Bericht erstatten, dürfen grundsätzlich kein finanzielles Interesse an Wertpapieren oder Futures von Unternehmen haben, die vom Analysten gecovert werden. 3. Spezifische Angaben für die Vereinigten Staaten von Amerika und Kanada: Dieses Research-Dokument wird US-amerikanischen Investoren durch die DZ BANK gemäß Vorschrift 15a-6 des Securities and Exchange Act of 1934 zur Verfügung gestellt. Es wird ausschließlich an große institutionelle Investoren entsprechend der Definition in Vorschrift 15a-6 verteilt und ist ausschließlich dazu bestimmt, von diesen gelesen zu werden. Jeder Auftrag zum Kauf oder Verkauf von Wertpapieren, die in diesem Dokument analysiert werden, muss bei der in den Vereinigten Staaten als Händler und Makler registrierten Tochtergesellschaft der DZ BANK platziert werden. Sie erreichen die DZ Financial Markets LLC in der 609 Fifth Avenue, New York, NY 10017, 121-745-1600. Dieses Dokument wurde außerhalb der Vereinigten Staaten von Analysten verfasst, für die möglicherweise keine Vorschriften über die Erstellung von Analysen und die Unabhängigkeit von Research-Analysten galten, die den Vorschriften entsprechen, die in den Vereinigten Staaten gelten. Die in diesem Dokument enthaltenen Meinungen, Schätzungen und Prognosen sind diejenigen der DZ BANK zum Zeitpunkt der Erstellung des Dokuments und können ohne Mitteilung geändert werden. Die in diesem Dokument enthaltenen Informationen wurden von der DZ BANK aus Quellen zusammengestellt, die als zuverlässig eingeschätzt wurden; es übernimmt jedoch weder die DZ BANK noch ihre Tochtergesellschaften noch irgendeine andere Person ausdrücklich oder stillschweigend irgendwelche Garantien oder Gewährleistungen bezüglich der Genauigkeit, Vollständigkeit oder Richtigkeit dieses Dokuments. Im Anwendungsbereich der bundesrechtlichen Rechtsvorschriften der Vereinigten Staaten von Amerika (USA) oder dem Recht der Einzelstaaten der USA geht der vorstehende Garantie-, Haftungsund Gewährleistungsausschluss der Klausel zum Haftungsausschluss oben in Ziffer 2 vor. Die in diesem Dokument analysierten Wertpapiere/ADRS sind entweder an einer US-amerikanischen Börse notiert bzw. werden am US-amerikanischen Over-the-Counter-Markt oder ausschließlich am Devisenmarkt gehandelt. Diejenigen Wertpapiere, die nicht in den USA registriert sind, dürfen nicht innerhalb der USA oder USamerikanischen Personen angeboten oder innerhalb der USA oder an US-amerikanische Personen verkauft werden (im Sinne von Regulation S und gemäß Securities Act of 1933 (das „Wertpapiergesetz“), es sei denn, es liegt eine Ausnahme entsprechend des Wertpapiergesetzes vor. Dieses Dokument stellt weder ein Angebot zum Kauf oder Verkauf eines Wertpapiers im Sinne von Abschnitt 5 des Wertpapiergesetzes dar und weder dieses Dokument noch irgendwelche darin enthaltenen Bestandteile bilden die Grundlage irgendeines Vertrages oder anderweitigen Verpflichtung irgendeiner Art. Darüber hinaus ist es nicht zulässig, sich im Zusammenhang mit irgendeinem Vertrag oder einer anderweitigen Verpflichtung auf dieses Dokument oder irgendwelche darin enthaltenen Bestandteile zu stützen. In Kanada darf dieses Dokument nur an die dort gebietsansässigen Personen verteilt werden, die, befreit von der Prospektpflicht gemäß den im jeweiligen Territorium bzw. in der jeweiligen Provinz geltenden wertpapierrechtlichen Bestimmungen, berechtigt sind, Abschlüsse im Zusammenhang mit den hierin beschriebenen Wertpapieren zu tätigen. 4. Spezifische Angaben für Großbritannien: Die DZ BANK unterliegt hinsichtlich ihrer Verhaltens- und Organisationspflichten der Aufsicht durch die Bundesanstalt für Finanzdienstleistungsaufsicht. Soweit allerdings dieses Dokument in Großbritannien verteilt wird, darf es nur an berechtigte Gegenparteien (Eligible Counterparties) und professionelle Kunden (Professional Clients) entsprechend der Definition dieser Begriffe in den FSA (Financial Services Authority) Regularien verteilt und an diese gerichtet sein (diese Personen werden folgend als „relevante Personen“ bezeichnet). Keine anderen als die relevanten Personen sollen auf der Grundlage dieses Dokuments handeln oder darauf vertrauen. Jede Investitionen oder Investmentaktivität, auf die sich dieses Dokument bezieht, steht nur relevanten Personen zur Verfügung und nur relevante Personen können diese Investitionen tätigen. Die DZ BANK, DZ Financial Markets LLC und/oder ihre jeweiligen Tochtergesellschaften schließen ausdrücklich alle Bedingungen, Garantien, Gewährleistungen und Bestimmungen (gleich, ob sie auf Gesetz, Common Law oder auf anderer Grundlage beruhen) jeglicher Art aus, gleichgültig, ob sie sich auf die Genauigkeit, Vollständigkeit oder Richtigkeit dieser Information oder der in diesem Dokument vertretenen Meinungen oder Sonstiges beziehen. Ferner übernimmt die DZ BANK keinerlei Haftung für direkte oder indirekte Schäden oder Verluste jeglicher Art, gleichgültig, ob sie aus einer Vertragsverletzung, unerlaubter Handlung (inklusive Fahrlässigkeit), Verletzung einer gesetzlichen Pflicht, Freistellung oder sonstigen Tatbeständen herrühren, welche durch die Veröffentlichung und/oder Nutzung dieses Dokuments entstanden sind. Mit keiner Angabe in diesem Disclaimer ist beabsichtigt, die Haftung für (i) Betrug, (ii) den Tod oder körperliche Verletzungen aufgrund von Fahrlässigkeit, (iii) Verletzung von Bedingungen mit Bezug auf Ansprüche gemäß Abschnitt 2 Sale of Goods Act 1979 und/oder Abschnitt 2 Supply of Goods and Services Act 1982, oder (iv) in Bezug auf Tatbestände, bei denen die Haftung kraft Gesetzes nicht begrenzt oder aufgehoben werden darf, ganz oder teilweise auszuschließen. Im Anwendungsbereich der in England geltenden Rechtsvorschriften geht diese Ziffer 4 den Bestimmungen zum Haftungsausschluss oben in Ziffer 2 vor. 5. Spezifische Angaben für Italien: Dieses Dokument darf in Italien nur an Personen weitergeleitet werden, die in Artikel 2 (1) (e) der Richtlinie 2003/71/EG definiert sind („Qualifizierte Anleger“). Andere Personen als Qualifizierte Anleger sollten die Informationen in diesem Dokument weder lesen, noch danach handeln oder sich darauf verlassen. Jegliche Handlungen, die in diesem Dokument genannt werden, werden nur mit oder für Qualifizierte Anleger vorgenommen. 6. Hinweis: Sämtliche Kursziele, die für die in dieser Studie analysierten Unternehmen angegeben werden, können aufgrund verschiedener Risikofaktoren, einschließlich, jedoch nicht ausschließlich, Marktvolatilität, Branchenvolatilität, Maßnahmen des Unternehmens, Wirtschaftslage, Nichterfüllung von Ertrags- und/oder Umsatzprognosen, Nichtverfügbarkeit von vollständigen und genauen Informationen und/ oder ein später eintretendes Ereignis, das sich auf die zugrunde liegenden Annahmen der DZ BANK bzw. sonstiger Quellen, auf welche sich die DZ BANK in diesem Dokument stützt, auswirkt, möglicherweise nicht erreicht werden. Die DZ BANK ist ebenfalls berechtigt, während des Analysezeitraums eine andere Studie über das Unternehmen zu veröffentlichen, in der kein Kursziel angegeben wird, sondern Bewertungsprobleme erörtert werden. Die angegebenen Kursziele sollten im Zusammenhang mit allen bisher veröffentlichten Studien und Entwicklungen, welche sich auf das Unternehmen sowie die Branche und Finanzmärkte, in denen das Unternehmen tätig ist, beziehen, betrachtet werden. Die DZ BANK trifft keine Pflicht zur Aktualisierung des Research Reports. Anleger müssen sich selbst über den laufenden Geschäftsgang und etwaige Veränderungen im laufenden Geschäftsgang der Emittentin informieren. Indem Sie dieses Dokument nutzen oder sich gleich in welcher Weise darauf verlassen, akzeptieren Sie die vorstehenden Beschränkungen als für Sie verbindlich. Zusätzliche Informationen über den Inhalt dieser Studie erhalten Sie auf Anfrage. Sollte sich eine Bestimmung dieses Disclaimers unter dem jeweils anwendbaren Recht als rechtswidrig, unwirksam oder nicht durchsetzbar herausstellen, ist die betreffende Bestimmung so zu behandeln, als wäre sie nicht Bestandteil dieses Disclaimers; in keinem Fall berührt sie die Rechtmäßigkeit, Wirksamkeit oder Durchsetzbarkeit der übrigen Bestimmungen. Zuständige Aufsichtsbehörde Bundesanstalt für Finanzdienstleistungsaufsicht, Lurgiallee 12, 60439 Frankfurt am Main, Germany 47 Der deutsche Pfandbriefmarkt 2013 | 2014 Anschriften der DG HYP Deutsche Genossenschafts-Hypothekenbank AG 20095 Hamburg Rosenstraße 2 Postfach 10 14 46 20009 Hamburg Telefon (0 40) 33 34-0 Telefax (0 40) 33 34-11 11 Internet: www.dghyp.de Immobilienzentren DG HYP Immobilienzentrum Berlin Pariser Platz 3 10117 Berlin Telefon (0 30) 3 19 93-51 01 Telefax (0 30) 3 19 93-50 36 DG HYP Immobilienzentrum Frankfurt City-Haus 1, Platz der Republik 6 60325 Frankfurt am Main Telefon (0 69) 75 06 76-21 Telefax (0 69) 75 06 76-99 DG HYP Immobilienzentrum München Türkenstraße 16 80333 München Telefon (0 89) 51 26 76-0 Telefax (0 89) 51 26 76-30 DG HYP Immobilienzentrum Düsseldorf Steinstraße 13 40212 Düsseldorf Telefon (02 11) 22 04 99-10 Telefax (02 11) 22 04 99-40 DG HYP Immobilienzentrum Hamburg Rosenstraße 2 20095 Hamburg Telefon (0 40) 33 34-37 78 Telefax (0 40) 33 34-11 02 DG HYP Immobilienzentrum Stuttgart Heilbronner Straße 41 70191 Stuttgart Telefon (07 11) 12 09 38-0 Telefax (07 11) 12 09 38-30 DG HYP Regionalbüro Kassel Rudolf-Schwander-Straße 1 34117 Kassel Telefon (05 61) 60 29 35-23 Telefax (05 61) 60 29 35-24 DG HYP Regionalbüro Leipzig Schillerstraße 3 04109 Leipzig Telefon (03 41) 96 28 22-92 Telefax (03 41) 96 28 22-93 Regionalbüros DG HYP Regionalbüro Hannover Berliner Allee 5 30175 Hannover Telefon (05 11) 86 64 38 08 Telefax (0 40) 33 34-782-37 75 Institutionelle Kunden Hamburg Rosenstraße 2 20095 Hamburg Telefon (0 40) 33 34-21 59 Telefax (0 40) 33 34-12 60 48 Stand: September 2013 DG HYP Deutsche Genossenschafts-Hypothekenbank AG Rosenstraße 2 | 20095 Hamburg Tel.: (0 40) 33 34-0 | Fax: (0 40) 33 34-11 11 www.dghyp.de