Neue Finanzierungswege für kleine und mittlere Unternehmen

Transcrição

Tagungsband
Wassermann, Bernd
FOM Mittelstandsforum
Steuern, Recht & Bewertung
Essen | 8. Juni 2010
Neue Finanzierungswege
für kleine und
mittlere Unternehmen
in Kooperation mit
© 2010 by
Akademie
Verlag
MA Akademie Verlagsund Druck-Gesellschaft mbH
Leimkugelstraße 6, 45141 Essen
Tel. 0201 81004-351
Fax 0201 81004-610
Verantwortlich für den Inhalt
der Beiträge sind die jeweils
genannten Autoren.
Kein Teil des Manuskriptes darf
ohne schriftliche Genehmigung
in irgendeiner Form – durch
Fotokopie, Mikrofilm oder andere
Verfahren – reproduziert werden.
Auch die Rechte der Wiedergabe
durch Vortrag oder ähnliche Wege
bleiben vorbehalten.
Mittelstandsforum Steuern, Recht & Bewertung 2010
Vorwort
Kleine und mittelständische Unternehmen (KMU) sind in der betriebswirtschaftlichen
Forschung und Lehre häufig unterrepräsentiert. So hatte sich die betriebswirtschaftliche
Forschung in den vergangenen Jahrzehnten schwerpunktmäßig zunächst auf Produktionsunternehmen ausgerichtet. Später wurden andere betriebliche Funktionsbereiche, wie z. B.
Organisation und Marketing sowie Rechnungslegung stärker beachtet. Die betriebswirtschaftliche Entscheidungstheorie und die empirische Forschung auf nationalen und
internationalen Kapitalmärkten bilden die Grundlage für die moderne Finanzierungstheorie,
die bis heute wesentlich geprägt ist von der Ausrichtung auf große kapitalmarktorientierte
Unternehmen.
Demgegenüber repräsentieren KMU in Deutschland den weit überwiegenden Teil des
Sozialprodukts und der Arbeitsplätze. Solche Unternehmen sind kleinere Handwerks- oder
Freiberuflerbetriebe bis hin zu Industrie-, Handels- und Dienstleistungsunternehmen mit
deutlich über 100 Millionen € Jahresumsatz. Häufig befinden sich diese Betriebe im
Familienbesitz, sind inhabergeführt und weniger als große Unternehmen von betriebswirtschaftlicher Methodik geprägt, was ihrem langfristigen Erfolg bisher offenbar nicht im Wege
stand. Erst in jüngerer Zeit werden KMU von der betriebswirtschaftlichen Forschung und
Lehre als Erkenntnisobjekt betrachtet. Eine geschlossene betriebswirtschaftliche Theorie zu
KMU ist derzeit noch nicht erkennbar, was auch auf die Vielfalt ihrer Erscheinungsformen
zurückzuführen sein mag.
Das Mittelstandsforum Steuern, Recht & Bewertung ist ein im Jahre 2009 begründetes
Kooperationsprojekt zwischen der FOM Hochschule für Oekonomie & Management und der
Beratungskanzlei RWP Rotthege Wassermann & Partner. Die Kooperation hat sich zum Ziel
gesetzt, betriebswirtschaftliche Fragen von KMU mithilfe moderner betriebswirtschaftlicher
Erkenntnisse einer anwendungsorientierten Lösung zuzuführen.
Die hier reflektierte erste Tagung des Mittelstandsforums am 8. Juni 2010 in Essen
thematisierte „Neue Finanzierungswege für kleine und mittlere Unternehmen“. Aktueller
Anlass für die Themenwahl war die weltweite Finanzmarktkrise, die auch im Jahre 2009 mit
einem außergewöhnlichen Rückgang der gesamtwirtschaftlichen Wirtschaftsleistung
deutliche Spuren in der inländischen Realwirtschaft hinterlassen hat.
Im Zuge der Finanzmarktkrise war in der Öffentlichkeit häufig die Rede von einer Kreditklemme oder von einer allgemeinen Finanzierungsklemme, welche auch den Mittelstand
beeinträchtige. Die Tagung hat im Ergebnis gezeigt, dass es entgegen der öffentlichen
Diskussion indes keine Kreditklemme für den Mittelstand gibt, sondern vielmehr deutlich
erhöhte Anforderungen an die Finanzierung von KMU.
Diese Anforderungen haben die Mittelständler selbst zu bewältigen, in dem sie eine
Transparenz der betrieblichen Finanzströme herstellen, die Geldgeber zur Voraussetzung für
die Bereitstellung von Finanzmitteln machen. Die Tagung zeigte den Vertretern von KMU
über den klassischen Bankkredit hinausgehende, neue Finanzierungswege für den
Mittelstand auf und vermittelte auch die praktischen Instrumente, unterstützt von der
betriebswirtschaftlichen Finanzierungslehre. Ziel ist es, Planungsstandards zu verbessern
und den Unternehmen damit einen erfolgreicheren Zugang zu Finanzierungsquellen zu
ermöglichen.
Die sehr gute Resonanz auf die Auftaktveranstaltung des Mittelstandsforums zeigt, dass die
Themenstellung eine hohe Aktualität und Relevanz besitzt. Der Informationsbedarf über
neue Wege der Finanzierung steigt insbesondere im Mittelstand weiter an. Das Engagement
von RWP und FOM endet daher nicht mit der Vorlage dieser umfassenden
Tagungsdokumentation. Im kommenden Jahr wird sich das Mittelstandsforum Steuern,
Recht & Bewertung mit der Bewertung von KMU beschäftigen. Weitere thematische Schwerpunkte werden die Unternehmensnachfolge sowie das Berichts- und Rechnungswesen in
KMU sein.
Wir freuen uns schon jetzt auf die Fortführung dieser Reihe und wünschen Ihnen eine
informative Lektüre.
Prof. Dr. Bernd Wassermann
RWP Rotthege Wassemann & Partner
Wissenschaftlicher Projektleiter des Mittelstandsforum Steuern, Recht & Bewertung
Prof. Dr. Burghard Hermeier
Rektor der FOM Hochschule für Oekonomie & Management
2
Die Autoren des Tagungsbandes
Für das 1. Mittelstandsforum Steuern, Recht & Bewertung konnten ausgewiesenen Experten
aus Wissenschaft und Praxis gewonnen werden, deren Beiträge eine fundierte Betrachtung
der Thematik aus den verschiedenen Perspektiven ermöglichte.
Die volkswirtschaftlichen Rahmenbedingungen stellte Herr Prof. Dr. Christoph Schmidt,
Präsident des RWI Rheinisch-Westfälisches Institut für Wirtschaftsforschung und seit 2009
Mitglied des Sachverständigenrates zur Begutachtung der gesamtwirtschaftlichen Entwicklung in Deutschland, dar.
Herr Cornelius Thor, Gründungsgesellschafter der Finanzierungsplattform „anleihenfinder“
in Frankfurt, stellte in seinem Referat neue Wege der Anleihen-, Schuldschein- und Genussrechtsfinanzierung vor, die bisher von KMU noch wenig genutzt werden.
Das Referat von Herrn Klaus Nordhoff, Gründungsgesellschafter der Unternehmensgruppe
LEU in Köln (als Referent kurzfristig vertreten durch Herrn Klaus Houben, Senior Partner der
Unternehmensgruppe LEU) befasste sich mit der praktischen Erschließung von
Finanzierungsquellen.
Die Börse als klassischen Kapitalmarkt mit ihren für KMU geeigneten Segmenten stellte Herr
Prof. Dr. Eric Frère, Dekan für internationale Studiengänge an der FOM, vor.
Die Sicht der Hausbank wurde von Herrn Thomas Jakoby, Generalbevollmächtigter der
National-Bank AG Essen, vorgestellt.
Veranstalter und Referenten des Mittelstandsforum Steuern, Recht & Bewertung 2010
v.l.n.r.: Cornelius Thor, Thomas Jakoby, Prof. Dr. Christoph Schmidt, Prof. Dr. Bernd Wassermann,
Prof. Dr. Eric Frère, Prof. Dr. Burghard Hermeier und Klaus Houben
3
Inhaltsverzeichnis
Inhaltsverzeichnis
1
Aktuelle gesamtwirtschaftliche Rahmenbedingungen
für die Finanzierung des Mittelstandes
Prof. Dr. Christoph Schmidt
5
2
Anleihen- und Schuldscheinfinanzierungen
für mittelständische Unternehmen
Cornelius Thor
20
3
Erschließung von Finanzierungsquellen
Klaus Nordhoff
45
4
Börsensegmente für kleine und mittlere Unternehmen
Prof. Dr. Eric Frère
54
5
Informationserfordernisse in der Unternehmensfinanzierung
Thomas Jakoby
71
6
Ergebnisse der Tagung
82
7
Darstellung der Projektpartner
- RWP Rotthege Wassermann & Partner
- FOM Hochschule für Oekonomie & Management
84
Anhang:
Auszug aus dem Tagungsprogramm
4
Rahmenbedingungen für die Finanzierung des Mittelstands
1
Aktuelle gesamtwirtschaftliche Rahmenbedingungen
für die Finanzierung des Mittelstandes
Prof. Dr. Christoph Schmidt
Zusammenfassung des Herausgebers
Der Referent beschreibt die volkswirtschaftlichen Rahmenbedingungen, denen sich derzeit
die mittelständische Wirtschaft gegenübersieht. Zunächst wird der Verlauf der jüngsten
internationalen Wirtschafts- und Finanzkrise dargestellt. Einer historischen Darstellung des
zeitlichen Verlaufs von Rezessionen folgt die Analyse der Auswirkungen auf den Welthandel
und den damit einhergehenden drastischen Rückgang der Industrieproduktion. In
Deutschland war infolge der aktuellen Wirtschafts- und Finanzkrise ein gesamtwirtschaftlicher Produktionsrückgang von 5 Prozent zu verzeichnen. Die Kapazitätsauslastung der Industrie ist deutlich zurückgegangen.
Im Anschluss an seine Analyse stellt der Referent die wirtschaftspolitischen Maßnahmen in
Deutschland mit den Maßnahmen der Geldpolitik, der Fiskalpolitik und der Stützung des
Bankensektors dar. Schließlich ergeben sich auch deutlich negative Auswirkungen auf den
deutschen Arbeitsmarkt mit den daraus folgenden Konsequenzen für öffentliche Finanzen
und Haushalte. Die Entwicklung der öffentlichen Verschuldung wird im internationalen
Vergleich analysiert.
Aus der Analyse des volkswirtschaftlichen Umfeldes leitet der Referent die möglichen
Wirkungen in seiner einzelwirtschaftlichen Analyse ab. Danach sind die mittelständischen
Unternehmen von der Finanz- und Wirtschaftskrise in höchst unterschiedlichen Ausmaß
betroffen, je nachdem in welchen Sektoren und in welchen Prozessen die Unternehmen tätig
sind. Besonders starke Auswirkungen werden bei exportierenden Unternehmen und
Zulieferern von Großunternehmen verzeichnet. Weniger ausgeprägt sind lokal und regional
agierende Unternehmen von der aktuellen Krise betroffen. Hierzu zählen die Unternehmen
im Verbrauchsgüterbereich und der Dienstleistungssektor. Der Referent hebt hervor, dass
insgesamt mittelständische Unternehmen von der Wirtschafts- und Finanzkrise in
geringerem Ausmaß betroffen sind, als viele Großunternehmen.
Anschließend zeigt der Vortrag die Finanzierungsengpässe für Unternehmen aus
volkswirtschaftlicher Sicht auf. Die gegenwärtigen und zukünftigen Herausforderungen für
die mittelständische Wirtschaft sieht der Referent zum einen in einer strategischen
Neuorientierung der Unternehmen; zum anderen wird für mittelständische Unternehmen die
Stärkung der Eigenkapitalbasis eine herausragende Bedeutung haben.
5
Vortrag im Rahmen des Mittelstandsforums Steuern,
Recht & Bewertung „Neue Finanzierungswege für
kleine und mittlere Unternehmen“ am 08.Juni 2010
Aktuelle gesamtwirtschaftliche
Rahmenbedingungen für die
Finanzierung des Mittelstandes
Prof. Dr. Christoph M. Schmidt
RWI und Ruhr-Universität Bochum
Gliederung
1. Die Wirtschaftskrise
1.1 Internationaler Krisenverlauf
1.2 Krisenverlauf in Deutschland
1.3 Reaktionen der Wirtschaftspolitik
1.4 Auswirkungen der Krise in Deutschland
2. Konsequenzen für den Mittelstand
2.1 Heterogenität der mittelständischen Wirtschaft
2.2 Sektoralspezifische Entwicklungen
2.3 Mittelstand versus Großunternehmen
2.4 Finanzierungsengpässe infolge der Krise
2.5 Strukturwandel der Mittelstandsfinanzierung
3. Fazit
08.06.2010
2
6
1. Die Wirtschaftskrise
1.1 Internationaler Krisenverlauf
• Die gegenwärtige weltweite Krise ist der stärkste Einbruch seit
der Großen Depression 1929
Außerordentlich kräftiger Abschwung der Weltwirtschaft Ende 2008
und Anfang 2009
Stabilisierung der Konjunktur seit Mitte 2009
Anzeichen einer Verbesserung der gesamtwirtschaftlichen Lage in den
großen Wirtschaftsnationen (Vereinigte Staaten, Japan, Euro-Raum)
• Belastende Faktoren bleiben
Finanzierungsbedingungen weiterhin schwierig
Anpassung am Arbeitsmarkt noch nicht abgeschlossen
Die öffentliche Verschuldung ist enorm gestiegen
08.06.2010
3
Länge und Umfang von Rezessionen
Erfahrungen von 21 Ländern zwischen 1960 und 2008
Time
(Quarters)
Amplitude
GDP in %
3,64
-2,71
Financial Crisis
5,67
-3,39
Other
3,36
-2,61
Yes
4,54
-3,45
No
3,25
-2,39
7,33
-4,82
Overall
Cause of Recession
Synchronized Downturn
Synchronized Financial Crisis
Source: IWF, World Economic Outlook April 2009
08.06.2010
4
7
Welthandelsvolumen im Warenhandel
in Mrd. US-$
3600
3400
Raw Ursprungdaten
data
3200
3000
saisonbereinigt
Seasonally
adjusted
2800
2600
2400
2200
2000
1800
2001 03 2002 03 2003 03 2004 03 2005 03 2006 03 2007 03 2008 03 2009 03 2010 03 2011 03
08.06.2010
5
Industrieproduktion und Welthandel
Veränderungen gegenüber dem Vorjahr in %
20
15
World Trade
10
5
0
-5
World Industrial Production
-10
-15
-20
-25
Jan'01 Jan'02 Jan'03 Jan'04 Jan'05 Jan'06 Jan'07 Jan'08 Jan'09
08.06.2010
6
8
Vergleich der aktuellen Wirtschaftskrise
mit der Großen Depression
Weltindustrieproduktion
Welthandel
Source: Eichengreen, B. and K.H. O’Rourke, Mar 2010, “A Tale of Two Depressions.”
08.06.2010
7
1.2 Verlauf der Krise in Deutschland
• Gesamtwirtschaftliche Produktion brach 2009 im
Jahresdurchschnitt um fast 5% ein
Rückfall auf BIP-Niveau von etwa Anfang 2005
• Stabilisierung der konjunkturellen Lage gegen Ende 2009
Entwicklung auf dem Arbeitsmarkt in 2009 ungewöhnlich robust
Konjunkturprogramme haben gewirkt
Außenbeitrag lieferte im ersten Quartal 2010 einen positiven
Impuls von 1,6%-Punkten
• Aber:
Unwägbarkeiten der Entwicklungen auf den Finanzmärkten
Abnehmende binnenwirtschaftliche Impulse
Anpassung auf dem Arbeitsmarkt zu erwarten
08.06.2010
8
9
Produktionspotenzial, Bruttoinlandsprodukt und Kapazitätsauslastung
1995 bis 2009
08.06.2010
9
1.3 Reaktionen der Wirtschaftspolitik
• Geldpolitik
Standardmaßnahmen: Senkung der Leitzinsen und Ausweitung der
Liquiditätsversorgung der Banken
Unkonventionelle Maßnahmen: Direkter Ankauf von Unternehmensund Staatsanleihen durch die Fed, Verlängerung der Laufzeiten der
Offenmarktgeschäfte, Herabsetzung des Mindestrating auf BBB-
• Stützung des Bankensektors
Bereitstellung hoher Summen für die Bankenrettung, in Deutschland alleine 500 Mrd. €
• Fiskalpolitik
Sehr umfangreiche kreditfinanzierte Konjunkturprogramme zur
Stabilisierung der Wirtschaft
In Deutschland wurden zunächst zwei Konjunkturpakete aufgelegt,
die für die Jahre 2009 und 2010 ein Volumen von über 82 Mrd.
haben
08.06.2010
10
10
1.4 Auswirkungen der Krise auf
Deutschland
Lage auf dem deutschen Arbeitsmarkt
• Arbeitsmarkt zeigt sich bisher bemerkenswert stabil
Kurzarbeit verhindert Entlassungen
Nutzung von Arbeitszeitkonten und anderer
betrieblicher Flexibilitätsspielräume
Dienstleistungsbeschäftigung noch gewachsen
Hortung von Arbeitskräften (Facharbeitermangel)
• Aber: Geringe Auslastung des Personals, geringe
Produktivität, hohe Arbeitskosten
Unternehmen werden versuchen, Kosten zu senken
Belastender Faktor für weiteren Konjunkturverlauf
27.04.2010
11
Arbeitslosigkeit
in Mill.
5,500
Harmonisiert nach ILO
Nationale Definition
5,000
4,500
4,000
3,500
3,000
Jan'95 Jan'96 Jan'97 Jan'98 Jan'99 Jan'00 Jan'01 Jan'02 Jan'03 Jan'04 Jan'05 Jan'06 Jan'07 Jan'08 Jan'09 Jan'10
Saisonbereinigt nach Bundesbank bzw. Eurostat
31.05.2010
12
11
Situation am Finanzmarkt
• Gesunkene Kreditvergabe an nicht-finanzielle
Unternehmen
• Gefahr einer weiter erodierenden Eigenkapitalbasis der
Banken
Hohe Abschreibungen
Gefahr eines Aktienkursverlustes
• Implizite Absicherung privater Risiken durch die
Öffentlichkeit
=> marktwirtschaftlicher Sanktionsmechanismus
ausgeschaltet und durch staatliche Versicherung ersetzt
27.04.2010
13
Konsequenzen für die öffentlichen
Haushalte
• Lage der öffentlichen Haushalte deutlich verschlechtert
durch
Æ konjunkturbedingte Mindereinnahmen und Mehrausgaben in
Folge ergriffener Maßnahmen zur Konjunkturstützung und
Bankenrettung
• Mittelfristiger Anstieg der Schuldenstandsquote in
Deutschland auf rund 80% des BIP
• Der Fast-Staatsbankrott Griechenlands, Islands, Ungarns
und Lettlands lässt Befürchtungen auch für andere
Länder aufkommen
27.04.2010
14
12
Japan
31.05.2010
31.05.2010
Estland
Bulgaria
Luxembourg
Romania
Denmark
Slovakia
Czech Republic
Lithuania
Slovenia
Sweden
Finland
Latvia
Poalnd
Cyprus
Netherlands
Spain
Malta
Austria
USA
Germany
EU
Hungary
United Kingdom
France
Ireland
Euro Area
Portugal
Belgium
Italy
Bulgaria
Sweden
Estland
Denmark
Hungary
Luxembourg
Finland
Malta
Germany
Italy
Austria
Slovakia
Netherlands
Czech Republic
Belgium
Rumania
Cyprus
Euro Area
EU
Slovenia
Poland
France
Portugal
Japan
Spain
Lithuania
UK
Latvia
Greece
USA
Ireland
0
Greece
Öffentliche Defizite
In Relation des Bruttoinlandsprodukts
-2
-4
-6
-8
-10
-12
-14
-16
Federal Ministry of Finance, Monthly Report March 2010 (status quo: November 2009)
15
Öffentliche Verschuldung
In Relation des Bruttoinlandsprodukts
200
150
100
50
0
Federal Ministry of Finance; Monthly Report March 2010 (status quo: November 2009)
16
13
Schuldenstand und Defizitquote in
Deutschland
08.06.2010
17
2. Konsequenzen für den Mittelstand
2.1 Heterogenität des Mittelstands
• KMU: nach konventioneller deutscher Definition (alle
Unternehmen mit bis zu 500 Beschäftigten) ca. 3,2 Mill.
bzw. > 99% aller Unternehmen
• Mittelstand bzw. KMU stellen sich als äußerst heterogene
Gruppierung dar:
„Den Mittelstand“ gibt es nicht: Das Spektrum reicht vom
wohl situierten mittelständischen Familienbetrieb bis hin zu
Kleinstbetrieben mit prekärer wirtschaftlicher Existenz und
geringer Überlebenschance
Auswirkungen der gesamtwirtschaftlichen Entwicklung auf
den Mittelstand stellen sich stets höchst differenziert dar
08.06.2010
18
14
2.2 Sektoralspezifische Entwicklungen
• Betroffenheit von der Wirtschaftskrise ist stark von der Position
der betreffenden KMU im Prozess der volkswirtschaftlichen
Leistungserstellung abhängig
Sehr stark betroffen: direkt exportierende KMU und Zulieferer
exportierender Großunternehmen im Verarbeitenden Gewerbe und
der exportierenden Dienstleistungswirtschaft
(< 300.000 Unternehmen)
Mittelstark betroffen: KMU des Bauhaupt- und Ausbaugewerbes
(< 350.000 Unternehmen)
Ebenfalls betroffen, aber im Allgemeinen in deutlich geringerem
Maße: die weitaus meisten auf lokale & regionale Märkte
orientierten KMU, welche Güter/Dienstleistungen für den privaten
Verbrauch erstellen
(ca. 2,5 Mill. Unternehmen)
• Drastische Umsatzeinbußen in einer Reihe von stark exportabhängigen Branchen: z.B. Maschinenbau, Elektroindustrie,
Chemische Industrie, Transportgewerbe, Softwareindustrie
08.06.2010
19
KfW-ifo-Geschäftsklima kleiner und
mittlerer Unternehmen nach Branchen
Jahresdurchschnitte
Verarbeitendes Gewerbe
Bauhauptgewerbe
40
Saldo [Prozentpunkte]
40
30
20
10
0
-10
-20
-30
30
20
10
0
-10
-20
-30
91 92 93 94 95 96 97 98 99 00 01 02 03 04 05 06 07 08 09
91 92 93 94 95 96 97 98 99 00 01 02 03 04 05 06 07 08 09
Quartalswert 09/Q4
Quartalswert 09/Q4
Großhandel
40
30
20
10
0
-10
-20
-30
Einzelhandel
40
30
20
10
0
-10
-20
-30
91 92 93 94 95 96 97 98 99 00 01 02 03 04 05 06 07 08 09
Quartalswert 09/Q4
91 92 93 94 95 96 97 98 99 00 01 02 03 04 05 06 07 08 09
Quartalswert 09/Q4
Quelle: MittelstandsMonitor 2010: 15.
08.06.2010
20
15
2.3 Mittelstand versus Großunternehmen
• Mittelständisches Geschäftsklima war 2009 zwar
schlecht, aber durchaus nicht schlechter als in
„normalen“ konjunkturell schwachen Jahren
• Im Vergleich zu den Großunternehmen deutlich
günstigere wirtschaftliche Entwicklung des Mittelstandes
in der Krise
• Rezession hat vor allem die außenhandelsorientierten
Branchen ereilt, Stimmung in den Binnenbranchen
dagegen wesentlich günstiger
• Konjunkturelles Umfeld bleibt auch für den Mittelstand
weiterhin fragil
08.06.2010
21
Mittelstandsspezifische Konjunkturindikatoren
Auftragslage, Creditreform
KfW-ifo-Geschäftsklima KMU
30
20
10
0
-10
-20
50
40
30
20
10
0
-10
92 93 94 95 96 97 98 99 00 01 02 03 04 05 06 07 08 09
91 92 93 94 95 96 97 98 99 00 01 02 03 04 05 06 07 08 09
Quartalswert 09/Q4
Mittelwert (Auftragslage)
40
30
20
10
0
-10
-20
-30
Umsatzlage, Creditreform
KfW-ifo-Geschäftslage KMU
40
20
0
-20
-40
91 92 93 94 95 96 97 98 99 00 01 02 03 04 05 06 07 08 09
92 93 94 95 96 97 98 99 00 01 02 03 04 05 06 07 08 09
Quartalswert 09/Q4
Mittelwert (Umsatzlage)
Umsatzerwartungen, Creditreform
KfW-ifo-Geschäftserwartungen KMU
20
15
10
5
0
-5
-10
-15
91 92 93 94 95 96 97 98 99 00 01 02 03 04 05 06 07 08 09
Quartalswert 09/Q4
40
20
0
-20
-40
92 93 94 95 96 97 98 99 00 01 02 03 04 05 06 07 08 09
Mittelwert (Umsatzerwartungen)
08.06.2010
22
16
Relativer KfW-ifo-Mittelstandsindikator
Differenz des Geschäftsklimas von KMU und
Großunternehmen
Saldendifferenz [Prozentpunkte]
15
12
9
6
3
0
-3
-6
-9
91
92
93
94
95
96
97
98
99
00
01
02
03
04
05
06
07
08
09
Quartalswert 09/Q4
08.06.2010
23
2.4 Finanzierungsengpässe infolge der
Krise
Indizien für erschwerten Zugang der KMU zu externen
Finanzierungsquellen in 2008/09, hierfür allerdings
überwiegend anekdotische Evidenz
Es wäre jedoch verfehlt, von einer generellen
Kreditklemme für den Mittelstand in der Krise in
Deutschland zu sprechen
• Breites Spektrum von Finanzierungsangeboten für KMU im deutschen
Finanzsystem (Hausbanken, Mittelstandsprogramme der KfW,
Länderprogramme)
• Bankstabilisierungsaktivitäten des Bundes haben 2008
das Schlimmste verhindert
• Sonderprogramme für in Not geratene Unternehmen haben in einigen
kritischen Fällen KMU vor Liquiditätsengpässen bewahrt
• Insbesondere KMU, die bereits vor der Finanzkrise in wirtschaftlichen
Schwierigkeiten waren, sind in den Sog der Krise geraten
08.06.2010
24
17
2.5 Strukturwandel der Mittelstandsfinanzierung
• Die Mittelstandsfinanzierung erfährt längerfristig
einen tiefgreifenden Wandel, der durch die Krise
allenfalls beschleunigt, aber nicht ausgelöst wird
• Hintergrund: Strategische Neuorientierung des
Kreditgeschäfts der Banken - realistische
Bewertung der Risiken, stärker differenzierte
Finanzierungskonditionen
• Aus Unternehmensperspektive: erhöhte Bedeutung
der Eigenkapitalausstattung, extrem niedrige
Eigenkapitalquoten sind in Zukunft kein tragfähiges
Finanzierungsmodell
08.06.2010
25
3. Fazit
• Die Wirtschaftspolitik sollte die Konjunktur in 2010 weiter
stützen, muss aber den anstehenden Exit aktiv vorbereiten!
• Sie sollte zudem sinnvolle Zukunftsinvestitionen auf den Weg
bringen, um das Wachstum zu beflügeln. Dazu bedarf es einer
Balance aus Regulierung und Loslassen, also weder einfach
mehr noch einfach weniger Staat.
• Der Mittelstand ist insgesamt in geringerem Maße von der
Krise betroffen als die Großunternehmen.
• Die Finanzierungsbedingungen für den Mittelstand haben sich
infolge der Krise temporär verschlechtert; von einer
„Kreditklemme“ kann allerdings keine Rede sein.
• Die Mittelstandsfinanzierung unterliegt einem strukturellen
Wandel, der durch die Krise allenfalls beschleunigt, aber nicht
ausgelöst wurde.
08.06.2010
26
18
Jahresgutachten 2009/10 und Expertise
2009 des SVR unter
www.sachverstaendigenrat-wirtschaft.de
Konjunkturbericht des RWI und
Gemeinschaftsdiagnose Frühjahr 2010 unter
www.rwi-essen.de
19
Anleihen- und Schuldscheinfinanzierung für mittelständische Unternehmen
2
Anleihen- und Schuldscheinfinanzierungen
Cornelius Thor
Der Vortrag zeigt interessante Finanzierungsalternativen für mittelständische Unternehmen
auf. Dabei geht es um Finanzierungsinstrumente, die bisher eher bei großen Unternehmen
anzutreffen sind, nämlich Anleihen und Genussrechte, die als Alternative zum klassischen
Bankkredit über den Kapitalmarkt beschafft werden können und zwar zunehmend auch von
kleineren Unternehmen. Damit können Bankkredite abgelöst werden oder auch neue
Finanzierungsquellen, die für das Wachstum des Unternehmens benötigt werden, in
Anspruch genommen werden.
Die Eigenkapitalquoten sind in Deutschland immer noch recht niedrig, haben sich aber in
den letzten zehn Jahren deutlich auf etwa 25% der Bilanzsumme verbessert. Der Referent
erläutert die rechtlichen Bedingungen für Bankkredite nach den Abkommen Basel I und
Basel II. Wesentlich geht es nach diesen Finanzabkommen um die berechneten
Ausfallwahrscheinlichkeiten für Kredite. Das Kreditvolumen der Kreditinstitute ist in der
Eurozone aktuell mehr oder weniger deutlich rückläufig. Dieser Trend ist auch in
Deutschland zu beobachten. In den nächsten zwei Jahren werden volkswirtschaftlich
erhebliche Refinanzierungsnotwendigkeiten im mittelständischen Gewerbe erwartet. Hier
sind insbesondere auslaufende Mezzanine-Finanzierungen zu nennen, für welche
Anschlussfinanzierungen erforderlich sein werden.
Nach Darstellung des Referenten ist für mittelständische Anleihe- und Genussrechtsemissionen in den letzten zwei Jahren ein deutlicher Anstieg zu verzeichnen gewesen.
Der Vortrag geht zunächst auf die Anleihe als Finanzierungsinstrument ein. Ausführlich
werden die Ausstattungsmerkmale dieser Finanzierungsform erläutert. Daraus werden die
Vorteile verschiedener Anleiheformen für deren unterschiedliche Zwecke abgeleitet. Neben
einer Abgrenzung zum Bankkredit werden die Vorteile und Nachteile anhand von
Emissionen der jüngeren Vergangenheit aufgezeigt. Dabei spielt nach Ansicht des
Referenten die Streuung der Finanzierungsrisiken eine nicht unerhebliche Rolle. Den
Vorteilen der Anleihenfinanzierung werden ihre Nachteile gegenübergestellt. Hier werden
insbesondere genannt die relativ hohen Kosten sowie das Platzierungsrisiko am
Kapitalmarkt.
Als weiteres Finanzierungsinstrument stellt der Referent die Genussrechte vor. Die
begrifflichen Merkmale und die inhaltliche Ausgestaltung von Genussrechten werden im
Einzelnen erläutert. Die Bilanzvorteile und die Steuervorteile der Genussrechte werden im
Vortrag besonders herausgestellt. Daneben wird der übliche zeitliche Rahmen für eine
Platzierung aufgezeigt.
20
Insgesamt können die Bilanzen durch die vorgestellten Finanzierungsinstrumente eine
deutliche Verbesserung erreichen, da auf der Passivseite der Bilanz eine Diversifizierung
von Fremdfinanzierungsmitteln erreicht wird.
Der Referent stellt abschließend die wesentlichen Voraussetzungen für eine Finanzierung
mittels Anleihen oder Genussrechten dar. Hierbei geht es hauptsächlich um eine gute
Ertragsfähigkeit des emittierenden Unternehmens, eine bestimmte Mindestgröße des
Unternehmens, die für die vorgestellten Finanzierungsinstrumente jeweils unterschiedlich
definiert wird, und eine qualitativ angemessene Finanzinformation gegenüber Kapitalgebern.
21
1. Einleitung und Themenabgrenzung
Die Finanzierung von Unternehmen kann auf unterschiedlichste Arten und Weisen erfolgen,
von denen jede Vor- und Nachteile birgt. Einige Finanzierungsinstrumente, die bislang für
den deutschen Mittelstand eine noch eher untergeordnete Rolle spielen, werden hier näher
beleuchtet, um Unternehmer wie Investoren für interessante Alternativen zu sensibilisieren.
Im Fokus der Betrachtung stehen Anleihen und Genussrechte als Finanzierungsinstrumente
für den deutschen Mittelstand. Es wird dargelegt, dass neue Finanzierungswege für mittelständische Unternehmen genutzt werden müssen, welche Vor- und Nachteile mit der
Finanzierung über Anleihen und Genussrechte verbunden sind und welche Voraussetzungen
Emittenten dieser Wertpapiere erfüllen sollten.
Formen der Außenfinanzierung
Eigenkapital
• Börsengang
Mezzanine
Herkömmlich
Fremdkapital
Langfristig
Kurzfristig
Herkömmlich
Herkömmlich
• Venture Capital
• Nachrangdarlehen
• Private Equity
• Wandeldarlehen
• Stille Beteiligung
• Vorzugskapital
• Bankdarlehen
• Kontokorrent
• Genussrechtskapital
• Projektfinanzierung
• Betriebsmittelkredit
Alternativ/Kapitalmarkt
Alternativ/Kapitalmarkt
• Nachrang-Anleihen
• Anleihe
• Factoring
• Wandelanleihen
• Schuldverschreibung
• Leasing
• Genussrechte
• Schuldscheindarlehen
• Genuss-Scheine
• ABS/Verbriefung
• Vorzugsaktien
• Leasing
Schafft Wege und Möglichkeiten
für den Mittelstand, Finanzierung
über Anleihen, Genussrechte und
Schuldscheindarlehen
unternehmerisch zu gestalten
Alternativ
Abbildung 1: Formen der Außenfinanzierung
Von entscheidender Bedeutung – dies sei vorangestellt – ist aber nicht, dass die eine oder
andere Finanzierungsform grundsätzlich vorteilhaft ist, sondern dass Unternehmen heute
ihre Finanzierungsrisiken streuen müssen. Nahezu jeder Unternehmer ist bemüht, seine
Ertragsquellen zu diversifizieren, sei es durch einen breiten Kundenstamm, eine umfangreiche Produktpalette oder beides. Dieses Bemühen ist auf der Passivseite der Bilanzen
deutscher Mittelständler nur selten zu erkennen. Neben der häufig recht dünnen
Eigenkapitaldecke und Lieferantenverbindlichkeiten spielt die Hausbank, mitunter auch
mehrere Banken, die entscheidende Rolle. Die Vorteile einer engen und vertrauensvollen
22
Zusammenarbeit mit Banken werden immer eine tragende Rolle in der Unternehmensfinanzierung spielen. Das Begeben in ein Abhängigkeitsverhältnis und die damit einhergehende Beschneidung der unternehmerischen Freiheit sollte aber weitgehend vermieden
werden. Die Tatsache, dass auch langjährige und gute Bankbeziehungen, gerade in den
letzten zwei Jahren massiven Schaden genommen und angerichtet haben, ist unumstritten.
Die Kürzung oder Streichung von Kreditlinien und die Fälligstellung von Darlehen in der
jüngeren Vergangenheit mit Risikoscheu oder Profitgier der Banken zu begründen ist
sicherlich falsch, denn die aufsichtsrechtlichen Auflagen im Bankengewerbe haben einen
Gutteil des Handelns der Kreditinstitute faktisch erzwungen. Dies bezieht sich insbesondere
auf die aufsichtsrechtliche Verschärfung der risikoabhängigen Eigenkapitalunterlegungsvorschriften unter Basel II, die – gepaart mit der Vernichtung von Eigenkapital der Banken im
Zuge der Finanzmarktkrise – eine stark negative Dynamik für die Kreditvergabepraxis an den
Mittelstand entfaltet hat.
Anleihen und Genussrechte sind eine Möglichkeit, um Teile des gesunkenen Kreditvolumens
und der rigiden Kreditvergabepraxis zu kompensieren, aber auch, um die Risikoeinschätzung
der Banken zu verbessern und damit neue Kreditvolumina zu mobilisieren.
2. Der Markt für Mittelstandsfinanzierung
Die Finanzierung über Fremdkapital, das zum überwiegenden Teil über Banken bereitgestellt
wird, spielt nach wie vor die tragende Rolle in der Mittelstandsfinanzierung. Als Reaktion auf
die stärkere Risikoorientierung der Banken unter Basel II hat der deutsche Mittelstand zwar
die Eigenkapitalquoten in den letzten Jahren auf rund 25% gesteigert (vgl. Abb. 2), liegt
damit aber noch immer hinter dem europäischen Durchschnitt von ca. 40% oder dem USAmerikanischen von etwa 50%.
Abbildung 2: Entwicklung der Eigenkapitalquoten deutscher Unternehmen
Quelle: Deutsche Bundesbank
Während zuletzt die Finanzierung für mittelständische Unternehmen in Deutschland „nur“
teurer war, als für die besser kapitalisierten ausländischen Wettbewerber oder für deutsche
Großunternehmen, liegt die Herausforderung heute darin, überhaupt ausreichend Fremdmittel zu erhalten. Grund hierfür sind insbesondere die verschärften Eigenkapitalunterlegungsvorschriften für Banken unter Basel II und die Verluste der Banken aus
Abschreibungen im Zuge der Finanzkrise.
23
Eigenkapitalunterlegung bedeutet, dass jede Ausleihung einer Bank zu einem gewissen
Anteil das Eigenkapital der Bank bindet und als Risikopuffer dient, wenn ein Kredit ausfällt.
Je höher das Ausfallrisiko der Ausleihung von der Bank eingeschätzt wird, desto mehr
Kapital muss aufsichtsrechtlich hinterlegt werden. Im Vergleich zu Basel I steigt der Bedarf
an regulatorischem Kapital unter Basel II überproportional für Kredite mit einem Rating unter
BB- (vgl. Tab. 1) und somit auch die Margenanforderungen an die Kreditnehmer.
Bedarf an regulatorischem Kapital (Basel II versus Basel I) nach Ratingklassen
AAA+ bis AA-
A+ bis A-
BBB+ bis BB-
Unter BB-
20%
50%
100%
150%
100%
100%
100%
100%
Basel II
Basel I
Tabelle 1: Risikogewichte für Eigenkapitalunterlegung nach Basel I und Basel II
Die Ausfallrisiken für Kredite werden meist über die Notenskala von AAA (Ausfallwahrscheinlichkeit sehr gering) bis C/CCC (Ausfallwahrscheinlichkeit sehr hoch) abgebildet.
Da die meisten Mittelstandskredite in der Kategorie B- (Ausfallwahrscheinlichkeit hoch)
eingestuft sind, ist der Bedarf an regulatorischem Kapital für eine regulierte Bank mit einem
großen Mittelstandkreditgeschäft signifikant. Kurz und gut: Mittelstandsfinanzierungen sind
auf Grund der hohen Eigenkapitalbindung auch für Banken ein teures Geschäft. Kredite an
Schuldner, bei denen das Verhältnis zwischen erzielter Zinsmarge und dem von der Bank zu
hinterlegenden Eigenkapital am schlechtesten ist, werden dabei aus rein ökonomischen
Gründen zuerst reduziert. Da der Mittelstand die für eine Bank attraktiven Zinsmargen häufig
nicht zahlen kann, ist davon auszugehen, dass die Banken ihr Geschäft für „B“ geratete
Kredite selektiver ausrichten werden, was wiederum zu einer Reduzierung ihres
Mittelstandskreditgeschäfts führen wird.
Besonders hart treffen den Mittelstand in diesem Zusammenhang die Auswirkungen der
Finanzmarktkrise. Das Eigenkapital der Banken ist durch massive Abschreibungen auf
Wertpapiere substanziell geschrumpft. Die erhöhten Eigenkapitalanforderungen bei gleichzeitig deutlich gesunkenem vorhandenem Eigenkapital und derzeit generell geringer
Risikobereitschaft forcieren das Verhalten der Kreditinstitute hinsichtlich der rigiden
Kreditvergabe an den Mittelstand.
Diese Entwicklung hat sich bereits deutlich in der Entwicklung der Kreditportfolien der EuroBanken niedergeschlagen. Die Ausleihungen der Banken in der Eurozone sind im
vergangenen Jahr um rund 5% (vgl. Abb. 3) gesunken, deutsche Kreditinstitute verringerten
ihre Ausleihungen an inländische Unternehmen und Selbsttändige in 2009 um rund 1% (vgl.
Tab. 2). Die Erwartungen für 2010 sind, nicht zuletzt wegen weiterhin bestehenden
Abschreibungsbedarfs (vgl. Abb. 4) in der Wertpapierportfolien, höchst ungewiss.
24
Kreditportfoliowachstum der Banken
Eurozone
In %
UK
Abschätzung der weltweiten Kredit Abschreibungen in USD Mrd.
US
10
8
6
4
2
0
-2
-4
-6
-8
-10
US
UK
Eurozone
Other Mature
Europe Banks
Asia
2002-2007
average
actual lending
Quelle: IWF
2008
actual lending
2009
projected
lending
capacity
2010
projected
lending
capacity
0
200
400
600
800 1000 1200
$1,300bn – Writedowns to H1 2009
$1,500bn – Writedowns remaining end 2010
$2,800bn - Total
Abbildung 3 und Abbildung 4: Entwicklung der Kreditportfolien der Banken und Abschreibungsbedarf
Die Verringerung der Ausleihungen von Banken an Unternehmen in 2009 ist ein in der
Nachkriegsgeschichte Deutschlands beispielloses Ereignis und zeigt seine Auswirkungen
insbesondere dann, wenn die Entwicklung der Kreditportfolien auf Branchen
heruntergebrochen wird. In einer Untersuchung von Anleihen Finder (vgl. Tab. 2) auf Basis
von Daten der Bundesbank vom Dezember 2009 zeigte sich, dass bei einem insgesamt um
1% sinkenden Kreditvolumen, die mittelständisch geprägten Branchen teilweise deutlich
höhere Rückgänge zu verzeichnen hatten.
Betrachtet man einzig die Gesamtentwicklung des Kreditvolumens, so kommt die
Verringerung um 1% nicht unerwartet, schließlich sind auch das BIP und die
volkswirtschaftlichen Investitionen in 2009 deutlich gesunken. Auf Branchen heruntergebrochen zeigt sich aber, dass mit den sinkenden Gesamtausleihungen eine starke Verlagerung in die sogenannten nicht zyklischen Sektoren stattgefunden hat. Dies sind
insbesondere das Versicherungsgewerbe, der Energiesektor, Telekommunikation, die
Nahrungsmittelbranche und die Landwirtschaft. Hier erwarten die Kreditinstitute auch in der
Krise stabile Einnahmen und damit geringe Ausfallrisiken, da – bildlich gesprochen – auch in
der Krise gegessen und geheizt wird. Gerade aber diese Branchen sind kaum mittelständisch geprägt und hier stieg das Kreditvolumen um rund 23% in 2009 (vgl. Tab. 2).
25
In € Mrd.
12/08
12/09
+/in €
+/in %
Kredite an inländische Unternehmen
1.831
1.813
-18
-1,0%
Kredite in mittelstandsnahen Branchen
1.470
1.369
-101
-6,9%
Kredite in mittelstandsfernen Branchen
361
444
+83
+22,8%
12/08
12/09
+/in €
+/in %
131
145
+14
+10,7%
Baugewerbe
64
75
+11
+17,3%
Land- & Forstwirtschaft
42
44
+2
+5,4%
Nahrungsmittel
25
26
+1
+3,2%
In € Mrd.
Mittelstandsnahe Branchen/Kreditwachstum
12/08
12/09
+/in €
+/in %
1.338
1.223
-115
-8,6%
21
16
10
8
-5
-2
-23,4%
-19,7%
7
6
-1
-18,8%
Gummi & Kunststoff
18
15
-3
-15,5%
Elektrogüter
23
20
-3
-13,8%
199
173
-26
-13,2%
32
29
-3
-8,8%
926
861
-65
-7,1%
In € Mrd.
Mittelstandsnahe Branchen/Kreditabnahme
Chemie & Öl
Glas & Keramik
Textil & Bekleidung
Handel & Handwerk
Holz, Papier und Recycling
Dienstleistungen & freie Berufe
Maschinen- und Fahrzeugbau
67
63
-4
-6,3%
Metallerzeugung & Bearbeitung
35
33
-2
-5,1%
12/08
12/09
+/in €
+/in %
361
444
83
22,8%
In € Mrd.
Mittelstandsferne Branchen
Finanzdienstl. Versicherungen
188
253
66
35,0%
Energie & Bergbau
76
92
16
21,7%
Verkehr & Nachrichtenübermittlung
98
98
0
0,3%
Tabelle 2: Entwicklung der Bankkredite an deutsche Unternehmen und Selbsständige in 2009
Quelle: Deutsche Bundesbank, eigene Berechnungen, Stand 31.12.2009
In den mittelständisch geprägten Sektoren hingegen sanken die Ausleihungen in 2009 um
fast 7%. Prozentual zeigt sich der höchste Rückgang (23,4%) in der chemischen Industrie,
absolut betrachtet haben die „Dienstleister & freien Berufe“ mit € 65 Mrd. den höchsten
Wegfall an Krediten zu verkraften. Einzige Ausnahme bildet der Bausektor, der wegen
öffentlicher Investitionsmaßnahmen und günstiger Baufinanzierungen eine Belebung erlebt
hat.
Die in Tabelle 2 aufgeführten Daten umfassen zudem die Ausleihungen an alle inländischen
Unternehmen, also auch die in der Bonität meist höher eingestuften Großunternehmen. Auch
wenn die Datengrundlage für eine Analyse nach Branchen und Unternehmensgröße nicht
besteht, so liegt auf Grund der Basel II-Mechanik die Vermutung nahe, dass die Verringer26
ung der Ausleihungen bei großen Unternehmen geringer und im Mittelstand entsprechend
höher war. Dies würde die subjektive Wahrnehmung mittelständischer Unternehmer, die
offen von der Kreditklemme sprechen, objektiv untermauern. In der Folge stünde hier eine
tatsächliche Gefährdung der Wirtschaftskraft des deutschen Mittelstands – des oft beschworenen Rückgrats der deutschen Wirtschaft und des größten Arbeitgebers der Nation.
Sinkende Kreditvolumina alleine durch erhöhtes Engagements der Förderbanken – allen
voran der KfW – auszugleichen, scheint unrealistisch, zumal die Fülle an Kreditanträgen
administrativ kaum zu bewältigen wäre.
Diametral entgegengesetzt hierzu steht der Finanzierungsbedarf für den Mittelstand, um die
Wettbewerbsfähigkeit zu sichern bzw. um fällige Kredite abzulösen. Die Ratingagentur
Standard & Poors (S&P) schätzt, dass in den niedrigeren – mittelständischen – Ratingklassen allein zur Ablösung bestehender Finanzierungen in den kommenden Jahren rund
EUR 30 Mrd. neue Mittel pro Jahr benötigt werden (vgl. Abb. 4).
Eine weitere Herausforderung stellt die Refinanzierung der bis 2015 weitenteils
auslaufenden Standard-Mezzanine Programme, wie PREPS von der HypoVereinsbank
(UniCredit) oder H.E.A.T. von der HSBC dar. Die Programme wurden im Wesentlichen von
2004 bis 2007 aufgelegt und bestehen überwiegend aus unbesicherten, endfälligen Darlehen
mit einer Laufzeit von fünf bis sieben Jahren. Diese Programme haben einen nicht
unwesentlichen Beitrag zur Verbesserung der Kapitalstruktur des Mittelstands geleistet,
haben sich aber für den Mittelstand als zu unflexibel erwiesen und sind in der Folge durch
individuelle Mezzanine Anbieter aus dem Markt verdrängt worden. Nichtsdestoweniger müssen vor allem in 2011 und 2012 insgesamt gut EUR 5 Mrd. von diesen Standard-Mezzanine
Finanzierungen abgelöst werden (vgl. Abb. 6).
Finanzierungsbedarf von Firmen „Sub-Investment Grade“ Rating (EU)
Standard-Mezzanine” Refinanzierungsbedarf (Deutschland)
€4,000
3,781
€3,500
€ Mrd.
€3,000
€2,500
€2,000
1,675
€1,500
851
€1,000
621
473
€500
314
€0
2010
2011
2012
2013
2014
2015
Quelle: S&P
Abb. 5 und Abb. 6: Finanzierungsbedarf mittelständischer Unternehmen
Das sinkende Kreditangebot auf der einen und die tendenziell steigende Kreditnachfrage auf
der anderen Seite haben in der jüngeren Vergangenheit einige Unternehmen in die Illiquidität
getrieben und deren Fortführung erschwert oder unmöglich gemacht. Dies war insbesondere
dann der Fall, wenn die Unternehmen schon im Vorfeld operative Fehlentscheidungen
getroffen hatten oder sich in einem einseitigen Abhängigkeitsverhältnis befanden und nicht
27
mehr schnell genug reagieren konnten. Andere Unternehmen haben sich frühzeitig um
alternative Finanzierungsquellen bemüht, so dass insbesondere der Markt für Factoring und
Leasing große Wachstumsraten verzeichnete.
Der Deutsche Factoring Verband e.V. registrierte bei seinen Mitgliedsunternehmen einen
Kundenzuwachs von 5.450 Kunden in 2008 auf 8.840 Kunden in 2009 (62%) und das
Verhältnis von angekauften Forderungsbeständen zum BIP verzehnfachte sich in den letzten
Jahren von 0,4% auf 4%. Durch Leasing finanzierte Investitionen nahmen in 2009 nach
Angaben des Bundesverbands deutscher Leasingunternehmen e.V. zwar, analog des
Rückgangs der gesamtwirtschaftlichen Investitionen, um 22% ab, dennoch wird in den
kommenden Jahren mit einem erheblichen Substitutionseffekt von Kreditfinanzierungen
gerechnet.
Ein anderer Profiteur des sinkenden Kreditvolumens und der geringeren Risikobereitschaft
der Kreditinstitute sind Private Equity Gesellschaften, die auch mittelständischen
Unternehmen Eigenkapital – in der Regel zeitlich befristet – zur Verfügung stellen. Private
Equity Investoren sind aber häufig für mittelständische Unternehmensgrößen und -kulturen
ungeeignet, da ihre Strategie zur Erzielung entsprechender Zielrenditen meist auf den
späteren Verkauf von Mehrheitsanteilen angewiesen ist. Das geht nicht immer mit den
Interessen der Gesellschafter mittelständischer Unternehmen konform.
Mit anderen Worten: Im Bereich der kurzfristigen Finanzierung stellen Factoring und Leasing
eine echte Alternative dar, für langfristige Finanzierungen gibt es eine Reihe von Möglichkeiten der Eigenkapitalbeschaffung. Für langfristige Finanzierungen im Mittelstand mit
Fremdkapital- oder Mezzaninecharakter gibt es nur wenige Möglichkeiten, wegbrechende
Bankfinanzierungen zu kompensieren. In eben diesem Umfeld hat sich in den letzten Jahren
kontinuierlich der Kapital-markt für mittelständische Anleihen und Genussrechte entwickelt.
Großunternehmen nutzen seit langem den Kapitalmarkt zur Beschaffung von langfristigem
Fremd- und Mezzaninekapital. Dabei sind Anleihen jedweder Ausstattung (z.B. Festzinsanleihen, Nullkupon-Anleihen, Floater) ein langjährig erprobter Weg zur Fremkapitalbeschaffung. Vorzugsaktien, Wandel- und Aktienanleihen werden seit langem zur Beschaffung
Mezzaninekapital eingesetzt. Mit zunehmender Manifestation der Finanzmarktkrise stieg das
Volumen von Anleiheemissionen deutscher Unternehmen als Reaktion auf die zurückhaltende Kreditvergabe explosionsartig von € 15 Mrd. in 2007 auf € 95 Mrd. in 2008 (vgl
Graphik VII). Auch in 2009 blieben die Emissionsaktivitäten auf Höchstniveau.
28
€ Mrd.
250
In
€ Mrd.
Anleihen in
Umlauf
AnleiheEmissionen
Mittelstands
Emissionen
2001
22
11
na
2002
37
18
na
2003
55
23
na
2004
74
32
0,31
2005
84
24
0,43
2006
100
30
0,18
2007
96
15
0,36
2008
179
95
0,36
2009
227
75
0,59
200
150
Volumen in Umlauf
100
Neu-Emissionen
50
20
09
20
08
20
07
20
06
20
05
20
04
20
03
20
02
20
01
0
Quelle: Dt. Bundesbank, Anleihen Finder, Stand 31.12.2009
Abbildung 7: Entwicklung des deutschen Marktes für Unternehmensanleihen und mittelständische Emissionen
Mittelständische Anleihe- und Genussrechtsemissionen machten auf Basis der Anleihen
Finder zur Verfügung stehenden Informationen nur einen vergleichsweise geringen Anteil
des gesamten Emissionsvolumens aus. Allerdings stieg das Emissionsvolumen in 2009 um
25% von € 360 Mio. auf € 450 Mio. (vgl. Abb. 7); es wurden Anleihen und Genussrechte mit
Emissionsvolumina von € 1 – 100 Mio. erfolgreich platziert. In 2010 wurden bis zum heutigen
Zeitpunkt (März 2010) Anleihen und Genussrechte mit einem Volumen von rund EUR 300
Mio. von mittelständischen Unternehmen emittiert, so dass ein Gesamtemissionsvolumen
von rund EUR 1 Mrd. zum Jahresende zu erwarten steht.
Die Zurückhaltung des Mittelstands bei der Emission von Anleihen und Genussrechten ist
derzeit noch getrieben durch die vermeintlich hohen Kosten für Strukturierung und
Platzierung sowie durch die Befürchtung, durch transparentes Reporting Betriebsgeheimnisse zu offenbaren. Gerade in den letzten Jahren aber haben sich einige Finanzdienstleister
auf mittelständische Emissionen spezialisiert, so dass die Kosten für Strukturierung und
Platzierung wettbewerbsbedingt substanziell gesunken sind und der Kostensensitivität des
Mittelstands Rechnung tragen. Bezüglich der Reportinganforderungen und Veröffentlichungspflichten sind die Anforderungen an die Unternehmen mittlerweile kaum mehr oder
weniger hoch, gleichgültig ob diese Wertpapieremittenten sind oder nicht.
Es hat sich in den letzten zwei Jahren gezeigt, dass die Emission von Anleihen und Genussrechten das Wegbrechen langfristiger Kreditfinanzierung in Teilen kompensieren kann.
Allerdings befindet sich dieses Marktsegment noch in den Kinderschuhen und das Vertrauen
von Unternehmen in die Eignung dieser Instrumente für die eigene Finanzierung sowie das
Vertrauen von Investoren in die Risiko-Rendite-Relation dieser Anlageform müssen noch
wachsen.
29
3. Anleihen als transparentes Finanzierungsinstrument für den Mittelstand
Begriff der Anleihe und rechtliche Rahmenbedingungen
Eine Anleihe (synonym: Bond, Rentenpapier, Obligation) ist ein verbriefter, gestückelter
Kredit, dessen einzelne Stücke vom Emittenten auf verschiedenen Wegen an Investoren
veräußert werden können. Anleihen sind nicht börsenpflichtig, d.h. sie können, müssen aber
nicht am geregelten Markt notieren.
Im Gegensatz zur Aktie erwirbt der Käufer der Anleihe keinen Unternehmensanteil, sondern
gewährt Fremdkapital. Der Anleger erwirbt gegen Zahlung des Kaufpreises der Anleihe den
schuldrechtlichen Anspruch auf Rückzahlung des Nominalbetrags und auf Zinsen in Form
von Kuponzahlungen. Die Konditionen von Anleihetransaktionen werden in Einzel- oder
Sammelurkunden festgelegt und ggf. in einem Prospekt beschrieben. Der Prospekt muss
alle Angaben enthalten, um dem Anleger die Bildung eines zutreffenden Urteils über
Wertpapier und Emittent zu ermöglichen. Die Prospektpflicht entfällt, wenn eine Anleihe im
Zuge einer Privatplatzierung weniger als 100 qualifizierten Investoren angeboten wird, oder
wenn der Mindestinvestitionsbetrag oder die Stückelung EUR 50.000 übersteigen.
Prospektpflichtige Emissionen notieren üblicherweise mit einer Mindeststückelung und einem
Mindestinvestitionsbetrag von EUR 1.000. Zusätzlich verlangt die Zulassung zum Handel am
geregelten Markt ein Rating, das die Risiken der Anleihe und die Bonität des Emittenten
benotet.
Ausstattungsmerkmale und Arten von Anleihen
Abbildung 8: Risiko-Rendite Kontinuum ausgewählter Finanzierungsinstrumente
Anleihen können bezüglich Laufzeit, Rang, Besicherung, Tilgung, Zinsvereinbarung und
sonstigen Zusatzvereinbarungen stark variieren. Die Höhe des Zinses bzw. Kupons ist,
neben der Bonität des Emittenten, abhängig von diesen Gestaltungsmerkmalen.
30
Je nach-dem, ob die Käufer der Anleihe überwiegend schuldrechtliche Gläubigerrechte
erhalten oder eher die Risiken eines Eigenkapitalgebers, sind die Zinskosten für den
Emittenten niedriger bzw. höher.
Die gängigsten Anleihearten – Ausstattung und Mittelverwendung
Im Folgenden sind die gängigsten Arten von Anleihen im Hinblick auf die Ausgestaltung der
Zahlungsströme, üblichen Ausstattungsmerkmalen und geeignete Finanzierungsvorhaben
dargestellt. Diese Anleihearten decken gut 90% des weltweit emittierten Anleihevolumens
ab, daher wird auf die Darstellung exotischerer Formen verzichtet.
Festzins Anleihe
Geld
Zinsen / Kupon
7% p.a. / € 0,7 Mio.
Tilgung
€ 10 Mio.
Zeit
Beispiel: Emission einer Unternehmensanleihe mit einem Volumen
von EUR 10 Mio. und einer Laufzeit von 6 Jahren. Kupons in Höhe
von 7% p.a. (EUR 0,7 Mio.) werden jährlich einmal fällig. Die Tilgung
erfolgt am Ende der Laufzeit .
Variable Anleihe/Floater (Basiszins + Marge)
Geld
Laufzeit: > 4 Jahre
wenn langfristige Investitionen finanziert oder Kredite
abgelöst werden müssen.
Wegen der endfälligen Tilgung gut geeignet für die Finanzierung von Projekten,
die mit geringerem Umsatz
in der Anlaufphase.
Zinsen: Fest, Höhe v.a. abhängig von
Laufzeit und Bonität des Emittenten
Zinstermine: jährlich oder halbjährlich
Sicherheiten: keine dinglichen Sicherheiten, Negativerklärung Î neue Gläubiger
dürfen ohne Zust. keine besseren Konditionen erhalten, als die Anleiheinhaber
Rang: Meist erstrangig (senior), Nachrang
(junior, subordiniert) ist möglich
Ausstattung (Normalfall)
Besonders geeignet…
Laufzeit: > 4 Jahre
Vgl. Festzinsanleihe. Außerdem kann die Finanzierung
über eine variable verzinsliche Anleihe sinnvoll sein,
um ein niedriges Zinsniveau
zu nutzen. Jedoch geht der
Emittent auch das Risiko
steigender Basiszinsen ein.
Tilgung: Endfällig
Tilgung
€ 10 Mio.
Zeit
Emission € 10 Mio.
von EUR 10 Mio. und einer Laufzeit von 6 Jahren. Die jährlichen
Kupons belaufen sich auch den 6-Monats-EURIBOR + 4%. Die Tilgung
erfolgt am Ende der Laufzeit .
Nullkuponanleihen
Aufgelaufene Zinsen
7% p.a. Î € 3,3 Mio.
Geld
Tilgung: Endfällig
Zinsen / Kupon
6M-EURIBOR + 4%
Zinsen: Variabel, Höhe v.a. abhängig von
Basiszins und Bonität des Emittenten
Zinstermine: jährlich oder halbjährlich
Rang: Meist erstrangig (senior), Nachrang
(junior, subordiniert) ist möglich
Laufzeit: > 4 Jahre
um Transaktions- und Verwaltungskosten zu senken,
da keine Kupons geleistet
werden müssen. Wegen der
langen Kapitalbindung und
der hohen Zahlung am Laufzeitende können Nullkuponanleihen nur Emittenten
mit guter Bonität (Kommunen, Unternehmen mit hohem Eigenkapital) begeben.
Tilgung: Endfällig
Tilgung
€ 6,7 Mio.
Zeit
Emission € 6,7 Mio.
Beispiel: Emission einer Nullkuponanleihe mit einem Nominal von
EUR 10 Mio., einer Laufzeit von 6 Jahren und 7% Zinsen. Die Anleihe
wird zum abgezinsten Nominalwert (hier EUR 6,7 Mio.) begeben und
am Ende der Laufzeit zum vollen Nominal (EUR 10 Mio.) getilgt.
Zinsen: Fest, Höhe v.a. abhängig von
Basiszins und Bonität des Emittenten
Zinstermine: Am Ende der Laufzeit
Rang: erstrangig (senior)
31
Cash Flows einer Wandelanleihe
Zinsen / Kupon
3% p.a. / € 0,3 Mio.
Kein Cash
Geld
Laufzeit: > 4 Jahre
Tilgung oder Tilgung: Endfällig oder durch Wandlung
€ 10 Mio.
Zinsen: Fest, Höhe abh. von WandlungsZeit
preis, Laufzeit, Bonität des Emittenten
Wandlung Zinstermine: jährlich oder halbjährlich
€ 10 Mio.
Sicherheiten: Meist unbesichert
Rang: Meist nachrangig (junor, subordivon EUR 10 Mio. und einer Laufzeit von 6 Jahren. Kupons in Höhe
niert), Erster Rang (senior) ist möglich
von 3% p.a. (EUR 0,3 Mio.) werden jährlich einmal fällig. Der
Anleiheinhaber hat ab dem 4. Jahr das Recht, die Anleihen im
Wandlung: Der Inhaber hat das Recht,
Verhältnis 1:10 (10 Aktien zu EUR 100 für eine Anleihe zu EUR 1.000
die Anleihe in Aktien zu einem festgezu tauschen. Die Tilgung erfolgt am Ende der Laufzeit, wenn der
legten Ausübungspreis zu wandeln
Anleiheinhaber sein Recht auf den Tausch in Aktien nicht ausübt.
wenn das Unternehmen vor
einem Börsengang oder Verkauf steht. Der Wandlungspreis sollte so gesetzt sein,
dass der Anleiheinhaber mit
der Wandlung eine Zusatzrendite erwirtschaften kann,
dafür erhält er weniger Zinsen. Der Investor erhält also
eine gesicherte Beteiligungsoption, der Emittent eine im
ggf. günstige Finanzierung.
Abgrenzung zur Kreditfinanzierung
Das Begeben von Anleihen entspricht wirtschaftlich, steuerlich und weitgehend auch
rechtlich, der Aufnahme eines Kredits. Unterschiede finden sich im Strukturierungsprozess,
den Gestaltungsspielräumen, der Übertragbarkeit sowie dem breiteren Adressatenkreis
potenzieller Kreditgeber/Investoren. Die bedeutsamsten Unterschiede für den Emittenten
bestehen wohl darin, dass Anleihen in der Regel nicht dinglich besichert werden, lange
Laufzeiten aufweisen und endfällig getilgt werden. Darüber hinaus sind die Kosten für
Strukturierung und Vertrieb je nach Art der Anleihe und gewähltem Emissionsverfahren
höher als die Kosten der Kreditbeschaffung. Die Finanzierung über eine Anleihe erfordert
also, um sich gegenüber dem Bankkredit zu rechnen, ein gewisses Mindestvolumen.
Privatplatzierungen von Anleihen fanden zuletzt mit einem Volumen von EUR 1 Mio. statt,
börsennotierte Emissionen mit EUR 10 Mio.
Merkmal
Anleihe
Kredit
Laufzeit
5 bis 30 Jahre, bei Unternehmensanleihen selten
mehr als 15 Jahre
1 Tag bis 30 Jahre und mehr, bei Unternehmenskrediten selten mehr als 10 Jahre
Volumen
Ab EUR 1.000.000,kleinere Volumina möglich,
aber unüblich
Kein Mindestvolumen
Kreditgeber /
Investoren
Institutionelle Investoren, darunter auch Banken
und Privatpersonen
Banken
Art des Zinses/Kupons
Alle Arten der Verzinsung möglich, in der Regel
Festverzinsung.
Bei einigen Emittenten sind Naturalzinsen möglich (Reduzierte Ticketpreise bei Fan-Anleihen)
Alle Arten der Verzinsung möglich, bei
Unternehmensfinanzierung meist variabel
verzinslich (EURIBOR + Marge)
Höhe des
Zinses/Kupons
Abhängig von der Bonität (Rating) des Emittenten und der Ausstattung der Anleihe. Je geringer
die Bonität des Emittenten und je stärker der
Eigenkapitalcharakter des Instruments, desto
höher die Verzinsung und umgekehrt.
Starken Einfluss hat die allgemeine Marktlage.
Durch regionalen emotionalen Bezug zum Emittenten können Zinsvorteile gehoben werden.
Abhängig von der Bonität (Rating) des
Emittenten und der Ausstattung des
Kredits. Je geringer die Bonität des
Schuldners, desto höher die Verzinsung und
umgekehrt. Kredite mit mezzaninen
Merkmalen (Nachrangigkeit, Erfolgspartizipation) werden nur selten vergeben.
Starken Einfluss hat die allgemeine
Marktlage.
Zahlungsperioden
Meist jährlich oder halbjährlich
Von monatlich bis jährlich
Tilgung
Endfällig
Laufend oder endfällig; meist laufende
Tilgung, ggf. mit tilgungsfreien Jahren
Rang
Alle Ränge möglich, in der Regel erstrangig, aber
großes Volumen an nachrangigen Anleihen im
Umlauf (Junior Bonds, Wandelanleihen etc.)
Alle Ränge möglich, in der Regel erstrangig,
nur wenig mezzanine Darlehen im Umlauf
32
Merkmal
Anleihe
Kredit
Besicherung
In der Regel keine dingliche Besicherung, aber
Negativerklärung
In der Regel dingliche Besicherung, z.B.
durch Grundpfandrechte, Sicherungs
übereignungen, Forderungszessionen,
Bürgschaften, Patronatserklärungen,
Wertpapierverpfändung etc.
Verbriefung
Verbriefung in der Regel durch Globalurkunde,
Begebung von effektiven Stücken möglich
Einzelkredite werden in der Regel nicht
verbrieft
Börsennotierung/Hand
el
Grundsätzlich immer handelbar, Notierung zum
Börsenhandel möglich aber nicht zwingend. Listing im Freiverkehr kostet € 15.000-20.000
Grundsätzlich nicht frei handelbar,
Abtretung an andere Gläubiger auf dem
Wege der Zession möglich, wenn nicht
vertraglich ausgeschlossen
Mittelverwendung
Fest definiertes Finanzierungsvorhaben , z.B.
Kauf eines Immobilienportfolios oder der Bau
eines Windparks an einem festgelegten Ort
Definierte Mittelverwendung bei
Investitionskrediten , kein exakt definierter
Verwendungszweck bei
Betriebsmittelkrediten
Vertragsgestaltung
Ausstattungsmerkmale werden im Prospekt
dargestellt und vom Käufer mit Zeichnung der
Anleihe akzeptiert. Individuelle Vertragsverhandlungen beschränken sich in Ausnahmefällen
auf den Zeichnungspreis.
Kreditverträge werden meist zwischen den
beteiligten Parteien individuell
ausgehandelt.
Dokumentation
Verkaufsprospekt, Infomemo, Globalurkunde,
Zeichnungsscheine, Zahlstellenverträge, Wertpapierbeurkundung
Honorare für Wirtschaftsprüfer und Rechtsanwälte (Due Diligence, Prospekterstellung), BaFin
Genehmigung, Zahlstelle (Depotbank),
Vertriebsprovisionen bei Fremdplatzierung
Kreditvertrag, Sicherheitenverträge bzw. dokumentation
Provisionen /
Gebühren
Bearbeitungs- und Prüfungsgebühren,
Bereitstellungsprovision, Honorare für
Wirtschaftsprüfer und Rechtsanwälte,
Sicherheitenbestellung, ggf.
Arrangierungsgebühren
Tabelle 3: Abgrenzung Anleihe und Kredit in der Übersicht
Vor- und Nachteile der Finanzierung über die Emission von Anleihen
Anleihen bieten dem Emittenten wegen der üblichen Endfälligkeit hohe Liquiditätsvorteile
und eignen sich auf Grund der geringeren Besicherungserfordernisse auch für Unternehmen,
die nur über vergleichsweise geringe Vermögenspositionen verfügen, aber hohe Cash Flows
generieren. Bei einigen Emittenten kann die Finanzierung über eine Anleihe auch
substanzielle Zinsvorteile mit sich bringen. Dies ist vor allem dann der Fall, wenn der Käufer
der Anleihe neben der finanziellen Vergütung in Form von Zinsen/Kupons, eine immaterielle
Vergütung oder Naturalzinsen erhält. Beispiele für immaterielle Vergütungen finden sich bei
Fan-Anleihen von Fußballclubs, bei denen Neue Vereinsheime, Stadien, Spielereinkäufe etc.
über die Emission von Anleihen finanziert wurden (1. FC Nürnberg in 2010 / Alemannia
Aachen in 2008). Die Fans erhalten neben dem Kupon einen höheren Fußballgenuss, wenn
der Verein die Finanzierung sachgerecht einsetzt. Naturalzinsen wurden zuletzt bei
Anleiheemissionen von Brauhäusern beobachtet. Der Anleger erhält neben dem Kupon eine
gewisse Menge Bier pro gezeichnetem Stück, was für den Anleiheinhaber ein Äquivalent für
den Kaufpreis des Biers bedeutet, für die Brauerei aber nur die Herstellkosten ausmacht.
Solche Vergütungskomponenten bei der Bankfinanzierung nicht möglich. Generell sind die
Gestaltungsspielräume bei der Anleihefinanzierung deutlich größer. Allerdings sollte jeder
Emittent darauf bedacht sein, möglichst einfache und transparente Strukturen zu wählen, um
das Instrument einem möglichst breiten Kreis von Anlegern zugänglich zu machen. Die
33
wesentlichen Vor- und Nachteile, die weitgehend auch für die im 4. Kapitel vorgestellten
Genussrechte gelten, sind im Folgenden kurz umrissen.
Wesentliche Vorteile der Anleihefinanzierung
Breite Investorenbasis und unternehmerische Freiheit: Anders als bei der Kreditfinanzierung,
wird bei der Kapitalmarktfinanzierung, je nach gewähltem Produkt und Emissionsverfahren,
ein breiter Investorenkreis adressiert. Der Emittent ist nicht von der Beurteilung eines
einzelnen Kreditgebers abhängig, sondern kann den ganzen Kapitalmarkt ansprechen und
durch Wettbewerb zwischen Investorengruppen (Versicherungen, Fonds, Privatpersonen
etc.) Preisvorteile schaffen. Durch Streuung der Stücke auf verschiedene Investoren ist der
Emittent während der Laufzeit weniger stark durch die Haltung einzelner Kreditinstitute bzw.
Investoren beeinflusst und stärkt die unternehmerische Unabhängigkeit.
Verbesserung der Finanzierungsstruktur und Senkung von Finanzierungskosten: Durch die
Emission einer in der Regel unbesicherten Anleihe, insbesondere aber durch Genussrechte,
können andere Finanzierungen höher besichert und damit deutlich günstiger werden. Somit
können möglicherweise höhere Anleihe- oder Genussrechtszinsen und die entstehenden
Emissionskosten durch eine Verbesserung der Kreditkonditionen weiterer Fremdkapitalien
des Unternehmens kompensiert werden.
Streuung von Finanzierungsrisiken: Es besteht das Risiko, dass nicht einzelne Banken ihre
Konditionen oder Kreditvergabepraktiken restriktiver gestalten, sondern dass der gesamte
Finanzsektor gleichgerichtet agiert und die Fremdkapitalversorgung für ganze Branchen
schwierig wird. Wie die Finanzmarktkrise gezeigt hat, gibt es wegen enger Geschäftsverflechtungen im Bankenmarkt kaum Ereignisse, die ein Institut isoliert betreffen. Gleichzeitig
sind die Risikosteuerungssysteme der Kreditinstitute, teilweise durch das Aufsichtsrecht
verordnet, heute in weiten Teilen durch identische Parameter beeinflusst, so dass
Kreditentscheidungen sektorweit ähnlichen Steuerungsimpulsen unterliegen. Durch die
Emission von Anleihen und Genussrechten werden neue Finanzierungsquellen erschlossen
und Kapitalbeschaffungsrisiken gestreut.
Geringere Besicherungserfordernisse: Kapitalmarktfinanzierungen sind häufig nicht dinglich
besichert, Genussrechte sind nachrangig und unbesichert. Meist werden Verpflichtungserklärungen (Covenants) abgegeben, die z. B. die Einhaltung von Finanzkennziffern regeln.
Üblich ist die Abgabe einer Negativerklärung, bestimmte Vermögensgegenstände nicht zu
veräußern oder zu verpfänden.
Endfällige Tilgung: Durch die für Anleihen und Genussrechte übliche Einmaltilgung am Ende
der Laufzeit sichern diese Finanzierungsformen, insbesondere bei längeren Laufzeiten,
Liquiditätsvorteile. Freie Mittel werden in Wachstum investiert und müssen nicht zur
Rückführung von Darlehen dienen, woraus erhebliche Wettbewerbsvorteile resultieren
können. Die Rückführung von Genussrechten kann z. B. durch eine Anleiheemission
refinanziert werden, bei der bestehende Investoren bevorzugt adressiert werden.
34
Öffentlichkeitswirksamkeit: Die Kapitalmarktfinanzierung erhöht den Bekanntheitsgrad des
Emittenten bei Investoren, ggf. auch bei einer breiteren Öffentlichkeit infolge der Verbindung
des Wertpapiers mit dem Unternehmensnamen. Im Emissionsprozess sowie bei der
Erfüllung der Informationspflichten sammelt der Emittent wichtige Erfahrungen, um später z.
B. einen Börsengang professionell zu planen und umzusetzen.
Wesentliche Nachteile der Anleihefinanzierung
Kosten der Strukturierung und Emission: Bei der Emission von Anleihen und Genussrechten
entstehen Fixkosten für Strukturierung und Vertrieb. Je nach Art der Anleihe und gewähltem
Emissionsverfahren können diese höher oder niedriger sein (vgl. 5.). Die Finanzierung über
eine Anleihe erfordert also, um sich gegenüber dem Bankkredit zu rechnen, ein gewisses
Mindestvolumen. Privatplatzierungen von Anleihen fanden zuletzt mit einem Mindestvolumen
von EUR 1 Mio. statt, Emissionen am geregelten Markt mit EUR 10 Mio. Dies gilt für
Genussrechte gleichermaßen.
Platzierungsrisiko: Die Platzierung (Vertrieb) von Anleihen und Genussrechten muss nicht
zwangsläufig erfolgreich sein bzw. kann vergleichsweise lange dauern. Hier ist es überaus
wichtig, dass der Strukturierer der Anleihe deren Risiken richtig einpreist und den Markt und
dessen Ansprüche an die Vergütung sehr genau kennt. Es empfiehlt sich vor jeder Emission
ein sogenanntes Market-Sounding zu beauftragen, in dem die Resonanz der Investoren auf
eine mögliche Anleiheemission geprüft wird. Das Platzierungsrisiko kann in manchen Fällen
ausgeschlossen werden, in dem ein Übernahmegarant (meist eine Investmentbank)
mandatiert wird. In diesem Fall erwirbt der Garant alle nicht platzierten Stücke und hält diese,
bis er die Weiterveräußerung durchführt, gegen eine Provision. Für die meisten
mittelständischen Anleiheemissionen sind solche Abnahmegarantien noch prohibitiv teuer.
4. Genussrechte – Nutzung der Vorteile von Eigen- und Fremdkapitalinstrumenten
(Beitrag von Dr. Carsten Hoth, Rechtsanwaltskanzlei Hoth, Duisburg)
Praktische Bedeutung
In Zeiten knapper Kreditmittel sind immer mehr mittelständische Unternehmen darauf
angewiesen, alternative Formen der Finanzierung zu finden, die zum einen wegbrechende
Kreditfinanzierungen kompensieren, zum anderen aber auch das Eigenkapital stärken und
somit ggf. neue Fremdmittel zu mobilisieren. Nachdem in der jüngeren Vergangenheit vor
allem börsennotierte Unternehmen Genussrechte als ein solches Finanzierungsmittel
genutzt haben, ist zunehmend zu beobachten, dass auch nicht notierte mittelständische
Unternehmen versuchen, über Genussrechte Finanzierungsthemen zu lösen. Dieser Ansatz
ist deshalb, weil dieses Finanzierungsinstrument vielseitig einsetzbar ist.
35
Genussrechte stellen ein attraktives Instrument zur Beschaffung von Mitteln für
Gesellschaften aller Rechtsformen dar. Genussrechte können individuell ausgestaltet
werden, da gesetzliche Vorschriften über Genussrechte praktisch nicht existieren. Ihre
besondere Attraktivität erlangen Genussrechte besonders dann, wenn sie so ausgestaltet
sind, dass sie bilanziell als Eigenkapital behandelt werden und Zahlungen an die
Genussrechtsinhaber als Betriebsausgabe abgesetzt werden können.
Begriff des Genussrechts
Genussrechte sind gesetzlich nicht geregelt und tauchen nur vereinzelt in Gesetztexten auf
(insbesondere § 221 Abs. 3 Aktiengesetz). Sie entstehen durch einen schuldrechtlichen
Vertrag, der zwischen der Gesellschaft (dem Emittenten) und dem Erwerber des
Genussrechtes abgeschlossen wird. Genussrechte vermitteln damit lediglich vermögensrechtliche Ansprüche gegen den Emittenten. Solche vermögensrechtliche Ansprüche (z. B.
Zahlung eines Zinses) sind zu unterscheiden von den sogenannten Mitgliedschaftsrechten,
die im Regelfall über eine Gesellschafterstellung vermittelt werden (z. B. das Recht zur
Teilnahme an einer Gesellschafterversammlung). Anders formuliert: Durch das Genussrecht
wird man nicht Gesellschafter.
Die Besonderheit bei den Genussrechten besteht allerdings darin, dass die durch sie
vermittelten vermögensrechtlichen Ansprüche (auch) typische Gesellschafterrechte sind.
Dies wird besonders deutlich bei einer Beteiligung der Genussrechte am Gewinn der
Gesellschaft oder am Liquidationserlös, die eigentlich nur den Gesellschaftern zusteht.
Genussrechte gehen also über die einen Darlehensvertrag kennzeichnenden Regelungen
(Kapitalüberlassung auf Zeit gegen eine Zinszahlung) hinaus und gewähren den
Genussrechtsinhabern weitere Rechte, die üblicherweise Rechte der Gesellschafter sind.
Emittent von Genussrechten kann jede Gesellschaft unabhängig von der Rechtsform sein.
Neben den Kapitalgesellschaften (Aktiengesellschaft, GmbH) können somit auch
Personengesellschaften (insbesondere GmbH & Co. KG) Genussrechte begeben.
Inhaltliche Ausgestaltung von Genussrechten
Genussrechtsbedingungen werden im Regelfall nicht zwischen Emittent und Übernehmer
individuell ausgehandelt. Vielmehr erstellt der Emittent die Genussrechtsbedingungen, die
dann den Vertragsabschlüssen zugrunde gelegt werden. Besondere Bedeutung kommt
daher bei einer Emission über Genussrechte einer präzisen Ausgestaltung der
Genussrechtsbedingungen zu. Vor dem Hintergrund, dass Genussrechte gesetzlich
praktisch nicht geregelt sind, besteht insoweit ein erheblicher Gestaltungsspielraum.
Dieser weite Gestaltungsspielraum ist gerade auch der Vorteil von Genussrechten. In der
Praxis werden Genussrechte zunächst mit einem Basiszinssatz ausgestattet, der nicht zu
zahlen ist, soweit ein Bilanzverlust besteht oder durch die Zinszahlung entstehen würde.
Neben einem festen Zinssatz kann – muss aber nicht – auch eine Gewinnbeteiligung
vereinbart werden. Möglich ist es auch, eine Nachzahlungspflicht für ausschüttungslose
Jahre zu vereinbaren. Als Äquivalent zur Gewinnbeteiligung kann eine Verlustteilnahme
36
vereinbart werden, gegebenenfalls mit einer Regelung über die vorrangige Wiederauffüllung
des Genusskapitals aus späteren Gewinnen.
Auch Laufzeit, Kündbarkeit, Kündigungsfristen sowie beschränkte oder unbeschränkte
Übertragbarkeit der Genussrechte sind grundsätzlich frei gestaltbar. Genussrechte können
auch mit dem späteren Recht zum Umtausch in Gesellschaftsanteile verbunden werden.
Da Genussrechte keine Mitgliedschaft an der Gesellschaft begründen, können den
Genussberechtigten folglich auch keine Verwaltungsrechte eingeräumt werden. Dies gilt
insbesondere für das Stimmrecht in den Gesellschafterversammlungen. Zulässig ist es
allerdings, Informationsrechte (z. B. zur Teilnahme an Gesellschafterversammlungen ohne
Rede- und Antragsrecht, zur Einsichtnahme in den Jahresabschluss usw.) vertraglich zu
vereinbaren.
Genussrechte
Laufzeit: > 6 Jahre
um das Eigenkapital nachhaltig zu stärken, ohne daTilgung
bei Stimmrechte zu verwäsZinsen: Feste Grundverzinsung, Höhe
€ 10 Mio.
sern. Gut nutzbar im Rahv.a. Bonität des Emittenten, zusätzlich
men von MitarbeiterbeteiliZeit
erfolgabhängige Vergütung
gungsprogrammen oder um
Zinstermine: jährlich
Private Equity Investoren
Sicherheiten: keine, ggf. bedingte Mitfür Investitionen zu gewinspracherechte in Sondersituationen
nen, die nicht im Verkauf
Beispiel: Emission eines Genussrechts über EUR 10 Mio., einer
des Unternehmens münden
Rang:
nachrangig
zu
Gläubigern,
vorranLaufzeit von 6 Jahren und 7% Mindesverzinsung. Zusätzlich wird bei
Genussrechte
können eine
auch
in Genussscheinen
verbrieft werden, doch
sollen. ist dies keine
entsprechendem Unternehmenserfolg
erfolgsabhängige
Zusatz- gig zu den Stammkapitalgebern
Tilgung: Endfällig
Geld
Mindestzins 7% p.a. zzgl.
erfolgsabh. Vergütung
vergütung fällig. Die Tildung
Ende der Laufzeit
Voraussetzung
für erfolgt
ihre am
Wirksamkeit.
Bilanzielle Behandlung
Da Genussrechte grundsätzlich rückzahlbar sind, spricht einiges dafür, diese in der Bilanz
unter „Verbindlichkeiten“ zu bilanzieren. In der Praxis ist jedoch das Bedürfnis, ausgegebene
Genussrechte zur Verbesserung der Eigenkapitalquote einzusetzen, besonders groß. Unter
Zugrundelegung üblicher Bilanzierungsregelungen dürften aber Genussrechte nur dann im
Eigenkapital bilanziert werden, wenn die Rückzahlung ausschließlich aus künftigen
Jahresüberschüssen oder aus einem Liquidationsüberschuss erfolgen soll. Derartige
Regelungen enthalten Genussrechtsbedingen allerdings selten.
Die Praxis verfährt im Zusammenhang mit der Bilanzierung von Genussrechten oftmals
anders: Bei einem befristeten (also über einen festen Zeitraum vereinbarten oder
kündbaren), am Bilanzverlust beteiligten und in der Liquidation oder in einer Insolvenz
nachrangigen Genussrecht wird die Passivierung im Eigenkapital vorgenommen.
Für die Praxis ist daher von großer Bedeutung, dass die Genussrechtsbedingungen wie
vorstehend beschrieben ausgestaltet werden, wenn eine entsprechende Passivierung im
Eigenkapital erwünscht ist. Sind diese Voraussetzungen nicht erfüllt – also die Genussrechte
zum Beispiel nicht am Verlust beteiligt – so können sie nur unter Verbindlichkeiten passiviert
werden.
37
Steuerliche Behandlung
Die steuerliche Behandlung von Zahlungen auf die Genussrechte hängt wiederum von der
inhaltlichen Ausgestaltung der Genussrechte ab. Grundsätzlich sind Ausschüttungen auf
Genussrechte abzugsfähige Betriebsausgaben, es sei denn, mit den Genussrechten ist
neben der Beteiligung am Gewinn auch eine Beteiligung am Liquidationserlös der
Gesellschaft verbunden (vgl. § 8 Abs. 3 Satz 2 Körperschaftsteuergesetz). In der Praxis
werden – um die Auszahlungen an die Genussrechtsinhaber als abziehbare Betriebs
ausgabe verbuchen zu können - Genussrechte daher regelmäßig so ausgestaltet, dass die
Genussrechtsinhaber nicht an einen etwaigen Liquidationserlös beteiligt sind.
Auf der Seite des Genussrechtsinhabers sind die eingehenden Zahlungen Einkünfte aus
Kapitalvermögen (§ 20 Abs. 1 Nr. 1 oder Nr. 7 Einkommensteuergesetz).
5. Emissionsprozess und -kosten für Anleihen und Genussrechte
Der Prozess der Emission eines Wertpapiers (hier besteht weitgehende Identität zwischen
Anleihen und Genussrechten, in Teilen auch mit Aktienemissionen) kann grob in neun
Phasen eingeteilt werden, die im Folgenden (vgl. Tab. 9) kurz beschrieben sind. Die
untenstehend geschätzten Kosten können stark variieren und sind nur als grobe
Anhaltspunkte zu verstehen.
Phasen der Emission
Dauer
in KW
Kosten
in T€
Unternehmensanalyse:
Feststellung
des
Finanzierungsbedarfs und der Schuldendienstfähigkeit (Short Due Diligence)
1.-2.KW
Finanzierungsstrategie: Abstimmung der
Finanzierung auf das Investitionsvorhaben.
Zusammenstellung des Deal Teams
2.KW
Wahl des Instruments: Wahl des am
vorteilhaftesten scheinenden Instruments
3.KW
Konditionenfestlegung: Analyse der Marktlage
/
des
Investoreninteresses
und
Justierung der Konditionen im Hinblick auf
die Harmonisierung der Möglichkeiten des
Emittenten und den Erwartungen des
Marktes. Ggf. Erstellung eines Ratings
4.KW
Platzierungsstrategie:
Erarbeitung
der
optimalen Vertriebsstruktur für die Wertpapiere
(Eigenemission,
Fremdemission,
Mitarbeiterbeteiligung, Mischformen)
4.KW
Dokumentation:
Erstellung
des
Emissionsprospekts, der Globalurkunde und
Marketingunterlagen.
4.-6.KW
BaFin
Genehmigung:
Einreichen
des
Prospekts bei der BaFin, die den Prospekt auf
formale Richtigkeit prüft.
7.11.KW
4
Platzierung: Vertriebsbeginn
12.KW
ff.
Min. 15
Investorenpflege
laufend
n.n.
5-60
3 Monate +
20-75
8 – 11
Wochen
Tabelle 9: Phasen des Emissionsprozesses
38
Die Kosten für die Analyse des Unternehmens, der Festlegung der Finanzierungsstrategie
und der Wahl des Finanzierungsinstruments setzen sich im Wesentlichen durch Honorare für
Wirtschaftsprüfer bzw. Unternehmensberater und Rechtsanwälte zusammen. Ist der Emittent
gut vorbereitet, z. B. durch vorhandene Dokumentationen für Verhandlungen mit Banken
etc., oder ist die Finanzierungsstrategie bereits klar und eindeutig festgelegt, so werden sich
die Kosten für die genannten Schritte am unteren Ende der Bandbreite von T€ 5-60
bewegen.
Sofern eine Börsenzulassung beabsichtigt ist oder die Papiere in den Freiverkehr einbezogen werden sollen, kann unter Umständen eine Due Diligence (dokumentierte Prüfung der
wirtschaftlichen, rechtlichen und ggf. steuerlichen Lage des Unternehmens) erforderlich sein,
so dass sich die Kosten an das obere Ende der Bandbreite von T€ 5-60 bewegen werden.
Die Kosten für die Konditionenfestlegung, die Festlegung der Platzierungsstrategie und der
Dokumentation der Emission (Prospekterstellung) werden ebenfalls maßgeblich durch
Beraterhonorare bestimmt. Für ein einfaches Produkt (z. B. unbesicherte Festzins-Anleihe),
das ohne Rating in Eigenregie begeben wird, liegen die Kosten in der Tendenz bei T€ 20-40.
Für komplexere Strukturen (z. B. durch Besicherung oder optionale Komponenten), die über
Platzierungsagenten oder mit Hilfe von Call Centern vertrieben werden sollen, liegen die
Kosten für die genannten Schritte bei T€ 30-50. Falls ein Rating durch eine Mittelstandsorientierte Agentur erstellt wird, muss mit weiteren Kosten in Höhe von T€ 15-25 gerechnet
werden. Die Kosten bei der BaFin für die Billigung eines Wertpapierprospektes belaufen sich
auf rund T€ 4.
Sofern der Emittent nicht über eigene Vertriebsmöglichkeiten verfügt und die Platzierung im
Wesentlichen über Agenten (Investmentbanken, Vermögensverwalter und sonstige
Placement Agents) stattfinden muss, entstehen hier substanzielle Kosten. Platzierungsagenten erhalten in der Regel eine Verkaufsprovision von 2% - 8% des platzierten
Emissionsvolumens. In der Regel gilt: Je höher das Auftragsvolumen, desto geringer die
Platzierungsgebühren. Bei Großvolumigen Emissionen von Konzernen, die sich nicht ohne
Investmentbanken platzieren lassen, liegen die Platzierungsprovisionen tendenziell bei 2%.
Bei mittelständischen Emissionen lagen die Platzierungsprovisionen zuletzt zwischen 3%
und 6%. Sofern also ein Emittent in der Lage ist, eine Anleihe bzw. ein Genussrecht in
Eigenregie zu platzieren, führt das zu enormen Kostenvorteilen. Man könnte dies mit der so
genannten „Muskelhypothek“ bei der Eigenheimfinanzierung vergleichen. In diesen Fällen
fallen dann lediglich Kosten für Werbung in verschiedenen Medien, das Abstellen von
Mitarbeitern als „Call-Center-Agenten“ und für Investorenpräsentationen (Roadshows) an,
die bei T€ 15 beginnen. Kleinere Emissionen bis zu einem Volumen von rund € 5 Mio.
wurden zuletzt erfolgreich als Eigenemissionen von Unternehmen platziert, die über eine
starke Marke verfügen oder eine besondere Stellung in der Region einnehmen (Alemannia
Aachen, 1. FC Nürnberg, Brauerei Lüken, Halloren, Stadt Quickborn) und ein breites
Investorenpublikum aus Kunden, Lieferanten, Mitarbeitern und Bürgern der Region
angesprochen haben. Folgeemissionen zur Ablösung bestehender Anleihen konnten auch
39
mit deutlich größeren Volumina als Eigenemission platziert werden (Klett, WGF, Solar
Millenium).
Die Verringerung der Platzierungskosten und -risiken für mittelständische Emittenten ist eine
der wesentlichen Leistungen der Anleihen Finder GmbH. Über die Plattform www.anleihenfinder.de können Emittenten mit geringem Aufwand ihre Anleihen und Genussrechte einem
großen Investorenkreis (über 150.000 potenzielle Investoren) bekannt und transparent
machen. Damit wird die Platzierungskraft im Rahmen von Selbstemissionen, die nur geringe
Kosten verursachen, substanziell gestärkt.
Weitere Kosten bei einem Börsengang/Börsenzulassung sind typischerweise die Kosten für
die Überführung der Wertpapiere in die Girosammelverwahrung (bis Euro 20,- pro Anleger/
Investor) sowie die Zulassung im Amtlichen/Geregelten Markt oder die Einbeziehung in den
Freiverkehr (z.B. Open Market) und die Zahlstelle, die sich auf bis Euro 20.000,- belaufen
können.
6. Wirtschaftliche Auswirkungen der Finanzierung über Anleihen und Genussrechte
Die wirtschaftlichen Auswirkungen der Unternehmensfinanzierung über Anleihen und
Genussrechte werden im Folgenden am Beispiel eines typischen mittelständischen Unternehmens veranschaulicht. Dabei sei angenommen, dass ein mittelständisches Unternehmen
aus dem verarbeitenden Gewerbe mit einem Umsatz von € 15 Mio. und einer üblichen
Umsatzrentabilität von 3-5% ein Genussrecht begibt, um langfristige Kreditfinanzierungen
abzulösen und die Kapitalstruktur zu stärken. Die Bilanzsumme soll ebenfalls € 15 Mio.
betragen. Alle weiteren Annahmen zu den Finanzparametern des Unternehmens finden sich
in den nachfolgenden, beispielhaften Darstellungen der Gewinn- und Verlustrechung sowie
der Bilanz der „Mittelstand GmbH“. Die Auswirkungen der Neustrukturierung der Passivseite
der Bilanz werden schrittweise erläutert.
Bilanz Mittelstand GmbH 2009 (vor Genussrechtsfinanzierung)
Aktiva
in T€
in %
Passiva
Umlaufvermögen
5.000
33%
Eigenkapital
Kasse
500
3%
Eingezahltes Stammkapital
4.500
30%
Kapitalrücklagen
10.000
67%
Grundstücke & Gebäude
2.000
13%
Maschinen & Anlagen
8.000
Forderungen, Vorräte, Sonstiges
Anlagevermögen
Summe Aktiva
15.000
in T€
in %
2.500
17%
25
0%
2.475
17%
12.500
83%
Verb. L&L, sonstige unverzinsl. Verb.
4.000
27%
53%
kurzfr. Bankverbindlichkeiten
1.000
7%
0%
langfr. Bankverbindlichkeiten
7.500
50%
100%
Fremdkapital
Summe Passiva
15.000
100%
40
Bonität und Zinskosten vor Genussrecht
Die Bonität der Mittelstand GmbH wird hier sehr
vereinfacht an drei wesentlichen Ratingkennziffern
geschätzt und insgesamt mit „B-“ eingestuft:
EBIT / Zinsaufwand: 1.125/553 = 2
Maß für die Fähigkeit des Unternehmens, die Zinsen aus dem
operativen Geschäft zu bedienen. Eine 2-fache Deckung impliziert
ein Rating von B-, da 10%iger Umsatzrückgang bereits die
Fähigkeit gefährdet, die Zinsen zu bedienen.
Bankverb. / EBITDA: 8.500/2.125 = 4
Maß für die Geschwindigkeit, in der ein Unternehmen
Finanzverbindlichkeiten zurückführen kann, wenn Abschreibungen
nicht reinvestiert werden. Das Ergebnis von 4 kann nicht ohne den
Hintergrund des Unternehmens beurteilt werden, liegt aber im
unteren Mittelfeld und wird hier mit der Ratingnote von B
eingestuft.
Eigenkapitalquote: 2.500/15.000 = 17%
Eine Eigenkapitalquote
Ratingnote B- führen.
unter
20%
soll hier
ebenfalls zur
Da die Mittelstand GmbH nicht über ausreichend
verwertbare Sicherheiten verfügt (überwiegend
Anlagen), wird in Kombination mit dem Rating ein
Mischzins für kurz- und langfristige Kredite von
6,5% angenommen.
GuV Mittelstand GmbH 2009 (vor Genussrechtsfinanzierung)
Jahr
Umsatzerlöse
in T€
in %
15.000
100%
Herstellungskosten
9.375
63%
davon Material
5.500
37%
davon Arbeitslöhne
3.875
26%
Rohertrag
5.625
38%
Verwaltungs- und allgemeine Kosten
3.500
23%
davon Gehälter und Verwaltungskosten
2.000
13%
davon Vertriebs- und Werbungskosten
1.500
10%
Erg. vor AfA, Zinsen und Steuern (EBITDA)
2.125
14%
Abschreibung (8J linear auf Maschinen)
1.000
7%
Ergebnis v. Zinsen und Steuern (EBIT)
1.125
8%
Zinsaufwand (6,5%)
553
4%
Ergebnis vor Steuern
573
4%
Steuern (Kst 25%)
143
1%
Ergebnis nach Steuern
429
3%
Zur Stärkung der Eigenkapitalbasis begibt die Mittelstand GmbH ein Genussrecht mit einem
Volumen von € 2 Mio. über eine Laufzeit von 7 Jahren und einer Genussrechtsvergütung von
9%. Die übliche Ausgestaltung in Form einer Grundverzinsung zzgl. eines Anteils am Unternehmensgewinn (z. B. 7% fest zzgl. 15% Teilhabe am Unternehmensgewinn) wird
zugunsten der Nachvollziehbarkeit des Beispiels nicht abgebildet. Das eingeworbene
Genussrechtskapital wird zur Rückführung von langfristigen Bankverbindlichkeiten
verwendet.
Bilanz Mittelstand GmbH 2009 (nach Genussrechtsfinanzierung)
Aktiva
Umlaufvermögen
Kasse
Forderungen, Vorräte, Sonstiges
Anlagevermögen
in T€
in %
Passiva
5.000
33%
Eigenkapital
in T€
in %
4.500
30%
500
3%
Eingezahltes Stammkapital
25
0%
4.500
30%
Kapitalrücklagen
2.475
17%
Genussrecht
2.000
13%
10.500
70%
10.000
67%
Grundstücke & Gebäude
2.000
13%
Verb. L&L, sonstige unverzinsl. Verb.
4.000
27%
Maschinen & Anlagen
8.000
53%
kurzfr. Bankverbindlichkeiten
1.000
7%
0%
langfr. Bankverbindlichkeiten
5.500
37%
Summe Aktiva
15.000
100%
Fremdkapital
Summe Passiva
15.000
100%
41
GuV Mittelstand GmbH 2009 (nach Genussrechtsfinanzierung)
Bonität und Zinskosten nach Genussrecht
Die Bonität der Mittelstand GmbH wird hier sehr
vereinfacht an drei wesentlichen Ratingkennziffern
geschätzt und insgesamt mit „BB-“ eingestuft:
EBIT / Zinsaufwand: 1.125/358 = 3
Da die Genussrechtszinsen im Krisenfall nicht gezahlt werden,
spielen sie bei der Berechnung der Kennziffer keine Rolle; Die
Kennziffer wird so verbessert, dass die Ratingnote BB impliziert
wird.
Bankverb. / EBITDA: 6.500/2.125 = 3
Da die Genussrechte einen nachrangigen Rückzahlungsanspruch
haben, fließt die Rückzahlung der Genussrechte aus Sicht der
Banken nicht in die Berechnung der Kennziffer ein. Mit der
Verbesserung der Quote liegt das Unternehmen im Bereich BB.
Eigenkapitalquote: 4.500/15.000 = 30%
Eine Eigenkapitalquote von 30% soll hier zur Ratingnote BBführen.
Durch die Emission des Genussrechts verbessert sich
die Schuldendienstfähigkeit aus Bankensicht enorm.
Gleichzeitig erhöht sich der relative Wert der
Sicher-heiten, der nun auf ein geringeres Kreditvolumen an-zurechnen ist. Wegen des von B- auf
BB- verbesserten Ratings und der aus Bankensicht
nun besseren Besicherung, sinkt der Mischzins
(kurzfr. & langfr.) auf 5,5%.
Jahr
Umsatzerlöse
Herstellungskosten
in T€
in %
15.000
100%
9.375
63%
davon Material
5.500
37%
davon Arbeitslöhne
3.875
26%
Rohertrag
5.625
38%
Verwaltungs- und allgemeine Kosten
3.500
23%
davon Gehälter und Verwaltungskosten
2.000
13%
davon Vertriebs- und Werbungskosten
1.500
10%
Erg. vor AfA, Zinsen und Steuern (EBITDA)
2.125
14%
Abschreibung (8J linear auf Maschinen)
1.000
7%
Ergebnis v. Zinsen und Steuern (EBIT)
1.125
8%
Zinsaufwand (5,5%)
358
2%
Genussrechtsvergütung (9%)
180
1%
Ergebnis vor Steuern
588
4%
Steuern (Kst 25%)
147
1%
Ergebnis nach Steuern
441
3%
Durch die Emission des Genussrechts verbessert das Unternehmen seine Bonität, also das
Ausfallrisiko der Bankkredite, substanziell. Die Senkung der Kreditkonditionen – in diesem
Beispiel von 6,5% auf 5,5% - würde zwar zeitlich verzögert einsetzen, die Höhe der
Zinskostensenkung ist aber sicherlich realistisch. Durch die positive Auswirkung auf das
Ergebnis (Gewinnsteigerung um T€ 12) können auch die Fixkosten, die im Zuge der
Genussrechtsemission entstehen im Zeitablauf kompensiert werden. Im Beispiel der
Mittelstand GmbH würde sinnvollerweise eine Eigenemission, ggf. unter Beteiligung der
Mitarbeiter durchgeführt werden. Auch handelt es sich im Beispiel um ein einfaches Produkt,
so dass die Kosten der Strukturierung und Prospekterstellung am unteren Ende der
Kostenbandbreite liegen würde. Die erstellung eines Ratings könnte ebenfalls entfallen, so
dass die Gesamtkosten der Emission bei T€ 50-70 liegen könnten. Die Nebenkosten der
Beschaffung eines vergleichbaren langfristigen Kredits lägen üblicherweise bei T€ 20-30 (in
etwa 1% - 1,5% der Kreditsumme).
Entscheidend aber ist, dass die Mittestand GmbH neue Finanzierungsquellen erschlossen
hat, die sie auch für Folgeemissionen nutzen kann, vorausgesetzt die Renditeerwartungen
der Investoren werden erfüllt. Damit ließe sich dann vor allem weiteres Wachstum zur
Sicherung der strategischen Wettbewerbsposition finanzieren. Investitionen in neue
Maschinen und Anlagen oder die Ablösung des Genussrechts (Anschlussfinanzierung)
könnten in diesem Szenario dann über eine Anleihe finanziert werden, wodurch sowohl die
Zinskosten weiter gesenkt, als auch die unternehmerische Unabhängigkeit gestärkt würde.
Es ist erfahrungsgemäß unproblematisch, dass Erstemissionen durch größere
Folgeemissionen zurückgezahlt werden und der Barüberhang für Erweiterungs- und
Ersatzinvestitionen genutzt wird.
42
So hat zum Beispiel der Klett Verlag die Rückzahlung der ersten „Bildungs-Anleihe“ mit
einem Volumen von € 30 Mio. über die Emission des „Bildungswertpapiers II“ mit einem
Volumen von € 50 Mio. refinanziert und das Residual in den Geschäftsausbau investiert.
Gleich gelagerte Fälle finden sich bei der WGF- Westfälische Grundbesitz und
Finanzverwaltung AG (Düsseldorf), oder dem Duisburger Chemie-Händler PCC, um nur
einige Beispiele zu nennen.
7. Wirtschaftliche
Genussrechten
Voraussetzungen
für
die
Emission
von
Anleihen
und
Die Aufstellung eines festen Kriterienkatalogs, den ein Unternehmen erfüllen muss, um
erfolgreich eine Anleihe oder ein Genussrecht zu begeben, ist nicht sinnvoll. Branchen- und
Unternehmensspezifische Besonderheiten führen dazu, dass keine sinnvollen Anforderungen an die Mindestgröße des Umsatzes oder die Eigenkapitalausstattung etc. des
Emittenten formuliert werden können. Einige grundsätzliche Anforderungen mit tendenziellen
Größenangaben können aber als Orientierungshilfe gegeben werden. Die nachfolgend
angeführten Anforderungen lassen sich aus den Emissionskosten und der Ausstattung der
Finanzierungsinstrumente ableiten.
Cash Flow: Da Kapitalmarktfinanzierungen weniger auf Sicherheiten abstellen als Bankfinanzierungen, wird hoher Wert auf die Fähigkeit des Emittenten gelegt, genug Mittel zur
Bedienung des Schuldendienstes zu generieren. Wichtig für die Bonitätsbeurteilung ist z. B.,
wie komfortabel die Zinslast aus dem Ergebnis vor Zinsen und Steuern (EBIT) getragen
werden kann. Unternehmen, deren EBIT nicht dem zweifachen der Zinslast entspricht,
haben keine guten Chancen, eine Anleihe zu platzieren bzw. sollten die Emission eines
Genussrechts überlegen.
Unternehmensgröße: Die Fixkosten für Strukturierung und Platzierung von Anleihen und
Genussrechten sind höher als bei der Kreditfinanzierung. Das bedeutet, dass diese
Finanzierungsinstrumente rein wirtschaftlich ein Mindestvolumen von € 1,0 Mio. erfordern,
um die Fixkosten von Strukturierung und Platzierung zu rechtfertigen. Dies entspricht den
kleinsten zuletzt beobachteten Emissionen. Je komplexer das Instrument und damit die
Strukturierungs- und Platzierungskosten werden, desto höher muss das Finanzierungsvolumen sein. Aus dem Mindestvolumen ergeben sich auch die Anforderungen an die Größe
des Emittenten. Bei Mindestvolumina von € 1,0 - 2,5 Mio. ergibt sich als grobe Richtschnur
für eine minimale Unternehmensgröße ein Umsatz bzw. eine Bilanzsumme von € 10 Mio.
Projektfinanzierungen (Windparks, Immobilien, etc.) folgen grundlegend anderen Faktoren,
die hier nicht auseinandergesetzt werden sollen.
Quantitative Bonitätskriterien: Neben dem Cash Flow spielen Eigenkapitalquote und Rechte
Dritter gegen das Unternehmen eine besondere Rolle. Die Eigenkapitalquote sollte nach
Aufnahme der Kapitalmarktfinanzierung über 20% liegen. Vorteilhaft, aber nicht zwingend,
ist, wenn nicht verpfändetes Vermögen vorhanden ist.
43
Qualitative Bonitätskriterien: Ebenso wichtig wie Zahlen sind die hinter dem Unternehmen
stehenden Menschen, die Markt- und Wettbewerbsposition, das Berichtswesen und die
Transparenz der Entscheidungswege (Corporate Governance). Ein Unternehmen, das den
Kontakt zu Investoren als überwiegend lästig empfindet, sollte von einer Kapitalmarktfinanzierung absehen.
Bereitschaft zur Unternehmensprüfung: Die Einschätzung der Eignung und Bonität des
Unternehmens erfolgt über eine Prüfung (Due Diligence), meist durch Wirtschaftsprüfer und
Rechtsanwälte. Die Ergebnisse fließen in die Bonitätsbeurteilung und damit die Konditionen
und den Prospekt ein.
Bereitschaft zur Veröffentlichung: Im Zuge einer Kapitalmarktfinanzierung wird eine Reihe
von Unternehmensdaten veröffentlicht. Der Umfang ist abhängig von der Art des Produktes
und der Emissionsart. Neben den im Rahmen des Emissionsprospektes dargelegten
Inhalten, müssen regelmäßig Jahresabschlüsse und unterjährige Berichte an die Investoren
weitergeleitet werden.
8. Conclusio - Die Rolle von Anleihen Finder
Der Markt für Mittelstandfinanzierung in Deutschland befindet sich in einem strukturellen
Umbruch. Die Auswirkungen der Finanzmarktkrise sind nicht der Auslöser der
Veränderungen, allerdings fördern sie die negativen Implikationen für mittelständische
Unternehmen drastisch zu Tage. Struktureller Wandel in der Mittelstandsfinanzierung könnte
vor allem bedeuten, dass immer mehr Nicht-Banken in mittelständische Fremdkapitalrisiken
investieren, da die Banken starken aufsichtsrechtlichen Fesseln unterliegen. Diese
Investoren verfügen jedoch nicht über die Kundennähe und Akquisitions- sowie
Kreditvergabeprozesse von Banken. Eine notwendige Bedingung, um diesen Investorenkreis
in der Breite zu erschließen, ist das Bereitstellen von klar umrissenen Anlagemöglichkeiten,
unter denen eine Auswahl getroffen werden kann. Mit Anleihen und Genussrechten wird
eben dieser Bedingung Rechnung getragen.
Gleichzeitig ist Anleihen Finder der Überzeugung, dass die Stärkung des Eigenkapitals und
das Wegbrechen von Kreditfinanzierungen nicht alleine durch die bisher genutzten
alternativen Kapitalquellen, wie Factoring, Leasing oder Private Equity, kompensiert werden
kann. Das scheitern der Standard-Mezzanine Programme zeigt, dass individuelle Lösungen
gefordert sind. Auch für die Unternehmer sind Anleihen und Genussrechte ein gangbarer
Weg, um den strukturellen Wandel der Finanzierungskultur zu kompensieren bzw. zu nutzen
und die eigene Unternehmensfinanzierung unternehmerisch zu gestalten.
44
Erschließung von Finanzierungsquellen für mittelständische Unternehmen
3
Erschließung von Finanzierungsquellen
Klaus Nordhoff
Der folgende Vortrag zeigt ein neues institutionelles Konzept auf, in dem er mittelständische
Unternehmen, die aktuell oder zukünftig einen Finanzbedarf zu befriedigen haben,
zusammenführt und ihnen eine Plattform bietet, die auch außerhalb des Bankensektors
Finanzierungsquellen erschließt. Zunächst stellt der Referent die Konzepte und die üblichen
Finanzierungsnachteile für kleine und mittlere Unternehmen auf den relevanten Finanzmärkten vor. Die zu erschließenden Finanzquellen beinhalten sowohl Eigenkapital- als auch
Fremdkapitalfinanzierungen. Dabei werden die Kapital suchenden Unternehmen mit einer
Managementprofessionalität ausgestattet, über die regelmäßig nur große Unternehmen
verfügen. An dieser Plattform werden die Kapital suchenden Unternehmen beteiligt. Damit
wird eine deutlich verbesserte Verhandlungsposition gegenüber Anbietern von Finanzmitteln
ermöglicht.
Als einen weiteren Schwerpunkt stellt der Referent ein spezielles Eigenkapital- Programm
vor, welches in der Größenordnung von 1 Mio. € bis 5 Mio. angeboten wird. Das Eigenkapital
wird dem Unternehmen befristet für etwa fünf bis sieben Jahre als Fazilität zur Verfügung
gestellt und regelmäßig ergänzt durch die Gewährung nachrangiger Darlehen, welche in der
Finanzanalyse nicht dem Fremdkapital zugeordnet werden. Die wesentlichen Vorteile dieses
Programms für die Kapital suchenden Unternehmen werden in diesem Vortrag aufgezeigt.
Hierzu gehört besonders die Verbesserung der Bilanzrelationen mit entsprechend positiver
Wirkung für die Rating-Analyse von Geldgebern.
Der Referent hebt hervor, dass der mittelständische Unternehmer mit diesem Angebot nicht
die uneingeschränkte Leitung über sein Unternehmen in Frage stellt. Dem Unternehmer
gelingt mit diesem Programm ein professionelles Finanzmanagement, das er im eigenen
mittelständischen Unternehmen üblicherweise nicht darstellen kann. Auch in diesem Vortrag
werden somit interessante neue Finanzierungsinstrumente für kleine und mittlere
Unternehmen dargestellt.
45
CONSORTIUM
LEU
Finanzierungsgesellschaft der mittelständischen Industrie
Finanzierungsgesellschaft im Eigentum mittelständischer Unternehmen
Cronos Line of Equity Programm 2010/11 (VI)
2
CONSORTIUM LEU
Willkommen
Die nachfolgenden Seiten sollen Ihnen einen ersten Eindruck über die Tätigkeitsfelder, die Struktur und
den Nutzen unserer Unternehmensgruppe für mittelständische Unternehmen vermitteln.
Dabei werden sicherlich nicht alle Aspekte und mögliche Fragestellungen abgedeckt werden können.
Wir stehen Ihnen gerne für ein vertrauliches und persönliches Gespräch zur Verfügung.
Sie erreichen uns unter den nachstehenden Adressen:
Consortium Leu GmbH
Postfach 400231, D-50832 Köln
Im Zollhafen 24, Köln
+49 7002 2735100 (Phon)
+49 7002 2735101 (Fax)
[email protected] (Mail)
Weiterführende Informationen erhalten Sie auch über unsere web site unter www.consortium-leu.de
Gruppe Leu 2010 ©
46
Inhalte
3
CONSORTIUM LEU
Inhalte
CONSORTIUM LEU GMBH
FINANZIERUNGSGESLLSCHAFT IM EIGENTUM MITTELSTÄNDISCHER INDUSTRIEUNTERNEHMEN
1.
2.
3.
4.
5.
6.
Die Situation – strukturelle Finanzierungsnachteile
Die Aufgaben
Gruppe Leu, Managementleistungen
Gruppe Leu, Struktur
Das Gesellschafterportfolio
Der Nutzen
CRONOS Line of Equity Programm 2010/11 (VI)
HAFTKAPITAL FÜR DIE MITTELSTÄNDISCHE INDUSTRIE
1. Cronos Line of Equity Programm 2010/11 (VI)
2. Programm-Parameter
3. Vorteile für Unternehmen
Kontakt
Gruppe Leu 2010 ©
4
CONSORTIUM LEU
CONSORTIUM LEU GMBH
FINANZIERUNGSGESELLSCHAFT IM EIGENTUM DER
MITTELSTÄNDISCHER INDUSTRIEUNTERNEHMEN
Gruppe Leu 2010 ©
47
1. Die Situation - strukturelle Finanzierungsnachteile
CONSORTIUM LEU
5
Mittelständische Unternehmen sehen sich bei externer Finanzierung erheblichen strukturellen Nachteilen bei der
Sicherung und Beschaffung von Fremd- und Eigenkapitalfinanzierungen ausgesetzt.
BANK
KAPITALMARKT
BÖRSE
Ratings bestimmen die Finanzierungsentscheidung, steigende Risikoaversion
Ausschlusskriterium für Mittelstand:
Größenanforderungen von Kapitalmarktemissionen
Verlust von Freiheitsgraden
Steigende Anforderungen an Sicherheiten und Covenants
Verteuerung der Kreditversorgung
(Refinanzierung / B II EK-Regeln)
Dezentrale Betreuung vs. zentrale
Entscheidung
Know-How Defizite bei Gestaltung und
Management im Unternehmen
Abhängigkeit von Beratungs- und
Managementqualität der Bank
Standardprogramme z.Zt. ausgesetzt
oder eingestellt (PREPS, HEAT)
Verlängerte Entscheidungsdauern bei
Banken
Hohe Aufwendungen für Börsennotierung (HV, Geschäftsbericht, IR )
Veröffentlichung von Daten
notwendig, Nachteil gegenüber nicht
notiertem Wettbewerb
Möglichkeit feindlicher Übernahmen
Unterschiedliche Zeithorizonte (langfristig vs. quartalsweise)
Gruppe Leu 2010 ©
2. Die Aufgaben
6
CONSORTIUM LEU
Die Absicherung und Optimierung der Unternehmensfinanzierung hat einen entscheidenden Einfluss auf die
unternehmerischen Erfolgschancen mittelständischer Unternehmen.
Gleichermaßen haben mittelständische Unternehmen einen strukturellen Nachteil bei der Durchsetzung und
Absicherung von Finanzierungen, dem Zugang zum Kapitalmarkt sowie im spezialisierten FinanzierungsKnow-How.
Es sind die Aufgaben des Consortiums
die strukturellen Finanzierungsnachteile mittelständischer Unternehmen zu kompensieren
die nachhaltige Versorgung der Gesellschafterunternehmen mit Eigen- und Fremdkapital sicherzustellen
als Teil der Organisation der Gesellschafterunternehmen, kontinuierlich an der Verbesserung der RatingVoraussetzungen und der Risikoprofile zu arbeiten
eine kontinuierliche Kommunikation mit den Finanzierungsgebern zu gewährleisten
Gruppe Leu 2010 ©
48
3. Gruppe Leu, Managementleistungen
CONSORTIUM LEU
7
Aufgabe der Gruppe Leu ist die Konzeption und Umsetzung von Unternehmensfinanzierungen sowie von Risikound Transaktionsmanagementprojekten über ihre Gesellschaften Consortium Leu GmbH und Aquila Leu GmbH.
FINANZIERUNGSMANAGEMENT
- Analyse und Gestaltung der nachhaltigen Finanzierungskonzeption
- Beschaffung und Absicherung der nachhaltigen Unternehmensfinanzierung ( Eigen-,
Fremdkapital, Working Capital Finanzierung, Projektfinanzierungen)
- Kontinuierliche Finanzkommunikation mit allen Kapitalgebern
- Krisenmanagement
RISIKOMANAGEMENT
- Finanzrisiken
- Währungssicherung
- Zinssicherung
- Assekuranzrisiken und Kreditsicherung
TRANSAKTIONSMANAGEMENT
- Erwerb von Beteiligungen und Unternehmen
- Veräußerung von Beteiligungen und Unternehmen
- Nachfolgeregelungen
Gruppe Leu 2010 ©
4. Gruppe Leu, Struktur
CONSORTIUM LEU
8
Consortium Leu GmbH erbringt vorbeschriebene Managementleistungen ausschließlich und kontinuierlich für die
an ihr beteiligten Gesellschafter-Unternehmen. Das Consortium bündelt und vertritt die Interessen seiner Gesellschafter gegenüber Banken, dem Kapitalmarkt und weiteren Teilnehmern wie Private Equity Häusern etc.
Aquila Leu GmbH ist projektweise tätig und übernimmt die Aufgabe der Vorbereitung von Unternehmen mit Sicht
auf die Aufnahme in den Gesellschafterkreis der Consortium Leu GmbH. Darüber hinaus stellt sich Aquila Leu den
Herausforderungen kritischer Finanzierungssituationen.
MITTELSTÄNDISCHE INDUSTRIEUNTERNEHMEN
Gesellschafter
CONSORTIUM LEU GMBH
1.
2.
3.
4.
Bündelung und Vertretung der
Finanzierungsinteressen seiner Gesellschafter
Vertretung der Gesellschafterunternehmen
gegenüber Banken und dem Kapitalmarkt
Abbildung des Risikomanagements
Durchführung von Transaktionsmanagementaufgaben
und Nachfolgeregelungen
AQUILA LEU GMBH
1.
2.
3.
Projektmanagement für Unternehmensfinanzierungen
im Einzelfall
Vorbereitung von Unternehmen für die Aufnahme in
den Gesellschafterkreis des Consortiums
Lösung kritischer Finanzierungssituationen
Gruppe Leu 2010 ©
49
5. Das Gesellschafterportfolio
CONSORTIUM LEU
9
Gesellschafter der Consortium Leu GmbH sind industrielle mittelständische Unternehmen mit einem Umsatzvolumen
zwischen ca. EUR 20 bis zu EUR 250 Millionen. Das Consortium strebt eine ausgewogene Struktur des Gesellschafterportfolios mit Sicht auf Branchensegmente, Umsatzklassen und Ertragsstärke an.
12%
EUR 161 bis 250 Mio.
23%
EUR 81 bis 160 Mio.
35%
EUR 41 bis 80 Mio.
30%
EUR 20 bis 40 Mio.
0%
10%
20%
30%
40%
Gruppe Leu 2010 ©
6. Der Nutzen
CONSORTIUM LEU
10
Als Gesellschafter des Consortiums erzielen mittelständische Unternehmen alle Finanzierungsvorteile einer
Weitaus größeren Unternehmensgruppe unter vollständiger und jederzeitiger Erhaltung der Entscheidungsfreiheit
und Beibehaltung der Vorteile mittelständischer Strukturen.
Kriterien
Mittelstand
Konzern
Gering
Stark
Nicht oder nur mittelbar
Unmittelbarer Zugang
Begrenzt
Hochspezialisiert
Entscheidungsdauern
Lang und komplex
Kürzer
Verkürzung des Entscheidungsprozesses
Rating /
Risikowahrnehmung
Tendentiell schlechter (Vola.,
passive Handhabung)
Besser (stabiler,
proaktiver Einsatz)
Ratingverbesserung, proaktiver Einsatz,
aktive Kommunikation
Konditionen
schlechter, (geringer
Provisionsgeschäft)
Besser (Komp.
kalkulation)
Verbesserung der Konditionslandschaft
Covenants
Beschränkung
Entscheidungsfreiheit
Variablere Vereinbarungen
Hohe Unterlegung
Höherer Anteil
cash flow based
Nicht oder kaum möglich
Jederzeit
Durchsetzungskraft
Zugang zu finalen
Entscheidern
Know How und Ressourcen
Sicherheiten
Zugang Kapitalmarkt
Consortium
Höhere Durchsetzungskraft
Unmittelbar
Hochspezialisierte Ressourcen
Abbau übermäßiger Beschränkungen
Steigerung des CF based Anteils
Zugang zum Kapitalmarkt (Phase II)
Gruppe Leu 2010 ©
50
11
CONSORTIUM LEU
CRONOS Line of Equity Programm 2010/11 (VI)
Haftkapital für den industriellen Mittelstand in Deutschland
Gruppe Leu 2010 ©
1. CRONOS Line of Equity Programm 2010/11
12
CONSORTIUM LEU
Das Cronos Line of Equity Programm (Cronos-Programm) versorgt mittelständische Unternehmen mit Haftkapital
und erweitert so substantiell die Finanzierungsbasis ohne die Verhältnisse bzw. Stimmrechte im
Gesellschafterkreis zu verändern.
Die Plafonds bzw. Investoren des Cronos-Programms begeben Verpflichtungserklärungen gegenüber dem
Unternehmen hinsichtlich der Einzahlung von Eigen- und Haftkapital. Die Erfüllung dieser Verpflichtung kann von
der Geschäftsführung / den Gesellschaftern des Unternehmens jederzeit während des Verpflichtungszeitraums zur
Gänze oder in mehreren Tranchen abgerufen werden.
Auch ohne Abruf der Einzahlungsverpflichtung dient die Verpflichtung bereits ab dem Startzeitpunkt in
vollständiger Höhe als Unterlegung einer entsprechend erhöhten Haftmittelquote mit positiven Wirkungen auf
das Rating und die Refinanzierungskraft des Unternehmens .
Gruppe Leu 2010 ©
51
2. Programm-Parameter
13
CONSORTIUM LEU
Programm-Parameter
Gesamtantragsvolumen 2010/2011 EUR 190 Mio. mit Erweiterungsoption auf EUR 280 Mio.
Verpflichtungsbeträge pro Unternehmen zwischen EUR 1.0 Mio. und EUR 5.0 Mio. (in Einzelfällen bis EUR 7.0
Mio.)
Gesamtlaufzeiten zwischen 5 und 7 Jahren mit Verlängerungsoption für weitere 3 Jahre
Mindesthöhe abgerufener Tranchen EUR 1.0 Mio.
20% bis 40% der Verpflichtung als Eigenkapital (straight equity)
60% bis 80% als nachrangiges Darlehn mit Wandlungsrecht (Convertible“)
Antragsberechtigte Unternehmen
Unternehmen der verarbeitenden Industrie bzw. industriellen Dienstleistungen
Umsatzgrößen EUR 10 bis EUR 100 Mio.
Region Deutschland
Sanierungsfälle sind ausgeschlossen
Restrukturierungsfälle werden im Einzelfall geprüft
Gruppe Leu 2010 ©
3. Vorteile für Unternehmen
14
CONSORTIUM LEU
Sofortige Erhöhung der Haftmittelquote in vollständiger Höhe der Einzahlungsverpflichtung
Keine Notwendigkeit des Abrufs und damit keine Veränderungen im Gesellschafterkreis
Abruf nach Bedarf in Teilen oder als Gesamtbetrag
Sofortige Verbesserung des Ratings, auch ohne Abruf
Sofortige Verbesserung der Refinanzierungskraft des Unternehmens auf der Fremdkapitalgeberseite
Keine Zweckbindung der Abrufbeträge
Verwendung zum Zwecke der Ratingverbesserung (Konditionsverbesserung existierender Linien), oder Ausweitung
der Kreditlinien
Verwendung für Investitionsvorhaben, Übernahmen, Restrukturierung, Finanzierung Umlaufvermögen etc.
Schnelle Prüfungs- und Entscheidungswege
Gruppe Leu 2010 ©
52
Kontakt
15
CONSORTIUM LEU
Consortium Leu GmbH
Postfach 400231, D-50832 Köln
Büro: Im Zollhafen 24, Köln
+49 7002 2735100 (Phon)
+49 7002 2735101 (Fax)
Für das Cronos Line of Equity Programm:
Weiterführende Informationen erhalten Sie auch über unsere web site
unter www.consortium-leu.de
Gruppe Leu 2010 ©
53
4
Dr. Prof. Dr. Eric Frère
Dass die Aktienbörse für große Unternehmen eine Hauptquelle der Eigenfinanzierung
darstellt, ist weit gehend bekannt. Es überrascht, dass die Börse auch für kleine und mittlere
Unternehmen durchaus eine attraktive Finanzierungsquelle darstellen kann.
Aus der langjährigen Erfahrung des Referenten mit der beratenden Begleitung von Börsengängen wird ein umfassendes Bild zu diesem Teil der Finanzmärkte vermittelt, der bei
kleinen und mittleren Unternehmen selten im Blickfeld liegt.
Der Vortrag gibt zunächst einen allgemeinen Überblick über die verschiedenen Börsensegmente und den üblichen Prozessverlauf eines Börsengangs. Ergänzend wird das Volumen
der deutschen und internationaler Börsen dargestellt sowie die Aktienstreuung im deutschen
Anlegerpublikum. Anschließend werden Börseneinführungen aus den letzten 13 Jahren
umrissen sowie eine exemplarische Auflistung von Renditen in bestimmten Börsensegmenten. Es werden die einzelnen Börsensegmente vorgestellt, die für kleine und mittlere
Unternehmen in Frage kommen sowie das Volumen der Marktkapitalisierung an
Aktienbörsen.
Im Hauptteil seines Vortrags stellt der Referent die Vorteile eines Börsenganges zunächst
anhand der Motivationslage und der Problemstellungen dar. Es folgt dann eine praktische
Darstellung des Prozesses der Anforderungen an die Emittenten in den dafür vorgesehenen
Börsensegmenten. Insbesondere die Vorbereitung der Emittenten wird ausführlich behandelt. Daneben werden die institutionellen Randbedingungen für die in Frage kommenden
Börsensegmente gezeigt. Im Einzelnen werden die für das jeweilige Unternehmen
geeigneten Börsen dargestellt, so dass daraus ein guter Einblick gewonnen werden kann,
welche Segmente für kleine und mittlere Unternehmen in Frage kommen. Die Vor- und
Nachteile der einzelnen Segmente werden ausführlich erläutert.
Wie bei den anderen auf dieser Tagung vorgestellten Finanzierungen geht es auch bei dem
Börsengang für kleine und mittlere Unternehmen wesentlich um die Darstellung des Unternehmens, um seine Ertragsfähigkeit, sein Reporting und seine Geschäftspläne.
Der Vortrag wird abgerundet durch die Beschreibung der Planung und Strukturierung eines
IPO. Dazu gehört auch ein Zeitplan für einen Börsengang.
Abschließend gibt der Referent Hinweise zu den wesentlichen Punkten, die das Unternehmen zur Vorbereitung und Durchführung einer Aktienemission leisten muss und zeig die
Fehler auf, die tunlichst zu vermeiden sind.
54
Börsengang (IPO)
- Börsensegmente für KMU-
Gliederung
Juni 2010
I.
II.
Überblick Going Public Prozess
Statistische IPO-Daten
III.
IV.
Entscheidungskriterien für den Börsengang
Anforderungen an einen Börsenkandidaten
- Börsensegmente -
V.
VI.
Planung und Strukturierung des IPO
Fehlervermeidung und -minimierung
Prof. Frère, Börsengang (IPO)
2
55
I. Überblick Going Public Prozess
- IPO: Initial Public Offering
Auswahl der
Berater
Stabilisierung
Rechtsform
Emissionspreis
& Zuteilung
Unternehmensanalyse
Marketing &
Bookbuilding
Börsenplatz
Aktiengestaltung
Marktsegment
Aktienherkunft
Juni 2010
3
II. Statistische Daten
Deutschland
713
Euronext
994
Börsennotierte
inländische
Aktiengesellschaften
September 2009
Großbritannien und
Nord-Irland
2.235
Nasdaq
2.585
NYSE
2.658
0
1.000
2.000
3.000
Quelle: DAI-Factbook (2010)
Juni 2010
4
56
Anteil der Aktionäre
an der Gesamtbevölkerung
5,2
Deutschland
(in Prozent)
14,5
Frankreich
30,0
Niederlande
7,0
Österreich
Großbritannien
und Nord-Irland
23,0
18,6
Schweden
27,7
Japan
20,4
Schweiz
25,4
USA
0
10
20
30
40
Quellen: Infratest-Umfragen im Auftrag des DAI, Presseberichte, Aktienforum Wien; European Association for Share Promotion
(jeweils aktuellste verfügbare Angabe; zu unterschiedlichen Zeitpunkten).
Juni 2010
5
Deutschland
755
Großbritannien und
Nord-Irland
5.466
Osaka
642
Tokio
1.509
Amex
Börseneinführungen
inländischer Unternehmen
1986 bis 2009
1.581
Nasdaq
7.800
NYSE
2.999
0
2.500
5.000
7.500
Quelle: World Federation of Exchanges
Juni 2010
6
57
100
DAX-Renditen 1955 - 2009
85,3
(in Prozent)
81,9
80
61,8
60
49,0
48,0
40
47,1
46,7
43,2
39,3
34,8
32,8
39,1
37,1
28,2
20
9,7
4,4
6,2 5,6
13,512,2 14,3
7,8
17,5
4,5
10,9
7,1
1,93,0
27,1 22,3
22,0
17,7
13,8
12,9
7,3
7,0
4,7
0
-7,9
-7,1
-8,8
-12,3
-15,7
-20
-2,1
-4,3
-7,5
-21,7
-24,6
-7,5
-19,8
-21,9
-28,4
-40
-37,6
-40,4
-43,9
-60
1955
1960
1965
1970
1975
1980
1985
1990
1995
2000
2005
Quellen: Stehle, Huber, Maier, Rückberechnung des DAX für die Jahre 1955 bis 1987; Deutsche Börse AG.
Juni 2010
7
Juni 2010
8
58
Quelle: Deutsche Börse (2009)
Juni 2010
9
III. Entscheidungskriterien für den IPO
Motive für einen IPO
Der erstmalige Gang an die Börse (IPO, Initial Public Offering) wird aus
verschiedenen Gründen angestrebt:
Übernahmenfinanzierung
Wachstumsfinanzierung
Höhere Attraktivität für
Mitarbeiter
Eigenkapitalstärkung
Einfacher Weg zur
Mitarbeiterbeteiligung
Motive
Spin-Off
Verbessertes Marktstanding
Erhöhung des
Bekanntheitsgrades
Juni 2010
Unternehmensnachfolge
Privatisierung
Exitmöglichkeiten für VCGesellschaften
10
59
III. Entscheidungskriterien für den IPO
Bedenken gegenüber einem IPO
Das Going Public nimmt erheblichen Einfluss auf das Unternehmen:
Vertrauen der Öffentlichkeit
erfordert eine offene
Informationspolitik
Schwerfällige
Entscheidungsprozesse
(Hautversammlung)
Die Beteiligungsquote und die
Einflussmöglichkeiten der
Altgesellschafter verringern
sich
Um der Informationspolitik
gerecht werden zu können,
bedarf es eines ausgefeilten
Rechnungswesens
Das Risiko einer
unfreundlichen Übernahme
könnte auftreten
Bedenken
Es entstehen zusätzliche
Einmal- sowie fortlaufende
Kosten
Juni 2010
Durch die Publizität wird das
Unternehmen für die
Wettbewerber analysierbar(er)
Rechtfertigungszwang vor
Mitaktionären
11
IV. Anforderungen an Börsenkandidaten
Technische Börsenfähigkeit, wirtschaftliche
Börsenfähigkeit, Wahl des richtigen Börsensegments
- Technische Börsenfähigkeit:
+
+
+
+
+
+
+
+
+
Juni 2010
Rechtsform
Alter der Gesellschaft; Anzahl geprüfte Jahresabschlüsse
Mindesteigenkapital vor Börsengang
Mindestvolumen der zu platzierenden Aktien
Herkunft der Aktien; Mindeststreubesitz
Emissionshaus
Lock-up Periode
Due Diligence-Prüfungen
Publizitätserfordernisse/ Börsensegmente
12
60
Legal Due Diligence
Business Due Diligence
Rechtliche Historie seit Gründung
Markt und Marktentwicklung
Gesellschaftsrechtliche Maßnahmen
Wettbewerbssituation
Verträge und Vereinbarungen
Kundenreferenzen
Patente und Lizenzen
Forschung und Entwicklung
Haftungsrisiken
Vertrieb und Marketing
Rechtsstreitigkeiten
Organisationsstruktur
Financial Due Diligence
Technical/ Environmental Due Diligence
Budget, Planungsplausibilität
Technologische Prüfung der Produkte
Darstellung der GuV
Technologische Innovation
Darstellung der Bilanz
Produktvergleich gegenüber Wettbewerbern
(letzten drei Jahre)
Technologische Marktentwicklung
Herleitung DVFA-Ergebniss (DVFA: Deutsche
Vereinigung für Finanzanalyse und Anlageberatung)
Informationstechnologie
Umweltanalysen
Cashflow
Steuerliche Situation
Juni 2010
13
- Börsensegmente Börsensegmente
Amtlicher Handel
Publizitätspflichten
Geregelter Markt
Freiverkehr
Zulassungsvoraussetzungen
Juni 2010
14
61
- Börsensegmente + Bei einer Notierung von Aktien an der FWB Frankfurter Wertpapierbörse
können Emittenten zwischen den beiden Segmenten General Standard
und Prime Standard wählen.
+ Im General Standard gelten die Anforderungen des Gesetzgebers für
den Amtlichen Markt und den Geregelten Markt. Im Prime Standard
müssen Emittenten über das Maß des General Standard hinausgehende
internationale Transparenzanforderungen erfüllen.
+ Zur Aufnahme in Indizes wie DAX, TecDAX, MDAX oder SDAX ist die
Zulassungim Prime Standard Voraussetzung.
Juni 2010
15
- Börsensegmente Transparenzstufen
Deutsche Börse (2010): o.S.
Juni 2010
16
62
- Börsensegmente Amtlicher Markt
General Standard
Geregelter Markt
Prime Standard
General Standard
Prime Standard
Freiverkehr
Open Market
Entry Standard
Mindestbetrag der
zuzulassenden Aktien
Voraussichtlicher
Kurswert von mind.
€ 1,25 Mio.
Voraussichtlicher
Kurswert von mind. €
1,25 Mio.
Voraussichtlicher
Kurswert von mind.
€ 1,25 Mio.
Voraussichtlicher
Kurswert von mind. €
1,25 Mio.
Keine Vorgabe
Keine Vorgabe
Eigenkapital
Mind. € 1,25 Mio.
wenn der Kurswert
nicht abschätzbar ist
Mind. € 1,25 Mio.
wenn der Kurswert
Mind. € 1,25 Mio.
wenn der Kurswert
Mind. € 1,25 Mio.
wenn der Kurswert
Keine Vorgabe
Keine Vorgabe
Aktiengattung
Stamm- und/oder
Vorzugsaktien,
Zulassung aller
Aktien einer Gattung
(§ 7 Abs. 1
BörsZulVO)
Stamm- und/oder
Vorzugsaktien,
Zulassung aller Aktien
einer Gattung (§ 7
Abs. 1 BörsZulVO)
Stamm- und/oder
Vorzugsaktien,
Teilzulassung
möglich (§ 69 Abs. 3
Satz 2 BörsO)
Stamm- und/oder
Vorzugsaktien,
Teilzulassung möglich
(§ 69 Abs. 3 Satz 2
BörsO)
Stamm- und/oder
Vorzugsaktien
Stamm- und/oder
Vorzugsaktien
Streuung (Freefloat)
Mind. 25% der
zugelassenen
Aktien oder
niedrigerer
Prozentsatz, wenn
wegen der großen
Zahl von Aktien
derselben Gattung
und ihrer breiten
Streuung ein
ordnungs-gemäßer
Börsenhandel
garantiert ist
(§ 9 BörsZulV)
Mind. 25% der
zugelassenen Aktien
oder niedrigerer
Prozentsatz, wenn
wegen der großen
Zahl von Aktien
derselben Gattung und
ihrer breiten Streuung
ein ordnungs-gemäßer
Börsenhandel
garantiert ist
(§ 9 BörsZulV)
Keine expliziten
Vorgaben, aber
Gewährleistung
ordnungsgemäßen
Börsenhandels
(§ 69 Abs. 3 Satz 3
BörsO)
Keine expliziten
Vorgaben, aber
Gewährleistung
ordnungs-gemäßen
Börsenhandels
(regelmäßig ab 10%
free float oder über
Einschaltung eines
Designated Sponsors)
(§ 69 Abs. 3 Satz 3
BörsO)
Keine Vorgabe,
jedoch Bildung
eines
börsenmäßigen
Marktes
(Anhaltspunkt: mind.
5%, besser 10%
Streuung bei einer
ausreichenden Zahl
von Aktionären)
Keine Vorgabe,
jedoch Bildung
eines
börsenmäßigen
Marktes
(Anhaltspunkt: mind.
5%, besser 10%
Streuung bei einer
ausreichenden Zahl
von Aktionären)
Unternehmensalter
Mind. 3 Jahre
(Muss)
Mind. 3 Jahre (Muss)
Mind. 3 Jahre
(Sollte)
(§ 69 Abs. 3 Satz 1
BörsO)
Mind. 3 Jahre (Sollte)
(§ 69 Abs. 3 Satz 1
BörsO)
Keine Vorgabe
Mind. 1 Jahr (Sollte)
Juni 2010
17
Geregelter Markt
General Standard
Prime Standard
General Standard
Designated Sponsor
Nein, nur zur
Sicherstellung eines
"fortlaufenden"
XETRA-Handels in
Abhängigkeit der
Liquidität der Aktie,
ansonsten mind. 1
Designated Sponsor
Nein, nur zur
"fortlaufenden"
XETRA-Handels in
Abhängigkeit der
ansonsten mind. 1
Designated Sponsor
Nein, nur zur
"fortlaufenden"
XETRA-Handels in
Abhängigkeit der
ansonsten mind. 1
Designated Sponsor
Zulassungsverfahren
Emittent und
Kreditinstitut
Emittent und
Kreditinstitut
Zulassungsdokument
Wertpapierprospekt:
alle Angaben, die
zur Beurteilung des
Wertpapiers
wesentlich sind
Zulassungsantrag
durch
Zulassungsstelle in
einem
Börsenpflichtblatt
(§ 49 BörsZulVO)
Juni 2010
Prime Standard
Freiverkehr
Open Market
Entry Standard
Nein, nur zur
"fortlaufenden"
XETRA-Handels in
Abhängigkeit der
ansonsten mind. 1
Designated Sponsor
Nein, nur zur
"fortlaufenden"
XETRA-Handels in
Abhängigkeit der
ansonsten mind. 1
Designated Sponsor
Nein, nur zur
"fortlaufenden"
XETRA-Handels in
Abhängigkeit der
ansonsten mind. 1
Designated Sponsor
Emittent und
Kreditinstitut
Emittent und
Kreditinstitut
Antrag kann von an
der FWB zum
Börsenhandel
zugelassenen
Unternehmen
gestellt werden,
auch ohne die
Zustimmung des
Emittenten möglich
Antrag kann von an
der FWB zum
Börsenhandel
zugelassenen
Unternehmen
gestellt werden,
Zustimmungserkläru
ng des Emittenten
und Nachweis der
Beauftragung eines
Deutsche Börse
Listing Partner, der
das Unternehmen
fortlaufend betreut
Wertpapierprospekt:
alle Angaben, die zur
Beurteilung des
Wertpapiers
wesentlich sind
Wertpapierprospekt:
(wesentliche)
Angaben, die zur
Beurteilung des
Wertpapiers
notwending sind
Wertpapierprospekt:
(wesentliche)
Angaben, die zur
Beurteilung des
Wertpapiers
notwending sind
Unternehmensexpo
sé oder den durch
die BaFin gebilligten
Wertpapierprospekt
gem. WpPG
Unternehmensexpo
sé oder den durch
die BaFin gebilligten
Wertpapierprospekt
gem. WpPG
durch Zulassungsstelle
in einem
Börsenpflichtblatt
(§ 49 BörsZulVO)
durch
Zulassungsstelle in
einem
Börsenpflichtblatt
(§ 49 BörsZulVO)
durch
Zulassungsstelle in
einem
Börsenpflichtblatt
(§ 49 BörsZulVO)
entfällt, da keine
Börsenzulassung
entfällt, da keine
Börsenzulassung
18
63
Geregelter Markt
Freiverkehr
General Standard
Prime Standard
General Standard
Prime Standard
Zulassungsbeschluss
in Veröff. des
Prospekts
aufzunehmen; falls
prospektfrei, durch
Zulassungsstelle in
einem
Börsenpflichtblatt
und im Bundesanzeiger sowie
durch Börsenbekanntmachung (§ 51
BörsZulVO)
in Veröff. des
Prospekts
aufzunehmen; falls
prospektfrei, durch
Zulassungsstelle in
einem
Börsenpflichtblatt und
im Bundes-anzeiger
sowie durch Börsenbekanntmachung (§ 51
BörsZulVO)
in Veröff. des
Prospekts aufzunehmen; falls
prospektfrei, durch
Zulassungsstelle in
einem
Börsenpflichtblatt
und im
Bundesanzeiger
sowie durch
Börsenbekanntmachung (§ 51
BörsZulVO)
in Veröff. des
Prospekts
aufzunehmen; falls
prospektfrei, durch
Zulassungsstelle in
einem
Börsenpflichtblatt und
im Bundes-anzeiger
sowie durch
Börsenbekanntmachung (§ 51
BörsZulVO)
entfällt, da keine
Börsenzulassung
entfällt, da keine
Börsenzulassung
Prospekt/Unternehmensbericht
Zeitungs- oder
Schalterpublizität
(§ 30 Abs. 5 BörsG)
Zeitungs- oder
Schalterpublizität
Zeitungs- oder
Schalterpublizität
Zeitungs- oder
Schalterpublizität
Unternehmensexpo
sé ist der DBAG zur
Prüfung
einzureichen
Unternehmensexpo
sé ist der DBAG zur
Prüfung
einzureichen, BaFin
prüft und billigt den
Prospekt gem.
WpPG
sonstige
Veröffentlichungen
durch Emittent in
mind. einem
Börsenpflichtblatt
(§ 70 BörsZulVO)
durch Emittent in mind.
einem
Börsenpflichtblatt
(§ 70 BörsZulVO)
Jahresabschlüsse
Veröffentlichung
obligatorisch;
Rechnungslegung
nach IFRS
Veröffentlichung
obligatorisch;
Rechnungslegung
nach IFRS, zusätzliche
Anforderungen gem.
nationalen Vorschriften
(z.B. Lagebericht);
deutsch und englisch
Veröffentlichung
obligatorisch;
Rechnungslegung
nach IFRS
Veröffentlichung
obligatorisch;
Rechnungslegung
nach IFRS,
zusätzliche
Anforderungen gem.
nationalen
Vorschriften (z.B.
Lagebericht); deutsch
und englisch
Nationale GAAP /
HGB
Nationale GAAP /
HGB
(Veröffentlichung
auf Internetseite)
Juni 2010
Open Market
Entry Standard
19
General Standard
Geregelter Markt
Prime Standard
General Standard
Prime Standard
Freiverkehr
Open Market
Entry Standard
Zwischenberichterstattung nach IPO
Pflicht nach 6
Monaten
Quartalsabschlüsse
Pflicht nach 6
Monaten
Quartalsabschlüsse
nicht erforderlich
Zwischenbericht
(Veröffentlichung
auf Internetseite)
Publikationssprache
Deutsch
Deutsch und Englisch
Deutsch
Deutsch und Englisch
Deutsch
Deutsch
§15 WpHG Ad-hoc
Publizität
Obligatorisch
Obligatorisch in
Obligatorisch
Obligatorisch in
nicht obligatorisch
Veröffentlichung
wichtiger
Unternehmensmeld
ungen auf der
Internetseite des
Emittenten (Quasiad-hoc-Pflicht)
Haltepflicht Altaktionäre
(Lock-up)
Nein
Nein
Nein
Nein
Nein
Nein
Fortlaufender XETRAHandel notwendig
Nein
Nur bei Aufnahme in
Auswahlindizes
Nein
Nur bei Aufnahme in
Auswahlindizes
Nein
Nein
Juni 2010
20
64
Geregelter Markt
Freiverkehr
General Standard
Prime Standard
General Standard
Prime Standard
Open Market
Entry Standard
Mitteilungspflichten bei
Veränderung des
Stimmrechtsanteils nach
§ 21 WpHG
Ja
(Beteiligungsschwell
en 5%, 10%, 25%,
50% oder 75% der
Stimmrechte)
Ja
(Beteiligungsschwellen
5%, 10%, 25%, 50%
oder 75% der
Stimmrechte)
Ja
(Beteiligungsschwell
en 5%, 10%, 25%,
50% oder 75% der
Stimmrechte)
Ja
(Beteiligungsschwelle
n 5%, 10%, 25%,
50% oder 75% der
Stimmrechte)
fraglich, ob WpHG
auch auf
Unternehmen im FV
zutrifft; WpHG:
"....Unternehmen,
..... Handel an
......organisierten
Markt
.....zugelassen
sind."
Allerdings
Meldepflichten gem.
§§ 16, 20 AktG
fraglich, ob WpHG
auch auf
Unternehmen im FV
zutrifft; WpHG:
"....Unternehmen,
..... Handel an
......organisierten
Markt
.....zugelassen
sind."
Allerdings
Meldepflichten gem.
§§ 16, 20 AktG
Unternehmenskalender
Nein
Ja, in Deutsch und
Englisch
Nein
Ja, in Deutsch und
Englisch
Nein
Ja
Pflicht zur Durchführung
von
Analystenveranstaltunge
n
Nein
Ja, mind. einmal
jährlich
Nein
Ja, mind. einmal
jährlich
Nein
Nein
Meldepflichtige
Wertpapiergeschäfte von
Unternehmensorganen
Ja
(§ 15a WpHG)
Ja
(§ 15a WpHG)
Ja
(§ 15a WpHG)
Ja
(§ 15a WpHG)
Nein
Nein
Zuteilungsgrundsätze
bei Aktienemissionen
Freiwillig
Freiwillig
Freiwillig
Freiwillig
Freiwillig
Freiwillig
Juni 2010
21
- Wirtschaftliche Börsenfähigkeit:
+ In qualitativer Hinsicht:
•
•
•
•
•
ausgezeichnete Managementqualität
hervorragende Unternehmensstruktur
technisches Know-how, Marktstellung (keine „me-too“-Unternehmen)
nachhaltige Wettbewerbsvorteile; Equity Story
Wachstum höher als Marktwachstum; Unternehmen bewegt sich in
einem wachsenden kaum durch Verdrängung gekennzeichneter
Markt
• detaillierter, plausibler Business Plan
• ausgefeiltes Finanz-/Controlling-/Rechnungswesen
+ In quantitativer Hinsicht:
• Mindestunternehmensgröße
• Ertragskraft
Juni 2010
22
65
V. Planung und Strukturierung des IPO
Planung und Strukturierung des IPO:
Planung
des
Prozesses
Auswahl des
Börsensegments
Aufstellung des
vorläufigen
Zeitplan
Zuordnung der
Aufgabenverteilung
Mandatierung der
Berater
Festlegung
der
Emissionsstruktur
Vorbereitung zum
IPO
Syndikatsstruktur
Angebotsstrukturierung
Provisionsreglung
Timing
Rechtsfragen
Marketingplan
Präsentation
Markt
Due Diligence
Bewertung
Prospekterstellung
Juni 2010
Angebot
und
Verkauf
der Aktien
Marketing
bei
Investoren
Veröffentlichung
Research für
internationale
Investoren
Pressearbeit
Pre-Marketing
Bookbuilding
Roadshow
Pricing
Zuteilung
23
Auswahl der Partner:
Investoren
Werbeagenturen
Emissionskonsortium
Wertpapierdienstleister
Emissionsberater
Rechtsanwälte
Wirtschaftsprüfer
Banken
Steuerberater
Juni 2010
24
66
Juni 2010
25
Juni 2010
26
67
Juni 2010
27
Juni 2010
28
68
IPO-Zeitplan (Beispiel)
Juni 2010
29
VI. IPO - Fehlervermeidung/-minimierung
+ Keine Auswahl ungeeigneter oder abhängiger Berater
+ Frühzeitige Gesamtplanung der einzelnen Schritte in der Vorbereitung des
IPO
+ Keine Abgabe von maßgeblichen Geschäftsanteilen vor dem Börsengang zu
niedrigen Konditionen
+ Keine zu frühe Bindung an eine Bank bzgl. der Platzierungsfunktion
+ Möglichst Erhaltung der Mehrheit der Altaktionäre
+ Keine deutlich zu hohe Platzierung des gezeichneten Kapitals als objektiv
notwendig
+ Möglichst nicht zu niedrige Erlöse aus der Emission erzielen
+ Vermeidung zu hoher Kosten und Risiken bei der Emission
+ Keine Unterschätzung der zeitlichen und kapazitiven Belastung bei der
Vorbereitung und Durchführung des Börsengangs
+ Keine zu frühe Publikation hinsichtlich Timing und Details des Börsengangs
+ Beachtung des richtigen saisonalen Timings der Erstemission
+ Keine Unterschätzung der Folgepflichten des Börsengangs
Juni 2010
30
69
IPO - Internetseiten
www.goingpublic.de
www.deutscheboerse.com
www.maccess.de
www.dai.de
www.onvista.de
www.finanzen.net
www.boerse-stuttgart.de
www.euronext.com
Juni 2010
31
Dekan und Lehrstuhlinhaber Finance and Entrepreneurship FOM
Inhaber Frère Consult Unternehmensberatung, Corporate Finance
mobil: 0172-2451345; mail: [email protected]
70
5
Thomas Jakoby
Im abschließenden Fachreferat dieser Tagung wird den heute vorgestellten neuen
Finanzierungsinstrumenten für kleine und mittlere Unternehmen der klassische Bankkredit
gegenübergestellt und insbesondere auch die Sichtweise mittelstandsorientierter Kreditinstitute. Der Vortrag zeigt auf, dass sich die Erfordernisse an Finanzierungen neben der
Ertragsfähigkeit und einer gewissen Eigenkapitalausstattung besonders auch an das
Reporting, an die Controllingprozesse, wie Planungsrechnungen, und die Qualität der
unterjährigen Berichterstattung des Kreditnehmers richten. Der Referent, der über langjährige Erfahrung im Kreditgeschäft verfügt, zeigt auf, dass ebenso wie bei den anderen
Finanzierungsformen, die heute vorgestellt werden, auch bei dem klassischen Hausbankkredit diese Anforderungen maßgebend sind.
Es erfolgt eine Analyse der Finanzmarktkrise aus Sicht eines mittelständischen und
vorzugsweise regional handelnden Kreditinstitutes. Die aktuelle Wirtschafts- und Finanzkrise
hat insbesondere auch Kreditausfälle zur Folge. Die große Unsicherheit, die im Verlauf der
Finanzmarkt- und Wirtschaftskrise zu beobachten ist, betrifft die Absatzmärkte, die
Rohstoffrisiken, Liquiditätsengpässe und die Abstufung in den Rating-Kriterien sowie die
Zurückhaltung der Unternehmen bezüglich der Investitionen.
Sehr ausführlich stellt der Referent die Rating-Prozedur aus der Sicht des Kreditinstitutes
dar. Hier sind verbindlich Prozesse vorgeschrieben. Das Rating wird mindestens einmal
jährlich durchgeführt. Die Aufgaben und Ziele des Rating werden ebenso dargestellt wie die
Konsequenzen für die Kreditkonditionen. Neben den quantitativen Erfolgskriterien eines
Unternehmens kommen für das Rating auch die qualitativen Erfolgskriterien etwa gleichgewichtig zum Ansatz. Letztere beinhalten z.B. die Qualität des Managements, Regelungen zur
Unternehmensnachfolge, strategische Konzepte und die Transparenz der Berichterstattung.
Der Referent berichtet, dass die Vergaberichtlinien der Basel II-Vorschriften eine deutlich
restriktivere Kreditvergabepraxis der Banken zur Folge haben.
Als besonders wichtig stellt der Referent die erhöhten Anforderungen an das Reporting und
die Finanzkommunikation auch gegenüber der Hausbank dar. Hier sind die Unternehmen
gefordert. Neben dem klassischen Instrument eines zeitgerecht erstellten Jahresabschlusses
gewinnen zunehmend die mehrjährige Planung, die Unternehmensstrategie und die
unterjährige Berichterstattung an Bedeutung.
71
Aus Datenschutzgründen wurde das automatische Herunterladen dieser externen Grafik von PowerPoint verhindert. Klicken Sie auf der Statusleiste auf 'Optionen', und klicken Sie dann auf 'Externe Inhalte aktivieren', um diese Grafik herunterzuladen und anzuzeigen.
Informationserfordernisse
in der
Unternehmensfinanzierung
Agenda
Die NATIONAL-BANK AG
Rahmenbedingungen
Rating und Informationserfordernisse
Quelle: NATIONAL-BANK AG
Seite 2 / 08.06.2010
Thomas Jakoby
72
Wir sind eine der bundesweit
führenden, unabhängigen Regionalbanken
für anspruchsvolle Privat- und Firmenkunden in NRW
Hauptsitz in Essen
800 Mitarbeiter an 23 Standorten in 12 Städten in NRW
Verbundenheit mit NRW
Engagement seit fast 90 Jahren für die Menschen, die Region und die Kultur
Service auf Privatbank-Niveau
Individuelle Beratung, fachliche Kompetenz und umfassende Betreuung
Über 100.000 zufriedene Kunden
Der regionale Mittelstand, Freiberufler
und anspruchsvolle Privatkunden
Oberhausen
Duisburg
Mülheim
Düsseldorf
Recklinghausen
Gladbeck
Dortmund
Bochum
Essen
Hattingen
Velbert
Wuppertal
Seite 3 / 08.06.2010
Thomas Jakoby
Agenda
Rahmenbedingungen
Seite 4 / 08.06.2010
Thomas Jakoby
73
Bilanzsumme, Eigenkapital und Betriebsergebnis sind auf
Rekordhöhe und unterstreichen die Ertragsstärke
unseres kundengetragenen Geschäftsmodells
Durch die im letzten Jahr durchgeführte Kapitalerhöhung schaffen wir eine gute
Grundlage für unser Kreditgeschäft, das wir im letzten Jahr bei gleichbleibender
Portfolioqualität auch um 250 Mio. Euro hätten ausbauen können.
4.500
35,0
31,4
4.000
3.500
4.030 33,0
4.022
3.859
30,0
3.177
28,5
3.397
25,0
25,1
3.000
22,9
2.500
20,0
2.000
15,0
1.500
10,0
1.000
500
246
251
269
271
5,0
320
-
0,0
2005
2006
Bilanzsumme
2007
Eigenkapital
2008
2009
Betriebsergebnis
Quelle NATIONAL-BANK, 2010
Seite 5 / 08.06.2010
Thomas Jakoby
Im letzten Jahr haben wir
mehr als 1000 mittel- und langfristige Kredite an
mittelständische Unternehmen bereitgestellt
Der Anteil der
Mittelstandsfinanzierungen
beträgt bei ca. 5.000
Kundenverbindungen
mehr als 50 %!
624
Das Kundenkreditvolumen ist nahezu 100%
durch Kundeneinlagen refinanziert!
Jeder 2. Unternehmer vertraut uns auch in
seinen privaten Finanzangelegenheiten!
Seite 6 / 08.06.2010
Thomas Jakoby
74
Agenda
Rahmenbedingungen
Seite 7 / 08.06.2010
Thomas Jakoby
Das Verhalten der Banken löst im Zusammenhang mit
der Leitzinsentwicklung eine Bankenkrise aus.
Banken spekulieren über Subprime-Kunden auf steigende
Immobilienpreise
Fehlspekulation
Int. Handel
mit falschen
Risiken
Mangelndes
Vertrauen
¾ Die erwarteten Kreditausfälle von Subprime-Kunden wurden durch gestiegene Marktwerte der
Immobilien kompensiert, so dass die Kreditwürdigkeit des Kreditnehmers an Bedeutung verliert.
Die Risiken & Sicherheiten der Spekulationen werden durch Bildung
strukturierter Produkte über Zweckgesellschaften int. gehandelt
¾ Strukturierte Produkte werden durch Bildung unterschiedlicher Tranchen aus einem Kreditpool
generiert. Diese neuen Produkte (RMBS, CDS) haben infolgedessen unterschiedliche Risiken und
sind darüber hinaus handelbar.
Die Subprime-Krise löst eine internationale Vertrauenskrise aus, da
sich in der Krise die von den Rating-Agenturen bewerteten Risiken
als falsch herausgestellt haben
¾ Die Banken können den Wert ihrer Risiken und die anderer Banken nicht vollständig einstufen und
vergeben zur Sicherung der eigenen Liquidität keine liquiden Mittel. --> Finanzkrise
Illiquidität
Die aus der Vertrauenskrise drohende Liquiditätskrise
(Austrocknung der Finanzmärkte) gefährdet die Realwirtschaft
(Kreditklemme) und somit das Auslösen einer globalen
Wirtschaftskrise
Seite 8 / 08.06.2010
Thomas Jakoby
75
Die Bankenkrise war und ist der Auslöser
einer globalen Vertrauens- und Wirtschaftskrise.
Geschwächte Eigenkapitalausstattung von Banken
Angespannte Refinanzierungssituation der Banken
Stringentere Kreditvergabepraxis u. a. aufgrund
aufsichtsrechtlicher Anforderungen der BaFin
Erhöhte Kreditausfälle durch eine steigende Anzahl von
Insolvenzen vor dem Hintergrund der Wirtschaftskrise
Seite 9 / 08.06.2010
Thomas Jakoby
Die Problemstellung für Unternehmen
sind vielschichtig - die Unsicherheit aller
Beteiligten führt zu einem Vertrauensverlust!
Markt
Risiken
• Volatile Konjunkturerwartungen
• Preiskampf um verbleibende Aufträge, Rohertragsmargen
sinken
• Bewertungsrisiken aus Preisverfall der Rohstoffe
• Forderungsausfälle z.T. nicht kreditversichert
Liquidität
• Liquiditätsengpässe aus Umsatzrückgang und schlechter
Zahlungsmoral
• Zunahme von Forderungsausfällen
• Erhöhte Abhängigkeit ggü. der Zahlungsfähigkeit von
Kunden
Finanzierung
• Finanzierungsprobleme mangels aussagefähiger
Planungen
• Konjunkturpaket II greift nur sehr langsam
• Migration in schlechtere Ratingklassen => verschärfte
Kreditkonditionen
Investitionen
• Unsicherheit für die Zukunft führt zu einem Investitionsstau
Seite 10 / 08.06.2010
Thomas Jakoby
76
Agenda
Rahmenbedingungen
Seite 11 / 08.06.2010
Thomas Jakoby
Die Durchführung von Ratings sind für Banken
verpflichtend!
Bedeutung
Ratings bewerten die Fähigkeit eines Unternehmens, seinen
zukünftigen Zahlungsverpflichtungen nachzukommen.
Rating nach
Basel II
Banken sind aufgrund der Gesetzgebung (Basel II, MaRisk,
(Mindestanforderungen an das Kreditgeschäft)) zur Bewertung der
Kundenbonität vor Kreditvergabe verpflichtet.
Turnus
Diese Bewertung muss turnusmäßig einmal pro Jahr aktualisiert
werden, dazu sind vom Kreditnehmer die hierfür notwendigen
Unterlagen einzureichen.
Seite 12 / 08.06.2010
Thomas Jakoby
77
Ratings sind als Risikogradmesser ein Mittel zur
Begrenzung der Risiken von Banken im Zuge des
Kreditprozesses
Aufgaben
• Basel II - konformes Instrument zur Risikoeinschätzung
• Verarbeitung aktueller Kundeninformationen
• Basis für Ertrags- und Risikomanagement
• Proaktive, aktuelle und trennscharfe Risikoeinschätzung
• Erkennung und Vermeidung nahender Unternehmensrisiken
Ziel
Zielgröße interner
Risikomessung
Auswirkungen
• Überwachung und Management des Kreditportfolios
(Frühwarnsystem)
• Genaue Bonitätseinschätzung
• Erweitertes Informationsbedürfnis
• Ratingergebnis bestimmt Kosten der Bank und Festlegung der
Kondition
Seite 13 / 08.06.2010
Thomas Jakoby
Ratings werden auf Basis verschiedener Faktoren ermittelt
und lassen sich in drei Kategorien unterordnen
Hardfacts
Softfacts
Externe Einflussgrößen
Das ermittelte Rating ist das Gesamtergebnis aller Einflussgrößen
Die ermittelte Ausfallwahrscheinlichkeit ist umso größer, je höher die Unkenntnis
und Unsicherheit, bzw. je schlechter die Informationsbasis der Bank
Seite 14 / 08.06.2010
Thomas Jakoby
78
Basel II hat eine restriktivere Kreditvergabepraxis zur Folge und
mündet gerade in Folge der gesamtwirtschaftlichen Entwicklung in
einem eigendynamischen Prozess!
Schlechtere
Unternehmenskennzahlen als Folge der
gesamtwirtschaftlichen
Entwicklungen
4.
Erhöhte Informations- und
Dokumentationspflichten
der Kunden
1.
Verschlechterung des
individuellen Ratings
2.
Die Dynamik
von Basel II auf die
Kreditvergabepraxis
von Banken
Fehlende
Unternehmensfinanzierung durch
restriktivere
Kreditvergabepraxis
Steigende
EK-Unterlegung
bei den Banken
3.
Seite 15 / 08.06.2010
Thomas Jakoby
Gute Finanzkommunikation wirkt sich in vielfacher Hinsicht positiv
aus!
Auswirkungen unterschiedlicher Finanzkommunikation
Wir können über mehr Finanzmittel
verfügen
67%
41%
Wir können auf eine größere Palette von
Finanzierungsinstrumenten zurückgreifen
54%
38%
Der Umgang mit unseren Kapitalgebern
ist schneller, unkomplizierter
71%
48%
Das Vertrauensverhältnis zu unseren
Kapitalgebern hat sich verbessert
82%
52%
30%
40%
50%
60%
70%
80%
90%
Anteil der befragten Unternehmen
Quelle: NRW.BANK
Verfechter einer ausgeprägten Fin.
- Kom.
Skeptiker einer ausgeprägten Fin.
- Kom.
„Eine gute Finanzkommunikation lohnt sich. Sie hat wesentlich günstigere Bedingungen bei der Finanzierung zur Folge.
Firmen mit guter Finanzkommunikation stellen weniger Sicherheiten, haben mehr Auswahl und bekommen mehr
Finanzmittel.“
Quelle: Finanzkommunikation jetzt krisenfest machen!; Gemeinschaftsstudie von Euler Hermes, Commerzbank, BDI, impulse, FTD, Bundeswirtschaftsministerium; 2008.
Seite 16 / 08.06.2010
Thomas Jakoby
79
Die relative Bedeutung der Finanzkommunikation aus Sicht der
Unternehmen und Banken im Kreditprozess werden aus Sicht der
Unternehmen stark unterbewertet
Unzureichende Finanzkommunikation
• Qualitativ: Mangelnde Unterlagenaufbereitung
• Quantitativ: Mangel an relevanten Hard- und Softfacts
Erhöhte Risikoeinschätzung durch Informationsdefizit
• Malus bei der Ratinganalyse
• Verzerrte Wahrnehmung der Unternehmensprofessionalität
Erschwernisse
beider
der Aufnahme
Aufnahme vonvon
Krediten
Erschwernisse
bei
Krediten
Zusätzliche
Sicherheiten erforderlich
Zusätzliche Sicherheiten erforderlich
28%
32%
Umfangreiche Anforderungen an die
Umfangreiche
Anforderungen an die
Offenlegung
von Unternehmensdaten
Offenlegung von Unternehmensdaten
Umfangreiche Dokumentation
72%
26%
67%
Umfangreiche Dokumentation
24%
Kreditzins/-marge höher
56%
Verschärfte
ZusatzKreditzins/- marge
-höher oder
Nebenvereinbarungen
24%
Verschärfte Zusatz - oder
Nebenvereinbarungen
Aus Sicht der Banken/Sparkassen
0%
33%
18%
Aus Sicht der befragten Unternehmen
10%
20%
30%
40%
50%
60%
70%
Anteil der befragten Unternehmen/Banken/Sparkassen
Aus Sicht der Banken/Sparkassen
Aus Sicht der befragten Unternehmen
80%
Quelle:
Euler Hermes,
Commerbank, BDI,
impulse, FTD
Seite 17 / 08.06.2010
Thomas Jakoby
Eine umfassende Planung ist die Voraussetzung für
eine Verbesserung der Finanzkommunikation
Bausteine einer guten Finanzkommunikation
Voraussetzung:
• Vollständigkeit und Konstanz sichern Ratingvorteile
und dokumentieren Professionalität
Jahresabschluss
Mehrjahresplanung
• Neben der Darstellung der Zahlen ist auch eine
Analyse
als
Bestandteil
des
Managementinformationssystems sinnvoll
Strategiedarlegung
Herausforderung:
Liquiditätsplanung
Wesentliche
Geschäftsvorfälle
Unterjährige Zahlen
• Erstellung
einer
Mehrjahresplanung
(inkl.
Liquiditätsplanung) sowie einer unterjährigen
Berichterstattung auf regelmäßiger standardisierter Basis werden häufig vernachlässigt
…sind aber für Finanzierungspartner insbesondere
in Zeiten der Krise elementar.
Verschenkte Potenziale
Seite 18 / 08.06.2010
Thomas Jakoby
80
Fazit
Durch sich verschlechternde
Ratings und erhöhte Risikosensitivität im Zuge der
Wirtschaftskrise, haben Banken
erhöhte Informationsbedürfnisse
Risiko
Sprechen Sie mit
Ihrer Bank!
Informationen
Konditionen
Durch umfassende
Finanzkommunikation können
Unternehmen z. B. beim Rating
Einfluss üben und im Rahmen
des Kreditvergabeprozesses
ihre Chancen insgesamt
erhöhen
Finanzkommunikation wird aus
Unternehmenssicht im Hinblick
auf ihre Bedeutung und
Wirkung im Dialog mit Banken
unterschätzt
Seite 19/ 08.06.2010
Thomas Jakoby
Ansprechpartner
Vielen Dank für Ihre
Aufmerksamkeit!
Thomas Jakoby
Theaterplatz 8, 45127 Essen
Telefon: 0201 8115 - 445
Telefax: 0201 8115 - 547
E-mail: [email protected]
www.national-bank.de
Seite 20 / 08.06.2010
Thomas Jakoby
81
6
Sehr geehrte Damen und Herren,
die öffentliche Diskussion, ob es infolge der Finanz- und Wirtschaftskrise eine Kreditklemme
im deutschen Mittelstand gab, gibt oder geben wird, ist für die betroffenen Unternehmen
wenig hilfreich.
Die Fremdfinanzierung von mittelständische Unternehmen wird derzeit immer noch vom
klassischen Hausbankkredit dominiert. Die Anforderungen an die positive Kreditentscheidung, wie die Kreditgewährung oder die Beibehaltung des Kredites, sind nach der Finanzmarktkrise der Jahre 2008/2009 deutlich gestiegen. Dies betrifft auch die Kreditkonditionen.
Je besser die Unternehmen die Anforderungen der Finanzgeber erfüllen, umso günstiger
wird auch künftig die Finanzierung sein. Diese erhöhten Anforderungen an die Kreditfinanzierung haben Banken nicht von sich aus den Kreditkunden vorgegeben, sondern sind durch
ihre Refinanzierungsvorschriften nach dem Basel II-Abkommen, welches im nächsten Jahr
durch ein Basel III-Abkommen abgelöst werden soll, in diese Richtung gedrängt worden.
Das bedeutet für mittelständische Unternehmen, dass neben dem Hausbankkredit andere
Finanzierungsquellen erschlossen werden sollten. Diese Strategie wird häufig als Diversifizierung auf der Passivseite der Bilanz bezeichnet. Auf jeden Fall verringert sich die
Abhängigkeit von einem Fremdkapitalgeber, wenn in der Bilanz mehrere Fremdfinanzierungsquellen zur Verfügung stehen.
Auf der 1. Fachtagung im Rahmen des Mittelstandsforums Steuern, Recht & Bewertung
wurden verschiedene Finanzierungsinstrumente vorgestellt, die sowohl zu den konservativen
Finanzierungsformen aber auch zu den alternativen Finanzierungsquellen zu rechnen sind.
Sie treten neben die zunehmend verbreiteten Bilanz verkürzenden Finanzierungen wie z.B.
Leasing oder Factoring.
Gemeinsames Merkmal aller Finanzierungsinstrumente, mit denen neue Fremdkapitalgeber
oder auch Eigenkapitalgeber geworben werden, ist ein aussagefähiges Reporting, das
gerade auch bei kleinen und mittleren Unternehmen unabdingbar sein wird. Hiermit ist
gemeint, dass nicht nur eine doppelte Buchführung monatlich erstellt wird, sondern darüber
hinaus mindestens monatlich oder quartalsmäßig betriebswirtschaftlich aufbereitete
Unterlagen vorliegen, die sowohl der Selbstinformation des Unternehmers bzw. Geschäftsführers dienen, als auch der Information Außenstehender.
82
Hierzu gehört eine betriebswirt-schaftliche Aufschlüsselung der Erfolgsfaktoren sowie die
unterjährige Darstellung von Finanzströmen. Unabdingbar sind künftig Finanzplanungen, d.h.
Planungsrechnungen zumindest auf Quartals- oder Jahresbasis für das folgende
Geschäftsjahr und möglichst zwei bis vier weitere Geschäftsjahre. Dass solche Planungen
gerade in Krisenzeiten der Volkswirtschaft schwierig sind, wird nicht verkannt.
Über die Verbesserung des betrieblichen Berichtswesens werden die wesentlichen
Voraussetzungen geschaffen, damit auch künftig kleine und mittlere Unternehmen
ausreichende Finanzmittel von Geldgebern zur Verfügung gestellt bekommen.
83
7
-
RWP Rotthege Wassermann & Partner
Die von Wirtschaftsprüfern, Steuerberatern und Rechtsanwälten im Jahre 1993 gegründete
Beratungsgruppe RWP Rotthege Wassermann & Partner wird derzeit von 15 Partnern und
etwa 80 Mitarbeiter getragen. Der ausgewogene interdisziplinäre Ansatz der Kanzlei führte
zu den Schwerpunkten der praktisch Beratung, der sowohl der rechtlichen als auch der
betriebswirtschaftlichen sowie steuerlichen Betrachtung ganzheitlich bedarf. Hierzu gehören
die Spezialgebiete der Kanzlei zu den Themen Unternehmensnachfolge, Finanzierung,
Immobilien und Sanierung und Krisenmanagement.
Die Kanzlei arbeitet national und international mit mittelstandsorientierten Kanzleien
kooperativ zusammen und ist in Netzwerke eingebunden.
Weitere Informationen finden Sie unter:
http://www.rwp.de
84
-
FOM Hochschule für Oekonomie & Management
Die 1993 von Verbänden der Wirtschaft gegründete staatlich anerkannte gemeinnützige
FOM Hochschule für Oekonomie & Management ist eine von Deutschlands führenden
Hochschulen der Wirtschaft. Sie verfügt über 20 Standorte in Deutschland und weitere im
Ausland.
An der FOM studieren ausschließlich Berufstätige mit Hochschulberechtigung sowie
Auszubildende, die nach dem Abitur parallel zum Studium eine betriebliche Ausbildung
absolvieren. Großunternehmen wie 3M, Aldi, Bayer, Daimler, Deutsche Bank, Deutsche BP,
E.ON, RWE und Siemens, aber auch viele mittelständische Betriebe kooperieren bei der
Ausbildung von Führungsnachwuchs mit der FOM.
Die FOM legt großen Wert auf die Profilbildung in Lehre und Forschung. Die inhaltliche
Profilbildung der Studiengänge konnte erfolgreich vorangetrieben, Forschungs- und
Entwicklungsprojekte konnten initiiert und internationale Kooperationen realisiert werden. Als
private Hochschule wirbt die FOM bei der Finanzierung der Forschung und Entwicklung auch
Drittmittel ein und führt F&E-Projekte mit Drittmitteln sowie maßgeblichen Eigenanteilen
durch.
Angewandte Forschung an der FOM ist darüber hinaus typischerweise auch Forschung für
die Lehre. Zum einen können Forschungsergebnisse in die zielgruppenorientierte Anpassung und Weiterentwicklung berufs- und ausbildungsbegleitender Curricula führen. Zum
anderen fließen Forschungsergebnisse in den Lehrbetrieb ein und werden im Rahmen von
Praxisprojekten oder Abschlussarbeiten aufgegriffen.
Die FOM setzt ihren Schwerpunkt in der Forschung und Entwicklung u.a. auf Karriere- und
Bildungsforschung, Beiträge zur Kompetenzentwicklung in KMU, steuerrechtliche Fragestellungen sowie institutionenökonomische Analysen.
Weitere Informationen finden Sie unter:
http://www.fom.de/forschungsprojekte.html
85
Anhang – Auszug aus dem Tagungsprogramm
86
87
88
89
Die Zahl der Unternehmenskrisen scheint bei kleinen und mittleren Unternehmen (KMU)
nicht nur besonders hoch. Zudem sind diese Krisen, wenn sie in den Unternehmen
wahrgenommen werden, oft direkt von existenzbedrohendem Ausmaß. Die Gründe hierfür
können beispielsweise in dem erschwerten Zugang zum Kapitalmarkt gesucht werden.
Ziel des Mittelstandsforums Steuern, Recht & Bewertung, einem Kooperationsprojekt
der FOM Hochschule für Oekonomie & Management und der Beratungskanzlei RWP
Rotthege Wassermann & Partner, ist es, vielschichtige Finanzierungsquellen für Unternehmen
zu identifizieren und eine Abwägung deren Risiken und Chancen vor dem Hintergrund
der aktuellen wirtschaftlichen Situation – insbesondere von KMU – vorzunehmen.
Der vorliegende Tagungsband »Neue Finanzierungswege für kleine und mittlere Unternehmen« bildet das breite Spektrum von sowohl konventionellen- als auch alternativen
Finanzierungsmöglichkeiten ab, die auf der gleichnamigen Fachtagung am 8. Juni 2010
in Essen vorgestellt wurden.
Aachen | Berlin | Bonn | Bremen | Dortmund | Duisburg | Düsseldorf | Essen | Frankfurt a. M. | Gütersloh |
Hamburg | Köln | Leipzig | Mannheim | Marl | München | Neuss | Nürnberg | Siegen | Stuttgart und Luxemburg

Neue Finanzierungswege für kleine und mittlere Unternehmen

Transcrição

Documentos relacionados

Starterliste - DVG Landesverband Ravensberg

Angaben nach § 31 Abs. 4 und 5 Wertpapierhandelsgesetz

genussrechtsbedingungen für die genussrechte

- 24 Bilder

WIM 8/2016 - IHK Würzburg-Schweinfurt

Präsentation

as pdf - Luther Corporate Services

Newsletter 4 vom 26.08.2010

exit szenarien – gründe und rechtliche aspekte

Pedigree de Ylda del Norte

One-on-One mit Hon Yu Fung