CIO Report

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CIO Report

Längerfristige Anlagen
Seniorenresidenzen - update
Chief Investment Office WM | 15. Januar 2016 | Übersetzung: 28 Januar 2016
Matthias Holzhey, economist, [email protected]; Cyril Demaria, PhD, strategist, [email protected]
• Wegen der rasant alternden Bevölkerungsstruktur dürfte die
Nachfrage nach Seniorenresidenzen in den nächsten Jahrzehnten
kräftig wachsen. Auch Gesundheit im Alter kann den steigenden
Betreuungsbedarf auf Grund der höheren Lebenserwartung nicht
ausgleichen.
• In vielen Industrienationen erreicht die Babyboom-Generation das
Rentenalter. Heute liegt die durchschnittliche Lebenserwartung bei
über 75 Jahren, 2040 dürften es 85 Jahre sein.
• Die attraktivsten Märkte sind Japan, Kanada, Frankreich, Singapur,
Deutschland, Katar und die USA. Einige davon sind mangels
investierbarer Instrumente schwer zugänglich. Die privaten
Märkte jedoch bieten differenzierte Anlagestrategien (Aktien,
Anleihen und Immobilien) für die verschiedenen Phasen der
Vermögensentwicklung
Quelle: Dreamstime.
Die Nachfrage nach Seniorenresidenzen dürfte in den nächsten
Jahrzehnten schnell wachsen. Mit zunehmendem Alter steigt die
Wahrscheinlichkeit deutlich, dass Menschen Unterstützungspflege
oder Langzeitpflege benötigen. Angesichts der immer höheren
Lebenserwartung wird daher der Bedarf an Langzeitpflegeeinrichtungen
und entsprechenden Dienstleistungen wachsen. In dieser Publikation
bezieht sich der Begriff «Seniorenresidenzen» auf jede Art von
Wohneinrichtungen für Senioren von Alterswohnungen bis hin zu
Intensivpflegeheimen.
Der höhere Anteil von Senioren an der Gesamtbevölkerung ergibt sich
direkt aus der Kombination aus historischen Geburtenraten und einer
höheren Lebenserwartung. Die Babyboom-Generation (die Jahrgänge
1945 bis 1965) erreicht nun sukzessive das Rentenalter. Überdies dürfte
die durchschnittliche Lebenserwartung bis 2040 auf 85 Jahre steigen
(gegenüber aktuell 75 bis 80). Damit würde die Zahl der über 80-Jährigen
sowohl absolut als auch relativ steigen.
Die Nachfrage nach Seniorenresidenzen wird auch durch gesellschaftliche
Trends gestützt. Die wachsende Zahl der Kleinfamilien (ein bis zwei
Generationen pro Haushalt) und die Tatsache, dass immer weniger
Kinder ihre Eltern betreuen oder pflegen, ist ein weiterer Faktor für
den Anstieg des Bedarfs an externen Pflegeleistungen. Dies hat zu
einem Paradigmenwechsel beim Konzept der Seniorenresidenzen geführt,
weshalb der Schwerpunkt solcher Einrichtungen heute nicht mehr auf der
Gesundung der Bewohner, sondern auf dem Erhalt der Lebensqualität liegt.
Wir gehen davon aus, dass sich in verschiedenen geografischen Märkten
die Gelegenheit zur Erwirtschaftung stabiler Cashflows und beachtlicher
risikobereinigter Renditen ergeben wird. Anleger können diese entweder
über kotierte Instrumente (Aktien oder Real Estate Investment Trusts) oder
Dieser Bericht wurde durch UBS Switzerland AG erstellt. Bitte beachten Sie die wichtigen rechtlichen Informationen am Ende der Publikation.
über private Märkte (Private Equity, Privatkredite und private Immobilien)
wahrnehmen.
Abb. 1: Geburten überwiegen
Entwicklung der Geburtenzahlen (Index 1930 =
100)
«Auf lange Sicht sind wir alle tot*» – bis dahin
ziehen wir es vor, älter zu werden
*John Maynard Keynes
Gesellschaftliche Alterung ist ein globales Phänomen, das sich in den einzelnen Ländern allerdings unterschiedlich schnell entwickelt und einen
unterschiedlichen Anteil der Bevölkerung betrifft. Die absolute und relative
Zunahme der älteren Bevölkerung ist das Gesamtresultat aus historischen
Geburtenraten und einer immer höheren Lebenserwartung.
Vom Babyboom zum Seniorenboom
In vielen Industrienationen erreicht die Babyboom-Generation (die Jahrgänge 1945 bis 1965, Abb. 1) nun sukzessive das Rentenalter. In den USA
dürfte die Gruppe der 80+ nach unserer Einschätzung in den nächsten 30
Jahren stark wachsen. In Japan erwarten wir den Höchststand in absoluten
Zahlen im Jahr 2035, wobei sich das Nachfragewachstum nach Seniorenresidenzen bereits nach 2025 abschwächen wird. In Europa wird die Nachfrage in den kommenden 30 Jahren verhältnismässig konstant steigen. In
Europa und Japan ist die Alterung der Bevölkerung bereits heute weiter
fortgeschritten als in den USA.
*Die Schätzungen zu den europäischen Daten beruhen auf den Zahlen
aus Frankreich, Italien und Schweden. Quelle: UNstats, US Census, INSEE,
ISTAT, Statistics Sweden, UBS, Stand 04.01.2016
Abb. 2: Die Menschen leben immer länger
Entwicklung der Lebenserwartung in ausgewählten Regionen (2000, 2020, 2040), in Jahren
90
85
Im Alter brauchen wir Betreuung und Pflege
In den Industrienationen liegt die durchschnittliche Lebenserwartung heute
bei 75 bis 80 Jahren. Bis 2040 dürften es 85 Jahre sein (Abb. 2). Absolut
betrachtet dürfte die Zahl der Senioren über 80 somit bis 2030 weltweit
auf 192 Millionen gegenüber 124 Millionen im Jahr 2015 anwachsen, also
um 56 Prozen. Der Anteil an der weltweiten Bevölkerung hingegen dürfte
von heute 1,7 Prozent auf 2,3 Prozent steigen. Diese Entwicklung tritt am
deutlichsten in Japan zutage, wo bereits 2020 mehr als 10 Prozent der
Bevölkerung über 80 Jahre alt sein werden. In den USA werden über 80jährige Senioren 2030 einen Anteil von 5,3 Prozent an der Bevölkerung
einnehmen (gegenüber 3,7 Prozent im Jahr 2015).
Langlebigkeit geht mit Pflegebedarf einher. Die Zahl der pflegebedürftigen
Senioren nimmt nach Erreichen des 75. Lebensjahres deutlich zu. Mit 75
benötigen rund 25 Prozent der Menschen Langzeitpflege. Mit 80 sind 35
bis 40 Prozent auf umfassende Pflege angewiesen. Ab 85 Jahren steigt
dieser Wert schnell in den Bereich von 50 Prozent und mehr.
80
75
70
65
60
China
Japan
Lateinamerika
2000
USA
2020
Westeuropa
Welt
2040
Quelle: UN, UBS, Stand 04.01.2016
Abb. 3: Immer mehr Menschen brauchen
Langzeitpflege
Aktueller Anteil der Bevölkerung, der Langzeitpege braucht, und erwartete Wachstumsrate
2015 bis 2035, in %.
10.0%
75%
Alterskohorten zwischen 70 und 80 Jahren am stärksten wachsen.
8.0%
60%
• Der Bedarf an Pflegeheimen (Alterskohorte 80+) wird in den kom-
6.0%
45%
4.0%
30%
2.0%
15%
• Auf kurze Sicht wird die Nachfrage nach Seniorenresidenzen für die
menden 30 Jahren rapide zunehmen.
• Was die Bevölkerungsentwicklung angeht, so scheint der Wachstumsausblick für Seniorenresidenzen in den USA (neben China) am günstigsten zu sein.
• In Japan wird der Spitzenbedarf in den nächsten 15 Jahren eintreten.
Sinkende Einwohnerzahlen könnten die Erschwinglichkeit von Seniorenresidenzen gefährden.
0%
0.0%
Welt
China
Aktueller Anteil
USA
Europa
Japan
Wachstum (rechte Skala)
Quelle: Uno, OECD, UBS, Stand 04.01.2016
• Obwohl in Lateinamerika die Lebenserwartung deutlich steigen dürfte,
ist aufgrund der verhältnismässig geringen Zahl von Senioren über 80
zu erwarten, dass der Markt in seinem jungen Entwicklungsstadium
verharrt.
UBS CIO WM 15. Januar 2016
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Eine Seniorenresidenz ist heute nicht mehr
gleichbedeutend mit einem Hospiz
Abb. 4: Immobilien- und Dienstleistungskomponenten
DienstImmobilien Verpflegung leistungen
In der Vergangenheit lag der Schwerpunkt von Seniorenheimen in der
Betreuung von Kranken und daher waren diese Einrichtungen für die standardisierte Bereitstellung spezifischer Dienstleistungen optimiert. Es ging
darum, einen Menschen entweder gesundheitlich vollständig wiederherzustellen, sodass er eigenständig leben konnte, oder ihn am Ende seines
Lebens zu betreuen. Heute stehen bei Wohneinrichtungen für Senioren die
Lebensqualität und ein breites Spektrum von Dienstleistungen im Mittelpunkt, das vom Gastgewerbe bis hin zur medizinischen Betreuung reicht. In
den 90er Jahren wurde erstmals versucht, mit Kapitalanlagen auf den Langzeittrend der Bevölkerungsalterung einzugehen, doch wurde dabei dieser
Paradigmenwechsel nicht berücksichtigt. Die Angebote erfüllten die veränderten Erwartungen nicht, und deshalb entschieden sich weniger Menschen als erwartet für die nicht zeitgemässen Pflegeheime. In den USA
mussten im Zuge dieser Fehleinschätzung einige führende Dienstleister
Konkurs anmelden. Die Betreuungs- und Pflegeangebote der heutigen
Betreibergeneration sind auf die tatsächlichen Bedürfnisse der Senioren
ausgerichtet und dabei so flexibel, dass sie an deren weitere Entwicklung
angepasst werden können.
Seniorenresidenzen werden entsprechend der Leistungsabstufung
in Kategorien gegliedert
Seniorenresidenzen bieten sowohl Wohnraum als auch Pflegeleistungen
für Senioren (in der Regel definiert als Menschen ab 75 Jahren). Je nach
Betreuungs- und Pflegeumfang in Verbindung mit dem jeweiligen Wohnkonzept wird der Sektor in drei Hauptkategorien gegliedert: Alterswohnungen, Pflegeheime und Intensivpflegeeinrichtungen.
Alterswohnungen
Alterswohnungen bieten die Möglichkeit einer altersgemässen Lebensführung bei weniger routinemässiger Hausarbeit. Der typische Bewohner
ist über 75, relativ gesund und deckt seine Kosten privat. Die Markteintrittsbarrieren sind niedrig, da die Vorschriften für solche Wohneinrichtungen
mit denen für Mehrfamilienhäuser vergleichbar sind.
Altersheime / Pflegeheime
Grundlage für den Entscheid zum betreuten Wohnen ist in den meisten
Fällen eine Bedarfssituation (und damit ist die Nachfrage weniger elastisch als bei reinen Alterswohnungen). Menschen, die in solchen Einrichtungen leben, benötigen zwar keine Vollzeitaufsicht, können aber keinen
eigenständigen Haushalt mehr führen. Der typische Bewohner ist über 80
Jahre alt. Die Kostendeckung erfolgt generell aus privaten und öffentlichen
Mitteln und richtet sich nach den Sozialversicherungssystemen des jeweiligen Landes. Meistens gibt es darüber hinaus aber auch ein hochwertiges
Marktsegment für Privatzahler. Die Anforderungen an die Managementkompetenzen stellen eine erhebliche Barriere für den Eintritt in den Markt
für Altersheime dar.
Intensivpflegeheime
Intensivpflegeheime stellen unter den Seniorenresidenzen einen Sonderfall
dar, da die Nachfrage bedarfsgesteuert ist und die Kosten überwiegend aus
öffentlichen Quellen gedeckt werden. Die meisten Kunden sind Langzeitbewohner und in der Regel mindestens 85 Jahre alt. Ein kleinerer Anteil
der Bewohner kommt mitunter auch zur Kurzzeitpflege nach einem Krankenhausaufenthalt. Aus diesem Grund weist dieses Segment die geringste
Pflege
Intensivpflege
Mehrfamilienhaus
Altersgerechtes
Wohnen
Alterswohnungen
Altersheim/
Pflegeheim
Intensivpflegeheim
Quelle: UBS, Stand 04.01.2016
In der Praxis sind die in Abb. 4 aufgezeigten Abgrenzungen nicht immer klar umrissen. Im betreuten Wohnen
werden zwischenzeitlich zunehmend auch Menschen
aufgenommen, die aufgrund ihrer Erkrankung intensivpflegebedürftig sind und früher in ein Pflegeheim eingewiesen worden wären. Auf Patienten mit Gedächtnisstörungen spezialisierte Einrichtungen und Seniorenwohnanlagen mit Nachbehandlungsangebot sind ebenfalls Teilbereiche der Seniorenresidenzbranche. Betreute
Wohneinrichtungen und Altersheime bieten Senioren
durch abgestufte Leistungen ein Gefühl von Unabhängigkeit und Würde. Immer mehr Einrichtungen bieten
verschiedene Betreuungs- und Pflegealternativen, die
wahlweise gebucht werden können: Transport, Hilfe
im Haushalt, Mahlzeiten, Körperpflege und in vielen
Fällen weitere Dienstleistungen wie Tagesbetreuung
für Erwachsene, Augenkliniken, Reha-Programme sowie
Gesundheitszentren. So können die Bewohner jeweils die
Pflegeleistungen in Anspruch nehmen, die sie tatsächlich
benötigen.
Abb. 5: Risiko und Renditen der verschiedenen Marktsegmente bei Seniorenresidenzen
Quelle: UBS, Stand 04.01.2016. Diese Darstellung dient nur der Veranschaulichung
3
Elastizität auf. Für Intensivpflegeheime gelten die höchsten Markteintrittsbarrieren, da sie naturgemäss am stärksten reguliert sind.
À-la-carte-Seniorenresidenzen – und die Risiko-Rendite-Profile
Die Art der Einrichtung und der Pflege- oder Betreuungsumfang sind ausschlaggebend für die Einstufung einer Seniorenresidenz als Immobilienanlage oder als Anlage in der Dienstleistungsbranche (siehe Abb. 4). Apartments für Senioren und Alterswohnungen sind ohne Zweifel als Immobilienanlagen zu betrachten. Pflegeheime hingegen bieten Unterstützungsleistungen und sollten logischerweise in erster Linie als Investition im Dienstleistungssektor gesehen werden. Wir unterscheiden im Folgenden zwischen Immobilieneigentümern und Betreibern von Einrichtungen, da sich
die Risiken und Renditen bei beiden stark unterscheiden. Wir weisen jedoch
darauf hin, dass in der Branche für Seniorenresidenzen Eigentümer und
Betreiber in vielen Fällen, aber nicht immer, rechtlich eigenständige Unternehmen sind.
Der Einkommensanteil aus der Immobilie hat einen grossen Einfluss auf
das Risiko-Rendite-Profil der Kapitalanlage (siehe Abb. 5). Reine Betreibergesellschaften – vor allem im Bereich der Pflegeheime – werden
schneller und direkter vom langfristigen Wachstum in den nächsten Jahrzehnten profitieren, da sich höhere Vermietungsstände und Angebotsmieten direkt in der Rentabilität niederschlagen werden. Die Nachfrage
nach (betreuten) Alterswohnungen und Pflegeheimen dürfte überdies in
den nächsten Jahren besonders stark steigen, da bei diesen die im Verhältnis jüngeren Alterskohorten (70 bis 80 Jahre) im Fokus stehen. Als
Nachteil ist zu vermerken, dass die Einnahmen im Fall eines Konjunkturrückgangs gefährdet sind. Die Nachfrage nach Intensivpflegeheimen hingegen ist bedarfsgesteuert, die Ausgaben werden häufig aus öffentlichen
Quellen gedeckt. Intensivfflegeheimbetreiber sind daher weniger konjunkturabhängig. Durch die öffentlichen Mittel sind bei Pflegeeinrichtungen
jedoch der Preisgestaltung und dem Einkommen Grenzen gesetzt. Reine
Immobilienanlagen in Pflegeheimen sind mit dem geringsten Risiko verbunden, bieten aber auch am wenigsten Möglichkeiten für eine Teilhabe
an diesem Thema.
Da Einrichtungen für Pflegeheime niedrigere Betriebskosten und einen
geringeren Kapitalbedarf haben als Intensivpflegeheime, sind sie günstiger (siehe Abb. 6). Senioren können die Kosten leichter auf privater
Ebene tragen (also mit eigenen verfügbaren Mitteln). Schätzungsweise
25 bis 50 Prozent der Bewohner von Intensivpflegeheimen könnten zu
erheblich niedrigeren Kosten in Pflegeheimen leben. Der Sektor könnte
durch erschwingliche Preise und die gebotenen Möglichkeiten für eine
angenehmere Lebensführung somit die Nachfrage nach seinen Leistungen
ankurbeln.
Abb. 6: Teure Pflegeleistungen
Durchschnittliche Monatsmieten in den USA
Quelle: NIC, UBS, Stand 04.01.2016
Tabelle 1: Die attraktivsten Märkte
Level 1
Level2
Japan
Kanada
Frankreich
Singapur
Deutschland
Katar
USA
Australien
Schweiz
Niederlande
Schweden
Korea
Östereich
Belgien
Dänemark
Finnland
Israel
Norwegen
Arabische Emirate
Italien
Grossbritannien
Irland
Island
China
Luxembourg
Mexico
Quelle: UBS. Das Ranking basiert auf zwei Reihen von Indikatoren. Bei der
ersten geht es um Bedürfnisse. Hier werden die Lebenserwartung (Stand
2012), die Zahl der ab 80-Jährigen (per 2030) sowie die Wachstumsrate
dieser Kohorte (2015 bis 2030) zusammengefasst. Die zweite betrifft die
Aspekte Erschwinglichkeit und Kaufkraft. In ihr sind die Gesundheitsausgaben in Bezug auf das bereinigte Netto-Volkseinkommen, den Altenquotienten und das bereinigte gesamte Netto-Volkseinkommen aggregiert. Beide Reihen werden kombiniert und in Punkte umgerechnet, aus
denen sieben Schlüsselmärkte mit 20 oder mehr Punkten sowie 19 zweitrangige Märkte hervorgehen.
Wo bieten sich Anlagemöglichkeiten?
Bei der Suche nach den attraktivsten Märkten betrachten wir das erwartete
Nachfragewachstum in Kombination mit der Nachhaltigkeit der Zahlungen.
Das Modell zeigt sieben Schlüsselmärkte auf sowie 19 Märkte der Stufe 2
(Tab. 1 und Abb. 7).
Bei den Länden der Stufe 1 ist der Markt jeweils gross genug, um wiederkehrende und signifikante Anlagemöglichkeiten zu bieten, ausserdem gibt
es eine solide und solvente Nachfrage. Um diese zu befriedigen, brauchen
diese sieben Märkte über längere Zeit ein umfangreiches Angebot an SenioUBS CIO WM 15. Januar 2016
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renresidenzen. Allerdings hat auch jeder von ihnen sein eigenes Rentensystem und individuelle Sozial- wie auch spezifische Nachfragefaktoren.
Diese müssen bei der Wahl der Märkte und der Einschätzung der Anlagerisiken sorgfältig beurteilt und verstanden werden.
Auch die Märkte der Stufe 2 sollten im Hinblick auf ihre inneren Qualitäten und ihre Attraktivität für ausländische Senioren geprüft werden,
die von besseren Lebensbedingungen profitieren wollen (günstige klimatische Verhältnisse, Kultur- und Freizeitaktivitäten, höhere Kaufkraft).
Australien, Österreich, Italien, Israel und die VAE könnten beispielsweise
interessante Destinationen für regionale Pensionierte und Rentner sein. Aus
diesem Grund könnten Spanien (an 30. Stelle), Malta (35.), Thailand (37.),
Kolumbien (39.), Zypern (40.) und Tunesien (60.) attraktiver erscheinen,
als ihr vorläufiges Ranking besagt (das komplette Ranking finden Sie im
Anhang in Tabelle 3). Allerdings könnte sich der Zugang zu einigen dieser
Märkte mangels investierbarer Instrumente unter Umständen als schwierig
erweisen.
Abb. 7: Die attraktivsten Märkte
Quelle: UBS, Stand 04.01.2016
5
Fokus: Fundamentaldaten des US-Marktes
In den USA gibt es im Bereich der Seniorenresidenzen circa 23 000 Objekte mit Investment-Grade-Status mit rund drei Millionen Einheiten. 2012
lebten rund 19,5 Prozent der Seniorenhaushalte in Seniorenresidenzen, mehr als die Hälfte davon, oder 10 Prozent der älteren Bevölkerung,
in Pflegeeinrichtungen.
Vielversprechender Ausblick infolge der Bevölkerungsentwicklung …
Wie in Kapitel 2 dargelegt, ist der Ausblick für Seniorenresidenzen in den USA angesichts der Bevölkerungsentwicklung äusserst vielversprechend.
Die Alterskohorte der 75- bis 80-Jährigen dürfte zwischen 2015 und 2020 um durchschnittlich 4,1 Prozent pro Jahr wachsen, die Kohorte der
über 80-Jährigen um 1,7 Prozent. Die ältere Bevölkerung wird somit bis 2020 bereits deutlich stärker gewachsen sein als die Gesamtbevölkerung
(Jahreswachstum etwa 1 Prozent). Zwischen 2020 und 2025 wird sich diese Wachstumsrate weiter beschleunigen, da dann die Babyboomer in die
Kohorte der über 75-Jährigen fallen. Die Alterskohorte der 75- bis 80-Jährigen wird in diesen fünf Jahren jährlich um 5,3 Prozent beziehungsweise
kumuliert um fast 30 Prozent wachsen.
… aber die Erschwinglichkeit ist ein Problem
Die Erschwinglichkeit setzt der Nachfrage Grenzen, wobei es keine Rolle spielt, ob die Bewohner die Kosten aus eigener Tasche tragen oder die
entsprechenden Leistungen aus öffentlichen Mitteln gedeckt werden. 67 Prozent der Umsätze im Pflegebereich stammen in den USA aus öffentlichen Quellen. Bei Angebotsmieten im Bereich von 5000 bis 10 000 US-Dollar monatlich brauchen Interessenten ein relativ hohes Vermögen.
Dennoch scheinen die Bedenken hinsichtlich der finanziellen Machbarkeit überzogen. Der zunehmende Wohlstand älterer Menschen dürfte die
Nachfrage nach Seniorenresidenzen noch mindestens bis zum Jahr 2025 stützen. Die derzeitige Alterskohorte der 65- bis 75-Jährigen verfügt
über mehr Vermögen als die aktuelle 75+-Kohorte oder der Durchschnittshaushalt unter 65.
Mässiges Risiko eines Überangebots
Der Bau von "Memory Care"-Heimen – Langzeitpflegeeinrichtungen, die auf die Betreuung von Menschen mit Gedächtnisstörungen wie Alzheimer oder Demenz spezialisiert sind – und von betreuten Wohneinrichtungen erfuhr in den letzten Jahren eine starke Zunahme. Damit kehrte
sich der Trend steigender Belegungsquoten im Jahr 2015 um. Das Angebot an unbetreuten Wohneinrichtungen nahm ebenfalls zu, doch blieb
die Belegung stabil. Das sich beschleunigende Nachfragewachstum nach Seniorenresidenzen dürfte die Fundamentaldaten verbessern, selbst
wenn die Angebotsausweitung im derzeitigen Tempo fortschreitet. Ausserdem konzentriert sich das Risiko von Überkapazitäten in der Branche
auf einige wenige Bundesstaaten und betrifft nicht das Land als Ganzes. In den meisten Bundesstaaten ist der Bau von betreuten Wohn- und
Pflegeeinrichtungen stark reguliert. Die Zugangsbeschränkungen für Bauunternehmen, die Pflegeheime errichten, sind je nach US-Bundesstaat
sehr unterschiedlich und abhängig von der einzelstaatlichen Gesetzgebung. Für eine Bau- oder Kaufgenehmigung für betreute Wohneinrichtungen muss nachgewiesen werden, dass der Bedarf an solchen Einrichtungen in dem betreffenden Gebiet nicht gedeckt ist. Generell unterliegen Einrichtungen, die Medicare- oder Medicaid-Mittel erhalten, sehr strengen Auflagen. In vielen Bundesstaaten gelten für neue Pflegeheime
Moratorien.
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Wie soll man investieren?
Private Märkte: Aktien und Schuldinstrumente
Die privaten Märkte bieten ein weites Anlageuniversum mit Anlagen von
unterschiedlicher Grösse, darüber hinaus aber auch ein massgeschneidertes
Engagement in geografischen Regionen, die von kotierten Instrumenten
(beispielsweise REITs) in vielen Fällen nicht abgedeckt oder über diese nicht
zugänglich sind. Die Anleger erhalten über die privaten Märkte à la carte
Zugang zu Betreibern und Realanlagen mit unterschiedlichen Risikostufen
(und erwarteten Renditen). Dazu gehören beispielsweise folgende:
Abb. 8: Private Investitionen in Betreuungsund Pflegeeinrichtungen in der Vergangenheit, weltweit
Zahl der Transaktionen
16
14
12
10
8
6
4
2
0
2005 2006 2007 2008 2009 2010 2011 2012 2013 2014 2015
Nord Amerika
Europa
Übrige Welt
• Wagniskapital (Aktien) – Finanzierung neuartiger Einrichtungen oder
innovativer Betreiber;
Quelle: Thomson Reuters, UBS, Stand 04.01.2016
• Wachstumskapital (Aktien) – Finanzierung des Ausbaus von Einrichtungen oder des Wachstums von Betreibern;
• LBO (Aktien und Schuldinstrumente) – Finanzierung von M&A,
Restrukturierungen und betrieblichen Verbesserungen von Anlagen
und Betreibern;
• private Immobilien (Aktien und Schuldinstrumente) – Finanzierung des
Baus, der Erweiterung, der Sanierung sowie des Kaufs von Anlagen.
Abb. 9: Aufgenommenes Kapital von Privat
Equity Fonds zur Investition in Seniorenresidenzen
in MIo. USD
5000
4000
Für die Wahl zwischen Aktien und Schuldinstrumenten ist die Risikobereitschaft des Anlegers ausschlaggebend. Schuldinstrumente profitieren von
soliden Sicherheiten (Immobilien), bieten jedoch eine normative Rendite.
Aktieninstrumente hingegen bieten Gewinnpotenzial, sind jedoch mit
erheblichen Risiken verbunden (einschliesslich des teilweisen oder vollständigen Verlusts des investierten Kapitals).
Attraktive Nischen
Bei Pflegeheimen befinden sich die jüngsten oder innovativsten Anlagen
oftmals noch in der Entwicklung und sind nicht kotiert. Private Märkte
eignen sich auch, um vom Neubau (oder Umbau) von Pflegeheimen
zu apartmentartigen Einrichtungen für betreutes Wohnen zu profitieren.
Zu den attraktivsten Nischen gehören Seniorenresidenzen, die einfache
medizinische Dienstleistungen bieten, sowie betreute Wohneinheiten im
Verbund mit Einfamilien- oder Apartmenthäusern in einem entsprechend
geplanten Wohnpark oder in unmittelbarer Nähe zu einem Ärzte- und
Gesundheitszentrum. Wohneinheiten im Verbund mit Einfamlien- oder
Apartmenthäusern bieten den Senioren die Möglichkeit den Kontakt zu
ihren Kindern, Verwandten oder anderen jungen Leuten in ihrer Nachbarschaft zu pflegen. Aussenstationen von kommunalen Gesundheitseinrichtungen tragen den Bedürfnissen nicht ansässiger Senioren in ihren
Gemeinden ebenso Rechnung wie denen der Einwohner selbst.
3000
2000
1000
0
2005 2006 2007 2008 2009 2010 2011 2012 2013 2014 2015*
Alle Fonds
Zweckgebundene Fonds
*: inklusive noch nicht geschlossene Fonds.
Quelle: Preqin, UBS, Stand 04.01.2016
Verbindung zu nachhaltigen Anlagen
Immer weniger Kinder werden ihre Eltern im Alter pflegen
können. Die Bereitstellung bedarfsgerechter Wohnkonzepte schafft Abhilfe und fördert das Wohlergehen
von Senioren. Die Betreiber bieten zunehmend persönlich zugeschnittene Hilfestellungen im Alltag sowie frei
wählbare Gesundheits- und Freizeitangebote an. Diese
Leistungen steigern die Lebensqualität von Senioren und
erfüllen die Ziele des nachhaltigen Anlegens.
Zahlreiche Möglichkeiten für Anlagen in Betreiber und Immobilien
In den letzten zwei Jahrzehnten wurden 84 Unternehmen in den USA, 67
in Europa und 34 in der übrigen Welt (Abb. 8) von Fonds finanziert. Die
durchschnittliche Kapitalbeteiligung betrug 41,5 Millionen US-Dollar in den
USA, 8,1 Millionen in Europa und 18,5 Millionen in der übrigen Welt. Im
selben Zeitraum wurden 3,5 Milliarden US-Dollar in den USA investiert,
488,6 Millionen in Europa und 556,3 Millionen in der übrigen Welt. Die
149 finanzierten beziehungsweise übernommenen Unternehmen hatten
einen Gesamtwert von 16,4 Milliarden US-Dollar und erhielten von 238 Privatmarktfonds 4,5 Milliarden US-Dollar an Kapitalbeteiligungen. Fondsmanager konkurrieren zwar häufig mit strategischen Käufern um den Erwerb
von Anlagen, doch haben sie auch eine symbiotische Beziehung zuein-
7
ander. Strategische Käufer sind zugleich Quelle und Ziel für Anlagen, die
von Fondsmanagern oft deutlich verbessert werden.
Seniorenresidenzen werden für Investoren immer attraktiver, sodass sich
Fondsmanager vermehrt auf dieses Gebiet spezialisieren. Seit 2005 haben
20 Fondsmanager private Immobilienfonds mit Ausrichtung auf Seniorenresidenzen aufgelegt. In den seit 2011 aufgelegten Seniorenresidenzen-Fonds sind 61 Prozent ausschliesslich in Seniorenresidenzen investiert (Abb. 9). Zwar sind die USA noch immer führend in diesem Sektor,
Europa und die Asien-Pazifik-Region ziehen jedoch allmählich nach. 2015
wurden fünf dedizierte private Immobilienfonds für Investitionen in den
USA aufgelegt, während für Europa und Asien jeweils zwei Fonds lanciert
wurden. Zusätzlich entstehen Fonds, die gezielt nach Impact-InvestmentKriterien investieren.
Kotierte Aktienmärkte
Kotierte Seniorenresidenzen sind stark auf die USA konzentriert. Der
dortige Markt gliedert sich in Eigentümer (in der Regel Real Estate
Investment Trusts, REITs) und Betreiber. Die Seniorenresidenzbranche finanziert sich überwiegend über REITs, die im Gesundheitssektor investieren, so
genannte «Healthcare REITs».
Traditionell vermieten solche REITs ihre Seniorenresidenzen im Rahmen von
Triple-Net-Verträge mit Laufzeiten zwischen 10 und 15 Jahren. Bei diesen
Vereinbarungen tragen die Betreiber alle immobilienbezogenen Aufwendungen wie Steuern, Versicherung und Objekt-Instandhaltung. Die anfängliche Cash-Rendite liegt zwischen 6 und 9 Prozent. Wir gehen davon aus,
dass die Dividendenrendite der REITs in unserem Basisszenario aufgrund
langfristiger, sehr stabiler Mietverträge und der verhältnismässig geringen
Leerstandsrisiken besonders nachhaltig ist. Durch den wachsenden Kapitalbedarf der Seniorenresidenzbranche wird überdies für den Subsektor Healthcare REITs ein erhebliches Entwicklungspotenzial entstehen.
Erwähnenswert ist ausserdem, dass REITs nach dem REIT Investment Diversification and Empowerment Act (RIDEA) seit 2009 am Betriebsgewinn
der Immobilie teilhaben können, während bei den traditionellen TripleNet-Strukturen die Betreiber unabhängig von der Performance der Immobilie Fixzahlungen leisten. Nach diesem Modell können sie in einem florierenden Markt höhere Gewinne generieren als im Rahmen von Triple-NetVerträgen, sie tragen allerdings auch ein höheres Risiko. Niedrigere Vermietungsstände bei Gebäuden oder höhere Betriebskosten hätten einen
unmittelbaren Einfluss auf die Rentabilität. Auf der anderen Seite ist seit
einiger Zeit zu beobachten, dass die Betreiber es zunehmend vorziehen,
als Eigentümer der genutzten Immobilie die gesamte Wertschöpfungskette
zu besitzen. Sollte dieser Trend anhalten, wird der Unterschied zwischen
kotierten Eigentümern und Betreibern künftig weniger klar umrissen sein.
Übrige Welt
Frankreich und Belgien sind im Hinblick auf öffentliche Beteiligungen
an Pflegeheimen in Europa die am weitesten erschlossenen Märkte.
Deutschland weist mit einer Vielzahl kleiner und überwiegend nicht
kotierter Betreiber eine verhältnismässig starke Streuung auf. In der übrigen
Welt sind die Anlagemöglichkeiten in diesen Bereich über die (öffentlichen) Aktienmärkte sehr begrenzt. In Japan ist nur eine Handvoll Betreiber
und Immoblienentwickler kotiert, die meisten Unternehmen erwirtschaften
ihren Umsatz im Durchschnitt nur in geringem Umfang im Bereich dieses
Anlagethemas. Ausserhalb Japans beschränkt sich das Anlageuniversum
überdies im Grossen und Ganzen auf Australien und Neuseeland. Hier
8
handelt es sich bei den Titeln um einen Mix aus Betreibern und REITs, die in
der Regel einen hohen Prozentsatz ihres Umsatzes im Bereich des Themas
generieren.
Risiken
Langfristig besteht das Hauptrisiko in der fehlenden Nachhaltigkeit der
öffentlichen Ausgaben im Bereich der Langzeitpflege. Diese könnte das
Wachstum der Mieteinnahmen beeinträchtigen. Es scheint auf der Hand zu
liegen, dass mit dem erwarteten drastischen Anstieg des Bedarfs an Langzeitpflege auf sehr lange Sicht eine deutliche Verknappung der verfügbaren
Ressourcen einhergehen wird. Umfassendere Sozialversicherungskonzepte
oder auch der Ausbau der Unterstützung (Subventionierung) für Privatmarktlösungen werden daher unumgänglich sein, da zurzeit nur etwa 10
Prozent der Bevölkerung eine private Langzeitpflegeversicherung haben.
Überdies sind die Bewertungen von Immobilien an die relativen Renditen
der Schuldinstrumente gekoppelt. Wenn die Zinsen stark steigen, entwickeln sich Anlagen mit langer Laufzeit wie Healthcare REITs in der Regel
schlechter als der Gesamtmarkt. Die Aussicht auf Zinserhöhungen in den
USA könnte daher die kurzfristige Performance des Sektors belasten. Für
langfristig orientierte Anleger sind diese Risiken jedoch geringer, da das
Haushaltsvermögen (und damit die Erschwinglichkeit von Seniorenresidenzen mit den entsprechenden Leistungen) steigt, wenn sich die Wirtschaftslage verbessert. Überdies wird das Zinsrisiko über den Konjunkturzyklus geglättet.
9
Appendix
Tab. 2: Referenzliste mit Unternehmen aus dem Bereich Seniorenresidenzen
Es handelt sich hierbei weder um eine Empfehlungsliste, noch ist diese Aufzählung vollständig
Industry Subgroup
M'Cap. In
Price (local
Currency
USD mn
currency)
Exposure to
the theme
(%)
TICKER
Company name
ISIN identifier
Country
CSU US Equity
Capital Senior Living Corp
US1404751042
UNITED STATES Retirement/Aged Care
595
USD
20.2
80-100
BKD US Equity
Brookdale Senior Living Inc
US1124631045
UNITED STATES Retirement/Aged Care
3515
USD
19.0
80-100
HCN US Equity
Welltower Inc
US95040Q1040
UNITED STATES REITS-Health Care
23901
USD
67.5
40-60
VTR US Equity
Ventas Inc
US92276F1003
18667
USD
56.1
80-100
HCP US Equity
HCP Inc
US40414L1098
17558
USD
37.8
40-60
SNH US Equity
Senior Housing Properties Trust
US81721M1099
3562
USD
15.0
80-100
OHI US Equity
Omega Healthcare Investors Inc
US6819361006
6524
USD
34.9
80-100
HTA US Equity
Healthcare Trust of America In
US42225P5017
3363
USD
26.5
40-60
MPW US Equity
Medical Properties Trust Inc
US58463J3041
2702
USD
11.4
40-60
LTC US Equity
LTC Properties Inc
US5021751020
1520
USD
42.7
80-100
SBRA US Equity
Sabra Health Care REIT Inc
US78573L1061
1290
USD
19.8
80-100
CTRE US Equity
CareTrust REIT Inc
US14174T1079
512
USD
10.6
80-100
NHI US Equity
National Health Investors Inc
US63633D1046
2274
USD
60.5
80-100
GEN US Equity
Genesis Healthcare Inc
US37185X1063
UNITED STATES Medical-Nursing Homes
525
USD
3.4
80-100
NHC US Equity
National HealthCare Corp
US6359061008
905
USD
60.7
80-100
ENSG US Equity
Ensign Group Inc/The
US29358P1012
1109
USD
21.6
80-100
PREIT SP Equity
Parkway Life Real Estate Inves
SG1V52937132
SINGAPORE
REITS-Health Care
976
SGD
2.3
40-60
SUM NZ Equity
Summerset Group Holdings Ltd
NZSUME0001S0
NEW ZEALAND
Retirement/Aged Care
606
NZD
4.1
80-100
RYM NZ Equity
Ryman Healthcare Ltd
NZRYME0001S4
NEW ZEALAND
2865
NZD
8.5
80-100
MET NZ Equity
Metlifecare Ltd
NZMETE0001S2
NEW ZEALAND
664
NZD
4.6
80-100
2398 JP Equity
Tsukui Corp
JP3532800004
JAPAN
Medical-Outptnt/Home Med
394
JPY
1299.0
80-100
2400 JP Equity
Message Co Ltd
JP3921020008
JAPAN
Medical-Nursing Homes
580
JPY
3450.0
80-100
FMU FP Equity
Fonciere des Murs SCA
FR0000060303
FRANCE
REITS-Diversified
2123
EUR
26.5
40-60
ORP FP Equity
Orpea
FR0000184798
FRANCE
4724
EUR
72.5
80-100
KORI FP Equity
Korian SA
FR0010386334
FRANCE
2847
EUR
33.1
80-100
SIA CN Equity
Sienna Senior Living Inc
CA82621K1021
CANADA
424
CAD
16.3
80-100
CSH-U CN Equity Chartwell Retirement Residence
CA16141A1030
CANADA
REITS-Health Care
1590
CAD
12.7
80-100
EXE CN Equity
Extendicare Inc
CA30224T8639
CANADA
Phys Therapy/Rehab Cntrs
585
CAD
9.3
80-100
AGR LN Equity
Assura PLC
GB00BVGBWW93 BRITAIN
REITS-Health Care
1328
GBp
55.3
40-60
JHC AU Equity
Japara Healthcare Ltd
AU000000JHC5
AUSTRALIA
602
AUD
3.2
80-100
REG AU Equity
Regis Healthcare Ltd
AU000000REG6
AUSTRALIA
1265
AUD
5.9
80-100
INA AU Equity
Ingenia Communities Group
AU000000INA9
AUSTRALIA
REITS-Diversified
314
AUD
2.9
80-100
Quelle: Bloomberg, UBS, Stand 04.01.2016
Wichtiger Hinweis: Dies ist eine Referenzliste mit den wichtigsten Aktien von Seniorenresidenzen. Sie enthält Unternehmen
mit einer Marktkapitalisierung von mehr als 250 Millionen US-Dollar, die mindestens 20 Prozent ihres Umsatzes in diesem Sektor
erwirtschaften. Bitte beachten Sie, dass diese Liste nur der Information dient und keine Empfehlungsliste darstellt. Unternehmen,
die 40 bis 60 Prozent ihres Umsatzes im Bereich dieses Anlagethemas generieren, investieren in der Regel einen Teil ihrer Mittel
(neben Seniorenresidenzen) in Kliniken oder Ärztehäuser, die ebenfalls indirekt von der alternden Bevölkerung profitieren.
.
10
Tab. 3: Die attraktivsten Märkte – komplette Liste
Eine modellbasierte Auswahl
Level 1
Japan
Canada
France
Singapore
Germany
Qatar
United States
Score
21.0
20.8
20.8
20.3
20.0
20.0
20.0
Level 2
Australia
Switzerland
Netherlands
Sweden
Korea, Rep.
Austria
Belgium
Denmark
Finland
Israel
Norway
United Arab Emirates
Italy
United Kingdom
Ireland
Iceland
Score
19.8
19.8
19.8
19.8
19.3
18.8
18.8
18.8
18.8
18.8
18.8
18.5
18.5
18.3
18.0
18.0
Level 3
China
Luxembourg
Mexico
New Zealand
Bahrain
Oman
Spain
Bangladesh
Indonesia
India
Brazil
Malta
Portugal
Thailand
Turkey
Colombia
Cyprus
Egypt, Arab Rep.
Malaysia
Peru
Venezuela, RB
Vietnam
Bahamas, The
Chile
Saudi Arabia
Score
17.8
17.8
17.5
17.3
17.0
17.0
16.8
16.5
16.5
16.5
16.0
15.8
15.8
15.8
15.8
15.5
15.5
15.5
15.5
15.5
15.5
15.5
15.3
15.0
15.0
Level 4
Albania
Costa Rica
Ecuador
Greece
Iran, Islamic Rep.
Lebanon
Sri Lanka
Maldives
Panama
Poland
Slovenia
Tunisia
Belize
Dominican Republic
Ethiopia
Guatemala
Honduras
Jordan
Cambodia
Nigeria
Nicaragua
Philippines
Vanuatu
Czech Republic
Argentina
Barbados
Macedonia, FYR
Mauritius
Paraguay
Afghanistan
Angola
Benin
Burkina Faso
Bolivia
Bhutan
Botswana
Cameroon
Algeria
Eritrea
Fiji
Guinea-Bissau
Guyana
Kenya
Kiribati
Lao PDR
Morocco
Madagascar
Mozambique
Mauritania
Namibia
Niger
Nepal
Pakistan
Papua New Guinea
Sudan
Swaziland
Chad
Tanzania
Score
14.8
14.8
14.8
14.8
14.8
14.8
14.8
14.8
14.8
14.8
14.8
14.8
14.5
14.5
14.5
14.5
14.5
14.5
14.5
14.5
14.5
14.5
14.5
14.3
14.0
13.8
13.8
13.8
13.8
13.5
13.5
13.5
13.5
13.5
13.5
13.5
13.5
13.5
13.5
13.5
13.5
13.5
13.5
13.5
13.5
13.5
13.5
13.5
13.5
13.5
13.5
13.5
13.5
13.5
13.5
13.5
13.5
13.5
Level 4
Slovak Republic
Guinea
St. Lucia
Malawi
Russian Federation
Rwanda
El Salvador
Suriname
Togo
Uganda
St. Vincent and the Grenadines
Central African Republic
Comoros
Gambia, The
Haiti
Iraq
Mali
Mongolia
Senegal
Hungary
Estonia
Croatia
Romania
Solomon Islands
Sierra Leone
Trinidad and Tobago
Burundi
Micronesia, Fed. Sts.
Jamaica
Seychelles
Tonga
Azerbaijan
Cabo Verde
Gabon
Ghana
Kazakhstan
Kyrgyz Republic
Sao Tome and Principe
Tajikistan
Turkmenistan
Uzbekistan
Samoa
Congo, Rep.
Liberia
Uruguay
Bulgaria
Ukraine
Armenia
Belarus
South Africa
Yemen, Rep.
Congo, Dem. Rep.
Zambia
Zimbabwe
Equatorial Guinea
Lithuania
Latvia
Lesotho
Georgia
Score
13.0
12.8
12.8
12.8
12.8
12.8
12.8
12.8
12.8
12.8
12.8
12.5
12.5
12.5
12.5
12.5
12.5
12.5
12.5
12.3
12.0
12.0
12.0
12.0
12.0
12.0
11.8
11.8
11.8
11.8
11.8
11.5
11.5
11.5
11.5
11.5
11.5
11.5
11.5
11.5
11.5
11.5
11.3
11.3
11.3
11.0
11.0
10.8
10.8
10.8
10.5
10.5
10.5
10.5
10.3
10.0
10.0
9.8
9.3
Quelle: UBS, Stand 04.01.2016.
11
Anhang
Für Informationen zu UBS Chief Investment Office WM und dessen Research-Produkte kontaktieren Sie bitte die Mailbox [email protected] (bitte beachten Sie, dass E-Mail-Kommunikation nicht gesichert ist) oder kontaktieren Sie Ihre Kundenberaterin
oder Ihren Kundenberater.
Disclosures (15. Januar 2016)
Brookdale Senior Living Inc 1, Capital Senior Living Corp 1, CareTrust REIT Inc 1, Ensign Group Inc/The 1, HCP Inc. 1, 2, 3, 4, 5,
6, Healthcare Trust of America 1, Japara Healthcare Ltd 7, LTC Properties Inc 1, Medical Properties Trust Inc 1, MetLife 1, 2, 3, 4,
6, 8, 9, 10, 11; National Healthcare Corp 1, National Health Investors Inc 1, Omega Healthcare Investors Inc 1, Sabra Health Care
REIT Inc 1, 4, Senior Housing Properties Trust 1, 2, 5, 6, Ventas Inc. 1, 2, 3, 4, 5, 6, 8, 9, 10, Welltower 1, 2, 3, 4, 5, 6,
1. UBS Securities LLC fungiert als Market Maker für die Wertpapiere und/oder ADRs dieses Unternehmens.
2. UBS AG, ihre verbundenen Unternehmen oder Tochtergesellschaften erwarten innert der kommenden drei Monate von diesem
Unternehmen/dieser Rechtseinheit eine Vergütung für Investmentbanking-Dienstleistungen.
3. UBS AG, ihre verbundenen Unternehmen oder Tochtergesellschaften fungierten bei der Emission oder Platzierung von
Wertpapieren dieses Unternehmens/dieser Rechtseinheit oder dessen/deren verbundener Unternehmen in den letzten zwölf
Monaten als Manager/Co-Manager.
4. Dieses Unternehmen/diese Rechtseinheit ist oder war in den letzten zwölf Monaten Kunde von UBS Securities LLC, und es
werden oder wurden Investmentbanking-Dienstleistungen erbracht.
5. UBS Securities LLC agiert bei Wertpapierangeboten dieses Unternehmens/dieser Rechtseinheit oder dessen/deren verbundener
Unternehmen als Manager/Co-Manager, Underwriter, Platzierungs- oder Verkaufsagent.
6. In den letzten zwölf Monaten haben UBS Securities LLC und/oder ihre verbundenen Unternehmen von diesem Unternehmen/
dieser Rechtseinheit Vergütungen für erbrachte Leistungen in Form von Produkten und Dienstleistungen mit Ausnahme von
Investmentbanking-Dienstleistungen erhalten.
7. UBS AG, ihre verbundenen Unternehmen oder Tochtergesellschaften hielten Ende letzten Monats (oder Ende des
vorhergehenden Monats, falls dieser Bericht weniger als zehn Tage nach dem letzten Monatsende datiert ist) ein wirtschaftliches
Eigentum von 1 Prozent oder mehr an einer Klasse der Stammaktien dieses Unternehmens.
8. Dieses Unternehmen/diese Rechtseinheit ist oder war in den vergangenen zwölf Monaten Kunde von UBS Financial Services Inc,
und es werden oder wurden Wertpapier-Dienstleistungen mit Ausnahme von Investmentbanking-Dienstleistungen erbracht.
9. In den letzten zwölf Monaten hat UBS Financial Services Inc. von diesem Unternehmen Vergütungen für Produkte und
Dienstleistungen mit Ausnahme von Investmentbanking-Dienstleistungen erhalten.
10. Diese Unternehmung/Rechtseinheit ist oder war in den letzten zwölf Monaten Kunde von UBS Securities LLC und nimmt oder
nahm von ihr wertschriftenbezogene Dienstleistungen ausserhalb des Investmentbanking in Anspruch.
11. Dieses Unternehmen/diese Rechtseinheit ist oder war in den letzten zwölf Monaten Kunde von UBS Securities LLC und nimmt
oder nahm von ihr Dienstleistungen ausser Wertpapierdienstleistungen in Anspruch.
Disclaimer
Die Anlagebeurteilungen des Chief Investment Office WM von UBS werden durch Wealth Management und Retail & Corporate oder Wealth Management Americas,
Unternehmensbereiche von UBS AG (in der Schweiz durch die FINMA beaufsichtigt), eine Tochtergesellschaft oder ein verbundenes Unternehmen («UBS») produziert und
veröffentlicht. In bestimmten Ländern wird UBS AG als UBS SA bezeichnet. Diese Publikation dient ausschliesslich Ihrer Information und stellt weder ein Angebot noch
eine Aufforderung zur Offertenstellung zum Kauf oder Verkauf von Anlage- oder anderen spezifischen Produkten dar. Manche Dienstleistungen und Produkte unterliegen
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und Meinungen sowie angegebenen Preise sind nur zum Zeitpunkt der Erstellung dieser Publikation aktuell und können sich jederzeit ohne Vorankündigung ändern.
Die in den Performance-Grafiken und Tabellen angegebenen Marktpreise entsprechen den Schlusskursen an der jeweiligen Hauptbörse. Die hierin enthaltenen
Analysen basieren auf zahlreichen Annahmen. Unterschiedliche Annahmen könnten zu materiell unterschiedlichen Ergebnissen führen. Hierin geäusserte Meinungen
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Annahmen und / oder Kriterien basieren. UBS und ihre Direktoren oder Mitarbeiter könnten berechtigt sein, jederzeit Long- oder Short-Positionen in hierin erwähnten
Anlageinstrumenten zu halten, in ihrer Eigenschaft als Auftraggeber oder Mandatsträger Transaktionen mit relevanten Anlageinstrumenten auszuführen oder für den
Emittenten beziehungsweise eine mit diesem Emittenten wirtschaftlich oder finanziell verbundene Gesellschaft bzw. das Anlageinstrument selbst andere Dienstleistungen
zu erbringen. Zudem könnten Mitglieder der Konzernleitung bei der Emittentin oder einer mit ihr verbundenen Gesellschaft als Verwaltungsräte tätig sein. Die von
UBS und ihren Mitarbeitern getroffenen Anlageentscheidungen (einschliesslich der Entscheidung, Wertpapiere zu kaufen, verkaufen oder zu halten) könnten von den
in den Research-Publikationen von UBS geäusserten Meinungen abweichen oder ihnen widersprechen.. Bei Illiquidität des Wertpapiermarkts kann es vorkommen,
dass sich gewisse Anlageprodukte nicht sofort realisieren lassen. Aus diesem Grund ist es manchmal schwierig, den Wert Ihrer Anlage und die Risiken, denen Sie
ausgesetzt sind, zu quantifizieren. UBS setzt Informationsbeschränkungen ein, um den Informationsfluss aus einem oder mehreren Bereichen innerhalb von UBS in
andere Bereiche, Einheiten, Divisionen oder verbundene Unternehmen von UBS zu steuern. Der Termin- und Optionenhandel ist stets mit Risiken behaftet. Zusätzliche
Informationen können auf Anfrage hin zugänglich gemacht werden. Die Wertentwicklung einer Anlage in der Vergangenheit stellt in keiner Weise eine Gewähr für
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den Preis, Wert oder den Ertrag einer Anlage auswirken. Die Vergütung des / der Analysten, der / die diesen Bericht erstellt hat / haben basiert ausschliesslich auf
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Banking, die Vergütung kann jedoch in Bezug zu den Erträgen von UBS Wealth Management und Retail & Corporate als Ganzes stehen, wozu auch Investment-BankingDienstleistungen, Verkauf und Handel gehören. Der / die Analyst(en), der / die diesen Bericht erstellt hat / haben, können zum Zweck der Sammlung, Zusammenfassung
und Interpretation von Marktinformationen mit Mitarbeitern des Trading Desk und des Vertriebs sowie anderen Gruppen interagieren. Die steuerliche Behandlung hängt
von der individuellen Situation ab und kann sich in Zukunft ändern. UBS erbringt keine Rechts- oder Steuerberatung und macht keinerlei Zusicherung im Hinblick
auf die steuerliche Behandlung von Vermögenswerten oder deren Anlagerenditen – weder im Allgemeinen noch in Bezug auf die Verhältnisse und Bedürfnisse eines
spezifischen Kunden. Wir bitten um Verständnis, dass wir im Rahmen dieser Produktepalette nicht auf Ihre persönlichen Anlageziele, Ihre finanzielle Situation und Ihre
finanziellen Bedürfnisse eingehen können. Deshalb empfehlen wir Ihnen, vor einer Investition in eines der in dieser Publikation erwähnten Produkte Ihren Finanz- und /
oder Steuerberater bezüglich möglicher – einschliesslich steuertechnischer – Auswirkungen einer Investition zu konsultieren. Für strukturierte Finanzinstrumente und
Fonds ist ausschliesslich der Verkaufsprospekt rechtlich massgeblich, der bei Interesse bei UBS angefordert werden kann. Dieses Material darf ohne vorherige Einwilligung
von UBS weder reproduziert noch vervielfältigt werden. UBS untersagt ausdrücklich jegliche Verteilung und Weitergabe dieses Materials an Dritte. UBS übernimmt
keinerlei Haftung für Ansprüche oder Klagen von Dritten, die aus dem Gebrauch oder der Verteilung dieses Materials resultieren. Die Verteilung dieser Publikation darf nur
im Rahmen der dafür geltenden Gesetzgebung stattfinden. Die Konjunkturprognosen des Chief Investment Office (CIO) wurden in Zusammenarbeit von CIO-Ökonomen
mit Ökonomen von UBS Investment Research erstellt. Die Prognosen und Einschätzungen sind lediglich zum Zeitpunkt der Erstellung dieser Publikation aktuell und
können sich jederzeit ohne Vorankündigung ändern. Informationen darüber, wie das UBS CIO WM Konflikte regelt und die Unabhängigkeit seiner Anlagebeurteilungen,
des Publikationsangebots, des Research sowie der Ratingmethoden aufrechterhält, finden Sie unter www.ubs.com/research. Weitere Informationen über die jeweiligen
12
Anhang
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Externe Vermögensverwalter / Externe Finanzberater: Für den Fall, dass dieses Research oder die Publikation an einen externen Vermögensverwalter oder einen
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oder Dritte weiterzugeben beziehungsweise ihnen diese zur Verfügung zu stellen. Ägypten: Wertpapiere oder andere Anlageprodukte werden von UBS in Ägypten
nicht öffentlich angeboten oder verkauft und sie wurden und werden nicht bei der ägyptischen Finanzaufsichtsbehörde («Egyptian Financial Supervisory Authority»,
EFSA) registriert. Australien: 1) Kunden von UBS Wealth Management Australia Ltd: Diese Mitteilung wird von UBS Wealth Management Australia Ltd. ABN
50 005 311 937 (Inhaberin der australischen «Financial Services Licence» Nr. 231127) ausgestellt: Der Inhalt dieses Dokuments ist allgemeiner Art und stellt keine
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Vor jeglichen Anlageentscheidungen sollte ein Empfänger Beratung von einem unabhängigen Finanzberater einholen und alle relevanten Angebotsunterlagen oder
Offenlegungsdokumente prüfen.. 2) Kunden von UBS AG: Diese Mitteilung wird durch UBS AG ABN 47 088 129 613 (Inhaberin der australischen «Financial Services
Licence» Nr. 231087) ausgestellt: Diese Publikation wird durch UBS AG ausgestellt und verteilt, auch wenn in vorliegendem Dokument eine gegenteilige Bestimmung
enthalten ist. Die Publikation ist einzig zur Verwendung durch «Firmenkunden» gemäss der Definition in Section 761G («Wholesale Clients») des Corporations Act
2001 (Cth) («Corporations Act») bestimmt. Unter keinen Umständen darf die Publikation von UBS AG einem «Privatkunden» gemäss der Definition in Section 761G des
Corporations Act zur Verfügung gestellt werden. Die Research-Services von UBS AG stehen einzig «Firmenkunden» zur Verfügung. Die Publikation enthält nur allgemeine
Informationen und berücksichtigt weder die persönlichen Anlageziele noch die finanzielle oder steuerliche Situation oder besonderen Bedürfnisse einer bestimmten
Person. Bahamas: Diese Publikation wird an Privatkunden von UBS (Bahamas) Ltd verteilt und darf nicht an Personen verteilt werden, die laut «Bahamas Exchange
Control Regulations» als Bürger oder Einwohner der Bahamas gelten. Bahrain: UBS ist eine Schweizer Bank, die nicht in Bahrain von der Zentralbank von Bahrain
zugelassen ist oder von ihr überwacht oder reguliert wird und die keine Bankgeschäfte oder Kapitalanlagegeschäfte in Bahrain unternimmt. Deshalb haben die Kunden
keinen Schutz nach den örtlichen Rechtsvorschriften zum Bankrecht und zum Recht der Kapitalanlagedienstleistungen. Brasilien: Erstellt durch UBS Brasil Administradora
de Valores Mobiliários Ltda, eine Einheit, die durch die Comissão de Valores Mobiliários («CVM») beaufsichtigt wird. Die in diesem Bericht geäusserten Ansichten und
Meinungen widerspiegeln genau die persönliche Meinung des Analysten zu den Wertpapieren und Emittenten. Dieser Bericht ist nur für brasilianische Anleger bestimmt,
wenn diese direkt Wertpapiere am brasilianischen Kapitalmarkt über eine lokal ermächtigte Institution kaufen oder verkaufen. Als berechtigte Anleger, die in Brasilien
domiziliert sind, gelten: (i) Finanzinstitute, (ii) Versicherungsfirmen und Anlagekapitalgesellschaften, (iii) Zusatzvorsorgeeinrichtungen, (iv) Einheiten, die Finanzanlagen in
Höhe von über BRL 300 000 halten und welche den Status als qualifizierte Anleger schriftlich bestätigen, (v) Anlagefonds, (vi) Effektenmanager und Wertpapierberater,
die bezüglich ihrer eigenen Anlagen durch die CVM ermächtigt sind, sowie (vii) Sozialversicherungssysteme, die von Bundesregierung, Bundesstaaten und Gemeinden
gegründet wurden. Deutschland: Herausgeberin im Sinne des deutschen Rechts ist UBS Deutschland AG, Bockenheimer Landstrasse 2-4, 60306 Frankfurt am Main. UBS
Deutschland AG ist von der Bundesanstalt für Finanzdienstleistungsaufsicht lizenziert und wird durch diese beaufsichtigt. China: Dieser Researchbericht ist nicht für den
Vertrieb an PRC-Anleger vorgesehen und stellt keine Anlageberatungsdienstleistung für Wertpapiere innerhalb des Gebiets von PRC dar. Dubai: Der Vertrieb von Research
erfolgt durch UBS AG Dubai Branch innerhalb DIFC ausschliesslich an professionelle Kunden und darf nicht innerhalb der Vereinigten Arabischen Emirate weitergegeben
werden. Frankreich: Diese Publikation wird an Privatkunden und «Prospects» der UBS (France) SA , einer französischen «Aktiengesellschaft» mit einem Aktienkapital
von EUR 125 726 944 vertrieben. Ihr Domizil ist an der 69, boulevard Haussmann, F-75008 Paris, R.C.S. Paris B 421 255 670. UBS (France) SA ist als Finanzdienstleister
entsprechend den Bestimmungen des französischen «Code Monétaire et Financier» ordnungsgemäss zugelassen und ist eine unter der Aufsicht der französischen Bankund Finanzaufsichtsbehörden sowie der «Autorité de Contrôle Prudentiel et de Résolution» stehende Bank. Hongkong: Diese Publikation wird durch die Niederlassung
von UBS AG in Hongkong, einem nach der «Hong Kong Banking Ordinance» lizenzierten und gemäss den Bestimmungen der «Securities and Futures Ordinance»
registrierten Finanzinstitut, an Kunden der Niederlassung von UBS AG in Hongkong verteilt. Indien: Verteilt durch UBS Securities India Private Ltd. 2 / F, 2 North Avenue,
Maker Maxity, Bandra Kurla Complex, Bandra (East), Mumbai (India) 400051. Telefon: +912261556000. SEBI-Registrationsnummern: NSE (Kapitalmarktsegment):
INB230951431, NSE (F&O-Segment): INF230951431, BSE (Kapitalmarktsegment): INB010951437. Indonesien: Dieses Research- oder Publikationsmaterial ist nicht
zum Zwecke eines öffentlichen Zeichnungsangebots gemäss indonesischem Kapitalmarktrecht und dessen Umsetzungsbestimmungen ausgelegt und erstellt. Die hierin
erwähnten Wertpapiere sind und werden nicht gemäss indonesischem Kapitalmarktrecht und dessen Bestimmungen eingetragen. Israel: UBS AG ist als ausländischer
Händler eingetragen, der mit UBS Wealth Management Israel Ltd, einer 100%igen Tochtergesellschaft von UBS, zusammenarbeitet. UBS Wealth Management Israel
Ltd ist zugelassener Portfolio Manager, der auch Investment Marketing betreibt und unter der Aufsicht der «Israel Securities Authority» steht. Diese Publikation kann
keine auf Ihre persönlichen Bedürfnisse zugeschnittene Anlageberatung und / oder Marketingangaben zu Finanzanlagen durch entsprechend lizenzierte Anbieter
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Law» (israelischen Anlageberatungsgesetzes) auszulegen. UBS AG und ihre verbundenen Unternehmen, die ausserhalb Israels eingetragen sind, sind nicht nach dem
«Israeli Advisory Law» lizenziert. UBS AG verfügt nicht über die gemäss dem «Israeli Advisory Law» erforderliche Versicherungsdeckung für Lizenznehmer. UBS könnte
unter anderem finanzielle Vermögenswerte emittieren oder finanzielle Vermögenswerte anderer Emittenten gegen Zahlung eines Honorars oder andere Leistungen
vertreiben. UBS AG und ihre verbundenen Unternehmen könnten verschiedene finanzielle Vermögenswerte vorziehen, zu denen sie gemäss Definition des «Israeli
Advisory Law» eine Verbindung haben oder haben könnten. Italien: Dieses Dokument wird an Kunden der UBS (Italia) S.p.A., via del vecchio politecnico 3 – Mailand, eine
ordnungsgemäss von der «Banca d’Italia» als Finanzdienstleister zugelassene und unter der Aufsicht von «Consob» und der «Banca d’Italia» stehende italienische Bank,
verteilt. Jersey: UBS AG, Niederlassung Jersey, wird reguliert und autorisiert durch die Jersey «Financial Services Commission» zur Durchführung von Bankgeschäften,
Anlagefonds und Investmentgeschäften. Kanada: Die hierin enthaltenen Informationen stellen in Kanada oder einer Provinz oder einem Territorium Kanadas weder
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Offertenstellung zum Kauf von hierin beschriebenen Wertpapieren dar und sind unter keinen Umständen als solche auszulegen. Allfällige Angebote oder Verkäufe
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gemäss einer Befreiung vom Erfordernis der Zulassung als Verkäufer in der entsprechenden Provinz oder dem Territorium Kanadas, in der beziehungsweise dem ein
solches Angebot oder ein solcher Verkauf erfolgt. Die hierin enthaltenen Informationen sind unter keinen Umständen in einer Provinz oder einem Territorium Kanadas
als Anlageberatung auszulegen und sind nicht auf die Bedürfnisse des Empfängers zugeschnitten. Soweit sich die hierin enthaltenen Informationen auf Wertpapiere
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Vertragsabschlüsse über einen in Kanada zugelassenen Verkäufer oder alternativ gemäss einer Befreiung von der Zulassung als Verkäufer abgewickelt werden. Diese
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Aufsicht der Europäischen Zentralbank und der «Commission de Surveillance du Secteur Financier» (CSSF), der denen diese Publikation nicht zur Genehmigung vorgelegt
wurde, zu Informationszwecken zur Verfügung gestellt werden. Mexiko: Dieses Dokument wurde verteilt von UBS Asesores México, S.A. de C.V., einem Unternehmen,
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keine zertifizierten Kunden («nicht zertifizierte Kunden») sind. Falls Sie kein zertifizierter Kunde sind, sollten Sie keine Entscheidung auf Basis dieser Publikation oder
dieses Materials treffen. Falls Sie trotz dieser Warnung Entscheidungen auf Grundlage dieser Publikation oder dieses Materials treffen, anerkennen Sie hiermit, (i) dass Sie
sich möglicherweise nicht auf den Inhalt dieser Publikation oder dieses Materials verlassen können und dass die Empfehlungen oder Meinungen in dieser Publikation oder
diesem Material nicht für Sie bestimmt sind, und (ii) dass Sie, soweit das Gesetz dies zulässt, (a) UBS und deren Tochtergesellschaften oder verbundenen Unternehmen (und
deren Direktoren, Führungskräfte, Agenten und Berater [einzeln eine «relevante Person»]) schadlos halten für Verluste, Schäden, Verbindlichkeiten oder Forderungen,
die in Zusammenhang mit dem unberechtigten Vertrauen auf diese Publikation oder dieses Material entstanden sind oder die Sie deshalb möglicherweise erleiden
und (b) auf die Durchsetzung von Rechten oder auf Rechtsmittel gegenüber der relevanten Person für (oder in Bezug auf) Verluste, Schäden, Verbindlichkeiten oder
Forderungen, die in Zusammenhang mit dem unberechtigten Vertrauen auf diese Publikation oder dieses Material entstanden sind oder die Sie deshalb möglicherweise
erleiden, verzichten. Niederlande: Diese Publikation stellt kein öffentliches Kaufangebot oder eine vergleichbare Anwerbung nach niederländischem Recht dar, kann
jedoch zu Informationszwecken Kunden der UBS Bank (Netherlands) B.V. zur Verfügung gestellt werden. UBS Bank (Netherlands) B.V. ist eine lizensierte Bank unter
Aufsicht der niederländischen Nationalbank «De Nederlandsche Bank» (DNB) und der niederländischen Finanzmarktaufsicht «Autoriteit Financiële Markten» (AFM), der
diese Publikation nicht zur Genehmigung vorgelegt wurde. Singapur: Bitte kontaktieren Sie die Niederlassung von UBS AG Singapore, einem «exempt financial adviser»
gemäss dem «Singapore Financial Advisers Act» (Cap. 110) und eine nach dem «Singapore Banking Act» (Cap. 19) durch die «Monetary Authority of Singapore»
zugelassene Handelsbank, für alle Fragen, welche sich durch oder in Verbindung mit der Finanzanalyse oder dem Bericht ergeben. Spanien: Diese Publikation wird
durch die UBS Bank, S.A., eine bei der «Banco de España» registrierte Bank, an Kunden der UBS Bank, S.A., verteilt. Taiwan: Dieses Material wird in Einklang mit
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den Gesetzen Taiwans oder mit dem Einverständnis der Kunden oder auf deren Wunsch zugestellt. Thailand: Diese Unterlagen wurden Ihnen auf Ihre spezifische
Anfrage hin zugestellt. Dieses Dokument wurde von der «Thai SEC» nicht bewilligt. Sie hat die Korrektheit oder Vollständigkeit dieses Dokuments zum Zeitpunkt der
Ausgabe oder später nicht überprüft. Dieses Dokument wurde von der «Thai SEC» nicht eingehend untersucht. Investitionen in diese Wertpapiere bergen Risiken,
welche die Anleger mit der gebotenen Sorgfalt und Umsicht berücksichtigen sollten. Die Anleger müssen die Anlagerisiken sorgfältig prüfen und sicherstellen, dass sie
solche Risiken genau verstehen. Türkei: Die Informationen in diesem Dokument werden in keinem Fall zu Zwecken eines Angebots, des Marketings oder Verkaufs von
Kapitalmarktinstrumenten und -dienstleistungen in der Republik Türkei zur Verfügung gestellt. Daher kann dieses Dokument in der Republik Türkei nicht als Angebot
oder potenzielles Angebot an in der Republik Türkei ansässige Personen angesehen werden. UBS AG wurde nicht gemäss den Bestimmungen des Kapitalmarktgesetzes
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Market», des «Abu Dhabi Securities Market» oder einer anderen Börse in den VAE genehmigt.
Stand 01/2016
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