Diese Termine sollten Sie sich nicht entgehen lassen! Inhalt Sponsor

NEWSLETTER
Febr uar 2015
Diese Termine sollten Sie sich nicht entgehen lassen!
5. März 2015 13. März 2015
20. März 2015 BAI Insight 24 „Megatrend Liquid Alternatives - Konzeption
und Umsetzung in der Praxis“ (Frankfurt)
BAI Insight 25 zur Anlageverordnung 2015 (Frankfurt)
BAI Insight 25 zur Anlageverordnung 2015 (München)
12. & 13. Mai 2015 BAI Alternative Investor Conference (AIC)
Kap Europa, Frankfurt am Main
u.a. mit den Referenten
•
Prof. Dr. Christoph M. Schmidt, Präsident, RWI, Vorsitzender
des Sachverständigenrats zur Begutachtung der
gesamtwirtschaftlichen Entwicklung
•
Prof. Dr. Christoph Kaserer, Ordinarius und Inhaber des
Hochstuhls Finanzmanagement und Kapitalmärkte, TU München
Michael Phillips, Investment Partner, Castik Capital
•
•
Dr. Gerd Weidenfeld, Leiter Coporate Finance, Gothaer Asset
Management AG
Reinhold Messner, Bergsteiger und Autor
•
Inhalt
Leitartikel ................................................................................................................................................................. 2 - 4
Sponsor
Der BAI e.V. dankt
folgendem Sponsor
für die freundliche
Unterstützung dieses
Newsletters:
Mitgliederneuvorstellung ....................................................................................................................................... 5
Impressum..................................................................................................................................................................... 5
Stellenausschreibung ............................................................................................................................................... 6
Private Debt Investitionen
Alexander Bode und Sabine Fischer, BB Alternatives GmbH ............................................................ 7 - 14
Infrastrukturinvestitionen in Deutschland
Nicolas Fuchshofen, BAI ................................................................................................................................ 15 - 21
Veranstaltungen .............................................................................................................................................. 23 - 25
Buchvorstellungen .......................................................................................................................................... 26 - 28
LEITARTIKEL
Sehr geehrte Damen und Herren,
liebe Mitglieder,
Unwort des Jahres: „Zinsfalle“
auch wenn das Jahr 2015 noch recht jung ist, für Anleger
– egal ob privat oder institutionell – dürfte das Unwort des
Jahres 2015 bereits feststehen: „Zinsfalle“. Platz 2 könnte
das Wort „Anlagenotstand“ belegen. Fast täglich findet
man beide Begriffe, häufig miteinander kombiniert, nicht
nur in den Fach- und Wirtschaftsmedien, sondern auch in
Nachrichtenmagazinen und der Boulevardpresse, sogar
auf den Titelseiten.
Vor der brandgefährlichen Kombination aus Niedrigzinsumfeld und staatlich angeordneter Fehlallokation durch
z.T. diskriminierende Regulierung bestimmter Assetklassen oder Strategien im Aufsichts- und Steuerrecht warnt
der BAI bekanntlich seit langem. Leider kann man sich des
Eindruckes nicht erwehren, dass die Botschaft in Politik
und Aufsicht – inklusive EZB – auf relativ taube Ohren
trifft.
Dass es aber unabdingbar ist, sich intensiv und im Detail
mit der Zinsfalle und dem Anlagenotstand und den
daraus resultierenden Folgen für die Kapitalanlage auseinanderzusetzen, zeigt aktuell und eindrucksvoll der
Fondsmanager und BAI-Mitglied Eckhard Sauren, der der
Zinsfalle ein eigenes Buch gewidmet hat, in dem er dann
unter anderem mit Staats- und Unternehmensanleihen,
Bankeinlagen, Immobilien, Lebensversicherungen, usw.
abrechnet – im wahrsten Sinne des Wortes. Denjenigen, die
immer noch darauf hoffen, dass es kurz- oder mittelfristig
ein Zurück zum business-as-usual in der Portfolioallokation kommen wird, werden die fundiert zusammengetragenen und sehr verständlich vorgetragenen Fakten und
Zusammenhänge nicht wirklich schmecken. Sie dürften
aber jeden Leser – egal ob institutioneller oder Privatanleger – zum intensiven Nachdenken anregen. Denn eines
steht fest: Augen zu und durch ist die falsche Strategie!
Der Schlüssel zum Erfolg liegt – wen wundert es – in der
Diversifikation, nicht ohne Grund findet sich dieser Begriff
schließlich auch im BAI-Slogan.
Leitartikel
Für Wege aus der Zinsfalle sei jedenfalls
nicht nur die Lektüre des Buches empfohlen, sondern auch der Besuch der
anstehenden BAI-Insights und natürlich
der BAI Alternative Investor Conference
2015 am 12. und 13. Mai, wo die Kapitalanlage der institutionellen Investoren
natürlich wieder im Vordergrund steht.
Frank Dornseifer,
Geschäftsführer,
BAI e. V.
zur AIC 2015
Die AIC hat sich als die assetklassen- und produktübergreifende Branchenkonferenz rund um das Thema Alternative Investments im deutschsprachigen Raum etabliert.
Mittlerweile haben wir das diesjährige Programm finalisiert und Sie können sich auf eine abwechslungsreiche, an
den Bedürfnissen institutioneller Investoren ausgerichtete, Programmgestaltung mit den drei Themenblöcken
liquide und illiquide AI-Strategien sowie übergreifende
AI-Themen freuen.
Die AIC zeichnet sich aus durch hochkarätige Fachvorträge zu Investment- und Regulierungsthemen, die im
Hauptprogramm frei von Produktwerbung sind. Wir
binden – wie gewohnt - renommierte Persönlichkeiten
aus der Branche, Aufsicht und Wissenschaft ein: in diesem
Jahr u.a. den Vorsitzenden des Sachverständigenrates
und RWI-Präsidenten Prof. Dr. Christoph M. Schmidt, Prof.
Dr. Christoph Kaserer von der TU München, Dr. Gerd Weidenfeld, Leiter Corporate Finance bei der Gothaer Asset
Management AG, sowie Reinhold Messner, der zum Gettogether von seinen Grenzerfahrungen als Bergsteiger
berichten wird.
Das weitgehend finalisiert Programm finden Sie wie
gewohnt auf unserer Homepage oder direkt über die
Konferenzseite www-ai-conference.com.
zur regulatorischen Agenda 2015
Das dominierende Thema für Anbieter und Investoren
im Jahr 2015 bleibt zum einen die Solvency II Implementierung. Die Novelle des Versicherungsaufsichtsgesetzes
(VAG), mit der Solvency II nun auf nationaler Ebene trans-
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formiert wird, steht kurz vor dem Abschluss. Ebenfalls
kurzfristig soll nun die Novelle der Anlageverordnung
(AnlV) beschlossen werden, der zweite Dauerbrenner, der
Anbieter und Investoren nunmehr schon seit eineinhalb
Jahren in Atem hält. Dieses Gesetzgebungsverfahren
kann leider nicht als gesetzgeberische Meisterleistung
angesehen werden. Viel zu lange hat es gedauert, bis eine
sehr überschaubare Anzahl von Änderungen, die insbesondere durch die Ablösung des InvG durch das KAGB
erforderlich waren, transformiert wurden. Kurzum: das
Gesetzgebungsverfahren ist eher ein Mühlenstein als ein
Meilenstein!
Mit der Novelle der AnlV soll diese bekanntlich auf das
KAGB und die neue Welt der alternativen Investmentfonds
(AIFs) ausgerichtet werden. Im Kern beinhaltet dieses
Gesetzgebungsvorhaben den Ansatz, dass der Katalog
der zulässigen Anlagegegenstände um die neu eingefügten Fondstypen gem. KAGB ergänzt wird. Im Vordergrund stehen bei dieser Kategorisierung die jeweiligen
Anlagegegenstände, in die der jeweilige Fonds investiert.
Gleichzeitig tritt die (organisations-) rechtliche Form des
Fondsvehikels in den Hintergrund. Zukünftig wird also im
Grundsatz zwischen Private Equity-, Immobilien-, OGAWund anderen Investmentvermögen differenziert. Für die
jeweilige Anlageklasse bestimmt die AnlV sodann die
jeweiligen regulatorischen und geographischen Anforderungen, unter denen ein Erwerb zulässig sein soll.
Die nun wahrscheinlich bis Ende Februar vom Kabinett zu
beschließende Fassung wird im Wesentlichen den Status
Quo vom herkömmlichen Spezialfonds und von Anlagen
in Private Equity konservieren und schon dies muss als
Erfolg verbucht werden, wenn man noch die ursprünglich zur Konsultation gestellten Vorschläge betrachtet.
Jedenfalls wird die Rolle von PE bei der Unternehmensfinanzierung anerkannt, ebenso der Umstand, dass Loan-/
Debtstrategien in der Praxis immer größere Bedeutung
erlangen. Versicherer & Co. werden also auch in reine
Darlehensfonds investieren können. Auch dem Segment
Infrastruktur soll ein höherer Stellenwert eingeräumt
werden, auch wenn sich insbesondere die Praxistauglichkeit der Regelung zum Erwerb von Infrastrukturdarlehen
erst noch zeigen muss.
Der BAI hat den Gesetzgebungsprozess wie gewohnt
aktiv und konstruktiv begleitet, auch wenn wir bereits bei
Verabschiedung des KAGB im Jahre 2013 auf die Dring-
Leitartikel
lichkeit und Anpassung der AnlV hingewiesen haben und
daher mit der Verfahrensdauer und zum Teil leider auch
den Ergebnissen nur bedingt zufrieden sein können.
Diverse Aspekte der Novelle, die auch auf Anregungen
des BAI basieren, sind im Ansatz natürlich richtig, allerdings wird zum einen dem Geist der AIFM-Richtlinie, zum
anderen – und das ist fast noch wichtiger – dem Anlagenotstand vieler betroffenen Institute nicht hinreichend
Rechnung getragen. Kurzum, die Novelle der Anlageverordnung ist – wieder einmal – nicht als strategische
Aufgabe und Chance verstanden worden, sondern eher
als lästige Pflichtaufgabe. Im März werden wir im Rahmen
einer BAI-Insight ausführlich zur Anlageverordnung 2015
und den Auswirkungen auf die Kapitalanlage institutioneller Investoren, insbesondere im Bereich AI, informieren.
Schließlich gilt es festzustellen, dass die Anlageverordnung nur die halbe Miete ist. Die Erfahrung hat gelehrt,
dass es am Ende häufig gerade auf die konkrete Auslegung bzw. Verwaltungspraxis der BaFin bei der Umsetzung ankommt, insbesondere durch das entsprechende
Anlagerundschreiben. Diesbezüglich steht allerdings zu
befürchten, dass der Erlass des entsprechenden Rundschreibens lange auf sich warten lässt, die Investoren
bekommen also Steine statt Brot. Das aktuelle Anlagerundschreiben dürfte zudem auch nicht mehr als Grundlage belastbar sein, referenziert es doch an vielen Stellen
auf das Investmentgesetz, welches mit Inkrafttreten des
KAGB jedoch aufgehoben wurde, so dass entsprechende
Verweise ins Leere laufen. Gerade deshalb ist jetzt eine
schnelle und pragmatische Vorgehensweise der BaFin
gefordert.
Nicht minder relevant wird die bevorstehende Neukonzeption des Investmentsteuerrechts sein, die möglicherweise wiederum ein neues Besteuerungsregime
für Investmentfonds mit sich bringt, welches nicht oder
nur in Teilen das bisherige Konzept der eingeschränkten
Transparenz fortführt. Hier wurde zumindest für Februar/
März ein Eckpunktepapier aus dem BMF angekündigt,
welches nun mit Spannung erwartet wird.
Auf europäischer Ebene sind insbesondere zwei Vorhaben hervorzuheben. Zum einen nimmt die Verordnung
über European Long-Term Investment Funds (ELTIF) finale
Gestalt an, ein besonderer AIF-Typ, der der langfristigen
Finanzierung von Unternehmen, Sachanlagen und imma-
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teriellen Vermögenswerten dienen soll. Insbesondere
erhofft man sich über diese Vehikel eine kapitalmarktbasierte komplementäre Finanzierung bei mittelständischen
Unternehmen und natürlich im Bereich Infrastruktur. Die
in diesem Kontext zu klärende Frage, unter welchen
Voraussetzungen alternative Investmentfonds selbst
Kredite vergeben dürfen, wird auch Ausstrahlung auf das
Segment der Loanfunds haben, die innerhalb der EU sehr
unterschiedlichen Regularien unterfallen. Im März jedenfalls sollte zunächst die ELTIF-Verordnung vom Europaparlament und dem Rat verabschiedet werden. Besondere
Regelungen zu loan originating funds könnten ebenso
zeitnah folgen, insbesondere nachdem die deutsche Bundesregierung bzw. das Bundesfinanzministerium diese
Thematik an die EU-Kommission bzw. die europäische
Wertpapieraufsichtsbehörde ESMA adressiert hat.
Auch die AIFM-Richtlinie selbst entwickelt sich in diesem
Jahr weiter. Neben zahlreichen Durchführungsbestimmungen und Konkretisierungen auf europäischer und
nationaler Ebene haben die Vorarbeiten für die Einführung
eines EU-Passes für Drittstaaten-AIF begonnen, der nicht
nur für Anbieter außerhalb der EU bzw. des EWR, sondern
vor allem auch für hier ansässige Investoren von Interesse
ist, die eben Zugang zu AIFs aus Drittstaaten suchen. Noch
im Laufe des Jahres könnte die EU-Kommission auf Basis
der Empfehlung von ESMA einen delegierten Rechtsakt
zur Einführung des EU-Passes für Drittstaaten AIF bzw.
deren Manager erlassen.
Am 18. Februar hat nunmehr auch die EU-Kommission
konkrete Vorschläge zu dem lang angekündigten Vorhaben einer Kapitalmarktunion vorgelegt. Es handelt
sich dabei um eines der zentralen Projekte der jetzigen
EU-Kommission unter Präsident Juncker, die sich die
Förderung von Wachstum und Beschäftigung auf die
Fahne geschrieben hat. Unternehmen soll EU-weit ein
besserer Zugang zu unterschiedlichen Finanzierungsquellen geboten werden; Investoren und Sparer sollen
zusätzliche Möglichkeiten erhalten, ihr Geld gewinnbringend anzulegen. Durch Beseitigung der Hindernisse für
grenzüberschreitende Investitionen soll im Ergebnis ein
Kapital-Binnenmarkt für alle 28 Mitgliedstaaten entstehen; gleichzeitig sollen dadurch die Finanzierungskosten
innerhalb der EU verringert werden. Auch diesen Prozess
wird der BAI im Sinne seiner Mitglieder und deutscher
Investoren konstruktiv und kritisch begleiten.
Leitartikel
Mit Blick auf die Fülle von regulatorischen Änderungen
und Neuerung der letzten Jahre muss aber gleichzeitig
auch festgestellt werden, dass es nunmehr an der Zeit ist
zu konsolidieren, ansonsten werden Branche, Investoren,
Dienstleister, aber auch die Aufsicht selbst von der überbordenden Regulierung und deren Transformation und
Implementierung überfordert. Dies gilt im Übrigen auch
mit Blick auf die Diskussionen zur Finanztransaktionssteuer und zu Schattenbanken.
Bei der Finanztransaktionssteuer ist nach wie vor kein
Nachweis erbracht, welchen Nutzen – gerade im Verhältnis zu den Kosten, die im Ergebnis von den Anlegern zu
tragen sind - diese haben wird bzw. welche Lenkungswirkung bezweckt ist. Dass jüngst in der 11er Gruppe unter
Führung von Deutschland und Frankreich erneut keine
Einigung zur konkreten Ausgestaltung erzielt werden
konnte ist ein weiteres Indiz dafür, dass dieses Vorhaben
schon im Kern inkonsistent ist. Bei der Schattenbankendiskussion müssen nunmehr die wirklich relevanten
Bereiche genau identifiziert und angegangen werden;
insbesondere muss anerkannt werden, welche Regulierungsfortschritte bspw. bei alternativen Investmentfonds
erzielt wurden und dass diese zudem nicht mit Banken
vergleichbar sind, eben weil sich die Geschäftsmodelle
deutlich unterscheiden. Der BAI wird sich auch bei diesen
Themen weiterhin und nachdrücklich positionieren.
zu den Beiträgen in diesem Newsletter
Auch in dieser Ausgabe des BAI-Newsletters dürfen
wir Ihnen wieder interessante Fachartikel präsentieren.
Zum einen der Artikel „Private Debt Investitionen“ von
Herrn Alexander Bode und Frau Sabine Fischer, beide BB
Alternative GmbH. Zum anderen finden Sie einen Artikel
zu Infrastrukturinvestitionen in Deutschland von Herrn
Fuchshofen aus der BAI-Geschäftsstelle.
Eine informative Lektüre des BAI-Newsletters wünscht
Frank Dornseifer
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MITGLIEDERNEUVORSTELLUNG
Seit Beginn des Jahres 2015 hat der BAI ein neues Mitglied
gewinnen können. Weitere Anträge für eine Mitgliedschaft
liegen der Geschäftsstelle vor und sind in Bearbeitung.
Wir freuen uns sehr, nun auch
• WARBURG INVEST LUXEMBOURG S.A.
im Kreise des BAI willkommen zu heißen.
Eine Übersicht über die derzeit 134 BAI Mitglieder finden
Sie hier.
Warburg Invest
Für die Ausarbeitung, Umsetzung und die Administration
alternativer Investmentlösungen hat sich Warburg Invest
in Luxemburg seit vielen Jahren fest etabliert. Die Kapitalverwaltungsgesellschaft realisiert für anspruchsvolle
Kunden maßgeschneiderte Investmentlösungen – von direkten oder indirekten Anlagen in Private Equity oder Real
Estate bis hin zu solchen in Commodities, Hedgefonds
oder Infrastrukturprojekten. Mit einem eigenen, auf die
gesonderten Anforderungen spezialisierten Team bietet
man Kunden die gesamte Bandbreite an Admin-Services
für Fondsvehikel an. Konform mit der AIFM-Richtlinie, zählen hierzu insbesondere das individuelle und gemeinsam
mit dem Kunden erstellte Investorenreporting, die Nettoinventarwertberechnung des Fondsvehikels nach Fair
Market Value-Kriterien sowie die eigenständige Verifizierung der Bewertung der meist illiquiden Anlagen. Mit der
konzerneigenen Depotbank M.M.Warburg & CO Luxembourg S.A., die u.a. für die Verwahrung der Vermögenswerte notwendig ist, werden die umfangreichen Leistungen komplettiert.
Impressum
Jahrgang 15 – Ausgabe I
Verantwortliche Redakteure:
Roland Brooks · Frank Dornseifer · Nicolas Fuchshofen ·
Christina Gaul
Erscheinungsweise: alle 2 Monate
BAI e.V. · Poppelsdorfer Allee 106 · D-53115 Bonn
Tel. +49 - (0) 228 - 969870 · Fax +49 · (0) 228 - 9698790
 www.bvai.de
 [email protected]
Haftungsausschluss
Die Informationen des BAI-Newsletters stellen keine Aufforderung zum Kauf oder Verkauf von Wertpapieren, Terminkontrakten oder sonstigen Finanzinstrumenten dar.
Eine Investitionsentscheidung sollte auf Grundlage eines Beratungsgespräches mit einem qualifizierten Anlageberater erfolgen und auf keinen Fall auf der Grundlage dieser Dokumente/
Informationen. Alle Angaben und Quellen werden sorgfältig recherchiert. Für Vollständigkeit und Richtigkeit der dargestellten
Informationen kann keine Gewähr übernommen werden.
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VANAMELAND UG (haftungsbeschränkt)
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Mitgliederneuvorstellung
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RefeRendaRiat/ wissenschaftliche mitaRbeit beim bai e.V.
Der Bundesverband Alternative Investments e.V. (BAI) ist die
zentrale Interessenvertretung der Alternative Investments
Industrie in Deutschland. Wir setzen uns vor allem für die Diversifikation institutioneller Investorenportfolios ein. Zu den
satzungsmäßigen Aufgaben gehört dabei insbesondere die
Steigerung des Bekanntheitsgrades von alternativen Anlageklassen und -Strategien und die Verbesserung deren Verständnis in der Öffentlichkeit. Neben den Segmenten Hedgefonds,
Private Equity und Rohstoffe gehören auch die Bereiche Infrastruktur und Immobilien zu unserem Themenspektrum.
Wir suchen für unsere Geschäftsstelle am Verbandssitz
Bonn zum frühestmöglichen Zeitpunkt einen wissenschaftlichen Mitarbeiter (m/w) oder Rechtsreferendar
(m/w) mit einer Arbeitszeit von bis zu 20 Wochenstunden.
Geboten wird ein attraktives und abwechslungsreiches
Tätigkeitsfeld im Bereich des deutschen und europäischen
Finanz- und Kapitalmarktrechts.
Schwerpunkte der Arbeit:
• Unterstützung der Geschäftsstelle bei der Mitwirkung in Gesetzes- und Regulierungsvorhaben auf
nationaler und europäischer Ebene
• Analyse, Strukturierung und Aufbereitung von
Rechtsthemen für Verbandsmitglieder
Ihr Profil:
• Ausgeprägtes Interesse an Finanz- und Kapitalmarktthemen, Politik, Recht und Regulierung im Allgemeinen und Verbandsarbeit im Besonderen
• Gutes analytisches und konzeptionelles Denkvermögen und hervorragende kommunikative Fähigkeiten
• Hohe Eigeninitiative, aber auch gute Teamfähigkeit
• Sehr gute Formulierungsgabe
• Verhandlungssicheres Englisch, Kenntnisse von weiteren Fremdsprachen sind wünschenswert
• sichere Kenntnisse und Fähigkeiten bei der Nutzung
der gängigen MS Office-Anwendungen (Word, Excel,
Power Point)
Der BAI bietet Ihnen ein interessantes Arbeitsgebiet mit
abwechslungsreichen Tätigkeiten. Sie arbeiten in einem
kleinen Team, bei dem Sie sich bei der Lösung vielfältiger
Fragestellungen im Finanz- und Investmentbereich einbringen können. Wenn Sie diese Aufgabe reizt, sollten wir
uns schnell kennen lernen. Ihre aussagefähigen Bewerbungsunterlagen richten Sie bitte unter Angabe Ihres frühestmöglichen Eintrittstermins ausschließlich per E-Mail
an:
• Redaktionelle Arbeiten, insbesondere Zuarbeit zu
Fach- und Newsletterbeiträgen sowie zu Vorträgen
• Unterstützung bei Publikationen und der Entwicklung von Positionspapieren für Aufsichts- und Steuerbehörden sowie Politik
• Planung und Durchführung von Verbandsveranstaltungen zu Rechts- und Aufsichtsthemen
• Übernahme von Sonderprojekten
Stellenausschreibung
Stellenausschreibung
Bundesverband Alternative Investments e.V.
Herrn Rechtsanwalt Frank Dornseifer
-GeschäftsführerPoppelsdorfer Allee 106 • 53115 Bonn
Tel.: 0228 / 96 98 70 • Fax: 0228 / 96 98 7-90
[email protected]
Weitere Informationen über den BAI finden Sie unter: www.
bvai.de
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PRIVATE DEBT INVESTITIONEN
von Alexander Bode und Sabine Fischer,
BB Alternatives GmbH
Einleitung
„Private Debt“ ist eine Anlageform, die gerade bei den
institutionellen Investoren immer mehr in den Fokus rückt.
Bereits vor der Finanzkrise waren Investments in MezzanineKredite, insbesondere über geschlossene Fonds und
syndizierte Kredite, durchaus verbreitet. Mit der Finanzkrise
und den folgenden bankenseitigen sowie regulatorischen
Veränderungen hat die Vergabe von individuell verhandelten
Unternehmenskrediten durch Nicht-Banken (Direct Lending)
auch im besicherten Bereich deutlich zugenommen
und ermöglicht es Investoren, eine regelmäßige CashRendite von über 5% bei einem derzeit geringeren Risiko
zu vereinnahmen als es mit High Yield Bonds möglich
wäre. Der folgende Artikel behandelt die Veränderungen
in der Anbieterstruktur von europäischen MittelstandsFinanzierungen, es wird eine Abgrenzung des Direct Lending
vom Markt der syndizierten Kredite vorgenommen und es
werden die Renditebestandteile aus Investorensicht auf einer
Datenbasis von 93 Transaktionen analysiert.
nicht geratete oder nicht im Bereich Investment Grade
geratete Unternehmen bezeichnet. Bei dieser Art von
Fremdfinanzierung handelt es sich meist um illiquide,
privat platzierte und nicht geratete Schuldtitel, die in der
Regel nicht als Wertpapiere verbrieft sind.
Private Debt ist ein Begriff aus dem angelsächsischen,
denn in den USA ist diese Finanzierungsquelle bereits
fest etabliert, da sich die gerade in Europa vollziehende
Entwicklung in den USA bereits vor 20 Jahren in ähnlicher
Form abgespielt hat.
Der Private Debt-Markt kann neben dem Kriterium
Besicherung auch anhand der Transaktionsart - „Direct
Lending“ und „Syndicated Lending“ - unterschieden
werden.
Abgrenzung und Segmente des Private Debt- Marktes
Als Private Debt wird im Folgenden die Bereitstellung von
Fremdkapital vorwiegend durch institutionelle und private
Investoren außerhalb des Kapitalmarktes an überwiegend
Abbildung 2 Segmente des Private Debt Marktes
1) Direct Lending
Abbildung 1 Abgrenzung des Private Debt Marktes
Private Debt Investitionen
„Direct Lending“ bezeichnet die Vergabe von Fremdkapital
- in den meisten Fällen durch einen Private Debt Manager
zusammen mit maximal 2 – 3 Partnern - direkt an ein
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Unternehmen ohne Underwriting und breite Syndizierung
durch eine Bank. Die Kreditvolumina liegen hier
üblicherweise bei 20 – 100 Mio. €, vereinzelt auch bei bis zu
150 Mio. €, und damit oberhalb dessen, was Banken gerne
noch alleine vergeben, jedoch unterhalb einer Grenze, bei
der eine breite Syndizierung bereits wirtschaftlich ist. Direct
Lending unterscheidet die Instrumente „Senior Loan“ und
„Unitranche“. Ein Senior Loan ist ein besichertes, erstrangiges
Darlehen, das typischerweise als klassisches Term Loan A
(amortisierend) oder Term Loan B (endfällige Rückzahlung)
ausgestaltet ist. Der LTV liegt bei diesen Finanzierungen meist
unter 50% und die Verschuldung eher unter 3,5x EBITDA.
Eine Unitranche ist ebenfalls erstrangiges und üblicherweise
auch besichertes Fremdkapital, jedoch in der Ausgestaltung
hinsichtlich Rückzahlungs- und Covenant-Vereinbarungen
noch deutlich flexibler und ersetzt in vielen Fällen nicht nur
vormalige besicherte Finanzierungen, sondern auch eine
etwaige Mezzanine-Tranche. Empirisch wird hierbei häufiger
- aber nicht systematisch - eine leicht höhere Verschuldung
akzeptiert, der LTV liegt zwischen 40% und 60% und der
EBITDA-Multiplikator der Verschuldung üblicherweise
zwischen 3,5 – 5,5x.
Abbildung 3 EZB, Statistische Daten November 2014
Die Verknappung des Angebots wird durch auslaufende
und nicht wieder aufgelegte CLOs noch verstärkt.
Auf der Nachfrageseite sieht man die europäischen
Volkswirtschaften vorsichtig in einen Wachstumsmodus
zurückkehren und der M&A-Markt zeigt steigende
Umsatzvolumina, ergänzt von einem Rekordstand an
noch nicht investierter Liquidität (303 Mrd. $ Dry Powder
im November 2014), die die Private Equity Manager
in ihren Fonds bereithalten, um sie in europäische
Unternehmen zu investieren.
2) Syndicated Loans
Die Teilnehmer im Private Debt-Markt
An einer Transaktion in diesem Marktsegment sind
üblicherweise unter Führung einer Bank deutlich mehr
als 10 Syndizierungspartner beteiligt, die auf Basis einer
standardisierten Dokumentation (Loan Market Association
Standard) zumeist Tranchen in 10 Mio. €-Stückelung von
Krediten mit Gesamtvolumina von > 150 Mio. € übernehmen.
Die Bank selber behält nur ein geringes Volumen (meist unter
20 Mio. €) auf der eigenen Bilanz.
Die Entschuldung der Bank-Bilanzen und die höheren
Eigenkapitalunterlegungen
haben
die
möglichen
Finanzierungs-Volumina der Banken stark eingeengt.
Bei größeren, standardisierten Finanzierungen treten
sie allerdings weiterhin als Strukturierer des Kredites
auf und syndizieren das Volumen großenteils weiter an
Syndizierungspartner. Die Rendite der Bank resultiert dann im
Wesentlichen aus der vereinnahmten Strukturierungsgebühr.
Viele der Private Debt-Fonds agieren in diesem syndizierten
Markt als ebensolche Syndizierungspartner. Die Renditen
für solche syndizierten Kredite sind aufgrund der höheren
Standardisierung und des effizienteren Marktes niedriger,
bergen allerdings neben der fehlenden Flexibilität auch
den Nachteil, dass im Falle negativer Entwicklungen des
Unternehmens, möglicherweise auch nur vorübergehender
Natur, eine Vielzahl von Finanzierungspartnern eine
gemeinsame Einigung zum weiteren Vorgehen, bspw.
dem Ausstellen eines Waivers oder dem Gewähren einer
kurzfristigen Zwischenfinanzierung, treffen müssen. Aus
der Erfahrung stellt sich dies oft als ungemein schwierig dar
und lässt die Recovery-Rate rund 30% unter der von Direct
Lending-Finanzierungen liegen.
Treiber des Private Debt-Marktes in Europa
Der steigende Bedarf an Private Debt ist marktseitig
und regulatorisch induziert. Auf der Angebotsseite für
Kreditfinanzierungen stehen europäische Banken bereits
jetzt aufgrund der ab 2016 schrittweise wirksam werdenden
Basel III-Anforderungen und weiteren bestehenden
(potentiellen) Abschreibungsbedarfen aus bestehenden
Krediten als Neu- und Re-Finanzierer insbesondere für
kleinere bzw. mittelständische Unternehmen ohne Rating
nur noch eingeschränkt zur Verfügung.
Private Debt Investitionen
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Mit der Finanzkrise hat die Vergabe von direkten,
nicht-syndizierten Unternehmenskrediten durch NichtBanken in der Größenordnung 20-150 Mio. € deutlich
zugenommen. Seit 2011 stoßen Fondsmanager, Family
Offices, Privatbanken oder institutionelle Investoren
mit vorgeschalteten Banken als Kreditmanagern in die
Finanzierungslücke und den Markt des Direct Lendings.
Vom Volumen wie von der Anzahl der ausgereichten
Finanzierungen sind die Fondsmanager an der Spitze und
daher beziehen wir uns in der folgenden Analyse auch im
Wesentlichen auf Transaktionen dieser Gruppe.
Den Unternehmen ermöglicht es, Direct Lending
Finanzierungen zu realisieren, die gegebenenfalls mit sehr
kurzer Vorlaufzeit (4 – 12 Wochen) flexibel ausgestaltet
mit 1-3 Finanzierungspartnern -typischerweise Fonds umzusetzen sind. Die Kosten dieser Finanzierungsart sind
zweifelsohne höher als bei einem klassischen Bankkredit
und daher ist Direct Lending weniger ein Instrument, um
den laufenden Geschäftsbetrieb zu finanzieren. Vielmehr
ist es geeignet, bestimmte strategische Initiativen zu
ermöglichen, deren ROI die höheren Kosten dieser Art der
Finanzierung leicht trägt.
Der Vorteil für die Unternehmen liegt in der exakt auf ihre
Bedürfnisse angepassten Cash-flow-Ströme bezüglich
der Zins- und Tilgungszahlungen, sowie in der geringen
Zahl der Finanzierungspartner. Soweit es sich um Private
Debt-Fonds handelt, ist unsere Erfahrung darüber
hinaus, dass die Manager als Partner agieren, die sowohl
Industrie-Know-how als auch unternehmerisches Denken
mitbringen und deren oberstes Ziel es ist, dass das Kapital
zurückgezahlt wird. Fiele eine Finanzierung ganz oder
zum großen Teil aus, wäre dies nicht durch die Gewinne
in anderen Positionen im Fonds zu kompensieren und der
Manager liefe Gefahr, kein Geld für einen nächsten Fonds
von Investoren zu bekommen. Er wird daher aktiv und
konstruktiv bei der Lösung von Problemen mitarbeiten, die
den vereinbarten Zahlungsstrom unterbrechen könnten.
Incurrence vs. Maintenance Covenants als ControllingInstrumente
Ein weiteres Merkmal, das für Direct Lending spricht, sind
aus unserer Sicht die Kreditsicherheitsmechanismen oder
auch Covenants, die sich die Finanzierer einräumen lassen.
Das Thema Covenants verdient dabei aus Investorensicht
besondere Beachtung, da die „Incurrence Covenants“
im Fall von Direct Lending das Risiko im Vergleich
Private Debt Investitionen
zu „Maintenance Covenants“ bei den syndizierten
Krediten und High Yield Bonds merklich verringern.
Maintenance Covenants schreiben dabei typischerweise
definierte finanzwirtschaftliche Kennzahlen vor, wie
z.B. einen bestimmten maximalen Verschuldungsgrad
oder Cash-flow-Verhältnis (Coverage Ratio), die nicht
verletzt werden dürfen. Die Einhaltung wird meist
quartalsweise, teils monatlich geprüft. Incurrence
Covenants hingegen kommen (nur) dann zum Tragen,
wenn signifikante geschäftspolitische Entscheidungen
anstehen, die die Zins- und Tilgungsfähigkeit bzw. die
Verschuldungssituation des Unternehmens und damit
auch die Position des Kreditgebers verschlechtern.
Beispiele für Incurrence Covenants sind z.B. eine
Entnahme bzw. Dividendenausschüttung oder eine große
Investition. Nur zu solchen Anlässen muss der Schuldner
weitere Zahlen offen legen.
Im Bereich des Direct Lendings werden üblicherweise
Maintenance Covenants vereinbart, die auf das
Geschäftsmodell individuell abgestimmt werden und
engmaschig - mindestens quartalsweise, oftmals monatlich
- kontrolliert werden, so dass bei Auftreten von operativen
Verschlechterungen gemeinsam mit dem Unternehmen
und anderen Kapitalgebern frühzeitig eingegriffen und
gegengesteuert werden kann. Auch aus diesem Grund
sind das besondere Know-how und ein unternehmerisch
geprägtes Denken des Investment-Teams von Nöten.
Sehr verbreitete Maintenance Covenants sind z.B.
Profitabilitätskennzahlen und Cash-flow-Verhältniszahlen,
die einzuhalten sind.
Die Rendite von Private Debt
Die folgende Analyse fokussiert sich auf das Segment
Direct Lending. Eine Datenbasis über diesen in Europa
noch jungen Markt ist - wie so oft bei Private Market
Investments - nicht öffentlich vorhanden oder nur
von ähnlichen Transaktionen ableitbar. Es gibt mit
Veröffentlichungen wie dem LCD-Report von S&P
oder dem Credit Suisse Report zu Western European
Leveraged Loans (WELLI) zwar umfangreiche und sehr
detaillierte Informationen über Transaktionen mit
Volumina überwiegend größer 100 Mio. €. Damit ist
der unseres Erachtens nach interessantere Bereich der
Transaktionen bis 100 Mio. € jedoch nicht betrachtet.
Auf der Basis von über 90 Transaktionen des Zeitraumes
2011 bis Mitte 2014 wollen wir im Folgenden die
9
Rendite-Komponenten, ihre möglichen Ausprägungen
und die damit verbundenen Risiken einmal näher
untersuchen. Der Zeitraum der Untersuchung mag kurz
gewählt erscheinen, der relevante Markt ist jedoch in
dieser Form erst seit 2011 aktiv genug, um belastbare
Aussagen zu treffen.
Woraus setzt sich nun für einen Investor die
Gesamtrendite, der „Spread Return“, der Direct-Lending
Kredite zusammen?
1. „Floor“ – Mindest-Basiszins
Besicherte Kredite (Senior Loans und Unitranche Loans)
sind üblicherweise variabel verzinst und werden daher
mit einer Marge zuzüglich einem Basiszinssatz, wie dem
LIBOR oder EURIBOR, bepreist. Der Kreditgeber versucht
jedoch im derzeitigen Umfeld mit Basiszinssätzen nahe
Null einen Mindest-Basiszinssatz zu erhalten, der als
„Floor“ bezeichnet wird. Ein Floor konnte nur in 58%
der Transaktionen verhandelt werden und taucht bei
Unitranches am häufigsten, bei Senior Loans vermehrt,
bei von Banken syndizierten Krediten und High Yields gar
nicht auf.
Bei Unitranches trifft man häufig auf weitere
Zinskomponenten wie PIK-Notes, also bis zur Rückzahlung
des Darlehens auflaufende, aber erst endfällig zu zahlende
Zinsen, sowie auf Wandeloptionen.
4. Weitere Gebühren und Vereinbarungen
Zusätzliche Renditekomponenten können resultieren
aus „Non-Call Periods“ von 1 bis 2 Jahren, bei denen
der Kreditgeber bei Rückzahlung innerhalb dieser Frist
wirtschaftlich so gestellt wird, als wenn der Kredit 1
oder entsprechend 2 Jahre in Anspruch genommen
worden wäre. Eine ähnliche Vereinbarung ist eine
Vorfälligkeitsentschädigung (Early Repayment Penalty),
die ebenfalls recht häufig zu sehen ist.
Betrachtet man die unterschiedlichen Kosten bzw.
Renditekomponenten einmal in ihrer Gesamtheit, so lagen
sie jeweils in den folgenden Bereichen:
2. Marge – Coupons
Die Marge vergütet das spezifische Risiko des
ausgereichten Kredites und lag bei den untersuchten
Transaktionen zumeist zwischen 400 – 600 Basispunkten
für reine Senior Loans. Der tatsächliche Durchschnitt
seit 2011 lag laut unserer Analyse bei 557 Basispunkten.
Bei (ebenfalls besicherten) Unitranches liegt das Niveau
höher bei zumeist 550 – 850 und im Durchschnitt bei 675
Basispunkten.
3. Upfront-Fees
Upfront-Fees sind Gebühren, die der Kreditnehmer
für die Strukturierung der Darlehenstransaktion an
den Darlehensgeber zahlt. Sie liegen überwiegend
zwischen 200 und 450 Basispunkten und werden direkt
mit dem Abschluss des Darlehensvertrags entrichtet.
Diese Gebühr korrespondiert dabei inhaltlich mit der
Strukturierungsgebühr, die auch jede Bank für den
Abschluss eines Finanzierungsvertrages verlangt. Im
Bereich der Syndicated Loans wird diese Gebühr eben
nicht an die Syndizierungspartner weiterreicht.
Private Debt Investitionen
Abbildung 4 Beobachtete Bandbreiten wesentlicher
Renditekomponenten
Auf Basis der uns vorliegenden Daten haben wir folgende
Fragestellungen untersucht:
1. Folgt der Transaktionsmarkt unter 150 Mio. € dem
Markt für syndizierte Kredite (über 150 Mio. €), in dem
der Spread für eine Finanzierung seit 2011 jedes Jahr im
Durchschnitt 50 bps abgenommen und 0,5 x EBITDA an
Verschuldung zugenommen hat?
2. Geht für Investoren mit den höheren erzielbaren
Renditen, der geringeren Unternehmensgröße und
der Illiquidität von Direct Lending-Transaktionen in
gleichem Maße ein zusätzliches Risiko einher, wie es
markttheoretisch zu erwarten wäre?
10
Wir haben dazu bei 93 analysierten Transaktionen des
besicherten Direct Lending-Marktes in Europa seit 2011 als
erstes die Gesamtrenditen oberhalb des Basiszinssatzes
(Spread Return), bestehend aus dem Coupon, den
Gebühren des führenden Kreditgebers (Upfront Fee),
Floors und weiteren Komponenten wie PIK und Discounts
bezogen auf die tatsächlich zu erwartende Kreditlaufzeit
über die Zeitachse aufgetragen. Die Trendlinie zeigt,
dass der Spread Return nicht fällt, sondern über die
knapp 4 Jahre durchschnittlich um 50 bps pro Jahr steigt.
Weitere potentielle Renditebestandteile wie Non-CallProvisions, Vorfälligkeitsentschädigungen und Warrants
(Eigenkapitaloptionen) haben wir wegen des unsicheren
Zahlungseintritts in dieser Analyse nicht berücksichtigt.
Abbildung 6 Entwicklung der Spread Returns pro xVerschuldung
Okt 2011 bis Sept 2014
Da die Rendite - Spread Return - über den Zeitraum
gestiegen ist, muss also logisch betrachtet die
Verschuldung, die den einzelnen Transaktionen
zugrunde lag, im Durchschnitt stärker gestiegen sein als
der Spread Return, was die folgende Grafik bestätigt:
Abbildung 5 Entwicklung der Spread Returns je Transaktion im
Zeitraum 2011 bis Sept. 2014
Als nächstes haben wir die Verschuldung als eins von drei
noch zu betrachtenden Risikomaßen dem Spread Return
gegenübergestellt. Dazu wurde das Verhältnis aus dem
Spread Return in bps und der Verschuldung berechnet.
Die Verschuldung wurde dabei als Verhältnis des EBITDAs
(der letzten 12 Monate) und der Netto-Verschuldung (zum
Zeitpunkt der Transaktion) dargestellt. Dies ergibt den
„Spread Return pro Einheit Verschuldung“. Dieser Wert
sinkt leicht, was bedeutet, dass die Kreditgeber über die
letzten 4 Jahre bereit waren, leicht höhere Verschuldungen
bei gleicher Kompensation hinzunehmen.
Abbildung 7 Entwicklung der Verschuldung in den Transaktionen
2011 bis Sept 2014
In diesem Punkt folgt der Direct Lending-Markt dem
Markt für syndizierte Kredite. Die durchschnittliche
Verschuldung ist allerdings auch deswegen um
durchschnittlich 5% über die 4 betrachteten Jahre
gestiegen, weil die Anzahl der Unitranche-Transaktionen
in der Gesamtheit der untersuchten Investments von Jahr
zu Jahr angestiegen ist und diese wie oben ausgeführt
häufiger höhere Verschuldungen aufweisen.
Die weiteren untersuchten Risikomaße sind die DefaultQuote (Auftritt von Zahlungsstörungen und/oder
Bruch von Covenants) und die Loss-Given-Default-
Private Debt Investitionen
11
Quote (tatsächlich realisierter Verlust), für die sich eine
aufwendige Darstellung erübrigt, denn die DefaultQuote beträgt 1,2% und die Loss-Given-Default-Quote
ist schlicht 0,0% - es gab bei den 93 betrachteten
Transaktionen keinen einzigen realisierten Verlust.
Die tatsächlich im Durchschnitt aufgetretenen Werte
jeder Renditekomponente sind der folgenden Grafik zu
entnehmen. Es ist hierbei darauf hinzuweisen, dass die
durchschnittlichen Werte nur auf Basis der Transaktionen
berechnet wurden, bei denen diese Renditekomponente
auch tatsächlich vereinbart wurde. Es wurde also nicht
mit der Häufigkeit gewichtet, in der z.B. ein Floor oder
eine PIK-Note auftrat:
Abbildung 10 Zusammensetzung des Total Spread Return –
Abbildung 10 Zusammensetzung des
Total Spread
Unitranche
LoansReturn – Unitranche Loans
Konditionen der Fonds
Management Fee
Vorzugsrendite
Carried Interest
Bandbreite
Durchschnitt
Wir haben folgende
Bandbreiten beobachtet:
0,65% - 1,50%
1,20%
5% - 8%
6,60%
15% - 20%
16,00%
Abbildung 11 Bandbreiten und Durchschnitte der Fondskonditionen
Abbildung 11 Bandbreiten und Durchschnitte der Fondskonditionen
Abbildung 8 Durchschnittswerte der wesentlichen
Renditekomponenten
Der gesamte Spread Return für Senior Loans sowie
für Unitranche Loans setzte sich (nunmehr gewichtet
auch nach der Häufigkeit des Vorkommens in den
Transaktionen) wie folgt zusammen:
Die Durchschnitts-Fees sollten aber nicht für jeden
Manager als Maßstab angelegt werden, da sich die
Investitionsstrategien der Manager durchaus unterscheiden
und auch in den zu erwarteten Renditen zeigen. Grob
kann man zusammenfassen, dass, je aktiver der Ansatz
des Managers, desto höher die Fees und desto höher die
ausgelobte Zielrendite. Die Korrelation war hier 100%. Die
„aktiven“ Manager unterscheiden sich insofern von den
„passiven“, dass:
•
die Transaktionen häufig über das
Industrienetzwerk akquiriert worden sind,
eigene
häufig Cash-flows
selber dereines
sogenannte
„Arranger“
• Abbildung
der Manager
12 Kumulierte
Fonds-Investments
oder „Co-Arranger“ ist, also derjenige, der mit dem
Kreditnehmer die Konditionen aushandelt und den
Kreditvertrag aufsetzt,
•
über die Kreditlaufzeit sehr eng am Unternehmen
bleibt und sich zum Teil sogar über Gremien einbringt.
Cash-flow-Kurve eines Private Debt Fonds-Investments
Abbildung 9 Zusammensetzung des Total Spread Return – Senior Loans
Private Debt Investitionen
Wir haben die Cash-flows eines Private Debt-Fonds
simuliert und haben auch alle Fees inklusive Carried
Interest und Catch-up berücksichtigt. Für den Investor
zeigen sich spätestens ab dem Jahr 2 Ertrags-Rückflüsse.
12
Da die meisten Fonds sich ausbedingen, dass sie
während der Investmentperiode zurückfließendes
Kapital reinvestieren können, ist der Cash-flow-BreakEven erst im Jahr 5.
3. Zeichnung eines Private Debt-Dachfonds. Der
Investor hat eine weitere Gebührenebene zu tragen
und Due Diligence-Aufwand, aber auch unmittelbar
einen hohen Grad an Diversifikation.
4. Aufsetzen eines Separate Managed Accounts
zusammen mit einem Private Debt-Manager. Außer
den Gebühren entfallen die o.g. Nachteile, jedoch ist
die Mindestinvestitionssumme von üblicherweise 50
– 75 Mil.€ zu berücksichtigen.
Abbildung 12 Kumulierte Cash-flows eines Fonds-Investments
Für VAG-regulierte Investoren würde eine Anlage in
Private Debt gemäß den Optionen 2 – 4 wegen der FondsStruktur aktuell unter die Beteiligungsquote fallen und
entsprechend die Risikokapitalquote belasten. Erst unter
Solvency II, ein regulatorisches Regime, das die Durchschau
ermöglicht, würden zumindest die Optionen 2 und 3 nach
aktueller Einschätzung als „Collective Investment Schemes“
und die Assets als „Other Debt“ qualifiziert werden, was
eine deutlich vorteilhaftere Eigenkapitalunterlegung von
- je nach Ausgestaltung und Gesamtportfoliostruktur des
Investors - 15 – 23 % (nur Spread-Modul) mit sich bringen
würde. Die neue Anlageverordnung enthält nach jetzigem
Stand die Obergrenze von 30%, die ein Fonds maximal in
Private Debt investieren darf, wenn er für VAG-Investoren
geeignet sein soll, nicht mehr (siehe Rundschreiben
4/2011).
Resüme
Abbildung 13 Einzel-Cash-flows über die Fondslaufzeit
Zugang zu Private Debt für institutionelle Investoren
und regulatorische Einordnung
Der Zugang zu Private Debt-Anlagen für institutionelle
Investoren ist grundsätzlich auf 4 Arten möglich:
1. Der Investor wird selber zum Kreditgeber. Dazu ist
entweder eine Banklizenz oder die Umsetzung des
Kreditleitfadens gem. GDV/BaFin nötig.
2. Investition in einen geschlossenen Fonds, dessen
Manager die Kreditentscheidung trifft. Der Investor
verliert an Transparenz und Einflussmöglichkeit, hat
erheblichen Due Diligence-Aufwand und trägt die
Gebühren des Managers.
Private Debt Investitionen
Während sich die Banken als führende Finanzierer
für den Mittelstand stark zurückziehen, wächst das
Angebot direkt vergebener, besicherter Kredite in Form
von Senior und Unitranche Loans durch Direct Lending
Fonds-Manager sukzessive. Für Kapitalanleger ergibt
sich gleichzeitig eine sehr attraktive Anlageopportunität,
die regelmäßige Cash-Renditen von 5%+ p.a. und
Gesamtrenditen im Bereich von 7-12% p.a. ermöglicht,
ohne dabei ein entsprechendes Risiko akzeptieren zu
müssen. Eine Analyse von über 90 durchgeführten
Transaktionen seit 2011 hat ergeben, dass der Spread
Return im Direct Lending-Markt in den letzten 4 Jahren
um 50 bp p.a. gestiegen ist und keinen Abwärtstrend
zeigt wie im Bereich der syndizierten Kredite. Die
regulatorischen Hürden werden durch die neue
Anlageverordnung und insbesondere Solvency II für
VAG-Investoren niedriger.
13
Die spezifischen Strategien der Manager sind jedoch
durchaus unterschiedlich und vom Investor in
Abstimmung mit dem individuell gewünschten RenditeRisiko-Profil für das Portfolio in Einklang zu bringen.
Dies sowie die Tatsache, dass vermehrt Manager
in den attraktiven Direct Lending-Markt eintreten,
denen das spezifische Industrie-Know-how sowie die
benötigte Investment-Erfahrung fehlt, ist auch hier aus
Investorensicht auf die richtige Auswahl des Managers
besonderen Wert zu legen.
Kontakt:
BB Alternatives GmbH
Universitätsstraße 71
50931 Köln
Sabine Fischer
[email protected]
Tel. 0221 800 508 915
Alexander Bode
[email protected]
Tel. 0221 800 508 916
Private Debt Investitionen
14
INFRASTRUKTURINVESTITIONEN IN DEUTSCHLAND
von Nicolas Fuchshofen, BAI
Der Beitrag hat Investitionen für verschiedene Teilbereiche der Infrastrukturanlagen in
Deutschland zum Gegenstand und verwendet dabei Daten aus der Studie „PwC Capital
project and infrastructure spending – Outlook to 2025 (Germany)“, die von Oxford
Economics bereitgestellt wurden, sowie Informationen aus den Datenbanken der Deutschen
Bundesbank und der OECD. Die in der Originalstudie verwendeten Daten sind in US-Dollar
skaliert und wurden mit den entsprechenden Quartalsdurchschnitten bzw. den Projektionen
von Oxford Economics zur Entwicklung des USD/EUR-Wechselkurses umgerechnet. Die
Quellen sind im Rahmen der gezeigten Grafiken angegeben, auf die sich der textliche Teil
bezieht. Der Report soll dazu beitragen, die Dimensionen besser einordnen zu können, in
denen sich die notwendigen Investitionen in die deutsche Infrastruktur bewegen.
Die jährliche in Deutschland erbrachte Wirtschaftsleistung, die auf die zur Verfügung
stehende Infrastruktur zurückgreift, eignet sich als Maßstab, um die Infrastrukturinvestitionen
der vergangenen Jahre und deren Projektion bis 2025 einzuordnen. Die folgende Abbildung
zeigt das nominale und reale Bruttoinlandsprodukt für Deutschland sowie Angaben zur
Entwicklung der Kaufkraftparität mit den USA.
Abbildung 1: Nominales und reales Bruttoinlandsprodukt der Bundesrepublik (in Mrd. EUR) und BIP
pro Kopf als Kaufkraftparität (PPP) mit den USA (2005, in USD) und Projektion bis 2025.
Quellen: PwC Capital project and infrastructure spending – Outlook to 2025 (Germany), Oxford
Economics, Deutsche Bundesbank und OECD.
Das deutsche BIP wird sich der Prognose nach nominal von 2,1 Bio. Euro im Jahr 2000
auf geschätzte 2,7 Bio. Euro im laufenden Jahr 2014 erhöhen. Die Prognose von Oxford
Economics ergibt für das Jahr 2025 einen Wert gut vier Bio. Euro, was einem nominalen
Zuwachs der Wirtschaftsleistung von 90% gegenüber dem Jahr 2000 entspricht. Im
selben Zeitraum würde sich das BIP real, transformiert mit dem BIP-Deflator der OECD zu
Marktpreisen, um etwa 30% erhöhen. Dies kann als Richtschnur dienen, um die Entwicklung
der getätigten und prognostizierten Infrastrukturinvestitionen besser einschätzen zu
Infrastrukturinvestitionen in Deutschland
15
können. Exemplarisch werden dazu die Investitionen in die Transportkapazitäten von Straße,
Schiene, Wasser- und Luftwegen, die Investitionen in den Telekommunikationssektor, die
Energie- und Wasserversorgung sowie die soziale Infrastruktur (Krankenhäuser, Schulen und
Hochschulen) dargestellt.
Die Investitionen ins Straßennetz, die auch Brücken und Tunnel umfassen, erhöhen sich
von 11,9 Mrd. Euro im Jahr 2000 auf geschätzte 16,9 Mrd. Euro im Jahr 2025. Im vergangenen
Jahr 2013 haben sie bei 11,4 Mrd. Euro gelegen. Im Gegensatz dazu ist bei den Investitionen
ins Schienennetz (inkl. Bahnhöfen und Verladestationen) lediglich ein minimaler Anstieg
von 5,3 Mrd. Euro (2000) auf 5,5 Mrd. Euro (2025) festzustellen. Letzterer Wert ist von der
Höchstinvestitionssumme im betrachteten Zeitabschnitt von 7,4 Mrd. Euro (2002) weit
entfernt. Eine deutliche Steigerung der Investitionssumme auf knapp 1,4 Mrd. Euro im Jahr
2025 erfahren hingegen die Seehäfen. Ihr Ausgangswert aus dem Jahr 2000 betrug 562
Mio. Euro. Die Infrastrukturinvestitionen in Flughäfen haben sich nach einer gewissen
Zurückhaltung in den Jahren 2004-2006 im vergangenen Jahr wieder auf einen Wert von 1,4
Mrd. Euro (2013) erholt, was in etwa den Investitionen im Jahr 2000 entspricht. Insgesamt
erhöhen sich die Investitionen in die deutschen Transportkapazitäten nach der Prognose
von Oxford Economics von 19,2 Mrd. Euro (2000) auf 26,4 Mrd. Euro im Jahr 2025.
Abbildung 2: Nominale Investitionen in die Transportinfrastruktur und Projektion bis 2025 (in Mio. Euro).
Quellen: PwC Capital project and infrastructure spending – Outlook to 2025 (Germany) und Oxford Economics.
Einen weiteren Teilbereich der ökonomischen Infrastruktur stellt der Telekommunikationssektor
(Netze, Mobilfunk, …) dar. Die Investitionen in diesen Bereich beliefen sich im Jahr 2000 auf
9,6 Mrd. Euro. Im laufenden Jahr 2014 ist dieser Wert mit geschätzten knapp sechs Mrd. Euro
deutlich geringer. Bis zum Jahr 2025 erhöhen sich die prognostizierten Investitionen dann mit
knapp zehn Mrd. Euro wieder auf einen Wert, der leicht über dem aus dem Jahr 2000 liegt. Im
Gegensatz zu den Investitionen in die Telekommunikationsinfrastruktur erfahren die Ausgaben
für die Bereiche der Energieerzeugung und -transport und der Wasserversorgung und
-aufbereitung in der Prognose einen deutlichen Anstieg.
Infrastrukturinvestitionen in Deutschland
16
Abbildung 3: Nominale Investitionen in die Energie- und Wasserversorgung und Projektion bis 2025 (in Mio. Euro).
Quellen: PwC Capital project and infrastructure spending – Outlook to 2025 (Germany) und Oxford Economics.
Der für 2014 prognostizierte Investitionsbetrag für Energieerzeugung, -transport und -verteilung
von 15,3 Mrd. Euro steigt in der Projektion bis 2025 um knapp 11,7 Mrd. Euro auf dann 27 Mrd.
Euro an. Darin spiegelt sich insbesondere die Verdreifachung der Investitionen im Bereich
der Energieerzeugung wider. Die Investitionen in die Wasserversorgung erhöhen sich in der
Prognose im Vergleich zum Jahr 2000 um lediglich 5,6%. Dabei verharren sie lange Jahre (20012022) teilweise deutlich unter dem Wert aus dem Jahr 2000, der 12,2 Mrd. Euro betragen hat.
Nicht zuletzt der demographischen Entwicklung geschuldet sind die Prognosen in Bezug auf
die Investitionen im Gesundheitswesen (Krankenhäuser), die sich von 24,6 Mrd. Euro 2014
auf geschätzte 39,7 Mrd. Euro im Jahr 2025 erhöhen. Dies entspricht einer Erhöhung von 70%
gegenüber dem Jahr 2000. Absolut entwickeln sich die Investitionen in den Bildungsbereich
(Schulen und Hochschulen) von neun Mrd. Euro (2014) auf knapp zwölf Mrd. Euro (2025),
wobei sich ihr Anteil an den gesamten hier prognostizierten Investitionen im Gesundheits- und
Bildungsbereich von knapp 27% auf 23% verringert.
Abbildung 4: Nominale Investitionen in den Gesundheits- und Bildungssektor und Projektion bis 2025 (in Mio. Euro).
Quellen: PwC Capital project and infrastructure spending – Outlook to 2025 (Germany) und Oxford Economics.
Die gesamten Infrastrukturinvestitionen über alle ökonomischen und sozialen Bereiche
bezifferten sich im Jahr 2000 auf 84 Mrd. Euro. Im Anschluss an einen leichten Rückgang in den
2000er Jahren wurde dieser Ausgangswert schließlich im Jahr 2011 wieder erreicht. Zwischenzeitlich
beliefen sich die Investitionen, wie in Abbildung 5 zu sehen, im Jahr 2005 auf nur mehr 72 Mrd. Euro.
Infrastrukturinvestitionen in Deutschland
17
Abbildung 5: Gesamte nominale Infrastrukturinvestitionen für die Jahre 2005, 2015 und 2025 (in Mio. Euro).
Quellen: PwC Capital project and infrastructure spending – Outlook to 2025 (Germany) und Oxford Economics.
Ab 2015 wird von Oxford Economics ein durchschnittlicher jährlicher Anstieg der gesamten
Infrastrukturinvestitionen von knapp 4% prognostiziert. Daraus ergibt sich für das Jahr 2025
ein Wert von knapp 129 Mrd. Euro. Schaut man sich die Werte jedoch nicht nominal, sondern
real an, so ist der Zuwachs mit 4,6% über den gesamten hier betrachteten Zeitraum deutlich
geringer und liegt leicht über den Investitionen, die im Jahr 2000 getätigt wurden. Den
Investitionen in langfristige Produktionsgüter (Anlageinvestitionen) wird dabei ein Anstieg
von knapp 440 Mrd. Euro (2000) auf 754 Mrd. Euro in 2025 vorhergesagt. Diese Ersatz- und
Erweiterungsinvestitionen in das produktive Kapital können ein Hinweis auf die Entwicklung
des Produktionspotenzials einer Volkswirtschaft sein. Wie in der folgenden Grafik zu sehen ist,
fällt der Anteil der Infrastrukturinvestitionen an den Anlageinvestitionen in der Prognose
jedoch im beobachteten Zeitraum von gut 19% (2000) auf 17% (2025).
Abbildung 6: Entwicklung der Infrastrukturinvestitionen im Verhältnis zu Anlageinvestitionen und BIP
und Projektion bis 2025. Quellen: PwC Capital project and infrastructure spending – Outlook to 2025
(Germany) und Oxford Economics.
Während sich das BIP pro Kopf im Vergleich zum Jahr 2014 in der Prognose bis 2025 um knapp
19% erhöht, entwickelt sich das reale BIP mit einem etwas leichteren Plus von gut 16%.
Diese Entwicklung dürfte nicht zuletzt dem demographischen Faktor sowie dem technischen
Fortschritt geschuldet sein. Der Vergleich zwischen den Größen der hier betrachteten
Infrastrukturinvestitionen und dem BIP lässt jedoch darauf schließen, dass hier eine im Zeitablauf
Infrastrukturinvestitionen in Deutschland
18
andere Tendenz vorherrscht als die nominalen Investitionssummen suggerieren. In der Tat fällt
deren Anteil am BIP um ein Fünftel von 4% (2000) in der Prognose auf 3,2% im Jahr 2025.
Wozu ein solcher Rückgang der Investitionen in die Infrastruktur führen kann, hat das Institut
der Deutschen Wirtschaft (IW Köln) im Herbst 2013 in einer Studie1 herauszufinden versucht.
Dazu wurden mit den Unternehmen diejenigen Wirtschaftssubjekte, die Anlageinvestitionen
vornehmen, befragt, inwieweit sie den Zustand der Infrastruktur in Deutschland als eine
Beeinträchtigung ihres Geschäftsbetriebes wahrnehmen.
Abbildung 7: Unternehmensbefragung zur Beeinträchtigung der Geschäftsabläufe durch
den Zustand der deutschen Infrastruktur. Quelle: Institut der Deutschen Wirtschaft Köln.
Wie in Abbildung 7 zu sehen ist, haben sich viele der befragten Unternehmen insbesondere
zum Straßen- und Kommunikationsnetz und zur Energieversorgung negativ geäußert. 64% der
Unternehmen haben demnach in ihrem Geschäftsverkehr eine Beeinträchtigung durch den
Zustand des Straßennetzes erfahren, während dies in Bezug auf die Kommunikationsnetze 54%
waren. Zudem ergibt sich laut dem IW Köln ein erheblicher Sanierungsbedarf von Fernstraßen
und Brücken, die jeweils in die Jahre gekommen sind. Darüber hinaus gelte es, die ITInfrastruktur zu modernisieren und den Breitband-Ausbau zu forcieren, um dem Standortfaktor
„Datentransfer“ auch in Zukunft gerecht werden zu können. In puncto Energieversorgung seien
insbesondere die Herausforderungen der Energiewende zu meistern (und zu finanzieren), um
Versorgungsengpässe weiterhin auszuschließen.2
Es stellt sich jedoch die Frage, inwieweit dieser – mittlerweile auch durch die Politik öffentlich
anerkannte – Finanzierungsbedarf der Infrastrukturanlagen in Deutschland sichergestellt werden
kann, wenn die öffentlichen Haushalte dies nicht mehr hergeben. Eine Studie vom McKinsey
Global Institute3 hat den Bedarf an Infrastrukturinvestitionen am BIP auf wenigstens 3,8%
taxiert, wobei dieser Bedarf im Zeitablauf zunimmt, da veraltete Infrastruktur instandgehalten
bzw. ersetzt werden muss. Die Abbildung 8 zeigt diesen Bedarf an Infrastrukturinvestitionen
mit einem konstanten Anteil von 3,8% am BIP im Vergleich zu den prognostizierten
Infrastrukturinvestitionen bis 2025.
Daraus ergibt sich für den Zeitraum zwischen 2014 und 2025 eine Investitionslücke von
insgesamt 244 Mrd. Euro. Diese zusätzlichen Infrastrukturinvestitionen, die beispielsweise
zum Erhalt des Straßennetzes und zum Breitbandausbau notwendig sind, werden auch aus
1 IW Köln (2014): Infrastruktur zwischen Standortvorteil und Investitionsbedarf.
2 IW Köln (2014): Infrastruktur zwischen Standortvorteil und Investitionsbedarf, S. 70-71.
3 KcKinsey & Company (2013): http://www.mckinsey.com/insights/engineering_construction/infrastructure_productivity.
Infrastrukturinvestitionen in Deutschland
19
privater Hand kommen müssen. Das Bundeswirtschaftsministerium hat dazu im August 2014
eine Expertenkommission⁴ eingesetzt, die neue Impulse in Bezug auf die Identifizierung
zusätzlicher Investitionspotenziale setzen soll. Die Entwicklung der öffentlichen Haushalte trifft
auf eine Situation auf privater Seite, in der bei Investoren genügend Kapital bereitsteht, wenn die
Investitionsbedingungen den Anforderungen privaten Kapitals entsprechen sollten.
Abbildung 8: Gesamte Infrastrukturinvestitionen und Infrastrukturinvestitionen mit konstantem
3,8%-tigen Anteil am BIP. Quellen: PwC Capital project and infrastructure spending – Outlook to 2025
(Germany) und eigene Berechnungen.
Darüber hinaus werden bei institutionellen Investoren wie Versicherungen oder Pensionskassen
Investitionsmöglichkeiten gesucht, da die Renditen am Anleihemarkt kaum noch ausreichen, um
die langfristigen Garantiezusagen erfüllen zu können. Infrastrukturanlagen würden sowohl ihren
Anlagehorizont als auch ihr Cashflow-Profil betreffend exzellent zu der Struktur dieser Zusagen
passen. So verfügt allein die deutsche Versicherungswirtschaft per Ende 2013 über Kapitalanlagen
im Umfang von fast 1.400 Mrd. Euro, die sich zu 80% aus Rentenpapieren zusammensetzen.5 Bei
einem langfristig niedrigen Zinsniveau werden sich für diese Vermögensmasse am Kapitalmarkt
keine adäquaten Renditen mehr erwirtschaften lassen, so dass alternative Anlageformen vermehrt
in den Blick genommen werden. Neben dem Zinsniveau ist dabei auch der Umstand problematisch,
dass zu dem aktuellen Zinsniveau erworbene Anleihen bei in Zukunft steigenden Zinsen deutlich
an Wert verlieren. Dieselbe Dynamik, die bis dato für den Aufbau stiller Reserven gesorgt hat, wird
in einem solchen Szenario sprichwörtlich zu einer stillen Last. Alternativen im Infrastrukturbereich
können sich Versicherungen wie allen Einrichtungen der privaten Altersvorsorge aber nur
erschließen, wenn der Erwerb zu angemessenen Konditionen in Bezug auf die regulatorische
Eigenkapitalunterlegung erfolgen kann.
Dazu hat sich die European Insurance and Occupational Pensions Authority (EIOPA) zuletzt im
Dezember 2013 in einem Report6 geäußert. Darin sind für bestimmte Arten von Investitionen in den
Infrastrukturbereich (beispielsweise Infrastruktur-Projektfinanzierungen oder unter bestimmten
Voraussetzungen auch Infrastrukturfonds), die sich im Anwendungsbereich von Solvency II
befinden, Eigenkapitalunterlegungen von 49% (+/- 10% Anpassung) festgehalten. Dies würde
einer Einordnung als „other equity“ (Aktien vom Typ 2) entsprechen. Diese Unterlegungspflicht
ist nicht geeignet, die Attraktivität der Anlageklasse Infrastruktur zu erhöhen und erschwert
Investitionen im benötigten Umfang. Dies hat auch die Europäische Kommission erkannt, die in
4 Pressemitteilung des Bundeswirtschaftsministeriums: http://www.bmwi.de/DE/Presse/pressemitteilungen,did=651464.html.
5 Bafin-Jahresbericht 2013: http://www.bafin.de/SharedDocs/Downloads/DE/Jahresbericht/dl_jb_2013.pdf?__blob=publicationFile&v=8.
6 EIOPA: Technical Report on Standard Formula Design and Calibration for Certain Long-Term Investments.
https://eiopa.europa.eu/fileadmin/tx_dam/files/publications/reports/EIOPA_Technical_Report_on_Standard_Formula_Design_
and_Calibration_for_certain_Long-Term_Investments__2_.pdf.
Infrastrukturinvestitionen in Deutschland
20
einem Entwurf zu einer delegierten Verordnung zum Thema der Aufnahme und Ausübung der
Versicherungs- und der Rückversicherungstätigkeit (Solvabilität II)7 in Bezug auf das Aktienrisiko
die Klassifizierung von geschlossenen, nicht gehebelten alternativen Investmentfonds (AIFs) mit
Sitz in der Europäischen Union als „global equity“ (Aktien vom Typ 1) vorschlägt.8 Dies würde eine
erste Erleichterung für als AIF aufgelegte Infrastrukturfonds bedeuten, die einer verpflichtenden
Eigenkapitalunterlegung von 39% (+/- 10% Anpassung) entsprechen.
Die Tätigkeit dieser Infrastrukturfonds ist europaweit sehr unterschiedlich ausgeprägt. So
vereinigt Großbritannien 42% sämtlicher Deals, die von Infrastrukturfonds zwischen 2007 und
2014 abgeschlossen wurden. Deutschland liegt mit 9% auf dem dritten Platz hinter Frankreich.
Abbildung 9: Anteil an europäischen Infrastruktur-Deals zwischen 2007 und 2014.
Quelle: BAI/Preqin German Market Review H2 2014.
Die Datenbank von Preqin (Infrastructure Online, Februar 2015) weist darüber hinaus 56
Infrastrukturfonds aus, die (auch) in Deutschland tätig sind. In Großbritannien sind es mit 116
Infrastrukturfonds etwas mehr als doppelt so viele. Auf französischem Boden investieren 59
Fonds, in Spanien 39 und in Italien 49. Um den globalen Bogen zu spannen, in den Vereinigten
Staaten sind im Moment 212 Infrastrukturfonds mit ihren Investments im Markt vertreten. Die
globale Anzahl der Deals ist in den vergangenen 20 Jahren stark gestiegen. Waren es 1995 noch
101, so konnten im Jahr 2013 mit 1.023 Deals der bisherige Spitzenwert erreicht werden.
7 Europäische Kommission: http://ec.europa.eu/internal_market/insurance/docs/solvency/solvency2/delegated/141010 delegated-act-solvency-2_de.pdf.
8 Europäische Kommission: http://ec.europa.eu/internal_market/insurance/docs/solvency/solvency2/delegated/141010 delegated-act-solvency-2_de.pdf, S. 176.
Kontakt:
Nicolas Fuchshofen
Referent Research und
Öffentlichkeitsarbeit
Bundesverband Alternative
Investments e.V. (BAI)
Poppelsdorfer Allee 106
53115 Bonn
Tel: +49 (0)228-96987-15
Fax: +49 (0)228-96987-90
E-Mail: [email protected]
Internet: www.bvai.de
Infrastrukturinvestitionen in Deutschland
21
Sattelfest in alternativen Finanzanlagen
p Kompaktstudiengang Private Equity
Berater für Finanzanlagen sehen sich einer zunehmend komplexen Anlagewelt gegenüber, in die sie ihre Kunden begleiten
sollen. Das „klassische“ Angebot mit Anleihen, Aktien,
Zertifikaten und Derivaten ist schon schwer überschaubar.
Trotz Finanzkrise werden aber auf dem deutschen Markt ebenso Anlageformen aus dem alternativen Finanz-Arsenal immer
interessanter: Private Equity, Hedgefonds und Rohstoffe sind
sinnvolle Ergänzungen im Portfolio und werden nicht nur von
vermögenden Kunden öfter nachgefragt. Um die Sicht auf diese
Assetklassen zu verbreitern und in der Beratung sattelfest zu
werden, sind Weiterbildungs-Studiengänge für Anlage- und
Finanzberater, Vermögensverwalter, Family Offices etc. unverzichtbar.
Das PFI Private Finance Institute / die EBS Finanzakademie bietet
den Kompaktstudiengang „Private Equity“ bereits seit 2006 an.
Das Studienziel ist nicht, zu erlernen, wie man alternative
Fonds „macht“, sondern wie sie funktionieren und gemanaged
werden, welche Auswirkungen auf Rendite und Risiko sich aus
der Beimischung für die Kunden-Portfolios ergeben und welche
steuerlichen Implikationen alternative Anlageprodukte haben.
KOMPAKTSTUDIUM
PRIVATE EQUITY
Studiendauer: 7 Tage inklusive der Zeiten für das
Erbringen der Prüfungsleistungen. Erfolgreiche
Absolventen tragen den
Titel Private Equity-Advisor
(EBS/BAI).
Studienbeginn
13. Jahrgang:
14. September 2015
in Oestrich-Winkel
Mehr Informationen:
[email protected]
www.ebs-finanzakademie.de
PFI Private Finance Institute / EBS Finanzakademie,
Hauptstraße 31, 65375 Oestrich-Winkel
Tel: (0 67 23) 88 88 0, Fax: (0 67 23) 88 88 11
VERANSTALTUNGEN
Mar
2015

CAIA Level I and II Examinations
Worldwide
Mar
 1. Anlegerforum: Anlagestrategien im
23.-24. Niedrigzinsumfeld
Frankfurt am Main
10 % Rabatt für BAI-Mitglieder
Mar
17.
 portfolio institutionell summit 1 „Ziele
Welche Folgen haben die aktuellen Entwicklungen der Finanzund Kapitalmärkte für Ihre Anlagestrategie? Wie lassen sich im
Niedrigzinsumfeld attraktive Erträge erreichen?
statt Asset Klassen – die neuen Multi`s:
Multi Asset, Multi Strategy, Multi Manager
Wir laden Sie ein, diese elementaren Fragen mit den Experten
zu diskutieren.
Bergisch Gladbach
Sie erörtern, welche Konsequenzen die aktuelle EZB-Geldpolitik
für Unternehmen und Anla-gestrategien hat und erhalten umfassenden Einblick in die Strategie erfolgreicher institutionel-ler
Anleger.
10 % Rabatt für BAI-Mitglieder
Mar
18.-19.
Folgende Schwerpunkte verfolgen Sie in spannenden Fachvorträgen:
 German M&A and Private Equity
Forum 2015
Düsseldorf
Mergermarket is pleased to announce that it’s sixth German
M&A and Private Equity Forum has been extended into a twoday event.
Day one (CFO focus day), will provide an overview of the German financing landscape, trends in debt finance, capital markets,
private debt and fixed income. Day two will have an M&A focus,
where expert speakers will address investment strategies and
international markets.
•
Auswirkungen der aufsichtsrechtlichen Rahmenbedingungen auf die Kapitalanlage-strategie
•
Alternative Investments und Finanzierungsstrategien
•
Risikomanagement, Solvenzsicherung und Asset Liability
Management
•
Überblick über bestehende Optionen marktneutraler und
multidirektionaler Anlage-strategien vs. Anlagen in Aktien
und Renten
Ihr persönlicher Vorteil: Als BAI-Mitglied erhalten Sie 15% Rabatt
auf den Tagungspreis. Nennen Sie dazu einfach den Code BAI
bei Ihrer Anmeldung oder geben Sie ihn online ein. Wir freuen
uns darauf, Sie in Frankfurt am Main zu begrüßen!
Join us on 18-19 March to network with over 400 delegates including CEOs, CFOs, heads of M&A, private equity investors, bank
lenders, private debt funds, financial advisers and law-yers.
Book today at events.mergermarket.com/germany2015 and
get 10% off the standard rate when using the discount code
BAI10RG *
Event contact: Rob Gilfillan: Call: +44 (0) 207 010 6134;
15 % Rabatt für BAI-Mitglieder
Apr
10.

Swiss Private Equity Conference
Zurich
Email: [email protected]
*Exclusive offer for BAI members only.
30% discount for BAI- members
10 % Rabatt für BAI-Mitglieder
Veranstaltungen
23
Apr
23.
 portfolio institutionell Awards & Fachfo-
rum „Zentrales zu Zins und Zinseszins“
Düsseldorf
Rabatt für BAI-Mitglieder
Meetings klären die potenziellen Partner Fragen zu Kooperationen, Projekten und Beteiligungen in den Technologien Wind,
Solar und Wasser. Der Investor Summit wird von Schweizer Energieversorgern ausgerichtet und hat sich in der europäischen
Energiebranche etabliert.
Weitere Informationen und Anmeldung unter:
www.investorsummit.ch
Apr
27.-29.
 Family Office Forum Wiesbaden
Wiesbaden
Prestel and Partner organisieren exklusive Konferenzen für Family Offices und UHNWI. Diese hochkarätigen Konferenzen
ermöglichen es Family Offices und UHNWI “auf Augenhöhe” relevante Themen zu diskutieren, Informationen auszutauschen
und zu netzwerken.
Prestel and Partner stellen hierfür ihre neutrale Netzwerkplattform zur Verfügung und ga-rantieren dabei absolute Diskretion.
Family Offices und UHNWI nehmen als Gäste kostenlos an den
Foren teil und nur eine begrenzte Anzahl von Teilnahmepässen
sind für relevante Lösungsanbieter und Sponsoren erhältlich.
Prestel and Partner garantieren, dass sowohl auf der Bühne als
auch im Publikum stets mehr *echte Family Offices als Lösungsanbieter vertreten sind.
Seien Sie dabei wenn sich je Event über 150 echte Family Offices
treffen!
Mai
4.-5.
Rabatt für BAI-Mitglieder
 5. New Energy Investor Summit
Zürich
Wind-, Solar-, und Wasserkraftwerke werden im Produktionsportfolio von Energieversorgern immer wichtiger. Für institutionelle Investoren bilden entsprechende direkte oder indirekte
Beteiligungen im niedrigen Zinsumfeld attraktive Alternativen.
Im derzeitigen Marktumfeld hervorragende Investiti-onsmöglichkeiten zu finden, ist meist eine Herausforderung.
Mai
12. -13.
Veranstaltungen
Kap Europa, Frankfurt am Main
•
die Branchenkonferenz rund um das Thema Alternative
Investments
•
assetklassen- und produktübergreifend
•
ausgerichtet auf institutionelle Investoren
Freuen Sie sich auf interessante Fachvorträge und spannende Panel-Diskussionen zu neuen Trends und Entwicklungen
im Bereich Alternative Investments. Themenschwerpunkte
sind u.a. Investments in Infrastruktur - welche regulatorischen Hürden müssen beachtet werden?, Senior Secured
Loans, Absolute Return UCITS, Alternative Beta Strategien,
Herausforderungen für institutionelle Anleger im Risikomanagement sowie Zugangswege in Alternative Investments
unter der Anlageverordnung 2015.
U.a. mit
•
Prof. Dr. Christoph M. Schmidt, Präsident, RWI, Vorsitzender
des Sachverständigenrats zur Begutachtung der gesamtwirtschaftlichen Entwicklung
•
Prof. Dr. Christoph Kaserer, Ordinarius und Inhaber des
Lehrstuhls Finanzmanagement und Kapitalmärkte, TU
München
•
Michael Phillips, Investment Partner, Castik Capital
•
Dr. Gerd Weidenfeld, Leiter Corporate Finance, Gothaer Asset Management AG
•
Reinhold Messner, Bergsteiger & Autor
Der Investor Summit vernetzt das Top-Management von finanzkräftigen Investoren mit dem Top-Management von Projektentwicklern, Anbietern von Investitionsstrukturen und Dienstleistern im Bereich Erneuerbare Energien. In halbstündigen
 BAI Alternative Investor Conference
Zwei Closed Door Events - ein spezieller Investorenworkshop sowie das Investorendinner - runden die AIC ab.
24
Das Programm und weitere Informationen finden Sie unter
www.ai-conference.com und http://eventmobi.com/aic/.
Rabatt für BAI-Mitglieder
Mai
19.
Jun
9.-10.
16.
mobilieninvestements – welches Fundament braucht Ihre Opportunität?“
 portfolio institutionell summit 3 „Die
große Rotation, noch zu klein? Aktienchancen, neu vermessen für die Kapitalanlage“
Frankfurt
München
Rabatt für BAI-Mitglieder
Rabatt für BAI-Mitglieder
Jun
 18. Jahrestagung Portfoliomanagement
22.
Frankfurt am Main
Erleben Sie unter anderem die folgenden Top-Referenten:
•
Jun
 portfolio institutionell summit 2 „Im-
Am 9. und 10. Juni 2015 trifft sich die Spitze der institutionellen
Asset Management-Industrie bei der Jahrestagung Portfoliomanagement, die zum 18ten Mal in Frankfurt am Main stattfindet.
Ein hochkarätiges Referentenfeld, welches für die konferenzeigene Verbindung von Spitzenforschung und Praxis steht, wird
sich mit den aktuellen Themen der Branche ausei-nandersetzen
und sich den drängenden Fragen im Rahmen der institutionellen Kapitalanlage stellen. Rund 300 Teilnehmer von institutionellen Anlegern, Asset Management-Gesellschaften, Banken und
Consultants nutzen regelmäßig dieses Branchenhighlight als
wichtige Netzwerk-Plattform und um neue Ideen und Anregungen zur Lösung der eigenen Fragestellungen zu gewinnen.
•
Sichern Sie sich rechtzeitig Ihr Teilnahmeticket! Informationen und Anmeldemöglichkeiten finden Sie unter
http://www.uhlenbruch.com/jahrestagungen/frankfurt/
oder telefonisch unter 06196/76 459 0, Kerstin Straube.
Prof. Dr. Dr. h.c.mult. Hans-Werner Sinn, ifo Institut &
Center for Economic Studies (CES), Ludwig-MaximiliansUniversität München
Prof. em. Josef Lakonishok, LSV Asset Management,
Chicago, USA
•
Prof. Campbell R. Harvey, Duke University, Durham, USA &
Man Group, London, Großbritannien
•
Prof. Jürgen Schmidhuber, Swiss AI Lab IDSIA, Lugano,
Schweiz
Veranstaltungen
 Infrastructure Dialogue Berlin
Berlin
Infrastructure Dialogue Berlin bringt die Entscheidungsträger
der Infrastrukturbranche zusammen. Sehen Sie hier, wer bereits
in Berlin mit auf dem Programm ist: www.dialoguecapital.com/
events
Infrastruktur als Asset-Klasse spielt eine immer wichtigere Rolle
für institutionelle Investoren. Kommen Sie dazu. Mischen Sie
sich in kleine interaktive und maßgeschneiderte Runden oder
10-minütige Industry Summaries und treffen Sie weitere Experten in unserem exklusiven Networking Club (offen für Teilnehmer und Sponsoren).
Diskutieren Sie mit, wenn es um Investments und Finanzierungen in aufstrebenden und westlichen Märkten geht.
Ein Auszug unserer Themen:
•
Infrastructure debt investments: Revival or just a blip?
•
Hat ÖPP eine zweite Chance?
•
Investor appetite amid climbing prices?
Tel.: +44 (0) 208 452 3357, [email protected]
25
BUCHVORSTELLUNGEN
An dieser Stelle im Newsletter möchten wir Ihnen interessante Veröffentlichungen zum Thema „Alternative
Investments“ vorstellen. Dies sind neben Büchern auch
Datenbanken, herausragende akademische Arbeiten
wie Habilitations- und Promotionsschriften oder Diplom/
Master-Arbeiten. Wir würden es sehr begrüßen, wenn Sie
auch aktiv von der Möglichkeit Gebrauch machen. Bitte
wenden Sie sich diesbezüglich an die BAI-Geschäftsstelle
unter 0228 969870 oder [email protected].
Baur/Tappen (Hrsg.)
Investmentgesetze
–
Kommentar zum KAGB
und Investmentsteuergesetz
De Gruyter, 3., neu bearbeitete Auflage 2015. Buch. 3
Bände zusammen ca. 4.200
Seiten, Gebunden, ISBN 9783-11-037705-7, 759 Euro
Band 1
§§ 1 – 272 KAGB
Band 2
§§ 273 – 355 KAGB; INVSTG
Band 3
Investmentrecht Luxembourg (noch nicht erschienen)
•
Behandelt als eines der ersten Werke die AIFM-Richtlinie
•
Verbindet wissenschaftliche Tiefe mit ausgesprochener
Praxistauglichkeit
•
Erhebliche Umfangserweiterung zur Vorauflage
•
Inkl. Investmentrecht Luxemburg
Die 3. Auflage des Kommentars "Investmentgesetze" führt
das etablierte und in Fachkreisen überaus geschätzte
Werk weiter und passt es an die geänderte Gesetzeslage
an. Auch die Neuauflage folgt der Tradition des Werkes,
Buchvorstellungen
wissenschaftlichen Anspruch und ausgesprochene Praxistauglichkeit miteinander zu verbinden. Inhaltlich wird
das Werk eines der ersten am Markt sein, das auch die innerstaatliche Umsetzung der AIFM-Richtlinie behandeln
wird. Darüber hinaus haben seit dem Erscheinen der 2.
Auflage viele europarechtlich induzierte Änderungen die
Branche beschäftigt, die vom neuen Autorenteam bei der
Neubearbeitung berücksichtigt werden.
Das Werk wird zu einem Zeitpunkt erscheinen, zu dem
die Branche neuen aufsichtsrechtlichen und steuerrechtlichen Herausforderungen gegenübersteht. Mit der Veröffentlichung der 3. Auflage verbindet sich daher die
berechtigte Erwartung, dass das Werk seinen Beitrag
zum Bewältigen dieser Herausforderungen leisten wird.
Gerade Praktikern wird es konkrete Hilfestellung bei der
organisatorischen Neuausrichtung am veränderten aufsichtsrechtlichen und steuerrechtlichen Gerüst leisten. In
Abgrenzung zu Konkurrenzwerken wird der Kommentar
durch seine Aktualität bestechen und als mehrbändiges
Werk einschlägige Problematiken vertiefter behandeln als
es Kurzkommentaren und anderen einbändigen Werken
möglich ist. Als einziger Kommentar ist ein ganzer Band
dem ausgesprochen relevanten Investmentrecht in Luxemburg gewidmet.
Jens Kleine, Thomas Christian Schulz und Krautbauer,
Matthias (Hrsg.)
Infrastrukturinvestments
Springer Gabler 2015, 264
Seiten gebunden, ISBN 9783658036058, 39,99 EUR
Investments in Infrastruktur haben bei institutionellen
Investoren in den letzten Jahren zunehmend an Bedeutung gewonnen. Mit einer sowohl wissenschaftlichen als
auch praxisorientierten Darstellung leistet dieses Buch
26
einen wichtigen Beitrag zum Aufbau von Know-how in
diesem Bereich. Dabei werden die unterschiedlichen Einbindungsmöglichkeiten der Assetklasse Infrastruktur sowie auch die für Investmententscheidungen relevanten
Aspekte vorgestellt.
Der Inhalt
•
Definition der Assetklasse Infrastruktur – Klassifizierung
und Investmentoptionen
•
Der Infrastrukturmarkt – nationale und internationale
Perspektiven
•
Regulatorische Rahmenbedingungen im Infrastrukturmarkt
•
Rechtliche und regulatorische Rahmenbedingungen für
Infrastruktur aus der Investorenperspektive
•
Anforderungen institutioneller Investoren an Infrastrukturinvestments
•
Infrastrukturinvestments – Übersicht über eigen- und
fremdkapitalbasierte Anlagemöglichkeiten
•
Infrastructure Debt als neue Anlageklasse
•
Direktinvestments als Anlagemöglichkeit in Infrastruktur
•
Der Markt für fondsbasierte Infrastrukturanlagen –
Strukturen und Möglichkeiten
•
Due Diligence – Herausforderungen für eigen- und
fremdkapitalbasierte Investments
•
Case Studies und Beispielinvestments
Reischauer/Kleinhans
Kreditwesengesetz
Loseblatt-Kommentar für die Praxis
nebst CRR, Nebenbestimmungen und
Mindestanforderungen
Mit dem „Reischauer/Kleinhans“ verfügt man über eine Kommentierung, die den Umgang mit der hochkomplexen Regelungsmaterie des Bankenaufsichtsrechts nachhaltig erleichtert. Zu allen wichtigen Fragen findet man stets praxisnahe
Antworten, auch Detailproblemen geht das Werk zuverlässig
auf den Grund. Der „Reischauer/Kleinhans“ liefert gerade in
Bereichen mit besonders hoher Praxisrelevanz umfassendes
Know-how. Neben der durchdringenden Kommentierung
von KWG-Normen überzeugt das Werk durch Erläuterungen
u. a. der LiqV, der AnzV und des MaRisk-Regelungstextes. Sukzessive werden zudem die wesentlichen Vorschriften der neuen EU-Verordnung CRR (Capital Requirements Regulation)
kommentiert. Auch die technischen Standards der europäischen Aufsichtsbehörde EBA und weitere relevante Bestimmungen, z. B. EBA-Guidelines, sind bereits berücksichtigt.
Erstklassige Kommentierungen zur CRR. Die bankaufsichtsrechtliche Landschaft hat sich mit der Umsetzung von Basel
III in europäisches Recht grundlegend geändert. Die CRR sowie die technischen Standards der EBA sind nun unmittelbar
geltendes Recht in allen EU-Staaten. Daher sind diese auch
von deutschen Instituten in der Praxis zu beachten. Durch
die CRR wurden u. a. neue Mindestkapitalratios, eine Leverage Ratio sowie eine Liquidity Coverage Ratio eingeführt
und die Anrechenbarkeitsregeln für Eigenmittel verschärft.
Dies zog viele Anpassungen im deutschen Aufsichtsrecht
nach sich. Weitere umfangreiche KWG-Änderungen, z. B. im
Hinblick auf die Vorschriften zu Organmitgliedern und aufsichtliche Eingriffsmöglichkeiten, waren erforderlich. Diese
setzten die EU-Richtlinie CRD IV (Capital Requirements Directive) in deutsches Recht um. Die 9. Lieferung enthält die
aktualisierten Kommentierungen des § 45 KWG (Maßnahmen zur Verbesserung der Eigenmittelausstattung und der
Liquidität) und der Liquiditätsverordnung (LiqV; Anhang 1
zu § 11 KWG). Darüber hinaus werden die Materialien zum
Geldwäschegesetz (Kza 948) auf den neuesten Stand gebracht.
ERICH SCHMIDT VERLAG, 2014,
Loseblatt-Kommentar, 7.214
Seiten in 4 Ordnern, ISBN 978
3 503 00060 9, 174 EUR
Buchvorstellungen
27
Assmann / Schütze
Handbuch des Kapitalanlagerechts
C.H.BECK, 4., neubearbeitete
Auflage 2015. Buch. LIX, 1463
S. In Leinen, ISBN 978-3-40664791-8, 169 Euro
Dieses Handbuch behandelt die vielfältigen rechtlichen Aspekte
von Kapitalanlagen. Dabei nimmt es in erster Linie die Perspektive des Kapitalanlegers ein. Aus dieser werden die unterschiedlichen Phasen der Konzeption und rechtlichen Ausgestaltung
sowie des Vertriebs und der Abwicklung von Kapitalanlagen betrachtet. Im Mittelpunkt der Darstellung stehen die Rechte der
Kapitalanleger bei der Durchführung der Kapitalanlage sowie
bei der Verletzung von Pflichten der Anbieter, der Vertriebshelfer, der Anlageberater sowie der in die Durchführung der Anlage
Eingeschalteten. Im Einzelnen werden dargestellt:
•
Der Regelungsrahmen für Kapitalmarktgeschäfte und des
Anlegerschutzes in nationalen und internationalen Sachverhalten.
•
Die Anforderungen an die Anlageberater und die Anlagevermittler, namentlich im Falle fremdfinanzierter Anlagegeschäfte.
•
Die Prospektpflichten und die Prospekthaftung sowie die
Haftung der Anbieter von Kapitalanlagen für anderweitige
fehlerhafte Informationen der Anleger.
•
Die strafrechtlichen Folgen von Pflichtverletzungen, namentlich das Insiderhandelsverbot, das Verbot der Marktmanipulation und der Kapitalanlagebetrug.
•
Einzelne Kapitalanlagegeschäfte, wie etwa Wertpapiergeschäfte, der Erwerb von nicht wertpapiermäßig verbrieften
Beteiligungen an Unternehmen, Termin- und Derivategeschäfte sowie Investmentgeschäfte nach dem neue Kapitalanlagegesetzbuch (KAGB).
In der Neuauflage konzentriert sich das Handbuch auf das
Kapitalanlagerecht - das institutionenbezogene Recht (Börse, Wertpapierdienstleistungsunternehmen, Gesellschaftsrecht) wird nur noch insoweit dargestellt, als es für die
rechtliche Regelung der Anlagegeschäfte erforderlich ist
(so etwa beim Thema Marktaufsicht das neue europäische
Aufsichtssystem ESMA). Die Neuauflage berücksichtigt das
"neue" Investmentrecht nach dem KAGB (Kapitalanlagengesetzbuch)
Klaus Spremann,
Pascal Gantenbein
Finanzmärkte
Grundlagen, Instrumente, Zusammenhänge
utb Lucius, 3. Auflage, 2014,
272 Seiten, ISBN 978-38252-8608-8, 29,99 Euro
Finanzmärkte sind inzwischen zu einem bedeutenden Phänomen der modernen Gesellschaft geworden. Märkte für Kapital, also für Finanzkontrakte, stehen im Herzen der Finanzwirtschaft eines jeden Landes. Finanzmärkte stehen allen
Anlegern offen. Und nur durch diese Offenheit gegenüber
der Allgemeinheit können die Mittel zusammenkommen,
die von den Unternehmen und vom Staat für Investitionen
benötigt werden.
Die Autoren bieten in diesem Lehrbuch eine sehr verständliche Einführung und behandeln grundlegende Fragen, um
das Verständnis für die komplexen Zusammenhänge zu ermöglichen:
•
Warum gibt es überhaupt Finanzmärkte?
•
Wer sind die wichtigen Teilnehmer an diesen Märkten?
•
Nach welchen Gesichtspunkten bilden sie ihre Portfolios?
•
Die Delegation von Kapitalanlagegeschäften auf Vermögens- und Anlageverwalter.
•
•
Die im Streitfall und insbesondere der gerichtlichen Auseinandersetzung aus der Sicht des Anlegers zu beachtenden prozessualen Besonderheiten.
Welches sind die wichtigen Märkte für Zinsinstrumente
und für Aktien?
•
Welche wichtigen Eigenschaften haben Derivate wie
Swaps, Futures und Optionen?.
•
Die Einlagensicherung und Anlegerentschädigung.
•
Die Besteuerung von Anlagegeschäften.
Buchvorstellungen
28